2023年第三方支付行業(yè)分析報(bào)告

2023年第三方支付行業(yè)分析報(bào)告目錄一、第三方支付的歷程 PAGEREFToc363203856\h41、線下支付 PAGEREFToc363203857\h4（1）線下支付規(guī)模巨大 PAGEREFToc363203858\h4（2）結(jié)構(gòu)相對(duì)固化 PAGEREFToc363203859\h52、線上支付 PAGEREFToc363203860\h5（1）線上支付分為兩種：網(wǎng)關(guān)支付和虛擬賬戶支付 PAGEREFToc363203861\h5（2）線上支付具有開放性、低成本的特點(diǎn) PAGEREFToc363203862\h6（3）市場(chǎng)日趨成熟，支付寶優(yōu)勢(shì)明顯 PAGEREFToc363203863\h63、移動(dòng)支付 PAGEREFToc363203864\h7（1）移動(dòng)支付主要有三種途徑 PAGEREFToc363203865\h7（2）移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)支付漸入佳境 PAGEREFToc363203866\h8二、第三方支付的主要業(yè)務(wù)和盈利模式 PAGEREFToc363203867\h81、銀行卡收單 PAGEREFToc363203868\h82、預(yù)付卡的發(fā)行與受理 PAGEREFToc363203869\h93、網(wǎng)絡(luò)支付 PAGEREFToc363203870\h104、平臺(tái)經(jīng)濟(jì) PAGEREFToc363203871\h11三、線下支付：細(xì)分市場(chǎng)+平臺(tái)推廣 PAGEREFToc363203872\h12四、線上支付：虛擬賬戶+電商平臺(tái) PAGEREFToc363203873\h14五、移動(dòng)支付：藍(lán)海領(lǐng)域，誰(shuí)主沉浮 PAGEREFToc363203874\h171、移動(dòng)支付：藍(lán)海領(lǐng)域 PAGEREFToc363203875\h172、NFC是過(guò)渡，虛擬賬戶是王道 PAGEREFToc363203876\h183、移動(dòng)支付應(yīng)用猜想 PAGEREFToc363203877\h20六、第三方支付對(duì)銀行影響 PAGEREFToc363203878\h23七、風(fēng)險(xiǎn)因素 PAGEREFToc363203879\h24一、第三方支付的歷程“互聯(lián)網(wǎng)金融”源頭——第三方支付?！暗谌街Ц丁弊鳛橘Y金支付結(jié)算的環(huán)節(jié)，按發(fā)展歷程分為：“線下支付”、“線上支付”和“移動(dòng)支付”；12年其交易規(guī)模約13萬(wàn)億，份額分別占66%，33%和1%。；過(guò)去4年增速為55%，95%和60%。“第三方”支付起于“線下支付”，興于“線上支付”，并將迎來(lái)“移動(dòng)支付”的曙光。1、線下支付在線下支付中，主要有收單機(jī)構(gòu)、轉(zhuǎn)接機(jī)構(gòu)和發(fā)卡機(jī)構(gòu)。其中收單機(jī)構(gòu)和發(fā)卡機(jī)構(gòu)可以是銀行或第三方支付機(jī)構(gòu)，而轉(zhuǎn)接機(jī)構(gòu)則必須由銀聯(lián)來(lái)承擔(dān)。（1）線下支付規(guī)模巨大2023年我國(guó)線下支付規(guī)模（線下收單）已經(jīng)超過(guò)20萬(wàn)億，其中銀行卡刷卡消費(fèi)大約9.1萬(wàn)億，占到社會(huì)零售總額的43%。預(yù)計(jì)未來(lái)線下收單業(yè)務(wù)仍將維持平穩(wěn)發(fā)展：首先，銀行卡規(guī)模仍在持續(xù)增長(zhǎng)，銀行卡消費(fèi)滲透深度仍有提升空間；其次，市場(chǎng)分工細(xì)化，一些專業(yè)化和定制化的業(yè)務(wù)仍有較大發(fā)展空間。不利因素是互聯(lián)網(wǎng)支付和移動(dòng)支付對(duì)傳統(tǒng)線下支付的替代。（2）結(jié)構(gòu)相對(duì)固化2023年線下第三方支付規(guī)模約8.9萬(wàn)億，占到線下收單市場(chǎng)的42%，但其中僅九成來(lái)自銀聯(lián)。其他第三方支付機(jī)構(gòu)在線下市場(chǎng)的滲透率不高（10%以內(nèi)）。從POS機(jī)商戶份額來(lái)看，除銀聯(lián)外，占比最大的第三方支付機(jī)構(gòu)杉德銀卡通（國(guó)有控股）僅占到商戶份額4.9%，通聯(lián)支付占比0.2%。2、線上支付（1）線上支付分為兩種：網(wǎng)關(guān)支付和虛擬賬戶支付網(wǎng)關(guān)支付是在網(wǎng)站上設(shè)置銀行網(wǎng)銀接口，客戶支付時(shí)接入相關(guān)銀行網(wǎng)銀完成支付。虛擬賬戶支付的代表是支付寶，客戶通過(guò)第三方支付的虛擬賬戶完成支付。從目前來(lái)看，虛擬賬戶依托電商平臺(tái)和更加豐富的應(yīng)用場(chǎng)景，有著更大的發(fā)展優(yōu)勢(shì)。（2）線上支付具有開放性、低成本的特點(diǎn)從流程上，線上支付與線下支付最大的不同在于不再需要轉(zhuǎn)接機(jī)構(gòu)（銀聯(lián)），這主要是因?yàn)榫€上支付的終端成本極低，不需要中間機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)接實(shí)現(xiàn)效率和成本的平衡。此外，由于沒有轉(zhuǎn)接機(jī)構(gòu)和虛擬賬戶的應(yīng)用，是的線上支付更具開放性，傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)和銀聯(lián)在線上支付不具備壟斷和先發(fā)優(yōu)勢(shì)。（3）市場(chǎng)日趨成熟，支付寶優(yōu)勢(shì)明顯2023年我國(guó)第三方在線支付的規(guī)模大約有3.66萬(wàn)億，過(guò)去7年的年均增速達(dá)到111%，目前使用互聯(lián)網(wǎng)支付的網(wǎng)民數(shù)量達(dá)到2.2億。隨著線上支付應(yīng)用的深入，2023年行業(yè)增速已經(jīng)下滑至66%；此外行業(yè)格局也相對(duì)固化，支付寶憑借電商平臺(tái)的優(yōu)勢(shì)占據(jù)49%的市場(chǎng)份額；財(cái)付通經(jīng)營(yíng)模式與支付寶類似，市場(chǎng)占有率約20%；銀聯(lián)主要依靠體系內(nèi)優(yōu)勢(shì)市場(chǎng)份額9%；其他第三方支付機(jī)構(gòu)則相對(duì)邊緣化，主要走細(xì)分市場(chǎng)專業(yè)化的道路。3、移動(dòng)支付2023年我國(guó)移動(dòng)支付市場(chǎng)交易規(guī)模1511.4億元，同比增89.2%，盡管總量還比較小，但增速明顯加快，發(fā)展?jié)摿薮?。?）移動(dòng)支付主要有三種途徑1）短信支付：是移動(dòng)支付最早的應(yīng)用方式，用戶通過(guò)短信方式完成交易指令，由移動(dòng)運(yùn)營(yíng)商完成相關(guān)繳費(fèi)和消費(fèi)。2）移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)虛擬賬戶支付：主要通過(guò)智能移動(dòng)終端接入互聯(lián)網(wǎng)完成支付，是互聯(lián)網(wǎng)支付的一個(gè)延伸和擴(kuò)展；3）、NFC（移動(dòng)近端支付）：通過(guò)無(wú)線或射頻等近距離通信技術(shù)，使移動(dòng)終端和POS機(jī)等交易終端實(shí)現(xiàn)無(wú)線通訊，實(shí)現(xiàn)移動(dòng)支付。（2）移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)支付漸入佳境從發(fā)展情況來(lái)看，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)支付進(jìn)入高速發(fā)展期，占比升至51.7%；短信支付由于安全和應(yīng)用場(chǎng)景的限制，占比不斷萎縮。NFC目前占比僅為2.6%，雖然占比在不斷提升，但從中長(zhǎng)期來(lái)看，還面臨著成本障礙、行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)和應(yīng)用場(chǎng)景等多方面的制約。二、第三方支付的主要業(yè)務(wù)和盈利模式“第三方支付”盈利模式：收單手續(xù)費(fèi)、備份金利息、預(yù)付卡和平臺(tái)建立帶來(lái)潛在收益。收單業(yè)務(wù)按交易量的0.08%-0.22%收取手續(xù)費(fèi)；預(yù)付卡作為一種輔助性貨幣，提前鎖定未來(lái)收入，消費(fèi)者獲得一定返利；存在第三方公司的備付金能獲取利息收入；平臺(tái)公司初期以盈利為目的，其注重客戶積累，客戶需求，客戶粘性等指標(biāo)，目的就是實(shí)現(xiàn)平臺(tái)潛在價(jià)值的提升。1、銀行卡收單第三方支付機(jī)構(gòu)在獲得人民銀行非金融機(jī)構(gòu)結(jié)算支付許可后，才能在線下開展支付結(jié)算業(yè)務(wù)。銀行卡收單主要涉及的業(yè)務(wù)有兩個(gè)：a、在商戶安放POS機(jī)，受理卡交易；b、與特約商戶進(jìn)行資金結(jié)算，并提供查詢、對(duì)賬、追收、退款等與交易清算相關(guān)的服務(wù)，發(fā)現(xiàn)錯(cuò)賬及時(shí)沖正、調(diào)整并通知商戶。第三方支付在這項(xiàng)業(yè)務(wù)中的收益主要是銀行卡交易的手續(xù)費(fèi)。具體收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)如下。2、預(yù)付卡的發(fā)行與受理預(yù)付卡作為一種輔助性貨幣，其商業(yè)模式與團(tuán)購(gòu)有類似之處：發(fā)卡方和商戶通過(guò)發(fā)行預(yù)付卡提前鎖定未來(lái)收入，而消費(fèi)者得到商戶一定的返利，達(dá)到雙贏的目的。由于預(yù)付卡有不記名的特點(diǎn)，并且還可以開發(fā)票，使得這些年人們將預(yù)付卡和行賄受賄以及企業(yè)偷逃稅款聯(lián)系在一起，使得行業(yè)聲譽(yù)受到一定影響，也促使政府對(duì)行業(yè)進(jìn)行一定的監(jiān)管和限制。除了對(duì)預(yù)付卡的購(gòu)卡、充值、結(jié)算等項(xiàng)目的限制外，監(jiān)管部門還預(yù)付卡內(nèi)資金做了嚴(yán)格限定：a、藍(lán)卡（多用途卡，如斯瑪特、聯(lián)華OK卡等），卡賬戶接受嚴(yán)格的監(jiān)管，除非用戶用卡進(jìn)行消費(fèi)，否則發(fā)卡人無(wú)權(quán)劃走或動(dòng)用卡內(nèi)資金。B、紅卡（單用途卡，只能在單一商戶消費(fèi)），這部分收入可以提前確認(rèn)成收入，或計(jì)入到應(yīng)收賬款，單用途卡的管理會(huì)比較方便，其中20%-40%的備付金存入銀行，其余的可以自行支配。由于監(jiān)管的加強(qiáng)，使得預(yù)付卡業(yè)務(wù)目前發(fā)展的速度比較緩慢。3、網(wǎng)絡(luò)支付指依托公共網(wǎng)絡(luò)或?qū)Ｓ镁W(wǎng)絡(luò)在收付款人之間轉(zhuǎn)移貨幣資金的行為，包括貨幣匯兌、互聯(lián)網(wǎng)支付、移動(dòng)支付、固定支付、數(shù)字電視支付等，而互聯(lián)網(wǎng)支付是其中最主要的部分。目前人民銀行要求第三方支付機(jī)構(gòu)必須通過(guò)虛擬賬戶進(jìn)行網(wǎng)絡(luò)支付才能獲得網(wǎng)絡(luò)支付牌照?；ヂ?lián)網(wǎng)支付盈利主要來(lái)自支付手續(xù)費(fèi)和備付金賬戶利息收入：一般的第三方支付平臺(tái)只能靠支付手續(xù)費(fèi)盈利，但是如支付寶和財(cái)付通由于交易量巨大，會(huì)有較大規(guī)模的沉淀資金，除了獲得利息收入外，還可以通過(guò)資金優(yōu)勢(shì)（存款）向銀行議價(jià)，獲得更加便宜的銀行支付轉(zhuǎn)賬通道，進(jìn)一步強(qiáng)化支付寶、財(cái)付通的盈利能力。因此，互聯(lián)網(wǎng)支付具有極強(qiáng)的規(guī)模效應(yīng)，這不但體現(xiàn)在邊際成本遞減，還體現(xiàn)在客戶聚集后平臺(tái)價(jià)值提升，邊際效率快速提升。4、平臺(tái)經(jīng)濟(jì)第三方支付有著很強(qiáng)的平臺(tái)經(jīng)濟(jì)屬性，即平臺(tái)上既有供給又有需求；需求和供給是交叉網(wǎng)狀的，即雙方對(duì)平臺(tái)提供的產(chǎn)品與服務(wù)具有相互依賴和互補(bǔ)性，平臺(tái)對(duì)于一類客戶的價(jià)值在于另一類客戶的規(guī)模，如騰訊、淘寶、appstore、微信等。傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)依靠提升利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)價(jià)值的最大化，但平臺(tái)經(jīng)濟(jì)的價(jià)值實(shí)現(xiàn)路徑則有所不同：挖掘并滿足客戶需求→實(shí)現(xiàn)平臺(tái)客戶積累→平臺(tái)客戶粘性增加→平臺(tái)潛在價(jià)值提升→再利用客戶的實(shí)施和潛在需求實(shí)現(xiàn)商業(yè)模式和盈利模式的演化。因此，以平臺(tái)經(jīng)濟(jì)為屬性的公司，在初期并不一定以盈利為目的。相反，他們更多在乎客戶積累，客戶需求，客戶粘性等指標(biāo)，目的就是為了實(shí)現(xiàn)平臺(tái)潛在價(jià)值的提升。三、線下支付：細(xì)分市場(chǎng)+平臺(tái)推廣“線下支付”：細(xì)分市場(chǎng)+平臺(tái)經(jīng)營(yíng)?！熬€下支付”90%份額被銀聯(lián)和銀行分割，其他“第三方”經(jīng)營(yíng)模式：細(xì)分市場(chǎng)專業(yè)化及定制化服務(wù)；“平臺(tái)經(jīng)營(yíng)”提升效率。其他“第三方”未來(lái)空間相對(duì)有限固有市場(chǎng)結(jié)構(gòu)：長(zhǎng)久以來(lái)，銀行是支付的主體，銀行具有客戶、信用、金融產(chǎn)品和網(wǎng)絡(luò)等諸多優(yōu)勢(shì)，而作為第三方支付機(jī)構(gòu)在無(wú)法提供額外價(jià)值的情況下難以同銀行搶奪市場(chǎng)份額。傳統(tǒng)收益來(lái)源單一，邊際成本較高：由于無(wú)法發(fā)行銀行卡，預(yù)付卡由于管制應(yīng)有十分有限，因此第三方支付的收益基本都來(lái)源與收單機(jī)構(gòu)手續(xù)費(fèi)分成。線下支付中，手續(xù)費(fèi)分成的結(jié)構(gòu)是：收單機(jī)構(gòu)20%、轉(zhuǎn)接機(jī)構(gòu)10%、發(fā)卡機(jī)構(gòu)70%。但由于競(jìng)爭(zhēng)激烈，收單機(jī)構(gòu)為了爭(zhēng)奪商戶競(jìng)相壓力收單費(fèi)用，進(jìn)一步壓縮收單利潤(rùn)，使得第三方支付無(wú)利可圖。相比之下，銀行的收入則多元化：①收單機(jī)構(gòu)的20%和作為發(fā)卡機(jī)構(gòu)的70%；②商戶派生存款后可用于放貸，獲得息差收入。③客戶的賬戶結(jié)算、轉(zhuǎn)賬等中間業(yè)務(wù)收入。并且由于銀行有成熟的支付結(jié)算網(wǎng)絡(luò)，使其客戶開發(fā)的邊際成本更低。因此，第三方支付機(jī)構(gòu)在線下領(lǐng)域須另辟蹊徑，主要有兩個(gè)方面：發(fā)展細(xì)分市場(chǎng)，走專業(yè)化道路：無(wú)論是銀聯(lián)還是商業(yè)銀行，受制于業(yè)務(wù)重心和經(jīng)營(yíng)能力，在線下支付領(lǐng)域主要還是提供同質(zhì)化的基礎(chǔ)服務(wù)，不能根據(jù)行業(yè)和企業(yè)特點(diǎn)提供專業(yè)和定制化的產(chǎn)品，也沒有進(jìn)一步挖掘客戶的更深層次的需求。這就給第三方支付提供了生存和發(fā)展的空間。平臺(tái)型拓展和經(jīng)營(yíng)，提升潛在價(jià)值：盡管在線下銀聯(lián)與銀行很強(qiáng)大，但也有業(yè)務(wù)死角。例如，處于風(fēng)險(xiǎn)和成本的考慮，銀聯(lián)和銀行對(duì)收單商戶有著較高的要求，如四證一照、營(yíng)業(yè)額、經(jīng)營(yíng)場(chǎng)所面積等，這就把眾多小微的商戶拒之門外。同時(shí)，第三方公司通過(guò)“互聯(lián)網(wǎng)”和“平臺(tái)”的模式，業(yè)務(wù)復(fù)制成本低，提升管理和營(yíng)運(yùn)效率，在細(xì)分市場(chǎng)超越銀聯(lián)等強(qiáng)大競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。而第三方支付可以借助外部團(tuán)隊(duì)，積極拓展形成平臺(tái)經(jīng)濟(jì)，在衍生出其他盈利模式如廣告、理財(cái)銷售、小額貸款等。線下支付：紅海領(lǐng)域、空間有限。隨著銀行卡交易的普及，線下支付應(yīng)用的增速正逐步放緩，而第三方支付機(jī)構(gòu)也難以打破以銀聯(lián)和銀行為核心的交易結(jié)構(gòu)。盡管一些機(jī)構(gòu)通過(guò)細(xì)分市場(chǎng)、客戶結(jié)構(gòu)下沉和附加值服務(wù)來(lái)提升市場(chǎng)份額，但很難打破目前傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)主導(dǎo)的格局。四、線上支付：虛擬賬戶+電商平臺(tái)“線上支付”的經(jīng)營(yíng)模式。經(jīng)營(yíng)模式：通過(guò)電商平臺(tái)發(fā)展支付平臺(tái)，通過(guò)虛擬賬戶替代銀行賬戶，互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)營(yíng)。競(jìng)爭(zhēng)格局正步入紅海領(lǐng)域：支付寶、財(cái)付通和銀聯(lián)三家占比80%以上，集中化趨勢(shì)加劇。平臺(tái)經(jīng)濟(jì)往往出現(xiàn)“贏者通吃、強(qiáng)者恒強(qiáng)”的局面。電商平臺(tái)是線上第三方支付發(fā)展的基礎(chǔ)：線上支付最大應(yīng)用在于網(wǎng)購(gòu)，占到總規(guī)模的42%。電商平臺(tái)的出現(xiàn)和發(fā)展不但打破傳統(tǒng)商業(yè)的格局，也徹底打破舊有的支付和交易的格局。銀行在線下支付中積累的優(yōu)勢(shì)在線上無(wú)法體現(xiàn)。線下支付體系是以銀行和銀聯(lián)為基礎(chǔ)的封閉體系，并且商戶在成本、便捷性和安全性的考量下很難接受第三方支付作為收單機(jī)構(gòu)。但線上支付是一個(gè)開放體系，體現(xiàn)在：①基于互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的支付可以高效的實(shí)現(xiàn)收單機(jī)構(gòu)和發(fā)卡機(jī)構(gòu)的多對(duì)多，而不需要銀聯(lián)轉(zhuǎn)接，從而使體系的開放性大大增強(qiáng)。②在線下支付中，商戶很難同時(shí)接受多個(gè)收單機(jī)構(gòu)，一方面是因?yàn)榉ㄒ?guī)限制，另一方面是收單機(jī)構(gòu)的終端成本。但在線上支付中，收單機(jī)構(gòu)的終端就是支付網(wǎng)關(guān)，成本幾乎為零，所以商家可以選擇使用多個(gè)收單機(jī)構(gòu)，這降低了第三方支付的進(jìn)入壁壘。虛擬賬戶解決了線上支付的最大障礙。線上支付和線下支付最大的區(qū)別在于空間的不對(duì)稱。線下支付可以當(dāng)面做到錢貨兩清，但線上支付由于空間的距離，難以做到一手交錢一手交貨，在傳統(tǒng)支付體系中必然有一方要承擔(dān)額外風(fēng)險(xiǎn)。而虛擬賬戶（支付寶、財(cái)付通等）的出現(xiàn)就解決了這個(gè)問(wèn)題，通過(guò)虛擬賬戶交易，由第三方支付承擔(dān)信用中介的責(zé)任，從而促成交易的完成。虛擬賬戶和銀行賬戶的關(guān)系。虛擬賬戶是互聯(lián)網(wǎng)支付的核心（解決了網(wǎng)絡(luò)消費(fèi)的信用中介的問(wèn)題），也是第三方支付機(jī)構(gòu)的主要盈利模式之一。其具體的操作模式如下：第三方支付成立的虛擬賬戶（如支付寶等），必須在銀行成立一個(gè)總的備付金賬戶。虛擬賬戶的資金統(tǒng)一在這個(gè)備付金賬戶中處理?？蛻粼谑褂锰摂M賬戶消費(fèi)轉(zhuǎn)賬過(guò)程中，會(huì)在備付金賬戶內(nèi)沉淀出一定規(guī)模的資金。這部分資金的利息收入歸第三方支付機(jī)構(gòu)所有。但第三方支付機(jī)構(gòu)并不能夠?qū)涓督鹳~戶中的資金隨意處置，只能存活期或最長(zhǎng)一年的定期存款，因此這部分資金絕大部分只能獲得活期利息收入。支付寶備付金賬戶中的沉淀資金有兩類：一類是待清算資金（如利用支付水電煤、還信用卡和銀行卡轉(zhuǎn)賬），由于支付寶通過(guò)銀行代付周期一般在一天以上，因此這些資金在被劃走前會(huì)沉淀在備付金賬戶；第二類是中間賬戶資金（如淘寶購(gòu)物），由于支付寶的一大功能是信用中介，因此顧客利用支付寶在網(wǎng)上購(gòu)物后，資金首先被劃撥到支付寶中間賬戶，當(dāng)顧客收到貨物再主動(dòng)或者被動(dòng)確認(rèn)付款（支付寶的被動(dòng)付款的時(shí)間是20天）。備付金賬戶的利息收入主要來(lái)自于第二類，主要是第一類資金的沉淀周期太短，因此收入貢獻(xiàn)度低。國(guó)內(nèi)前三大第三方支付平臺(tái)是：支付寶、財(cái)付通和銀聯(lián)，占到市場(chǎng)份額的90%以上。支付寶和財(cái)付通的備付金管理模式一致，但銀聯(lián)有所不同。由于銀聯(lián)是人民銀行下屬國(guó)有企業(yè)，因此銀聯(lián)的備付金賬戶設(shè)在人民銀行而非商業(yè)銀行，其備付金賬戶的資金是得不到利息收入的。銀聯(lián)的盈利模式主要依靠交易手續(xù)費(fèi)。線上支付：結(jié)構(gòu)固化，正步入紅海。目前線上支付成三足鼎立態(tài)勢(shì)。支付寶、財(cái)付通都是同事具有電商平臺(tái)和虛擬賬戶著兩大法寶。而銀聯(lián)在線則主要依靠其特殊背景在公共事業(yè)等領(lǐng)域和壟斷部門有較大的市場(chǎng)份額。所以，總體上支付寶、財(cái)付通和銀聯(lián)的市場(chǎng)占有率超過(guò)80%。而網(wǎng)絡(luò)領(lǐng)域依賴平臺(tái)經(jīng)濟(jì)往往有贏者通吃、強(qiáng)者恒強(qiáng)的結(jié)果，除非革命性的技術(shù)或應(yīng)用的誕生，領(lǐng)先者和追趕者的差距可能越拉越大。并且隨著互聯(lián)網(wǎng)支付滲透率的提升，行業(yè)增速也會(huì)緩慢下滑。五、移動(dòng)支付：藍(lán)海領(lǐng)域，誰(shuí)主沉浮“移動(dòng)支付”的未來(lái)。硬件環(huán)境改善、龐大客戶基礎(chǔ)會(huì)支撐其爆發(fā)性增長(zhǎng)，目前是藍(lán)海。預(yù)計(jì)NFC（移動(dòng)近端支付）是過(guò)渡產(chǎn)品，虛擬賬戶仍會(huì)是王道?；谝苿?dòng)交流平臺(tái)的公司勝算更大，如騰訊的微信、新浪的微博。最終仍會(huì)是2-3家剩者通吃。目前來(lái)看線下支付被銀聯(lián)所壟斷，互聯(lián)網(wǎng)支付已經(jīng)形成了“支付寶、財(cái)付通和銀聯(lián)”三足鼎立的態(tài)勢(shì)。第三方支付未來(lái)的發(fā)展空間在哪里？1、移動(dòng)支付：藍(lán)海領(lǐng)域我們認(rèn)為移動(dòng)支付可能是未來(lái)第三方支付創(chuàng)新和爆發(fā)性增長(zhǎng)的重要領(lǐng)域，主要基于以下幾點(diǎn)：移動(dòng)支付相對(duì)于線上支付來(lái)講應(yīng)用場(chǎng)景更多，市場(chǎng)潛力更大，而且沒有被寡頭或行政壟斷，未來(lái)不但有可能沖擊和替代傳統(tǒng)線下支付，而且還可以衍生出新的應(yīng)用模式。硬件環(huán)境改善和龐大客戶基礎(chǔ)：智能的普及、3G/4G網(wǎng)絡(luò)的鋪設(shè)以及廣大的移動(dòng)通訊用戶已經(jīng)構(gòu)建了一個(gè)移動(dòng)支付龐大的潛在客戶基礎(chǔ)。根據(jù)工信部統(tǒng)計(jì)，截止到2023年底，我國(guó)移動(dòng)用戶已經(jīng)超過(guò)11億，較年初增加1.2億；而隨著智能的普及和3G網(wǎng)絡(luò)的鋪設(shè)，我國(guó)3G用戶也達(dá)到2.20億，較年初增加9200萬(wàn)。移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)和終端的革新和發(fā)展直接推動(dòng)了移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的應(yīng)用。截止到2023年6月，我國(guó)網(wǎng)民的數(shù)量已經(jīng)達(dá)到3.88億，同比增長(zhǎng)72.2%。開放性的市場(chǎng)和更多的應(yīng)用場(chǎng)景。首先，傳統(tǒng)的線下支付和互聯(lián)網(wǎng)支付已經(jīng)被行政和網(wǎng)絡(luò)寡頭壟斷，而且互聯(lián)網(wǎng)支付的平臺(tái)特征也導(dǎo)致了資源和市場(chǎng)的集中。而移動(dòng)支付則是一個(gè)更加開放的市場(chǎng)，市場(chǎng)應(yīng)用滲透度低，還沒有出現(xiàn)壟斷者和成熟的應(yīng)用和商業(yè)模式。其次，移動(dòng)支付可以實(shí)現(xiàn)線下支付場(chǎng)景和線上支付應(yīng)用的聯(lián)通，也就是說(shuō)可以將互聯(lián)網(wǎng)支付的手段和優(yōu)勢(shì)應(yīng)用在線下支付中，從而顛覆線下支付的格局；并且移動(dòng)支付本身也可能具有許多創(chuàng)新模式，比如基于微信平臺(tái)的移動(dòng)支付、二維碼支付等，從而創(chuàng)新出更多的應(yīng)用場(chǎng)景。2、NFC是過(guò)渡，虛擬賬戶是王道移動(dòng)支付主要有三種途徑：1）、短信支付：是移動(dòng)支付最早的應(yīng)用方式，用戶通過(guò)短信方式完成交易指令，由移動(dòng)運(yùn)營(yíng)商完成相關(guān)繳費(fèi)和消費(fèi)。2）、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)虛擬賬戶支付：主要通過(guò)智能移動(dòng)終端接入互聯(lián)網(wǎng)完成支付，是互聯(lián)網(wǎng)支付的一個(gè)延伸和擴(kuò)展；3）、NFC（移動(dòng)近端支付）：通過(guò)無(wú)線或射頻等近距離通信技術(shù)，使移動(dòng)終端和POS機(jī)等交易終端實(shí)現(xiàn)無(wú)線通訊，實(shí)現(xiàn)移動(dòng)支付。短信支付的開放性、便捷性、安全性和應(yīng)用場(chǎng)景都有限，目前只是通過(guò)移動(dòng)運(yùn)營(yíng)商完成一些簡(jiǎn)單的功能支付，發(fā)展空間不大。而移動(dòng)虛擬賬戶支付和NFC兩者誰(shuí)會(huì)成為未來(lái)移動(dòng)支付的主流？NFC：過(guò)渡性產(chǎn)品，應(yīng)用空間在于小額、標(biāo)準(zhǔn)化的通用支付。NFC替代一般線下支付存在以下幾個(gè)障礙：a、多種技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)難以統(tǒng)一。銀聯(lián)、移動(dòng)都有自己的標(biāo)準(zhǔn)，誰(shuí)都不愿妥協(xié)，標(biāo)準(zhǔn)難統(tǒng)一從而影響應(yīng)用。b、成本高，多方利益難以協(xié)調(diào)。NFC應(yīng)用要在消費(fèi)端和商戶端植入NFC的芯片，如果大范圍推廣涉及到成本問(wèn)題，移動(dòng)和銀聯(lián)希望廠商承擔(dān)成本，然后轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者。但廠商并沒有直接利益，也不愿參與。如果一個(gè)問(wèn)題涉及多方不同利益，而且沒有行政接入?yún)f(xié)調(diào)的話，無(wú)疾而終的可能性很大。c、安全性差，難以在大額交易上應(yīng)用。NFC消費(fèi)一般沒有什么安全保護(hù)措施，如果遺失或者被盜用損失就很大，因此只能在一些小額支付場(chǎng)景中使用。d、內(nèi)嵌應(yīng)用程序、升級(jí)困難，難以勝任復(fù)雜場(chǎng)景應(yīng)用。由于NFC的支付程序是內(nèi)嵌在芯片中的，如果支付條件變化（比如累計(jì)打折、返利等），必須修改內(nèi)嵌程序，這顯然是難以辦到的。因此NFC的應(yīng)用也只限于小額、標(biāo)準(zhǔn)化的通用支付，難以完全取代現(xiàn)有的線下支付方式。移動(dòng)虛擬賬戶支付潛在空間大，但依賴應(yīng)用和技術(shù)的創(chuàng)新。NFC所面臨的這些問(wèn)題，虛擬賬戶都可以通過(guò)技術(shù)手段克服，而且在線上也有比較成功的經(jīng)驗(yàn)。但如何將互聯(lián)網(wǎng)支付的優(yōu)勢(shì)和移動(dòng)支付的場(chǎng)景相結(jié)合，還依賴于應(yīng)用和技術(shù)的進(jìn)一步創(chuàng)新。從目前來(lái)看，虛擬賬戶支付應(yīng)是未來(lái)移動(dòng)支付的主流。3、移動(dòng)支付應(yīng)用猜想從歷史來(lái)看，成功的支付應(yīng)用應(yīng)該具備以下幾個(gè)核心詞：a、有一個(gè)牢固的且極富價(jià)值的產(chǎn)品或應(yīng)用；b、平臺(tái)經(jīng)濟(jì)；c、行政壟斷的權(quán)利。銀聯(lián)通過(guò)行政壟斷獲得了線下支付的資源，并且通過(guò)轉(zhuǎn)接一定程度解決了成本和安全問(wèn)題；支付寶改變了網(wǎng)絡(luò)支付的信用缺失，壓縮了時(shí)空距離，并且依托平臺(tái)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)高效擴(kuò)張；Square通過(guò)虛擬賬戶和移動(dòng)終端降低了商戶的支付成本，并未消費(fèi)者提供了更方便的支付體驗(yàn)。行政壟斷的權(quán)利可遇而不可求，而且也不符合互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)的本質(zhì)—自有經(jīng)濟(jì)。因此，我們將未來(lái)移動(dòng)支付的應(yīng)用聚焦在兩個(gè)詞上：極富價(jià)值的應(yīng)用+平臺(tái)經(jīng)濟(jì)。微信支付，值得期待。財(cái)付通同樣具有著深厚的平臺(tái)積累：QQ通訊的用戶接近8億，而財(cái)付通在線上第三方支付中的市場(chǎng)占有率超過(guò)20%，僅此于支付寶。更重要的是微信是目前移動(dòng)終端上最具價(jià)值的平臺(tái)，其用戶數(shù)已經(jīng)突破4億，可以直接和移動(dòng)支付對(duì)應(yīng)。相比支付寶，微信支付的優(yōu)勢(shì)在于：①移動(dòng)用戶積累多，應(yīng)用潛力更大。盡管支付寶擁有8億用戶，但移動(dòng)支付端的用戶規(guī)模顯然不及微信，而且由于微信的社交性，其用戶的活躍度也高于支付寶。②基于社交網(wǎng)絡(luò)的平臺(tái)結(jié)構(gòu)，更能與線下需求融合，且有更好的信用基礎(chǔ)。微信平臺(tái)內(nèi)的好友是基于真實(shí)社交網(wǎng)絡(luò)，相比支付寶有著更高的信用基礎(chǔ)和違約成本。③移動(dòng)平臺(tái)價(jià)值更大，有較強(qiáng)壁壘。騰訊的微信終端是一個(gè)復(fù)合價(jià)值的移動(dòng)平臺(tái)，能給人們提供及時(shí)溝通、分享包括日后的支付等眾多功能，而支付寶的移動(dòng)終端是一個(gè)單一功能平臺(tái)，缺乏線下社交網(wǎng)絡(luò)的粘性。④對(duì)移動(dòng)技術(shù)有更好理解。包括移動(dòng)定位、身份識(shí)別等移動(dòng)技術(shù)的理解可能優(yōu)于支付寶。支付寶，仍需努力。支付寶是互聯(lián)網(wǎng)支付的霸主，在互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域擁有最豐富的積累；并且擁有強(qiáng)大的線上電子商務(wù)平臺(tái)和龐大的客戶資源。但目前為止，其在移動(dòng)支付領(lǐng)域的嘗試還沒有結(jié)出碩果。究其原因，其目前在移動(dòng)支付領(lǐng)域還沒有推出極具價(jià)值的產(chǎn)品或應(yīng)用，而能否將線上平臺(tái)資源投射到移動(dòng)領(lǐng)域，從而在移動(dòng)領(lǐng)域建立起一個(gè)更大平臺(tái)也需觀察。如果支付寶試圖在移動(dòng)支付領(lǐng)域繼續(xù)領(lǐng)先，仍需在移動(dòng)應(yīng)用產(chǎn)品和移動(dòng)平臺(tái)上再下功夫。新浪微銀行，還需觀察。新浪微博目前擁有5億用戶，活躍用戶達(dá)到7000萬(wàn)，是目前僅次于微信的移動(dòng)平臺(tái)。并且新浪也與近期難道了第三方支付牌照，高調(diào)進(jìn)入移動(dòng)支付領(lǐng)域。但與競(jìng)爭(zhēng)者相比可能存在兩方面劣勢(shì)：a、網(wǎng)絡(luò)金融領(lǐng)域經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)不及對(duì)手。支付寶和財(cái)付通已經(jīng)有了較為豐富的經(jīng)驗(yàn)、完善的產(chǎn)品和較長(zhǎng)時(shí)期的數(shù)據(jù)積累，但新浪從零做起，能否后來(lái)居上還需觀察；b、平臺(tái)的潛在價(jià)值。與微博相比，微信可能更具排他性和用戶粘性。首先，微信是對(duì)一無(wú)二的，而微博有競(jìng)爭(zhēng)者（騰訊微博等）；其次，微信以現(xiàn)實(shí)生活中的真實(shí)關(guān)系為基礎(chǔ)，支付寶以真實(shí)交易未基礎(chǔ)，能夠較為有效的解決金融領(lǐng)域信息不對(duì)稱的問(wèn)題。而微博并不完全以真實(shí)關(guān)系為基礎(chǔ)，面臨如何解決信用風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題。我們認(rèn)為移動(dòng)支付是第三方支付的藍(lán)海領(lǐng)域，由于其應(yīng)用場(chǎng)景更多（有可能替代傳統(tǒng)線下支付），其未來(lái)的前景和影響可能將超過(guò)線上支付，并顛覆傳統(tǒng)支付模式。從目前來(lái)看，我們最看好騰訊微信平臺(tái)在移動(dòng)支付領(lǐng)域的發(fā)展，而阿里巴巴支付寶和新浪微銀行也極具潛質(zhì)。此外，盡管阿里巴巴、騰訊以及新浪微博依靠強(qiáng)大的平臺(tái)積累，占據(jù)了移動(dòng)支付的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，但并不代表其他企業(yè)沒有勝出的可能。首先，任何一個(gè)平臺(tái)都有其局限性，之前的成功并不能保證未來(lái)繼續(xù)領(lǐng)先，就如同美國(guó)移動(dòng)支付的領(lǐng)先者是Square，而非蘋果、谷歌、Paypal或者Facebook。其次，互聯(lián)網(wǎng)的本質(zhì)就是：開放性和極低的邊際成本，已有的優(yōu)勢(shì)并不足以打到未來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)者，尤其是新興領(lǐng)域。六、第三方支付對(duì)銀行影響“支付”本身影響不大。2023年16家上市銀行支付結(jié)算收入共計(jì)877億，占營(yíng)業(yè)收入比例為3.4%。因此，即便第三方支付對(duì)銀行的傳統(tǒng)支付進(jìn)行完全替代對(duì)銀行盈利影響有限。并且銀行仍具有牌照、信用、產(chǎn)品和客戶等優(yōu)勢(shì)。關(guān)注平臺(tái)公司對(duì)其他業(yè)務(wù)滲透，詳見下份專題報(bào)告。但從中長(zhǎng)期來(lái)看，互聯(lián)網(wǎng)金融對(duì)傳統(tǒng)金融的影響不僅在支付。①平臺(tái)經(jīng)營(yíng)模式：平臺(tái)經(jīng)濟(jì)的核心就是開放性和以客戶需求為核心。雖然現(xiàn)在銀行已經(jīng)逐步改變了高高在上的形象，但是能否正真的從客戶需求出發(fā)，還是以方便自己為準(zhǔn)則。②重塑信用基礎(chǔ)：傳統(tǒng)銀行的信用基礎(chǔ)是政府信用和房地產(chǎn)信用，但是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和消費(fèi)崛起勢(shì)必會(huì)改變這一局面。支付寶等第三方支付用自己的大數(shù)據(jù)已經(jīng)走在了前面，銀行必須做出改變，否則會(huì)面臨巨大壓力。而具體發(fā)展情況和影響我們將在近期報(bào)告中予以詳細(xì)論述。七、風(fēng)險(xiǎn)因素宏觀經(jīng)濟(jì)和監(jiān)管政策。

2023年電梯行業(yè)分析報(bào)告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、電梯行業(yè)的屬性 41、全球主要電梯公司的市值與估值水平 42、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤(rùn)率的穩(wěn)定性 6二、中國(guó)電梯企業(yè)未來(lái)十年的重大機(jī)遇和挑戰(zhàn) 91、中外電梯市場(chǎng)集中度的差異以及對(duì)盈利能力的影響 102、電梯行業(yè)目前“中國(guó)特色”隱含的巨大長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn) 113、集中度提升與廠家維保的實(shí)現(xiàn)路徑與催化劑 13（1）政府出臺(tái)廠家認(rèn)證更新和維保政策 14（2）政府推行強(qiáng)制保險(xiǎn) 14（3）電梯老化 14（4）房?jī)r(jià)上升導(dǎo)致品牌電梯對(duì)于地產(chǎn)商的成本影響縮小 15三、電梯公司在中國(guó)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略與投資機(jī)會(huì) 151、日系電梯在中國(guó)領(lǐng)先歐美品牌的原因初探 15（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊 15①體現(xiàn)在合資對(duì)象的選擇 16②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面 16（2）對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的戰(zhàn)略重視度——日系別無(wú)選擇 172、民營(yíng)品牌與合資品牌的定位差異、風(fēng)險(xiǎn)和估值 18（1）民營(yíng)企業(yè)的優(yōu)勢(shì) 18①股權(quán)結(jié)構(gòu) 18②營(yíng)銷手段靈活 18③區(qū)域性優(yōu)勢(shì) 18（2）民營(yíng)企業(yè)需要面對(duì)的困難 19①技術(shù)積累 19②安全風(fēng)險(xiǎn) 19③品牌定位與安全 19④保有量與售后服務(wù) 19四、投資策略 201、中國(guó)電梯行業(yè)：長(zhǎng)期有價(jià)值，投資正當(dāng)時(shí) 202、選股邏輯：三個(gè)條件，兩種風(fēng)格 21一、電梯行業(yè)的屬性研究海外電梯公司的估值，目的是研究其估值背后的盈利能力，以及盈利能力背后的行業(yè)規(guī)律與屬性。1、全球主要電梯公司的市值與估值水平電梯是地產(chǎn)基建的派生需求，中國(guó)電梯市場(chǎng)第一品牌是上海三菱，其母公司上海機(jī)電過(guò)去一年的PE在10倍附近。估值隱含的假設(shè)是，電梯行業(yè)屬夕陽(yáng)行業(yè)。如果電梯行業(yè)在中國(guó)是夕陽(yáng)行業(yè)，那么在保有量較高的歐美，電梯行業(yè)應(yīng)該接近深夜。根據(jù)全球最大的電梯公司OTIS預(yù)測(cè)，2020-2021年幾乎所有的新機(jī)銷量來(lái)自于金磚四國(guó)，也意味著歐美市場(chǎng)的保有量已經(jīng)接近飽和。全球市場(chǎng)份額來(lái)看，奧的斯、迅達(dá)和通力是最大的三家電梯公司，合計(jì)市場(chǎng)份額接近45%。我們很驚訝地發(fā)現(xiàn)，三家公司的市值合計(jì)接近人民幣3600億元。我們也一度懷疑，是否歐美電梯公司在金磚四國(guó)的市場(chǎng)份額很高，貢獻(xiàn)了主要的利潤(rùn)和估值。但是：1、占全球新機(jī)2/3份額的中國(guó)，領(lǐng)先的獨(dú)立品牌是三菱和日立；2、從主要?dú)W美電梯公司2022年?duì)I收的地域分布來(lái)看，亞太區(qū)域只貢獻(xiàn)1/4至1/3的收入，但卻足以支撐其千億市值。市盈率往往與行業(yè)長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間掛鉤，而歐美電梯企業(yè)市盈率普遍高于國(guó)內(nèi)企業(yè)，而市凈率超出更多。換言之，歐美三大電梯公司市值超過(guò)3600億元，但是他們主要收入來(lái)自于比中國(guó)更“夕陽(yáng)”的歐美市場(chǎng)。盡管這三大電梯公司在占全球2/3新機(jī)市場(chǎng)的中國(guó)并未取得領(lǐng)先地位，但是資本市場(chǎng)仍然給予了15~23倍的市盈率。2、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤(rùn)率的穩(wěn)定性聯(lián)合技術(shù)UTC是位列美國(guó)道瓊斯30家成份股的多元化制造企業(yè)，旗下子公司包括開利空調(diào)、漢勝宇航、奧的斯電梯、P&W飛機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)、西科斯基直升機(jī)公司、聯(lián)合技術(shù)消防安防公司和聯(lián)合技術(shù)動(dòng)力公司(燃料電池)。如果按照A股流行的邏輯，無(wú)疑聯(lián)合技術(shù)的軍工、發(fā)動(dòng)機(jī)、通用航空、燃料電池和安防都是高壁壘且性感的業(yè)務(wù)，只有電梯是大家心目中既缺乏壁壘又夕陽(yáng)的板塊。有趣的是，聯(lián)合技術(shù)五大業(yè)務(wù)板塊中，電梯卻成為營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率最高的板塊。為什么看似技術(shù)壁壘遠(yuǎn)低于其他業(yè)務(wù)的電梯板塊，反而定價(jià)能力最強(qiáng)？只有少數(shù)產(chǎn)品客戶在購(gòu)買時(shí)，會(huì)把安全作為購(gòu)買的前提要素——例如食品、藥品等。用巴菲特的話來(lái)講，消費(fèi)者對(duì)于放進(jìn)嘴里的東西特別慎重。如果客戶關(guān)注安全感，價(jià)格不再成為品牌選擇的最重要因素，品牌廠商可以通過(guò)定價(jià)獲得超額收益。機(jī)械行業(yè)里，“安全感”成為購(gòu)買關(guān)鍵要素的產(chǎn)品不多，主要是民航飛機(jī)和電梯。盡管民航業(yè)在大部分國(guó)家是資本殺手，但波音和空客壟斷了全球民航客機(jī)的制造。我們認(rèn)為安全感商品對(duì)行業(yè)屬性的影響主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：定價(jià)能力提升；行業(yè)集中度提升。如果客戶重視安全感且無(wú)法通過(guò)直觀感受判斷產(chǎn)品的安全程度，往往可以推動(dòng)品牌集中度的提升。但與食品不同，涉及安全感的電梯，由于購(gòu)買者地產(chǎn)商與使用者購(gòu)房人的分離，有品牌的電梯廠商定價(jià)能力和毛利率往往不如食品，但是仍然可以維持在較為合理的水平。盡管我們通過(guò)邏輯分析，可以得到電梯行業(yè)集中度高和利潤(rùn)穩(wěn)定的判斷，但是從實(shí)證角度觀察中國(guó)電梯市場(chǎng)，尚未表現(xiàn)出海外市場(chǎng)的普遍規(guī)律。中國(guó)電梯行業(yè)將走向某些行業(yè)“劣幣驅(qū)逐良幣”的悲哀結(jié)局，還是走向符合產(chǎn)品自身屬性和成熟國(guó)家普遍規(guī)律？我們傾向于樂(lè)觀，原因?qū)⒃诤竺嬲归_討論。電梯行業(yè)的“產(chǎn)品+服務(wù)”屬性——收入結(jié)構(gòu)的生命周期電梯與手機(jī)、自行車甚至挖掘機(jī)等其他制造業(yè)產(chǎn)品不同之處在于：消費(fèi)者期望電梯的安全使用壽命與房屋的壽命（70年）接近；電梯故障會(huì)影響人身安全，起碼造成巨大恐慌。因此，盡管大多數(shù)機(jī)械產(chǎn)品都有售后服務(wù)的概念，但是電梯的獨(dú)特性在于——電梯售后維護(hù)保養(yǎng)和更新業(yè)務(wù)的規(guī)模，可以與新機(jī)銷售媲美。海外四大電梯公司售后的維護(hù)保養(yǎng)和產(chǎn)品改造服務(wù)占收入的45-55%。歐美電梯公司的收入結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)了售前和售后的“產(chǎn)品+服務(wù)”特征，對(duì)于企業(yè)的盈利穩(wěn)定性和估值都提供了重要的支撐。以?shī)W的斯為例，2022年歐洲營(yíng)建支出比07年下滑了接近19%，但是奧的斯歐洲的服務(wù)收入仍比07年保持正增長(zhǎng)。根據(jù)歐洲電梯協(xié)會(huì)的估計(jì)，歐洲電梯目前70%梯齡超過(guò)10年，45%梯齡超過(guò)20年。歐洲人口密度較美國(guó)高，電梯占全球存量接近50%。存量大且梯齡老，是電梯服務(wù)市場(chǎng)壯大的必要條件。必須指出，中國(guó)目前的現(xiàn)狀是大部分電梯由小型服務(wù)公司提供維保，電梯主機(jī)廠商及其經(jīng)銷商提供維保的比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于國(guó)外的同行。如果只有新機(jī)制造并且只專注于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，長(zhǎng)期來(lái)看，中國(guó)機(jī)械行業(yè)大部分子行業(yè)都會(huì)隨著城鎮(zhèn)化速度放緩而見頂。如果能夠?qū)崿F(xiàn)“產(chǎn)品+服務(wù)”的雙輪驅(qū)動(dòng)模式，企業(yè)的成長(zhǎng)周期就會(huì)大大地延展——電梯行業(yè)具有天然的屬性，顯然符合這一條件。二、中國(guó)電梯企業(yè)未來(lái)十年的重大機(jī)遇和挑戰(zhàn)中國(guó)電梯格局未來(lái)十年，將繼續(xù)“劣幣驅(qū)逐良幣”，還是回歸全球電梯行業(yè)規(guī)律，實(shí)現(xiàn)品牌的集中、價(jià)格的回升和品牌廠商提供維保服務(wù)的趨勢(shì)？我們相信，中國(guó)電梯行業(yè)的現(xiàn)狀給社會(huì)和居民帶來(lái)了極大的風(fēng)險(xiǎn)。隨著制度帶來(lái)的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)逐漸暴露，監(jiān)管層的認(rèn)識(shí)逐漸提高，電梯行業(yè)正處于變革的前夜。1、中外電梯市場(chǎng)集中度的差異以及對(duì)盈利能力的影響中國(guó)擁有電梯生產(chǎn)許可證的廠商接近500家，不過(guò)我們調(diào)研訪談的專家估計(jì)，剔除代工產(chǎn)生的重復(fù)統(tǒng)計(jì)等因素，估計(jì)實(shí)際品牌數(shù)約200家。表面上看，中國(guó)電梯新機(jī)市場(chǎng)的品牌集中度和全球差別并不顯著。全球市場(chǎng)前8大廠商的市場(chǎng)份額約75%，而中國(guó)前8大廠商的市場(chǎng)份額約65%。但考慮到全世界大部分非領(lǐng)先企業(yè)生產(chǎn)的電梯都是在中國(guó)生產(chǎn)，中國(guó)和發(fā)達(dá)國(guó)家相比，市場(chǎng)集中度差異很大。中小品牌對(duì)領(lǐng)先品牌的負(fù)面影響關(guān)鍵不在量，而在于價(jià)格。我們可以通過(guò)中國(guó)市場(chǎng)電梯新機(jī)銷量和金額的市場(chǎng)份額差異，以及營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率和ROE觀察到這一現(xiàn)象。海外電梯利潤(rùn)率普遍比國(guó)內(nèi)高，而凈資產(chǎn)收益率的差距更為顯著，我們分析的原因在于——由于維保業(yè)務(wù)屬于輕資產(chǎn)模式，隨著電梯企業(yè)維保業(yè)務(wù)收入占比的提高，電梯企業(yè)的ROE也會(huì)隨之提升。2、電梯行業(yè)目前“中國(guó)特色”隱含的巨大長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)從全球經(jīng)驗(yàn)看，電梯行業(yè)集中度高，且售后服務(wù)主要由主流品牌廠商完成。而中國(guó)目前的情況與發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)差異顯著。我們認(rèn)為“中國(guó)特色”已經(jīng)給消費(fèi)者和廠商造成巨大的風(fēng)險(xiǎn)，未來(lái)幾年風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)逐步暴露。我們建議投資者看完我們的報(bào)告后，即使不認(rèn)同我們的投資邏輯，起碼在購(gòu)房時(shí)切記關(guān)注電梯的品牌，因?yàn)樯婕澳图胰耸旰蟮娜松戆踩?。在典型的成熟市?chǎng)歐洲，約45%的電梯超過(guò)十年，20%超過(guò)20年。目前中國(guó)接近15%的電梯梯齡超過(guò)10年，預(yù)計(jì)2016年接近25%，并且該比例將持續(xù)上升。誰(shuí)知道200多個(gè)品牌10年甚至20年后剩下多少個(gè)？如果某家廠商消失，備件和維保怎么辦？太多的電梯品牌給購(gòu)房者和我們整個(gè)社會(huì)帶來(lái)的長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)在于：十年或二十年后難以購(gòu)買備件。電梯并不是完全標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品，因而不同品牌的備件互換性低。電梯型號(hào)每年都在更新，有些廠商十年后消失了，幸存者中的部分廠商可能無(wú)力維持十年前型號(hào)備件的生產(chǎn)，甚至圖紙已經(jīng)丟失。部分中小廠商無(wú)力建立和長(zhǎng)期維持服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。如果說(shuō)新機(jī)生產(chǎn)具有規(guī)模效應(yīng)，那么存量機(jī)器售后服務(wù)的規(guī)模效應(yīng)可能更明顯。我們估計(jì)前十大品牌以外的廠商，平均年銷量只有1000多臺(tái)，而廠家要長(zhǎng)期維系全國(guó)服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，必須要很大的保有量做支撐。目前中國(guó)大部分電梯由第三方電梯維護(hù)公司提供維保服務(wù)，但是我們認(rèn)為這一服務(wù)模式同樣隱含了巨大風(fēng)險(xiǎn)：第三方服務(wù)公司技術(shù)專注程度不夠。為了實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，第三方服務(wù)公司往往同時(shí)維護(hù)多品牌電梯，不利于專業(yè)能力的積累和風(fēng)險(xiǎn)的防范。第三方服務(wù)公司難以維持多品牌備件體系。第三方服務(wù)公司資質(zhì)良莠不齊，人員流動(dòng)性大，品質(zhì)難以保持和監(jiān)管。第三方服務(wù)公司規(guī)模小，承擔(dān)賠償能力弱。一旦出事故，往往迫使政府出于維穩(wěn)需要而出面解決。如果未來(lái)中國(guó)推行強(qiáng)制保險(xiǎn)，保險(xiǎn)公司自然會(huì)逐步對(duì)于品牌廠商維保和第三方維保進(jìn)行差異定價(jià)，削弱第三方服務(wù)公司目前的價(jià)格優(yōu)勢(shì)。3、集中度提升與廠家維保的實(shí)現(xiàn)路徑與催化劑如前所述，我們認(rèn)為中國(guó)電梯行業(yè)集中度較低導(dǎo)致了利潤(rùn)率較低，繼而影響了資本市場(chǎng)的估值。中國(guó)空調(diào)行業(yè)07年之前四年與之后七年，年化內(nèi)銷增速恰好都是11%。但是07年之后市場(chǎng)集中度持續(xù)提升，格力電器的凈利潤(rùn)率從06年的2.7%上升到13年的7.5%。我們認(rèn)為電梯行業(yè)的集中度提升以及OEM（廠家提供維保），道路漫長(zhǎng)但是方向確定。由于涉及人身安全并且風(fēng)險(xiǎn)會(huì)隨著梯齡而增大，電梯集中度提升的必要性和緊迫度比家電更甚。我們估計(jì)中國(guó)電梯行業(yè)變革的路徑和催化劑包括：（1）政府出臺(tái)廠家認(rèn)證更新和維保政策業(yè)內(nèi)有傳聞?wù)卺j釀未來(lái)只有廠家認(rèn)證的服務(wù)商才能提供更新和維保。從政府角度，可以降低其自身承擔(dān)的社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)。但是目前的障礙是，中國(guó)維保市場(chǎng)的劣幣驅(qū)逐良幣，導(dǎo)致品牌廠商在維保服務(wù)市場(chǎng)份額極低，缺乏成熟的服務(wù)團(tuán)隊(duì)。因此，盡管“廠家認(rèn)證維?！笨梢栽黾訌S商的收入，但是廠商出于風(fēng)險(xiǎn)考慮，未必會(huì)積極推動(dòng)此事。政府和廠商各有考慮，而住戶作為沉默的大多數(shù)，又缺乏足夠的知識(shí)和行動(dòng)力。（2）政府推行強(qiáng)制保險(xiǎn)如果推行強(qiáng)制保險(xiǎn)，保險(xiǎn)公司出于自身利益，自然會(huì)對(duì)原廠維保、原廠認(rèn)證維保和無(wú)認(rèn)證第三方維保進(jìn)行差別化定價(jià)，從而提高原廠維保的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力。（3）電梯老化隨著多品牌電梯老化，重大事故經(jīng)過(guò)媒體傳播改變消費(fèi)者觀念，推動(dòng)政府立法；這是我們不愿意看到的路徑，但是風(fēng)險(xiǎn)是客觀存在的。（4）房?jī)r(jià)上升導(dǎo)致品牌電梯對(duì)于地產(chǎn)商的成本影響縮小中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的集中度低和拿地不規(guī)范，大量不考慮長(zhǎng)期品牌的項(xiàng)目公司在市場(chǎng)上，也是電梯品牌集中度低的重要原因。不過(guò)我們注意到，大型地產(chǎn)公司早已高度重視電梯問(wèn)題。例如中海地產(chǎn)與上海三菱，萬(wàn)科與廣日電梯的合作。在中國(guó)，很多行業(yè)都出現(xiàn)了長(zhǎng)期的劣幣驅(qū)逐良幣的過(guò)程。但是對(duì)于電梯這樣一個(gè)涉及人身安全的產(chǎn)品，我們還是傾向于判斷，未來(lái)十年可以象家電行業(yè)那樣實(shí)現(xiàn)集中，象海外那樣70%以上的電梯由廠商提供OEM維保和設(shè)備更新。從投資角度，這只是一種推測(cè)，需要觀察和跟蹤。三、電梯公司在中國(guó)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略與投資機(jī)會(huì)1、日系電梯在中國(guó)領(lǐng)先歐美品牌的原因初探歐美四大品牌包括奧的斯、迅達(dá)、通力和蒂森克虜伯，這也是全球四大電梯企業(yè)。日系的三菱和日立的全球市場(chǎng)份額均低于歐美四大品牌。然而，三菱和日立卻成為中國(guó)市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)者。通過(guò)市場(chǎng)調(diào)研，我們初步認(rèn)為，是軟件而不是硬件，導(dǎo)致了兩個(gè)體系在中國(guó)市場(chǎng)的差異。（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊我們?cè)L談的數(shù)位電梯行業(yè)專家，均指出歐美品牌有著優(yōu)秀的職業(yè)經(jīng)理人，但是往往又無(wú)法擺脫對(duì)職業(yè)經(jīng)理人的“短期業(yè)績(jī)壓力”。但是電梯的“安全感屬性”，導(dǎo)致短期業(yè)績(jī)與長(zhǎng)期成長(zhǎng)未必目標(biāo)一致。這種行為特征，①體現(xiàn)在合資對(duì)象的選擇歐美品牌不僅收購(gòu)中國(guó)小品牌廠，還與不同的中方成立合資公司。這種廣泛收購(gòu)與合資策略有利于快速形成產(chǎn)能，但未必有利于品質(zhì)管理和品牌定位；而三菱和日立在中國(guó)，均只選擇了一家合作對(duì)象，且不管是上海機(jī)電還是廣日集團(tuán)，均有軍工制造背景和多年的電梯研發(fā)制造經(jīng)驗(yàn)。②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面歐美體系具有更進(jìn)取的文化，其優(yōu)勢(shì)更多地體現(xiàn)在營(yíng)銷和管理方面。而日系重點(diǎn)在于研發(fā)和制造。以上海三菱為例，生產(chǎn)線工人收入長(zhǎng)期高于同行，但是營(yíng)銷體系收入反而低于同行。兩種體系各有利弊，但是需要強(qiáng)調(diào)，電梯是“安全感品牌”；中國(guó)電梯行業(yè)沒有格力空調(diào)那樣具有世界一流自主技術(shù)的企業(yè)。因此，電梯技術(shù)掌握在外方手里，所以客觀地講，中方的話語(yǔ)權(quán)都是有限的。但是對(duì)于電梯這種每年產(chǎn)量50萬(wàn)臺(tái)的大宗機(jī)械行業(yè)，往往中國(guó)經(jīng)理人更有能力理解中國(guó)市場(chǎng)的成功要素。我們觀察到，上海三菱很早就消化了日方轉(zhuǎn)移的技術(shù)，并且通過(guò)變頻技術(shù)崛起。而廣州日立的董事長(zhǎng)潘總則在退休后被日方以“電梯行業(yè)最高薪的高管”，返聘為日立電梯中國(guó)公司的總裁，這在日系企業(yè)里極為少見。即使在歐美系電梯企業(yè)中，我們也觀察到中方能力較強(qiáng)的西子奧的斯，在奧的斯中國(guó)四家企業(yè)中表現(xiàn)最突出。（2）對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的戰(zhàn)略重視度——日系別無(wú)選擇沒有一家跨國(guó)電梯企業(yè)會(huì)輕視中國(guó)市場(chǎng)，但是日系只有全力押注中國(guó)市場(chǎng)，才有生機(jī)和發(fā)展。由于電氣技術(shù)的深厚積累，日本電梯企業(yè)的技術(shù)能力在80年代已經(jīng)躋身全球一流。但是日系電梯企業(yè)錯(cuò)過(guò)了歐美城鎮(zhèn)化的高峰，由于在歐美保有量太低，無(wú)法在營(yíng)銷和售后網(wǎng)絡(luò)方面，在歐美與當(dāng)?shù)仄髽I(yè)競(jìng)爭(zhēng)。因此，中國(guó)成為日系企業(yè)唯一可以押注的大市場(chǎng)。其中日立對(duì)中國(guó)的技術(shù)轉(zhuǎn)移決心較大，日立研發(fā)中心轉(zhuǎn)移到了廣州，數(shù)十名日本工程師舉家搬遷。但是對(duì)于歐美企業(yè)，客戶忠誠(chéng)度極高和利潤(rùn)率高的維保更新市場(chǎng)，已經(jīng)足以支持他們可觀的利潤(rùn)。投資者只要閱讀四大歐美電梯廠商的年報(bào)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)只有通力電梯每年會(huì)對(duì)中國(guó)市場(chǎng)提供專門的分析報(bào)告。而通力恰恰是過(guò)去五年在中國(guó)成長(zhǎng)最快的歐美電梯企業(yè)。由此可見，戰(zhàn)略上的重視和押注非常重要。2、民營(yíng)品牌與合資品牌的定位差異、風(fēng)險(xiǎn)和估值民營(yíng)電梯品牌大多數(shù)從零部件起家，由于電梯行業(yè)配套齊全，所以自然而然地進(jìn)入了整機(jī)制造。由于電梯行業(yè)現(xiàn)金流較好，且“購(gòu)買者與使用者分離”導(dǎo)致營(yíng)銷可以發(fā)揮重要的作用，所以國(guó)內(nèi)出現(xiàn)了全球最多的電梯品牌。（1）民營(yíng)企業(yè)的優(yōu)勢(shì)①股權(quán)結(jié)構(gòu)民營(yíng)股權(quán)結(jié)構(gòu)不僅優(yōu)于國(guó)企，而且也優(yōu)于許多合資企業(yè)。國(guó)企與