海纜行業(yè)深度報(bào)告

投資聚焦我們的創(chuàng)新之處、我們總結(jié)了海纜行業(yè)的壁壘所在，分別為（1）生產(chǎn)工藝：海纜生產(chǎn)工藝更為復(fù)雜，高電壓等級海纜生產(chǎn)難度增加；（）歷史業(yè)績：海纜的性能和質(zhì)量求高，招標(biāo)通常要求有相應(yīng)的資質(zhì)和可靠的運(yùn)營業(yè)績；（3）產(chǎn)能布局：海纜有較強(qiáng)的區(qū)域?qū)傩?；（）生產(chǎn)設(shè)備：高壓海纜生產(chǎn)設(shè)備主要通過進(jìn)口采購，訂購周期較長。、我們分析了海纜行業(yè)當(dāng)前的發(fā)展趨勢，主要包括（）電壓等級提高：陣列纜從35kV向66kV發(fā)展送出纜從220kV向330kV和500kV發(fā)展（海上風(fēng)電場整體海纜中送出纜比例逐漸提升；（）隨著海上風(fēng)電向深遠(yuǎn)海發(fā)展，柔性直流輸電送出方案應(yīng)用比例提高我們認(rèn)為以上的發(fā)展趨勢有利于海纜附加提升，因此海纜具備較強(qiáng)的抗通縮屬性。股價(jià)上漲的催素、若我國海上風(fēng)電建設(shè)進(jìn)度加速推進(jìn)、需求能夠進(jìn)一步回暖，將有利于海纜場的迅速起量。、隨著我國深遠(yuǎn)海管理辦法的逐漸完善，深遠(yuǎn)海海上風(fēng)電項(xiàng)目的投資建設(shè)有加速，海纜用量將得到提升。、超高電壓等級海纜具有更高的附加值，若國內(nèi)海纜電壓等級提升速度能夠預(yù)期，將有利于海纜產(chǎn)品毛利率的提升。、隨著國內(nèi)海纜企業(yè)出海進(jìn)程的加速，將有利于海外市場的拓展，海纜企業(yè)潤水平將進(jìn)一步提升。投資觀點(diǎn)頭部海纜企業(yè)：具有先發(fā)優(yōu)勢，產(chǎn)品認(rèn)可度高。東方電纜等企業(yè)較早集中于海纜市場擁有較為成熟的高電壓等級和超高電壓等級海纜產(chǎn)品在當(dāng)前海纜電壓等級提升的趨勢下具有較強(qiáng)的競爭力國內(nèi)市場份額領(lǐng)先此外頭部海纜企業(yè)較早開始布局海外市場近年來不斷取得訂單突破海外市場拓展迎來加速推薦東方電纜、漢纜股份，建議關(guān)注中天科技、亨通光電。傳統(tǒng)電線電纜企業(yè)：海纜產(chǎn)能逐漸釋放，積極布局國內(nèi)新興海風(fēng)市場。勝股份起帆電纜等傳統(tǒng)電線電纜企業(yè)近年來開始聚焦海纜行業(yè)不斷擴(kuò)充自身海纜產(chǎn)品產(chǎn)能同時(shí)積極參與國內(nèi)海纜項(xiàng)目招投標(biāo)市場份額提升空間大推薦起帆電纜、寶勝股份，建議關(guān)注陽電纜。目 錄TOC\o"1-2"\h\z\u1、海纜是海上風(fēng)電的重要環(huán)節(jié)，抗通縮屬性強(qiáng) 6、海纜構(gòu)雜性要高 6、海纜業(yè)壘，產(chǎn)備受限制 8、當(dāng)前展勢海具較強(qiáng)抗縮性 92、國內(nèi)外海風(fēng)快速發(fā)展，海纜企業(yè)有望受益 13、我國風(fēng)展入車，海需提升 13、海纜業(yè)域性，能布是鍵 16、海外求速升國海纜望開外場 183、投資建議 23、東方纜60306.H海纜術(shù)業(yè)先持開拓外場 23、起帆纜60522.H有望益廣新海市場發(fā)展 26、漢纜份00298.S海纜付驗(yàn)富具較強(qiáng)爭力 28、寶勝份60073.H中航下纜司海業(yè)務(wù)展速 32、中天技60022.H海纜地土優(yōu)強(qiáng)海外戶可高 35、亨通電60087.H持續(xù)發(fā)高海產(chǎn)，客認(rèn)度高 37、太陽纜00200.S三峽團(tuán)股纜地設(shè)，望現(xiàn)纜單突破 384、風(fēng)險(xiǎn)分析 39圖目錄圖1海風(fēng)海電應(yīng)用意圖 6圖2單交聚烯緣海結(jié)示圖 7圖3單交聚烯緣陸結(jié)示圖 7圖4海和纜產(chǎn)藝流對比 8圖5海使電盤儲纜進(jìn)裝和輸 9圖635V和66V交集電路比 10圖7基高交電的海風(fēng)系結(jié)構(gòu) 11圖8柔直輸在上風(fēng)應(yīng)示圖 11圖9220V交電傳輸功率距關(guān)系 12圖1：流纜構(gòu)圖 12圖：流柔輸式等距示圖 12圖1：國電增量歷回顧 13圖1：國月均率變情況 14圖1：202我重份風(fēng)利率況 14圖1：21年8月23年5月我各海招量 15圖1：國上電裝機(jī)預(yù)測 15圖1：纜業(yè)產(chǎn)布局置意圖 17圖1：洲增風(fēng)量展望 19圖1Psan海風(fēng)海項(xiàng)目況 19圖2：洲增風(fēng)量展望 20圖2：方纜業(yè)和歸凈潤況 24圖2：方纜營板塊業(yè)入 24圖2：方纜利凈利率 24圖2：方纜項(xiàng)率情況 24圖2：方纜大系統(tǒng)決案 25圖2：方纜擔(dān)與的家要目 25圖2：帆纜業(yè)和歸凈潤況 26圖2：帆纜營板塊業(yè)入 26圖2：帆纜利凈利率 26圖3：帆纜項(xiàng)率情況 26圖3：纜份業(yè)和歸凈潤況 29圖3：纜份營板塊業(yè)入 29圖3：份利凈利率 29圖3：纜份項(xiàng)率情況 29圖3：勝份業(yè)和歸凈潤況 32圖3：勝份營板塊業(yè)入 32圖3：勝份利凈利率 32圖3：勝份項(xiàng)率情況 32圖3：勝纜有領(lǐng)先海碼頭 33圖4：天技業(yè)和歸凈潤況 36圖4：天技營板塊業(yè)入 36圖4：天技利凈利率 36圖4：天技項(xiàng)率情況 36圖4：通電業(yè)和歸凈潤況 37圖4：通電營板塊業(yè)入 37圖4：電利凈利率 37圖4：通電項(xiàng)率情況 37圖4：陽纜業(yè)和歸凈潤況 38圖4：陽纜營板塊業(yè)入 38圖5：陽纜利凈利率 39圖5：陽纜項(xiàng)率情況 39表目錄表1海與纜主對比況 6表2三電與芯纜適對表 8表3海招需有定可的史營績 9表435V陣海與20kV送海單GW價(jià)量對比 11表5各海風(fēng)補(bǔ)政策況 14表6國海風(fēng)海市場模算 15表7海企生基布局況理 16表82022年以至23年5月2海企中標(biāo)況計(jì) 17表9歐三海企相關(guān)紹 20表1：洲外大企業(yè)關(guān) 21表：內(nèi)纜業(yè)外海風(fēng)海市的局情況 21表1：纜海場測算 22表1：方纜績和估指標(biāo) 25表1：帆纜業(yè)利預(yù)情況 27表1：帆纜比估值較 28表1：帆纜和估指標(biāo) 28表1：纜份業(yè)利預(yù)情況 30表1：纜份比估值較 31表1：纜份績和估指標(biāo) 31表2：勝份利預(yù)情況 34表2：勝份比估值較 35表2：勝份績和估指標(biāo) 351、海纜是海上風(fēng)電的重要環(huán)節(jié)，抗通縮屬性強(qiáng)、海纜結(jié)構(gòu)復(fù)雜能要求高海上風(fēng)電海纜主要用于將海風(fēng)發(fā)電裝置產(chǎn)生的電輸送到陸上海纜是敷設(shè)在海的電纜包括海底通信電纜和海底電力電纜兩大類更進(jìn)一步可分為交流海底纜柔性直流海底電纜臍帶纜動(dòng)態(tài)海纜海底光纜等類別其中海底電力纜是專門設(shè)計(jì)于在海底中輸送交流或直流電流的電纜傳輸電流的類型取決于洋輸電線路的容量長度及成本等可用于連接智能電網(wǎng)為島嶼海洋平臺和海底觀測站等供電，或?qū)⒑ｏL(fēng)發(fā)電裝置產(chǎn)生的電輸送到陸上變電站等。根據(jù)發(fā)揮作用的不同海上風(fēng)電海纜可分為陣列海纜和送出海纜陣列海纜主用于匯集風(fēng)力發(fā)電機(jī)發(fā)出的電能，傳輸?shù)胶Ｉ仙龎赫?，目前主流的電壓等級為kV正在向6kV發(fā)展送出海纜負(fù)責(zé)將經(jīng)過升壓后的電能輸送至陸地集控中心，目前主流的電壓等級為kV，正在向330kV和50kV發(fā)展。圖1：海上風(fēng)電海底電纜應(yīng)用示意圖資料來源：北極星風(fēng)力發(fā)電網(wǎng)通常情況下海纜比陸纜具有更高的性能要求按應(yīng)用場景的不同電力電纜分為海纜和陸纜海纜主要應(yīng)用于水下除需要滿足基本的電氣性能外對阻水性能機(jī)械性能也具有更高的要求而陸纜主要應(yīng)用于陸地應(yīng)用環(huán)境較為簡單且穩(wěn)定。表1：海纜與陸纜的主要對比情況項(xiàng)目海纜陸纜應(yīng)用域主要用海風(fēng)洋氣陸與島嶼電、信輸領(lǐng)域主要用陸電系中配建設(shè)應(yīng)用境需采用專用敷纜船和敷纜設(shè)備將海纜敷設(shè)于水底因要海必具良阻水機(jī)械性，有于止只害流沖此外海纜還需具有防腐蝕、防海洋生物的能力，證用命足程求陸纜主要應(yīng)用于地下，通常敷設(shè)在地下土壤纜纜用道隧道等設(shè)程主使定收線設(shè)陸對火阻燃耐性能求較，而障電安性生產(chǎn)度由于海纜的敷設(shè)路由長度通常達(dá)到幾公里到上百里從要海應(yīng)可現(xiàn)大連續(xù)產(chǎn)同保海敷利性少運(yùn)次般過舶輸突破陸纜運(yùn)限于法次產(chǎn)的離海通制接進(jìn)大接續(xù)頭處能與纜體持本致陸纜設(shè)路般短單陸度通常在幾米幾里間運(yùn)過以分批進(jìn)行敷過方于長設(shè)線陸纜間采多接進(jìn)接大長度工程路電接數(shù)遠(yuǎn)于。存儲運(yùn)海纜位度積質(zhì)較重量達(dá)一般電纏于線具進(jìn)儲單輸方式幾百千主應(yīng)于下儲時(shí)采用型線轉(zhuǎn)通專船舶運(yùn)輸盤電重最為十常具為位采陸車載方進(jìn)運(yùn)運(yùn)輸便，活較大機(jī)械結(jié)構(gòu)海纜積大應(yīng)的下境敷程中要受大機(jī)應(yīng)過程需要受大水和流用時(shí)避舶作害因?qū)|成需計(jì)金絲裝構(gòu)以強(qiáng)機(jī)度電纜在生產(chǎn)安裝過程中也需要承受一定機(jī)械力但受機(jī)應(yīng)以壓力為主通沒金絲裝使用皺紋鋁鋼等為屬提械性能海纜水由外破造損需止水分透電內(nèi)此通要在纜內(nèi)部計(jì)門阻結(jié)中阻水構(gòu)一般用境分少導(dǎo)內(nèi)不具有阻水構(gòu)采用水料充導(dǎo)間和套內(nèi)徑縱向水構(gòu)外金護(hù)和護(hù)層可向阻水結(jié)構(gòu)一般采用無縫合金鉛套作為金屬以起部防作用護(hù)層在纜面成密包同起到抵腐和壓目的資料來源：中天海纜招股說明書，海纜具有更加優(yōu)秀的阻水和機(jī)械性能在機(jī)械性能方面由于海纜體積較大且用的水下環(huán)境復(fù)雜因此在敷設(shè)和運(yùn)行過程中需要更高的機(jī)械性能通常需要計(jì)金屬絲鎧裝結(jié)構(gòu)以加強(qiáng)其機(jī)械強(qiáng)度在阻水性能方面海纜在水底由于外破壞造成損壞時(shí)需阻止水分滲透進(jìn)電纜內(nèi)部通常需要在海纜內(nèi)部設(shè)計(jì)專門阻水結(jié)構(gòu)，同時(shí)起到抵御腐蝕和水壓的目的。圖2：單芯交聯(lián)聚乙烯絕緣海纜結(jié)構(gòu)示意圖 圖3：單芯交聯(lián)聚乙烯絕緣陸纜結(jié)構(gòu)示意圖資料來源：中天海纜招股說明書， 資料來源：中天海纜招股說明書，三芯電纜較單芯電纜在多方面具有優(yōu)勢，但電壓等級較高時(shí)存在相間絕緣問題三芯電纜無論在線路安全性單位造價(jià)占地面積等多方面都具有單芯電纜所沒有的優(yōu)點(diǎn)符合電纜線路發(fā)展的主要方向尤其是在長度方面由于單芯電纜需要敷設(shè)在三根非磁性管道中管材根數(shù)需要較多因此三芯電纜的敷設(shè)長度為單芯電纜的1/3總體施工時(shí)間較短在成本上也具有優(yōu)勢高壓電力電纜因?yàn)橄嚅g絕緣問題一般采用單芯的型式而中低壓電纜因電壓較低相間絕緣問題能夠得到解決，因此一般采用三芯的型式。表2：三芯電纜與單芯電纜適用對比表項(xiàng)目三芯纜單芯纜適用與敷境適用室道電溝受一械外與力帶裝直敷也可在包磁管的種材中適用室內(nèi)隧纜溝承受機(jī)械外不鎧（流應(yīng)宜直敷考慮散纜允設(shè)在管等性道中制造運(yùn)輸電纜造運(yùn)過中受纜電纜身重量制每電不做太長因單電外較重較此電纜制造度以受纜與量制占地積三芯纜設(shè)一管中可減少地面積特適于電進(jìn)線線路中單芯纜要設(shè)三非性中管材根數(shù)需要較多;變電站多回進(jìn)出線不方便布置施工裝不于設(shè)但敷長單芯纜的/3總施時(shí)較；多路纜端時(shí)于置電；接內(nèi)電置芯終端配電置纜大纜身位置力影較。便于敷設(shè)，但是敷設(shè)長度為三芯電纜的3，體工間長；爬回電終塔數(shù)太布置工為瑣；接戶內(nèi)配電裝置時(shí)，因空間狹窄，單芯電頭易碰電終頭布置資料來源：《35kV電纜設(shè)計(jì)中三芯與單芯電纜的選擇與比較》韓立奎等，、海纜行業(yè)壁壘生產(chǎn)設(shè)備受到制海纜行業(yè)在生產(chǎn)工藝、歷史業(yè)績、產(chǎn)能布局、生產(chǎn)設(shè)備上具有較高的壁壘。生產(chǎn)工藝：海纜生產(chǎn)工藝更為復(fù)雜，高電壓等級海纜生產(chǎn)難度增加。海纜運(yùn)行的水下環(huán)境復(fù)雜強(qiáng)腐蝕大水壓的應(yīng)用環(huán)境使得海纜對耐腐蝕抗拉耐壓阻水防水等性能要求更高其材料選擇結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)生產(chǎn)工藝質(zhì)量管理敷設(shè)安裝運(yùn)行維護(hù)等方面的技術(shù)難度較高目前國內(nèi)僅有少數(shù)企業(yè)具備海纜生產(chǎn)能力具備220kV以上海纜批量生產(chǎn)能力的企業(yè)更少隨著海纜的電壓等級提升其生產(chǎn)制造的難度系數(shù)也大幅提升此外海纜的生產(chǎn)也比同電壓等級的普通電線電纜技術(shù)要求更高。圖4：海纜和陸纜生產(chǎn)工藝流程對比資料來源：東方電纜招股說明書歷史業(yè)績：海纜的性能和質(zhì)量要求高，招標(biāo)通常要求有相應(yīng)的資質(zhì)和可的運(yùn)營業(yè)績電線電纜產(chǎn)品的主流目標(biāo)市場是國家重點(diǎn)行業(yè)客戶對產(chǎn)品的安性可靠性耐用性要求高通常以招標(biāo)的形式進(jìn)行采購電線電纜廠商不僅有相應(yīng)的資質(zhì)證書還必須具有性質(zhì)和復(fù)雜程度類似的工程的供貨經(jīng)歷和產(chǎn)品穩(wěn)定可靠的運(yùn)營業(yè)績才能進(jìn)入客戶的投標(biāo)程序海纜工程由于投資更大敷設(shè)維難度更高因此海纜產(chǎn)品使用客戶對電線電纜廠商的要求也更高一般都會對產(chǎn)商進(jìn)行實(shí)質(zhì)性考察確認(rèn)。表3：海纜招標(biāo)需要有穩(wěn)定可靠的歷史運(yùn)營業(yè)績項(xiàng)目招標(biāo)動(dòng)間招標(biāo)容業(yè)績求華能南2號上電項(xiàng)目202年8月35V底電合及附屬備近五（07年1月1起以同簽時(shí)為）上電目35V三芯交聚烯緣流底電電纜同績少1項(xiàng)220V底電合、纜近五來207年1月1日，合同訂間準(zhǔn)須有少1海上風(fēng)電目22kV及上芯聯(lián)烯絕交海光復(fù)電合績龍?jiān)搓?0千海上風(fēng)電目203年1月35V底電合及附件設(shè)備204年5月投截日以時(shí)間投人至有3kV及以上海風(fēng)項(xiàng)海的同績3，且已功運(yùn)1年以上202年5月220kV海光復(fù)合纜4根其所有設(shè)備204年5月投截日以時(shí)間投人至有22V及以上上電目纜海光合纜面5002及上的業(yè)績2，均成運(yùn)1年以上華能頭門二海風(fēng)電項(xiàng)目202年4月66V列纜+22kV送纜207年01月01日至（合簽訂間至有1項(xiàng)風(fēng)電220V芯聯(lián)乙絕交海光電合纜運(yùn)績中廣浙象涂項(xiàng)202年3月66V纜+6kV陸+3kV陸纜應(yīng)有產(chǎn)的物纜標(biāo)貨纜電等以近年的史業(yè)績資料來源：華能電子商務(wù)平臺，國家能源招標(biāo)網(wǎng)，中廣核電子商務(wù)平臺，產(chǎn)能布局：海纜具有較強(qiáng)的區(qū)域?qū)傩浴：＠|的鋪設(shè)通常需要大型的船舶裝備主要體現(xiàn)挖溝船吸泥船鋪纜船等大型船舶而船舶資源具有選取難度大時(shí)間窗口鎖定困難船舶外取成本大等特征此外海纜的一次儲線涉及幾百噸乃至幾千噸貨物的儲存，采用整體吊起的方案，無論是難度和費(fèi)用要求都較高。因此通常要求海纜企業(yè)的生產(chǎn)基地布局在沿海地區(qū)并且附近有滿足使用條件的碼頭資源，以保證在運(yùn)輸成本上有所節(jié)省。圖5：海纜使用電纜盤或儲纜池進(jìn)行裝纜和運(yùn)輸資料來源：《高等級海纜周轉(zhuǎn)運(yùn)輸?shù)闹匾浴吩埤埖龋a(chǎn)設(shè)備：高壓海纜生產(chǎn)設(shè)備是主要的生產(chǎn)瓶頸之一。目前國內(nèi)的高壓纜VCV立塔交聯(lián)生產(chǎn)線主要依賴進(jìn)口，并且生產(chǎn)設(shè)備的建設(shè)周期通常較長。因此對于在高壓電纜VCV立塔交聯(lián)生產(chǎn)線上仍沒有布局計(jì)劃的企業(yè)來說，高電壓等級海纜的生產(chǎn)和出貨會受到一定限制。高壓海纜VCV立塔生產(chǎn)設(shè)備或?qū)⒊蔀楹＠|擴(kuò)產(chǎn)的重要壁壘之一，從而延長海纜產(chǎn)能的建設(shè)周期。、當(dāng)前發(fā)展趨勢纜具備較強(qiáng)的縮屬性電壓等級從3kV/220kV向kV/500kV發(fā)展陣列纜：由于風(fēng)機(jī)大型化對于降低運(yùn)電損耗的要求，陣列海纜從kV向kV發(fā)展海上風(fēng)電交流集電方式包括35kV交流集電和66kV交流集電目前交流集電方案是海上風(fēng)電的常規(guī)方案但隨著海上風(fēng)電單機(jī)容量和規(guī)模的不斷大35kV交流集電方案存在以下局限性可互聯(lián)的風(fēng)機(jī)數(shù)量越來越少35kV纜越來越長單位成本不斷增加等隨著海上風(fēng)電向深遠(yuǎn)海發(fā)展在輸電功率輸電距離逐步增大以及風(fēng)電機(jī)組單機(jī)容量越來越大的情況下，66kV交流集電方案將更加適用。66kV高電壓等級的應(yīng)用，提高了海纜的載流能力，與35kV方案相比，極限情況下，當(dāng)電網(wǎng)側(cè)海纜導(dǎo)體截面積相同時(shí)，66kV海纜最多可連接風(fēng)機(jī)的數(shù)量為35kV海纜的2倍。圖6：35V和66V交流集電線路對比資料來源：《66kV海上風(fēng)電交流集電方案的研究與發(fā)展前景》王峰等，送出纜風(fēng)場規(guī)模增大推動(dòng)送出海纜從2kV向kV/500kV發(fā)展隨著風(fēng)場整體規(guī)模的增大對于送出海纜的電壓等級要求也隨之提升與220kVXLE海纜相比隨著電壓等級提高海纜截面增大500kVXLE海纜在工廠接頭研制海纜敷設(shè)應(yīng)力釋放、敷設(shè)過程中船舶穩(wěn)定控制等方面的難度也隨之提高。海上風(fēng)電場送出海纜比例逐漸提升在陣列海纜方面：一方面，隨著陣列海纜從35kV向66kV發(fā)展，陣列海纜能夠連接的風(fēng)機(jī)數(shù)量增加，因此同樣數(shù)量的風(fēng)機(jī)所需要的陣列海纜減少；另一方面隨著風(fēng)機(jī)大型化發(fā)展同樣容量的風(fēng)電場所設(shè)置的風(fēng)機(jī)數(shù)量減少陣列海纜需要連接的風(fēng)機(jī)數(shù)量也隨之減少。在送出海纜方面隨著海上風(fēng)電向深遠(yuǎn)海發(fā)展離岸距離也隨之增大因此需長度更長的送出海纜將電能從海上升壓站輸送至陸上交流電網(wǎng)海上風(fēng)電場送海纜需求量呈上升趨勢。在以上兩個(gè)發(fā)展趨勢的共同作用下在海上風(fēng)電場所用的所有海纜中送出海的比例將逐漸提升根據(jù)海纜中標(biāo)信息同一風(fēng)電場送出海纜的單W價(jià)值量高于陣列海纜的單W價(jià)值量，因此海纜整體平均單GW價(jià)值量有望提升。表4：35V陣列海纜與220V送出海纜單GW價(jià)值量對比項(xiàng)目35kV陣海單W價(jià)值億元/）220kV送海單W價(jià)億元/）華能南2號上電目3.65.7國華中2址上電目3.45.2國華中I場海風(fēng)項(xiàng)目5.85.0華潤力南1#上電目5.66.8資料來源：各招投標(biāo)平臺（千里馬招標(biāo)網(wǎng)、中國采購與招標(biāo)網(wǎng)、中國華能集團(tuán)有限公司招標(biāo)網(wǎng)等），柔性直流輸電更適用于深遠(yuǎn)海風(fēng)場海上風(fēng)電的送出方式分為高壓交流輸電和柔性直流輸電其中柔性直流輸電通設(shè)計(jì)控制系統(tǒng)對構(gòu)成電壓源換流器的絕緣柵雙極型晶體管(GBT)進(jìn)行控制改輸出電壓的幅值和相位，進(jìn)而控制有功與無功，最終實(shí)現(xiàn)功率平穩(wěn)輸送。高壓交流輸電風(fēng)力發(fā)電機(jī)由風(fēng)能驅(qū)動(dòng)發(fā)電機(jī)轉(zhuǎn)動(dòng)發(fā)出電能在機(jī)艙或基座內(nèi)過變壓器將電壓抬升然后經(jīng)集電系統(tǒng)和海上升壓站將電壓二次抬升再將電通過高壓海底電纜輸送至陸上變電站高壓交流輸電方式采用的典型設(shè)備有流海底電纜、無功補(bǔ)償設(shè)備和海上升壓站。柔性直流輸電風(fēng)力發(fā)電機(jī)發(fā)出的電能經(jīng)過集電系統(tǒng)與升壓站二次抬升以后進(jìn)匯集然后接入海上柔直換流站海上換流站將交流電轉(zhuǎn)變?yōu)橹绷饕院笤偻ǜ邏褐绷骱５纂娎|將電能輸送至陸上換流站最后陸上換流站將直流重新轉(zhuǎn)變交流以后接入交流電網(wǎng)。圖7：基于高壓交流電纜的海上風(fēng)電系統(tǒng)結(jié)構(gòu) 圖8：柔性直流輸電在海上風(fēng)電應(yīng)用示意圖資料來源：《大規(guī)模海上風(fēng)電場集群交直流輸電方式的等價(jià)距離研究》劉景暉等，

資料來源：《大規(guī)模海上風(fēng)電場集群交直流輸電方式的等價(jià)距離研究》劉景暉等，高壓交流電纜可傳輸有功功率隨距離的增加而減少壓交流輸電的交流電纜在輸電系統(tǒng)中產(chǎn)生相當(dāng)大的電容充電電流，因?yàn)椴粌H需要裝設(shè)大量無功補(bǔ)償裝置而且限制了傳輸距離交流電纜傳輸有功功率的能力也隨之降低因此壓交流海底電纜輸送方式不適合于大規(guī)模長距離的海上風(fēng)電送出而柔性直輸電不存在電容充電電流的問題輸送能力基本不受線路長度的限制在遠(yuǎn)距離大容量海上風(fēng)電場送出場景上，采用柔性直流海底電纜輸電是更優(yōu)的方案。圖9：220kV交流電纜可傳有功功率與距離關(guān)系 圖10：直流海纜結(jié)構(gòu)示意圖 資料來源《大規(guī)模海上風(fēng)電場集群交直流輸電方式的等價(jià)距離研究劉景暉等光證券研究所

資料來源《海上風(fēng)電柔性直流送出海纜過電壓研究》李浩原等隨著海上風(fēng)電向深遠(yuǎn)海發(fā)展柔性直流輸電送出是更優(yōu)選擇根《大規(guī)模海風(fēng)電場集群交直流輸電方式的等價(jià)距離研究若僅考慮設(shè)備投資成本百萬瓦風(fēng)電場群交直流輸電方案的等價(jià)距離約為75.1km；若進(jìn)一步考慮輸電系統(tǒng)全生命周期的總成本風(fēng)電場交直流輸電方案的等價(jià)距離約為63km此外直流輸電方式的等價(jià)距離并不是固定不變的未來隨著技術(shù)的不斷進(jìn)步柔直備造價(jià)有望持續(xù)降低，從趨勢上看未來交直流輸電的等價(jià)距離有望逐漸縮短。圖11：交流及柔直輸電方式等價(jià)距離示意圖資料來源《大規(guī)模海上風(fēng)電場集群交直流輸電方式的等價(jià)距離研究》劉景暉等2、國內(nèi)外海風(fēng)快速發(fā)展，海纜企業(yè)有望受益2.1、我國海風(fēng)發(fā)展快車道，海纜提升政策推動(dòng)風(fēng)電發(fā)展棄風(fēng)限電問題是主要限制回顧歷史每年風(fēng)電整體的新增裝機(jī)量，自3年起，可分為三個(gè)增長階段與兩個(gè)下降階段。-0年、-2015年01-2020年三個(gè)增長階段分別是由風(fēng)電特許權(quán)推出風(fēng)電上網(wǎng)標(biāo)桿電價(jià)下調(diào)國家補(bǔ)貼退坡政策性因素所推動(dòng)而兩個(gè)下降階段均是由棄風(fēng)限電問題所導(dǎo)致。2年和26年全國平均棄風(fēng)率分別為2和0%，均處于階段性高點(diǎn)導(dǎo)致當(dāng)年風(fēng)電需求下降棄風(fēng)限電問題是我國風(fēng)電行業(yè)持續(xù)發(fā)展的主要絆腳石。圖12：我國風(fēng)電新增裝機(jī)量歷史回顧補(bǔ)貼退坡引發(fā)大規(guī)模搶裝潮題嚴(yán)重，棄補(bǔ)貼退坡引發(fā)大規(guī)模搶裝潮題嚴(yán)重，棄高%棄風(fēng)現(xiàn)象改善，風(fēng)電上網(wǎng)標(biāo)桿電價(jià)下調(diào)，風(fēng)電需求回升%年陸風(fēng)搶裝年海風(fēng)搶裝年，國家發(fā)改委印發(fā)風(fēng)電特許權(quán)項(xiàng)目前工作管理辦，我國電行業(yè)進(jìn)入快速發(fā)展期

03456789012345678901萬）

-資料來源：CWEA，中電聯(lián)，注：2008年及以前的裝機(jī)量數(shù)據(jù)來源于CEA，2009年及以后的裝機(jī)量數(shù)據(jù)來源于中電聯(lián)棄風(fēng)問題主要集中在以陸風(fēng)為主“三北地區(qū)自7年國家發(fā)改委能源局印《關(guān)于解決棄水棄風(fēng)棄光問題實(shí)施方案以來?xiàng)夛L(fēng)問題已得到極大的改善近年來全國棄風(fēng)率已降到%以下2年全國風(fēng)電平均利用率為96.8%，棄風(fēng)率為3.2同比上升1個(gè)pct分地區(qū)來看以陸上風(fēng)電為主“三北”地區(qū)風(fēng)力發(fā)電量大但由于當(dāng)?shù)仉娏π枨蟛蛔阋猿浞窒{所有發(fā)電量因此風(fēng)電利用率較低而以海上風(fēng)電為主的沿海省份通常電力需求較大且基建更為完善，因此電力消納較為充分綜上棄風(fēng)限電問題主要集中在陸上風(fēng)電海上風(fēng)電基本不存在棄風(fēng)限電問題。圖13：全國各月平均棄風(fēng)率變化情況 圖14：222年我國重點(diǎn)省風(fēng)電利用率情況三北地區(qū)沿海省份96三北地區(qū)沿海省份9680%100%8% 98%96%6%94%4% 92%90%2% 88%0%1月 2月 3月 4月 5

6月 7

8月 9

10

11

12月

86%84%2019年2020年2021年2022年2023年資料來源：全國新能源消納監(jiān)測預(yù)警中心 資料來源：全國新能源消納監(jiān)測預(yù)警中心各“十四五期間海風(fēng)規(guī)劃量可觀省級補(bǔ)貼政策進(jìn)一步推動(dòng)海風(fēng)需求在國家對于各省可再生能源發(fā)展的硬性要求下，沿海各省先后提出了各省“十四五”期間的海風(fēng)新增裝機(jī)目標(biāo)目前包括廣東17GW江蘇9.0GW浙江4.55GW、山東10GW、福建10.3GW、廣西3GW以及遼寧4.05GW，共59W，該規(guī)劃目標(biāo)能夠保障海上風(fēng)電“十四五期間的快速發(fā)展此外根據(jù)國家發(fā)改委印發(fā)《國家發(fā)展改革委關(guān)于完善風(fēng)電上網(wǎng)電價(jià)政策的通知我國2022年及以后全部機(jī)組完成并網(wǎng)的海上風(fēng)電項(xiàng)目不再享受財(cái)政補(bǔ)貼在該國家補(bǔ)貼退坡之后部分省份出臺新的省級政策進(jìn)行接力為海風(fēng)需求提供強(qiáng)力的支撐以廣東為例，廣東省022年全容量并網(wǎng)的海風(fēng)項(xiàng)目每千瓦補(bǔ)貼10元，約占總投資建設(shè)成本的0，補(bǔ)貼幅度可觀，因此對海上風(fēng)電的發(fā)展起一定的推動(dòng)作用。表5：各省海上風(fēng)電補(bǔ)貼政策情況省份補(bǔ)貼容來源廣東補(bǔ)貼為218年前完核在02至04容量網(wǎng)省海項(xiàng)補(bǔ)貼標(biāo)為222-4全量并網(wǎng)項(xiàng)目千分別貼50元100元、50元《促進(jìn)海上風(fēng)電有序開發(fā)和相關(guān)產(chǎn)業(yè)可持續(xù)發(fā)展施方》山東202-24建并的十五上風(fēng)項(xiàng)，財(cái)分別按照瓦80元50元30的標(biāo)給補(bǔ)貼貼規(guī)模分不過20千、30瓦、60萬瓦山東省人民政府新聞發(fā)會浙江202和03省受上電省補(bǔ)規(guī)分按60萬千和10千瓦制補(bǔ)標(biāo)分為003元/瓦和0.015元/瓦時(shí)貼限為10，從目容并的二年始按效利小數(shù)260時(shí)行貼《于222年項(xiàng)目開發(fā)建設(shè)有關(guān)事項(xiàng)通知》資料來源：各省政府官網(wǎng)，自1年8月起我國海風(fēng)公開招標(biāo)量超2W“十四五”期間我國海風(fēng)新增裝機(jī)量有望高速增長。根據(jù)我們的不完全統(tǒng)計(jì)，021年8月至3年5月期間我國海上風(fēng)電招標(biāo)量超2GW其中廣東山東浙江三省的海風(fēng)建設(shè)進(jìn)度較快，而江蘇遼寧福建廣西海南目前進(jìn)度較慢但“十四五期間海風(fēng)規(guī)劃目標(biāo)能夠保障這些省份的海風(fēng)招標(biāo)逐漸起量基于各省規(guī)劃目標(biāo)以及近兩年招標(biāo)量我們預(yù)計(jì)/24/25年我國海風(fēng)新增裝機(jī)量將達(dá)到8/12/18W整“十四五期將近GW是0年底我國海風(fēng)累計(jì)裝機(jī)量0.8W的-6倍。圖15：21年8月3年5月國各省海風(fēng)招標(biāo)量 圖16：我國海上風(fēng)電新增裝機(jī)量預(yù)測

預(yù)計(jì)“十四預(yù)計(jì)“十四五”期間海新增裝機(jī)近6789012EE

0

.2.5廣東 山東 江 蘇 海南 .2.5

0

萬）

-資料來源風(fēng)芒能源各招標(biāo)平（千里馬招標(biāo)網(wǎng)中國采購與招標(biāo)網(wǎng)中國華能集團(tuán)限公司招標(biāo)網(wǎng)等）

資料來源：CWEA，國家能源局，GWEC，預(yù)測；注：2016-2018年數(shù)據(jù)來源于CWEA，2019-2021年數(shù)據(jù)來源于國家能源局，2022年數(shù)據(jù)來源于GWEC海上風(fēng)電建設(shè)的快速發(fā)展有望刺激海纜需求提升。根據(jù)我們測算，我國2-2025年海纜市場總規(guī)模分別為4/7/23.60/190.96/295.04億元，2-5年的CAGR為47.10。關(guān)鍵假設(shè)如下：海風(fēng)新增裝機(jī)量0年和1年海風(fēng)新增裝機(jī)量數(shù)據(jù)來源于國家能源局，分別為6W和16.90W；2022年數(shù)據(jù)來源于GWEC（5GW）。根據(jù)我們統(tǒng)計(jì)的海風(fēng)招標(biāo)量及已經(jīng)公布的海上風(fēng)電項(xiàng)目我們合理假設(shè)0年我國海風(fēng)新增裝機(jī)量分別為W/2GW/GW。海纜單W價(jià)值量根據(jù)下文中統(tǒng)計(jì)的我國海纜中標(biāo)情況，從海纜及敷設(shè)施工的單W價(jià)值量來看位于廣東的青洲一二項(xiàng)目的6kV500kV為9.98億元/W青洲四項(xiàng)目的5kVkV為3.98億元/GW位于江蘇的龍?jiān)瓷潢栱?xiàng)目的kVkV為22.66億元/W；位于山東的國華渤中B2項(xiàng)目的kVkV為6億元/W位于浙江的國電象山1項(xiàng)目的3kV220kV為2億元/W。由此可見，廣東和江蘇的海纜單W價(jià)值量要高于山東和浙江的海纜單W價(jià)值量綜合考慮各省規(guī)劃新增裝機(jī)量電壓等級提升趨勢送出海纜比例增加趨勢等我們合理假設(shè)0-02年海纜單W價(jià)值分別為14/14.5/5億元/W，并且0-2025年期間保持每年3%的增速。表6：國內(nèi)海上風(fēng)海纜市場規(guī)模測算2020202120222023E2024E2025E海風(fēng)增機(jī)）3.616905.58.012001800單W價(jià)量億/）140014501500154515911639yoy4%3%3%3%3%海纜場模（元）42.42450575.8123601909629504yoy47.0%-6.0%6310%5450%5450%資料來源：國家能源局，GWEC，各公司公告，各招投標(biāo)平臺（千里馬招標(biāo)網(wǎng)、中國采購與招標(biāo)網(wǎng)、中國華能集團(tuán)有限公司招標(biāo)網(wǎng)等），測算、海纜行業(yè)地域強(qiáng)，產(chǎn)能布局我國的主要海纜企業(yè)包括東方電纜中天科技亨通光電寶勝股份漢纜股份太陽電纜起帆電纜等前除了太陽電纜的福建漳州東山海纜生產(chǎn)基地正在建設(shè)以外其余公司均擁有已經(jīng)投產(chǎn)的海纜生產(chǎn)基地并且都配備了高壓電纜VCV立塔生產(chǎn)線，具備生產(chǎn)20kV及以上高壓海纜的能力。表7：海纜企業(yè)生產(chǎn)基地布局情況梳理公司生產(chǎn)地基地況東方纜浙江波壓纜產(chǎn)廠（戚山廠）-浙江波部北）地未來工廠年產(chǎn)洋能裝用纜63k海洋力備纜20k海氣裝用纜51km和能通備用纜9,5k預(yù)計(jì)入5億元廣東江高海南產(chǎn)業(yè)基地一）200年12月告建后形產(chǎn)30m高交直海電的產(chǎn)規(guī)模廣東江高海南產(chǎn)業(yè)基地二）根據(jù)202三報(bào)將時(shí)動(dòng)、二項(xiàng)的設(shè)涉海、兩個(gè)業(yè)塊相原的計(jì)有所增，目體工間有緩中天技江蘇通纜造地-江蘇城豐纜造地以大港核輻蘇至海。據(jù)天纜股明（O終總資25億一投約5億元，計(jì)203底產(chǎn)完達(dá)后將增高海年能60km廣東尾豐海纜造基地利用豐域勢輻粵閩東南地市。據(jù)天纜說明，資7，全產(chǎn)將新增高交流纜海電深海帶年能300k電纜（纜年能1,00km山東營纜產(chǎn)地投額5元形年中壓直流底纜10k超壓直流底纜50m產(chǎn)能亨通電江蘇州熟通際洋產(chǎn)業(yè)園纜產(chǎn)地產(chǎn)業(yè)毗長，有頭源通便海纜能40多元江蘇陽纜產(chǎn)地一期于223年半建產(chǎn)能5寶勝份江蘇州勝纜地總資0元占積0平米，00年9月0日工產(chǎn)，有時(shí)2168米球高立產(chǎn)線；有質(zhì)區(qū)為勝纜項(xiàng)目可靠5萬級舶，電運(yùn)輸過0噸預(yù)年吐為110萬噸漢纜份山東島墨纜洋程產(chǎn)業(yè)鏈地主要產(chǎn)帶、高海等工程備預(yù)年值達(dá)0，擁地高達(dá)16的底電纜立生車間太陽纜福建州山產(chǎn)地總投約19億將建高塔中懸、平房項(xiàng)分三建可產(chǎn)3550KV底電力電底電合纜性流海電和用11KV及上壓電備產(chǎn)底力纜10KM陸用壓纜20M能力達(dá)后預(yù)年售收超2億元據(jù)202年10月20日投者答廠房正在設(shè)程中起帆纜湖北昌亭纜產(chǎn)地廠房積15萬方，有式壓電生線2條懸式中電生線4，纜產(chǎn)長00米海纜年達(dá)20億元廣西海帆纜產(chǎn)地（一）202年6月7公，北市山港臨）業(yè)投建北帆海生基項(xiàng)，一投約10億元建約10米塔座積約7,00方海生廠幢，買口鏈（）6kV下海絕線生線3條和式）20V以高海絕芯生線3條建中壓海立成纜-裝線4條建期23廣西海帆纜產(chǎn)地（二）第二投約8億購?fù)良s100續(xù)大纜能提低陸和氣備電纜生產(chǎn)力豐產(chǎn)種。二設(shè)在一建成1內(nèi)開，設(shè)周約2年資料來源：各公司公告，各公司官網(wǎng)，寶應(yīng)縣人民政府官網(wǎng)，即墨區(qū)人民政府官網(wǎng)，三峽宜昌網(wǎng)，整理各海纜企業(yè)的海纜生產(chǎn)基地較為分散以追求更大的經(jīng)濟(jì)效益由于海纜行業(yè)地域?qū)傩暂^強(qiáng)，在當(dāng)?shù)夭季趾＠|生產(chǎn)基地的企業(yè)更具有優(yōu)勢。從各省份/地區(qū)的海纜生產(chǎn)基地布局來看山東有中天科技漢纜股份江蘇有中天科技寶勝份浙江有東方電纜福建有太陽電纜粵東地區(qū)有中天科技粵西地區(qū)有東電纜，廣西有起帆電纜。圖17：海纜企業(yè)生產(chǎn)基地布局位置示意圖資料來源：各公司公告，各公司官網(wǎng)，寶應(yīng)縣人民政府官網(wǎng)，即墨區(qū)人民政府官網(wǎng)，三峽宜昌網(wǎng)，下表統(tǒng)計(jì)了自022年初至3年5月2日各海纜企業(yè)的海纜中標(biāo)情況。從地理區(qū)位來看，海纜企業(yè)中標(biāo)項(xiàng)目的所在省份多位于自身海纜生產(chǎn)基地所在省份，這進(jìn)一步印證了海纜行業(yè)地域優(yōu)勢的重要性。表8：202年以來至223年5月2日海纜企業(yè)中標(biāo)情況統(tǒng)計(jì)公司中標(biāo)目中標(biāo)品省份項(xiàng)目模（）中標(biāo)額萬元）單W億元/）東方纜華潤力南1#上電目35V纜購敷施工浙江4002389.45.6明陽江洲海風(fēng)場220k、5V纜購敷施工廣東5006996.31398中廣浙象涂項(xiàng)目66V纜、6k/3kV陸及件浙江2802386.58.3粵電江洲、海風(fēng)場目500V纜敷施工廣東100017000001700粵電江洲、海風(fēng)場目66V纜敷施工廣東10002970.02.8青洲海風(fēng)項(xiàng)（段2）330V纜購敷施工廣東100013844261381華能南2號上電目220V纜附設(shè)采購浙江3001729.35.7國電山1#上電（期）220V纜35V纜敷施工浙江5045458.31082浙能州1號上電220V與3kV海（陸）及敷設(shè)浙江3002486.78.0三峽源平6#期上電目35V纜附件山東300876.732.2華能山1號上電目220V纜附件浙江3061766.85.6廣西城海風(fēng)示目A場址220V纜陸及件廣西7004599.96.7中天技國華中I場海風(fēng)項(xiàng)目35V纜附件山東5002587.55.8國華中2址上電目220V纜敷施工山東5002905.65.2中國建東源中上電A35V纜、20V纜附采項(xiàng)目山東501--惠州二A上電目220k、6V纜附設(shè)備廣東4509670.52150惠州二B上電目66V纜附、設(shè)廣東3001170.53.2國華南2場海風(fēng)項(xiàng)目220V纜附件山東6004211.47.2國華南2場海風(fēng)項(xiàng)目35V纜附件山東6003974.86.2亨通電揭陽泉海風(fēng)場目220k、6V纜貨敷施工廣東3507020.02006國家投東島海風(fēng)基地V場址220V底電合纜附-I包山東---華能頭門二海風(fēng)場目220k、6V纜附設(shè)備廣東5945028.38.6龍陽10千海風(fēng)項(xiàng)目35V纜附件江蘇10004836.04.4龍?jiān)搓?0千海風(fēng)項(xiàng)目220V纜附件江蘇100017817791782國家投東江聞上電場220k、6V纜施指導(dǎo)廣東3002170.77.4國電半南上電地U址期220k、6V纜附件-I包約25MW）山4501630.61453寶勝份國家投東島海風(fēng)基地V場址220V底電合纜附-I包山東-1650.0-國華中2址上電目35V纜附件山東5001773.03.4華能東北W場海風(fēng)目220V纜附-段山東5101146.64.0龍南方Z8場海風(fēng)項(xiàng)目220V纜附件海南5001911.83.2漢纜粵電江洲、海風(fēng)場目66V纜敷工（B段）廣東-2700.0-國家投東島海風(fēng)基地V場址35V底電合纜附件山東500--國華中上電目220V纜備敷施工山東5002947.15.0中國建東源中上電B35V纜附件山東39.5--三峽源平6#期上電目220V纜附件山東3003080.81028國電半上電地U址期220k、6V纜附件-I包約25M）山東4501840.61643龍南方Z8場海風(fēng)項(xiàng)目66V纜附件海南5001490.02.9起帆纜華能南2號上電目35V纜附設(shè)備浙江300947.343.6華能東北W場海風(fēng)目220V纜附-段I山東5101191.34.9華能山1號上電目35V纜附件浙江306920.933.1萬達(dá)纜（未市）中國建東源中上電B220V纜附件山東39.5--華能東北W場海風(fēng)目35V纜附件山東5101727.13.8資料來源：各公司公告，各招投標(biāo)平臺（千里馬招標(biāo)網(wǎng)、中國采購與招標(biāo)網(wǎng)、中國華能集團(tuán)有限公司招標(biāo)網(wǎng)等整理、海外需求快速，國產(chǎn)海纜有開海外市場歐洲市場未來歐洲海上風(fēng)電市場將快速發(fā)展歐洲是海上風(fēng)電產(chǎn)業(yè)的起源地并且擁有熟的海上風(fēng)電供應(yīng)鏈。根據(jù)GWEC的預(yù)測，未來十年歐洲海風(fēng)具備可觀的增長潛力，這主要受益于以下幾點(diǎn)：（1）海上風(fēng)電已成為繼陸上風(fēng)電和光伏之后最具競爭力的可再生能源發(fā)電技術(shù)之一；（2）浮式風(fēng)機(jī)商業(yè)化的推動(dòng)將逐漸釋放深遠(yuǎn)海風(fēng)資源的開發(fā)潛力；（）歐盟海上可再生能源戰(zhàn)略目標(biāo)是在2050年累計(jì)裝機(jī)300W；（）俄烏沖突后歐盟委員會發(fā)布REPwerEU計(jì)劃，希望在0年之前使歐洲不再依賴俄羅斯的化石燃料。分時(shí)間段來看-4年歐洲海風(fēng)裝機(jī)主要依靠英國德國荷蘭法國等成熟市場并且這些成熟市場活動(dòng)水平也并不高因此這段時(shí)間歐洲海風(fēng)裝機(jī)增長相對緩慢從5年開始一方面新的海風(fēng)項(xiàng)目將逐漸從已公布的競拍計(jì)劃中釋放另一方面比利時(shí)波蘭愛爾蘭挪威等新興市場開始放量因此，5年之后歐洲海風(fēng)新增裝機(jī)將快速增長。圖18：歐洲新增海風(fēng)裝機(jī)量展望資料來源：GE；單位：MW普睿司曼（rysmian）、耐克森（Neans）、NKT是歐洲的三大海纜企業(yè)。普睿司曼（rysmian）：普睿司曼集團(tuán)是電力和電信電纜系統(tǒng)行業(yè)的全球領(lǐng)先企業(yè)2年集團(tuán)年銷售額超過0億歐元在50多個(gè)國家擁有8家工廠、6個(gè)研發(fā)中心，擁有超3000名員工。集團(tuán)成立于19世紀(jì)末，前身為倍耐力電纜（irelliCable），通過并購實(shí)現(xiàn)增長：從整合西門子和諾基亞的電力電制造到收購荷蘭的Draka集團(tuán)以及在2018年收購美國通用電（Cable）。圖19：rysin海風(fēng)海纜項(xiàng)目情況資料來源：Prymin官網(wǎng)耐克森（Neans）：耐森為全球可持續(xù)能源未來轉(zhuǎn)型提供關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)力。120多年來集團(tuán)為客戶提供先進(jìn)的電纜技術(shù)解決電力和數(shù)據(jù)傳輸問題集團(tuán)在三主要業(yè)務(wù)領(lǐng)域設(shè)計(jì)解決方案、提供服務(wù)：Biling&Teritries包括公用事業(yè)和流動(dòng)性Generaion&Transmissi（原ighVltage&rjecs包括海上風(fēng)電場、海底互連、陸地高壓、ndstry&Slions(包括可再生能源、交通、石油和天然氣、自動(dòng)化等。NKTNT在德國瑞典波蘭英國捷克共和國挪威和丹麥等6個(gè)國家設(shè)有分支機(jī)構(gòu)，是電纜技術(shù)的世界領(lǐng)先企業(yè)。NKT提供高壓、中低壓電纜產(chǎn)品與服務(wù)在瑞典卡爾斯克魯納的工廠是核心生產(chǎn)基地負(fù)責(zé)海底和地下應(yīng)用的直流高壓電纜的生產(chǎn)安裝和服務(wù)并且擁有自己的港口和世界上最先進(jìn)的電纜敷設(shè)船。表9：歐洲三大海纜企業(yè)相關(guān)介紹公司海纜關(guān)務(wù)介紹2021年收億歐元）2021年纜關(guān)業(yè)務(wù)收億元）2022年收億歐元）2022年纜關(guān)業(yè)務(wù)收億元）普睿曼（Pya）集團(tuán)風(fēng)纜務(wù)要括“Poect內(nèi)該包高地、電力、底信海專的科品。團(tuán)電鋪船括teloeeteabeEepeele和eLoadoac團(tuán)為各海風(fēng)場供列纜壓送海產(chǎn)與務(wù)。12.36（+2.）1594（+1.）16.67（+2.）2161（+3.）耐克森（ea）公司eeton&Tao原Hholae&Poet門為風(fēng)、陽、力核等提供接輸源高電和，該門222年有4個(gè)產(chǎn)基2電施船截至200年森為歐約5風(fēng)場供纜決案，安容達(dá)25。6054（+.3）7.6（+.3）6745（+1.）8.7（+1.）KT公司Solto部專于上和上力輸高電解案，提供制端端鑰解方Sevie&ceoe供上和陸電電服，提橫高壓別電電產(chǎn)。1263（+1.）8.6（+1.）1447（+1.）9.8（+1.）資料來源：各公司定期報(bào)告，各公司官網(wǎng)整理；注Prymin海纜相關(guān)業(yè)務(wù)為“Projets，Nexans海纜相關(guān)業(yè)務(wù)2021年為“ihVote&Projes、2022年為“eneraion&rnmiion，NKT海纜相關(guān)業(yè)務(wù)為“ouions”和“ervie&Aesories，口徑為t.metlrie。營收后括號內(nèi)為同比增長率。亞洲市場亞洲海上風(fēng)電新市場逐漸興起近年來隨著中國大陸海上風(fēng)電市場快速發(fā)展亞洲的海風(fēng)年新增裝機(jī)量已經(jīng)超過歐洲根據(jù)GWEC的預(yù)測從2022年起亞洲將取代歐洲成為總裝機(jī)容量最大的區(qū)域海上風(fēng)電市場并將一直保持到2030年底日本、韓國、中國臺灣、越南、印度等地海風(fēng)市場將逐漸興起。圖20：亞洲新增海風(fēng)裝機(jī)量展望資料來源：GE；單位：MW；hina特指中國大陸亞洲海外的主要海纜企業(yè)包括LS電纜、住友電工、古河電工等。LS電纜：LS電纜于2成立，開發(fā)、生產(chǎn)、提供從日常生活到產(chǎn)業(yè)整體使用的電纜和相關(guān)解決方案目前向北美和南美歐洲中東亞洲等世界各主要電力、通信公司等提供海底電纜、超導(dǎo)電纜、超高壓電纜、通信電纜等尖端產(chǎn)品住友電工成立于7年4月主要在汽車信息通信電子環(huán)境能源和產(chǎn)業(yè)原材料5個(gè)事業(yè)領(lǐng)域?yàn)樯鐣蜕畹陌l(fā)展作出貢獻(xiàn)。古河電工公司“金“塑料“光“高頻電子4項(xiàng)技術(shù)為核心在信息通信能源汽車電子零部件建設(shè)和建筑新事業(yè)及開發(fā)產(chǎn)品等六個(gè)事業(yè)領(lǐng)域，開發(fā)出多種類型的產(chǎn)品。表10：亞洲海外三大海纜企業(yè)相關(guān)介紹公司海纜關(guān)務(wù)介紹2021年收2021年纜關(guān)業(yè)務(wù)收2022年收2022年纜關(guān)業(yè)務(wù)收S電纜S電提海線調(diào)和定纜制和輸電及護(hù)備裝和實(shí)等個(gè)力送統(tǒng)綜決方案3879韓元-4228韓元（+.0）-住友工住友直極發(fā)現(xiàn)力供應(yīng)關(guān)技線電技。未著創(chuàng)與再能及電網(wǎng)關(guān)新全提高能高質(zhì)的境能產(chǎn)及統(tǒng)提升會礎(chǔ)施出獻(xiàn)。3369日元（+1.）834日元（+3.）4006日元（+1.）922日元（+1.）古河工古河工日和界國供電纜為區(qū)電輸做了獻(xiàn)935日元（+1.）107日元（+.8）1063日元（+1.）103日元（+.5）資料來源各公司定期報(bào)告各公司官網(wǎng)整理注住友電工海纜相關(guān)業(yè)務(wù)“EnvironmentandEnery古河電工海纜相關(guān)業(yè)務(wù)“Eneryinfrruure營收后括號內(nèi)為同比增長率。國內(nèi)海纜企業(yè)在海外市場的布局我國海纜企業(yè)已逐步得到海外客戶的認(rèn)可由于海纜行業(yè)壁壘較高并且客戶于產(chǎn)品的質(zhì)量要求較為嚴(yán)格因此如何進(jìn)入新客戶的合格供應(yīng)商名錄成為關(guān)鍵一環(huán)目前我國頭部海纜企業(yè)逐漸在亞洲的海外地區(qū)歐洲獲得訂單實(shí)現(xiàn)了國海纜制造企業(yè)在全球最高端的歐洲海上風(fēng)電領(lǐng)域的突破意味著我國海纜企在技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)品質(zhì)量等方面獲得海外主流客戶的認(rèn)可未來隨著公司品牌的際知名度的提高，有望進(jìn)一步拓展海外海纜市場，從而促進(jìn)業(yè)績增長。公司公告期項(xiàng)目紹項(xiàng)目公司公告期項(xiàng)目紹項(xiàng)目義東方纜202//26中標(biāo)國建團(tuán)東測計(jì)院有公南HI海上風(fēng)項(xiàng)中標(biāo)品為35V電纜敷施工中金額29,50萬元民幣海上電海總項(xiàng)中及外總方海油領(lǐng)的合，利公國化略展，利推我深油氣端心件國化程202//25公司歐領(lǐng)的洋程包商okals為合獲歐輸電網(wǎng)商eT的Holadetett（K）風(fēng)電目中產(chǎn)為20V海纜、6kV海底及22kV高壓纜品；標(biāo)約53人民幣該項(xiàng)是司歐市獲的超高海項(xiàng)，現(xiàn)公司在術(shù)新產(chǎn)質(zhì)等面歐洲流戶認(rèn)，對下步局洲端場有遠(yuǎn)力洲潔源型減少排放202//8擬以過10萬元有金蘭鹿丹資設(shè)境全子公司ORETEO)EROE..擬司持其10的權(quán)通過洲公的立公將洲逐實(shí)營、術(shù)發(fā)、球應(yīng)開和后務(wù)的提，利進(jìn)步拓展相產(chǎn)的外升司心競力整盈能力提升司牌國知度202/1/2中標(biāo)部于森的洲上公司anel的格蘭PetadFthat項(xiàng)主要產(chǎn)為5伏海，標(biāo)額約合人幣0,00萬元此次標(biāo)繼司200與蘇蘭電司SSENkye-Has嶼接目再為終用戶供纜產(chǎn)運(yùn)輸務(wù)202//18與Oed沃和PE波電的資公簽海風(fēng)產(chǎn)供貨協(xié)作供向ata2上風(fēng)項(xiàng)提整場6kV海纜配附合同金近.5億元民幣該項(xiàng)的取現(xiàn)司歐市際互、場出風(fēng)互聯(lián)海全景全蓋體司在術(shù)新產(chǎn)質(zhì)和管體等面得洲流開發(fā)的可將公國際戰(zhàn)的施生極響。中天技201//16子公中科海收國et司于EwHoeSe海上電接海電生、及安總工”目標(biāo)通知書總約185億人民幣該項(xiàng)實(shí)了中海制企業(yè)球最端洲海風(fēng)領(lǐng)域零破為首中海制造標(biāo)歐風(fēng)總承項(xiàng)目中天纜為價(jià)鏈成務(wù)入全高海市場202//19中標(biāo)南東1海風(fēng)電裝機(jī)量10M離距約10中內(nèi)為3kV底電復(fù)纜公司續(xù)耕底纜海電海底電合及纜施工船等洋備致于為領(lǐng)先能信互系統(tǒng)，解決案務(wù)商本次標(biāo)洲長高交海貨項(xiàng)，公繼功執(zhí)中標(biāo)atca2海風(fēng)項(xiàng)（B包275V壓流底電合行歐三高交?？傢?xiàng)的再重突，公司202//22纜及配附折合人幣1.9億約.59億元海底纜品歐海風(fēng)項(xiàng)用提至27kV電等目于223年6月始行，06年4執(zhí)完畢級體了洲上電業(yè)中科技纜體力認(rèn)可將大提公在洲上電的影力品知度。子公亨國購edaebesPoeayLed阿伯阿伯爾團(tuán)非與洲區(qū)的線產(chǎn)制商整體201/1/3代爾7權(quán)和eaeHodsEoeVte（阿伯代歐）00股，易為.4億非特約372億電力決案務(wù)供，發(fā)產(chǎn)基分分于洲的南非莫比、洲西牙萄牙收完后司將元人幣實(shí)現(xiàn)非與洲區(qū)國化布局亨通電201//3正式署葡牙上式電海底纜承建及護(hù)（EP+合同意味亨海成布漂海電市，一積和掌握漂海風(fēng)項(xiàng)開及資，在來洲全漂海上電業(yè)占機(jī)202//11確認(rèn)標(biāo)南甌上電目特紅海項(xiàng)中標(biāo)容分別為纜其附設(shè)的造、與施采和3kV海供貨及敷，目金分為.9、2.0億元截至日公合擁海電產(chǎn)、設(shè)風(fēng)安等海洋電項(xiàng)在訂金約3.2資料來源：各公司公告整理表12：海纜出海市場規(guī)模測算

此前中國的部分風(fēng)電零部件如鑄件等已經(jīng)在海外占據(jù)一定份額當(dāng)前風(fēng)機(jī)整機(jī)海纜等代表先進(jìn)制造的環(huán)節(jié)也將不斷地提升自身海外滲透率根據(jù)我們的測算2025年海纜出海亞（除中國大陸和歐洲的市場空間將達(dá)到約6億元，202-2025年復(fù)合增速約45。關(guān)鍵假設(shè)如下：海風(fēng)新增裝機(jī)量0年-5年亞（除中國大陸和歐洲的海上風(fēng)電新增裝機(jī)量數(shù)據(jù)來源于GWEC；海纜單W價(jià)值量根據(jù)海外海纜公開中標(biāo)信息位于法國的容量為46的SaintBriec海上風(fēng)電場其陣列海纜和送出海纜分別采用66kVVCXLE三芯海纜和kV三芯海纜中標(biāo)人分別為Prsmian和Nexans總價(jià)分別為8億歐元和5億歐元，折合單價(jià)分別約為1億歐元/W和.32億歐元/W該項(xiàng)目陣列海纜+送出海纜的總單價(jià)約為3億歐元/W以1歐元=人民幣的匯率進(jìn)行折算總單價(jià)約為28.50億元/W鑒于該項(xiàng)目采用6kV陣列海纜價(jià)值量顯著高于5kV陣列海纜并且送出纜中標(biāo)產(chǎn)品內(nèi)包含km的kV單芯陸纜在內(nèi)因此該單價(jià)偏高綜合考慮后我們合理假設(shè)海外海纜單價(jià)水平為0億元/W。國產(chǎn)海纜滲透率：合考慮國內(nèi)海纜企業(yè)已獲得的海外訂單，以及未來備進(jìn)一步獲得訂單的能力，我們合理假設(shè)020年-25年國產(chǎn)海纜在亞洲（除中國）的滲透率為/0/15/25/30/40%，在歐洲的滲透率為0/0/0/5/0/20。2020202120222023E2024E2025E亞洲除國陸）海風(fēng)增機(jī)（）0.00.91.61.41.63.6海纜場模億）0.017762518307831246528國產(chǎn)透率0%0%15%25%30%40%國產(chǎn)纜場規(guī)（元）0.000.003.787.699.3726.1歐洲海風(fēng)增機(jī)（）2.43.22.64.52.87.8海纜場模億）5872663449209904595014.60國產(chǎn)透率0%0%0%5%10%20%國產(chǎn)纜場規(guī)（元）0.000.000.004.955.9529.2國產(chǎn)纜亞洲除國陸）洲的市規(guī)模億）0.000.003.7812.515.255.3資料來源：GWEC，OffshoreEnergy，ElectricalReview，測算注：海風(fēng)新增裝機(jī)量均來源于GEC3、投資建議“碳中和愿景下近年來我國可再生能源快速發(fā)展海上風(fēng)電作為重要的可生能源之一其發(fā)展亦被重視不僅沿海省市提出“十四五期間的海風(fēng)新增裝機(jī)目標(biāo)，并且部分地區(qū)還推出了一定的補(bǔ)貼政策。根據(jù)我們的不完全統(tǒng)計(jì)，1年8月至3年5月期間我國海上風(fēng)電招標(biāo)量超GW，海上風(fēng)電建設(shè)有望快速發(fā)展從而刺激海纜需求提升另一方面以歐洲和亞太地區(qū)為主的海外市場海纜需求同樣快速上升隨著國產(chǎn)海纜逐漸得到海外風(fēng)電業(yè)主的認(rèn)可海進(jìn)程將迎來持續(xù)加速。競爭格局上我國海纜企業(yè)主要包括東方電纜中天科技亨通光電漢纜股份寶勝股份、起帆電纜、太陽電纜。對于海纜行業(yè)來說，產(chǎn)能布局所在地是關(guān)鍵。近年來，二線海纜企業(yè)憑借在我國新興海上風(fēng)電市場所在省份布局海纜生產(chǎn)基地在當(dāng)?shù)仨?xiàng)目招投標(biāo)上的競爭力逐漸加強(qiáng)海外市場方面東方電纜等頭部企業(yè)已在亞洲的海外地區(qū)以及歐洲取得多項(xiàng)訂單表明海外風(fēng)電業(yè)主對國產(chǎn)海纜在技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)品質(zhì)量等方面的認(rèn)可度逐漸提升國產(chǎn)海纜加速出海有望帶來利潤增長。綜上，我們建議重點(diǎn)關(guān)注以下企業(yè)：頭部海纜企業(yè)：具有先發(fā)優(yōu)勢，產(chǎn)品認(rèn)可度高。東方電纜等企業(yè)較早集中于海纜市場擁有較為成熟的高電壓等級和超高電壓等級海纜產(chǎn)品在當(dāng)前海纜電壓等級提升的趨勢下具有較強(qiáng)的競爭力國內(nèi)市場份額領(lǐng)先此外頭部海纜企業(yè)較早開始布局海外市場近年來不斷取得訂單突破海外市場拓展迎來加速推薦東方電纜、漢纜股份，建議關(guān)注中天科技、亨通光電。傳統(tǒng)電線電纜企業(yè)：海纜產(chǎn)能逐漸釋放，積極布局國內(nèi)新興海風(fēng)市場。勝股份起帆電纜等傳統(tǒng)電線電纜企業(yè)近年來開始聚焦海纜行業(yè)不斷擴(kuò)充自身海纜產(chǎn)品產(chǎn)能同時(shí)積極參與國內(nèi)海纜項(xiàng)目招投標(biāo)市場份額提升空間大推薦起帆電纜、寶勝股份，建議關(guān)注太陽電纜。、東方電（60360SH海纜技術(shù)業(yè)領(lǐng)先續(xù)開拓海外市場東方電纜是國內(nèi)陸地電纜、海底電纜系統(tǒng)核心供應(yīng)商，業(yè)務(wù)板塊包括陸纜系統(tǒng)、海纜系統(tǒng)、海洋工程。公司2年實(shí)現(xiàn)營收9億元，同比下降11.64，歸母凈利潤2億元，同比下降29.4。2021年海風(fēng)搶裝后我國海風(fēng)裝機(jī)建設(shè)節(jié)奏有所放緩，022年成為海風(fēng)交付小年，并且疫情影響致部分海纜項(xiàng)目交付延后2年公司海纜系統(tǒng)和海洋工程營收共30.28億元同比下降25.82%。公司3年一季度實(shí)現(xiàn)營收8億元，同比下降20.82，歸母凈利潤6億元同比下降8.0%其中陸纜系統(tǒng)營收同比下降2.13至2億元海纜系統(tǒng)營收同比下降24.43%至0億元海洋工程營收同比下降65.31至億元。毛利率方面，隨著高附加值的超高電壓等級海纜產(chǎn)品交付比例的提高，23Q1公司毛利率和凈利率水平均有所提升未來隨著國內(nèi)海風(fēng)建設(shè)回暖公三大業(yè)務(wù)板塊有望重回增長軌道，海陸并進(jìn)發(fā)展勢頭良好。圖21：東方電纜營業(yè)收入和歸母凈利潤情況 圖22：東方電纜主營業(yè)務(wù)板塊營業(yè)收入.1.7.1.7.3.0.9.8.2.0.40 0 % 0 0 0 0 0 % 0 508 9 0 1 2

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Q1營業(yè)收入（億元） 歸母凈利潤（億元） 營yoy 利yoy 陸纜系統(tǒng)海纜系統(tǒng)海洋工程資料來源：ind 資料來源：in，公司2023年一季報(bào)；單位：億元圖23：東方電纜毛利率和凈利率 圖24：東方電纜各項(xiàng)費(fèi)用率情況.%..%.%.%.%.%.%% 8 9 0 1 2 Q1

8 9 0 1 2 Q1毛利率 凈利率 率 管理費(fèi)用率 財(cái)務(wù)費(fèi)用率 資料來源：wind 資料來源：wind，產(chǎn)能布局科學(xué)合理海纜技術(shù)行業(yè)領(lǐng)先公司在浙江擁有戚家山工廠和東（北侖基地未來工廠能夠覆蓋杭州灣大灣區(qū)市場在廣東正在建設(shè)陽江超高壓海纜南方產(chǎn)業(yè)基地同時(shí)可輻射粵港澳大灣區(qū)和國際市場公司預(yù)計(jì)將于4年底建成公司兩大海風(fēng)經(jīng)濟(jì)活躍地區(qū)均有生產(chǎn)基地對市場的瞬息變化和客戶求能夠快速響應(yīng)在海纜產(chǎn)品方面公司具備500kV交流海陸纜系統(tǒng)±535kV直流海陸纜系統(tǒng)的設(shè)計(jì)制造及工程服務(wù)能力同時(shí)聚焦深海油氣開采和遠(yuǎn)海浮風(fēng)電開發(fā)等領(lǐng)域，在海洋臍帶纜和動(dòng)態(tài)纜系統(tǒng)領(lǐng)域逐漸形成全壽命整體解決方案。圖25：東方電纜四大整體系統(tǒng)解決方案 圖26：東方電纜承擔(dān)或參與的國家主要項(xiàng)目資料來源：公司年報(bào) 資料來源：公司年報(bào)公司持續(xù)拿單保障長期發(fā)展海外市場開拓取得成效在領(lǐng)先的技術(shù)實(shí)力優(yōu)異的過往業(yè)績經(jīng)驗(yàn)以及差異化的產(chǎn)品優(yōu)勢加持下，22年公司在廣東、浙江海風(fēng)市場多次中標(biāo)；海外市場方面，東方電纜的海纜產(chǎn)品逐步得到歐洲客戶的認(rèn)可2年與Bskalis公司聯(lián)合成功中標(biāo)TenneT的KWB歐洲海上風(fēng)電項(xiàng)（中標(biāo)金額約5.3億元人民幣在荷蘭鹿特丹投資設(shè)立境外全資子公司中標(biāo)anDeNl的蘇格蘭enlandFirhEast項(xiàng)目（產(chǎn)品為35kV海纜，中標(biāo)金額約1億元人民幣3年5月公司和G-波蘭電網(wǎng)的合資公司簽署《海上風(fēng)電產(chǎn)品供貨協(xié)議》，公司將作為供應(yīng)商向Balica2海上風(fēng)電項(xiàng)目提供整個(gè)風(fēng)場66kV海纜及配套附件（總金額近5億元人民幣），海外市場開拓不斷取得成效。盈利預(yù)測估值與評級們維持原有盈利預(yù)測預(yù)計(jì)公司-5年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤16.25/18.3/21.99億元對應(yīng)ES分別為2.36/2.6/3.20元當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)-5年E為2//15倍。未來超高壓交流電纜(33kV及以上)、柔直電纜以及相應(yīng)產(chǎn)品的應(yīng)用規(guī)模及敷設(shè)難度將持續(xù)增加公司具備行業(yè)領(lǐng)先的技實(shí)力并擁有類似產(chǎn)品的制造及應(yīng)用經(jīng)驗(yàn)有望憑借差異化產(chǎn)品保障市場份額并獲取超額利潤，維持“買入”評級。風(fēng)險(xiǎn)提示原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)能釋放不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)政策導(dǎo)致海上風(fēng)電資放緩風(fēng)險(xiǎn)。表13：東方電纜業(yè)績預(yù)測和估值指標(biāo)指標(biāo)202120222023E2024E2025E營業(yè)入百元）7,327,09103201264914045營業(yè)入長率5700%-1.6%4724%2257%1104%凈利（萬）1,898421,251,532,99凈利增率3398%-2.1%9288%1402%1872%EP（）1.31.22.62.93.0RO（屬公司（薄）2435%1533%2339%2188%2138%P/E2840211815P/B6.86.14.83.93.2資料來源：wind，預(yù)測，股價(jià)時(shí)間為2023年6月8日、起帆電60222.S有望益廣西新興風(fēng)市場的發(fā)展起帆電纜在電線電纜行業(yè)深耕近三十年主要產(chǎn)品包括電力電纜和電氣裝備用線電纜公司2年實(shí)現(xiàn)營收206.44億元同比增長9.36歸母凈利潤3.66億元同比下降46.44主要系銅價(jià)劇烈波動(dòng)導(dǎo)致計(jì)提存貨減值股權(quán)激勵(lì)用攤銷財(cái)務(wù)費(fèi)用支出增加所致公司23年一季度實(shí)現(xiàn)營收45.61億元同比增長23.50，歸母凈利潤4億元，同比增長2.99。圖27：起帆電纜營業(yè)收入和歸母凈利潤情況 圖28：起帆電纜主營業(yè)務(wù)板塊營業(yè)收入

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營業(yè)收入（億元） 歸母凈利潤（億元） 營yoy 利yoy 纜 纜 資料來源：wind 資料來源：wind，；單位：億元圖29：起帆電纜毛利率和凈利率 圖30：起帆電纜各項(xiàng)費(fèi)用率情況.%..%.%.%.%.%.%% % 8 9 0 1 2 Q1

8 9 0 1 2 Q1毛利率 率 率 管理費(fèi)用率 財(cái)務(wù)費(fèi)用率 資料來源：wind 資料來源：wind，公司的海纜生產(chǎn)基地位于湖北和廣西起帆電纜已經(jīng)投產(chǎn)的海纜基地位于湖北宜昌猇亭其中配備有2條立式高壓電纜生產(chǎn)線4條懸鏈?zhǔn)街袎弘娎|生產(chǎn)線以0米長的海纜生產(chǎn)線并且新的海底電纜生產(chǎn)用絕緣線芯生產(chǎn)線和立式成纜鎧裝生產(chǎn)線也逐漸投產(chǎn)該基地海纜年產(chǎn)值可達(dá)0億元此外公司正在建設(shè)廣西北海海纜生產(chǎn)基地，計(jì)劃新建3條懸鏈?zhǔn)剑–CV）生產(chǎn)線和3條立式（VCV）生產(chǎn)線在擴(kuò)大海纜產(chǎn)能和豐富產(chǎn)品種類的同時(shí)也有望受益于未來廣西海風(fēng)建設(shè)的推進(jìn)。公司已實(shí)現(xiàn)海上風(fēng)電海纜項(xiàng)目的零突破。2年9月9日華能集團(tuán)公告起帆電纜中“華能蒼南2號海上風(fēng)電項(xiàng)目5千伏海纜及附屬設(shè)備采購中標(biāo)金額約479.34萬元。該項(xiàng)目是起帆電纜公開中標(biāo)的第一個(gè)海上風(fēng)電海纜項(xiàng)目，豐富了公司的項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)與業(yè)績背書，未來有望進(jìn)一步增強(qiáng)自身海纜訂單獲取力，實(shí)現(xiàn)業(yè)績增長。盈利預(yù)測、估值與評級：關(guān)鍵假設(shè)：公司業(yè)務(wù)主要包括電力電纜、電氣裝備用電線電纜。其中：電力電纜：公司在行業(yè)中深耕三十年，傳統(tǒng)電力電纜業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長，海纜業(yè)務(wù)有望受益于廣西海風(fēng)市場的加速發(fā)展我們預(yù)計(jì)公司電力電纜業(yè)務(wù)中陸23/24/25年銷量分別為22/25/28萬公里（2年約9萬公里），單價(jià)維持在2年的約7.03萬元/公里，毛利率維持在6.47；海纜業(yè)務(wù)方面，根據(jù)公司產(chǎn)能規(guī)劃和在手訂單情況結(jié)合我們判斷-5年我國海風(fēng)裝機(jī)規(guī)模保持高速增態(tài)勢，我們預(yù)計(jì)公司海纜業(yè)務(wù)23/24/25年?duì)I收規(guī)模分別為7/15/20億元（年約3億元），行業(yè)競爭加劇背景下毛利率呈下降趨勢，23/24/25年毛利率分別為25/24/23。綜上，預(yù)計(jì)電力電纜業(yè)務(wù)23/24/25年?duì)I收規(guī)模分別為16169/190.79/21688億元由于毛利率水平更高的海纜業(yè)務(wù)營收規(guī)模占比提升預(yù)計(jì)23/24/25年利率分別為7.27/7.85/8.00%。電氣裝備用電線電纜：公司電氣裝備用電線電纜業(yè)務(wù)2年實(shí)現(xiàn)營收約0億元銷量約188萬公里折合單價(jià)約.5萬元/公里該業(yè)務(wù)規(guī)模歷年來保持穩(wěn)定的增長趨勢我們預(yù)計(jì)23/24/25年銷量分別為218/250/275萬公里，單價(jià)維持在2年的5萬元/公里，毛利率保持在10.33%。我們預(yù)計(jì)公司-5年?duì)I業(yè)收入分別為244.8/285.8/0億元，同比增長18.9/16.75/12.5%毛利率分別為7.91/8.29/8.38%我們預(yù)計(jì)公司-5年凈利潤分別為.62//9億元，ES分別為/2.3/0元。表14：起帆電纜分業(yè)務(wù)盈利預(yù)測情況2021A2022A2023E2024E2025E主營入億）18.7820.4424.8128.8132.40oY9390%9.6%1859%1675%1245%主營利率8.9%7.9%7.1%8.9%8.8%電力纜收入億）11.9613.3916.6919.7921.88oY11.5%1393%2032%1799%1368%毛利率8.0%6.0%7.7%7.5%8.0%電氣備電線纜收入億）65496620766887939673oY6623%1.8%1584%1468%1000%毛利率1047%1033%1033%1033%1033%其他收入億）5.35.66.47.97.0oY11.9%9.8%1000%1000%1000%毛利率-477%-653%-500%-500%-500%資料來源：公司公告，預(yù)測考慮到公司主營業(yè)務(wù)為電力電纜和電氣裝備用電線電纜且海纜業(yè)務(wù)規(guī)模有望迅速提升，成為利潤的主要貢獻(xiàn)來源，故我們選取海纜業(yè)務(wù)較為成熟的東方電纜）表15：起帆電纜可比公司估值比較）

中天科技亨通光電作為可比公司可比公司當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)23/24年E均值別為/2倍，起帆電纜當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)23/24年E均值分別為1/8倍。公司名稱收盤價(jià)（S（元）（）CAGR3/2223市值（億元）/8A2EEEAEEE東方電纜48571.22.63.63.8402115134712%0.433.02中天科技14490.41.91.51.215121082224%0.549.54亨通光電13500.70.71.01.5201411102626%0.333.01平均值251612103187%0.0起帆電纜1.340.881.822.392.80874.2%0.228.87資料來源：wind、；其中起帆電纜盈利預(yù)測數(shù)據(jù)為預(yù)測，其余公司盈利預(yù)測數(shù)據(jù)為一致性預(yù)期我們預(yù)計(jì)公司-5年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤/9.9/11.69億元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)-5年E為//7倍公司在電線電纜行業(yè)深耕近三十年是上海地區(qū)規(guī)模最大的電線電纜生產(chǎn)銷售企業(yè)公司海纜生產(chǎn)基地位于湖北宜昌猇亭年產(chǎn)值達(dá)0億元，同時(shí)正在建設(shè)廣西北海海纜生產(chǎn)基地，有望充分受益于廣西海上電市場的快速發(fā)展。首次覆蓋給予“買入”評級。風(fēng)險(xiǎn)提示原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)市場競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)政策導(dǎo)致海上風(fēng)電投資緩風(fēng)險(xiǎn)。表16：起帆電纜業(yè)績預(yù)測和估值指標(biāo)指標(biāo)202120222023E2024E2025E營業(yè)入百元）1887820644244812858132140營業(yè)入長率9390%9.6%1859%1675%1245%凈利（萬）6843667629981,69凈利增率6666%-4.4%10.9%3104%1718%EP（）1.40.81.22.92.0RO（屬公司（薄）1853%8.2%1564%1728%1713%P/E12221187P/B2.21.91.71.41.2資料來源：wind，預(yù)測，股價(jià)時(shí)間為2023年6月8日3.3、漢纜股（00298SZ海交付驗(yàn)豐富有較強(qiáng)競爭力漢纜股份是我國電線電纜制造的龍頭企業(yè)之一公司主要業(yè)務(wù)覆蓋集電纜及附件系統(tǒng)、狀態(tài)檢測系統(tǒng)、輸變電工程總包等，主要產(chǎn)品為電力電纜、裝備用電纜特種電纜數(shù)據(jù)電纜架空線等公司22年實(shí)現(xiàn)營收2億元同比增長8，歸母凈利潤6億元，同比增長1.0。公司23年一季度實(shí)現(xiàn)營收9億元，同比下降8.63%，歸母凈利潤1.75億元，同比增長29.65。圖31：漢纜股份營業(yè)收入和歸母凈利潤情況 圖32：漢纜股份主營業(yè)務(wù)板塊營業(yè)收入

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纜線纜通信電纜和光纜纜資料來源：wind 資料來源：wind，；單位：億元圖33：漢纜股份毛利率和凈利率 圖34：漢纜股份各項(xiàng)費(fèi)用率情況.%..%.%.%.%.%.%Q1% % 8 9 0 1 2 Q1毛利率

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率 率 財(cái)務(wù)費(fèi)用率 資料來源：wind 資料來源：wind，公司的海纜生產(chǎn)基地位于山東青島擁有青島最高的海底電纜立塔生產(chǎn)線山東青島即墨漢纜海洋工程產(chǎn)業(yè)鏈基地主要生產(chǎn)研發(fā)臍帶纜超高壓海纜等海洋工程裝備相關(guān)配套產(chǎn)品擁有海底電纜垂直立式生產(chǎn)車間立塔地上高度達(dá)16米地下4米，共4層，將安裝三條0kV、一條kV的超高壓生產(chǎn)線。目前二期工程正在建設(shè)中達(dá)產(chǎn)后年產(chǎn)值可達(dá)0億元公司近年來重點(diǎn)開拓海上風(fēng)電新能源市場已在海纜產(chǎn)品方面積累了豐富的項(xiàng)目交付經(jīng)驗(yàn)訂單獲取能力強(qiáng)，在行業(yè)內(nèi)具有較強(qiáng)的競爭力。此外公司于21年在淄博設(shè)立高電壓絕緣材料子公司加快推進(jìn)高壓超高交聯(lián)電纜聚乙烯絕緣料產(chǎn)品的國產(chǎn)化通過加強(qiáng)與齊魯石化協(xié)作有望進(jìn)一步低公司原材料生產(chǎn)成本有利于提高公司在高壓超高壓交聯(lián)電纜聚乙烯絕緣料發(fā)方面的競爭力。盈利預(yù)測、估值與評級：關(guān)鍵假設(shè)公司業(yè)務(wù)主要包括電力電纜電氣裝備用電線電纜裸電線通信纜和光纜、特種電纜。其中：電力電纜：公司是我國電線電纜制造的龍頭企業(yè)之一，電力電纜業(yè)務(wù)有充分受益于下游電網(wǎng)投資特高壓項(xiàng)目新能源等需求的不斷增加此外公在海纜產(chǎn)品方面積累了豐富的項(xiàng)目交付經(jīng)驗(yàn)訂單獲取能力強(qiáng)在行業(yè)內(nèi)具有較強(qiáng)的競爭力。我們預(yù)計(jì)公司電力電纜業(yè)務(wù)中，陸纜23/24/25年銷量分別為37/41/45萬公（2年約3萬公里單價(jià)維持在22年的約1.83萬元/公里，毛利率維持在18.43海纜業(yè)務(wù)方面根據(jù)公司產(chǎn)能規(guī)劃和在手訂單情況結(jié)合我們判斷-5年我國海風(fēng)裝機(jī)規(guī)模保持高速增長態(tài)勢我們預(yù)計(jì)公司海纜業(yè)務(wù)23/24/25年?duì)I收規(guī)模分別為14/21/27億元（22年約8億元），行業(yè)競爭加劇背景下23/24/25年毛利率分別為29/28/27%。綜上預(yù)計(jì)電力電纜業(yè)務(wù)整體23/24/25年?duì)I收規(guī)模分別為81.55/95.86/10916億元；由于毛利率水平更高的海纜業(yè)務(wù)營收規(guī)模占比提升，23/24/25年毛利率分別為20.24/20.52/20.55%。電氣裝備用電線電纜公司電氣裝備用電線電纜主要應(yīng)用于城市軌道交通船舶等領(lǐng)域，歷年來保持穩(wěn)定增長，我們預(yù)計(jì)/24/25年?duì)I收規(guī)模分別增長15/10/10，毛利率維持在19.39%。裸電線公司裸電線業(yè)務(wù)2年實(shí)現(xiàn)營收約13.06億元銷量約4萬噸折合單價(jià)約8萬元/噸公司裸電線銷量未來有望隨著電線電纜行業(yè)的發(fā)展而呈增長態(tài)勢，我們預(yù)計(jì)23/24/25年銷量分別為8/8.5/9萬噸，單價(jià)維持2年的1.78萬元/噸，毛利率維持在10.65。通信電纜和光纜：隨著我國數(shù)據(jù)通信行業(yè)的快速發(fā)展，公司通信電纜和光纜產(chǎn)品需求有望提升我們預(yù)計(jì)23/24/25年?duì)I收規(guī)模分別增長30/25/20%，毛利率維持在11.33。特種電纜：公司特種電纜產(chǎn)品包括防火電纜、核電站電纜、礦物絕緣電等，公司依托自身品牌優(yōu)勢持續(xù)擴(kuò)大特纜市場占有率及競爭力。我們預(yù)計(jì)23/24/25年?duì)I收規(guī)模分別增長30/20/15，毛利率維持在20.06。我們預(yù)計(jì)公司-5年?duì)I業(yè)收入分別為115.4/133.3/2億元，同比增長17.5/15.54/12.4，毛利率分別為20.19/20.40/20.44。我們預(yù)計(jì)公司-5年凈利潤分別為/11.4/3.09億元EPS分別為/0.3/0.39元。表17：漢纜股份分業(yè)務(wù)盈利預(yù)測情況2021A2022A2023E2024E2025E主營入億）8981984211.4013.3315.32oY2919%9.8%1725%1554%1274%主營利率2055%2024%2019%2040%2044%電力纜收入億）668768628155958610.16oY3433%2.2%1885%1754%1388%毛利率2042%1991%2024%2052%2055%電氣備電線纜收入億）3.54.95.65.76.4oY5942%1954%1500%1000%1000%毛利率2297%1939%1939%1939%1939%裸電線收入億）8.1306142415131602oY-818%4750%9.1%6.5%5.8%毛利率1066%1065%1065%1065%1065%通信纜光纜收入億）1.42.12.73.94.0oY-1.9%3487%3000%2500%2000%毛利率1194%1133%1133%1133%1133%特種纜收入億）1.22.53.44.34.5oY1860%4535%3000%2000%1500%毛利率2410%2006%2006%2006%2006%其他收入億）6.87.08.48.59.5oY6436%7.4%1000%1000%1000%毛利率3424%4349%4000%4000%4000%資料來源：公司公告，預(yù)測考慮到公司是我國電線電纜制造的龍頭企業(yè)之一且近年來在海纜產(chǎn)品方面具豐富的項(xiàng)目交付經(jīng)驗(yàn)故我們選取海纜業(yè)務(wù)營收規(guī)模占比較大且其他電線電纜產(chǎn)品業(yè)務(wù)較為成熟的東方電纜中天科技亨通光電作為可比公司可比公司前股價(jià)對應(yīng)23/24年E均值分別為/2倍，漢纜股份當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)23/24年E均值分別為1/1倍。表18：漢纜股份可比公司估值比較公司稱收盤（）EP（）P（）R-3/222PEG-2023市值（億）20236/822A23E24E25E22A23E24E25E東方纜48571.22.63.63.8402115134712%0.433.02中天技14490.41.91.51.215121082224%0.549.54亨通電13500.70.71.01.5201411102626%0.333.01平均值251612103187%0.0漢纜份3.30.40.90.40.9171311101855%0.213.74資料來源：wind、；其中漢纜股份盈利預(yù)測數(shù)據(jù)為預(yù)測，其余公司盈利預(yù)測數(shù)據(jù)為一致性預(yù)期我們預(yù)計(jì)公司-5年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤/11.4/13.09億元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)-5年E為//0倍。公司作為我國電線電纜制造的龍頭企業(yè)之一，可為電力石油化工交通通訊冶金建筑等領(lǐng)域廣大客戶提供各類優(yōu)質(zhì)的電線電纜產(chǎn)品此外公司近年來重點(diǎn)開拓海上風(fēng)電市場在山東青島具有行領(lǐng)先的海底電纜立塔生產(chǎn)線二期工程達(dá)產(chǎn)后年產(chǎn)值可達(dá)0億元，有望充分益于山東海上風(fēng)電的快速發(fā)展，首次覆蓋給予“增持”評級。風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)。表19：漢纜股份業(yè)績預(yù)測和估值指標(biāo)指標(biāo)202120222023E2024E2025E營業(yè)入百元）8,819,42115401333315032營業(yè)入長率2919%9.8%1725%1554%1274%凈利（萬）7777869771,411,09凈利增率3323%1.0%2432%1687%1468%EP（）0.30.40.90.40.9RO（屬公司（?。?220%1115%1235%1283%1305%P/E1717131110P/B2.11.91.71.51.3資料來源：wind，預(yù)測，股價(jià)時(shí)間為2023年6月8日3.4、寶勝股（60097SH中航旗下纜公司海纜業(yè)務(wù)發(fā)展迅速寶勝股份是中國航空工業(yè)集團(tuán)公司旗下的電線電纜企業(yè)，覆蓋領(lǐng)域包括軌道交通、航空航天、新能源、通信等。公司2年實(shí)現(xiàn)營收42億元，同比下降3.26歸母凈利潤0.65億元同比扭虧為盈2021年虧損的主要原因是客戶資金周轉(zhuǎn)困難公司對客戶應(yīng)收項(xiàng)目計(jì)提減值準(zhǔn)備超0億元2年裸導(dǎo)體和電線電纜業(yè)（包括電力電纜電氣裝備用電纜通信電纜及光纜板塊營同比基本持平而海上風(fēng)電業(yè)務(wù)受搶裝后海風(fēng)建設(shè)節(jié)奏放緩的階段性影響營同比下降71.17至5億元銷量約8公里23年一季度公司實(shí)現(xiàn)營收0億元，同比增長4.16，歸母凈利潤.9億元，同比增長2.85%。圖35：寶勝股份營業(yè)收入和歸母凈利潤情況 圖36：