2023年度投資策略分析報(bào)告：礦族+車族

證券研究報(bào)告礦族+車族崛起——2023年度策略報(bào)告2022年11月6日0102礦族崛起：能源變革浪潮下的范式車族崛起：擁抱電動(dòng)化智能化大時(shí)代目錄C

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礦族崛起

我們看好商品價(jià)格在能源變革中的需求躍升。在新能源的范式轉(zhuǎn)換背景下，傳統(tǒng)礦企的估值體系將全面上調(diào)重修。

【銅】紫金礦業(yè)、洛陽鉬業(yè)、銅陵有色、西部礦業(yè)、江西銅業(yè)、云南銅業(yè)。

【鋰】贛鋒鋰業(yè)、天齊鋰業(yè)、天華超凈、盛新鋰能、永興材料、鹽湖股份、中礦資源、西藏礦業(yè)、雅化集團(tuán)。

【鎳】華友鈷業(yè)、盛屯礦業(yè)。

【鋁】中國鋁業(yè)、天山鋁業(yè)、南山鋁業(yè)。

【貴金屬】山東黃金、赤峰黃金、銀泰黃金、盛達(dá)資源。

【鉛鋅】馳宏鋅鍺、中金嶺南、西藏珠峰。

【錫】錫業(yè)股份。

【稀土磁材】金力永磁、北方稀土、中國稀土。

【小金屬】云海金屬、寶鈦股份、安寧股份、廈門鎢業(yè)。3資料：浙商證券研究所銅：王者歸來！1.1表1：2017-2026E全球銅供需平衡表（萬噸）20172290201823312019235620202343202124142022E24842023E25802024E26582025E26972026E2778?強(qiáng)調(diào)，我們要以開放精煉銅產(chǎn)量供給1.78%553.01.79%574.03.80%1.6%1.07%578.00.70%-4.0%182.02.80%116.00.90%-0.55%584.01.04%-0.4%178.0-2.20%115.0-0.86%3.03%598.02.40%-10.2%179.00.56%123.06.96%2.90%614.03.86%630.82.7%3.02%650.53.1%1.47%673.93.6%3.00%673.90.0%紓發(fā)展之困、以開放匯合作之力、以開放聚創(chuàng)新之勢、以開放謀共享之福，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)全球化不斷向前。電力電纜同比增速同比增速空調(diào)制冷同比增速交通運(yùn)輸同比增速2.67%23.2%170.1-1.2%167.05.7%6.1%6.6%2.0%177.06.00%115.04.50%176.94.00%165.57.89%183.94.00%176.86.81%189.43.00%189.87.35%193.22.00%196.03.31%-5.00%153.4110.024.72%?

開放趨勢確定，國內(nèi)乃至全球經(jīng)濟(jì)有望持續(xù)復(fù)蘇。“銅博士”王者歸來。我國汽車產(chǎn)量（萬輛）2994.22796.8-7%2552.8-9%2462.5-4%2437.9-1%2838.816%3010.76%3080.22%3132.22%3106.7-1%燃油汽車產(chǎn)量（萬輛）燃油汽車同比增速燃油汽車耗銅2914.82669.8-8%2428.6-9%2325.9-4%2084.6-10%49.82188.85%2210.71%2100.2-5%1932.2-8%1777.6-8%?

銅—能源金屬屬性強(qiáng)化。電車、光伏、風(fēng)電、充電樁四大新能源領(lǐng)域拉動(dòng)銅需求增長，2026年全球新能源需求占比有望超21%。國內(nèi)需求67.079.46.161.455.953.552.252.850.146.142.4需求新能源汽車產(chǎn)量（萬輛）新能源汽車耗銅127.09.8124.29.6136.610.651.035327.351.0650.050.251.0800.061.851.0980.075.751.01200.092.71329.1102.751.0其他交運(yùn)耗銅36.943.850.551.0電子同比增速建筑同比增速其他108.5112.03.20%99.0112.00.40%98.5114.01.79%99.5122.07.02%102.02.51%108.00.47%1232.02.84%1030124.42.00%83.6127.22.20%82.0130.12.30%77.9133.22.40%74.0136.42.40%70.396.5102.01136.52.60%105.02.90%1182-0.50%106.00.95%1193.00.90%10511.02%107.51.42%1198.00.40%987-18.00%108.5-2.00%109.10.50%1291.42.98%1012-5.00%109.60.50%1328.82.89%1004-5.00%110.20.50%1370.53.14%998-5.00%110.70.50%1380.70.74%992?

全球銅供給放量受阻，庫存低位支撐銅價(jià)上漲。目前LME+COMEX+上期所三大交易所庫存僅為18.4萬噸，相當(dāng)于不到全球3天用量。0.50%1254.11.79%1020合計(jì)4.00%1060海外需求（除新能源）海外增速全球GDP增長率（不變價(jià)）-0.90%2.61%-6.03%-3.27%4.34%5.80%-1.00%2.00%-0.80%2.20%-0.70%2.30%-0.60%2.40%-0.60%2.40%3.38%3.28%30.5全球陸上+海上風(fēng)電耗銅量（萬噸）37.246.07.554.652.013.665.570.022.968.6100.038.691.6132.050.2115.0160.068.0143.5200.092.7153.0224.9106.3全球光伏裝機(jī)耗銅（萬噸）42.45.8海外新能源汽車耗銅（萬噸）新能源需求匯總88.523222.52%9100.323360.60%20130.72307-1.24%36185.724204.92%-6257.424812.50%3335.625773.86%3418.726763.86%-18528.928054.82%-108586.928571.86%-79全球總需求同比增長（%）供需平衡新能源需求占比22652.03%25供需平衡4%4%6%8%10%13%16%19%21%資料：Wind，浙商證券研究所1.2

鋰：電動(dòng)化時(shí)代最閃耀的品種

電動(dòng)化時(shí)代，動(dòng)力電池和儲能驅(qū)動(dòng)鋰需求持續(xù)增長。

鋰產(chǎn)業(yè)開發(fā)具備必要性和緊迫性，其中又尤以資源為重。

必要性：根據(jù)IEA

2022年供應(yīng)鏈報(bào)告，中國生產(chǎn)了全球約75%的鋰離子電池，在正極環(huán)節(jié)產(chǎn)能占比70%，并且擁有超過50%的鋰冶煉能力。但是，與龐大的中下游產(chǎn)業(yè)相比，中國在鋰資源環(huán)節(jié)的控制力較弱，鋰資源環(huán)節(jié)中國的占比不到20%。而這一失調(diào)也成為了電動(dòng)車產(chǎn)業(yè)鏈的“卡”環(huán)節(jié)，南美諸國的鋰歐佩克、加拿大政府要求鋰礦中企撤資，都展現(xiàn)了中國缺失鋰資源給產(chǎn)業(yè)鏈帶來的風(fēng)險(xiǎn)。針對這種不健康的供應(yīng)鏈現(xiàn)狀，工信部在9月的鋰產(chǎn)業(yè)鏈座談會上提出，“多開發(fā)、穩(wěn)進(jìn)口、減量化、促回收”，鋰產(chǎn)業(yè)開發(fā)加速勢在必行。

緊迫性：由于鋰鹽供應(yīng)的持續(xù)性缺口，鋰價(jià)在2021年后持續(xù)飛漲，當(dāng)前鋰鹽價(jià)格已超過57萬元/噸，且漲勢尚未停歇。目前的高鋰價(jià)背后，鋰精礦等原材料的價(jià)格居高不下是主要原因。如果企業(yè)可以掌控上游鋰資源，自建鋰鹽冶煉工廠進(jìn)行加工銷售，其成本還是可控的，在現(xiàn)階段具備很強(qiáng)的盈利能力。圖1：新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)環(huán)節(jié)各國產(chǎn)能占比圖2：鋰鹽及鋰精礦價(jià)格7000006000005000004000003000002000001000000電池級碳酸鋰（元

噸）鋰精礦（美元/噸）氫氧化鋰（元

噸）70006000500040003000200010000//2018/1

2018/7

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2019/7

2020/1

2020/7

2021/1

2021/7

2022/1

2022/75資料：IEA，亞洲金屬網(wǎng)，浙商證券研究所整理1.3

鎳：鎳價(jià)趨穩(wěn)，三元電池競爭力有望回升

4680電池產(chǎn)業(yè)化加速，三元電池市場占比有望走出低谷。我們預(yù)計(jì)鎳金屬需求在未來穩(wěn)步增長，主要的增量將來自于電動(dòng)車需求的三元電池。我們認(rèn)為隨著高鎳三元占比的抬升，單車用鎳量也會持續(xù)增長，鎳金屬的需求將會迎來新能源汽車、三元滲透率提升和三元度電用鎳量提升的三重利好。

鎳價(jià)趨穩(wěn)，三元材料成本劣勢收窄。核心材料的價(jià)格回落也使得三元材料電池的原材料成本持續(xù)下滑。我們跟蹤的三元電池度電原材料成本從1.00元/kWh下降至0.90元/kWh，磷酸鐵鋰電池度電原材料成本從0.71元/kWh下降至0.63元/kWh。三元電池和鐵鋰電池之間的成本差異從0.29元/kWh收窄到0.26元/kWh。

華友鈷業(yè)領(lǐng)銜印尼鎳產(chǎn)能釋放。華友鈷業(yè)作為三元材料正極一體化龍頭企業(yè)，在印尼布局了多個(gè)紅土鎳礦濕法及火法項(xiàng)目。圖3：新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)環(huán)節(jié)各國產(chǎn)能占比圖4：中國2019年至今不同類型動(dòng)力電池產(chǎn)量占比4076543210三元材料占比磷酸鐵鋰占比其他類型占比鎳金屬價(jià)格（萬元/噸，左軸）硫酸鎳價(jià)格（萬元/噸，右軸）100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%353025201510506資料：亞洲金屬網(wǎng)，wind，浙商證券研究所整理鋁：利潤收窄，供應(yīng)持續(xù)偏緊，鋁價(jià)具備強(qiáng)支撐1.4?

成本端：1）國內(nèi)方面，根據(jù)SMM，9月國內(nèi)電解鋁平均完全成本為17,541元/噸，其中成本在18,000元/噸以上的產(chǎn)能占比約為三分之一；2）海外方面，歐洲電解鋁廠面臨的成本壓力更為嚴(yán)峻，根據(jù)SMM，截至2020年歐洲電解鋁冶煉能耗強(qiáng)度為15,499

kwh/噸，位列全球電解鋁成本曲線高位，疊加能源危機(jī)，歐洲電解鋁成本與國內(nèi)差距進(jìn)一步拉大。根據(jù)美國鋁業(yè)2022年半年度投關(guān)PPT，全球約有10%-20%的電解鋁產(chǎn)能處于現(xiàn)金虧損狀態(tài)，鋁價(jià)具備強(qiáng)成本支撐。?

供應(yīng)端：1）國內(nèi)方面，根據(jù)阿拉丁，9月電解鋁總產(chǎn)能為4418萬噸，接近4500萬噸產(chǎn)能天花板，實(shí)際運(yùn)行產(chǎn)能3978萬噸，云南來水偏枯、河南成本高企鋁廠普遍陷入虧損等因素均對供應(yīng)端造成不確定性；2）海外方面，根據(jù)SMM，歐洲總產(chǎn)能約占全球的13%，截至2022年9月，歐洲減產(chǎn)產(chǎn)能累計(jì)約153.8萬噸，占?xì)W洲地區(qū)電解鋁建成產(chǎn)能的15%左右。綜合來看，電解鋁供應(yīng)約束仍然存在。?

建議關(guān)注：天山鋁業(yè)、神火股份、南山鋁業(yè)、中國鋁業(yè)等圖5：2022年9月國內(nèi)電解鋁成本分布圖6：2021年全球電解鋁產(chǎn)能分布北美6%歐洲13%18001-19000元/噸南美3%19000元/噸以上亞洲-中國以外24%非洲3%9%16%大洋洲3%17001-18000元/噸32%17000元/噸以下35%中國56%7資料：SMM，浙商證券研究所資料：SMM，浙商證券黃金：配置價(jià)值提升1.5?

加息節(jié)奏有望放緩。11月2日美聯(lián)儲如期加息75BP，至此美聯(lián)儲已經(jīng)連續(xù)加息6次，累計(jì)加息375個(gè)BP，根據(jù)CME，預(yù)計(jì)12月14日加息50BP的概率為52%?

“去美元化”背景下，黃金配置價(jià)值提升。目前，美元化仍然是主流現(xiàn)象，但是：1）愈發(fā)頻繁的金融制裁及其嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)后果使一些國家開始意識到“去美元化”的重要性；2）美國近年來債務(wù)增長速度超過經(jīng)濟(jì)增長速度，持有美債的風(fēng)險(xiǎn)大幅上升，在此背景下美元外匯儲備占比已經(jīng)連續(xù)2年出現(xiàn)下滑，相反世界黃金儲備基本處于上升趨勢，截至2022年3月，世界黃金儲備已達(dá)到35590噸，10年CAGR達(dá)1.29%。?

建議關(guān)注：赤峰黃金、山東黃金、銀泰黃金、中金黃金等表2：美聯(lián)儲12月加息50BP的概率過半圖7：世界黃金儲備量（噸）360003500034000330003200031000300002900028000270002001

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2028資料：CME，浙商證券研究所資料：wind，浙商證券車族崛起：擁抱電動(dòng)化智能化大時(shí)代2?

成長主線延續(xù)：1、規(guī)模、技術(shù)加持下，新能源車企盈利能力顯著提高；2、特斯拉降價(jià)降本的”鯰魚效應(yīng)“；3、新車周期逐步加快爆款率高；4、混動(dòng)對10-20萬車市場的滲透空間大。?

車族崛起：擁抱電動(dòng)化智能化大時(shí)代：?

整車：規(guī)模效應(yīng)引發(fā)降本增效。?

特斯拉三季報(bào)單車凈利1萬美金，比亞迪從Q2的7400元提高到10000元左右；比亞迪/長安2022Q3歸母凈利同增281%/131%；建議關(guān)注：比亞迪、賽力斯、長安?

智能座艙：“下半場智能化”的主戰(zhàn)場之一?

汽車零部件：“增量”市場【蒙特雷產(chǎn)業(yè)鏈】：拓普集團(tuán)、三花智控、旭升股份、東山精密、祥鑫科技、伯特利、岱美股份。【一體化壓鑄】：文燦股份、立中集團(tuán)、廣東鴻圖、永茂泰?！緹峁芾怼浚喝ㄖ强?，銀輪股份，盾安環(huán)境，騰龍股份【空氣懸掛】：中鼎股份、保隆科技。【智能化】華陽集團(tuán)、經(jīng)緯恒潤、科博達(dá)、徠木股份。9比亞迪：中國“智造”，出海遠(yuǎn)航2.1?

新能源市占率逼近40大關(guān)：比亞迪10月銷量21.8萬輛，乘聯(lián)會預(yù)測10月新能源車55萬輛，市占率40%。?

單車凈利強(qiáng)勁增長，源于asp上升+規(guī)模效應(yīng)引發(fā)成本增效：2022Q1-Q3歸母凈利分別為8.1億元、27.9億元、57.2億元，銷量分別為28.6萬輛、35.5萬輛、53.9萬輛，單車凈利顯著提高。?

出海強(qiáng)勁：10月海外銷量9529輛，8、9月分別0.5和0.8萬，增長勢頭明顯。重點(diǎn)發(fā)力唐、漢、元。?

展望：1-10月銷量140萬輛，若按11月、12月環(huán)增10%，全年銷量預(yù)計(jì)140+24+26=190萬輛，新能源車同比增長220%。圖8：比亞迪新能源車月度市占率圖9：比亞迪新能源車型發(fā)布年鑒700000600000500000400000300000200000100000045%40%35%30%25%20%15%10%5%0%資料：wind，浙商證券研究所資料：公司公告，浙商證券10賽力斯：與

深度合作，塑造AITO強(qiáng)大品牌力2.2?

20年造車經(jīng)驗(yàn)，奠定自身深厚基礎(chǔ)。公司成立于1986年，以電器簧、微車座墊簧等車用彈簧產(chǎn)品起家；2003年與與東風(fēng)公司、東風(fēng)實(shí)業(yè)合資設(shè)立東風(fēng)小康，正式進(jìn)入整車領(lǐng)域；2016年公司進(jìn)入新能源領(lǐng)域，跨入高端智能電動(dòng)汽車新賽道。20年造車經(jīng)驗(yàn)為公司在整車平臺、三電技術(shù)和制造能力等方面積累下深厚經(jīng)驗(yàn)。?

與深度合作，塑造AITO強(qiáng)大品牌力。2021年4月，公司正式與簽署新能源汽車合作協(xié)議，推出賽力斯智選SF5。隨后，與進(jìn)一步加深合作，雙方共同建立了AITO全新品牌，并于2021年底發(fā)布了首款新車問界M5，22年

7月問界

M7上市，9月推出首款純電M5車型，發(fā)布當(dāng)天訂單用戶已超3萬。在雙方合作中，品定義、品控和渠道銷售，公司則負(fù)責(zé)研發(fā)、制造、交付、服務(wù)以及創(chuàng)造全生命周期的用戶體驗(yàn)。深度參與產(chǎn)?

問界品牌深得消費(fèi)者認(rèn)可，公司銷量快速增長。AITO品牌自2021年底發(fā)布M5，截至2022年9月底，已累計(jì)交付45759輛，并連續(xù)兩個(gè)月交付量破萬，站穩(wěn)了高端新能源SUV市場，深得消費(fèi)者認(rèn)可。問界品牌的爆發(fā)，也帶動(dòng)賽力斯新能源車銷量大幅增長，今年1-9月已累計(jì)銷售91153輛，同增254%。圖10：公司主營結(jié)構(gòu)（單位：百萬元）圖11：公司歷年新能源車銷量新能源車銷量（輛，左軸）汽車汽車零部件汽車動(dòng)力總成融資租賃YoY（%，右軸）25,00020,00015,00010,0005,0000100,00080,00060,00040,00020,0000300%250%200%150%100%50%91,15341,440202193%90%89%91%20,275202089%9,08920190%112017A2018A2019A2020A2021A2022年1-9月資料：WIND，浙商證券研究所資料：公司年報(bào)，浙商證券智能座艙單車價(jià)值量組成2.3圖12：智能座艙單車價(jià)值量組成中低端車型座艙單車價(jià)值量：2000元智能座艙單車價(jià)值量：7000元14%

14%25%75%29%29%4%10%資料：頭豹研究院、億歐智庫、華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，各企業(yè)官網(wǎng)，浙商證券研究所122.4“蒙特雷”產(chǎn)業(yè)鏈：出口墨西哥，瞄準(zhǔn)北美電動(dòng)化1、提出原因：保供+需求擴(kuò)張引起海外建廠需求?

美國電動(dòng)化產(chǎn)生了配套供應(yīng)鏈擴(kuò)張的需求，特斯拉、福特、Rivian、Lucid等車企產(chǎn)能擴(kuò)張圖13：墨西哥汽車產(chǎn)業(yè)?

同時(shí)通脹削減法案的推出向中國零部件企業(yè)發(fā)出了在海外建廠的“信號彈”2、為何聚焦墨西哥“蒙特雷”？?

墨西哥汽車產(chǎn)業(yè)鏈成熟，墨西哥為全球第七大汽車生產(chǎn)地。同時(shí)墨西哥兼具低成本、供應(yīng)鏈穩(wěn)定等優(yōu)勢。?

蒙特雷在墨西哥的東北部，是新萊昂州的首付，新萊昂州毗鄰美國德州，距離奧斯丁618km。3、投資建議?

蒙特雷是墨西哥的第三大城市，兼具產(chǎn)業(yè)鏈及距離優(yōu)勢，公告信息顯示已在MTL（蒙特雷）布局公司如下：金力永磁、拓普集團(tuán)、三花智控（家電組）、立中集團(tuán)、東山精密、祥鑫科技、岱美股份、銀輪股份，主要針對新能源汽車及機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈。資料：AMIA、浙商證券研究所整理一體化壓鑄：“集成式”汽車制造變革2.5?

特斯拉引領(lǐng)的顛覆性造車模式：高效率、降成本、輕量化、易回收?

特斯拉引領(lǐng)一體壓鑄工藝。用3個(gè)集成式大壓鑄件替代370個(gè)零部件，預(yù)計(jì)減重10%，提高續(xù)航里程14%，降本40%。?

市場空間：每1000萬輛車，免熱合金、超大壓鑄機(jī)、壓鑄件、模具凈利空間分別為24億元、25-40億元（累計(jì)數(shù)據(jù)）、30-60億元和6-8億元。?

建議關(guān)注：文燦股份、立中集團(tuán)、廣東鴻圖、永茂泰表3：一體化壓鑄產(chǎn)業(yè)鏈盈利空間測算一體壓鑄產(chǎn)業(yè)鏈免熱處理合金超大壓鑄機(jī)壓鑄件毛利率15%單品凈利1000元/噸每1000萬輛車每1000萬輛車市場空間凈利潤空間240萬噸250臺（累計(jì)）120萬噸24億元25-40億元（累計(jì)）30-60億元40-50%20%-30%30%1000-1500萬元/臺套2500-5000元/噸200萬元/套模具300-400套6-8億元資料：wind，公司公告、浙商證券研究所14新能源汽車熱管理系統(tǒng)量價(jià)齊升2.6圖14：傳統(tǒng)燃油車熱管理系統(tǒng)單車價(jià)值量2000元左右圖15：新能源乘用車批發(fā)滲透率已接近30%表4：國內(nèi)新能源車熱管理行業(yè)空間在2025年有望達(dá)到766億元2020A2014/2021A21476.6%15%3322022E22113%2023E22783%2024E23463%2025E24163%中國乘用車銷量（萬輛）增速新能源汽車滲透率6%27%60037%84344%103276%78550%120874%894國內(nèi)新能源乘用車銷量（萬輛）國內(nèi)純電動(dòng)汽車比例12092.5%111987.7%29180%48078%657國內(nèi)純電動(dòng)汽車銷量（萬輛）國內(nèi)插電混動(dòng)汽車銷量（萬輛）BEV

熱泵滲透率4112018524831414%1632%9340%19250%32960%47170%626BEV

熱泵裝機(jī)量（萬輛）BEV

熱泵系統(tǒng)單車價(jià)值量（元）非熱泵新能源車單車價(jià)值量（元）75006500735063702217203624339