農(nóng)林牧漁行業(yè)市場分析

農(nóng)林牧漁行業(yè)市場分析復(fù)盤：國際長短周期嵌套，國內(nèi)走勢有何異同？長周期：國際糧價周期約10年回顧過去50年全球糧價走勢，具有“10年”長周期特征。以大豆、小麥、玉米、稻米為觀察對象，歷數(shù)1972年以來全球糧價的階段性高點，可以將其劃分為6輪主要周期，時間跨度分別為7/8/8/12/4/10年。其中，2008-2012年由于外部經(jīng)濟擾動，短期內(nèi)糧價再度沖高，其余周期均表現(xiàn)出7-12年的長周期特征。需求長期穩(wěn)定增長、供給調(diào)整緩慢決定糧價長周期屬性。糧食作為一類典型的大宗商品，其價格主要由供給和需求決定，具體而言，糧食的供需具有以下特征：糧食的需求端：長期與人口增長、經(jīng)濟發(fā)展正相關(guān)，由于糧食屬于必需消費范疇，發(fā)達地區(qū)的需求相對穩(wěn)定，邊際變化主要來自新興經(jīng)濟體的需求波動；糧食的供給端：長期來看，全球耕地面積與種植效率保持穩(wěn)步增長的趨勢，其提升速度主要受制于需求；短期來看，由于農(nóng)作物遵循生長周期，短期內(nèi)供給存在一定剛性，且面臨生產(chǎn)、運輸、儲存各環(huán)節(jié)可能發(fā)生的外部沖擊，容易造成供需缺口。糧價周期“牛短熊長”，快速上漲期持續(xù)時間較短。糧價周期中，下跌與磨底的時間長于上漲階段，一輪典型周期的運行規(guī)律如下：最初，供需缺口導(dǎo)致糧價上漲，帶動供給端主動調(diào)整，由于糧食需求長期增長穩(wěn)定，因此一次性額外增長的供給需要多年消化，考慮到糧食具有儲存期限（2-4年），因此在主動或被動去化庫存后，糧價會觸底，但會在底部運行較長時間，直至外部沖擊導(dǎo)致新一輪供不應(yīng)求。2004-2008年糧價超長期、大幅度上漲，主要系多重因素助推。此輪糧價上漲的大背景為全球糧食庫銷比位于16.5%-18.9%的低位（1960-2023年的中位數(shù)為22.3%）、原油價格處于長期上行通道（2002年1月-2008年7月累計上漲701%），疊加糧食主產(chǎn)區(qū)頻繁遭受極端天氣（如05年美國颶風、06/08年印度洪水等）、2007年金融危機導(dǎo)致美聯(lián)儲快速降息，多重因素疊加下創(chuàng)造此輪時間跨度和漲幅均超歷史的糧價長牛。我們認為糧價周期的長度并非一成不變，連續(xù)的突發(fā)事件可能延長糧價牛市。短周期：單品種周期約3-6年分品種來看，四類糧食價格在長周期中走勢趨同，但同時存在單品種的短周期。從國際價格的歷史走勢來看，大豆、玉米、稻米、小麥幾個主要品種之間存在較高的關(guān)聯(lián)性，其一方面來源于供給端農(nóng)作物種植期間可能受到相似的外部沖擊（如農(nóng)資價格波動、異常天氣影響等），另一方面來源于需求端食用消費和飼料消費中幾類產(chǎn)品的相互替代性。據(jù)我們測算，1972年1月-2023年6月四類農(nóng)作物國際價格的相關(guān)系數(shù)均在0.7以上。同時我們觀察到，各品種的價格波峰并非完全重合，而是走出了一些獨立行情。因此，國際糧價周期實際上是10年長周期中嵌套著單品種的短周期。四類糧食價格具有獨立周期，長度在3-6年不等。依次復(fù)盤四類糧食國際價格的歷史走勢，按照階段性價格高點劃分，我們總結(jié)大豆、玉米、小麥、稻米的波峰間隔分別為4年/3-4年/5-6年/4-5年。國內(nèi)外對比：關(guān)聯(lián)性持續(xù)增強，歷史分歧源自政策調(diào)控收儲政策是影響我國糧價的核心變量，歷次改革后市場化程度逐步提升。我國糧食流通體制經(jīng)歷了從計劃經(jīng)濟逐步向市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的過程，改革開放后逐步放開各類農(nóng)產(chǎn)品價格。21世紀以來，以市場化為導(dǎo)向，我國惠農(nóng)政策依次經(jīng)歷了最低收購價、臨時收儲、目標價格、生產(chǎn)者補貼四種形態(tài)，其根本目的為調(diào)動農(nóng)民種糧的積極性、保障國家糧食持續(xù)性增長，但在實施的過程中不可避免地對糧價走勢形成了一定影響，尤其是早期的一些政策。目前我國水稻和小麥適用最低價收購政策，政府通過設(shè)定價格下限（又稱為托市價格），直接干預(yù)市場價格；玉米和大豆適用生產(chǎn)者補貼政策，其價格完全由市場供求關(guān)系決定。對比國內(nèi)與國際糧價走勢，整體同頻共振，但國內(nèi)波動幅度較小，且部分年份脫鉤，主要系國內(nèi)政策調(diào)控所致。對比1998年以來國內(nèi)與國際的糧價數(shù)據(jù)，可以看出整體走勢具有相似性，且共同經(jīng)歷了2002-2004年、2006-2008年、2010-2012年、2020-2022年幾輪主要上漲，但是國內(nèi)波動幅度顯著低于國際（例如2006年7月至2008年6月國際與國內(nèi)漲價幅度分別為120%/40%），且部分年份出現(xiàn)價格脫鉤，主要系國內(nèi)政策影響所致：2008年國際糧價大幅波動而國內(nèi)糧價上漲溫和：金融危機導(dǎo)致全球大宗商品價格大幅下跌，中國政府為了保護農(nóng)民利益，針對玉米、大豆等品種實行臨時收儲政策，基于設(shè)定價格向農(nóng)民不限量收購，同時調(diào)高面向稻米、小麥的最低收購價，為國內(nèi)糧價“托底”；2012年國際糧價高位回落而國內(nèi)糧價進一步創(chuàng)新高：面對國際商品市場的劇烈波動，中國政府連年提高玉米、大豆的臨時收儲價格和稻米、小麥的最低收購價，市場形成價格只漲不跌的預(yù)期，導(dǎo)致國內(nèi)市場走出獨立行情。2008-2014年收儲價格的持續(xù)上調(diào)帶動市場價格同步上漲。從歷史數(shù)據(jù)來看，2008-2014年我國各類糧食的收儲價格均經(jīng)歷了顯著上調(diào)，期間早秈稻、白小麥的最低收購價分別+93%/+64%，大豆、玉米的臨時收儲價格分別+24%/+49%；同時，秈稻、小麥、大豆、玉米的市場價格分別+65%/+61%/+62%/+56%。從單一糧食品種的價格走勢來看，可以更直觀地看出國內(nèi)政策對糧價的影響：玉米：國內(nèi)于2008年啟動玉米臨時收儲政策，不僅導(dǎo)致國內(nèi)外價格走勢分化，并且在2014年出現(xiàn)了高糧價、高進口、高庫存的“三高”困局，一方面在政策補貼的驅(qū)動下國內(nèi)種植結(jié)構(gòu)向玉米過度傾斜、農(nóng)民大量開墾荒地或調(diào)整種糧結(jié)構(gòu)以增加玉米種植面積，國內(nèi)玉米播種面積在整體糧食中的占比逐年增加，產(chǎn)量屢創(chuàng)新高，以東北產(chǎn)區(qū)為例，2015年其玉米種植面積與產(chǎn)量較2008年分別+28%/+35%，另一方面2013年開始國際價格下跌導(dǎo)致國內(nèi)外糧價倒掛（2013年7月-2016年12月），市場上出現(xiàn)了“國糧”入庫、“洋糧”入市的原料進口替代現(xiàn)象，導(dǎo)致我國玉米進口量與庫存量共同增長，截至2016年我國玉米庫存量達2.5億噸，約占當年國內(nèi)消費量的99%。在上述玉米市場矛盾下，國家財政也背負了較大壓力，2015年起開始釋放收儲政策改革信號、調(diào)減玉米種植面積、調(diào)降玉米收儲價格，并于2016年正式取消玉米臨儲政策。稻米與小麥：2008年海外稻米與小麥價格大幅上漲（年內(nèi)波動幅度分別達到141%/100%），且國內(nèi)面臨年初雪災(zāi)的減產(chǎn)壓力，但國內(nèi)稻麥價格始終保持平穩(wěn)（年內(nèi)波動幅度分別為9%/7%），造成分化的原因在于國內(nèi)政府采取多措并舉穩(wěn)定糧價，包括提高關(guān)稅限制稻麥出口、適時投放儲備糧調(diào)節(jié)供求、補貼糧農(nóng)降低農(nóng)資成本壓力等，有效化解市場對于糧食安全恐慌情緒。2014年后國內(nèi)外糧價關(guān)聯(lián)度提升，市場化趨勢或?qū)⒓哟笪覈Z價波動性。2014年開始，我國陸續(xù)取消大豆、玉米等品種的臨時收儲政策，意味著政府不再直接影響其市場價格；后續(xù)推出的目標價格政策和生產(chǎn)者補貼政策均是在保障糧價由供需決定的基礎(chǔ)上，通過政府補貼保障糧農(nóng)收益和生產(chǎn)積極性，進而保障國內(nèi)糧食安全。整體而言，糧價市場化有助于減少市場中的非理性現(xiàn)象?？梢杂^察到近年來國內(nèi)外糧價波動的同步性有所提升，據(jù)我們測算，2000年1月-2014年12月和2015年1月-2023年6月國內(nèi)外糧價的相關(guān)系數(shù)分別為0.89和0.96。我們預(yù)期未來國內(nèi)糧食市場化程度有望持續(xù)提升，與國際糧價的關(guān)聯(lián)度及自身波動性也可能相應(yīng)提升。判斷：識別漲價四大動因，本輪周期走到哪了？根據(jù)前文討論，我們認為隨著我國糧價市場化程度逐步提升，未來國內(nèi)外糧價聯(lián)動性有望增強。因此，為了更好地把握我國糧價未來的變化，我們有必要從國際糧價的歷史波動中總結(jié)規(guī)律。糧價牛市四要素：低庫存、高油價、寬貨幣、黑天鵝國際糧價上行的四大核心驅(qū)動要素為低庫存、高油價、寬貨幣、黑天鵝。在前述全球糧價大周期的基礎(chǔ)上，進一步觀察每一輪糧價上行階段的時代背景，我們選取單次漲幅超過50%的主要上漲區(qū)間進行分析，總共有8段，我們總結(jié)出四個共性規(guī)律，分別是低庫存、高油價、寬貨幣、黑天鵝。接下來針對每一個核心要素，我們展開討論其與“高糧價”之間的關(guān)聯(lián)。1）低庫存：與“高糧價”歷史同頻概率88%“低庫存”與糧價上漲相伴相生。世界糧食安全委員會2011年的報告指出“糧食低庫存與價格上漲和波動有著密切關(guān)聯(lián)”。具體而言，糧食庫存一方面是歷史供給與需求產(chǎn)生的結(jié)果，另一方面是應(yīng)對未來供需受到外部沖擊的緩沖。全球糧食市場在庫存儲備偏低時，面對供求緊張會表現(xiàn)出更高的脆弱性，進而導(dǎo)致更大的價格波動性。從1960年以來全球糧食庫銷比與價格指數(shù)的走勢來看，糧價上行階段通常伴隨著庫銷比下行或處于低位。我們發(fā)現(xiàn)上述統(tǒng)計的8段糧價上行中有7段均出現(xiàn)了庫銷比顯著下降至低位的情況。2）高油價：與“高糧價”歷史同頻概率88%“高油價”通過替代效應(yīng)與成本效應(yīng)兩種途徑推高糧食價格，其中前者起主導(dǎo)作用：替代效應(yīng)：主要是指糧食燃料化，從能源替代的角度，石油與生物燃料互為替代品，當石油價格上漲時，為了緩解高油價帶來的燃料成本壓力，市場自然會增加對于其替代品原料的需求，例如可以用于生產(chǎn)生物柴油的植物油、可以用來制造燃料乙醇的玉米、甘蔗等；成本效應(yīng)：是指石油價格會直接影響農(nóng)產(chǎn)品種植生產(chǎn)資料成本與運輸費用，以大豆為例，生產(chǎn)成本方面，據(jù)美國農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)，2011-2020年其成本結(jié)構(gòu)中與石油價格掛鉤的化肥、農(nóng)藥、機械燃料占比分別達20%/5%/4%；運輸成本方面，據(jù)中國匯易，2022年我國進口大豆國際運費約占到港成本的7%。我們發(fā)現(xiàn)上述統(tǒng)計的8段糧價上行中有7段均出現(xiàn)了石油價格同步上漲的情況。歷史數(shù)據(jù)表明，石油與糧食運費的價格走勢高度相關(guān)。據(jù)我們測算，1974年1月-2023年6月，全球大豆/玉米/稻米/小麥價格指數(shù)與石油價格的相關(guān)性分別高達86%/84%/69%/84%。3）寬貨幣：與“高糧價”歷史同頻概率88%美聯(lián)儲寬松貨幣政策有助于推高糧價。美聯(lián)儲寬松的貨幣政策包括調(diào)低聯(lián)邦基金利率目標、實施量化寬松等多種形式，其對于糧價的傳導(dǎo)路徑有二：一是美聯(lián)儲降息或推動美元相對于其它貨幣貶值，促使以美元計價的大宗商品價格上漲；二是寬松的貨幣環(huán)境下大量資本涌入農(nóng)產(chǎn)品等大宗商品市場，有助于推高糧價。我們發(fā)現(xiàn)上述統(tǒng)計的8段糧價上行中有7段均伴隨著美聯(lián)儲寬松貨幣政策。美聯(lián)儲出臺寬松貨幣政策的目的主要是應(yīng)對經(jīng)濟衰退、失業(yè)率增長。歷史上對糧價產(chǎn)生顯著影響且比較有代表性的有兩輪：2000年9月-2004年3月：2000年初美國互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂，GDP增速開始顯著下行，美聯(lián)儲從2001年1月-2003年6月連續(xù)13次降息，將聯(lián)邦基金利率從6%下調(diào)到1%，導(dǎo)致貨幣環(huán)境趨于寬松；2006年7月-2012年12月：2007年美國房地產(chǎn)泡沫破裂，疊加2010年歐債危機爆發(fā)，導(dǎo)致美國經(jīng)濟陷入衰退、失業(yè)率攀升，這一時期美聯(lián)儲采取多重流動性管理工具，包括傳統(tǒng)的公開市場操作、降低聯(lián)邦基金基準利率、降低貼現(xiàn)率，以及新型的期限拍賣融資便利（TAF）、一級交易商信貸便利（PDCF）等工具，并在2008年11月-2012年12月期間相繼推出四輪量化寬松貨幣政策，意在提振勞動市場、刺激經(jīng)濟復(fù)蘇，并帶動兩輪糧價顯著上漲。4）黑天鵝：與“高糧價”歷史同頻概率100%影響糧價的黑天鵝事件包括極端天氣、地緣沖突、貿(mào)易政策等：極端天氣：農(nóng)業(yè)具有典型的“靠天吃飯”特征，2016年Nature雜志文章《Influenceofextremeweatherdisastersonglobalcropproduction》基于定量分析指出，干旱和極端高溫會使作物產(chǎn)量顯著降低9%-10%，主要系收獲面積和單位產(chǎn)出分別減少?？傮w而言，極端天氣會通過降低產(chǎn)量、降低質(zhì)量等方式減少全球糧食總供給。地緣沖突：《全球糧食危機報告2023》指出，地緣沖突和大面積流離失所是造成全球饑荒的主要原因，2022年總共有58個國家或地區(qū)被認定為糧食緊急狀態(tài)，其中19個是由地緣沖突引起的（其余為經(jīng)濟震蕩或極端天氣），有2.6億人口被認定為沒有糧食保障，其中45%居住在以沖突為主要驅(qū)動因素的國家或地區(qū)?？傮w而言，地緣沖突會通過破壞生產(chǎn)要素、阻礙運輸物流、激發(fā)短期需求等方式影響全球糧食總供需。貿(mào)易政策：伴隨全球產(chǎn)業(yè)分工，糧食貿(mào)易程度逐步加深，據(jù)美國農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)，2022年全球大豆/小麥/玉米出口占總產(chǎn)量的比例分別為46%/27%/15%，較2012年分別+8pcts/+7pcts/+5pcts?？傮w而言，貿(mào)易政策會通過影響貿(mào)易成本、影響貿(mào)易流動、影響糧食產(chǎn)量等方式影響全球糧食供需結(jié)構(gòu)。我們發(fā)現(xiàn)上述統(tǒng)計的8段糧價上行中每一輪均伴隨著一定數(shù)量的“黑天鵝”事件。5）厄爾尼諾等天氣帶來結(jié)構(gòu)性擾動，但非糧價牛熊主因厄爾尼諾事件對全球糧食生產(chǎn)的影響具有區(qū)域異質(zhì)性，或利多稻米、小麥，利空大豆。厄爾尼諾/拉尼娜事件是引發(fā)洪澇、干旱等異常氣象的重要因素之一，由于其對不同糧食主產(chǎn)區(qū)的氣溫、降水影響存在差異，各類作物總產(chǎn)量受益或受害的程度也有所不同。據(jù)《ENSO對全球及中國農(nóng)業(yè)氣象災(zāi)害和糧食產(chǎn)量影響研究進展》總結(jié)：厄爾尼諾年全球水稻、小麥以減產(chǎn)為主，主要系印度、泰國等主產(chǎn)地區(qū)遭受干旱；大豆平均增產(chǎn)2.1%-5.4%，主要系北美、巴西等主產(chǎn)地區(qū)受益于多雨天氣。另外，我們認為厄爾尼諾對玉米的影響偏中性，主要系澳大利亞、印度、中國玉米生產(chǎn)可能受到負面影響，而美國玉米或受益于多雨天氣。從整體糧價走勢來看，厄爾尼諾/拉尼娜事件對糧價波動的解釋力有限。據(jù)國家氣候中心統(tǒng)計，1972年以來中等強度及以上的拉尼娜、厄爾尼諾事件分別有7次和9次，其中各有4次和6次與糧價上漲重合，我們認為厄爾尼諾/拉尼娜與糧價上行之間并不存在必然因果，而是更有可能作為放大波動的次要原因。周期判斷：22年四要素齊全，23年或高位震蕩2022年或是大周期頂點年份，四要素齊全。完整來看，本輪糧價周期起點始于2020年初，分別經(jīng)歷了低庫存、寬貨幣、高油價、黑天鵝四類外部沖擊，供需緊張關(guān)系持續(xù)發(fā)酵，推動糧價一路上漲，于2022年達到頂峰。分階段來看：2020年：年初新冠疫情全球擴散，一方面沖擊農(nóng)作物供應(yīng)鏈，直接影響糧食的生產(chǎn)與運輸，為保障國內(nèi)糧食供應(yīng)，多國采取出口禁令或限制措施，另一方面沖擊金融經(jīng)濟市場，多國政府紛紛采取“降息+購買資產(chǎn)”的方式向市場注入流動性，貨幣寬松政策力度空前，17個主要經(jīng)濟體名義利率處于1870年以來近150年最低水平；10月拉尼娜現(xiàn)象形成，市場預(yù)期將導(dǎo)致南美天氣干旱、農(nóng)作物減產(chǎn)，美國農(nóng)業(yè)部預(yù)期2020/21年度大豆、小麥等作物庫銷比將降至5年內(nèi)低位；2021年：3月北美小麥產(chǎn)區(qū)遭遇嚴重干旱導(dǎo)致減產(chǎn)，市場預(yù)期當年谷物供需維持緊平衡；Q3開始，由于疫后大量傳統(tǒng)能源開采企業(yè)破產(chǎn)，疊加當年極端天氣導(dǎo)致風電、水電等綠色能源出力不足，全球爆發(fā)能源危機，原油價格快速上漲，12月俄羅斯向歐洲斷供天然氣，進一步加重危機情緒，推高原油價格；2022年：2022/23年度全球糧食期末庫銷比降至24.4%，為過去9年新低。年初俄烏爆發(fā)沖突，烏克蘭是全球重要糧倉，戰(zhàn)爭導(dǎo)致其重要出口港口長期處于封鎖狀態(tài)，引發(fā)全球?qū)τ诩Z食安全的緊張情緒，多國采取農(nóng)產(chǎn)品出口禁令或限制措施，后續(xù)烏克蘭大量人口流離失所或逃離，導(dǎo)致田間管理不善、春耕受到影響，由此全球糧價于5月觸及頂點，7月由于俄羅斯、烏克蘭、土耳其簽署黑海協(xié)議，允許烏克蘭通過黑海出口糧食，緊張情緒有所緩解，但糧價全年維持高位，聯(lián)合國糧農(nóng)組織谷物價格指數(shù)yoy+17.9%。2023年四要素矛盾有所緩解，但擾動不斷，或維持高位震蕩。站在當前時點，我們可以觀察到部分去年的主導(dǎo)變量影響已經(jīng)削弱（如原油價格同比回落、美國農(nóng)業(yè)部8月報告預(yù)計2023/24年度全球糧食的期末庫銷比同比抬升），而部分變量產(chǎn)生新的變化，可能對后續(xù)糧價走勢產(chǎn)生重要影響的因素包括：2023年6月厄爾尼諾現(xiàn)象凸顯：7月4日世界氣象組織宣布“熱帶太平洋7年來首次形成厄爾尼諾事件”，從歷史來看，厄爾尼諾現(xiàn)象會導(dǎo)致全球不同地區(qū)面臨干旱、洪澇、颶風等極端天氣考驗。截至目前，今年厄爾尼諾已直接或間接導(dǎo)致印度和泰國稻米因干旱減產(chǎn)、巴拿馬運河因干旱運力下降，進而影響全球糧食的供給和運輸，后續(xù)極端天氣的演變或?qū)Z價產(chǎn)生進一步催化。2023年7月俄羅斯終止黑海協(xié)議并襲擊烏克蘭港口和灌溉設(shè)施：烏克蘭是全球主要糧食出口國之一，據(jù)USDA預(yù)計，2023/24年度烏克蘭出口的葵花籽油、玉米、大麥、小麥占全球出口量的比例分別為37%、10%、7%、5%；而黑海是烏克蘭糧食出口的重要通道，2022年8月至2023年7月16日，烏克蘭自黑海出口的玉米、小麥、大麥、葵花籽油分別占各自出口總量的58%、53%、47%、31%。我們預(yù)計此次事件或?qū)е聻蹩颂m糧食出口量出現(xiàn)明顯下滑，進而影響到全球玉米、小麥等農(nóng)產(chǎn)品的貿(mào)易量及中國玉米進口量，導(dǎo)致農(nóng)產(chǎn)品供需出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性失衡，助推糧價維持高位運行。2023年8月中國由于臺風登陸造成多地強降水：今年第5號臺風于7月28日登陸福建，8月初我國東部地區(qū)遭遇大范圍強降水，涉及多個產(chǎn)糧大省，包括黑龍江（稻米、玉米）、吉林（玉米）等，強降水可能導(dǎo)致玉米等高桿作物倒伏、水稻籽?？諝?、農(nóng)作物受淹、后續(xù)病害增加，進而造成減產(chǎn)。整體來看，我們認為2023/24年度全球糧食的供需緊張或同比有所緩解，但外部擾動不斷，我們將在下一章中分品種具體討論我國稻米、小麥、玉米、大豆四類糧食后續(xù)的價格走勢。展望：稻米小麥玉米大豆，國內(nèi)糧價如何演繹？在討論四類糧食國內(nèi)價格走勢之前，我們首先明確其季節(jié)性特征和國際價格傳導(dǎo)特征。Q3為旺季窗口，糧價易漲難跌。對于國內(nèi)種植市場，7-9月是秋糧生長的關(guān)鍵時期，同時也是旱澇災(zāi)害易發(fā)期，此時舊作庫存消耗大半，糧價緊密跟隨市場預(yù)期波動；對于國際市場傳導(dǎo)，這一時期美國農(nóng)業(yè)部會發(fā)布兩篇相對重要的報告，分別是6月底結(jié)轉(zhuǎn)庫存和種植面積報告、8月供需報告，后者首次預(yù)估了新作市場美豆和玉米的真實生長情況，或?qū)κ袌鲱A(yù)期產(chǎn)生重要影響。從2010-2022年月度價格平均數(shù)來看，國內(nèi)糧食價格在7-9月通常表現(xiàn)為增長，其中大豆/玉米/小麥/稻米的9月均價分別較6月均價+2.0%/+1.5%/+1.6%/1.2%。國際糧價向國內(nèi)傳導(dǎo)時，在不同品類間存在差異：稻米和小麥是我國兩大口糧作物，戰(zhàn)略地位較高，2021年自給率分別高達100%和93%、對于進口依賴度低，疊加過去20年內(nèi)稻米的全球產(chǎn)量波動性較小、可預(yù)測性較強，因此我國稻米與小麥的價格與國際聯(lián)動性相對玉米、大豆更低，自2009年以來價格相關(guān)性僅為-0.25和0.35；玉米在國內(nèi)與前兩者并稱為三大主糧，但是其用于食品的部分占比不高，據(jù)美國農(nóng)業(yè)部，2022年中國玉米總消費量中72%是用于飼料，我國是全球玉米第二大生產(chǎn)國與第一大進口國，由于玉米年產(chǎn)量波動性較大、生產(chǎn)集中度較高，因此我國玉米價格與國際聯(lián)動性較高，并且2020年以來，由于臨儲玉米庫存拍賣殆盡，國內(nèi)發(fā)放了玉米進口的臨時配額，玉米的進口比例最近三年一直維持在5%~10%左右的水平，加強了國內(nèi)外玉米的價格聯(lián)動性；大豆在屬于經(jīng)濟作物，由于中國加入WTO后放開大豆市場、自然資源限制國內(nèi)總體產(chǎn)量有限、養(yǎng)殖工業(yè)化帶來豆粕等蛋白來源需求快速增長，造成當前我國大豆大量依賴進口的狀況，2021年自給率僅為14%，其中進口大豆的80%用于生產(chǎn)飼料、20%用于生產(chǎn)植物油，因此對我國口糧安全的影響較小，總體而言，我國大豆價格與國際聯(lián)動性較高，自2009年以來價格相關(guān)性為0.81。稻米：庫存壓力有望消化，政策保障種稻收益行情回顧：供應(yīng)過剩的壓力得到緩解，稻谷價格整體走強。年初以來，國內(nèi)稻谷價格整體呈震蕩走強態(tài)勢，其中價格強勢程度上粳稻＞中晚秈稻＞早稻。截至8月10日，國內(nèi)中晚秈稻、粳稻、早秈稻現(xiàn)貨價較年初現(xiàn)貨價變化幅度分別為+1.01%、+3.50%、-1.10%，年初至今均價較去年同期變化幅度分別為+3.54%、+7.23%、+0.45%。我們分析，稻谷價格整體震蕩走強主要系2022年收獲的稻谷減產(chǎn)、稻谷供應(yīng)過剩的壓力有所緩解帶來。據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2022年國內(nèi)稻谷產(chǎn)量約2.08億噸、同比減少2.04%，其中稻谷種植面積和單產(chǎn)降幅分別為1.57%和0.48%。分品種來看，今年粳稻價格走勢強于中晚秈稻，我們分析差異主要系南方產(chǎn)區(qū)米業(yè)庫存相對北方偏大、南方很多米企仍以消耗庫存為主，而秈稻產(chǎn)區(qū)多位于南方、粳稻產(chǎn)區(qū)多位于北方導(dǎo)致。今年年初以來早秈稻價格持續(xù)回落或主要系國儲拍賣疊加地方儲備輪換持續(xù)供應(yīng)市場、新一季早秈稻增產(chǎn)且于6月陸續(xù)上市所致。后市展望：臺風過境、印度發(fā)布出口禁令或?qū)Χ唐诘竟葍r格形成情緒性支撐，中期稻價或穩(wěn)中偏強。短期內(nèi)臺風過境、印度等國發(fā)布出口禁令等事件催化或?qū)Φ竟葍r格形成情緒性支撐，但臺風過境對我國稻谷產(chǎn)量影響或仍需持續(xù)觀察、印度大米出口禁令對我國稻米供需格局影響有限。中期內(nèi)，2023/24年度國內(nèi)稻谷產(chǎn)量或持續(xù)收縮，供應(yīng)過剩的壓力緩解有望支撐稻谷中長期價格穩(wěn)中偏強運行；同時，最低收購價上調(diào)、水稻種植補貼等政策或進一步為農(nóng)戶種稻收益提供保障。1）短期驅(qū)動：臺風過境，關(guān)注黑龍江等地稻米生產(chǎn)。7月28日，臺風“杜蘇芮”登陸福建，杜蘇芮于29日早晨在安徽境內(nèi)減弱為熱帶低壓，但其殘余環(huán)流仍繼續(xù)北上并對北方多地產(chǎn)生影響。杜蘇芮殘余環(huán)流剛結(jié)束，熱帶風暴“卡努”又在8月12日從遼寧沿海登陸，東北受其降雨影響的區(qū)域與上一輪降雨影響的區(qū)域高度重疊。臺風過境導(dǎo)致吉林北部、黑龍江南部（如哈爾濱和牡丹江地區(qū)）、遼寧東部等地出現(xiàn)強降水，部分強降水嚴重地區(qū)稻田被淹、粳稻孕穗和抽穗開花及授粉過程受阻。黑龍江省是我國稻谷產(chǎn)量第一大省，杜蘇芮帶來的強降雨主要使黑龍江的哈爾濱和牡丹江地區(qū)遭受洪澇災(zāi)害，其中哈爾濱市的五常市、尚志市受災(zāi)最為嚴重。據(jù)黑龍江統(tǒng)計2021年數(shù)據(jù)，哈爾濱市稻谷產(chǎn)量約400萬噸、占黑龍江省稻谷產(chǎn)量的14%，牡丹江市稻谷產(chǎn)量約33萬噸、占黑龍江省稻谷產(chǎn)量的1%。據(jù)糧油市場報消息，哈爾濱下轄的五常市是我國重要的商品糧食基地，2022年大米年產(chǎn)量192萬噸。若按往年五常大米單產(chǎn)約1200~1400斤/畝推算、五常市稻谷種植面積約295萬畝，受杜蘇芮臺風影響的五常水稻受災(zāi)面積約3.7萬畝、粗略假設(shè)這部分受災(zāi)區(qū)域水稻今年顆粒無收，則五常大米產(chǎn)量減少約2.41萬噸、與我國年產(chǎn)水稻2億噸左右的量級相比影響微乎其微。綜合以上，我們判斷臺風過境帶來的強降雨可能造成受災(zāi)區(qū)域的水稻單產(chǎn)下滑，但影響程度或較為有限、具體幅度仍需持續(xù)觀察。2）短期驅(qū)動：印度發(fā)布大米出口禁令，加劇全球大米危機擔憂。7月20日，印度政府宣布，為保障國內(nèi)市場供應(yīng)，印度將禁止除蒸谷米和印度香米外的大米出口，即日生效。大米出口禁令的頒布或是由于印度糧食主產(chǎn)區(qū)持續(xù)遭受極端天氣影響、大米產(chǎn)量或面臨嚴重下降風險。事實上，這不是印度政府首次限制大米出口。2022年9月，印度就曾頒布大米出口限制措施，禁止出口用于畜禽養(yǎng)殖業(yè)的碎米，并對除印度香米外的大米出口征收20%的關(guān)稅，該限制措施已于2022年11月29日取消。7月29日，俄羅斯也宣布臨時禁止大米出口至2023年12月31日以保障國內(nèi)市場穩(wěn)定，俄羅斯的大米出口禁令自2022年7月1日開始，后多次延長禁令。俄羅斯稻米出口量較少，其限制稻米出口對全球稻米供應(yīng)格局影響較小。而印度在過去15年里便一直是全球最大的大米出口國、約占全球出口總量的38%（2022年數(shù)據(jù)），雖然全球第二、三大大米出口國泰國、越南并未禁止大米出口，越南農(nóng)業(yè)生產(chǎn)部門負責人還表示將利用大米價格上漲的機會增加大米產(chǎn)量，但許多大米進口國仍對稻米國際供應(yīng)局勢存在擔憂。3）我國大米自給率高，定價相對獨立。2022年，我國稻谷及大米進口量約619萬噸，與近年我國基本穩(wěn)定在2億噸左右的稻谷產(chǎn)量相比微乎其微。且我國自印度進口的大米主要是用于飼料、白酒及零食生產(chǎn)的碎米，2022年印度收緊大米出口后我國也快速調(diào)整了進口來源、自印度進口的大米大幅下降，2023H1我國自印度進口的稻谷及大米量占總進口的比重約12%、同比下滑23pct。我們認為，印度大米出口禁令難以對我國稻米供需格局產(chǎn)生明顯影響，但對全球大米危機的擔憂或利好國內(nèi)稻谷價格短期上漲。4）中期來看，2023/24年度國內(nèi)稻谷產(chǎn)量或減少1.69%，有望緩解供應(yīng)過剩的壓力。2022年，稻谷與小麥、玉米的比價繼續(xù)走低，水稻種植收益相對下降。受此影響，2023年“水改旱”情況可能繼續(xù)增加。根據(jù)Mysteel在今年4月針對早稻及粳稻產(chǎn)區(qū)的調(diào)研，由于部分地區(qū)存在擴種大豆、擴種油料、“水改旱”等情況，2023年水稻種植面積調(diào)研或有所調(diào)減；同時，部分地區(qū)由于前期干旱缺水情況導(dǎo)致播種進度約延后半個月、錯過稻谷最佳生長期或?qū)е碌竟葐萎a(chǎn)受影響。種植面積和單產(chǎn)或面臨同時調(diào)減，我國稻谷產(chǎn)量或延續(xù)2022年以來的收縮趨勢。據(jù)匯易網(wǎng)8月預(yù)測數(shù)據(jù)，2023/24年度我國稻谷產(chǎn)量約2.06億噸、同比減少1.69%。同時，近年水稻種植的種子、化肥、農(nóng)藥、地租、機械作業(yè)費等成本持續(xù)上漲帶動畝均水稻種植成本連續(xù)多年上漲，種植成本或?qū)Φ竟葍r格形成底部支撐。供應(yīng)過剩的壓力緩解疊加成本上漲或有望推動國內(nèi)稻谷中期價格穩(wěn)中偏強運行。5）最低收購價上調(diào)+糧補，政策保障農(nóng)戶種稻收益。2023年，國家發(fā)改委等部門上調(diào)早秈稻收購價0.2元/斤至1.26元/斤，早秈稻最低收購價已連續(xù)4年上調(diào)，中晚秈稻、粳稻最低收購價分別穩(wěn)定在1.29元/斤和1.31元/斤。最低收購價主要起到“托底”作用，對于穩(wěn)定市場糧價、促進農(nóng)民增收、調(diào)動農(nóng)民種糧積極性、保護農(nóng)民利益具有不可磨滅的作用。同時，進入8月之后，多地開始下發(fā)糧食補貼文件，其中吉林蛟河縣明確其水稻補貼標準將達到109.5元/畝。我們認為，在水稻供應(yīng)過剩壓力有望緩解進而對稻谷中長期價格上漲形成支撐、疊加最低收購價上調(diào)和糧補等政策的保障下，農(nóng)戶種稻收益有望得到保障。小麥：短期強勢反彈，關(guān)注新麥結(jié)構(gòu)性變化行情回顧：供需格局變化疊加事件情緒催化，麥價高位回落后震蕩上行。2023年初至5月中旬，國內(nèi)小麥價格快速回落，價格跌幅約16%；5月中旬至今，小麥價格則開始緩慢震蕩上漲，價格漲幅約5%。我們分析，前期小麥價格快速回落主要系供應(yīng)充足疊加需求疲軟導(dǎo)致。供給方面，2022年小麥增產(chǎn)明顯，且小麥-玉米比價處于相對高位水平、小麥替代玉米用作飼料原料的用量減少導(dǎo)致小麥結(jié)余較多；需求方面，年后面粉消費較為疲軟，小麥庫存消耗緩慢。5月中旬至今的價格緩慢震蕩上行或一方面系新麥陸續(xù)上市、質(zhì)優(yōu)小麥價格高開高走，后續(xù)各地儲備庫輪換小麥開售、收購價格對小麥價格形成了底部支撐；另一方面系今年河南等地小麥在收獲期遭遇連續(xù)陰雨天氣，市場對于小麥減產(chǎn)的預(yù)期帶動。后市展望：短期來看，黑海協(xié)議終止等事件或繼續(xù)支撐國內(nèi)麥價，而中期維度來看，國內(nèi)小麥尤其優(yōu)質(zhì)小麥產(chǎn)量減少的影響仍有待觀察。1）黑海協(xié)議終止擾動：7月17日，黑海糧食出口協(xié)議到期，俄羅斯方面表示考慮暫停該協(xié)議。烏克蘭是全球第7大小麥出口國，其出口的小麥占全球出口量的比例約為5%，其中約53%為通過黑海出口（烏克蘭農(nóng)業(yè)部統(tǒng)計的2022年8月至今數(shù)據(jù)）。黑海糧食出口協(xié)議到期對烏克蘭糧食出口的影響或仍需觀察。同時，我國小麥主要依靠自給。我們認為，即便烏克蘭小麥出口受阻，對我國小麥供需格局影響也不大，但可能對國內(nèi)小麥價格形成情緒化擾動。2）新麥產(chǎn)量減少，庫存在安全水平。據(jù)國家統(tǒng)計局公布的2023年夏糧產(chǎn)量數(shù)據(jù)，小麥產(chǎn)量約1.35億噸、同比減少0.9%，且河南等地在小麥收獲期遭遇嚴重“爛場雨”天氣影響造成部分地區(qū)小麥萌動發(fā)芽，芽麥不能用于面粉加工、多流向飼料生產(chǎn)，優(yōu)質(zhì)小麥產(chǎn)量降幅或更大。根據(jù)匯易網(wǎng)8月預(yù)測數(shù)據(jù)，2023/24年度我國小麥期末庫銷比約101%、較上年有所下滑，但仍處于近20年來的85%分位數(shù)。3）最低收購價上調(diào)+成本上漲，有望對麥價形成底部支撐。2023年，我國紅小麥和白小麥最低收購價均為1.17元/斤，均已連續(xù)3年小幅上調(diào)、近2年上調(diào)幅度均為0.02元/斤。同時，根據(jù)青島市價格認證和監(jiān)測中心在7月對西海岸、即墨等兩區(qū)三市的專項調(diào)查，今年小麥種植成本約633元/畝、同比增加了6%左右，其中種子、農(nóng)藥、化肥、機械作業(yè)成本漲幅分別為14%、10%、6%、6%。我們認為，從供需格局來說，國內(nèi)小麥供給仍較充足、期末庫銷比仍處歷史較高水平，或?qū)е滦←渻r格有下行壓力，但最低收購價和種植成本對于小麥價格具有托底作用，最低收購價的持續(xù)上調(diào)以及種植成本的上漲有望支撐小麥價格穩(wěn)中走弱。玉米：現(xiàn)貨先跌后漲，后市或短多長空行情回顧：年初至今，國內(nèi)玉米現(xiàn)貨價格先跌后漲。貿(mào)易商惜售、小麥減產(chǎn)預(yù)期等助力玉米價格觸底回升。2023年至今國內(nèi)玉米現(xiàn)貨價格呈現(xiàn)先跌后漲形勢。年初至5月26日，國內(nèi)玉米價格從2939元/噸降至2749元/噸，降幅為6.5%。主要系3月天氣轉(zhuǎn)暖、玉米儲存難度加大，基層農(nóng)戶積極售糧，而下游深加工及飼料企業(yè)補庫意愿不強；疊加自3月下旬至5月底的小麥、玉米價差持續(xù)縮小、小麥等飼用替代需求高漲影響。后隨貿(mào)易商挺價惜售及河南陰雨天氣導(dǎo)致小麥減產(chǎn)的預(yù)期帶動，結(jié)合下游剛性需求，玉米價格觸底回升。7月以來受超期稻谷溢價拍賣及臺風“杜蘇芮”等情緒帶動，玉米價格持續(xù)回升。后市展望：短期來看，新季春玉米上市、進口玉米到港預(yù)期或?qū)⒕徑庀掠紊罴庸て髽I(yè)供給短缺局面，玉米價格或高位震蕩。供給端來看，一方面，8、9月份為華北、華中地區(qū)新季春玉米上市期，供給量增加或?qū)τ衩變r格產(chǎn)生一定壓制。另一方面，近期國內(nèi)、國外玉米價差維持高位，國內(nèi)市場存在一定進口替代需求。而巴西作為全球玉米主要出口國之一，下半年7月至12月為其玉米出口的主要時期。據(jù)路透社數(shù)據(jù)，巴西玉米過去五年（2018年至2022年）7月至12月出口量占整體出口量比例的均值為85%。巴西玉米下半年到港預(yù)期或?qū)鴥?nèi)玉米市場價格產(chǎn)生一定利空影響。而需求端來看，據(jù)鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，自進入7月起下游深加工企業(yè)玉米庫存便維持低位。玉米短期供給增加、巴西玉米到港或?qū)⒕徑馍罴庸て髽I(yè)玉米供給緊張局面。供給及需求雙向影響，我們預(yù)計短期玉米價格或高位震蕩。后市展望：中長期來看，國內(nèi)產(chǎn)需缺口縮小趨勢或不改、全球玉米供需寬松，玉米價格或?qū)⒕徛芈?。我們基本維持玉米價格或?qū)⒃谥虚L期緩慢回落的判斷。一方面，自5月起農(nóng)村農(nóng)業(yè)部對2023/24年度國內(nèi)玉米的供需形勢預(yù)測便無調(diào)整，2023/24年度國內(nèi)玉米產(chǎn)需缺口縮小趨勢或維持。同比來看，2023/24年度國內(nèi)玉米播種面積和單產(chǎn)或各自同比提升0.9%，產(chǎn)量增加或帶動下，國內(nèi)玉米產(chǎn)需缺口或從2022/23年度的1331萬噸收窄至1066萬噸；玉米期末結(jié)余同比增加46%至683萬噸。另一方面，8月USDA進一步下修主產(chǎn)區(qū)美國、歐盟等國家/地區(qū)的產(chǎn)量預(yù)期，進而下修全球2023/24年度玉米產(chǎn)量1100萬噸至12.1億噸，但同比來看仍保持5.4%的正向增長。產(chǎn)量增長帶動下2023/24年庫銷比或同比提升0.2pct至22.3%。全球玉米供需寬松局面或不改。大豆：美豆單產(chǎn)下修或支撐價格，全球供應(yīng)寬松格局或不改行情回顧之國內(nèi)豆價：年初至今國內(nèi)大豆價格整體回落，8月臺風影響支撐價格走強。年初至今國內(nèi)大豆價格整體回落、下降幅度為9.6%。國內(nèi)大豆市場來看，2023年1月、2月大豆價格受節(jié)后市場購銷逐步修復(fù)及下游需求好轉(zhuǎn)推動價格高位運行。基本穩(wěn)定在5335元/噸至5439元/噸價格帶內(nèi)。3月至5月伴隨著國儲收購持續(xù)推進，農(nóng)戶出售大豆進度明顯加快，而下游豆制品消費恢復(fù)偏慢，蛋白加工企業(yè)出口訂單較少，開機率下降，大豆價格由3月初的5336元/噸降至5月底的4876元/噸，降幅為8.6%。6月、7月國產(chǎn)大豆市場供需穩(wěn)定、價格平穩(wěn)運行。8月臺風“杜蘇芮”支撐大豆價格走強。行情回顧之國際豆價：2023年上半年美豆價格整體回落，6月至今受天氣等影響價格持續(xù)波動。2023年至今美豆價格整體呈回落趨勢，從年初1495美分/蒲式耳下降至如今的1306美分/蒲式耳，下降幅度為12.6%。具體來看，1月、2月受巴西大豆增產(chǎn)、阿根廷大豆因干旱減產(chǎn)等因素綜合影響，美豆價格維持高位震蕩。后隨全球大豆供需格局改善，美豆價格持續(xù)下跌（3月至5月）。6月美豆先漲后跌，主要系前期美豆主產(chǎn)區(qū)干旱推升價格，但后期“厄爾尼諾”所帶來的降雨預(yù)期使得美豆價格快速回落所致。7月美豆主產(chǎn)區(qū)持續(xù)干旱影響，美豆價格再次上升，8月以來美豆主產(chǎn)區(qū)降水量充足，美豆價格快速下跌。后市展望：短期來看，8月主產(chǎn)區(qū)天氣轉(zhuǎn)好美豆價格或承壓。據(jù)商務(wù)部及中國匯易數(shù)據(jù)，2022年進口大豆占比我國的大豆供給量有82%左右來自于進口，導(dǎo)致國內(nèi)的大豆價格走勢主要跟隨國際豆價而變化。美國作為全球大豆主產(chǎn)區(qū)之一，其價格波動或?qū)ξ覈蠖箖r格產(chǎn)生一定影響。7、8月為美豆關(guān)鍵成長期，此時大豆價格走勢易受天氣因素影響。8月以來美國中西部大豆主產(chǎn)區(qū)天氣改善（氣溫適宜、雨水增多），美豆優(yōu)良率逐步提升、或在短期對美豆價格產(chǎn)生一定壓制。據(jù)美國USDA數(shù)據(jù)，截至8月6日當周，美豆優(yōu)良率為54%，高于市場所預(yù)期的53%，周環(huán)比提升2pct。短期來看，美豆價格或有承壓。后市展望：中長期來看，單產(chǎn)下修或支撐美豆價格，但全球大豆供應(yīng)寬松背景下豆價反彈幅度或有限。美豆方面，受美國大平原北部及周邊地區(qū)6月份至7月中上旬持續(xù)高溫少雨影響，北達科他、南達科他等主產(chǎn)州大豆優(yōu)良率偏低，因此8月USDA下修美豆單產(chǎn)預(yù)期1.1蒲式耳至50.9蒲式耳，疊加收獲面積預(yù)期保持不變，美豆產(chǎn)量預(yù)期下修260萬噸至1.14億噸、出口預(yù)期亦下修60萬噸。雖美豆期初庫存有所上調(diào)、消費量預(yù)期有所下調(diào)，但仍不足以完全抵消下修的產(chǎn)量，預(yù)計2023/24年度美國玉米期末庫銷比下修1.2pct至5.8%。同比來看，2023/24年度美國大豆預(yù)期產(chǎn)量同比下滑1.7%，期末庫銷比下降0.1pct至5.8%。2023/24年度美豆供需格局收緊或?qū)γ蓝箖r格產(chǎn)生一定支撐。但從全球大豆價格來看，雖受美豆產(chǎn)量下降影響，8月USDA下修全球大豆產(chǎn)量預(yù)期至4.03億噸，但下修部分被期初庫存上調(diào)及總消費量下修抵消。綜合來看，2023/24年度全球大豆期末庫存預(yù)期下修160萬噸，期末庫銷比小幅下修至21.6%。但同比來看，2023/24年度全球大豆庫銷比預(yù)期較2022/23年度仍增長了2.2pct，全球大豆供應(yīng)或延續(xù)寬松格局，全球大豆供應(yīng)寬松背景下豆價反彈幅度或有限。糧價傳導(dǎo)：種植鏈哪些環(huán)節(jié)受益？我們按種植產(chǎn)業(yè)鏈上下游分成4個大的模塊：上游農(nóng)資、中游農(nóng)產(chǎn)品種植、下游農(nóng)產(chǎn)品加工、下游畜禽養(yǎng)殖。（一）上游農(nóng)資：該環(huán)節(jié)的農(nóng)業(yè)股票主要涉及土地與種子這兩個細分板塊。1）土地：受國內(nèi)土地政策變遷及房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展的帶動，最近20年左右國內(nèi)糧食種植的土地成本整體呈現(xiàn)持續(xù)上行的趨勢，但土地成本的增速受到糧價的影響。糧價上行時，由于種糧收益及農(nóng)戶現(xiàn)金流的回暖存在滯后效應(yīng)，所以土地成本的加速上漲往往一年后出現(xiàn)。而當糧價下行時，土地成本的增速容易同步放緩。例如，2015年-2016年國內(nèi)玉米和粳稻價格持續(xù)下行，粳稻和玉米種植的土地成本增速在2015年分別從9%放緩至4%、從14%放緩至6%，2016年分別為0%和4%；而2020年糧價普漲