2023年醫(yī)療服務體外診斷行業(yè)分析報告

2023年醫(yī)療服務體外診斷行業(yè)分析報告目錄一、中國體外診斷市場仍處于快速發(fā)展期 PAGEREFToc374816105\h41、與國外相比，IVD市場潛力仍大 PAGEREFToc374816106\h52、檢驗方法：免疫與生化診斷預計仍將占主導地位 PAGEREFToc374816107\h6（1）化學發(fā)光帶動免疫診斷快速發(fā)展 PAGEREFToc374816108\h7（2）生化診斷產(chǎn)品仍有拓展空間 PAGEREFToc374816109\h93、診斷服務業(yè)態(tài)：獨立醫(yī)學實驗室增速較快 PAGEREFToc374816110\h10（1）獨立醫(yī)學實驗室具有規(guī)模、成本和服務優(yōu)勢 PAGEREFToc374816111\h11（2）ICL產(chǎn)業(yè)保持快速的發(fā)展勢頭 PAGEREFToc374816112\h12二、市場主要驅(qū)動力：政策支持有利于IVD/ICL產(chǎn)業(yè)發(fā)展 PAGEREFToc374816113\h131、國家政策的間接拉動 PAGEREFToc374816114\h13（1）醫(yī)保覆蓋面擴大釋放就診需求 PAGEREFToc374816115\h13（2）降低藥占比，平衡醫(yī)院收入 PAGEREFToc374816116\h14（3）十四五繼續(xù)推進縣域診斷將擴大基層需求 PAGEREFToc374816117\h152、政策的直接拉動 PAGEREFToc374816118\h17（1）政策重視大病預防檢測 PAGEREFToc374816119\h17（2）體外診斷技術是國家重點支持技術 PAGEREFToc374816120\h183、獨立實驗室（ICL）產(chǎn)業(yè)的政策機遇 PAGEREFToc374816121\h19（1）出臺標準，承認ICL地位 PAGEREFToc374816122\h19（2）醫(yī)改政策推動ICL快速發(fā)展 PAGEREFToc374816123\h19三、不同層次市場機會差異化 PAGEREFToc374816124\h201、中高端市場 PAGEREFToc374816125\h212、中低端市場 PAGEREFToc374816126\h22四、規(guī)模優(yōu)勢與產(chǎn)品研發(fā)并重的企業(yè)方能受益 PAGEREFToc374816127\h231、迪安診斷：診斷試劑與ICL雙輪驅(qū)動 PAGEREFToc374816128\h232、利得曼：生化試劑穩(wěn)步增長，化學發(fā)光值得期待 PAGEREFToc374816129\h253、人福醫(yī)藥：麻醉藥增速較快，巴瑞醫(yī)療增厚業(yè)績 PAGEREFToc374816130\h26五、行業(yè)風險 PAGEREFToc374816131\h281、競爭加劇產(chǎn)品價格下降風險 PAGEREFToc374816132\h282、檢驗價格下調(diào)風險 PAGEREFToc374816133\h283、臨床檢驗政策不確定性 PAGEREFToc374816134\h28一、中國體外診斷市場仍處于快速發(fā)展期我們認為，與國外的體外診斷（IVD）和獨立醫(yī)學實驗室診斷行業(yè)（ICL）相比，中國的體外診斷市場（包括IVD產(chǎn)品以及從事醫(yī)院體外診斷外包服務的獨立醫(yī)學實驗室-ICL產(chǎn)業(yè)）均仍然處于快速發(fā)展期；未來在醫(yī)改政策的支持和行業(yè)龍頭的推動下，體外診斷市場應仍有較大的成長空間。綜合國外市場研究公司的數(shù)據(jù)，全球的體外診斷市場在2023年或已經(jīng)超過500億美元，在過去4年間復合增長率應在5-7%左右，基本處于成熟期；而發(fā)達地區(qū)的增速更低，根據(jù)EDMA的數(shù)據(jù)，歐洲主要國家過往幾年的增速只在3%左右。與全球的藥品銷售金額相比，IVD市場約占全球用藥金額比例的5-6%。而根據(jù)McEvoy&Farmer的最新數(shù)據(jù)，中國體外診斷市場2023年已經(jīng)超過20億美元，在過去的4-5年時間中，復合增長率在15%左右，顯著高于全球的增長速度。1、與國外相比，IVD市場潛力仍大從市場規(guī)模上看，國外的IVD市場已經(jīng)步入成熟階段，市場前十大生產(chǎn)企業(yè)地位穩(wěn)固，IVD市場規(guī)模約為全球藥品規(guī)模的5-6%；而粗略估計，中國的IVD市場規(guī)模約為國內(nèi)醫(yī)院用藥規(guī)模的2.5%左右，約為全部藥品市場規(guī)模的1-1.5%左右。因此與國外的IVD相對市場規(guī)模對比，國內(nèi)的IVD市場仍有很大的發(fā)展?jié)摿?。從業(yè)務模式上來看：發(fā)達國家臨床診斷外包服務量較大，美國ICL市場占比約在30-40%之間。而中國的IVD市場仍然以醫(yī)院為主導，ICL的外包服務量占比仍然是低個位數(shù)的范疇，未來的發(fā)展空間依舊很大。從市場驅(qū)動力來看：國外的IVD市場基本由大型巨頭占據(jù)，新技術推動和腫瘤個性化治療等需求的出現(xiàn)成為了市場發(fā)展的重要驅(qū)動力。而國內(nèi)IVD市場的技術更新要落后與國外，除了跟隨國際的趨勢并在國內(nèi)外領導企業(yè)推動下實現(xiàn)的產(chǎn)品和技術的更新?lián)Q代外，整個市場增長的驅(qū)動力來自于醫(yī)改政策帶來的潛在需求釋放的政策紅利。2、檢驗方法：免疫與生化診斷預計仍將占主導地位如果按照檢測方法劃分IVD市場，主要可以分為生化診斷、免疫診斷、分子試劑、微生物診斷、尿液診斷、凝血類診斷、血液學和流式細胞診斷等，其中生化、免疫試劑為我國診斷試劑主要品種。綜合McEvoy&Farmer以及Globaldata的數(shù)據(jù)，在我國IVD市場中，免疫與生化診斷仍然占據(jù)主要地位。其中免疫診斷約占我國IVD市場的34%，而臨床化學診斷則占據(jù)31%左右的市場份額。根據(jù)上述市場調(diào)研機構的數(shù)據(jù)，過去幾年間，免疫檢測的增速略高于生化診斷，前者增速約在18-20%，后者的增速約在16-18%左右。未來幾年，免疫診斷的市場增速或仍能超過生化診斷，仍將占據(jù)最大市場份額。（1）化學發(fā)光帶動免疫診斷快速發(fā)展免疫診斷目前是我國IVD市場中份額最大的部分，約有34%左右的份額，并且保持了較快的增速，預計未來幾年增速仍將穩(wěn)健。目前中國市場主要免疫檢測手段包括酶聯(lián)免疫、化學發(fā)光、時間分辨熒光和膠體金試劑，其中化學發(fā)光化免疫分析技術，是繼放射免疫技術（RIA）、酶聯(lián)免疫診斷技術（ELISA）、熒光免疫技術和時間分辨熒光免疫技術之后又一市場領導技術，現(xiàn)在已經(jīng)成為國外的主流技術，并帶領國內(nèi)免疫診斷市場快速發(fā)展(國內(nèi)引進時間均較國外晚10年左右)。其具有放射免疫的高靈敏度，線性范圍廣，又具有酶聯(lián)免疫操作簡便快速的特點，易于標準化操作，試劑保質(zhì)期長，且測試中不使用有害物質(zhì)，從而成為非放射性免疫分析法中最有前景的方法之一?；瘜W發(fā)光免疫分析根據(jù)應用發(fā)光體系應用于免疫分析中的方式不同可分為直接標記發(fā)光物質(zhì)的免疫分析，酶催化化學發(fā)光免疫分析，電化學發(fā)光免疫分析(ECLIA)。電化學發(fā)光（ECLIA）是結合了電化學和化學發(fā)光兩個過程，其主要特點是本底信號低，特異性高，最小檢出值低，可達1pmol以下，操作簡便；ECLIA的主要生產(chǎn)廠家為外資企業(yè)羅氏?；瘜W發(fā)光目前在臨床上主要用于激素檢測、腫瘤標記物，內(nèi)分泌功能，傳染性疾病等各項檢測；這些領域適用人群的基數(shù)較大，且處于擴張過程中，因此具有較大的市場空間（比如用于生殖相關的性激素檢測，用于腫瘤診斷和個性化治療的腫瘤標記物檢測）。由于其相對優(yōu)勢，化學發(fā)光的市場增速較快，而且主要的市場參與者為外資，包括貝克曼、羅氏、雅培和西門子等；其儀器主要是全自動化學發(fā)光儀，并且封閉式的使用配套的相關試劑。外資企業(yè)通過儀器的投放壟斷性的帶動試劑產(chǎn)品的增長，占據(jù)了三級醫(yī)院市場的絕大多數(shù)份額；但并沒有向低級別的醫(yī)院大幅擴張。我們預計免疫診斷市場未來幾年仍有可能超過IVD行業(yè)的平均市場增速，化學發(fā)光可能仍將在未來幾年引領免疫診斷試劑快速發(fā)展。且在化學發(fā)光儀向下滲透的帶動下，中低級級別醫(yī)院的增速可能更快。最為受益應是國際主要企業(yè)及其國內(nèi)經(jīng)銷商；國內(nèi)的相關化學發(fā)光診斷試劑的龍頭企業(yè)也有望通過開拓較低級別的醫(yī)院實現(xiàn)較快發(fā)展。（2）生化診斷產(chǎn)品仍有拓展空間生化診斷我國生化診斷試劑市場起步最早，發(fā)展較成熟。根據(jù)McEvoy&Farmer的調(diào)研，目前國內(nèi)2/3的診斷試劑市場已經(jīng)由國內(nèi)品牌占據(jù)，包括利得曼、中生北控、北京九強、科華生物等。雖然免疫診斷的市場份額正在不斷擴大，但生化診斷試劑憑借成本低、速度快的優(yōu)勢，預計仍將保持較大的市場份額，目前其仍占有31%左右的市場份額，預計未來生化診斷試劑的發(fā)展一方面來自于整體市場容量在政策刺激下的發(fā)展，另一方面則將來自于縣級醫(yī)院全自動生化分析儀和基層醫(yī)院半自動生化分析儀的普及后帶來的基層增長。根據(jù)利得曼的調(diào)研情況，估計近年來較低級別醫(yī)院生化診斷試劑的采購量仍略高于高級別醫(yī)院。3、診斷服務業(yè)態(tài)：獨立醫(yī)學實驗室增速較快獨立醫(yī)學實驗室是近幾年在中國快速發(fā)展的醫(yī)療服務業(yè)態(tài)，其在國外美國、日本等發(fā)達國家已經(jīng)相當成熟，但在我國仍處于發(fā)展的初級階段，市場占比較小。在國內(nèi)醫(yī)院尤其是中低層級醫(yī)院對體外診斷需求量不斷加大的背景下，ICL在檢驗成本、速度和服務上均具有明顯的專業(yè)化優(yōu)勢，有助于緩解高級別公立醫(yī)院的檢驗壓力，幫助民營醫(yī)院和較低級別的醫(yī)院開拓業(yè)務，降低成本。我們認為其發(fā)展契合我國醫(yī)改的大方向，具有良好的發(fā)展前景。目前國內(nèi)的ICL企業(yè)主要包括廣州金域，迪安診斷，艾迪康和廣州達安，其中廣州金域市場的領軍企業(yè)。（1）獨立醫(yī)學實驗室具有規(guī)模、成本和服務優(yōu)勢由規(guī)模效應帶來的成本優(yōu)勢是獨立醫(yī)學實驗室獲取業(yè)務的最直接要素，這一優(yōu)勢主要是建立在大批量的樣本處理所帶來的規(guī)模效應、大批量試劑采購所帶來的議價能力兩方面上：雖然一個大型三家醫(yī)院的樣本處理量一年可以達到100-300萬個，但一些二級或低級別醫(yī)院的樣本處理量就小很多；與之相比，具有一定規(guī)模的迪安診斷一個中心就有數(shù)百萬個檢測量，規(guī)模優(yōu)勢相對于一些低級別醫(yī)院尤其明顯。另一方面，獨立醫(yī)學實驗室在檢測項目上較為豐富，國外大型醫(yī)學實驗室可以提供數(shù)千項的檢測服務，目前我國主要的ICL也能夠提供上千種檢測服務；而我國的三甲醫(yī)院一般提供300-500種的檢測項目，低級別的醫(yī)院可能只能提供100多種甚至更少的檢測項目。因此借助ICL，一些醫(yī)院無法進行的項目也可以開展，有利于發(fā)揮醫(yī)療機構的診療潛能。除了上述的核心競爭力外，目前的ICL已經(jīng)擁有完善的物流體系和快速反應體系，采集樣本和售后服務均在不斷的完善中，檢測結果可以通過互聯(lián)網(wǎng)快速傳遞，24小時完成檢驗出結果的全過程。這也是ICL發(fā)展的重要輔助條件。（2）ICL產(chǎn)業(yè)保持快速的發(fā)展勢頭我們注意到整體ICL市場在近幾年取得了快速的增長，主要國內(nèi)ICL企業(yè)近幾年均取得了明顯高于醫(yī)療健康行業(yè)的增速。如：金域的收入增速始終保持在50%以上，而迪安診斷近期增速也上升到50%以上，顯示了檢驗外包需求尤其是基層市場需求的旺盛。我們認為，在新醫(yī)改的帶動下，目前的政策環(huán)境有利于獨立醫(yī)學診斷實驗室的發(fā)展，ICL業(yè)態(tài)具備超過IVD整體市場發(fā)展速度的契機；這其中，地方政府的推動態(tài)度是決定其發(fā)展速度的重要變量。二、市場主要驅(qū)動力：政策支持有利于IVD/ICL產(chǎn)業(yè)發(fā)展我們認為從行業(yè)整體判斷，國內(nèi)IVD市場的技術更新要落后與國外，除了跟隨國際的趨勢并在國內(nèi)外領導企業(yè)推動下實現(xiàn)的產(chǎn)品和技術的更新?lián)Q代外，整個市場增長的驅(qū)動力來自于國家政策所帶來的潛在需求釋放的政策紅利。政策對IVD行業(yè)的帶動一方面來自于由于新醫(yī)改政策所帶來的間接拉動，另一方面則來自于對IVD和ICL產(chǎn)業(yè)的直接政策支持。1、國家政策的間接拉動（1）醫(yī)保覆蓋面擴大釋放就診需求2023年開始的新一輪醫(yī)改一方面擴大了醫(yī)保的覆蓋面，使得整體診療人數(shù)穩(wěn)步增長，整體醫(yī)院就診人次數(shù)2023年以來一直處于穩(wěn)步提高的過程中；預計在未來的幾年中，通過對縣域醫(yī)療市場的建設，基層診療人次數(shù)有可能進一步擴大。診療人次數(shù)的上升會相應帶動整體檢驗市場的增長。（2）降低藥占比，平衡醫(yī)院收入由于醫(yī)改的大方向是取消以藥養(yǎng)醫(yī)，因此控制藥占比、限制抗生素使用也成為目前主要控費手段。從一些研究文章中可以看到，目前許多醫(yī)院的藥品收入占比依然在40-50%左右，占比較高；而體外診斷能夠幫助醫(yī)生更準確判斷病情，加強個性化治療，減少藥品濫用，同時也能平衡藥品收入在醫(yī)院占比，因此在各級別的醫(yī)院都受到越來越多的重視。如在2023年衛(wèi)生部《全國抗菌藥物臨床應用專項整治活動方案》中指出，“二級以上醫(yī)院根據(jù)臨床微生物標本檢測結果合理選用抗菌藥物，接受抗菌藥物治療住院患者微生物檢驗樣本送檢率不低于30%”，而在2023年年初公布的《衛(wèi)生部辦公廳關于繼續(xù)深入開展全國抗菌藥物臨床應用專項整治活動的通知》中進一步指出，“醫(yī)療機構要根據(jù)臨床微生物標本檢測結果合理選用抗菌藥物，接受限制使用級抗菌藥物治療的住院患者抗菌藥物使用前微生物檢驗樣本送檢率不低于50%；接受特殊使用級抗菌藥物治療的住院患者抗菌藥物使用前微生物送檢率不低于80%。”在此要求的推動下，很多醫(yī)院將病原微生物檢測列為科室考核指標，帶動了相關檢測業(yè)務的發(fā)展。（3）十四五繼續(xù)推進縣域診斷將擴大基層需求這輪醫(yī)改的一個最大特點是強化基層醫(yī)療市場的建設。雖然第一階段的基層醫(yī)療改革遇到了種種問題，將一些就診患者擠入了更高層級的醫(yī)院，使得高級別醫(yī)院不堪重負，但國家強化基層醫(yī)療體系的政策方向沒有改變，預計未來縣域等基層醫(yī)療領域仍將會是政策重點支持的方向。1）強化基層醫(yī)療網(wǎng)絡診療能力：如在國務院《衛(wèi)生事業(yè)發(fā)展“十四五”規(guī)劃的通知》中指出，將”加強農(nóng)村三級衛(wèi)生服務網(wǎng)絡建設。優(yōu)先建設發(fā)展縣級醫(yī)院，提高服務能力和水平，使90%的常見病、多發(fā)病、危急重癥和部分疑難復雜疾病的診治、康復能夠在縣域內(nèi)基本解決。繼續(xù)加強鄉(xiāng)鎮(zhèn)衛(wèi)生院和村衛(wèi)生室建設。積極推進鄉(xiāng)鎮(zhèn)衛(wèi)生院和村衛(wèi)生室一體化管理。到2023年，基本實現(xiàn)每個鄉(xiāng)鎮(zhèn)有1所政府舉辦的衛(wèi)生院，每個行政村有村衛(wèi)生室，提高鄉(xiāng)、村衛(wèi)生機構設備配備水平”?！蓖晟埔陨鐓^(qū)衛(wèi)生服務為基礎的城市醫(yī)療衛(wèi)生服務體系。進一步健全社區(qū)衛(wèi)生服務體系，充分利用社區(qū)綜合服務設施，繼續(xù)加強社區(qū)衛(wèi)生服務中心（站）能力建設，完善社區(qū)衛(wèi)生服務功能，逐步建立社區(qū)首診、分級診療和雙向轉(zhuǎn)診制度”?？梢?，基層醫(yī)療機構在未來居民醫(yī)療服務過程中將扮演非常重要的角色，其相關檢測需求將不斷擴大。2）縣醫(yī)院取消藥品加成試點進一步推開：2023年上半年，國務院通知選擇在300個縣展開縣級公立醫(yī)院改革試點；在今年9月份，陳竺部長指出“當前醫(yī)改的重中之重是全力推進公立醫(yī)院改革。國家已經(jīng)啟動了第一批311個試點縣（市）的公立醫(yī)院綜合改革，爭取年內(nèi)再啟動300多個縣的試點工作。”在2023年6月國務院的《關于縣級公立醫(yī)院綜合改革試點的意見》中進一步指出，“要改革“以藥補醫(yī)”機制，鼓勵探索醫(yī)藥分開的多種形式，取消藥品加成政策“。我們認為，隨著醫(yī)藥分開的進行，基層醫(yī)院的檢驗診斷占比將逐步恢復到合理水平。需要注意的是，在《意見》中同樣指出，“鼓勵資源集約化，探索成立檢查檢驗中心，推行檢查檢驗結果醫(yī)療機構互認，以及后勤服務外包等。鼓勵有條件的地區(qū)探索對醫(yī)療資源進行整合、重組和改制，優(yōu)化資源配置。落實支持和引導社會資本辦醫(yī)政策?！蔽覀冋J為，民營獨立醫(yī)學實驗室的發(fā)展很大程度上契合了這些針對基層醫(yī)療市場發(fā)展的政策需求。ICL通過規(guī)模優(yōu)勢，成本優(yōu)勢，質(zhì)量優(yōu)勢和反應速度優(yōu)勢，將幫助優(yōu)化全社會的資源配置；基層醫(yī)院的診斷檢驗需求擴大一方面會促進基層試劑市場的壯大，同時也將促使獨立醫(yī)學實驗室（ICL）在未來幾年繼續(xù)取得快速發(fā)展。2、政策的直接拉動（1）政策重視大病預防檢測隨著我國醫(yī)療體系的不斷完善，國家的政策已經(jīng)從加強治療保障逐步向加強預防檢測轉(zhuǎn)變。近幾年國家推行了重大疾病的篩查計劃，如針對婦女的“兩癌篩查”計劃以及“城市癌癥早期診斷工程”。我們認為這些篩查計劃有望繼續(xù)帶動相關體外診斷市場的發(fā)展。“兩癌篩查”：前幾年全國婦聯(lián)與衛(wèi)生部聯(lián)合下發(fā)了《農(nóng)村婦女“兩癌”檢查項目管理方案》，明確要求在2023年~2023年期間，對221個縣的1000萬農(nóng)村婦女進行宮頸癌檢查，對200個縣120萬農(nóng)村婦女進行乳腺癌檢查。從成效來看，三年內(nèi)，財政撥付資金5.62億元，其中中央財政支持3.55億元，共對1169萬名農(nóng)村婦女進行了宮頸癌免費檢查，對146萬婦女進行了乳腺癌檢查，超額完成三年目標任務。而新一輪的兩癌篩查將繼續(xù)進行，2023年已確定將為1000萬農(nóng)村婦女免費進行宮頸癌檢查，為120萬農(nóng)村婦女免費進行乳腺癌檢查。我們認為宮頸癌等篩查政策將繼續(xù)帶動TCT和HPV病毒檢測項目的市場發(fā)展?！俺鞘邪┌Y早診早治工程”：2023年12月衛(wèi)生部頒發(fā)了《城市癌癥早診早治項目管理辦法（試行）》的通知，要求在北京、河北、遼寧、黑龍江、山東、湖南、廣東、重慶、甘肅等9省市肺癌、乳腺癌、大腸癌、上消化道癌和肝癌高危人群的評估、篩查和早診早治。要求開展衛(wèi)生經(jīng)濟學評估，找到適合城市實際情況的、投入產(chǎn)出比高的癌癥篩查和早診早治技術和方案，進一步在全國推廣。我們認為隨著國家對類似大病篩查的試點、推廣和普及，相關腫瘤檢測市場也會被逐步帶動。（2）體外診斷技術是國家重點支持技術近幾年以來，國家也在多個政策中明確了對體外診斷產(chǎn)業(yè)的支持。2023年10月，國務院發(fā)布《關于加快培育和發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的決定》，生物產(chǎn)業(yè)作為七大新型產(chǎn)業(yè)之一要成為國民經(jīng)濟支柱之一，其中診斷試劑成為需要大力發(fā)展的項目；2023年10月，科技部發(fā)布《國家高技術研究發(fā)展計劃（863計劃）生物和醫(yī)藥技術領域體外診斷技術產(chǎn)品開發(fā)重大項目申請指南》，設立了“體外診斷技術產(chǎn)品開發(fā)”重大項目。在2023年11月《“十四五“生物技術發(fā)展規(guī)劃中》，也提出要突破一批體外診斷儀器設備與試劑的重大關鍵技術，研制出一批具有自主知識產(chǎn)權的創(chuàng)新產(chǎn)品，在一體化化學發(fā)光免疫診斷系統(tǒng)等高端產(chǎn)品方面實現(xiàn)重點突破。顯然國家對于國內(nèi)的體外診斷試劑和儀器產(chǎn)業(yè)扶持態(tài)度明顯，國內(nèi)的龍頭企業(yè)將會受益。3、獨立實驗室（ICL）產(chǎn)業(yè)的政策機遇（1）出臺標準，承認ICL地位國家對獨立醫(yī)學實驗室的政策今年來日趨明確，2023年12月，衛(wèi)生部正式發(fā)布《醫(yī)學檢驗所基本標準（試行）》，決定在醫(yī)療機構類別中增設醫(yī)學檢驗所，著力提高基層醫(yī)療衛(wèi)生機構服務水平和質(zhì)量的要求，促進醫(yī)療資源合理配置，提高臨床檢驗質(zhì)量。同時國家鼓勵民營資本進入醫(yī)療服務行業(yè)的政策持續(xù)出臺，并且國多次出臺政策，鼓勵醫(yī)療機構之間實現(xiàn)檢驗結果互認。（2）醫(yī)改政策推動ICL快速發(fā)展我們認為，醫(yī)改政策十分有利于ICL實驗室的發(fā)展。首先，ICL實驗室可以幫助公立醫(yī)院開源節(jié)流。我國醫(yī)院收入過分依賴藥品的現(xiàn)象已毋庸置疑，許多醫(yī)院的藥品收入仍占總收入的40-50%，過分依賴藥品已經(jīng)成為看病貴的主要原因。目前醫(yī)藥分開的試點正在各個級別醫(yī)院推開，公立醫(yī)院將會有充分的動力開源節(jié)流，平衡自身的收入結構。而通過外包部分臨床檢驗，可以有效的降低成本；同時借助ICL，公立醫(yī)院（尤其是基層的醫(yī)療服務機構）可以開展以前無力開展的項目，增加機構自身的業(yè)務收入，保證基層醫(yī)療機構的運營費用。第二，ICL實驗室可以優(yōu)化基層醫(yī)療機構的資源配置。加強基層醫(yī)療機構建設也是緩解醫(yī)療資源傾斜，看病難的重要措施，但基層醫(yī)療機構在人員和設備配置上均有很大的不足，配置全套檢驗設備又過于浪費。因此依靠ICL來完善基層醫(yī)療機構的醫(yī)療服務項目，提高診療水平將成為良好的解決策略，可以將政府有限的人力和財力資源投入到基層醫(yī)生，全科社區(qū)醫(yī)生體系以及其他必須的醫(yī)療設備的投入和建設上去。正如上文所述，《關于縣級公立醫(yī)院綜合改革試點的意見》鼓勵資源集約化，探索成立檢查檢驗中心，推行檢查檢驗結果醫(yī)療機構互認，以及后勤服務外包等。鼓勵有條件的地區(qū)探索對醫(yī)療資源進行整合、重組和改制，優(yōu)化資源配置；并要求落實支持和引導社會資本辦醫(yī)政策。我們認為這些政策將支持獨立醫(yī)學實驗室的快速發(fā)展。在國家對民營資本進入醫(yī)療服務領域的支持下，很多地方的基層醫(yī)院系統(tǒng)已經(jīng)開始和各大型ICL連鎖企業(yè)展開合作，比如2023年底，羅氏診斷即與金域合作推進大西北、西南等邊遠地區(qū)基層醫(yī)療市場的覆蓋；迪安診斷在上海浙江也在進行多種形式的與社區(qū)醫(yī)院的合作模式。我們認為，在整體IVD市場向好的大背景下，ICL這一業(yè)態(tài)將更受益與政策的支持，其業(yè)內(nèi)的龍頭企業(yè)將在近幾年取得明顯高于IVD行業(yè)的增長速度。三、不同層次市場機會差異化雖然在政策的支持下，整體IVD產(chǎn)業(yè)有良好的增長態(tài)勢，但在不同的終端醫(yī)療機構層面上，行業(yè)機會將存在差異。在三級醫(yī)院等中高端市場仍然將有利化學發(fā)光等免疫診斷產(chǎn)品，及外資生化診斷設備等高端產(chǎn)品的發(fā)展；利好具有研發(fā)和產(chǎn)品推進能力的國際企業(yè)及其國內(nèi)的代理商。而在中低端市場，化學發(fā)光等免疫診斷產(chǎn)品也有很大的拓展空間，將主要利好緊跟國際企業(yè)步伐的國內(nèi)龍頭企業(yè)。在基層市場，隨著半自動和全自動生化儀的普及，生化試劑的整體市場需求也將持續(xù)；同時在成本收益比的作用下，利好具有顯著規(guī)模優(yōu)勢的獨立醫(yī)學實驗室的發(fā)展。1、中高端市場從目前的情況來看，中高端市場仍然以外資企業(yè)為主力，高端的生化分析儀，全自動化學發(fā)光等設備基本為外資所壟斷。根據(jù)羅氏自身的統(tǒng)計，2023年國內(nèi)主要外資企業(yè)的市場占有率近60%，其中羅氏以近20%的市場占有率高居首位。過去幾年，羅氏在中國實現(xiàn)了30%以上的復合增長率；2023年，在免疫診斷產(chǎn)品的拉動下，羅氏診斷的中國區(qū)收入增長了27%，明顯高于國內(nèi)平均市場增速，國內(nèi)市場份額應繼續(xù)鞏固。根據(jù)我們的調(diào)研，在一些高級別醫(yī)院尤其是江浙地區(qū)的醫(yī)院檢驗科仍將會以外資的檢驗產(chǎn)品為主，已經(jīng)形成了完善的體系，并且價格也較為合理，國內(nèi)企業(yè)可能較難在短期內(nèi)切入。因此我們認為在中高端市場，主要受益的企業(yè)可能仍然是一些外資生產(chǎn)商以及其分銷機構，如迪安診斷和人福醫(yī)藥（子公司巴瑞醫(yī)療為羅氏代理商）2、中低端市場國內(nèi)企業(yè)在化學發(fā)光等免疫診斷和生化診斷均有機會。在化學發(fā)光免疫診斷領域，根據(jù)McEvoy&Farmer的分析，一些國內(nèi)的企業(yè)通過向中小醫(yī)學實驗室提供半自動化學發(fā)光設備，正逐步搶占酶免的市場，阻止部分市場流向進口全自動化學發(fā)光設備。而且隨著國產(chǎn)全自動化學發(fā)光儀的逐步成熟，國內(nèi)企業(yè)通過積極的營銷策略也有望在二級及以下醫(yī)院獲得充分的化學發(fā)光市場份額，如國內(nèi)企業(yè)倍愛康在2023年推出化學發(fā)光產(chǎn)品后收入快速增長，而近期剛剛獲得全自動化學發(fā)光儀批文的利得曼也值得關注。在生化試劑方面，隨著縣級醫(yī)院全自動生化分析儀和基層醫(yī)院半自動生化分析儀的普及，預計基層生化試劑的整體市場仍將有較快的發(fā)展，大型的生化試劑企業(yè)仍能受益，如利德曼和科華生物。四、規(guī)模優(yōu)勢與產(chǎn)品研發(fā)并重的企業(yè)方能受益我們認為，整體的醫(yī)改方向是增加覆蓋面的基礎上減少醫(yī)療費用的不合理支出，因此一方面IVD會受益于藥占比的下降，但另一方面，也有受國家調(diào)控的風險（比如進入國家統(tǒng)一招標）。因此，只有具有較大規(guī)模優(yōu)勢和研發(fā)能力的企業(yè)才能夠通過品種的不斷更替和規(guī)模優(yōu)勢提高自身抵御風險的能力，比如能夠向化學發(fā)光等領域拓展的國內(nèi)企業(yè)。另一方面，全封閉式的發(fā)光診斷儀由于儀器與試劑的對應關系，受到價格的影響可能會較小，外資企業(yè)憑借在全封閉系統(tǒng)的壟斷優(yōu)勢和深度布局，以及不斷的產(chǎn)品創(chuàng)新和技術引進，應能享受較快的增速；同樣受益的還有這些外資企業(yè)產(chǎn)品在國內(nèi)的代理商。1、迪安診斷：診斷試劑與ICL雙輪驅(qū)動迪安診斷主業(yè)包括代理外資企業(yè)的診斷試劑以及全國性的ICL連鎖業(yè)務，理論上應是最受益于醫(yī)改政策和IVD、ICL產(chǎn)業(yè)發(fā)展的企業(yè)。受益政策環(huán)境，主營業(yè)務增速加快。我們認為公司所處行業(yè)有良好的政策支持，其前2023年三季度的經(jīng)營狀況略好于我們的預期。醫(yī)改對基層醫(yī)療機構加強建設以及對醫(yī)療機構減少對藥品加成依賴的要求既帶動了公司診斷外包服務業(yè)務，也應帶動其診斷試劑代理銷售業(yè)務的發(fā)展。前三季度公司診斷服務和產(chǎn)品的銷售增速分別為55.1%和39.2%，均高于今年中報的增速水平，發(fā)展勢頭良好。主力區(qū)域保持快速增長，新業(yè)務開拓順利。從業(yè)務片區(qū)看，公司的幾大主力片區(qū)依然保持了高速的增長，其中浙江地區(qū)收入增速超過50%，較今年中報增速顯著提升；江蘇、上海和北京均延續(xù)了上半年的高速增長態(tài)勢，其中北京增速依然超過80%。同時，公司仍然保持了積極的擴張步伐，在報告期內(nèi)公司全資收購了武漢迪安，并于今年10月簽訂了收購重慶圣萊寶股權的協(xié)議，為未來的全國發(fā)展奠定了良好的基礎。ICL市場向好，公司靈活的商業(yè)模式有望實現(xiàn)快速擴張。在大趨勢的判斷上，我們依然看好ICL市場發(fā)展，目前的醫(yī)改政策將有利于檢驗市場的不斷成長；從業(yè)內(nèi)另一ICL主要企業(yè)廣州金域的經(jīng)營情況看，其上半年收入增速56.7%，顯示了整體ICL行業(yè)的良好發(fā)展趨勢。迪安產(chǎn)品+服務的基本模式適合目前的國內(nèi)市場，且其采取了因地制宜的商業(yè)模式，針對不同市場展開了不同形式的合作，其靈活的銷售策略有利于進一步進一步異地復制。目前公司的全國整體布局已初具規(guī)模，我們?nèi)匀豢春霉驹谌珖臄U張前景。財務預測我們預計公司2023-2023年每股收益至0.63、0.85、1.13元，公司估值相對較貴，目前2023年PE仍有41倍以上，但其長期發(fā)展前景較好，投資者可保持關注。風險因素競爭加劇、市場開拓不利、人才瓶頸、政策風險、羅氏合作，二級市場供求2、利得曼：生化試劑穩(wěn)步增長，化學發(fā)光值得期待利得曼是國內(nèi)生化試劑的龍頭企業(yè)之一，應有望受益于整體IVD產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。同時公司的化學發(fā)光儀器已經(jīng)獲批，有望為公司切入化學發(fā)光市場打下基礎。主營體外生化診斷試劑業(yè)績穩(wěn)定增長，免疫診斷崛起中。公司目前的主導產(chǎn)品主要為生化診斷劑。2023-2023年期間，公司生化診斷試劑業(yè)務發(fā)展迅速，復合增長達到29%逐漸成為生化診斷試劑的領先企業(yè)。同時，公司積極拓寬研究領域，已著手研發(fā)免疫診斷試劑，目前公司具備11項免疫診斷試劑配方和制備技術，未來有望改變公司業(yè)務單一領域格局。體外生化診斷試劑收入、毛利率穩(wěn)步提升。公司是生化診斷領域的龍頭企業(yè)，擁有99種生化診斷品種，產(chǎn)品線最齊全，產(chǎn)品品質(zhì)國內(nèi)最優(yōu)，營銷能力出色。公司營業(yè)收入主要來源于體外生化診斷試劑，2023年，體外生化診斷試劑銷售收入占比當期收入的87.73%。公司在2023-2023年間發(fā)展迅速，營業(yè)收入由2023年的1.02億增長到2023年的2.21億。同時毛利率近幾年由60%穩(wěn)步提升至68%左右。化學發(fā)光診斷作為盈利新亮點?；瘜W發(fā)光試劑是免疫診斷試劑的主流發(fā)展方向。目前公司共有26個化學發(fā)光診斷試劑正在申報，其中已經(jīng)有22個已經(jīng)獲得批文；近期公司公告其全自動化學發(fā)光儀器已經(jīng)獲批，該系列產(chǎn)品有望逐步投入市場，發(fā)展空間大。財務預測我們預計公司2023-2023年每股收益分別為0.69元、0.89元和1.13元。風險提示主營業(yè)務單一的風險，新產(chǎn)品研發(fā)和注冊風險，主要產(chǎn)品降價風險3、人福醫(yī)藥：麻醉藥增速較快，巴瑞醫(yī)療增厚業(yè)績?nèi)烁ａt(yī)藥是我國麻醉鎮(zhèn)痛領域的領導企業(yè)，其子公司宜昌人福在芬太尼系列產(chǎn)品的帶動下實現(xiàn)了快速的增長勢頭，預計在未來仍將保持較好的成長。而今年公司通過收購北京巴瑞醫(yī)療，正式進入了IVD市場?？紤]到巴瑞醫(yī)療是羅氏體外診斷產(chǎn)品在全國最大的經(jīng)銷商，有望受益于羅氏產(chǎn)品在中國的快速發(fā)展。麻醉主業(yè)繼續(xù)較快增長。近期公司鹽酸氫嗎啡酮獲批上市，該產(chǎn)品是宜昌人福全國獨家開發(fā)的國家三類新藥，屬于麻醉性鎮(zhèn)痛藥，其獲批生產(chǎn)充實了公司麻醉類藥品的產(chǎn)品線。公司芬太尼整體銷售與去年持平，瑞芬太尼、舒芬太尼增長在40%以上，預計宜昌人福全年同比增長30%以上，全年凈利潤有望超過4億元。納布啡有望于年底或明年初獲批，阿芬太尼預計明年上市銷售，明年底或后年初重磅產(chǎn)品磷丙泊酚鈉有望獲批，該產(chǎn)品市場潛力很大，新產(chǎn)品上市后將進一步鞏固公司在麻醉藥領域的龍頭地位。收購北京巴瑞醫(yī)療，進軍體外診斷行業(yè)。北京巴瑞醫(yī)療是上海羅氏體外診斷產(chǎn)品在全國最大的經(jīng)銷商，并從2023年起成為思高達血凝產(chǎn)品的北京地區(qū)經(jīng)銷商，2023年公司實現(xiàn)銷售收入40806.83萬元，凈利潤9703.68萬元，按10倍PE估值為9.7億元，本次收購王鍇、逯蘭鳳、韓秀華、丁杰、王福軍五位自然人股東各自所持股份的80%，受讓金額為7.76億元，并且原股東承諾未來三年凈利潤增速不低于20%。我們認為我國體外診斷行業(yè)正步入成長期，市場發(fā)展前景良好，10倍的收購PE將增厚公司業(yè)績。剝離地產(chǎn)，聚焦主業(yè)。公司在11月底公告將房地產(chǎn)業(yè)務轉(zhuǎn)讓給公司第一大股東武漢當代科技產(chǎn)業(yè)集團股份。剝離房地產(chǎn)業(yè)務后，預計公司將會集中精力發(fā)展醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)，未來公司業(yè)務也會更加清晰，有助于公司的戰(zhàn)略聚焦和估值水平的改善。財務預測我們預計2023-2023年每股收益預測分別為0.85、1.06、1.46元。風險提示4麻醉藥降價風險，國際業(yè)務拓展不達預期，新藥上市速度低于預期五、行業(yè)風險1、競爭加劇產(chǎn)品價格下降風險一方面國內(nèi)生產(chǎn)企業(yè)在較低級別的診斷試劑領域可能會產(chǎn)生相互競爭，導致產(chǎn)品價格下滑；另一方面，如果未來診斷試劑普遍展開統(tǒng)一招標，則可能加快產(chǎn)品價格的下跌速度。2、檢驗價格下調(diào)風險國家近幾年來一直在下調(diào)藥品價格，而部分省區(qū)如浙江、上海等地也調(diào)整過檢驗項目的價格。如果檢驗價格大面積大幅下調(diào)，可能會影響試劑生產(chǎn)企業(yè)以及ICL等檢驗服務外包企業(yè)的利潤。從短期看，服務外包企業(yè)利潤會受到影響，但服務價格的下調(diào)可能會增強醫(yī)院外包診斷服務的動力，從而在長期角度利好ICL獨立醫(yī)學實驗室的發(fā)展。3、臨床檢驗政策不確定性2023年國家出臺《規(guī)范醫(yī)療服務價格及有關問題的通知》，要求制定規(guī)范后的檢驗類項目價格不得區(qū)分試劑或方法，要充分考慮當?shù)蒯t(yī)療機構主流檢驗方法和社會承受能力等因素，以鼓勵適宜技術的使用?！锻ㄖ芬笠?023年年底前向社會發(fā)布允許在本地區(qū)實施的醫(yī)療服務價格項目和價格等具體實施意見。這項規(guī)定會產(chǎn)生何種效果需要關注，需要觀察各地檢驗項目的定價情況。以2023年杭州出臺的類似政策執(zhí)行情況看，短期檢驗價格大幅下調(diào)影響了檢驗科和ICL的利潤，但是卻促使了檢驗外包量的大量增長；另一方面，不區(qū)分檢驗方法和檢驗試劑的要求并沒有影響到浙江省對新技術的普及和應用，沒有影響到行業(yè)的整體發(fā)展趨勢。但如果出現(xiàn)大范圍價格調(diào)整可能影響行業(yè)整體表現(xiàn)。

2023年電梯行業(yè)分析報告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、電梯行業(yè)的屬性 41、全球主要電梯公司的市值與估值水平 42、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤率的穩(wěn)定性 6二、中國電梯企業(yè)未來十年的重大機遇和挑戰(zhàn) 91、中外電梯市場集中度的差異以及對盈利能力的影響 102、電梯行業(yè)目前“中國特色”隱含的巨大長期風險 113、集中度提升與廠家維保的實現(xiàn)路徑與催化劑 13（1）政府出臺廠家認證更新和維保政策 14（2）政府推行強制保險 14（3）電梯老化 14（4）房價上升導致品牌電梯對于地產(chǎn)商的成本影響縮小 15三、電梯公司在中國市場的競爭戰(zhàn)略與投資機會 151、日系電梯在中國領先歐美品牌的原因初探 15（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊 15①體現(xiàn)在合資對象的選擇 16②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面 16（2）對中國市場的戰(zhàn)略重視度——日系別無選擇 172、民營品牌與合資品牌的定位差異、風險和估值 18（1）民營企業(yè)的優(yōu)勢 18①股權結構 18②營銷手段靈活 18③區(qū)域性優(yōu)勢 18（2）民營企業(yè)需要面對的困難 19①技術積累 19②安全風險 19③品牌定位與安全 19④保有量與售后服務 19四、投資策略 201、中國電梯行業(yè)：長期有價值，投資正當時 202、選股邏輯：三個條件，兩種風格 21一、電梯行業(yè)的屬性研究海外電梯公司的估值，目的是研究其估值背后的盈利能力，以及盈利能力背后的行業(yè)規(guī)律與屬性。1、全球主要電梯公司的市值與估值水平電梯是地產(chǎn)基建的派生需求，中國電梯市場第一品牌是上海三菱，其母公司上海機電過去一年的PE在10倍附近。估值隱含的假設是，電梯行業(yè)屬夕陽行業(yè)。如果電梯行業(yè)在中國是夕陽行業(yè)，那么在保有量較高的歐美，電梯行業(yè)應該接近深夜。根據(jù)全球最大的電梯公司OTIS預測，2020-2021年幾乎所有的新機銷量來自于金磚四國，也意味著歐美市場的保有量已經(jīng)接近飽和。全球市場份額來看，奧的斯、迅達和通力是最大的三家電梯公司，合計市場份額接近45%。我們很驚訝地發(fā)現(xiàn)，三家公司的市值合計接近人民幣3600億元。我們也一度懷疑，是否歐美電梯公司在金磚四國的市場份額很高，貢獻了主要的利潤和估值。但是：1、占全球新機2/3份額的中國，領先的獨立品牌是三菱和日立；2、從主要歐美電梯公司2022年營收的地域分布來看，亞太區(qū)域只貢獻1/4至1/3的收入，但卻足以支撐其千億市值。市盈率往往與行業(yè)長期成長空間掛鉤，而歐美電梯企業(yè)市盈率普遍高于國內(nèi)企業(yè)，而市凈率超出更多。換言之，歐美三大電梯公司市值超過3600億元，但是他們主要收入來自于比中國更“夕陽”的歐美市場。盡管這三大電梯公司在占全球2/3新機市場的中國并未取得領先地位，但是資本市場仍然給予了15~23倍的市盈率。2、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤率的穩(wěn)定性聯(lián)合技術UTC是位列美國道瓊斯30家成份股的多元化制造企業(yè)，旗下子公司包括開利空調(diào)、漢勝宇航、奧的斯電梯、P&W飛機發(fā)動機、西科斯基直升機公司、聯(lián)合技術消防安防公司和聯(lián)合技術動力公司(燃料電池)。如果按照A股流行的邏輯，無疑聯(lián)合技術的軍工、發(fā)動機、通用航空、燃料電池和安防都是高壁壘且性感的業(yè)務，只有電梯是大家心目中既缺乏壁壘又夕陽的板塊。有趣的是，聯(lián)合技術五大業(yè)務板塊中，電梯卻成為營業(yè)利潤率最高的板塊。為什么看似技術壁壘遠低于其他業(yè)務的電梯板塊，反而定價能力最強？只有少數(shù)產(chǎn)品客戶在購買時，會把安全作為購買的前提要素——例如食品、藥品等。用巴菲特的話來講，消費者對于放進嘴里的東西特別慎重。如果客戶關注安全感，價格不再成為品牌選擇的最重要因素，品牌廠商可以通過定價獲得超額收益。機械行業(yè)里，“安全感”成為購買關鍵要素的產(chǎn)品不多，主要是民航飛機和電梯。盡管民航業(yè)在大部分國家是資本殺手，但波音和空客壟斷了全球民航客機的制造。我們認為安全感商品對行業(yè)屬性的影響主要體現(xiàn)在兩個方面：定價能力提升；行業(yè)集中度提升。如果客戶重視安全感且無法通過直觀感受判斷產(chǎn)品的安全程度，往往可以推動品牌集中度的提升。但與食品不同，涉及安全感的電梯，由于購買者地產(chǎn)商與使用者購房人的分離，有品牌的電梯廠商定價能力和毛利率往往不如食品，但是仍然可以維持在較為合理的水平。盡管我們通過邏輯分析，可以得到電梯行業(yè)集中度高和利潤穩(wěn)定的判斷，但是從實證角度觀察中國電梯市場，尚未表現(xiàn)出海外市場的普遍規(guī)律。中國電梯行業(yè)將走向某些行業(yè)“劣幣驅(qū)逐良幣”的悲哀結局，還是走向符合產(chǎn)品自身屬性和成熟國家普遍規(guī)律？我們傾向于樂觀，原因?qū)⒃诤竺嬲归_討論。電梯行業(yè)的“產(chǎn)品+服務”屬性——收入結構的生命周期電梯與手機、自行車甚至挖掘機等其他制造業(yè)產(chǎn)品不同之處在于：消費者期望電梯的安全使用壽命與房屋的壽命（70年）接近；電梯故障會影響人身安全，起碼造成巨大恐慌。因此，盡管大多數(shù)機械產(chǎn)品都有售后服務的概念，但是電梯的獨特性在于——電梯售后維護保養(yǎng)和更新業(yè)務的規(guī)模，可以與新機銷售媲美。海外四大電梯公司售后的維護保養(yǎng)和產(chǎn)品改造服務占收入的45-55%。歐美電梯公司的收入結構呈現(xiàn)了售前和售后的“產(chǎn)品+服務”特征，對于企業(yè)的盈利穩(wěn)定性和估值都提供了重要的支撐。以奧的斯為例，2022年歐洲營建支出比07年下滑了接近19%，但是奧的斯歐洲的服務收入仍比07年保持正增長。根據(jù)歐洲電梯協(xié)會的估計，歐洲電梯目前70%梯齡超過10年，45%梯齡超過20年。歐洲人口密度較美國高，電梯占全球存量接近50%。存量大且梯齡老，是電梯服務市場壯大的必要條件。必須指出，中國目前的現(xiàn)狀是大部分電梯由小型服務公司提供維保，電梯主機廠商及其經(jīng)銷商提供維保的比例遠遠低于國外的同行。如果只有新機制造并且只專注于國內(nèi)市場，長期來看，中國機械行業(yè)大部分子行業(yè)都會隨著城鎮(zhèn)化速度放緩而見頂。如果能夠?qū)崿F(xiàn)“產(chǎn)品+服務”的雙輪驅(qū)動模式，企業(yè)的成長周期就會大大地延展——電梯行業(yè)具有天然的屬性，顯然符合這一條件。二、中國電梯企業(yè)未來十年的重大機遇和挑戰(zhàn)中國電梯格局未來十年，將繼續(xù)“劣幣驅(qū)逐良幣”，還是回歸全球電梯行業(yè)規(guī)律，實現(xiàn)品牌的集中、價格的回升和品牌廠商提供維保服務的趨勢？我們相信，中國電梯行業(yè)的現(xiàn)狀給社會和居民帶來了極大的風險。隨著制度帶來的技術風險逐漸暴露，監(jiān)管層的認識逐漸提高，電梯行業(yè)正處于變革的前夜。1、中外電梯市場集中度的差異以及對盈利能力的影響中國擁有電梯生產(chǎn)許可證的廠商接近500家，不過我們調(diào)研訪談的專家估計，剔除代工產(chǎn)生的重復統(tǒng)計等因素，估計實際品牌數(shù)約200家。表面上看，中國電梯新機市場的品牌集中度和全球差別并不顯著。全球市場前8大廠商的市場份額約75%，而中國前8大廠商的市場份額約65%。但考慮到全世界大部分非領先企業(yè)生產(chǎn)的電梯都是在中國生產(chǎn)，中國和發(fā)達國家相比，市場集中度差異很大。中小品牌對領先品牌的負面影響關鍵不在量，而在于價格。我們可以通過中國市場電梯新機銷量和金額的市場份額差異，以及營業(yè)利潤率和ROE觀察到這一現(xiàn)象。海外電梯利潤率普遍比國內(nèi)高，而凈資產(chǎn)收益率的差距更為顯著，我們分析的原因在于——由于維保業(yè)務屬于輕資產(chǎn)模式，隨著電梯企業(yè)維保業(yè)務收入占比的提高，電梯企業(yè)的ROE也會隨之提升。2、電梯行業(yè)目前“中國特色”隱含的巨大長期風險從全球經(jīng)驗看，電梯行業(yè)集中度高，且售后服務主要由主流品牌廠商完成。而中國目前的情況與發(fā)達國家市場差異顯著。我們認為“中國特色”已經(jīng)給消費者和廠商造成巨大的風險，未來幾年風險可能會逐步暴露。我們建議投資者看完我們的報告后，即使不認同我們的投資邏輯，起碼在購房時切記關注電梯的品牌，因為涉及您和家人十年后的人身安全。在典型的成熟市場歐洲，約45%的電梯超過十年，20%超過20年。目前中國接近15%的電梯梯齡超過10年，預計2016年接近25%，并且該比例將持續(xù)上升。誰知道200多個品牌10年甚至20年后剩下多少個？如果某家廠商消失，備件和維保怎么辦？太多的電梯品牌給購房者和我們整個社會帶來的長期風險在于：十年或二十年后難以購買備件。電梯并不是完全標準化的產(chǎn)品，因而不同品牌的備件互換性低。電梯型號每年都在更新，有些廠商十年后消失了，幸存者中的部分廠商可能無力維持十年前型號備件的生產(chǎn)，甚至圖紙已經(jīng)丟失。部分中小廠商無力建立和長期維持服務網(wǎng)絡。如果說新機生產(chǎn)具有規(guī)模效應，那么存量機器售后服務的規(guī)模效應可能更明顯。我們估計前十大品牌以外的廠商，平均年銷量只有1000多臺，而廠家要長期維系全國服務網(wǎng)絡，必須要很大的保有量做支撐。目前中國大部分電梯由第三方電梯維護公司提供維保服務，但是我們認為這一服務模式同樣隱含了巨大風險：第三方服務公司技術專注程度不夠。為了實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟，第三方服務公司往往同時維護多品牌電梯，不利于專業(yè)能力的積累和風險的防范。第三方服務公司難以維持多品牌備件體系。第三方服務公司資質(zhì)良莠不齊，人員流動性大，品質(zhì)難以保持和監(jiān)管。第三方服務公司規(guī)模小，承擔賠償能力弱。一旦出事故，往往迫使政府出于維穩(wěn)需要而出面解決。如果未來中國推行強制保險，保險公司自然會逐步對于品牌廠商維保和第三方維保進行差異定價，削弱第三方服務公司目前的價格優(yōu)勢。3、集中度提升與廠家維保的實現(xiàn)路徑與催化劑如前所述，我們認為中國電梯行業(yè)集中度較低導致了利潤率較低，繼而影響了資本市場的估值。中國空調(diào)行業(yè)07年之前四年與之后七年，年化內(nèi)銷增速恰好都是11%。但是07年之后市場集中度持續(xù)提升，格力電器的凈利潤率從06年的2.7%上升到13年的7.5%。我們認為電梯行業(yè)的集中度提升以及OEM（廠家提供維保），道路漫長但是方向確定。由于涉及人身安全并且風險會隨著梯齡而增大，電梯集中度提升的必要性和緊迫度比家電更甚。我們估計中國電梯行業(yè)變革的路徑和催化劑包括：（1）政府出臺廠家認證更新和維保政策業(yè)內(nèi)有傳聞政府在醞釀未來只有廠家認證的服務商才能提供更新和維保。從政府角度，可以降低其自身承擔的社會風險。但是目前的障礙是，中國維保市場的劣幣驅(qū)逐良幣，導致品牌廠商在維保服務市場份額極低，缺乏成熟的服務團隊。因此，盡管“廠家認證維?！笨梢栽黾訌S商的收入，但是廠商出于風險考慮，未必會積極推動此事。政府和廠商各有考慮，而住戶作為沉默的大多數(shù)，又缺乏足夠的知識和行動力。（2）政府推行強制保險如果推行強制保險，保險公司出于自身利益，自然會對原廠維保、原廠認證維保和無認證第三方維保進行差別化定價，從而提高原廠維保的價格競爭力。（3）電梯老化隨著多品牌電梯老化，重大事故經(jīng)過媒體傳播改變消費者觀念，推動政府立法；這是我們不愿意看到的路徑，但是風險是客觀存在的。（4）房價上升導致品牌電梯對于地產(chǎn)商的成本影響縮小中國房地產(chǎn)市場的集中度低和拿地不規(guī)范，大量不考慮長期品牌的項目公司在市場上，也是電梯品牌集中度低的重要原因。不過我們注意到，大型地產(chǎn)公司早已高度重視電梯問題。例如中海地產(chǎn)與上海三菱，萬科與廣日電梯的合作。在中國，很多行業(yè)都出現(xiàn)了長期的劣幣驅(qū)逐良幣的過程。但是對于電梯這樣一個涉及人身安全的產(chǎn)品，我們還是傾向于判斷，未來十年可以象家電行業(yè)那樣實現(xiàn)集中，象海外那樣70%以上的電梯由廠商提供OEM維保和設備更新。從投資角度，這只是一種推測，需要觀察和跟蹤。三、電梯公司在中國市場的競爭戰(zhàn)略與投資機會1、日系電梯在中國領先歐美品牌的原因初探歐美四大品牌包括奧的斯、迅達、通力和蒂森克虜伯，這也是全球四大電梯企業(yè)。日系的三菱和日立的全球市場份額均低于歐美四大品牌。然而，三菱和日立卻成為中國市場的領導者。通過市場調(diào)研，我們初步認為，是軟件而不是硬件，導致了兩個體系在中國市場的差異。（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊我們訪談的數(shù)位電梯行業(yè)專家，均指出歐美品牌有著優(yōu)秀的職業(yè)經(jīng)理人，但是往往又無法擺脫對職業(yè)經(jīng)理人的“短期業(yè)績壓力”。但是電梯的“安全感屬性”，導致短期業(yè)績與長期成長未必目標一致。這種行為特征，①體現(xiàn)在合資對象的選擇歐美品牌不僅收購中國小品牌廠，還與不同的中方成立合資公司。這種廣泛收購與合資策略有利于快速形成產(chǎn)能，但未必有利于品質(zhì)管理和品牌定位；而三菱和日立在中國，均只選擇了一家合作對象，且不管是上海機電還是廣日集團，均有軍工制造背景和多年的電梯研發(fā)制造經(jīng)驗。②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面歐美體系具有更進取的文化，其優(yōu)勢更多地體現(xiàn)在營銷和管理方面。而日系重點在于研發(fā)和制造。以上海三菱為例，生產(chǎn)線工人收入長期高于同行，但是營銷體系收入反而低于同行。兩種體系各有利弊，但是需要強調(diào)，電梯是“安全感品牌”；中國電梯行業(yè)沒有格力空調(diào)那樣具有世界一流自主技術的企業(yè)。因此，電梯技術掌握在外方手里，所以客觀地講，中方的話語權都是有限的。但是對于電梯這種每年產(chǎn)量50萬臺的大宗機械行業(yè)，往往中國經(jīng)理人更有能力理解中國市場的成功要素。我們觀察到，上海三菱很早就消化了日方轉(zhuǎn)移的技術，并且通過變頻技術崛起。而廣州日立的董事長潘總則在退休后被日方以“電梯行業(yè)最高薪的高管”，返聘為日立電梯中國公司的總裁，這在日系企業(yè)里極為少見。即使在歐美系電梯企業(yè)中，我們也觀察到中方能力較強的西子奧的斯，在奧的斯中國四家