2020（直播）直播電商爆紅的背后

行業(yè)專題研究|商業(yè)貿(mào)易2020年1月2日證券研究報告商業(yè)貿(mào)易行業(yè)直播電商爆紅的背后，關(guān)于邏輯、現(xiàn)狀、趨勢的思考分析師： 洪濤SAC執(zhí)證號：S0260514050005SFCCE.no:BNV287021-60750633hongtao@核心觀點：直播電商爆紅背后，供給與需求從何而來？（1）需求端，直播及短視頻體驗豐富+killtime的特性更契合低線用戶行為習(xí)慣，直播成為重要帶貨渠道順應(yīng)了網(wǎng)購用戶下沉的結(jié)構(gòu)性變化。（2）供給端，現(xiàn)階段直播相對低廉的流量成本和高ROI，持續(xù)吸引商家投入資源，而全網(wǎng)最低價大大增強對用戶的吸引力，促成了直播帶貨的爆紅。（3）長期來看，直播不僅是線上購物的媒介升級，更是流量和產(chǎn)業(yè)鏈效率的提升；主播的選品、對產(chǎn)品質(zhì)量的口碑背書降低了消費者的商品選擇成本，“產(chǎn)業(yè)帶直播”加強了工廠商家2C銷售的能力，在部分品類、用戶群體中工廠直發(fā)是更為高效的流通方式。我們認(rèn)為直播帶貨對傳統(tǒng)電商有分流，但更多是創(chuàng)造增量市場，將推動下沉市場電商滲透率的持續(xù)提升。直播帶貨的滾滾浪潮將向何而去？（1）頭部流量平臺和交易平臺均向直播傾斜資源，其中淘寶、快手、抖音是更有影響力的玩家，騰訊、拼多多、京東等巨頭動作亦不容忽視。淘寶直播是體量最大的直播帶貨平臺，手淘流量+高轉(zhuǎn)化率是獨有的優(yōu)勢；快手發(fā)力網(wǎng)紅帶貨與“產(chǎn)業(yè)帶直播”，較平均的流量分配機(jī)制和偏私域的生態(tài)為腰部主播和品牌提供了較多生存空間；抖音目前以短視頻廣告為主，更側(cè)重品牌宣傳，但直播亦是其重要戰(zhàn)略方向。（2）品類上，體驗性強、毛利率高、客單價低、退貨率低的相關(guān)品類更為受益，如服飾鞋帽、美妝個護(hù)、休閑食品等。品牌上，現(xiàn)階段直播電商尚處于草莽發(fā)展的早期階段，白牌低價商品居多，但品牌化仍是長期方向，具體表現(xiàn)為傳統(tǒng)品牌借助直播下沉，同時一批達(dá)人品牌和產(chǎn)地品牌崛起。（3）頭部主播往往自成閉環(huán)體系，中腰部主播則需要專業(yè)的粉絲拉新、招商選品和供應(yīng)鏈服務(wù)，我們認(rèn)為具有先發(fā)優(yōu)勢、資金實力、在流量和供應(yīng)鏈兩端都有所控的綜合服務(wù)商將充分受益賽道紅利，而其經(jīng)營表現(xiàn)也將更穩(wěn)健持續(xù)。投資建議：2019年直播電商的爆發(fā)，是流量和供應(yīng)鏈效率的進(jìn)一步提升，在平臺巨頭資源傾斜下將加速發(fā)展。（1）整個產(chǎn)業(yè)鏈中，平臺具備最強的收割能力，頭部流量平臺如騰訊、抖音、快手，頭部交易平臺阿里、拼多多、京東等都是這一賽道的主力玩家；（2）產(chǎn)業(yè)鏈各個環(huán)節(jié)的服務(wù)商均受益賽道紅利，其中以遙望網(wǎng)絡(luò)為代表，在主播和品牌兩端都有涉足的綜合服務(wù)商將更為穩(wěn)健持續(xù)；（3）直播電商的發(fā)展或為商家輸送更多私域流量，中國有贊等提供底層基礎(chǔ)設(shè)施的SaaS服務(wù)商有望受益；（4）長遠(yuǎn)來看，我們認(rèn)為直播或?qū)⒊蔀橄M品進(jìn)軍下沉市場的重要路徑，建議關(guān)注重視新流量紅利的消費品牌，如南極電商、三只松鼠、珀萊雅等。風(fēng)險提示：巨頭間合作破裂；銷售激增引發(fā)供應(yīng)鏈及商品質(zhì)量問題；新媒介形式代替直播；宏觀經(jīng)濟(jì)壓力。相關(guān)研究：商業(yè)貿(mào)易行業(yè):化妝品行業(yè)的變與不變：研究框架與趨勢思考2019-12-22商業(yè)貿(mào)易行業(yè):2020年投資策略：成長是零售主旋律，聚焦電商+美妝賽道2019-12-16商業(yè)貿(mào)易行業(yè):2019年“雙十一”點評：頭部平臺表現(xiàn)超預(yù)期，美妝與直播大放異彩2019-11-12識別風(fēng)險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責(zé)聲明1/23行業(yè)專題研究|商業(yè)貿(mào)易一、直播電商爆紅背后，供給與需求從何而來？（一）用戶端：價格便宜+體驗豐富+killtime，順應(yīng)電商下沉的用戶結(jié)構(gòu)變化直播電商提供了更接近線下的交互式購物體驗、優(yōu)化了產(chǎn)品的展示性，顯然是網(wǎng)購的一種重要演進(jìn)趨勢；而將逐步演進(jìn)的趨勢推升至爆發(fā)性增長的，是“全網(wǎng)最低”的價格。對比圖文電商，直播引入了視頻型介紹，引入了專業(yè)主播機(jī)構(gòu)的選品能力，更引入了用戶群與主播的互動，消費體驗更接近配有導(dǎo)購的線下專柜。淘寶京東為代表的貨架式電商以佛系自助購物為主，而直播賣貨形式則先由主播或其機(jī)構(gòu)優(yōu)選SKU，再由專業(yè)主播引導(dǎo)，更生動地展示產(chǎn)品、降低了消費者信息獲取成本（對于多數(shù)消費者，聽主播推薦10分鐘比自行閱讀產(chǎn)品詳情頁5分鐘容易得多，也節(jié)約了同類商品間的對比成本），主播的互動和鼓勵更易激發(fā)用戶的消費沖動，與直播間其他買家互動&共同購買則提供了類似社交拼團(tuán)的心理背書?！坝虚e”的低線消費者歡迎體驗豐富+killtime的媒介，電商下沉帶來的用戶結(jié)構(gòu)變化是直播電商崛起的重要因素。2015-2016年，電商巨頭開始陸續(xù)進(jìn)入下沉市場，網(wǎng)購人群中來自三線以下城市的占比不斷加大；根據(jù)QM數(shù)據(jù)，至2019年9月網(wǎng)購用戶三線以下消費者占比已達(dá)53%。低線消費擁有更多上網(wǎng)時長（一線城市日均330分鐘VS三線以下340-360分鐘），更多地在短視頻&直播APP中killtime，都為直播電商提供了基礎(chǔ)條件。根據(jù)QM數(shù)據(jù)，三四線用戶觀看短視頻/直播后的付費比例更高（無論是打賞還是購物），對短視頻/直播這類娛樂途徑的認(rèn)可更深。淘寶直播的用戶分布中，四線以下核心用戶比例更高（每周訪問淘寶直播3天以上的用戶）。圖1：日均上網(wǎng)時長（分鐘）隨下沉而提高圖2：移動購物用戶數(shù)分層增長情況400330330337340350360高線用戶同比增加量（百萬）下沉用戶同比增加量（百萬）網(wǎng)購高線用戶總數(shù)（百萬）網(wǎng)購下沉用戶總數(shù)（百萬）350300600497493491516522525250443200150400444442446464463470100399500200405154706677545563706679718202018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-09數(shù)據(jù)來源：QM，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：QM，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（下沉指三線及以下城市）識別風(fēng)險，發(fā)現(xiàn)價值 請務(wù)必閱讀末頁的免責(zé)聲明5/23行業(yè)專題研究|商業(yè)貿(mào)易圖3：短視頻/直播APP用戶畫像更偏低線一線城市新一線城市二線城市三線城市四線城市五線及以下一二線三線以下移動購物47%53%快手抖音短視頻短視頻行業(yè)0%20%40%60%80%100%數(shù)據(jù)來源：QM，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心圖5：三四線用戶觀看短視頻/直播后的付費比例更高短視頻行業(yè)城際分布用戶觀看短視頻后有付費行為的城際分布30%25%20%15%38.2%短視頻10%用戶觀看后有5%過消費行為0%數(shù)據(jù)來源：QM，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心

圖4：視頻類APP對用戶上網(wǎng)時長的占用繼續(xù)增加移動社交移動視頻手機(jī)游戲新聞資訊移動購物移動音樂數(shù)字閱讀其他2018-092019-09數(shù)據(jù)來源：QM，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心圖6：淘寶直播四線以下核心用戶更多淘寶直播核心用戶35%30%25%20%15%10%5%0%一線 二線 三線 四線 五線 六線數(shù)據(jù)來源：淘榜單×淘寶直播，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（注：核心用戶為每周訪問淘寶直播3天以上的用戶）直播帶貨的爆發(fā)則更多源于“限時低價”的定價刺激。直播間全網(wǎng)最低的價格是促成成交轉(zhuǎn)化的最后一步，也是最重要的一步。在比價毫不費力的網(wǎng)購環(huán)境下，如果缺少限時低價的刺激，用戶立即在直播間完成交易的動機(jī)并不強（可能只種草不拔草，流失潛在銷售），也不易于建立消費者對主播的信任和依賴感。典型的，薇婭、李佳琦的上播商品，品牌方必須保證是“全網(wǎng)最低價”，且附帶一定保價協(xié)議（李佳琦曾因拿貨成本不是最低價，在直播間宣布“永遠(yuǎn)封殺蘭蔻”）。我們以快手最大帶貨主播辛巴2019年11月某場直播的價格為例，21支SKU中，13支的價格低于天貓同款售價且價差在10%以上，另外8支標(biāo)價與天貓相同但帶有優(yōu)惠券折扣（店鋪滿減優(yōu)惠券）。表1：辛巴2019年11月某場直播銷售情況商品天貓價格（元）直播間價格（元）標(biāo)價折扣比例乳膠床墊1881.8881.853%乳膠枕頭199.9999.9950%A201嫩膚護(hù)手霜生活29.9814.9950%7008小青柑150g生活168119.9929%識別風(fēng)險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責(zé)聲明6/23行業(yè)專題研究|商業(yè)貿(mào)易A30雞尾酒嚴(yán)選69.9949.9929%D283海苔36.9926.9927%1186老金麥片44.935.920%5.0雙耳通話鋁合金音質(zhì)藍(lán)牙耳機(jī)9979.9919%7003茶化石21817818%D290費列羅金球5847.618%D526桂花堅果藕粉羹59.74918%超薄充電寶便攜小巧10000毫安時7969.9911%D523原裝全脂高鈣奶8979.910%華為旗下HONOR/榮耀20269926990%華為旗下HONOR/榮耀9X129912990%D519法國拉菲3593590%3083愛敬氣墊1781780%3081愛敬全能粉底Cc1981980%D525煌上煌鹵鴨44.944.90%D085海鴨蛋34.834.80%D520卡樂比麥片1291290%數(shù)據(jù)來源：快手?jǐn)?shù)據(jù)，天貓數(shù)據(jù)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心這一階段，直播間里的產(chǎn)品無一能逃脫折扣促銷的命運。而品牌方，無論大小品牌，愿意“放下身段”、少賺錢甚至不賺錢也要擠進(jìn)直播間，其根本原因在于無論是出于品宣、拉新還是賣貨的需求，直播對于商家而言都是更為便宜的流量洼地。（二）商家端：流量依然便宜，吸引品牌涌入流量成本決定了品牌主的盈利狀況，決定了商家的陣地轉(zhuǎn)移。流量洼地中，中腰部以下的品牌在尋找新的生存空間，頭部品牌在尋找新的增長點、鞏固市場地位。傳統(tǒng)電商體系中，中腰部以下的品牌承受著更大的運營成本壓力，對直播、社交等相對低成本的站外流量資源更有訴求。中心化的電商平臺中，公域流量分配存在自然流量（銷量為核心的綜合評分排序）+付費流量（點擊廣告和展示廣告競價計費）兩種形式，后者支撐著電商平臺的利潤。頭部品牌和店鋪擁有更高銷量（存量用戶多）、更高評分（轉(zhuǎn)化率和復(fù)購率更優(yōu)），免費的自然流量大，形成低流量成本→更高商品性價比→更大銷量→更多復(fù)購和轉(zhuǎn)化的正循環(huán)，綜合流量成本相對可控；中腰部品牌盡管支付流量成本遠(yuǎn)低于大品牌，但因其銷售規(guī)模有限，綜合流量費率顯著高于頭部品牌，承擔(dān)的運營壓力也更大，對于站外低成本流量有著更急迫的訴求。識別風(fēng)險，發(fā)現(xiàn)價值 請務(wù)必閱讀末頁的免責(zé)聲明7/23行業(yè)專題研究|商業(yè)貿(mào)易圖7：南極人品牌主要品類市占率持續(xù)上升床上用品 內(nèi)衣家居服 配件14%12%10%8%6%4%2%0%1900/1/01900/1/01900/1/01900/1/01900/1/01900/1/01900/1/01900/1/01900/1/01900/1/01900/1/01900/1/01900/1/01900/1/01900/1/01900/1/01900/1/01900/1/0數(shù)據(jù)來源：淘寶數(shù)據(jù)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心

圖8：南極人頭部店鋪的銷售額占比提升（前10/前100）40%2018.032019.0335.50%35%32.16%31.62%30%24.99%25%20%15%10%5%0%銷量占比銷售額占比數(shù)據(jù)來源：淘寶數(shù)據(jù)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心無論電商平臺內(nèi)外，現(xiàn)階段直播都是相對便宜的流量：（1）抖音、快手為代表的內(nèi)容平臺：2019年10月，抖音、快手DAU分別達(dá)到2.7億、1.7億，流量體量不遜于淘寶2.9億、拼多多1.6億的水平（QM數(shù)據(jù)）；而抖音、快手電商方面的商業(yè)化2018年后才逐步開始，平臺內(nèi)部的電商流量尚未形成成熟的分配規(guī)則、大品牌商家入駐較少，賽道處于發(fā)展初期的紅利階段，流量成本相對較低，各層次品牌均存在彎道超車、快速崛起的機(jī)會?？焓謱﹄娚痰牧髁績A斜更為明顯：2019年快手陸續(xù)與各地產(chǎn)業(yè)帶合作成立“直播基地”，扶持產(chǎn)業(yè)帶商家直播銷貨；2019年11月1日-6日快手116購物狂歡節(jié)中，平臺對賣貨榜單給予不同程度的流量激勵，降低主播賣貨的流量成本。（2）淘寶、京東、拼多多為代表的電商平臺：平臺往往用流量激勵商家使用新營銷工具（降低了新形式的流量成本）。以淘寶為例，根據(jù)淘寶2019年9月發(fā)布的“直播流量寶計劃”說明，對于積極通過超級推薦等引入更多新粉絲訪問直播間的主播（含商家），平臺將加大扶持，給予對應(yīng)的實時流量包獎勵。圖9：抖音快手與電商平臺的MAU對比（億） 圖10：抖音快手與電商平臺的MAU對比2019-062018-062019年10月DAU（億）抖音抖音快手快手淘寶淘寶拼多多拼多多京東京東024680.00.51.01.52.02.53.0數(shù)據(jù)來源：QM，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：QM，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心從另一個角度看，直播本身亦是一種高質(zhì)量的導(dǎo)流工具，直播間帶來的銷量爆發(fā)將直接轉(zhuǎn)化為品牌在淘內(nèi)的排名上升，節(jié)省了品牌主在淘內(nèi)的營銷開支，獲得了新用戶與品牌曝光。因此對于品牌方，單場直播ROI低于1，站在全局角度ROI仍可識別風(fēng)險，發(fā)現(xiàn)價值 請務(wù)必閱讀末頁的免責(zé)聲明8/23行業(yè)專題研究|商業(yè)貿(mào)易能高于1。（關(guān)于電商導(dǎo)購，可參考我們2019年9月10日發(fā)布的深度報告《電商服務(wù)系列之導(dǎo)購——羊毛剪，種草機(jī)，電商導(dǎo)購的前世今生》）（三）直播電商的長期價值：媒介升級與產(chǎn)業(yè)鏈提效我們理解直播電商具備兩點長期價值：（1）直播是圖文的進(jìn)階媒介，互動性、體驗感是直播為線上渠道創(chuàng)造的新價值；（2）直播再度壓縮了流通費用和信息溝通成本，提高了產(chǎn)業(yè)鏈效率。前端直播流量與后端產(chǎn)業(yè)帶資源的結(jié)合，是下沉市場電商滲透率持續(xù)提升的重要推動力。直播加深了部分非標(biāo)品的電商滲透率?！霸诳焓稚腺u玉石”是電商界的一道新風(fēng)景，快手打造的第一類產(chǎn)業(yè)帶直播基地也正是玉石品類（基地例如云南瑞麗、廣東四會、河南鎮(zhèn)平等）。玉石是典型的非標(biāo)品，每一塊石頭的成色、標(biāo)價各異，導(dǎo)致買賣雙方信息溝通成本巨大；直播大大降低了商品介紹的成本（拿實物講解VS為每一個產(chǎn)品制作圖文/錄制視頻）、價格談判更加便捷，大幅提高銷售效率，有助于增加此類產(chǎn)品的電商滲透率。直播重構(gòu)了信任背書的方式。消費者對直播間產(chǎn)品的信任一方面來源于對主播的口碑信賴，一方面來自實物展示、產(chǎn)地溯源等“眼見為實”的介紹。直播同時降低了商家的賣貨門檻，上架商品無需傳統(tǒng)電商中專業(yè)的封面圖、品名、文案、詳情頁等制作，可以使用最樸素直觀類似于面對面介紹的方式展示商品。通過直播連接消費者與工廠，是對渠道流通費用、信息溝通成本的極致壓縮。以拼多多的工廠直播與快手產(chǎn)業(yè)帶直播為代表，直播賦予了制造端更多2C的能力，不僅剪除了傳統(tǒng)經(jīng)銷環(huán)節(jié)，將現(xiàn)有電商產(chǎn)業(yè)鏈中“工廠-小批發(fā)商-零售終端”的中間層級繼續(xù)壓縮，還將終端銷售數(shù)據(jù)直接反饋到制造端，優(yōu)化生產(chǎn)流程。二、直播電商的滾滾浪潮將向何而去？和每一次流量紅利變遷帶動的渠道變革一樣，直播電商賽道的競爭力也將經(jīng)歷流量紅利→精細(xì)化運營→供應(yīng)鏈效率的進(jìn)化路徑。由此，我們理解產(chǎn)業(yè)鏈中的利益分配：（1）平臺方掌握了流量入口與消費者心智，長期來看具備最強的收割能力；（2）渠道層面，頭部主播脫穎而出，腰部紅人矩陣運營，在主播端和商品端有所控制的綜合服務(wù)機(jī)構(gòu)的商業(yè)模式更為穩(wěn)健持續(xù)，現(xiàn)階段充分享受行業(yè)紅利跑馬圈地，但其盈利能力隨著平臺規(guī)范和競爭加劇大概率逐步走低；（3）商品層面，品牌化仍是長期趨勢，表現(xiàn)為傳統(tǒng)品牌的下沉和達(dá)人品牌的進(jìn)化。分品類看，體驗性強、毛利率高、客單價低、退貨率低的相關(guān)品類更為受益，如服飾鞋帽、美妝個護(hù)、休閑食品等。識別風(fēng)險，發(fā)現(xiàn)價值 請務(wù)必閱讀末頁的免責(zé)聲明9/23行業(yè)專題研究|商業(yè)貿(mào)易圖11：直播產(chǎn)業(yè)的價值環(huán)節(jié)示意圖數(shù)據(jù)來源：抖音、淘寶、快手、有贊收費規(guī)則，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（一）平臺：淘寶、快手、抖音引領(lǐng)，騰訊、拼多多、京東不容小覷直播電商分流存量電商，但更多是創(chuàng)造增量市場。我們認(rèn)為直播帶貨的爆發(fā)將加速下沉市場的電商滲透率提升，因此頭部交易平臺和頭部流量平臺都將是最直接也是最終的受益者。其中，我們認(rèn)為淘寶、快手、抖音將是直播電商中的引領(lǐng)者，而騰訊、拼多多、京東的動作亦不容忽視。圖12：主要電商及內(nèi)容平臺的直播帶貨動作數(shù)據(jù)來源：億邦動力，36kr，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心識別風(fēng)險，發(fā)現(xiàn)價值 請務(wù)必閱讀末頁的免責(zé)聲明10/23行業(yè)專題研究|商業(yè)貿(mào)易圖13：阿里、快手、抖音的直播電商生態(tài)對比數(shù)據(jù)來源：QM，淘寶直播，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心我們認(rèn)為阿里依然是最重要的玩家（1）阿里一直是電商營銷玩法的引領(lǐng)者，也是商品最豐富、成交轉(zhuǎn)化率最高、成交價格帶最寬的渠道；淘系在直播電商的現(xiàn)有規(guī)模與布局深度均位居行業(yè)首位。根據(jù)《淘寶直播生態(tài)發(fā)展趨勢報告》及阿里2019投資者日披露，2018年淘寶直播GMV已突破1000億元，增速達(dá)350%，F(xiàn)Y1Q20-2Q20直播GMV同比增速約為140%；2019年6月天貓商家滲透率已超過50%。圖14：淘寶直播帶貨規(guī)模趨勢示意圖 圖15：淘寶直播時長及商品數(shù)變化趨勢示意圖數(shù)據(jù)來源：淘榜單×淘寶直播，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 數(shù)據(jù)來源：淘榜單×淘寶直播，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（2）站外直播帶動的商品交易，將有相當(dāng)比例回流淘寶天貓。阿里平臺的交易、履約、售后等全鏈路的權(quán)益保障和使用的流暢性已形成消費者的牢固認(rèn)知，用戶對淘寶鏈接的信賴有利于達(dá)成交易轉(zhuǎn)化；多數(shù)商家仍以淘寶為主要銷售陣地，以更低成本提升淘內(nèi)排名是直播帶貨的一個重要目的（鏈接到有贊等私域流量，則不存在提升公域流量排名的作用）。由此，我們觀察到一個有趣的現(xiàn)象：以2019年11月的數(shù)據(jù)為例，快手的上架商品來源中，淘寶僅占4%（阿里收取的傭金率更高，降低了商家選擇淘寶鏈接的動力），而各類目銷售排行榜中，銷售額位居前十的商品均來自淘寶。（3）1688提供產(chǎn)業(yè)帶直播的供應(yīng)鏈支持。產(chǎn)業(yè)帶直播將是直播電商的一種重要形式，是阿里、快手、拼多多爭奪價格敏感型用戶的武器。根據(jù)阿里巴巴1688官網(wǎng)，2019年145個百億級源頭產(chǎn)地通過1688觸網(wǎng)數(shù)字化，涵蓋義烏、織里、保定、青島、溫州、東莞全國6大產(chǎn)業(yè)帶，廠貨貨品可直接供應(yīng)給消費者；1688的廠貨商識別風(fēng)險，發(fā)現(xiàn)價值 請務(wù)必閱讀末頁的免責(zé)聲明11/23行業(yè)專題研究|商業(yè)貿(mào)易品在2019年的雙11和雙12已經(jīng)跟淘寶主播進(jìn)行了深度的合作。（4）淘寶直播的流量來源與內(nèi)部生態(tài)仍存挑戰(zhàn)。現(xiàn)階段，淘寶直播尚沒有為阿里帶來顯著的增量流量，更多的是存量轉(zhuǎn)移；達(dá)人直播是對淘寶首頁流量的存量再分配，店鋪直播大多數(shù)流量來自進(jìn)店顧客。達(dá)人直播體系內(nèi)，以薇婭、李佳琦為代表的頭部效應(yīng)明顯，隨著馬太效應(yīng)的進(jìn)一步加強（頭部主播總是拿到更好的貨源和更低的價格），中腰部主播的生存空間持續(xù)受到擠壓。圖16：快手商品來源分布（2019年11月） 圖17：1688檔口直播頻道淘寶4%魔筷10%快手46%有贊40%拼多多0%數(shù)據(jù)來源：快手?jǐn)?shù)據(jù)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 數(shù)據(jù)來源：1688，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心圖18：淘寶的主播層級金字塔（2019年11月） 圖19：淘寶直播開播類型比例（2019年11月）純達(dá)人16%純店鋪49%達(dá)人有店鋪35%數(shù)據(jù)來源：淘寶數(shù)據(jù)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（統(tǒng)計2019年11 數(shù)據(jù)來源：淘寶數(shù)據(jù)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心月上播的主播）圖20：淘寶直播內(nèi)頭部效應(yīng)明顯（2019年11月）排名主播名稱粉絲數(shù)（萬）點贊數(shù)（萬）觀看人數(shù)（萬）排名主播名稱粉絲數(shù)（萬）點贊數(shù)（萬）觀看人數(shù)（萬）1李佳琦Austin1,53542,2784,39316六公主3045,2129252薇婭viya1,22433,8676,36517fashion美美搭1262,5904563李湘2204,4681,22318林珊珊Sunny9191,4744834陳潔kiki2688,6072,37819于momo小餃子9285,3604605烈兒寶貝3422,5142,23820安安anan2295794376雪梨_Cherie1,3145,9671,18021南風(fēng)-陳小南7633,0133837PG生活家9576,82227522歐舒丹旗艦店4512,055798張大奕eve1,15121,14399923點題成金112113209祖艾媽1833,8641,19924喵爪探全球3411,4352510olay官方旗艦店9586,25226925SandyT1023727711楊迪171,13822626飛豬旅行官方號2,9951853112小僑Jofay1841,96473027大英子LOVE1202,27946013ANNAITISAMAZING8658,00631628Lin張林超5443,33739314華為終端1,8341,96811229良品鋪子吃貨社長2,8191,88026815恩佳N1287,10488030天貓超市2,006482651數(shù)據(jù)來源：淘寶數(shù)據(jù)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心識別風(fēng)險，發(fā)現(xiàn)價值請務(wù)必閱讀末頁的免責(zé)聲明12/23行業(yè)專題研究|商業(yè)貿(mào)易快手越來越深入產(chǎn)業(yè)鏈，或成為電商界一股爆發(fā)性力量（1）快手是直播流量最充沛的平臺，且中腰部主播有著更好的生存狀態(tài)。根據(jù)《2019快手直播生態(tài)報告》，2019年12月快手直播DAU已突破1億，僅直播流量而言，體量大于淘寶直播與抖音（短視頻為主）?？焓值牧髁糠峙錂C(jī)制更加公允，站內(nèi)馬太效應(yīng)弱于淘寶、抖音，私域特征明顯（打開快手APP優(yōu)先顯示關(guān)注對象的動態(tài)，而抖音優(yōu)先顯示算法推薦），中腰部達(dá)人及商家有機(jī)會獲得更均勻的曝光、形成自有用戶群（快手要做的就是公允，在資源匹配上盡量把尾巴往上抬一抬，把頭部往下壓一壓，讓分配稍微平均一些?！奕A《快手是什么》）。（2）快手扶持產(chǎn)業(yè)帶直播，探索“產(chǎn)業(yè)鏈+產(chǎn)業(yè)帶”直播基地模式，低價、性價比層面優(yōu)勢巨大。快手電商在玉石和服裝兩大產(chǎn)業(yè)帶已與數(shù)家基地簽約達(dá)成合作（服裝例如浙江杭州、河南鄭州、遼寧佟二堡等，玉石例如云南瑞麗、廣東四會、河南鎮(zhèn)平等），快手平臺及專業(yè)第三方機(jī)構(gòu)（類TP）把成熟的平臺運營經(jīng)驗和資源導(dǎo)入產(chǎn)業(yè)基地，重點扶持培養(yǎng)本地電商主播，進(jìn)一步壓縮消費者與貨品的流通鏈路。2019年11月1日-6日快手116購物狂歡節(jié)中，快手主打“源頭好貨”、“貨源地，一件也是批發(fā)價”，扶持農(nóng)產(chǎn)品原產(chǎn)地、產(chǎn)業(yè)帶商家、工廠直供貨品、達(dá)人品牌四大類商品，賣貨榜單上榜主播可得到不同程度的流量激勵。圖21：快手電商服務(wù)市場提供的三類服務(wù)商 圖22：快手熱銷商品品牌貨較少（2019年10月）數(shù)據(jù)來源：快手官網(wǎng)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 數(shù)據(jù)來源：卡思數(shù)據(jù)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心抖音加速電商內(nèi)容洗牌，與阿里合作更密切現(xiàn)階段抖音以短視頻帶貨居多，對比直接出貨，品牌方在抖音的投放更追求曝光和熱度。短視頻是更側(cè)重“種草”的展示廣告，以品宣為主，而直播更偏向“種拔一體”的效果廣告。短視頻并不一定需要消費者在當(dāng)下或者在抖音鏈接完成交易，但能通過曝光度沉淀品牌、熱度持續(xù)時間更長（高熱度的短視頻在一段時間內(nèi)會被反復(fù)打開，直播則是結(jié)束后不再重復(fù)）。公域流量為主、算法主導(dǎo)分配決定了抖音的流量中心化強于快手，主播的頭部效應(yīng)也將更加明顯。2019年12月，抖音購物車改版，加速電商內(nèi)容的優(yōu)勝劣汰。老版本中，短視頻底部點擊購物車后將跳轉(zhuǎn)“商品詳情頁”，可直接購買；新版中，跳轉(zhuǎn)頁頂端是視頻播放和購買按鈕，下方為按累計點贊高低排序的同款推薦視頻、相似商品的推廣視頻。對于消費者，更多推送意味著更全面的種草、商品對比、甚至連帶購買，提高了理性購物型消費者的使用體驗；而對于內(nèi)容制作方，推薦內(nèi)容的累計點贊數(shù)排識別風(fēng)險，發(fā)現(xiàn)價值 請務(wù)必閱讀末頁的免責(zé)聲明13/23行業(yè)專題研究|商業(yè)貿(mào)易序增強了馬太效應(yīng)，優(yōu)質(zhì)內(nèi)容和其創(chuàng)作者可以源源不斷地獲得流量導(dǎo)入，缺失特色的帶貨視頻則可能被分流傭金收入。從抖音的用戶城市線分布及“記錄美好生活”的slogan來看，抖音是保持調(diào)性的內(nèi)容平臺，對比快手上老鐵們推薦的白牌廠貨，品牌貨更適合抖音的定位——這也正是阿里的長處，二者一直保持良好的合作。圖23：抖音購物車改版前后對比數(shù)據(jù)來源：抖音，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心騰訊看點打通公眾號+小程序電商+直播，再次嘗試社交與電商的融合騰訊看點直播定位于“互動直播電商新平臺”，是騰訊在電商方向的又一重大嘗試。2019年12月，騰訊看點直播在深圳舉行了看點直播合作者大會，宣布了“引力播”計劃，希望2020年內(nèi)助力微信平臺上10萬商家更好的獲取用戶、完成商業(yè)變現(xiàn)，并扶持超過1000+商家通過直播電商模式突破1000萬的年成交額。根據(jù)官方簡介，看點直播是基于騰訊直播能力推出的信息流直播小程序，能夠為微信體系的內(nèi)容創(chuàng)作者和商家提供在線直播服務(wù)，以及電商直播解決方案，并擴(kuò)寬信息流傳播渠道。商家可選擇直播跳轉(zhuǎn)商品小程序（也可將直播嵌入小程序，類似淘寶店鋪直播）或跳轉(zhuǎn)合作方電商平臺（京東、微店等）。騰訊看點具備調(diào)動微信資源的絕佳優(yōu)勢。騰訊直播主要面向商家私域流量，開播前的微信提示可以大幅提高用戶在線率；騰訊視頻接入了騰訊廣告體系，投放的精準(zhǔn)程度具有獨特優(yōu)勢，騰訊看點直播也是唯一可在朋友圈投放廣告的直播產(chǎn)品。識別風(fēng)險，發(fā)現(xiàn)價值 請務(wù)必閱讀末頁的免責(zé)聲明14/23行業(yè)專題研究|商業(yè)貿(mào)易拼多多蓄勢待發(fā)拼多多直播正處于爆發(fā)前的平靜。2019年11月27日，拼多多首次試水直播，微信小程序“好貨內(nèi)購”和拼多多百億補貼頁面同步開啟了“小小包麻麻”的直播。12月以來，拼多多陸續(xù)在站內(nèi)測試直播工具（例如正善牛肉哥店鋪首頁可看到直播提示頁面），我們預(yù)計拼多多店鋪直播將在近期大規(guī)模鋪開?？紤]拼多多用戶時間充裕（拼多多消耗時間的互動小游戲較多），平臺商品既有低價白牌、也有大牌促銷，易產(chǎn)生沖動消費，直播有望成為一種極好的銷售媒介，值得期待。圖24：拼多多店鋪直播頁面數(shù)據(jù)來源：拼多多，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心京東十億資源加碼超級網(wǎng)紅孵化京東以“為超級網(wǎng)紅提供優(yōu)質(zhì)商品”的思路加碼直播；2019年10月完成改版的京喜同樣嵌入了直播頻道，有望在下沉拉新中發(fā)揮作用。據(jù)網(wǎng)經(jīng)社報道，京東近期將至少投入10億資源推出紅人孵化計劃（包括京東App發(fā)現(xiàn)頻道、視頻直播等站內(nèi)資源，以及抖音、快手、今日頭條等站外流量資源）邀請知名MCN機(jī)構(gòu)參與其中，最終孵化出不超過5名的超級網(wǎng)紅，成為京東平臺獨有的“京品推薦官”。2019年12月京東直播商家機(jī)構(gòu)大會上，京東直播負(fù)責(zé)人張國偉表示，2020年，京東直播將針對不同發(fā)展階段的商家分層定制營銷方案，并推出商家賦能“2+2”計劃，即以商家大會、直播商學(xué)院為兩大抓手，北極星計劃、攀登者計劃為兩大陣地，識別風(fēng)險，發(fā)現(xiàn)價值 請務(wù)必閱讀末頁的免責(zé)聲明15/23行業(yè)專題研究|商業(yè)貿(mào)易持續(xù)為主播、機(jī)構(gòu)、商家提供政策、流量、營銷產(chǎn)品及服務(wù)方面的扶持。圖25：京東直播入口及內(nèi)部頁面、京喜直播頁面數(shù)據(jù)來源：京東，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（二）商品：強體驗性商品、低退貨率消耗品最受益，品牌化是長期方向直播媒介的直觀展示加深了用戶對服飾、美妝、珠寶等產(chǎn)品的感知、突破了玉石等典型非標(biāo)品的線上滲透；商家端則提高了周轉(zhuǎn)效率、降低庫存壓力，且有較高毛利支撐退換貨成本。此外，零食、紙巾等低單價商品易產(chǎn)生沖動消費，拆包不退、消耗品可囤貨等特征壓低退貨率，也將受益于直播帶貨。從數(shù)據(jù)來看：（1）根據(jù)淘寶數(shù)據(jù)，淘寶直播流量分行業(yè)去向（以2019年12月22日周日為例），用戶側(cè)，約4成消費者觀看穿搭直播、超過10%觀看珠寶直播，親子、美食、美妝位居其后（買全球、真惠選非品類頻道）；主播側(cè)，穿搭、珠寶的直播場次數(shù)目遙遙領(lǐng)先。大牌館、買全球等綜合性直播場次較少而效率較高（場均每小時觀看人數(shù)高）。（2）根據(jù)卡思數(shù)據(jù)統(tǒng)計，抖音瀏覽榜、快手熱銷榜（以2019年10月為例）中食品、服飾、個護(hù)美妝為頭部三大類目。圖26：淘寶直播流量分行業(yè)去向（以2019年12月22日周日為例）數(shù)據(jù)來源：淘寶數(shù)據(jù)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心識別風(fēng)險，發(fā)現(xiàn)價值 請務(wù)必閱讀末頁的免責(zé)聲明16/23行業(yè)專題研究|商業(yè)貿(mào)易圖27：淘寶直播各行業(yè)類目場均流量排行（以2019年12月22日周日為例）數(shù)據(jù)來源：淘寶數(shù)據(jù)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心圖28：抖音瀏覽榜各品類占比食品飲料精品女裝個人護(hù)理家居/家紡/家裝/廚具生活日用香水彩妝家用電器鞋包飾品圖書/電子書其他手機(jī)配件汽車用品禮品/禮物紙品清潔手機(jī)及數(shù)碼產(chǎn)品玩具母嬰兒童電腦/辦公用品戶外裝備健身訓(xùn)練0% 5% 10% 15%數(shù)據(jù)來源：卡思數(shù)據(jù)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（注：取數(shù)時間為2019年9月11日至10月10日）

圖29：快手熱銷商品榜各品類占比占比平均單價（元，右）35%10030%908025%7020%605015%4010%305%20100%0數(shù)據(jù)來源：卡思數(shù)據(jù)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（注：取數(shù)時間為2019年9月11日至10月10日）現(xiàn)階段的直播帶貨尚處草莽的發(fā)展初期，品牌化是長期趨勢。消費者對于好產(chǎn)品的追求與渠道變化無關(guān)。在直播電商賽道的競爭力從流量紅利→精細(xì)化運營→供應(yīng)鏈效率的進(jìn)化過程中，對流量側(cè)變化敏感且反應(yīng)速度最快的品牌將享受第一波紅利、頭部網(wǎng)紅將孵化一批“達(dá)人品牌”，而在長期競爭中，運營效率和供應(yīng)鏈效率決定了品牌的生命長度——崛起的好產(chǎn)品將積淀為品牌，僅依靠營銷爆紅的商品將逐步被淘汰。這一過程，將重演淘寶崛起后的淘品牌變遷，但廠牌沉淀為品牌的概率會大于淘品牌，核心原因在于下沉用戶對于性價比商品的需求強烈。低線用戶線上消費力不遜于高線用戶，消費升級的需求真實存在。根據(jù)阿里巴巴披露的數(shù)據(jù)，低線新老用戶的年消費金額與大盤數(shù)據(jù)差距不大，低線一年新用戶年均消費2300元（VS高線3000元）、五年老用戶消費1.06萬元（VS高線1.2萬元），QM數(shù)據(jù)顯示“小鎮(zhèn)青年”的線上消費200元以上、1000元以上的比例比大盤更高。從卡思數(shù)據(jù)統(tǒng)計的快手熱銷榜來看，2019年10月各類目內(nèi)平均價格均低于100元，低嘗鮮門檻的商品是主流；我們前文曾提及，2019年10月快手熱銷榜前6中僅一席為品牌產(chǎn)品，而2019年11月大促期間，以零食、美妝個護(hù)為代表，前十名基本均為品牌產(chǎn)品——這印證了品牌商品需求的存在性。長遠(yuǎn)來看，直播帶貨可能成為消費品牌下沉的一個重要途徑。識別風(fēng)險，發(fā)現(xiàn)價值 請務(wù)必閱讀末頁的免責(zé)聲明17/23行業(yè)專題研究|商業(yè)貿(mào)易圖30：阿里低線用戶消費量與大盤接近 圖31：低線用戶線上年消費力不弱于高線城市2019投資者日披露的低線用戶年消費（千元）FY2017披露的大盤數(shù)據(jù)（千元年用戶 五年用戶

大盤低線市場低線30歲以下50%40%30%20%10%0%1000元以上 200-1000元 200元以下數(shù)據(jù)來源：阿里巴巴投資者日，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 數(shù)據(jù)來源：QM，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心表2：2019年11月快手食品與美妝品類銷售前十食品生鮮銷售前十名美妝個護(hù)銷售前十名1ZB達(dá)利園鮮風(fēng)紫米小面包蛋糕零食1000g休閑禮盒1【辛巴推薦】舒客舒克聲波電動牙刷軟毛成人防水充營養(yǎng)早餐整箱學(xué)生電自動牙刷2AKOKO經(jīng)典小花曲奇餅干鐵盒好吃的高顏值網(wǎng)紅休2后天氣丹花獻(xiàn)光彩緊顏系列禮盒肌膚護(hù)膚品套裝閑零食560g禮盒裝3【三只松鼠_零食大禮包】網(wǎng)紅爆款堅果休閑美味零3[前90分鐘贈10件]善草紀(jì)第二代茶樹控油保濕套裝食散裝食品一箱油性痘肌油皮水乳4【三只松鼠_年貨堅果大禮包1418g/7袋】零食禮盒4[雙11狂歡]百雀羚草本水嫩倍現(xiàn)護(hù)膚套裝補水保濕控每日堅果混合送禮油化妝品套裝5【百草味-每日堅果750g/30袋】孕婦零食混合小包裝5阿道夫輕柔亮澤絲滑洗護(hù)套裝520ml*2瓶裝洗發(fā)水旗干果組合大禮包艦店官網(wǎng)正品6三只松鼠每日堅果750g/30天裝混合禮盒送禮零食6美康粉黛絲絨唇釉霧面啞光唇彩唇蜜女學(xué)生款平價大禮包小包裝腰果小眾品牌防水口紅7李子柒紅糖姜茶大姨媽體寒手工紅糖水生姜汁棗茶7【韓國直郵發(fā)貨需要提供身份證】雪花秀滋盈肌本沖飲小袋裝2盒裝3件套裝8滋食網(wǎng)紅日本小圓餅植物油餅干粗糧天日鹽餅干零8[立即搶購]珀萊雅補水保濕男女神經(jīng)酰胺面膜深層清食奶鹽味休閑零食潔收縮毛孔緊致9【百草味-年貨堅果大禮包1652g/10袋】每日干果過9完美日記小酒管水光唇釉唇彩唇蜜口紅持久保濕鏡年零食混合禮盒面染唇液女學(xué)生【百草味-抱抱零食大禮包2122g/16袋】巨型網(wǎng)紅年美康粉黛祛去角質(zhì)啫喱慕斯清潔收毛孔面部死皮去1010貨小吃圣誕禮物閉口黑頭粉刺男女?dāng)?shù)據(jù)來源：快手?jǐn)?shù)據(jù)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心優(yōu)秀的達(dá)人品牌與好的廠貨將積淀出長期品牌。頭部網(wǎng)紅、產(chǎn)業(yè)基地的流量已經(jīng)具備孵化新品牌的能力。典型的，張大奕在2016年就推出了個人的服裝與美妝品牌；快手一哥辛巴已創(chuàng)立“辛有志嚴(yán)選”品牌，在辛有志嚴(yán)選、辛有志生活館兩大天貓店鋪中月銷售額達(dá)到2億元量級；薇婭以服裝店起家，本身具備良好的服裝供應(yīng)鏈能力，其母公司謙尋正在籌劃一個“超級供應(yīng)鏈基地”，將薇婭積累的供應(yīng)鏈整合為選品基地；李佳琦曾在2019創(chuàng)業(yè)周暨全球創(chuàng)業(yè)周演講中透露“我的終極夢想是識別風(fēng)險，發(fā)現(xiàn)價值 請務(wù)必閱讀末頁的免責(zé)聲明18/23行業(yè)專題研究|商業(yè)貿(mào)易做一個李佳琦的美妝品牌，不是一個網(wǎng)紅品牌，而是享譽世界的新國貨品牌?！弊銎放?，就意味著網(wǎng)紅們需要建立供應(yīng)鏈支持團(tuán)隊，建立長期競爭力。FentyBeauty是李佳琦們的標(biāo)桿，成功背后離不開專業(yè)供應(yīng)鏈的支持。2015年，蕾哈娜以自己名字命名注冊彩妝品牌FentyBeauty；2016年4月，LVMH投資1000萬美元與蕾哈娜聯(lián)手推出Kendo彩妝系列FentyBeautybyRihanna，2017年9月，F(xiàn)entyBeauty首個系列在全球絲芙蘭美妝連鎖店開售，四十天內(nèi)銷售額就達(dá)到了一億美元；2018年，F(xiàn)entyBeauty運營的第一個財年，獲得收入約5億歐元。伴隨品牌發(fā)展，蕾哈娜從藝人轉(zhuǎn)變?yōu)槊缞y博主，保持品牌熱度與流量；供應(yīng)鏈與渠道方面，LVMH負(fù)責(zé)提供高質(zhì)素的研發(fā)人才，還有全球范圍內(nèi)的分銷渠道，共同促成了FentyBeauty的成功。圖32：辛有志品牌銷售情況圖33：辛巴店鋪銷售情況辛有志嚴(yán)選&辛有志生活館中辛有志品牌銷售額（百萬元）辛有志生活館銷售額（百萬元）300辛有志嚴(yán)選銷售額（百萬元）辛有志品牌銷售占比（右軸）2502001,00080%80070%15060%60050%10040040%30%5020020%10%000%數(shù)據(jù)來源：淘寶數(shù)據(jù)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 數(shù)據(jù)來源：淘寶數(shù)據(jù)，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心（三）服務(wù)商：在主播和品牌兩端都有涉足的綜合服務(wù)商將更為穩(wěn)健持續(xù)頭部主播往往自成閉環(huán)體系，中腰部主播則需要專業(yè)的粉絲拉新、招商選品和供應(yīng)鏈服務(wù)，我們認(rèn)為具有先發(fā)優(yōu)勢、資金實力、在流量和供應(yīng)鏈兩端都有所控的