前瞻研究行業(yè)美股科技行業(yè)板塊如何看待美股科技股近期的疲軟表現(xiàn)

▍后續(xù)關(guān)注：AI進(jìn)展、尾部風(fēng)險(xiǎn)等。塊仍有諸多的事件&事項(xiàng)需要緊密跟蹤和關(guān)注：1）8月下旬，AI算力&貨幣化、IT支出等層面的表述和趨勢(shì)性變化；2）AI進(jìn)展，包括谷歌（多模態(tài)模型發(fā)布（AI芯片（芯片競(jìng)爭(zhēng)格局）、微軟（copilot商業(yè)化效果）等相關(guān)重點(diǎn)事項(xiàng)；3）政策監(jiān)管，9AI領(lǐng)域監(jiān)管細(xì)則的可能調(diào)整&AI產(chǎn)業(yè)浪潮構(gòu)成了今年美股科技股大幅向以及短期應(yīng)用場(chǎng)景落地緩慢、2B商業(yè)化進(jìn)展不及預(yù)期、芯片供給瓶頸消除后訂AI相關(guān)產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)等。▍緊風(fēng)險(xiǎn)；AIIT期風(fēng)險(xiǎn)；全球半導(dǎo)體庫存出清速度低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等。▍投資策略：IT支出自底部緩慢復(fù)蘇、消費(fèi)電子等半導(dǎo)體下游需求偏弱、2B市場(chǎng)循序漸進(jìn)導(dǎo)入等，均使得美股軟件&云計(jì)算、半導(dǎo)體&UVQ34~6個(gè)季度，板塊業(yè)績(jī)有望持續(xù)向上，同時(shí)20242023互聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算&軟件SaaS、半導(dǎo)體&硬件，個(gè)股層面，我們建議關(guān)注：亞馬遜、微軟、英偉達(dá)、臺(tái)積電、Salesforce等。重點(diǎn)公司盈利預(yù)測(cè)及投資評(píng)級(jí)公司 代碼 市值（億美元）

估值（自然年）行業(yè)板塊 估值方式2022A 2023E 2024E 2025E亞馬遜 AMZN 14204 互聯(lián)網(wǎng)

NA 14.2 12.0 9.8meta META 7770 互聯(lián)網(wǎng) PE 33.5 22.2 18.0 15.6微軟 MSFT 23913 軟件SaaS P/FCF 37.3 40.4 40.0 34.9英偉達(dá) NVDA 10853 半導(dǎo)體 PE 129.7 55.5 38.8 33.1臺(tái)積電 TSM 4755 半導(dǎo)體 PE 14.0 18.9 15.2 12.4Salesforce CRM 2034 軟件SaaS P/FCF 33.0 27.8 21.3 18.3PaloAlto PANW 660 軟件SaaS P/FCF 38.3 27.6 23.6 21.3Snowflake SNOW 492 軟件SaaS PS 23.8 17.8 13.6 10.4CrowdStrikeCRWD 355 軟件SaaS P/FCF 50.7 41.1 30.9 24.6Datadog DDOG 288 軟件SaaS PS 17.2 14.0 11.3 8.7MongoDB MDB 259 軟件SaaS PS 20.2 16.7 13.8 10.6Confluent CFLT 100 軟件SaaS PS 17.1 13.0 10.2 8.0ServiceNowNOW 1142 軟件SaaS P/FCF 52.5 43.4 35.2 29.4Adobe ADBE 2364 軟件SaaS P/FCF 33.0 30.6 27.2 25.7AMD AMD 1799 半導(dǎo)體 PE 32.7 40.2 26.9 21.1特斯拉 TSLA 7394 硬件 PE 52.3 62.8 45.7 33.9蘋果 AAPL 27743 硬件 PE 27.8 29.0 27.4 25.3Arista ANET 556 硬件 PE 38.4 28.5 25.8 22.8高通 QCOM 1246 半導(dǎo)體 PE 8.7 13.4 12.3 11.5美光 MU 716 半導(dǎo)體 PB 1.4 1.6 1.7 1.5谷歌 GOOGL 16364 互聯(lián)網(wǎng) PE 27.3 22.8 19.5 17.0資料來源：、路透（含一致預(yù)期）， 注：股價(jià)為2023年8月15日收盤價(jià)目錄市場(chǎng)近期表現(xiàn)回顧 4科技板塊短期判斷 6科技板塊中期展望 9后續(xù)重點(diǎn)關(guān)注變量 13風(fēng)險(xiǎn)因素 14投資策略 14插圖目錄圖1：費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)走勢(shì) 5圖2：美股軟件服務(wù)指數(shù)（IGV）走勢(shì) 5圖3：美國(guó)10年期國(guó)債收益率數(shù)據(jù) 5圖4：美股部分科技巨頭估值水平PE（NTM） 6圖5：北美云計(jì)算巨頭收入增速 6圖6：美股部分半導(dǎo)體公司庫存數(shù)據(jù)（百萬美元） 8圖7：費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)PE(NTM) 8圖8：CME利率期貨反應(yīng)的美聯(lián)儲(chǔ)聯(lián)邦基金利率點(diǎn)位的概率分布 9圖9：臺(tái)積電季度營(yíng)收數(shù)據(jù)（百萬美元） 10圖10：全球PC銷量同比增速 10圖美股軟件板塊EV/S(NTM) 圖12：美股部分軟件企業(yè)2023、2024年?duì)I收增速一致預(yù)期 圖13：谷歌、Meta收入增速 12圖14：谷歌、Meta運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)率 12圖15：谷歌、Meta、亞馬遜員工數(shù)同比變化 12表格目錄表1：美股部分企業(yè)當(dāng)季財(cái)報(bào)后T+1日漲跌幅統(tǒng)計(jì) 4表2：標(biāo)普500指數(shù)部分子板塊期間漲跌幅統(tǒng)計(jì) 4表3：SalesforceAI相關(guān)產(chǎn)品推進(jìn)時(shí)間表 7表4：過去12個(gè)月內(nèi)FOMC對(duì)實(shí)際GDP增長(zhǎng)預(yù)測(cè)變化 9表5：美股部分企業(yè)財(cái)報(bào)日歷及關(guān)注要點(diǎn) 13表6：美股AI領(lǐng)域2023H2部分重點(diǎn)事件列表 13表7：重點(diǎn)公司估值列表 14▍市場(chǎng)近期表現(xiàn)回顧市場(chǎng)表現(xiàn)：美股科技板塊最近一個(gè)月出現(xiàn)明顯回調(diào)。自二季報(bào)以來，美股市場(chǎng)表現(xiàn)偏弱，上半年大幅上漲的科技板塊表現(xiàn)尤為疲軟。我們統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)：1）中報(bào)后，二季報(bào)發(fā)布SaaSAMD（納斯達(dá)克指數(shù)最近2%，半導(dǎo)體（OX、軟件指數(shù)（G）累計(jì)跌幅接近%。表1：美股部分企業(yè)當(dāng)季財(cái)報(bào)后T+1日漲跌幅統(tǒng)計(jì)股票代碼業(yè)務(wù)T+1漲跌幅納斯達(dá)克指數(shù)漲跌幅AMZN.O互聯(lián)網(wǎng)8.3%-0.4%NET.N軟件SaaS6.9%-0.4%INTC.O半導(dǎo)體6.6%1.9%GOOGL.O互聯(lián)網(wǎng)5.8%-0.1%META.O互聯(lián)網(wǎng)4.4%-0.5%NOW.N軟件SaaS-3.0%-0.5%MSFT.O軟件SaaS-3.8%-0.1%AAPL.O硬件-4.8%-0.4%TSM.N半導(dǎo)體-5.0%-2.1%TXN.O半導(dǎo)體-5.4%-0.1%AMD.O半導(dǎo)體-7.0%-2.2%QCOM.O半導(dǎo)體-8.2%-0.1%TSLA.O硬件-9.7%-2.1%DDOG.O軟件SaaS-19.5%0.6%FTNT.O軟件SaaS-25.1%-0.4%資料來源：彭博，中信證券研究部表2：標(biāo)普500指數(shù)部分子板塊期間漲跌幅統(tǒng)計(jì)板塊YTDMTD2WTD信息技術(shù)47.2%-4.2%-5.5%工業(yè)12.4%-0.7%-2.7%材料10.1%-1.4%-3.9%醫(yī)療保健5.8%3.9%2.5%金融4.6%1.1%-3.0%房地產(chǎn)2.8%-4.9%-3.3%日常消費(fèi)2.7%-0.1%-1.9%能源2.3%7.8%0.7%公用事業(yè)-7.9%-5.6%-4.7%資料來源：彭博，，注：數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)截止至2023.08.16圖1：費(fèi)城半體指走勢(shì) 圖2：美股軟服務(wù)數(shù)（IGV）走勢(shì) 4500.0 450.04000.0 400.03500.0 350.03000.0 300.02500.0 250.02000.0 200.0資料來源：彭博， 資料來源：彭博，潛在原因分析：平淡二季報(bào)、市場(chǎng)風(fēng)格切換等。我們分析認(rèn)為，近期美股科技板塊的IT支出雖然底部企穩(wěn)、但難言快速?gòu)?fù)蘇（體現(xiàn)在云計(jì)算、軟件等領(lǐng)域，半導(dǎo)體下游市場(chǎng)（消費(fèi)電子、服務(wù)器等）需求低迷導(dǎo)致庫存出清一再后延，AI2BAI而是此前市場(chǎng)無太多預(yù)期的互聯(lián)網(wǎng)板塊，在具有韌性的宏觀經(jīng)濟(jì)支撐下，業(yè)績(jī)表現(xiàn)突出。圖3：美國(guó)10年期國(guó)收益據(jù)（%） 4.304.103.903.703.503.303.102.902.702.502023-01-03 2023-02-03 2023-03-03 2023-04-03 2023-05-03 2023-06-03 2023-07-03 2023-08-03資料來源：wind，圖4：美股部科技頭估水平PE（NTM） 當(dāng)前估值 過去五均值 過去十均值28302830202113302520151050Meta 谷歌 亞馬遜 蘋果 微軟資料來源：彭博，預(yù)測(cè) 注：除亞馬遜為EV/EBITDA，其余均為PE圖5：北美云算巨收入速 Azure GCP AWS7060504030201001Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23E資料來源：彭博，，注：3Q預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)為微軟FY2023Q4財(cái)報(bào)指引▍科技板塊短期判斷站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，美股科技板塊當(dāng)前偏弱的市場(chǎng)走勢(shì)還要持續(xù)多久，市場(chǎng)是否還存在進(jìn)一步大幅向下的可能，后續(xù)主要的觀察因素、變量是什么……這些均是當(dāng)下投資者最為關(guān)心的問題。期望能夠?qū)^短時(shí)間框架內(nèi)的市場(chǎng)走勢(shì)做出準(zhǔn)確的判斷，這顯然超出了我們的專業(yè)能力。但回歸企業(yè)基本面層面，我們亦能通過對(duì)行業(yè)層面的短期變化、企業(yè)業(yè)績(jī)趨勢(shì)等，對(duì)市場(chǎng)短期的走勢(shì)提供一些可能的分析思路。下面我們主要針對(duì)軟件&云計(jì)算、半導(dǎo)體&硬件、互聯(lián)網(wǎng)三個(gè)子板塊短期業(yè)績(jī)趨勢(shì)展開分析。軟件云計(jì)算IT到：1）ITIT支出遵從去年四季度指定的預(yù)算仍將是大概率事件；2）Q2ureGCP滯后于WS2alesforceAIV形反轉(zhuǎn)，同比數(shù)據(jù)則有望受益于去年下半年的較低基數(shù)。表3：SalesforceAI相關(guān)產(chǎn)品推進(jìn)時(shí)間表AI產(chǎn)品主要功能可用時(shí)間SalesGPTSalesEmails已經(jīng)普遍可用CallSummaries將在2023年普遍可用SalesAssistant將在2023年普遍可用ServiceGPTServiceReplies已經(jīng)普遍可用WorkSummaries已經(jīng)普遍可用KnowledgeArticles將在2023年普遍可用MobileWorkBriefing將在2023年普遍可用MarketingGPTSegmentCreation將在23年10月普遍可用EmailContentCreation將在24年2月普遍可用RapidIdentityResolution將在23年10月普遍可用SegmentIntelligence將在23年10月普遍可用CommerceGPTDynamicProductDescriptions已經(jīng)普遍可用CommerceConcierge將在24年2月普遍可用Goals-BasedCommerce將在24年3月普遍可用SlackGPTSlackGPTforSales將在23年晚些時(shí)候推出SlackGPTforService將在23年晚些時(shí)候推出SlackGPTforDev/IT將在23年晚些時(shí)候推出SlackGPTforMarketing將在23年晚些時(shí)候推出TableauGPTAutomatedanalytics將在23年11月測(cè)試Personalizedmetrics將在23年11月測(cè)試FlowGPT將在23年10月測(cè)試EinsteinGPTTrustLayer 資料來源：Salesforce公司官網(wǎng)，半導(dǎo)體：今年上半年美股半導(dǎo)體指數(shù)（SOX）累計(jì)漲幅超過40%，周期復(fù)蘇的預(yù)期，AIQ1PC下游需求依然低迷，市場(chǎng)備貨意愿不足；2）上游半導(dǎo)體公司庫存水平依然偏高，仍需要通過折扣等積極價(jià)格策略推動(dòng)庫存水平的降低；3）AI2022年高點(diǎn)，板塊動(dòng)態(tài)估值水平亦創(chuàng)下歷史新高，短期而言，偏弱的業(yè)績(jī)恢復(fù)速度+市場(chǎng)預(yù)期的充分計(jì)入，導(dǎo)致美股半導(dǎo)體板塊短期缺乏明顯的上行機(jī)會(huì)。圖6：美股部半導(dǎo)公司存據(jù)（百美元） 高通 英特爾 AMD1Q103Q101Q103Q101Q113Q111Q123Q121Q133Q131Q143Q141Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q23資料來源：彭博，圖7：費(fèi)城半體數(shù)PE(NTM) 30.025.020.015.010.05.00.0資料來源：彭博，互聯(lián)網(wǎng)2022Q3以來采取預(yù)計(jì)同比表現(xiàn)較為理想。小結(jié)：整體而言，當(dāng)前軟件&云計(jì)算、半導(dǎo)體&硬件板塊仍將受到需求不足等因素的約束和拖累，企業(yè)業(yè)績(jī)雖緩慢改善，但亦較難超越當(dāng)前市場(chǎng)預(yù)期、缺乏亮點(diǎn)，但考慮到未來4~6個(gè)季度的板塊業(yè)績(jī)上行周期，我們判斷市場(chǎng)下行的風(fēng)險(xiǎn)亦較為有限。而互聯(lián)網(wǎng)板塊則業(yè)績(jī)穩(wěn)步向上、估值較為合理，兼具進(jìn)攻防御屬性，是短期理想的配置方向。▍科技板塊中期展望4~6持續(xù)向上，2024年板塊業(yè)績(jī)?cè)鏊儆型@著加速，市場(chǎng)值得持續(xù)樂觀。2023利率期貨市場(chǎng)反映出的預(yù)期，本輪美聯(lián)儲(chǔ)的加息周期已經(jīng)接近尾聲，但通脹的黏性也意味著聯(lián)邦基金利率“higherandlonger”仍是最可能情形。我們延續(xù)此前我們年中策略報(bào)告中的判斷，短期而言，宏觀對(duì)科技板塊的影響更偏中性，市場(chǎng)演繹的焦點(diǎn)仍在于企業(yè)基本面。表4：過去12個(gè)月內(nèi)FOMC對(duì)實(shí)際GDP增長(zhǎng)預(yù)測(cè)變化202320242025長(zhǎng)期2022年9月預(yù)測(cè)1.2%1.7%1.8%1.8%2022年12月預(yù)測(cè)0.5%1.6%1.8%1.8%2023年3月預(yù)測(cè)0.4%1.2%1.9%1.8%2023年6月預(yù)測(cè)1.0%1.1%1.8%1.8%資料來源：美聯(lián)儲(chǔ)，圖8：CME利率期反映美聯(lián)聯(lián)邦基利率位的率分布 資料來源：CMEFedWatchTool科技板塊基本面：基于宏觀韌性的前置條件，結(jié)合我們自己的分析框架，經(jīng)歷了去年Q34~62024年2023年顯著加速。半導(dǎo)體Q4始復(fù)蘇。展望2024年，我們預(yù)計(jì)歐美云廠商CAPEX增速將恢復(fù)至雙位數(shù)以上，同時(shí)windows10在2025年的EOL將帶來全球2024年商用PC換機(jī)潮。圖9：臺(tái)積電季度營(yíng)收數(shù)據(jù)（百萬美元）收入（百萬美元） 同比變化25,000 6020,000

504015,000

3010,000

20105,000

0-1001Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23

-20資料來源：彭博，圖10：全球PC銷量同比增速資料來源：IDC，云計(jì)算、軟件AWSQ2Azure、谷歌GCP營(yíng)收增速亦有望在Q3~Q4之間觸底。經(jīng)歷了去年以來的大幅調(diào)整后，市場(chǎng)對(duì)美股軟件板塊的業(yè)績(jī)預(yù)期已經(jīng)大幅下修，目前前瞻組重點(diǎn)覆蓋的大部分軟件企業(yè)，市場(chǎng)對(duì)2024年?duì)I收增速的一致預(yù)期已經(jīng)低于2023年，同時(shí)板塊的估值雖然在今年2016~2018IT2024年出現(xiàn)顯著加速。圖11：美股軟件塊EV/S(NTM) EV/SNTM （%）20.018.016.014.012.010.08.06.04.02.00.02015-01-312016-01-312017-01-312018-01-312019-01-312020-01-312021-01-312022-01-312023-01-31

4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0資料來源：彭博，圖12：美股部分件業(yè)2023、2024年?duì)I收速一預(yù)期 2023E 2024E4035302520151050MSFTCRMNOWADBESNOWDDOGMDB CFLTPANW

NET

HUBSSHOP資料來源：彭博一致預(yù)期，互聯(lián)網(wǎng)：經(jīng)歷了疫情后需求自然回落，以及去年以來的調(diào)整之后，目前美股互聯(lián)Q1AI巨頭業(yè)績(jī)將持續(xù)向上。圖13：谷歌、Meta收入增速谷歌 Meta706050403020100-101Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23資料來源：彭博，圖14：谷歌、Meta運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)率谷歌 Meta504540353025201510501Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23資料來源：彭博，圖15：谷歌、Meta、亞馬遜員工數(shù)同比變化亞馬遜 Meta 谷歌706050403020100-10-202020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2資料來源：彭博，▍后續(xù)重點(diǎn)關(guān)注變量展望下半年，除宏觀層面的因素之外，科技板塊仍有諸多的事件&事項(xiàng)需要緊密跟蹤AI（場(chǎng)景、商業(yè)化等、科技產(chǎn)業(yè)政策&監(jiān)管環(huán)境等：公司財(cái)報(bào)8AI算力&IT支出等層面的表述和趨勢(shì)性變化。表5：美股部分企業(yè)財(cái)報(bào)日歷及關(guān)注要點(diǎn)公司財(cái)報(bào)時(shí)間重點(diǎn)關(guān)注事項(xiàng)PaloAlto8月22日企業(yè)IT支出英偉達(dá)8月23日AI算力Snowflake8月24日企業(yè)IT支出博通8月25日AI算力Salesforce9月1日企業(yè)IT支出、AI貨幣化進(jìn)展資料來源：彭博，進(jìn)展（多模態(tài)模型發(fā)布（AI芯片（芯片競(jìng)爭(zhēng)格局（copilot商業(yè)化效果）AI相關(guān)重點(diǎn)事項(xiàng)。表6：美股AI領(lǐng)域2023H2部分重點(diǎn)事件列表公司時(shí)間主要事項(xiàng)關(guān)鍵詞谷歌8月底CloudNext會(huì)議AI算法模型高通10月底Snapdragon系列芯片發(fā)布會(huì)混合式AI特斯拉10月份AIDAY自動(dòng)駕駛、機(jī)器人AMD10月份MI300產(chǎn)品首批客戶導(dǎo)入AI芯片微軟2023Q4Microsoft365CopilotAI貨幣化資料來源：彭博、各公司公告，政策監(jiān)管AI管細(xì)則調(diào)整&落地等，都將是我們需要關(guān)注的內(nèi)容。尾部風(fēng)險(xiǎn)：宏觀經(jīng)濟(jì)韌性、AI產(chǎn)業(yè)浪潮構(gòu)成了今年美股科技股大幅向上的主要支撐，進(jìn)入下半年，相關(guān)的尾部風(fēng)險(xiǎn)亦需要時(shí)刻關(guān)注：1）通脹抬頭風(fēng)險(xiǎn)，目前市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)需要時(shí)刻關(guān)注原油、糧食等價(jià)格波動(dòng)帶來的通脹再次抬頭風(fēng)險(xiǎn)；2）AIAIiphone時(shí)刻，但任何產(chǎn)業(yè)的發(fā)展并非一帆風(fēng)順，AI用場(chǎng)景落地緩慢、2B商業(yè)化進(jìn)展的不及預(yù)期、AI都可能帶來市場(chǎng)短期的巨幅波動(dòng)。▍風(fēng)險(xiǎn)因素IT▍投資策略前期過快上漲帶來較高市場(chǎng)預(yù)期計(jì)入、軟件&半導(dǎo)體板塊相對(duì)平淡的二季報(bào)等，疊加IT支出自底部緩慢復(fù)蘇、消費(fèi)電子等半導(dǎo)體下游需求偏弱、AI2B市場(chǎng)循序漸進(jìn)導(dǎo)入等，均使得美股軟件&云計(jì)算、半導(dǎo)體&UV形反轉(zhuǎn)，市場(chǎng)再Q(mào)34~620242023&SaaS、半導(dǎo)體&Salesforce等。表7：重點(diǎn)公司估值