2023年絨紡行業(yè)分析報(bào)告

2023年絨紡行業(yè)分析報(bào)告目錄一、公司簡介 PAGEREFToc374805476\h41、絨紡專營上市公司 PAGEREFToc374805477\h42、股權(quán)結(jié)構(gòu) PAGEREFToc374805478\h4二、絨紡行業(yè) PAGEREFToc374805479\h51、行業(yè)規(guī)模相對(duì)小 PAGEREFToc374805480\h52、羊絨原料的特性 PAGEREFToc374805481\h5（1）服用性能的優(yōu)越性 PAGEREFToc374805482\h5（2）山羊絨的稀缺性 PAGEREFToc374805483\h73、絨紡行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈 PAGEREFToc374805484\h84、羊絨的產(chǎn)量和價(jià)格 PAGEREFToc374805485\h85、需求市場 PAGEREFToc374805486\h106、絨紡行業(yè)上市公司 PAGEREFToc374805487\h11三、全球布局，全產(chǎn)業(yè)鏈 PAGEREFToc374805488\h121、生產(chǎn)設(shè)計(jì)和銷售的全球布局 PAGEREFToc374805489\h122、英國鄧肯公司 PAGEREFToc374805490\h133、產(chǎn)業(yè)鏈下游產(chǎn)品快速擴(kuò)產(chǎn) PAGEREFToc374805491\h154、舊有產(chǎn)能利用較為充分 PAGEREFToc374805492\h175、財(cái)務(wù)指標(biāo)大幅改善 PAGEREFToc374805493\h186、債權(quán)和股權(quán)融資 PAGEREFToc374805494\h20（1）債權(quán)融資優(yōu)惠大 PAGEREFToc374805495\h20（2）近期股權(quán)融資改善負(fù)債率 PAGEREFToc374805496\h21四、盈利預(yù)測 PAGEREFToc374805497\h221、主要假設(shè) PAGEREFToc374805498\h222、收入預(yù)測 PAGEREFToc374805499\h23五、主要風(fēng)險(xiǎn) PAGEREFToc374805500\h241、訂單有可能低于預(yù)期 PAGEREFToc374805501\h242、產(chǎn)能達(dá)產(chǎn)時(shí)間有可能推遲 PAGEREFToc374805502\h253、產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn) PAGEREFToc374805503\h25一、公司簡介1、絨紡專營上市公司中銀絨業(yè)成立于2023年，2023年通過與當(dāng)時(shí)的圣雪絨資產(chǎn)臵換，借殼上市，目前是我國唯一一家專注于羊絨紡織及制品生產(chǎn)銷售，并實(shí)現(xiàn)從原絨采購到羊絨制品生產(chǎn)全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋的羊絨制品類上市公司。公司總部位于寧夏自治區(qū)靈武市羊絨產(chǎn)業(yè)園區(qū)內(nèi)，現(xiàn)有員工2600多人。公司有7個(gè)子公司和4個(gè)分支機(jī)構(gòu)。自04年起連續(xù)7年無毛絨、絨條出口全國第一，羊絨紗線及制品出口居全國前三，出口收入占公司年收入的50%左右?，F(xiàn)有品牌包括“Philosofie菲洛索菲”羊絨衫、“Todd&Duncan托德鄧肯”精梳針織絨線等等。2、股權(quán)結(jié)構(gòu)公司借殼上市時(shí)是1.66億股，經(jīng)過了兩次轉(zhuǎn)增兩次增發(fā)，股份現(xiàn)為全流通，共7.19億股。其中，33.35%屬于控股股東寧夏中銀絨業(yè)國際集團(tuán)，簡稱中絨集團(tuán)，是中銀絨業(yè)董事長馬生國與另外兩名親屬建立的?？傮w來看，公司股權(quán)比較集中。二、絨紡行業(yè)1、行業(yè)規(guī)模相對(duì)小絨紡行業(yè)是“棉、麻、絲、毛、絨”五種天然纖維紡織業(yè)中規(guī)模最小的行業(yè)，主要原因是原料稀少。絨紡行業(yè)主要以山羊絨、駝絨、兔絨等為原料，產(chǎn)成品包括羊絨衫、大衣、圍巾等服裝及配飾。絨紡屬于資金密集型和勞動(dòng)密集型行業(yè)。2、羊絨原料的特性（1）服用性能的優(yōu)越性由于關(guān)鍵指標(biāo)不同造成巨大的性能差異，羊絨有著嚴(yán)格的定義。中國的GB11951—1989《紡織品天然纖維術(shù)語》中定義羊絨為從開士米山羊(Caprahircuslaniger)身上取得的毛纖維。美國羊毛產(chǎn)品標(biāo)簽法（TheU.S.WoolProductsLabelingActof1939）將羊絨定義為：1）自絨山羊(Caprahircuslaniger)身上的底層細(xì)（分梳）絨毛；2）平均纖維直徑不超過19μm；3）含有不超過3%（重量比）的直徑大于30μm的羊絨纖維，纖維的直徑變異系數(shù)不得超過24%。嚴(yán)格的定義保證了羊絨的品質(zhì)，也就保證了其服用性能的優(yōu)越性：1）柔軟性羊絨織物具有柔、軟、輕、滑、糯、暖、爽的特性。羊絨織物在加工過程中經(jīng)過特殊的縮絨整理，表面有一層細(xì)絨，用手感覺柔軟、細(xì)膩、滑糯、豐滿。另外羊絨織物如果貼身穿著，直接與人體皮膚接觸時(shí)，不但沒有刺癢的感覺，反而非常舒適。2）保暖性羊絨本身就是山羊在寒冬時(shí)為抵御寒冷而在山羊毛根處生長的一層細(xì)密、豐厚的絨毛。天氣愈寒冷，細(xì)絨愈豐厚，纖維生長愈長。所以用羊絨纖維加工的羊絨織物具有良好的保暖性。3）吸濕性羊絨的吸濕能力是所有纖維中最強(qiáng)的，回潮率在17%左右。羊絨織物貼身穿著時(shí)，能夠在外界氣候多變的情況下自動(dòng)吸濕，具有良好的排汗作用，并可與人體皮膚快速自動(dòng)調(diào)節(jié)出適合肌膚生理的溫度。正因?yàn)橛衅渌烊焕w維或人造纖維無法比擬的特性，山羊絨成為高檔服裝配飾的原料。（2）山羊絨的稀缺性羊絨價(jià)格主要是由三個(gè)指標(biāo)決定的，即羊絨的細(xì)度、長度和顏色。國際市場要求直徑至少在16μm以下，長度越長越好，顏色以白色為最好。羊絨價(jià)格昂貴，除了因其優(yōu)越性之外，還有稀缺性。稀缺性主要是因?yàn)?，能出產(chǎn)滿足高標(biāo)準(zhǔn)的羊絨的絨山羊種群小，且繁殖率低。世界上70%以上的羊絨出自中國，價(jià)值較高的白絨大部分出自中國，而世界上最頂級(jí)的羊絨大都出自東經(jīng)105-115度，北緯35-45度之間，也就是內(nèi)蒙古自治區(qū)境內(nèi)陰山山脈一帶。這里棲息著內(nèi)蒙古絨山羊三大品種：阿爾巴斯白絨山羊，二狼山白絨山羊和阿拉善白絨山羊，這三種羊產(chǎn)的羊絨能夠滿足幾乎最苛刻的原料要求，尤其是細(xì)度可達(dá)13-14μm?？上У氖?，在上世紀(jì)80-90年代由于羊絨價(jià)格高，部分地區(qū)出現(xiàn)了改良的絨山羊品種，比如遼寧絨山羊。經(jīng)改良后，羊絨產(chǎn)量提高了，但是質(zhì)量嚴(yán)重下降，甚至無法達(dá)到羊絨的標(biāo)準(zhǔn)，失去了珍貴的價(jià)值。在此期間，內(nèi)蒙古絨山羊三大品種受到了嚴(yán)重打擊，幾乎絕種，后來質(zhì)量問題被認(rèn)識(shí)到之后又開始努力保護(hù)和恢復(fù)高等級(jí)羊絨的出產(chǎn)了。羊絨是絨山羊每年冬天為了抵御嚴(yán)寒而在羊毛與皮膚之間長出的一層細(xì)密的絨毛，每年春夏山羊脫毛可得，因此一年出產(chǎn)一次。絨山羊一年一胎，繁殖率也比一般羊類較小。而且絨山羊的幼羊要長到3歲才開始抓絨。山羊絨英文是cashmere，最早出產(chǎn)于克什米爾地區(qū)，是印度國王喜愛的高級(jí)面料，在19世紀(jì)受到法國皇廷追捧，并最終在歐洲貴族中流傳開來。時(shí)至今日，羊絨稀少的產(chǎn)量決定了其只能為少數(shù)人所擁有。3、絨紡行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈絨紡行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈從牧民抓絨開始，經(jīng)過原絨收儲(chǔ)階段，之后進(jìn)行人工分選，水洗去掉樹枝、皮屑和灰塵等形成水洗絨，再將羊毛與羊絨進(jìn)行分梳形成無毛絨，加工絨條，染色，紡織成粗紡紗線，絨條加工成精紡紗線，最后將紗線編織成服裝配飾等。4、羊絨的產(chǎn)量和價(jià)格我國是世界上羊絨的最大生產(chǎn)國和出口國，擁有全球75%的山羊絨產(chǎn)量、95%的優(yōu)質(zhì)山羊絨產(chǎn)量及80%以上的山羊絨絕對(duì)出口量，年產(chǎn)超過10000噸原絨、加工7000多噸無毛絨、生產(chǎn)3000萬件羊絨衫、出口3600噸無毛絨和近2100萬件羊絨衫。隨著國際羊絨加工產(chǎn)業(yè)向我國境內(nèi)轉(zhuǎn)移，我國羊絨制品加工能力迅速增強(qiáng)，實(shí)際控制了全球93%的羊絨原料。羊絨大部分出產(chǎn)于中國，在上世紀(jì)中國將大部分原絨出口，也已經(jīng)產(chǎn)生很高的經(jīng)濟(jì)利益。而今我國紡織業(yè)逐漸向下游發(fā)展，越來越多羊絨加工后再出口。經(jīng)濟(jì)利益的誘惑使得羊絨產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷過幾番波動(dòng)，比如羊絨中摻雜沙子甚至重金屬溶液，或者雜交絨山羊?qū)е沦|(zhì)量降低等情況影響了羊絨價(jià)格，現(xiàn)在羊絨產(chǎn)量已經(jīng)比較穩(wěn)定，增速略微向下。目前原絨出口價(jià)格大約為每噸10萬美元。5、需求市場2023年以后，服裝銷售經(jīng)歷了快速增長階段，2023年全國大型零售企業(yè)服裝銷售量為42.58億件，04年以來7年間的復(fù)合增長率為8.16%，如果計(jì)算銷售金額則復(fù)合增長率接近20%。觀察羊毛/羊絨衫的銷售量，04年到11年7年的復(fù)合增長率為2.81%，大大落后于服裝總體銷量。究其原因，主要有兩點(diǎn)：一是產(chǎn)品自身的原因，例如原料產(chǎn)量低，產(chǎn)品較單一（羊絨衫適合穿著的地區(qū)相對(duì)小、時(shí)間相對(duì)短），品牌設(shè)計(jì)較差、時(shí)尚感不強(qiáng)等等；二是由于宣傳不夠，消費(fèi)者對(duì)羊絨衫的功能了解較少，認(rèn)識(shí)不足。但是多組分纖維紗線可將羊絨及其他紡織原料混合，不僅可擴(kuò)大羊絨制品產(chǎn)量，也大大增加了產(chǎn)品的時(shí)尚性和穿著的季節(jié)，例如將羊絨與棉混合制成的紗線可制作襯衣等，與絲綢混合制成的紗線可制作圍巾等，羊絨混紡產(chǎn)品將成為一個(gè)新的增長點(diǎn)。另一方面，羊絨作為高端服裝原料，隨著奢侈品消費(fèi)在新富國家和人群中的快速提高，羊絨制品的消費(fèi)增速也將提高。6、絨紡行業(yè)上市公司在中國A股上市的絨紡公司中，除了中銀絨業(yè)是專營羊絨制品生產(chǎn)和銷售外，還有著名羊絨衫品牌“鄂爾多斯”所屬公司鄂爾多斯。鄂爾多斯實(shí)行分業(yè)經(jīng)營，除了絨紡行業(yè)外，還涉及電冶等，其中羊絨制品的營業(yè)收入只占總收入的13%左右。相比市場，絨紡行業(yè)公司走勢相對(duì)較好，尤其是公司在2023年紗線擴(kuò)產(chǎn)后大幅上漲，2023年紗線和羊絨衫制品大幅擴(kuò)產(chǎn)后可能還將有較好表現(xiàn)。三、全球布局，全產(chǎn)業(yè)鏈1、生產(chǎn)設(shè)計(jì)和銷售的全球布局公司目前有8個(gè)控股或全資子公司，分別進(jìn)行原絨收購、紗線以及服飾制品生產(chǎn)和全球銷售。在中國大陸的子公司有3家，分別是中銀鄧肯服飾（負(fù)責(zé)羊絨制品的生產(chǎn)和銷售），寧夏阿爾法（負(fù)責(zé)羊絨條的生產(chǎn)和銷售），中銀原料公司（負(fù)責(zé)羊絨原料的收儲(chǔ)加工和銷售）；在境外的有5家，分別是英國鄧肯公司（購于2023年，主要進(jìn)行紗線的設(shè)計(jì)生產(chǎn)和銷售），日本中銀公司（成立于2023年，用于負(fù)責(zé)代工成衣），香港東方羊絨公司（購于2023年，負(fù)責(zé)對(duì)意大利市場銷售絨條），美國中銀服飾公司（成立于2023年，負(fù)責(zé)美國市場的羊絨制品銷售），中銀柬埔寨公司（成立于2023年，生產(chǎn)和銷售多組份羊絨制品）。除此之外，公司還有4個(gè)分支機(jī)構(gòu)，分別是平湖分公司、上海分公司（負(fù)責(zé)美國成衣訂單）和深圳分公司（負(fù)責(zé)香港紗線市場），以及北京辦事處（負(fù)責(zé)歐洲紗線市場）。2、英國鄧肯公司托德鄧肯紗線公司是一家擁有140年歷史的世界頂級(jí)紗線生產(chǎn)公司。19世紀(jì)末，托德登肯與道森國際合作，成功發(fā)明了世界上第一臺(tái)無毛絨分離機(jī)，成為世界上第一家羊絨紗線生產(chǎn)企業(yè)，并開創(chuàng)了現(xiàn)代羊絨產(chǎn)業(yè)。至今，托德鄧肯擁有世界頂級(jí)的染紗和配色工藝，有ColouristofCashmere（色彩魔術(shù)師）之稱，累積色彩多達(dá)上千種，并能保持衣服柔軟光亮，色彩歷久彌新，成為眾多高級(jí)成衣、高級(jí)定制以及私人品牌的原料供應(yīng)商，最著名的紗線品牌是“Todd&Duncan”牌紗線。托德鄧肯紗線公司在2023年以前屬于美國道森國際，是中銀國際的下游客戶。公司從中銀國際進(jìn)口羊絨原料后紡成紗線，出售給下游公司，比如同屬道森國際旗下的Barrie公司和DawsonForté公司。Barrie公司為服裝界最高端的高級(jí)定制品牌和私人品牌提供羊絨針織品，其客戶包括Hermès愛馬仕、Chanel夏奈爾等頂級(jí)品牌；DawsonForté公司是美國頂尖的羊絨服裝供應(yīng)商，其品牌為“KinrossCashmere”。2023年中銀國際收購了托德鄧肯紗線公司，獲得了世界頂級(jí)的染紗技術(shù)、多種品牌包括其著名品牌“Todd&Duncan”牌紗線及歐美的銷售網(wǎng)絡(luò)等。同時(shí)中銀國際與道森國際旗下的Barrie公司和DawsonForté公司也分別簽訂了協(xié)議，協(xié)議授予中銀絨業(yè)每年向道森福特供應(yīng)70萬件羊絨針織品（其中至少50萬件羊絨衫）的優(yōu)先供應(yīng)權(quán)，為期四年；以及與Barrie公司為期四年的供貨合同，即鄧肯公司向Barrie銷售紗線。中銀國際作為母公司，繼續(xù)想英國鄧肯公司提供羊絨原料，同時(shí)可以間接向歐美的世界頂級(jí)品牌供應(yīng)產(chǎn)品，對(duì)于公司的產(chǎn)業(yè)鏈下移有很大的幫助。目前，公司新近成立的美國分公司正在進(jìn)行銷售網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，在美國紐約SOHO區(qū)購臵零售旗艦店作為平臺(tái)，以貿(mào)易為先導(dǎo)，在以鄧肯公司旗下的“BrownAllen”牌羊絨衫銷售的同時(shí)，推出“Todd&DuncanCashmere”羊絨服飾品牌，擴(kuò)大在美國市場的直接銷售。3、產(chǎn)業(yè)鏈下游產(chǎn)品快速擴(kuò)產(chǎn)公司目前已經(jīng)由幾年前出口原絨的單一業(yè)務(wù)發(fā)展為覆蓋全產(chǎn)業(yè)鏈的行業(yè)龍頭，2023年末，各項(xiàng)產(chǎn)品的最大產(chǎn)能分別為：原絨收儲(chǔ)5000噸，水洗絨5000噸，無毛絨分梳1100噸，粗紡紗700噸（國內(nèi)360噸，英國340噸），羊絨衫150萬件。并有在建粗紡紗項(xiàng)目720噸，精紡紗在建項(xiàng)目260噸，在2023年底或2023年初投產(chǎn)，及柬埔寨在建多組份項(xiàng)目200萬件，在2023年投產(chǎn)。從擴(kuò)產(chǎn)的歷程來看，產(chǎn)業(yè)鏈中間部分已經(jīng)保持穩(wěn)定，5000噸原絨收儲(chǔ)項(xiàng)目是2023年中建成，紗線項(xiàng)目產(chǎn)能將在2023年擴(kuò)大一倍，這就意味著，產(chǎn)業(yè)鏈兩端的產(chǎn)能剛經(jīng)歷過或正在經(jīng)歷大規(guī)模擴(kuò)張。原絨收儲(chǔ)項(xiàng)目的必要性在于，羊絨原料的質(zhì)與量是公司簽訂訂單合同的保證，也是下游擴(kuò)產(chǎn)的保證。目前公司最大收儲(chǔ)量為5000噸，大約占中國羊絨年產(chǎn)量的40%，全球產(chǎn)量的1/3，為公司進(jìn)一步向中下游擴(kuò)大壟斷優(yōu)勢奠定了基礎(chǔ)。紗線和服飾制品項(xiàng)目的擴(kuò)產(chǎn)原因是，越趨近產(chǎn)業(yè)鏈下游的產(chǎn)品的毛利率越高，公司近年來在產(chǎn)業(yè)鏈下游產(chǎn)品的收入增長也比較快。4、舊有產(chǎn)能利用較為充分從2023年的分項(xiàng)收入我們可以做出推算，依照以下規(guī)則進(jìn)行計(jì)算，按照市場價(jià)格粗略估算，中間產(chǎn)品的產(chǎn)量基本達(dá)到滿產(chǎn)：1）先保證自用，剩余出售為原則；2）原絨加工到水洗絨的出絨率為70%，原絨到無毛絨的出絨率為45%，無毛絨到羊絨條的出絨率為90%，紗線以上環(huán)節(jié)超過98%，以及一件羊絨衫的含絨量為250-300克。5、財(cái)務(wù)指標(biāo)大幅改善伴隨著公司借殼上市，從資本市場融資用以擴(kuò)大產(chǎn)能，公司自07年以來營業(yè)收入高速增長，復(fù)合增長率達(dá)到27.61%。由于出口業(yè)務(wù)占比較大，受外圍市場影響的收入波動(dòng)也較大，這也是公司近兩年大力發(fā)展下游產(chǎn)品的原因之一。公司在09年以前的毛利率和凈利率較低，波動(dòng)也較大，主要是由于產(chǎn)品位于產(chǎn)業(yè)鏈的上游，議價(jià)能力差，羊絨的原絨出口受歐美日等地消費(fèi)形勢和匯率等影響很大。自09年后公司加大下游產(chǎn)品擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)程后，毛利率和凈利率明顯穩(wěn)定下來，且凈利率穩(wěn)步提高。加權(quán)凈資產(chǎn)收益率也逐年大幅提高。公司財(cái)務(wù)費(fèi)用率在三費(fèi)中最高，這與公司的資金需求量較大有關(guān)，其原材料采購和產(chǎn)品銷售回款的時(shí)間相隔較大，因此各種借款利息較高。與其他紡織制造業(yè)公司類似，銷售費(fèi)用率的占比較低，而公司管理費(fèi)用率也不高，均在4%以下。公司的存貨較高，周轉(zhuǎn)率較低，這與其原材料儲(chǔ)備量較大有關(guān)，生產(chǎn)型企業(yè)相對(duì)銷售型企業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)率較低并無不妥。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率自2023年后逐年提高，與公司開始收購下游企業(yè)。向產(chǎn)業(yè)鏈下游發(fā)展后話語權(quán)增加有關(guān)。6、債權(quán)和股權(quán)融資（1）債權(quán)融資優(yōu)惠大羊絨收購?fù)ǔＴ诿磕甑?-9月進(jìn)行，無毛絨和絨條銷售從當(dāng)年10月持續(xù)到轉(zhuǎn)年4月，紗線銷售幾乎可以持續(xù)全年，羊絨制品銷售多集中在羊絨收購的轉(zhuǎn)年5-9月進(jìn)行。因此，現(xiàn)金支出與流入有較長時(shí)間的差距。由于原絨收儲(chǔ)大多需要在較短時(shí)期內(nèi)現(xiàn)金支付，同時(shí)由于優(yōu)質(zhì)原絨產(chǎn)量稀少，為確保優(yōu)質(zhì)原料的采購數(shù)量，公司通常會(huì)支付部分預(yù)付款，因此每年4-9月的采購期對(duì)公司現(xiàn)金流的考驗(yàn)很大。公司需要經(jīng)常性的短期借款，長期占到總資產(chǎn)的50%以上。但是公司作為民族貿(mào)易和少數(shù)民族用品生產(chǎn)企業(yè)，享受中國人民銀行的貼息優(yōu)惠，也就是實(shí)行比正常的一年期流動(dòng)資金貸款利率低2.88個(gè)百分點(diǎn)的優(yōu)惠利率政策，10年和11年收到的人行貼息每年在2023-3000萬元間，分別相當(dāng)于當(dāng)年歸屬于母公司凈利潤的35%和25%左右。（2）近期股權(quán)融資改善負(fù)債率除定期的短期借款融資以外，公司借殼上市后兩次通過資本市場融資，用于固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目和營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目等。2023完成年定向增發(fā)2.9億元用于“5000噸羊絨采購及初加工項(xiàng)目”、“羊絨制品國內(nèi)市場營銷體系建設(shè)項(xiàng)目”，2023年完成配股6.5億元用于新增“720噸/年粗紡多組份特種纖維紗線”和“260噸/年精紡多組份特種纖維紗線生產(chǎn)線”。公司過去幾年的資產(chǎn)負(fù)債率一直居高不下，現(xiàn)金流也較為緊張。通過資本市場的大規(guī)模融資后，在2023年一季度和2023年三季度的分別大幅下降，最近的季報(bào)顯示資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)降到70%以下。四、盈利預(yù)測1、主要假設(shè)產(chǎn)能：柬埔寨多組份混紡產(chǎn)能2023年6月投產(chǎn)，因投產(chǎn)較晚影響訂單，產(chǎn)量按產(chǎn)能的60%計(jì)算，之后產(chǎn)量按產(chǎn)能計(jì)；羊絨制品對(duì)精紡紗線和粗放紗線的需求相同，分別為50%；精紡紗產(chǎn)量按達(dá)產(chǎn)產(chǎn)能計(jì)，首先滿足自產(chǎn)需要，剩余出售；粗紡紗、絨條、無毛絨、水洗絨的產(chǎn)量和銷售量計(jì)算方法與精紡紗類似；羊絨原絨以5000噸為基礎(chǔ)，可外購；毛利率：上游產(chǎn)品毛利率波動(dòng)較大，因此2023年以后年份的毛利率采用最近一期毛利率計(jì)算；精紡紗線新增產(chǎn)能毛利率假設(shè)在第一年較低，之后恢復(fù)到25%左右；粗紡紗線由于2023年擴(kuò)產(chǎn)產(chǎn)量較大，無毛絨需求量大增，以至于無毛絨自產(chǎn)無法滿足紗線生產(chǎn)需求而需要外購，2023年粗放紗線的毛利率比2023年降低2個(gè)百分點(diǎn)；假設(shè)柬埔寨產(chǎn)能投產(chǎn)第一年由于設(shè)備調(diào)試等原因，服裝毛利率較前一年低一個(gè)百分點(diǎn)，之后恢復(fù)；價(jià)格：上游產(chǎn)品價(jià)格按照市場價(jià)粗略計(jì)算，不考慮每筆訂單的具體情況；下游服裝及其他制品因其更接近終端消費(fèi)者，公司的議價(jià)能力也更強(qiáng)，因此假設(shè)每3年均價(jià)上漲10%，之后維持2年不變；稅率：公司目前同時(shí)享受高新技術(shù)企業(yè)稅收優(yōu)惠和西部大開發(fā)稅收優(yōu)惠政策，所得稅稅率按照15%征收，假設(shè)至少一項(xiàng)稅收優(yōu)惠可以保持。2、收入預(yù)測仍然按照“先滿足自產(chǎn)，剩余出售”的原則，以及以上假設(shè)條件，和過去銷售的情況，我們可以粗略推測2023年各種產(chǎn)品的產(chǎn)量。按此規(guī)則估算未來幾年的各種產(chǎn)品的收入成本，得出以下結(jié)果：預(yù)計(jì)2023年到2023年的銷售收入分別為22.62億元、30.42億元和36.97億元，凈利潤為2.92億元、4.39億元和5.71億元，按照2023年攤薄后的股本計(jì)算的每股收益為0.41元、0.61元和0.79元。五、主要風(fēng)險(xiǎn)1、訂單有可能低于預(yù)期由于出口收入達(dá)到營業(yè)收入的一半左右，且面對(duì)的是歐美的高端消費(fèi)市場，公司訂單有可能受到經(jīng)濟(jì)危機(jī)影響而減少。從國際經(jīng)濟(jì)形勢來看，歐洲經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷的預(yù)期仍在，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇十分緩慢，今年大幅發(fā)展的可能性很小。從公司在今年上半年披露的數(shù)據(jù)來看，國外銷售的占比相對(duì)前兩年有所下降，預(yù)計(jì)未來國內(nèi)銷售的發(fā)展速度將超越國外銷售。從公司訂單角度看，國外訂單仍然占主導(dǎo)，增速不減，且國內(nèi)銷售之勢旺盛，目前并不存在訂單大幅降低的可能。2、產(chǎn)能達(dá)產(chǎn)時(shí)間有可能推遲目前未投產(chǎn)的產(chǎn)能包括：國內(nèi)720噸粗紡紗線設(shè)備正在調(diào)試，預(yù)計(jì)年底可完成；260噸精紡紗線設(shè)備已經(jīng)調(diào)試完成；柬埔寨子公司200噸多組份纖維生產(chǎn)線仍在建設(shè)，存在達(dá)產(chǎn)時(shí)間推遲的可能。3、產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)由于原料成本高，羊絨價(jià)格對(duì)公司盈利有較大影響，同時(shí)羊絨制品價(jià)格也受到消費(fèi)市場的深刻影響，因此公司對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈兩端的產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)都要有一定的耐受性。公司的5000噸原絨收儲(chǔ)計(jì)劃是對(duì)原料成本的平滑機(jī)制，可以一定程度上抵御價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

2023年電梯行業(yè)分析報(bào)告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、電梯行業(yè)的屬性 41、全球主要電梯公司的市值與估值水平 42、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤率的穩(wěn)定性 6二、中國電梯企業(yè)未來十年的重大機(jī)遇和挑戰(zhàn) 91、中外電梯市場集中度的差異以及對(duì)盈利能力的影響 102、電梯行業(yè)目前“中國特色”隱含的巨大長期風(fēng)險(xiǎn) 113、集中度提升與廠家維保的實(shí)現(xiàn)路徑與催化劑 13（1）政府出臺(tái)廠家認(rèn)證更新和維保政策 14（2）政府推行強(qiáng)制保險(xiǎn) 14（3）電梯老化 14（4）房價(jià)上升導(dǎo)致品牌電梯對(duì)于地產(chǎn)商的成本影響縮小 15三、電梯公司在中國市場的競爭戰(zhàn)略與投資機(jī)會(huì) 151、日系電梯在中國領(lǐng)先歐美品牌的原因初探 15（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊 15①體現(xiàn)在合資對(duì)象的選擇 16②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面 16（2）對(duì)中國市場的戰(zhàn)略重視度——日系別無選擇 172、民營品牌與合資品牌的定位差異、風(fēng)險(xiǎn)和估值 18（1）民營企業(yè)的優(yōu)勢 18①股權(quán)結(jié)構(gòu) 18②營銷手段靈活 18③區(qū)域性優(yōu)勢 18（2）民營企業(yè)需要面對(duì)的困難 19①技術(shù)積累 19②安全風(fēng)險(xiǎn) 19③品牌定位與安全 19④保有量與售后服務(wù) 19四、投資策略 201、中國電梯行業(yè)：長期有價(jià)值，投資正當(dāng)時(shí) 202、選股邏輯：三個(gè)條件，兩種風(fēng)格 21一、電梯行業(yè)的屬性研究海外電梯公司的估值，目的是研究其估值背后的盈利能力，以及盈利能力背后的行業(yè)規(guī)律與屬性。1、全球主要電梯公司的市值與估值水平電梯是地產(chǎn)基建的派生需求，中國電梯市場第一品牌是上海三菱，其母公司上海機(jī)電過去一年的PE在10倍附近。估值隱含的假設(shè)是，電梯行業(yè)屬夕陽行業(yè)。如果電梯行業(yè)在中國是夕陽行業(yè)，那么在保有量較高的歐美，電梯行業(yè)應(yīng)該接近深夜。根據(jù)全球最大的電梯公司OTIS預(yù)測，2020-2021年幾乎所有的新機(jī)銷量來自于金磚四國，也意味著歐美市場的保有量已經(jīng)接近飽和。全球市場份額來看，奧的斯、迅達(dá)和通力是最大的三家電梯公司，合計(jì)市場份額接近45%。我們很驚訝地發(fā)現(xiàn)，三家公司的市值合計(jì)接近人民幣3600億元。我們也一度懷疑，是否歐美電梯公司在金磚四國的市場份額很高，貢獻(xiàn)了主要的利潤和估值。但是：1、占全球新機(jī)2/3份額的中國，領(lǐng)先的獨(dú)立品牌是三菱和日立；2、從主要?dú)W美電梯公司2022年?duì)I收的地域分布來看，亞太區(qū)域只貢獻(xiàn)1/4至1/3的收入，但卻足以支撐其千億市值。市盈率往往與行業(yè)長期成長空間掛鉤，而歐美電梯企業(yè)市盈率普遍高于國內(nèi)企業(yè)，而市凈率超出更多。換言之，歐美三大電梯公司市值超過3600億元，但是他們主要收入來自于比中國更“夕陽”的歐美市場。盡管這三大電梯公司在占全球2/3新機(jī)市場的中國并未取得領(lǐng)先地位，但是資本市場仍然給予了15~23倍的市盈率。2、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤率的穩(wěn)定性聯(lián)合技術(shù)UTC是位列美國道瓊斯30家成份股的多元化制造企業(yè)，旗下子公司包括開利空調(diào)、漢勝宇航、奧的斯電梯、P&W飛機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)、西科斯基直升機(jī)公司、聯(lián)合技術(shù)消防安防公司和聯(lián)合技術(shù)動(dòng)力公司(燃料電池)。如果按照A股流行的邏輯，無疑聯(lián)合技術(shù)的軍工、發(fā)動(dòng)機(jī)、通用航空、燃料電池和安防都是高壁壘且性感的業(yè)務(wù)，只有電梯是大家心目中既缺乏壁壘又夕陽的板塊。有趣的是，聯(lián)合技術(shù)五大業(yè)務(wù)板塊中，電梯卻成為營業(yè)利潤率最高的板塊。為什么看似技術(shù)壁壘遠(yuǎn)低于其他業(yè)務(wù)的電梯板塊，反而定價(jià)能力最強(qiáng)？只有少數(shù)產(chǎn)品客戶在購買時(shí)，會(huì)把安全作為購買的前提要素——例如食品、藥品等。用巴菲特的話來講，消費(fèi)者對(duì)于放進(jìn)嘴里的東西特別慎重。如果客戶關(guān)注安全感，價(jià)格不再成為品牌選擇的最重要因素，品牌廠商可以通過定價(jià)獲得超額收益。機(jī)械行業(yè)里，“安全感”成為購買關(guān)鍵要素的產(chǎn)品不多，主要是民航飛機(jī)和電梯。盡管民航業(yè)在大部分國家是資本殺手，但波音和空客壟斷了全球民航客機(jī)的制造。我們認(rèn)為安全感商品對(duì)行業(yè)屬性的影響主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：定價(jià)能力提升；行業(yè)集中度提升。如果客戶重視安全感且無法通過直觀感受判斷產(chǎn)品的安全程度，往往可以推動(dòng)品牌集中度的提升。但與食品不同，涉及安全感的電梯，由于購買者地產(chǎn)商與使用者購房人的分離，有品牌的電梯廠商定價(jià)能力和毛利率往往不如食品，但是仍然可以維持在較為合理的水平。盡管我們通過邏輯分析，可以得到電梯行業(yè)集中度高和利潤穩(wěn)定的判斷，但是從實(shí)證角度觀察中國電梯市場，尚未表現(xiàn)出海外市場的普遍規(guī)律。中國電梯行業(yè)將走向某些行業(yè)“劣幣驅(qū)逐良幣”的悲哀結(jié)局，還是走向符合產(chǎn)品自身屬性和成熟國家普遍規(guī)律？我們傾向于樂觀，原因?qū)⒃诤竺嬲归_討論。電梯行業(yè)的“產(chǎn)品+服務(wù)”屬性——收入結(jié)構(gòu)的生命周期電梯與手機(jī)、自行車甚至挖掘機(jī)等其他制造業(yè)產(chǎn)品不同之處在于：消費(fèi)者期望電梯的安全使用壽命與房屋的壽命（70年）接近；電梯故障會(huì)影響人身安全，起碼造成巨大恐慌。因此，盡管大多數(shù)機(jī)械產(chǎn)品都有售后服務(wù)的概念，但是電梯的獨(dú)特性在于——電梯售后維護(hù)保養(yǎng)和更新業(yè)務(wù)的規(guī)模，可以與新機(jī)銷售媲美。海外四大電梯公司售后的維護(hù)保養(yǎng)和產(chǎn)品改造服務(wù)占收入的45-55%。歐美電梯公司的收入結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)了售前和售后的“產(chǎn)品+服務(wù)”特征，對(duì)于企業(yè)的盈利穩(wěn)定性和估值都提供了重要的支撐。以奧的斯為例，2022年歐洲營建支出比07年下滑了接近19%，但是奧的斯歐洲的服務(wù)收入仍比07年保持正增長。根據(jù)歐洲電梯協(xié)會(huì)的估計(jì)，歐洲電梯目前70%梯齡超過10年，45%梯齡超過20年。歐洲人口密度較美國高，電梯占全球存量接近50%。存量大且梯齡老，是電梯服務(wù)市場壯大的必要條件。必須指出，中國目前的現(xiàn)狀是大部分電梯由小型服務(wù)公司提供維保，電梯主機(jī)廠商及其經(jīng)銷商提供維保的比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于國外的同行。如果只有新機(jī)制造并且只專注于國內(nèi)市場，長期來看，中國機(jī)械行業(yè)大部分子行業(yè)都會(huì)隨著城鎮(zhèn)化速度放緩而見頂。如果能夠?qū)崿F(xiàn)“產(chǎn)品+服務(wù)”的雙輪驅(qū)動(dòng)模式，企業(yè)的成長周期就會(huì)大大地延展——電梯行業(yè)具有天然的屬性，顯然符合這一條件。二、中國電梯企業(yè)未來十年的重大機(jī)遇和挑戰(zhàn)中國電梯格局未來十年，將繼續(xù)“劣幣驅(qū)逐良幣”，還是回歸全球電梯行業(yè)規(guī)律，實(shí)現(xiàn)品牌的集中、價(jià)格的回升和品牌廠商提供維保服務(wù)的趨勢？我們相信，中國電梯行業(yè)的現(xiàn)狀給社會(huì)和居民帶來了極大的風(fēng)險(xiǎn)。隨著制度帶來的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)逐漸暴露，監(jiān)管層的認(rèn)識(shí)逐漸提高，電梯行業(yè)正處于變革的前夜。1、中外電梯市場集中度的差異以及對(duì)盈利能力的影響中國擁有電梯生產(chǎn)許可證的廠商接近500家，不過我們調(diào)研訪談的專家估計(jì)，剔除代工產(chǎn)生的重復(fù)統(tǒng)計(jì)等因素，估計(jì)實(shí)際品牌數(shù)約200家。表面上看，中國電梯新機(jī)市場的品牌集中度和全球差別并不顯著。全球市場前8大廠商的市場份額約75%，而中國前8大廠商的市場份額約65%。但考慮到全世界大部分非領(lǐng)先企業(yè)生產(chǎn)的電梯都是在中國生產(chǎn)，中國和發(fā)達(dá)國家相比，市場集中度差異很大。中小品牌對(duì)領(lǐng)先品牌的負(fù)面影響關(guān)鍵不在量，而在于價(jià)格。我們可以通過中國市場電梯新機(jī)銷量和金額的市場份額差異，以及營業(yè)利潤率和ROE觀察到這一現(xiàn)象。海外電梯利潤率普遍比國內(nèi)高，而凈資產(chǎn)收益率的差距更為顯著，我們分析的原因在于——由于維保業(yè)務(wù)屬于輕資產(chǎn)模式，隨著電梯企業(yè)維保業(yè)務(wù)收入占比的提高，電梯企業(yè)的ROE也會(huì)隨之提升。2、電梯行業(yè)目前“中國特色”隱含的巨大長期風(fēng)險(xiǎn)從全球經(jīng)驗(yàn)看，電梯行業(yè)集中度高，且售后服務(wù)主要由主流品牌廠商完成。而中國目前的情況與發(fā)達(dá)國家市場差異顯著。我們認(rèn)為“中國特色”已經(jīng)給消費(fèi)者和廠商造成巨大的風(fēng)險(xiǎn)，未來幾年風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)逐步暴露。我們建議投資者看完我們的報(bào)告后，即使不認(rèn)同我們的投資邏輯，起碼在購房時(shí)切記關(guān)注電梯的品牌，因?yàn)樯婕澳图胰耸旰蟮娜松戆踩?。在典型的成熟市場歐洲，約45%的電梯超過十年，20%超過20年。目前中國接近15%的電梯梯齡超過10年，預(yù)計(jì)2016年接近25%，并且該比例將持續(xù)上升。誰知道200多個(gè)品牌10年甚至20年后剩下多少個(gè)？如果某家廠商消失，備件和維保怎么辦？太多的電梯品牌給購房者和我們整個(gè)社會(huì)帶來的長期風(fēng)險(xiǎn)在于：十年或二十年后難以購買備件。電梯并不是完全標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品，因而不同品牌的備件互換性低。電梯型號(hào)每年都在更新，有些廠商十年后消失了，幸存者中的部分廠商可能無力維持十年前型號(hào)備件的生產(chǎn)，甚至圖紙已經(jīng)丟失。部分中小廠商無力建立和長期維持服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。如果說新機(jī)生產(chǎn)具有規(guī)模效應(yīng)，那么存量機(jī)器售后服務(wù)的規(guī)模效應(yīng)可能更明顯。我們估計(jì)前十大品牌以外的廠商，平均年銷量只有1000多臺(tái)，而廠家要長期維系全國服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，必須要很大的保有量做支撐。目前中國大部分電梯由第三方電梯維護(hù)公司提供維保服務(wù)，但是我們認(rèn)為這一服務(wù)模式同樣隱含了巨大風(fēng)險(xiǎn)：第三方服務(wù)公司技術(shù)專注程度不夠。為了實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，第三方服務(wù)公司往往同時(shí)維護(hù)多品牌電梯，不利于專業(yè)能力的積累和風(fēng)險(xiǎn)的防范。第三方服務(wù)公司難以維持多品牌備件體系。第三方服務(wù)公司資質(zhì)良莠不齊，人員流動(dòng)性大，品質(zhì)難以保持和監(jiān)管。第三方服務(wù)公司規(guī)模小，承擔(dān)賠償能力弱。一旦出事故，往往迫使政府出于維穩(wěn)需要而出面解決。如果未來中國推行強(qiáng)制保險(xiǎn)，保險(xiǎn)公司自然會(huì)逐步對(duì)于品牌廠商維保和第三方維保進(jìn)行差異定價(jià)，削弱第三方服務(wù)公司目前的價(jià)格優(yōu)勢。3、集中度提升與廠家維保的實(shí)現(xiàn)路徑與催化劑如前所述，我們認(rèn)為中國電梯行業(yè)集中度較低導(dǎo)致了利潤率較低，繼而影響了資本市場的估值。中國空調(diào)行業(yè)07年之前四年與之后七年，年化內(nèi)銷增速恰好都是11%。但是07年之后市場集中度持續(xù)提升，格力電器的凈利潤率從06年的2.7%上升到13年的7.5%。我們認(rèn)為電梯行業(yè)的集中度提升以及OEM（廠家提供維保），道路漫長但是方向確定。由于涉及人身安全并且風(fēng)險(xiǎn)會(huì)隨著梯齡而增大，電梯集中度提升的必要性和緊迫度比家電更甚。我們估計(jì)中國電梯行業(yè)變革的路徑和催化劑包括：（1）政府出臺(tái)廠家認(rèn)證更新和維保政策業(yè)內(nèi)有傳聞?wù)卺j釀未來只有廠家認(rèn)證的服務(wù)商才能提供更新和維保。從政府角度，可以降低其自身承擔(dān)的社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)。但是目前的障礙是，中國維保市場的劣幣驅(qū)逐良幣，導(dǎo)致品牌廠商在維保服務(wù)市場份額極低，缺乏成熟的服務(wù)團(tuán)隊(duì)。因此，盡管“廠家認(rèn)證維?！笨梢栽黾訌S商的收入，但是廠商出于風(fēng)險(xiǎn)考慮，未必會(huì)積極推動(dòng)此事。政府和廠商各有考慮，而住戶作為沉默的大多數(shù)，又缺乏足夠的知識(shí)和行動(dòng)力。（2）政府推行強(qiáng)制保險(xiǎn)如果推行強(qiáng)制保險(xiǎn)，保險(xiǎn)公司出于自身利益，自然會(huì)對(duì)原廠維保、原廠認(rèn)證維保和無認(rèn)證第三方維保進(jìn)行差別化定價(jià)，從而提高原廠維保的價(jià)格競爭力。（3）電梯老化隨著多品牌電梯老化，重大事故經(jīng)過媒體傳播改變消費(fèi)者觀念，推動(dòng)政府立法；這是我們不愿意看到的路徑，但是風(fēng)險(xiǎn)是客觀存在的。（4）房價(jià)上升導(dǎo)致品牌電梯對(duì)于地產(chǎn)商的成本影響縮小中國房地產(chǎn)市場的集中度低和拿地不規(guī)范，大量不考慮長期品牌的項(xiàng)目公司在市場上，也是電梯品牌集中度低的重要原因。不過我們注意到，大型地產(chǎn)公司早已高度重視電梯問題。例如中海地產(chǎn)與上海三菱，萬科與廣日電梯的合作。在中國，很多行業(yè)都出現(xiàn)了長期的劣幣驅(qū)逐良幣的過程。但是對(duì)于電梯這樣一個(gè)涉及人身安全的產(chǎn)品，我們還是傾向于判斷，未來十年可以象家電行業(yè)那樣實(shí)現(xiàn)集中，象海外那樣70%以上的電梯由廠商提供OEM維保和設(shè)備更新。從投資角度，這只是一種推測，需要觀察和跟蹤。三、電梯公司在中國市場的競爭戰(zhàn)略與投資機(jī)會(huì)1、日系電梯在中國領(lǐng)先歐美品牌的原因初探歐美四大品牌包括奧的斯、迅達(dá)、通力和蒂森克虜伯，這也是全球四大電梯企業(yè)。日系的三菱和日立的全球市場份額均低于歐美四大品牌。然而，三菱和日立卻成為中國市場的領(lǐng)導(dǎo)者。通過市場調(diào)研，我們初步認(rèn)為，是軟件而不是硬件，導(dǎo)致了兩個(gè)體系在中國市場的差異。（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊我們訪談的數(shù)位電梯行業(yè)專家，均指出歐美品牌有著優(yōu)秀的職業(yè)經(jīng)理人，但是往往又無法擺脫對(duì)職業(yè)經(jīng)理人的“短期業(yè)績壓力”。但是電梯的“安全感屬性”，導(dǎo)致短期業(yè)績與長期成長未必目標(biāo)一致。這種行為特征，①體現(xiàn)在合資對(duì)象的選擇歐美品牌不僅收購中國小品牌廠，還與不同的中方成立合資公司。這種廣泛收購與合資策略有利于快速形成產(chǎn)能，但未必有利于品質(zhì)管理和品牌定位；而三菱和日立在中國，均只選擇了一家合作對(duì)象，且不管是上海機(jī)電還是廣日集團(tuán)，均有軍工制造背景和多年的電梯研發(fā)制造經(jīng)驗(yàn)。②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面歐美體系具有更進(jìn)取的文化，其優(yōu)勢更多地體現(xiàn)在營銷和管理方面。而日系重點(diǎn)在于研發(fā)和制造。以上海三菱為例，生產(chǎn)線工人收入長期高于同行，但是營銷體系收入反而低于同行。兩種體系各有利弊，但是需要強(qiáng)調(diào)，電梯是“安全感品牌”；中國電梯行業(yè)沒有格力空調(diào)那樣具有世界一流自主技術(shù)的企業(yè)。因此，電梯技術(shù)掌握在外方手里，所以客觀地講，中方的話語權(quán)都是有限的。但是對(duì)于電梯這種每年產(chǎn)量50萬臺(tái)的大宗機(jī)械行業(yè)，往往中國經(jīng)理人更有能力理解中國市場的成功要素。我們觀察到，上海三菱很早就消化了日方轉(zhuǎn)移的技術(shù)，并且通過變頻技術(shù)崛起。而廣州日立的董事長潘總則在退休后被日方以“電梯行業(yè)最高薪的高管”，返聘為日立電梯中國公司的總裁，這在日系企業(yè)里極為少見。即使在歐美系電梯企業(yè)中，我們也觀察到中方能力較強(qiáng)的西子奧的斯，在奧的斯中國四家企業(yè)中表現(xiàn)最突出。（2）對(duì)中國市場的戰(zhàn)略重視度——日系別無選擇沒有一家跨國電梯企業(yè)會(huì)輕視中國市場，但是日系只有全力押注中國市場，才有生機(jī)和發(fā)展。由于電氣技術(shù)的深厚積累，日本電梯企業(yè)的技術(shù)能力在80年代已經(jīng)躋身全球一流。但是日系電梯企業(yè)錯(cuò)過了歐美城鎮(zhèn)化的高峰，由于在歐美保有量太低，無法在營銷和售后網(wǎng)絡(luò)方面，在歐美與當(dāng)?shù)仄髽I(yè)競爭。因此，中國成為日系企業(yè)唯一可以押注的大市場。其中日立對(duì)中國的技術(shù)轉(zhuǎn)移決心較大，日立研發(fā)中心轉(zhuǎn)移到了廣州，數(shù)十名日本工程師舉家搬遷。但是對(duì)于歐美企業(yè)，客戶忠誠度極高和利潤率高的維保更新市場，已經(jīng)足以支持他們可觀的利潤。投資者只要閱讀四大歐美電梯廠商的年報(bào)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)只有通力電梯每年會(huì)對(duì)中國市場提供專門的分析報(bào)告。而通力恰恰是過去五年在中國成長最快的歐美電梯企業(yè)。由此可見，戰(zhàn)略上的重視和押注非常重要。2、民營品牌與合資品牌的定位差異、風(fēng)險(xiǎn)和估值民營電梯品牌大多數(shù)從零部件起家，由于電梯行業(yè)配套齊全，所以自然而然地進(jìn)入了整機(jī)制造。由于電梯行業(yè)現(xiàn)金流較好，且“購買者與使用