2023年乳制品行業(yè)分析報(bào)告

2023年乳制品行業(yè)分析報(bào)告2023年4月目錄一、乳制品處于成長(zhǎng)期、量的提升空間大 PAGEREFToc367636207\h31、乳制品發(fā)展歷史階段 PAGEREFToc367636208\h32、與大眾消費(fèi)品其他子行業(yè)對(duì)比，處于成長(zhǎng)期 PAGEREFToc367636209\h6（1）產(chǎn)量增速高于啤酒、醬油等大眾品，接近軟飲料 PAGEREFToc367636210\h6（2）集中度低于成熟期的啤酒、高溫肉制品 PAGEREFToc367636211\h73、人均消費(fèi)量提升空間大 PAGEREFToc367636212\h8二、消費(fèi)升級(jí)空間大 PAGEREFToc367636213\h91、普通第一個(gè)層次，消費(fèi)群體擴(kuò)大，乳制品營(yíng)養(yǎng)健康更突出 PAGEREFToc367636214\h92、普通第二個(gè)層次，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)、價(jià)格提高 PAGEREFToc367636215\h103、特殊第三個(gè)層次，對(duì)應(yīng)細(xì)分市場(chǎng)眾多 PAGEREFToc367636216\h11（1）乳制品產(chǎn)品種類豐富，不同產(chǎn)品形態(tài)間升級(jí) PAGEREFToc367636217\h11（2）UHT奶升級(jí)巴氏奶（純牛奶到鮮牛奶） PAGEREFToc367636218\h12（3）酸奶消費(fèi)上升 PAGEREFToc367636219\h13（4）乳酸飲料——?dú)v史上的明星 PAGEREFToc367636220\h16（5）嬰幼兒奶粉市場(chǎng)空間大 PAGEREFToc367636221\h17三、奶源緊張，乳制品利潤(rùn)率有望逐漸提升 PAGEREFToc367636222\h191、我國(guó)奶源供應(yīng)不足 PAGEREFToc367636223\h192、乳制品利潤(rùn)率有望逐漸提升 PAGEREFToc367636224\h21四、主要乳制品企業(yè)簡(jiǎn)況 PAGEREFToc367636225\h231、光明乳業(yè)：莫斯利安持續(xù)熱銷、業(yè)績(jī)彈性大 PAGEREFToc367636226\h232、貝因美：最受益奶粉新政 PAGEREFToc367636227\h24五、主要風(fēng)險(xiǎn) PAGEREFToc367636228\h25一、乳制品處于成長(zhǎng)期、量的提升空間大1、乳制品發(fā)展歷史階段2023年以前，緩慢成長(zhǎng)期。行業(yè)小企業(yè)眾多，市場(chǎng)集中在奶源帶和大中型城市，乳制品普及率低。1993年，伊利股份成立；1996年，光明乳業(yè)成立；2023年，蒙牛乳業(yè)成立。行業(yè)從分散、弱小的格局，拉開了快速集中的帷幕。2023-2023年，快速成長(zhǎng)期。伊利、蒙牛推出的UHT奶，保質(zhì)期長(zhǎng)，突破了銷售半徑的限制，將牛奶從奶源帶售往東部沿海城市，迅速提高了城鎮(zhèn)居民乳制品普及率。1995年城市居民食用的乳制品普及率為36%左右。2023年為78%左右，2023年達(dá)到95%以上。蒙牛管理團(tuán)隊(duì)經(jīng)驗(yàn)豐富，采取銷售為先、占據(jù)大城市的高舉高打策略、大筆投入廣告等，締造了飛速成長(zhǎng)的神話。伊利牽手奧運(yùn)會(huì)、加大品牌渠道建設(shè)，在UHT奶的全國(guó)化擴(kuò)張中，也取得了高速發(fā)展。光明乳業(yè)堅(jiān)持鮮奶戰(zhàn)略，巴氏奶為主，失去了行業(yè)第一的位置。2023年三聚氰胺。事件根源在于奶源建設(shè)跟不上乳制品銷售的步伐，導(dǎo)致企業(yè)爭(zhēng)搶奶源，再加上監(jiān)管漏洞，導(dǎo)致乳制品行業(yè)爆發(fā)大規(guī)模食品安全問題，行業(yè)面臨空前的信任危機(jī)。三聚氰胺事件發(fā)生后，乳制品行業(yè)大傷元?dú)猓M(fèi)者信心低迷。2023-2023年，恢復(fù)期。行業(yè)從低谷開始，消費(fèi)者信心從冰點(diǎn)開始，緩慢回升，銷量從下降到持平到緩慢增長(zhǎng)。乳制品需求剛性，龍頭企業(yè)上游奶源投資以提高產(chǎn)品形象，是乳制品行業(yè)逐漸恢復(fù)的主要原因。2023年至今，平穩(wěn)增長(zhǎng)期。行業(yè)銷量增長(zhǎng)平穩(wěn)，高端產(chǎn)品推進(jìn)、新產(chǎn)品開發(fā)力度加大，行業(yè)從2023年之前量的高成長(zhǎng)期，進(jìn)入消費(fèi)升級(jí)主導(dǎo)階段——產(chǎn)品均價(jià)上升。再加上政策對(duì)小型企業(yè)清理淘汰，大中型乳制品企業(yè)毛利率緩慢提升，利潤(rùn)率也有所提高。2、與大眾消費(fèi)品其他子行業(yè)對(duì)比，處于成長(zhǎng)期（1）產(chǎn)量增速高于啤酒、醬油等大眾品，接近軟飲料乳制品行業(yè)增速遠(yuǎn)高于啤酒、醬油，接近軟飲料行業(yè)增速。2023年1-8月份，乳制品產(chǎn)量同比增長(zhǎng)9.4%，液體乳產(chǎn)量同比增長(zhǎng)8.91%；2023年，乳制品產(chǎn)量增速8.1%。2023年1-8月份，啤酒、醬油產(chǎn)量增速分別為2.8%、7.85%；2023年啤酒、醬油產(chǎn)量同比分別增長(zhǎng)3.1%、3.6%，遠(yuǎn)低于乳制品行業(yè)。同期，軟飲料行業(yè)增速分別為12.5%、12%，增速最高。（2）集中度低于成熟期的啤酒、高溫肉制品乳制品產(chǎn)品種類豐富，分為多個(gè)細(xì)分市場(chǎng)，其中，普通UHT奶集中度最高，伊利、蒙牛占據(jù)主導(dǎo)地位；其他的酸奶、奶粉、巴氏奶，集中度仍有較大提升空間。隨著乳制品行業(yè)新產(chǎn)品的開發(fā)，行業(yè)格局也會(huì)隨之發(fā)生變化，但乳制品集中度提高的趨勢(shì)未變。3、人均消費(fèi)量提升空間大根據(jù)中國(guó)奶業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2023年我國(guó)城鎮(zhèn)人均乳制品消費(fèi)量27千克，遠(yuǎn)低于世界平均、發(fā)達(dá)國(guó)家人均107、312千克的水平。從消費(fèi)角度看，我國(guó)乳制品行業(yè)潛力巨大。從奶源角度看，我國(guó)奶源偏少，對(duì)液體乳的供應(yīng)產(chǎn)生一定壓力，未來(lái)可能會(huì)通過規(guī)模化養(yǎng)殖水平提高、奶牛單產(chǎn)提升、海外投資奶源等加以解決。二、消費(fèi)升級(jí)空間大1、普通第一個(gè)層次，消費(fèi)群體擴(kuò)大，乳制品營(yíng)養(yǎng)健康更突出與其他大眾消費(fèi)品子行業(yè)一樣，乳制品消費(fèi)升級(jí)，首先指的是，以前支付能力不足的消費(fèi)者，隨著收入提高、城鎮(zhèn)化深入，有能力消費(fèi)了；以前消費(fèi)量少的人，工資提高后，個(gè)體消費(fèi)量增加了。與其他大眾消費(fèi)品不一樣的是，乳制品的營(yíng)養(yǎng)健康性更突出，受益消費(fèi)升級(jí)更持久。人類攝入動(dòng)物蛋白主要通過雞蛋和牛奶，因此，牛奶在食物中的地位很高。國(guó)家大力推廣學(xué)生飲用奶，也是基于牛奶蛋白營(yíng)養(yǎng)健康性的角度考慮。日本青少年身體素質(zhì)提高很快，主要就是增加了牛奶的飲用量。國(guó)家不會(huì)對(duì)一般的大眾消費(fèi)品進(jìn)行推廣，這是乳制品不同于火腿腸、啤酒、調(diào)味品等其他大眾品的主要地方。我們認(rèn)為，乳制品營(yíng)養(yǎng)健康的優(yōu)勢(shì)，使得其受益消費(fèi)升級(jí)，更大于其他大眾消費(fèi)品子行業(yè)。2、普通第二個(gè)層次，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)、價(jià)格提高乳制品消費(fèi)升級(jí)，第二個(gè)層面指的是，以前消費(fèi)便宜的乳制品，收入提高后，消費(fèi)價(jià)格更高的產(chǎn)品。對(duì)于企業(yè)來(lái)講，就是高毛利的新產(chǎn)品開發(fā)，對(duì)應(yīng)著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，以及產(chǎn)品提價(jià)。從蒙牛特侖蘇開始，到伊利的金典、舒化奶，光明的優(yōu)＋、莫斯利安，高端奶在企業(yè)中的戰(zhàn)略地位愈發(fā)明顯。3、特殊第三個(gè)層次，對(duì)應(yīng)細(xì)分市場(chǎng)眾多（1）乳制品產(chǎn)品種類豐富，不同產(chǎn)品形態(tài)間升級(jí)原料乳，經(jīng)過不同的生產(chǎn)工藝，可以制成很多產(chǎn)品形態(tài)，比如區(qū)別較大的UHT奶、巴氏奶、酸奶、奶粉；還可以制成奶酪，提煉出乳清蛋白，調(diào)制成乳飲料、花色奶等。乳制品的產(chǎn)品種類非常豐富，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其他大眾消費(fèi)品，這是其最特殊的一點(diǎn)。以乳制品多樣的產(chǎn)品系列為基礎(chǔ)，消費(fèi)者在不同的產(chǎn)品形態(tài)間升級(jí)，對(duì)應(yīng)著細(xì)分市場(chǎng)，也帶來(lái)了企業(yè)不同階段的發(fā)展機(jī)會(huì)。企業(yè)通過不同的主打產(chǎn)品、開發(fā)有一定差異的新產(chǎn)品，呈現(xiàn)出不同的成長(zhǎng)路徑。比如，伊利、蒙牛主打UHT奶，光明以巴氏奶、酸奶著稱，長(zhǎng)富以巴氏奶為主，奶粉企業(yè)主打嬰幼兒奶粉等。（2）UHT奶升級(jí)巴氏奶（純牛奶到鮮牛奶）巴氏奶保質(zhì)期短、需要冷鏈運(yùn)輸保存，生產(chǎn)成本高，直銷為主的模式帶來(lái)較高的銷售費(fèi)用，因此售價(jià)較高。巴氏奶口感、營(yíng)養(yǎng)性遠(yuǎn)超UHT奶，添加劑含量也少。從全球來(lái)看，僅有幾個(gè)國(guó)家以UHT奶為主（法國(guó)消費(fèi)UHT奶，主要是用來(lái)制作蛋糕，他們以乳酪為主要的乳制品攝入方式）。一般來(lái)講，多數(shù)國(guó)家把UHT奶作為戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)期乳制品消費(fèi)的攝入方式。光明新鮮牛奶（巴氏奶）的市場(chǎng)占有率達(dá)46.5%，位列行業(yè)第一。我國(guó)奶源分布不均勻，幅員遼闊，廣大農(nóng)村及小城鎮(zhèn)地區(qū)冷鏈不健全，造成UHT奶為主。隨著生活水平的提高、人們健康意識(shí)的增強(qiáng)、冷鏈的推廣，一二線城市巴氏奶的消費(fèi)潮流，長(zhǎng)期來(lái)看，將隨著商超系統(tǒng)的完善逐漸向三四線城市擴(kuò)展，巴氏奶的消費(fèi)比例將有所提升。但我國(guó)獨(dú)特的國(guó)情、UHT奶先入為主的占據(jù)人們的心智、巴氏奶售價(jià)高，決定了UHT奶升級(jí)巴氏奶必將是一個(gè)長(zhǎng)期的過程，中短期還是UHT奶為主。（3）酸奶消費(fèi)上升酸奶市場(chǎng)集中在大城市。酸奶由純牛奶發(fā)酵而成，含有乳酸菌及多種維生素，更容易消化吸收。酸奶消費(fèi)與收入水平、冷鏈普及度、營(yíng)養(yǎng)觀念息息相關(guān)。我國(guó)酸奶消費(fèi)集中在大中型城市，小城市及城鎮(zhèn)地區(qū)次之，農(nóng)村地區(qū)冷鏈不完善，酸奶消費(fèi)幾乎沒有。北京、上海、廣州合計(jì)酸奶消費(fèi)量全國(guó)占比45%左右。酸奶消費(fèi)提升較快。隨著收入提升和城鎮(zhèn)化推進(jìn)，我國(guó)人均酸奶消費(fèi)量增加較快。統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2023年城鎮(zhèn)居民人均酸奶消費(fèi)量是2023年的2.5倍。酸奶更符合年輕消費(fèi)群體的喜好，是乳制品中潛力較大的細(xì)分市場(chǎng)。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，2023年我國(guó)酸奶消費(fèi)額同比增長(zhǎng)15%以上。乳制品龍頭企業(yè)加快酸奶市場(chǎng)爭(zhēng)奪步伐。蒙牛2023年收購(gòu)君樂寶，酸奶市場(chǎng)占有率高達(dá)19%。2023年8月，與達(dá)能合作（中國(guó)酸奶市場(chǎng)，達(dá)能市場(chǎng)份額從2023年11.4%直線下滑到2023年1%，其碧悠品牌2023年市場(chǎng)份額1.5%，目前達(dá)能酸奶份額2%左右），銷售額合計(jì)約40億元，酸奶市場(chǎng)份額21%。光明以巴氏奶和酸奶著稱，此前與達(dá)能合作，后又分手。目前，光明酸奶市場(chǎng)占有率達(dá)到20%，2023年推出的常溫酸奶莫斯利安，更是成為行業(yè)標(biāo)桿。常溫奶莫斯利安一枝獨(dú)秀。光明常溫奶的市場(chǎng)占有率達(dá)4%，位列行業(yè)第五，主要來(lái)自莫斯利安常溫酸奶的貢獻(xiàn)。莫斯利安以其口感、營(yíng)養(yǎng)價(jià)值、定位高端、便利性等，一經(jīng)推出迅速搶占消費(fèi)者心智。2023年莫斯利安推出后，連續(xù)三年銷售額同比增速100%以上，成為光明利潤(rùn)亮點(diǎn)，將其常溫事業(yè)部扭虧為盈。光明還將繼續(xù)加大華南、華中、華北等市場(chǎng)的開拓，伴隨莫斯利安的熱銷加強(qiáng)經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，全面推進(jìn)全國(guó)化進(jìn)程。蒙牛與達(dá)能攜手后，利用其酸奶巨頭領(lǐng)先的技術(shù)，推出高端常溫酸奶產(chǎn)品，與光明展開正面爭(zhēng)奪。乳酸菌飲料營(yíng)養(yǎng)價(jià)值更高。是指以鮮乳或乳制品為原料，經(jīng)乳酸菌類培養(yǎng)發(fā)酵制得的乳液中加入水、糖液等調(diào)制而成。乳酸菌飲料蛋白質(zhì)含量較低，但其中的益生菌有更好的腸胃保健功能。隨著人們對(duì)乳酸菌的了解，活性乳酸菌飲料將繼續(xù)保持較快增速。乳制品龍頭企業(yè)不斷開發(fā)新產(chǎn)品，未來(lái)存在熱銷可能。養(yǎng)樂多是活性乳酸菌飲料的龍頭，1935年誕生于日本，已經(jīng)拓展到幾十個(gè)國(guó)家和地區(qū)，占全球活性乳酸菌乳飲品銷售額的一半。2023年，養(yǎng)樂多以48.8%的成績(jī)第五年蟬聯(lián)上海地區(qū)乳酸菌飲料銷售額市場(chǎng)的榜首，較之第二名高出20多個(gè)百分點(diǎn)。（4）乳酸飲料——?dú)v史上的明星乳酸飲料歷史上發(fā)展較快。乳酸飲料不經(jīng)過發(fā)酵，只是一種調(diào)配型軟飲料而不屬于乳制品的范疇。營(yíng)養(yǎng)價(jià)值較低。乳酸飲料以伊利優(yōu)酸乳（2023年銷售額25億元）、蒙牛酸酸乳為典型代表（2023年銷售額7億元，通過連續(xù)三年贊助超女，2023年銷售額25億元，2023年突破30億元，2023年銷售增長(zhǎng)放緩），2023-2023年達(dá)到發(fā)展高峰。2023年，蒙牛銷售額不足百億，酸酸乳貢獻(xiàn)了三分之一的銷售額，成為歷史上的明星。光明也曾推出心爽酸酸乳，銷量不太理想。歷史上乳酸飲料的成功，歸因于其酸甜的口感、清晰的青少年消費(fèi)者定位、極佳的廣告宣傳。但乳酸飲料畢竟不是牛奶，只是飲料的一種，營(yíng)養(yǎng)價(jià)值較低，消費(fèi)者審美疲勞后，產(chǎn)品銷售增速放緩。（5）嬰幼兒奶粉市場(chǎng)空間大單獨(dú)二胎政策放開概率較大，有望顯著提高行業(yè)容量。2023年我國(guó)嬰幼兒奶粉行業(yè)銷售額接近800億元，增速約為20%。我國(guó)城鎮(zhèn)居民工作壓力大，母乳喂養(yǎng)率較低，嬰幼兒奶粉需求旺盛。今年以來(lái)，單獨(dú)二胎已被相關(guān)部門提及三次。人口政策作為基本國(guó)策，日常狀態(tài)下調(diào)整的可能性很低。但目前我國(guó)身處改革重啟的大背景，政府大力推進(jìn)新城鎮(zhèn)化以提供經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期發(fā)展動(dòng)力。單獨(dú)二胎作為內(nèi)需擴(kuò)張最具規(guī)模的政策，再結(jié)合我國(guó)老齡化社會(huì)的即將到來(lái)，明后年重啟的概率很大。目前，我國(guó)新生嬰兒中，一孩、二孩、三孩及以上占比基本保持穩(wěn)定，其中一孩占比在67%左右，二孩占比在29%左右。若二胎政策放開，假設(shè)在在僅生一胎家庭中有50%的家庭有意愿生二胎，則未來(lái)新生兒數(shù)量將有34%的成長(zhǎng)空間。今年以來(lái)持續(xù)推出奶粉行業(yè)政策，支持國(guó)內(nèi)大中型奶粉企業(yè)，提高食品安全。我國(guó)嬰幼兒奶粉行業(yè)格局，一線城市以進(jìn)口洋奶粉為主，包括海外代購(gòu)等，二線城市洋奶粉、國(guó)產(chǎn)奶粉并行，三四線城市以國(guó)產(chǎn)奶粉為主。今年以來(lái)，國(guó)家持續(xù)出臺(tái)多項(xiàng)嬰幼兒奶粉行業(yè)政策，一方面是提高食品安全，一方面是支持國(guó)內(nèi)大中型奶粉企業(yè)發(fā)展，改善洋奶粉主導(dǎo)的市場(chǎng)格局。國(guó)內(nèi)大中型嬰幼兒奶粉企業(yè)，將持續(xù)受益政策支持。大型奶粉企業(yè)走出去尋找優(yōu)質(zhì)奶源。我國(guó)奶源分布不均勻，集中于北方地區(qū)，市場(chǎng)多位于南方及沿海地區(qū)。國(guó)內(nèi)嬰幼兒奶粉企業(yè)，主要在新疆、東北建立優(yōu)質(zhì)奶源基地。奶粉保質(zhì)期長(zhǎng)、運(yùn)輸成本低，適合全球布局優(yōu)質(zhì)奶源，不像液態(tài)奶受限運(yùn)輸成本或冷鏈。近年來(lái)，龍頭企業(yè)資金實(shí)力雄厚，走出國(guó)門海外尋找優(yōu)質(zhì)奶源、建立生產(chǎn)線。三、奶源緊張，乳制品利潤(rùn)率有望逐漸提升1、我國(guó)奶源供應(yīng)不足土地緊張、缺乏苜蓿、治污難、投資高等，制約奶源供給。我國(guó)土地緊張，苜蓿供應(yīng)嚴(yán)重不足，規(guī)模牧場(chǎng)環(huán)境治理成本高，嚴(yán)重制約了奶牛養(yǎng)殖。奶源建設(shè)投資高，收益率低，也是企業(yè)投入不足的主要原因。土地、人工、飼料等成本高企，帶來(lái)原奶價(jià)格偏高。奶農(nóng)議價(jià)能力差，低價(jià)進(jìn)口奶粉沖擊奶牛養(yǎng)殖，散養(yǎng)戶退出，形成惡性循環(huán)，奶價(jià)長(zhǎng)期處于高位。原奶質(zhì)量沒有優(yōu)勢(shì)。2023年奶牛存欄1440萬(wàn)頭，牛奶產(chǎn)量3744萬(wàn)噸，分別比2023年增長(zhǎng)17%、5.3%。目前我國(guó)100頭以上奶牛規(guī)模養(yǎng)殖占比35%，65%是散養(yǎng)，效率較低。大型乳品企業(yè)主要通過公司加奶牛合作社的方式，一般的企業(yè)通過公司加奶站加農(nóng)戶的方式，規(guī)模牧場(chǎng)比例低。養(yǎng)殖方式，決定了我國(guó)原奶質(zhì)量沒有優(yōu)勢(shì)，新國(guó)標(biāo)菌落數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于歐盟標(biāo)準(zhǔn)、藥物殘留、添加劑過多等。企業(yè)走出國(guó)門，彌補(bǔ)供應(yīng)缺口。我國(guó)原奶供應(yīng)缺口不斷增大，企業(yè)通過海外奶源彌補(bǔ)。伊利在新西蘭新建4.7萬(wàn)噸嬰幼兒奶粉工廠，光明新西蘭新萊特子公司成功掛牌上市，鵬欣集團(tuán)收購(gòu)新西蘭農(nóng)場(chǎng)等，都是為了彌補(bǔ)國(guó)內(nèi)原料供應(yīng)缺口。2、乳制品利潤(rùn)率有望逐漸提升與其他大眾消費(fèi)品子行業(yè)對(duì)比，乳制品行業(yè)利潤(rùn)率偏低。以伊利、蒙牛為例，利潤(rùn)率遠(yuǎn)低于肉制品龍頭雙匯、啤酒龍頭青島啤酒、方便面茶飲料龍頭康師傅、休閑食品龍頭中國(guó)旺旺。嬰幼兒奶粉行業(yè)利潤(rùn)率高，主要是產(chǎn)品定價(jià)帶來(lái)高毛利率。乳制品行業(yè)利潤(rùn)率偏低，可能與原奶供應(yīng)緊張、以市場(chǎng)份額為第一目標(biāo)有關(guān)，還沒到行業(yè)利潤(rùn)提升階段。乳制品行業(yè)利潤(rùn)率將逐漸上升，未來(lái)可能穩(wěn)定在5-6%。1、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)；2、競(jìng)爭(zhēng)程度下降，淘汰小企業(yè)；3、市場(chǎng)份額為第一目標(biāo)，跑馬圈地結(jié)束后，進(jìn)入利潤(rùn)提升階段；4、規(guī)模效應(yīng)。龍頭企業(yè)伊利、蒙牛凈利潤(rùn)率，這兩年有所提升，主要是規(guī)模效應(yīng)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度下降等。光明乳業(yè)凈利潤(rùn)率仍然很低，跟公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、階段性以市場(chǎng)份額為第一目標(biāo)有關(guān)。我們認(rèn)為，隨著集中度提升、規(guī)模效應(yīng)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，乳制品行業(yè)凈利潤(rùn)率未來(lái)有望逐漸提升。參考其他大眾品子行業(yè)及國(guó)外乳制品巨頭，乳制品龍頭企業(yè)銷售凈利潤(rùn)率可能穩(wěn)定在5-6%。四、主要乳制品企業(yè)簡(jiǎn)況1、光明乳業(yè)：莫斯利安持續(xù)熱銷、業(yè)績(jī)彈性大（1）莫斯利安持續(xù)熱銷，尤其是布局不久的中原省份，7、8月份增長(zhǎng)勢(shì)頭加速，全年銷售額有望達(dá)到30-35億元，2023年銷售額有望達(dá)到45-50億元。（2）莫斯利安規(guī)模效應(yīng)有望提升單品利潤(rùn)率，有可能會(huì)帶來(lái)超預(yù)期的利潤(rùn)彈性。（3）莫斯利安對(duì)公司來(lái)講，意義重大，相當(dāng)于重塑光明，迅速推進(jìn)渠道建設(shè)、增加網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量，多年來(lái)公司緩慢的全國(guó)化進(jìn)程顯著提速。（4）公司奶源管理精細(xì)、原奶標(biāo)準(zhǔn)要求很高，軟實(shí)力保證品質(zhì)、口碑，提升品牌力。（5）公司起家巴氏奶、低溫酸奶，受益消費(fèi)升級(jí)，增長(zhǎng)平穩(wěn)，華東地區(qū)是其最大的利基市場(chǎng)。（6）我們預(yù)計(jì)，公司2023-2023年EPS分別為0.39、0.51和0.7元，對(duì)應(yīng)PE分別為52X、39X和29X。公司市盈率較高，主要是其銷售凈利潤(rùn)率低，隨著莫斯利安熱銷，后續(xù)將逐漸向龍頭企業(yè)看齊。目前對(duì)應(yīng)公司13年收入的市銷率，約為1.5，略低于伊利股份，但其收入彈性較高，我們維持增持評(píng)級(jí)。2、貝因美：最受益奶粉新政（1）專業(yè)性、商業(yè)性并重，成立至今奶粉產(chǎn)品沒發(fā)生過食品安全問題。（2）最受益奶粉新政，并購(gòu)可能更傾向于奶源，發(fā)改委限價(jià)后，以產(chǎn)品升級(jí)為主。（3）二胎政策若放開，最受益行業(yè)容量擴(kuò)張。五、主要風(fēng)險(xiǎn)食品安全風(fēng)險(xiǎn)；銷量不達(dá)預(yù)期。

2023年IPTV行業(yè)分析報(bào)告2023年4月目錄一、IPTV真正受益于“三網(wǎng)融合”、“寬帶中國(guó)” 31、三網(wǎng)融合：網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)商推動(dòng)IPTV的動(dòng)力 32、寬帶中國(guó)：IPTV高清化及增值業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)引擎 43、與有線電視的競(jìng)爭(zhēng)：捆綁銷售、一線入戶優(yōu)勢(shì)明顯 6二、以“合作”姿態(tài)在產(chǎn)業(yè)鏈中占據(jù)有利地位 71、政策監(jiān)管已趨完善穩(wěn)定 72、合作心態(tài)開放，促進(jìn)多方共贏 83、積極持續(xù)投資影視內(nèi)容形成積累 9三、未來(lái)增長(zhǎng)看點(diǎn)在IPTV挖潛與OTT擴(kuò)張 91、IPTV增長(zhǎng)依靠增值業(yè)務(wù)提升ARPU 92、機(jī)頂盒“小紅”領(lǐng)先布局 113、IOTV：發(fā)揮IPTV與IPTV的協(xié)同效應(yīng) 12一、IPTV真正受益于“三網(wǎng)融合”、“寬帶中國(guó)”1、三網(wǎng)融合：網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)商推動(dòng)IPTV的動(dòng)力我國(guó)“三網(wǎng)融合”方案提出、試點(diǎn)已有多年，從目前三網(wǎng)融合進(jìn)程中來(lái)看，電信系更占優(yōu)勢(shì)，IPTV是電信系進(jìn)入視頻領(lǐng)域重要的成功戰(zhàn)略。電信系網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)商在現(xiàn)有網(wǎng)絡(luò)上開展IPTV視頻業(yè)務(wù)也非常平滑。我國(guó)擁有超過4億多電視用戶，網(wǎng)絡(luò)用戶近2億，寬帶網(wǎng)絡(luò)用戶為IPTV的潛在客戶。三網(wǎng)融合試點(diǎn)的第一階段（2023-2021年）已經(jīng)收官，即將邁入推廣階段（2022-2020年），第二批54個(gè)試點(diǎn)城市已經(jīng)包括全國(guó)大部分重要省市，覆蓋人口超過3億。在電信、視頻網(wǎng)站、廣電等各利益方的參與下，我國(guó)IPTV用戶數(shù)已從2022年的470萬(wàn)戶發(fā)展到了2021年底的2300萬(wàn)，成為全球IPTV用戶最多的國(guó)家。預(yù)計(jì)未來(lái)兩年仍將有40%-50%的增速，2022年底用戶數(shù)有望達(dá)到3400萬(wàn)的規(guī)模。2、寬帶中國(guó)：IPTV高清化及增值業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)引擎帶寬決定著IPTV是否能夠?qū)崿F(xiàn)高清內(nèi)容的傳輸，進(jìn)而決定IPTV的用戶體驗(yàn)。今年四月工信部、國(guó)家發(fā)改委等部委發(fā)布《關(guān)于實(shí)施寬帶中國(guó)2022專項(xiàng)行動(dòng)的意見》：目標(biāo)2022年新增光纖入戶覆蓋家庭3500萬(wàn)戶，同時(shí)寬帶接入水平將有效提升，使用4M及以上寬帶接入產(chǎn)品的用戶超過70%。各省級(jí)網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)商也反應(yīng)迅速積極，出臺(tái)相關(guān)規(guī)劃。IPTV業(yè)務(wù)作為電信運(yùn)營(yíng)商推動(dòng)寬帶升級(jí)服務(wù)的重要賣點(diǎn)。運(yùn)營(yíng)商的推廣積極性高。例如2020年上海電信發(fā)布的＂二免一贈(zèng)一極速＂的＂城市光網(wǎng)＂計(jì)劃，與百視通聯(lián)手推出IPTV3.0視頻業(yè)務(wù)，共同發(fā)力高清IPTV業(yè)務(wù)。電信與百視通的合作使得此次寬帶升級(jí)實(shí)施順利，上海IPTV用戶也發(fā)展到了百萬(wàn)規(guī)模。而帶寬約束被打破后，高清點(diǎn)播也將成為IPTV增值業(yè)務(wù)的重要增長(zhǎng)引擎之一。從IPTV存量的廣度上來(lái)看，我國(guó)IPTV當(dāng)前的區(qū)域性明顯，集中在上海、江蘇、廣東等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)，其中僅江蘇一省就已經(jīng)發(fā)展了430萬(wàn)的客戶規(guī)模，占比18.9%。這種情況與中國(guó)電信在發(fā)達(dá)地區(qū)寬帶基礎(chǔ)建設(shè)優(yōu)異相關(guān)。西部和北部地區(qū)市場(chǎng)依然廣闊，有待于中國(guó)聯(lián)通和中國(guó)移動(dòng)的發(fā)力。寬帶及光纖業(yè)務(wù)作為中國(guó)電信目前最為核心的一塊領(lǐng)域，其市場(chǎng)領(lǐng)先的優(yōu)勢(shì)由來(lái)已久，相比而言，覆蓋了大部分北方省市的中國(guó)聯(lián)通和中國(guó)移動(dòng)的積極性是行業(yè)的最大變數(shù)。2021年以來(lái)，兩家公司都在寬帶業(yè)務(wù)方面積極發(fā)力，以中國(guó)移動(dòng)為例：2021年中國(guó)移動(dòng)新增FTTH覆蓋家庭超過180萬(wàn)戶；使用4M及以上寬帶產(chǎn)品的用戶超過50%；新增寬帶端口320萬(wàn)個(gè)；新增固定寬帶接入家庭超過120萬(wàn)戶。3、與有線電視的競(jìng)爭(zhēng)：捆綁銷售、一線入戶優(yōu)勢(shì)明顯IPTV最直接的競(jìng)爭(zhēng)者是各地的有線電視。價(jià)格上來(lái)看，由于歷史原因，我國(guó)有線電視網(wǎng)的公益屬性導(dǎo)致其價(jià)格相對(duì)較低，這也成為有線電視網(wǎng)絡(luò)市場(chǎng)化程度低、升級(jí)換代困難，“三網(wǎng)融合”中競(jìng)爭(zhēng)能力弱的原因。IPTV基于IP網(wǎng)絡(luò)傳輸，通常要在邊緣設(shè)置內(nèi)容分配服務(wù)節(jié)點(diǎn)，配置流媒體服務(wù)及存儲(chǔ)設(shè)備，而有線數(shù)字電視的廣播網(wǎng)采取的是HFC或VOD網(wǎng)絡(luò)體系，基于DVDIP光纖網(wǎng)傳輸，在HFC分前端并不需要配置用于內(nèi)容存儲(chǔ)及分發(fā)的視頻服務(wù)器，運(yùn)營(yíng)成本大大降低。但帶來(lái)的問題是如要實(shí)現(xiàn)視頻點(diǎn)播和雙向互動(dòng)則必須將廣播網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行雙向改造。從技術(shù)角度看，IPTV成本較高，難以與有線電視比拼價(jià)格。但I(xiàn)PTV的優(yōu)勢(shì)在于可以直接利用互聯(lián)網(wǎng)，而與寬帶的捆綁銷售能夠大大降低客戶對(duì)價(jià)格的敏感度。在各地網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)商的支持下，IPTV與寬帶捆綁營(yíng)銷，對(duì)于用戶來(lái)講，更像是寬帶贈(zèng)送的增值業(yè)務(wù)，收費(fèi)模式則可以訂制，包月、按頻道等，靈活而更有針對(duì)性。而“三網(wǎng)融合”進(jìn)程中的電信系寬帶接入商的強(qiáng)勢(shì)，使用戶在互聯(lián)網(wǎng)光纖一線入戶后，較為自然的選擇IPTV作為電視方案。二、以“合作”姿態(tài)在產(chǎn)業(yè)鏈中占據(jù)有利地位1、政策監(jiān)管已趨完善穩(wěn)定由于電視內(nèi)容播控屬于國(guó)家宣傳范疇，監(jiān)管較為嚴(yán)格。根據(jù)廣電總局43號(hào)文規(guī)定，IPTV集成播控總平臺(tái)牌照由中央電視臺(tái)持有，而分平臺(tái)牌照由省級(jí)電視臺(tái)申請(qǐng)。廣電總局要求通過IPTV集成播控平臺(tái)及各地分平臺(tái)來(lái)達(dá)到“可管可控”的方針。與央視的合資公司正式落地將解除市場(chǎng)對(duì)百視通IPTV業(yè)務(wù)政策性風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。過去擁有IPTV全國(guó)性運(yùn)營(yíng)牌照四家分別是：上海文廣（百視通）、央視國(guó)際、南方傳媒、中國(guó)國(guó)際廣播電臺(tái)。5月18日，百視通和央視IPTV合資公司“愛上電視傳媒有限公司”完成工商注冊(cè)正式成立，成為全國(guó)唯一中央級(jí)集成播控平臺(tái)。其中百視通股權(quán)占比45%。合資公司同時(shí)減少了與地方臺(tái)和有線網(wǎng)運(yùn)營(yíng)商的溝通成本。IPTV的發(fā)展對(duì)地方電視臺(tái)和有線網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)商的沖擊最大，43號(hào)文再次強(qiáng)調(diào)IPTV總分二級(jí)播控平臺(tái)的落實(shí)，城市臺(tái)喪失了內(nèi)容的運(yùn)營(yíng)主導(dǎo)權(quán)，收入分配權(quán)掌握在省平臺(tái)手中；而IPTV是網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)商直接搶占了有線數(shù)字電視的客戶。CNTV在廣電系統(tǒng)內(nèi)有良好的關(guān)系，能夠有效降低溝通成本。2、合作心態(tài)開放，促進(jìn)多方共贏公司一方面與CNTV合資成立全國(guó)集成播控平臺(tái)，另一方面在與中國(guó)電信為主的網(wǎng)絡(luò)接入運(yùn)營(yíng)商的的長(zhǎng)期合作中建立了良好的伙伴關(guān)系和市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)。長(zhǎng)期的市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)環(huán)境使電信運(yùn)營(yíng)商在產(chǎn)品推廣、業(yè)務(wù)計(jì)費(fèi)、系統(tǒng)維護(hù)、客戶服務(wù)方面有相對(duì)廣電系統(tǒng)比較顯著的優(yōu)勢(shì)。百視通合作心態(tài)開放，在與電信運(yùn)營(yíng)商和電視臺(tái)的長(zhǎng)期合作中積累了市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)。從歷史上看，在IPTV市場(chǎng)的第一輪搶占中，機(jī)制靈活的百視通通過與電信運(yùn)營(yíng)商合作，迅速地?fù)屨剂耸袌?chǎng)；而具有顯著資源和內(nèi)容優(yōu)勢(shì)的CNTV卻受體制制約，用戶開發(fā)非常緩慢；IPTV市場(chǎng)最終形成了以百視通用戶為主體的局面，為統(tǒng)一播控平臺(tái)合資公司中具體條款方案的商定創(chuàng)造了條件。百視通與其它牌照商也有較多合作，如2021年5月，百視通與國(guó)廣東方宣布啟動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)電視業(yè)務(wù)全面發(fā)展合作，利用其國(guó)際資源加快自己的國(guó)際化策略。百視通與終端制造商的合作：1）一體機(jī)：2020年4月，百視通聯(lián)合海爾推出卡薩帝電視。此外，公司與康佳、三星、夏普均有智能電視方面的合作。2）互聯(lián)網(wǎng)電視機(jī)頂盒：2021年1月，百視通與聯(lián)想共同推出了互聯(lián)網(wǎng)電視機(jī)頂盒A30。3、積極持續(xù)投資影視內(nèi)容形成積累隨著產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的激烈，最終影響用戶選擇的還是內(nèi)容之本。百視通注重在影視內(nèi)容上的投入，每年在內(nèi)容上的投入約為3-5億，持續(xù)的投入建成了較大的網(wǎng)絡(luò)視聽版權(quán)庫(kù)，節(jié)目總量超過40萬(wàn)小時(shí)，其中高清節(jié)目總量超過5萬(wàn)小時(shí)，覆蓋了70%的熱播劇和國(guó)內(nèi)外強(qiáng)檔電影。以美國(guó)的Netflix為例可以看到精品內(nèi)容的重要性，2022一季度年Netflix業(yè)績(jī)大幅超預(yù)期，自制劇和獨(dú)播劇是重要推力，根據(jù)Netflix的統(tǒng)計(jì)，平臺(tái)上最為熱播的top200部劇中有113部為獨(dú)有，尤其是2月1日獨(dú)家上線13集的自制內(nèi)容“紙牌屋”受到熱捧為網(wǎng)站吸引了大量流量。三、未來(lái)增長(zhǎng)看點(diǎn)在IPTV挖潛與OTT擴(kuò)張1、IPTV增長(zhǎng)依靠增值業(yè)務(wù)提升ARPU百視通70%以上的營(yíng)業(yè)收入來(lái)自IPTV業(yè)務(wù)，2021年該項(xiàng)業(yè)務(wù)營(yíng)收達(dá)到14.2億，同比增長(zhǎng)73%。截止2021年末，公司IPTV用戶數(shù)已達(dá)1600萬(wàn)，同比增長(zhǎng)60%；ARPU值增長(zhǎng)8.3%，達(dá)88.62元/年。不同于網(wǎng)絡(luò)視頻用戶，電視用戶轉(zhuǎn)換成本高，客戶粘性大。根據(jù)CSM和艾瑞的調(diào)查，IPTV用戶有較高的忠誠(chéng)度，基本養(yǎng)成了較為穩(wěn)定的收視習(xí)慣，優(yōu)酷和PPS一周之內(nèi)所有訪客平均使用天數(shù)均不如IPTV。而IPTV豐富的點(diǎn)播內(nèi)容和互動(dòng)性，更把年輕人重新吸引到電視機(jī)前，存量客戶的價(jià)值效應(yīng)即將凸顯。IPTV的收入模式包括：用戶基本收費(fèi)、高清、廣告、按部點(diǎn)播（PPV）、增值服務(wù)等方面。過去，用戶基礎(chǔ)收費(fèi)一直是IPTV最主要的收入來(lái)源。國(guó)外IPTV發(fā)展經(jīng)驗(yàn)表明，隨著用戶數(shù)的增加和協(xié)同效應(yīng)的增強(qiáng)，將實(shí)現(xiàn)收入模式由基礎(chǔ)服務(wù)費(fèi)向多樣化增值業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，有利于整體提升IPTV業(yè)務(wù)ARPU值。寬帶提速和智能終端推動(dòng)增值業(yè)務(wù)的發(fā)展。隨著帶寬約束逐漸被打破，高清點(diǎn)播將成為增值業(yè)務(wù)的重要增長(zhǎng)引擎之一。年報(bào)顯示，百視通2021年已在上海等地發(fā)展50萬(wàn)高清用戶。而OTTTV等智能終端的引進(jìn)，也增強(qiáng)IPTV的服務(wù)擴(kuò)展能力，有助于多樣化的增值業(yè)務(wù)的引入。增值服務(wù)也越來(lái)越多地得到用戶認(rèn)可，開始貢獻(xiàn)收入。在業(yè)務(wù)開展前期，直播功能延續(xù)了用戶的傳統(tǒng)收視習(xí)慣，所占比例較高；但隨著活躍用戶比例的提升，用戶對(duì)IPTV操作熟悉程度越來(lái)越高，點(diǎn)播模式成為最主要的收視方式，且所占比例不斷提升。由此可見，用戶使用電視的習(xí)慣能夠隨著熟悉程度的提高逐漸轉(zhuǎn)變，特別是高清、按部點(diǎn)播等功能發(fā)展?jié)摿薮蟆Ｇ译S著技術(shù)的改進(jìn)，多樣化的增值服務(wù)將有廣泛的發(fā)展空間。2、機(jī)頂盒“小紅”領(lǐng)先布局OTT（（OverTheTop，泛指互聯(lián)網(wǎng)電視、機(jī)頂盒）是2021-13年互聯(lián)網(wǎng)與新媒體行業(yè)中最熱門的概念。2021年6月，百視通在7家互聯(lián)網(wǎng)電視牌照方中率先發(fā)布自主研發(fā)，具有高清、智能、3D功能的OTT機(jī)頂盒“小紅”；11月份，百視通宣布獲得國(guó)內(nèi)200萬(wàn)端、國(guó)內(nèi)最大規(guī)模OTT牌照序列號(hào)審批；12月份，百視通OTT獲得放號(hào)，首批規(guī)劃突破100萬(wàn)。目前國(guó)內(nèi)機(jī)頂盒市場(chǎng)產(chǎn)品豐富，樂視盒子、小米盒子、百視通小紅、華數(shù)彩虹等產(chǎn)品充分競(jìng)爭(zhēng)，Tplink、PPTV等廠商也在不斷推出產(chǎn)品。大多數(shù)電視盒子、一體機(jī)制造商和視頻網(wǎng)站著重?fù)屨既肟?，期許只通過用戶規(guī)模來(lái)吸引資本或者謀求廣告收入，缺乏有差異化的獨(dú)有版權(quán)內(nèi)容，繁華過后必然大浪淘沙。我們認(rèn)為，在平臺(tái)端擁有內(nèi)容優(yōu)勢(shì)的樂視盒子和百視通小紅目前處于領(lǐng)先地位。另外與樂視盒子、小米盒子主打互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷不同，我們預(yù)計(jì)百視通小紅的主要銷售渠道是通過與網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營(yíng)商合作推廣，在用戶訂閱費(fèi)用落實(shí)上會(huì)較有優(yōu)勢(shì)。3、IOTV：發(fā)揮IPTV與IPTV的協(xié)同效應(yīng)OTT對(duì)于IPTV來(lái)說(shuō)是繼承中的演進(jìn)，兩者協(xié)同效應(yīng)與競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)并存。IPTV、互聯(lián)網(wǎng)電視、智能電視、云電視、OTT，新的概念和術(shù)語(yǔ)背后是不同利益方為謀求市場(chǎng)拓展所尋求的不同切入點(diǎn)產(chǎn)生的不同稱謂。OTT目前依然處于基礎(chǔ)商業(yè)模式的探索階段，培養(yǎng)新用戶、推動(dòng)機(jī)頂盒和智能電視的銷售量仍是大多數(shù)廠商的首要目標(biāo)。而IPTV的增值業(yè)務(wù)已經(jīng)歷經(jīng)多次變革，從以技術(shù)為中心轉(zhuǎn)向以客戶為中心，多款應(yīng)用都經(jīng)過了用戶考驗(yàn)。我們認(rèn)為僅有產(chǎn)品的OTT，既達(dá)不到廣電總局“可管可控”的要求，也難以發(fā)展可靠的付費(fèi)模式，只能靠硬件微薄盈利，難以形成產(chǎn)業(yè)。作為最早進(jìn)軍OTT的企業(yè)之一，百視通團(tuán)隊(duì)提出“借鑒IPTV收費(fèi)經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行OTT運(yùn)營(yíng)”，布局“一云多屏”搭建了百視云平臺(tái)。百視通的“云電視”平臺(tái)采取動(dòng)態(tài)碼率等技術(shù)，可以同步對(duì)接IPTV專網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)、3G/4G、NGB、WIFI等各類網(wǎng)絡(luò)，可服務(wù)IPTV、智能電視OTT/一體機(jī)、PC、手機(jī)/PAD等各類終端，能夠初步實(shí)現(xiàn)公司新媒體業(yè)務(wù)的集約化運(yùn)營(yíng)。百視通最近于電信日推出的高清IOTV版本的“小紅”則是一種綜合OTT與IPTV功能的新型產(chǎn)品，意圖將IPTV的成熟商業(yè)模式和付費(fèi)優(yōu)勢(shì)與OTT的創(chuàng)新能力形成互補(bǔ)，從電信的渠道大力推廣。

2023年電子行業(yè)分析報(bào)告目錄一、電子行業(yè)前三季度回顧 31、前三季度行情回顧:電子板塊大幅跑贏大盤 3（1）指數(shù)行情：氣勢(shì)如虹，強(qiáng)勢(shì)跑贏大盤 3（2）細(xì)分板塊：電子系統(tǒng)組裝和光學(xué)器件子板塊后來(lái)居上 42、2022年電子行業(yè)維持高景氣度 5（1）國(guó)際半導(dǎo)體市場(chǎng)：復(fù)蘇進(jìn)程依舊 5（2）國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體行業(yè)：1-7月份電子制造業(yè)“量”“質(zhì)”齊升 6（3）上市公司：上半年業(yè)績(jī)向好，盈利改善 6二、電子產(chǎn)業(yè)前瞻：看好長(zhǎng)期發(fā)展，關(guān)注創(chuàng)新機(jī)遇 7三、智能移動(dòng)終端 91、移動(dòng)支付NFC成為亮點(diǎn) 92、指紋識(shí)別將成為智能機(jī)主流配置 103、天線元器件單機(jī)配置數(shù)量將繼續(xù)增高 11四、新興智能終端 131、智能穿戴的硬件產(chǎn)業(yè)鏈 132、借自貿(mào)區(qū)東風(fēng)，體感游戲機(jī)大陸市場(chǎng)將爆發(fā)性增長(zhǎng) 15五、智能家居 16六、安防行業(yè) 181、城市“平安化、智慧化”繼續(xù)推升下游需求 182、“規(guī)?；?，平臺(tái)化，垂直一體化”成為趨勢(shì) 19七、投資策略 21一、電子行業(yè)前三季度回顧1、前三季度行情回顧:電子板塊大幅跑贏大盤（1）指數(shù)行情：氣勢(shì)如虹，強(qiáng)勢(shì)跑贏大盤2022年初至今，申萬(wàn)電子指數(shù)大幅上漲，漲幅為43.51%，而同期滬深300指數(shù)下跌5.69%，電子指數(shù)僅次于信息服務(wù)和信息設(shè)備板塊，全行業(yè)漲幅排名第三。與同期的國(guó)際主要電子市場(chǎng)的表現(xiàn)相比，A股電子行業(yè)指數(shù)的漲幅也遙遙領(lǐng)先。（2）細(xì)分板塊：電子系統(tǒng)組裝和光學(xué)器件子板塊后來(lái)居上2022年初至今，申萬(wàn)電子行業(yè)細(xì)分子行業(yè)中，電子系統(tǒng)組裝板塊漲幅最高，為79.72%；其次為光學(xué)元件板塊，漲幅為74.43%。漲幅最低的為顯示器件，漲幅為23.82%。其中，電子系統(tǒng)組裝和光學(xué)器件板塊上半年的漲幅分別僅為15.93%和0.01%，第三季度開始迅速上漲，后來(lái)居上。2、2022年電子行業(yè)維持高景氣度（1）國(guó)際半導(dǎo)體市場(chǎng)：復(fù)蘇進(jìn)程依舊觀察全球范圍半導(dǎo)體行業(yè)數(shù)據(jù)，日美半導(dǎo)體BB值（訂單出貨比）今年1-7月份一直處于榮枯線以上（高于1），表明半導(dǎo)體行業(yè)上游開始復(fù)蘇，這是整個(gè)行業(yè)復(fù)蘇的一個(gè)標(biāo)志。8月份北美半導(dǎo)體指數(shù)跌破1.為0.98，我們認(rèn)為這與部分主要終端設(shè)備商推遲重要產(chǎn)品發(fā)布有關(guān)，現(xiàn)在還不能簡(jiǎn)單推定全球半導(dǎo)體行業(yè)步入衰退，需密切關(guān)注后續(xù)月份的數(shù)據(jù)。（2）國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體行業(yè)：1-7月份電子制造業(yè)“量”“質(zhì)”齊升2022年1-7月份，我國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的主營(yíng)總收入為7,598.15億元，同比增長(zhǎng)13.31%；利潤(rùn)總額為299.08億元，同比增長(zhǎng)46.38%，行業(yè)運(yùn)行在高景氣度區(qū)間，銷售規(guī)模和盈利水平都得到了較高的提升。（3）上市公司：上半年業(yè)績(jī)向好，盈利改善從上市公司的角度來(lái)看，2022年上半年，A股中電子元器件行業(yè)的營(yíng)業(yè)收入為1045.86億元，同比增長(zhǎng)率為21.43%，高出全部A股營(yíng)收增速12.8個(gè)百分點(diǎn)；行業(yè)歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)為69.33億元，同比增長(zhǎng)率為41.59%，高出全部A股的同比增速30.16個(gè)百分點(diǎn)。其中顯示器件板塊復(fù)蘇加快，歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)的同比增長(zhǎng)率為459.27%；電子系統(tǒng)組裝、光學(xué)元件等板塊歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)的同比增長(zhǎng)率分別達(dá)到85.54%、86.59%。盈利能力方面，2022年上半年，電子元器件行業(yè)的銷售凈利率為7.24%，高于去年同期的5.77%；二季度銷售凈利率為8.03%，高于去年同期的6.35%和一季度的6.33%；行業(yè)的ROA為1.98%，ROE為3.42%；與去年同期相比分別提高了0.68、0.47個(gè)百分點(diǎn)，行業(yè)盈利情況明顯改善。二、電子產(chǎn)業(yè)前瞻：看好長(zhǎng)期發(fā)展，關(guān)注創(chuàng)新機(jī)遇我們認(rèn)為電子行業(yè)作為我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要支柱，在未來(lái)相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)仍將保持快速發(fā)展的態(tài)勢(shì)，主要原因基于以下幾點(diǎn)：1、政策層面，電子行業(yè)是我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的一個(gè)重要目標(biāo)產(chǎn)業(yè)，也是信息消費(fèi)領(lǐng)域的最重要的基礎(chǔ)組成部分，相信國(guó)家在未來(lái)將會(huì)投入更大的支持扶植力度，這為行業(yè)的快速發(fā)展創(chuàng)造了良好的政策環(huán)境。2、宏觀層面，在“西落東升”的全球大經(jīng)濟(jì)格局背景下，電子產(chǎn)業(yè)逐步由美日韓臺(tái)向中國(guó)轉(zhuǎn)移已經(jīng)是大勢(shì)所趨。中國(guó)大陸電子產(chǎn)業(yè)逐步切入全球的供應(yīng)鏈，隨著越來(lái)越多技術(shù)消化，技術(shù)創(chuàng)新，我國(guó)電子產(chǎn)業(yè)在工藝和制造方面已經(jīng)具備了較高的競(jìng)爭(zhēng)力，并開始逐步向高端設(shè)計(jì)、制造和研發(fā)領(lǐng)域以及品牌運(yùn)作領(lǐng)域進(jìn)軍，部分品牌已經(jīng)開始了海外市場(chǎng)的品牌輸出。3、中觀層面，隨著我國(guó)受教育勞動(dòng)力的不斷增加，我國(guó)電子產(chǎn)業(yè)擁有工程師紅利已經(jīng)逐步顯現(xiàn)；而且我國(guó)電子行業(yè)的企業(yè)家，在年齡和進(jìn)取精神上都要比韓國(guó)和臺(tái)灣更具優(yōu)勢(shì)。4、微觀層面，人均GDP水平穩(wěn)步提高，消費(fèi)者可支配收入提升，以及借貸消費(fèi)理念的普及度增加，都將帶來(lái)消費(fèi)升級(jí)需求。而企業(yè)的技術(shù)升級(jí)帶來(lái)的全新的消費(fèi)產(chǎn)品和消費(fèi)體驗(yàn)，則再不斷創(chuàng)造需求，帶動(dòng)電子行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大。因此，我們看好中國(guó)電子產(chǎn)業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展。與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我國(guó)的電子行業(yè)具備了更多的制造業(yè)屬性，行業(yè)同時(shí)資金和技術(shù)密集型的特征，其自身的創(chuàng)新力也不斷驅(qū)動(dòng)產(chǎn)業(yè)的成長(zhǎng)，這也是市場(chǎng)給予電子行業(yè)高估值的最重要原因。我們認(rèn)為，電子板塊孕育著新的機(jī)會(huì)，這些機(jī)會(huì)集中在新技術(shù)和新產(chǎn)品的運(yùn)用上，特別是那些實(shí)用性強(qiáng)，消費(fèi)體驗(yàn)好的高科技產(chǎn)品，將成為電子行業(yè)下一輪增長(zhǎng)的基礎(chǔ)。因此，我們建議重點(diǎn)關(guān)注創(chuàng)新領(lǐng)域的投資機(jī)會(huì)。三、智能移動(dòng)終端2022年至今，在傳統(tǒng)PC市場(chǎng)下滑的背景下，以智能手機(jī)和xPAD為代表的智能移動(dòng)終端需求的持續(xù)增長(zhǎng)，驅(qū)動(dòng)了電子元器件產(chǎn)業(yè)新一輪的成長(zhǎng)。伴隨著智能手機(jī)的市場(chǎng)滲透率不斷提升，全球智能手機(jī)的滲透率已經(jīng)達(dá)到較高水平，我們認(rèn)為未來(lái)其增速下滑將是大概率事件。智能手機(jī)的行業(yè)機(jī)會(huì)將會(huì)集中在相關(guān)零部件的升級(jí)和新技術(shù)的應(yīng)用上，顯示屏、鏡頭，電聲器件，連接件，電池，天線和柔性板將成為下一步新技術(shù)應(yīng)用的主戰(zhàn)場(chǎng)。我們認(rèn)為從2022年前三季度的行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)來(lái)看，除了一直以來(lái)的元件器微型化、數(shù)字化和高清化的趨勢(shì)以外，未來(lái)一年智能機(jī)的值得關(guān)注的發(fā)展趨勢(shì)主要集中在以下方面：1、移動(dòng)支付NFC成為亮點(diǎn)2022年以來(lái)，HTC、三星、小米、高通、蘋果等紛紛推出各自的新品，其中很明顯的趨勢(shì)就是，NFC配置成為標(biāo)配。例如，HTCnewone成為NFC新機(jī)，新GalaxyNote3保持了Galaxy系列NFC的功能；智能手表GalaxyGear同樣支持NFC；小米3同樣支持NFC；蘋果的iphone5S也支持NFC功能，主流機(jī)型的支持使移動(dòng)支付NFC模塊成為亮點(diǎn)。NFC是近場(chǎng)移動(dòng)支付的一種，相對(duì)于藍(lán)牙，紅外線，WIFI等其他近場(chǎng)技術(shù)，NFC（近距離射頻無(wú)線通訊）技術(shù)的安全性、便捷性比較突出，成為手機(jī)近場(chǎng)支付的首選。伴隨著國(guó)內(nèi)移動(dòng)支付配套設(shè)施的逐步完善，以及NFC手機(jī)出貨量的不斷增加，我們預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)NFC支付市場(chǎng)也即將步入快車道。相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈上市公司將受益。NFC支付的三個(gè)重要環(huán)節(jié)為制卡、芯片和天線。主要產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)崂砣缦拢?、指紋識(shí)別將成為智能機(jī)主流配置蘋果九月份發(fā)布了新款智能手機(jī)iPhone5S，其帶有的指紋識(shí)別功能（TouchID），成為本次為數(shù)不多讓人眼前一亮的創(chuàng)新。雖然仍然存在安全瑕疵，但是從消費(fèi)者的使用反饋上來(lái)看，這項(xiàng)新功能獲得了極高的評(píng)價(jià)。我們認(rèn)為，由于蘋果的領(lǐng)導(dǎo)效應(yīng)，指紋識(shí)別功能未來(lái)會(huì)逐步成為智能手機(jī)配置的主流。雖然指紋識(shí)別技術(shù)已經(jīng)比較成熟，但是運(yùn)用于智能手機(jī)領(lǐng)域需要更精細(xì)化的設(shè)計(jì)和封裝技術(shù)，目前國(guó)際主流采用WLCSP技術(shù)。WLCSP技術(shù)之前主要用于高清晰度高端相機(jī)的零部件封測(cè)領(lǐng)域，產(chǎn)能相對(duì)有限，指紋識(shí)別的加入，勢(shì)必將導(dǎo)致對(duì)于該封測(cè)技術(shù)需求的增加。全球WLCSP封測(cè)業(yè)務(wù)產(chǎn)能主要集中在少數(shù)廠商手里：主要生產(chǎn)廠商與產(chǎn)能如下所示：蘋果2021年以3.56億美元收購(gòu)了指紋感應(yīng)技術(shù)開發(fā)商AuthenTec，iPhone5S的指紋識(shí)別傳感器芯片正是由其設(shè)計(jì)，蘋果在臺(tái)積電投片，再由精材科技進(jìn)行封裝，然后由日月光進(jìn)行打線和SiP。我們預(yù)計(jì)2021年WLCSP封測(cè)需求將逐步放量，A股唯一的相關(guān)上市公司華天科技將顯著受益。3、天線元器件單機(jī)配置數(shù)量將繼續(xù)增高隨著用戶需求升級(jí)和移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的進(jìn)步，用戶對(duì)手機(jī)網(wǎng)絡(luò)功能越來(lái)越青睞，多媒體手機(jī)日趨流行，手機(jī)無(wú)線數(shù)據(jù)傳輸?shù)囊笠苍絹?lái)越高，手機(jī)開始向智能化方向發(fā)展。手機(jī)已不僅是簡(jiǎn)單的語(yǔ)音通信工具，很多非語(yǔ)音通信功能都成為標(biāo)準(zhǔn)配置或者備選配置。手機(jī)由最初僅配備基本接收、發(fā)送功能的主天線，發(fā)展到目前配備主天線（2G/3G/4G…）、WiFi天線、Bluetooth天線、GPS天線、手機(jī)電視天線、FM收音機(jī)，NFC天線等多個(gè)天線，單臺(tái)手機(jī)配備的天線數(shù)量逐漸增加，而天線小型化技術(shù)LDS等的進(jìn)步也使這樣的多天線設(shè)計(jì)成可行性增加。此外，由于LDS天線取代FPC天線導(dǎo)致天線單價(jià)大幅提升以及單機(jī)天線使用量以及移動(dòng)互聯(lián)終端越來(lái)越多，市場(chǎng)規(guī)模仍在不斷擴(kuò)大。2021年全球移動(dòng)終端天線市場(chǎng)規(guī)模約為28.47億支，預(yù)計(jì)2021年全球移動(dòng)終端天線市場(chǎng)容量將超過50億支，移動(dòng)終端天線行業(yè)將迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)。目前全球LDS產(chǎn)能排前三位的廠商分別是Molex、信維通信、安費(fèi)諾，臺(tái)灣啟基和碩貝德。因此，信維通信和碩貝德將在此領(lǐng)域明顯受益。四、新興智能終端2022年至今，在傳統(tǒng)PC市場(chǎng)下滑的背景下，以智能手機(jī)和XPAD為代表的智能移動(dòng)終端需求的持續(xù)增長(zhǎng)，驅(qū)動(dòng)了電子元器件產(chǎn)業(yè)新一輪的成長(zhǎng)。伴隨著智能手機(jī)的市場(chǎng)滲透率不斷提升，我們認(rèn)為未來(lái)其增速下滑將是大概率事件。智能穿戴作為一個(gè)新興的市場(chǎng)，涌現(xiàn)出一大批吸引力較強(qiáng)的產(chǎn)品，比如智能眼鏡，智能手表，智能鞋子，體感游戲機(jī)、智能汽車、智能家居和智能電視等，伴隨著規(guī)?；a(chǎn)帶來(lái)的成本下降以及技術(shù)提升帶來(lái)的客戶體驗(yàn)的提升，新興智能終端的需求將會(huì)迎來(lái)爆發(fā)性增長(zhǎng)，進(jìn)而可能繼續(xù)引導(dǎo)下一輪電子行業(yè)的向上周期。1、智能穿戴的硬件產(chǎn)業(yè)鏈可穿戴設(shè)備在軟件方面帶來(lái)的沖擊和改變較大，而硬件方面，市場(chǎng)主流觀點(diǎn)認(rèn)為，與智能手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈區(qū)別不大。智能穿戴產(chǎn)業(yè)鏈的核心，主要集中在CNC精密加工、柔性材料、微投、LDS天線和NFC等技術(shù)領(lǐng)域。主要相關(guān)上市公司梳理如下：2、借自貿(mào)區(qū)東風(fēng)，體感游戲機(jī)大陸市場(chǎng)將爆發(fā)性增長(zhǎng)近日，上市公司百視通發(fā)布公告，將與微軟共同投資7900萬(wàn)美元成立新公司。其中，百視通擬投入4029萬(wàn)美元，持股51%；微軟公司擬投入3871萬(wàn)美元，持股49%。新公司將在新一代家庭游戲娛樂技術(shù)、終端、內(nèi)容、服務(wù)等領(lǐng)域展開全面合作，打造新一代家庭游戲娛樂產(chǎn)品和家庭娛樂服務(wù)中心，推進(jìn)公司在游戲產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的布局。這個(gè)公告在業(yè)界產(chǎn)生了巨大的反響，主要原因之一就是大家對(duì)微軟XBOX這款體感游戲機(jī)的期待和關(guān)注。2000年6月，國(guó)務(wù)院辦公廳曾轉(zhuǎn)發(fā)文化部等7部門《關(guān)于開展電子游戲經(jīng)營(yíng)場(chǎng)所專項(xiàng)治理的意見》，開始了針對(duì)國(guó)內(nèi)游戲機(jī)市場(chǎng)的治理工作?！兑庖姟芬?guī)定“自本意見發(fā)布之日起，面向國(guó)內(nèi)的電子游戲設(shè)備及其零、附件生產(chǎn)、銷售即行停止。任何企業(yè)、個(gè)人不得再?gòu)氖旅嫦驀?guó)內(nèi)的電子游戲設(shè)備及其零、附件的生產(chǎn)、銷售活動(dòng)?！边^去幾年，世界主要游戲機(jī)生產(chǎn)廠商索尼、微軟等廠商都曾呼吁中國(guó)游戲機(jī)市場(chǎng)開放，但是由于牽扯面過大，游戲機(jī)禁令的解除工作一直未能取得實(shí)質(zhì)進(jìn)展。雖然市場(chǎng)上曾多次傳出解禁傳聞，但都無(wú)果而終。而隨著上海自貿(mào)區(qū)相關(guān)方案的出臺(tái)，則意味著我國(guó)長(zhǎng)達(dá)13年的游戲機(jī)禁售規(guī)定或?qū)⒔獬?。有業(yè)內(nèi)分析人士則認(rèn)為，這是“游戲機(jī)禁令”的一次松動(dòng)，畢竟銷售面向全國(guó)，外資企業(yè)的游戲主機(jī)市場(chǎng)可以平移到整個(gè)中國(guó)。因此未來(lái)大陸游戲機(jī)行貨市場(chǎng)可能迎來(lái)一波爆發(fā)式的增長(zhǎng)。目前A股上市公司中，切入到體感游戲機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈的并不多，水晶光電是其中的一個(gè)，其紅外線濾光片全球市占率很高，2021年公司已經(jīng)是XBOX360體感組件KINET主要供貨商，另外公司也是Sony主要光學(xué)組件供貨商，公司在Sony游戲機(jī)新推出的體感控制器「Move」的也存在切入機(jī)會(huì)。五、智能家居智能家居是以住宅為平臺(tái)，利用綜合布線技術(shù)、網(wǎng)絡(luò)通信技術(shù)、智能家居-系統(tǒng)