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2021經(jīng)濟(jì)展望及投資策略農(nóng)銀國際中國/香港股票研究智能科技重塑世界2020年12月4日 12目錄2021年全球經(jīng)濟(jì)展望2021年中國經(jīng)濟(jì)展望2021年投資策略香港IPO市場中國銀行業(yè)-正面中國房地產(chǎn)業(yè)-正面中國機(jī)場業(yè)-正面中國替代能源業(yè)-中性中國證券業(yè)-中性中國互聯(lián)網(wǎng)媒體與消費(fèi)商務(wù)業(yè)-正面中國消費(fèi)業(yè)-正面中國教育業(yè)-正面中國電信業(yè)-正面于2020年12月4日發(fā)布另有指明外,數(shù)據(jù)截至2020年12月1日

陳宋恩(研究部主管)投資策略philipchan@.hk852-2147880517姚少華(經(jīng)濟(jì)師)33經(jīng)濟(jì)展望yaoshaohua@.hk852-21478863歐宇恒(分析員)中國銀行業(yè)johannesau@.hk852-2147880249周秀成(分析員)中國證券業(yè)/中國互聯(lián)網(wǎng)媒體與消費(fèi)商務(wù)業(yè)stevechow@.hk852-21478809董耀基(分析員)中國房地產(chǎn)業(yè)kennethtung@.hk852-2147831160吳景荃(分析員)中國機(jī)場業(yè)/替代能源業(yè)kelvinng@.hk852-21478869潘泓興(分析員)中國消費(fèi)業(yè)/中國教育業(yè)paulpan@.hk852-21478829黎柏堅(jiān)(分析員)中國電信業(yè)rickylai@.hk852-214788953全球經(jīng)濟(jì)展望42021年全球經(jīng)濟(jì)展望經(jīng)濟(jì)師:姚少華全球經(jīng)濟(jì)在2020年上半年因新冠疫情受到重創(chuàng),隨著限制措施的放松和商業(yè)活動(dòng)的重啟,全球經(jīng)濟(jì)增長在2020年第3季明顯反彈然而,在2020年第4季新一波的新冠疫情沖擊再次浮現(xiàn),特別在美國、歐洲、印度及巴西的情況更為嚴(yán)重。不少國家的經(jīng)濟(jì)再次受挫,其中服務(wù)業(yè)受到的打擊尤其大2020年年初至今全球通脹水平因經(jīng)濟(jì)陷入衰退和能源價(jià)格回落保持溫和水平。由于總需求的疲弱似乎超過了全球供應(yīng)鏈中斷的影響,撇除食品及能源價(jià)格外的核心通脹整體上亦維持溫和態(tài)勢展望2021年,我們預(yù)計(jì)隨著疫苗覆蓋范圍的擴(kuò)大和治療方法的改進(jìn),新冠疫情將在2021年第2季逐漸消退。由于較低的基數(shù)效應(yīng)以及拜登當(dāng)選為第46任美國總統(tǒng),全球貿(mào)易緊張局勢或會(huì)有所緩解,我們預(yù)計(jì)全球經(jīng)濟(jì)增長將在2021年大幅反彈我們預(yù)期2020年美國、中國、歐元區(qū)、日本及英國的經(jīng)濟(jì)分別增長-3.7%1、2.0%、-7.5%、-5.4%及-11.0%,2021年則分別增長4.0%、8.0%、5.0%、2.5%及5.5%,相比而言,上述國家在2019年經(jīng)濟(jì)分別增長2.2%、6.1%、1.3%、0.7%及1.5%2020年第4季新冠疫情再次升溫隨著限制措施的放松和商業(yè)活動(dòng)的重啟,全球經(jīng)濟(jì)增長在2020年第3季反彈。如圖1所示,2020年第3季美國、中國、歐元區(qū)、日本及英國的經(jīng)濟(jì)分別增長-2.9%、4.9%、-4.4%、-5.8%及-9.6%,均較第2季-9.0%、3.2%、-14.8%、-10.2%及-21.5%的經(jīng)濟(jì)增速明顯反彈。特別值得指出的是,由于較好控制了新冠疫情的傳染,中國經(jīng)濟(jì)在2020年首3個(gè)月在全球主要經(jīng)濟(jì)體里率先重返增長。自2020年4月以來,JPMorgan全球制造業(yè)PMI和服務(wù)業(yè)PMI指數(shù)持續(xù)回升,顯示全球經(jīng)濟(jì)增長明顯反彈(圖2)。圖表1:全球主要經(jīng)濟(jì)體GDP增長(%)實(shí)質(zhì)GDP按年增長2020年第1季2020年第2季2020年第3季美國0.3(9.0)(2.9)中國(6.8)3.24.9歐元區(qū)(3.3)(14.8)(4.4)日本(1.8)(10.2)(5.8)英國(2.1)(21.5)(9.6)來源:彭博、農(nóng)銀國際證券然而,在2020年第4季新一波的新冠疫情沖擊再次浮現(xiàn),特別在美國、歐洲、印度及巴西的情況更為嚴(yán)重。目前,全世界每天的確診病例和死亡人數(shù)不斷沖擊新高。許多國家推遲了經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的重新開放,甚至實(shí)施了新的封鎖措施來遏制疫情蔓延。不少1除另有指明外,本報(bào)告列示的變動(dòng)比率均為按年變化5國家的經(jīng)濟(jì)再次受挫,其中服務(wù)業(yè)受到的打擊尤其大。比如歐元區(qū)綜合PMI從10月50.0降至11月的45.3,服務(wù)業(yè)PMI從同期的46.9降至41.7,表明歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)在第4季前2個(gè)月出現(xiàn)放緩。圖表2:JPMorgan全球PMI指數(shù)(%)60.050.040.030.020.010.00.011/201803/201907/201911/201903/202007/2020JPMorgan全球制造業(yè)PMIJPMorgan全球綜合PMIJPMorgan全球服務(wù)業(yè)PMI來源:彭博、農(nóng)銀國際證券全球貿(mào)易自2020年初以來急劇下降,主要因?yàn)樾鹿谝咔楹痛蠓秶姆怄i擾亂了全球工業(yè)生產(chǎn)和消費(fèi)支出。根據(jù)世貿(mào)組織最新的季貿(mào)易量統(tǒng)計(jì),貨物貿(mào)易在2020年第1季下降6.0%之后,第2季再下降21.0%。商業(yè)服務(wù)貿(mào)易在第1季下降6.0%之后,在第2季再下降30.0%。盡管世貿(mào)組織公布的貨物貿(mào)易晴雨表從8月的84.5大幅反彈至11月的100.7,但由于近期美國和歐洲的新冠肺炎感染人數(shù)再創(chuàng)新高,全球貿(mào)易增長可能在2020年第4季再次放緩。2020年年初至今全球通脹水平因經(jīng)濟(jì)陷入衰退和能源價(jià)格回落保持溫和水平。由于總需求的疲弱似乎超過了全球供應(yīng)鏈中斷的影響,撇除食品及能源價(jià)格外的核心通脹整體上亦維持溫和態(tài)勢。由于勞動(dòng)力市場持續(xù)疲弱以及工資增長乏力,大多數(shù)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的核心通脹未達(dá)到央行目標(biāo)。在新興經(jīng)濟(jì)體中,大多數(shù)因經(jīng)濟(jì)增速大幅放緩導(dǎo)致核心通脹低于2%水平。然而,少數(shù)新興經(jīng)濟(jì)體因貨幣貶值部分抵消了通脹下行壓力。由于豬肉價(jià)格大幅下跌,中國整體CPI通脹從2020年1月的5.4%大幅回落至10月的0.5%,而同期核心通脹率亦從1.5%降至0.5%。全球主要央行為家庭、企業(yè)及金融市場提供了全所未有的金融支持。美聯(lián)儲(chǔ)將聯(lián)邦基金目標(biāo)利率下調(diào)至0.00%至0.25%的近零區(qū)間,并宣布無上限購買美國國債及抵押支持證券來支持金融市場。美聯(lián)儲(chǔ)還宣布改變其貨幣政策框架,宣布引入平均通脹率為2%的新的通脹目標(biāo)。歐洲央行進(jìn)一步降低了定向長期再融資操作的利率,并將抗疫緊急購債規(guī)模增加至1.35萬億歐元。英倫銀行及日本央行均增加了國債購買規(guī)模,并保持利率水平不變。而年初至今中國人民銀行推出寬松貨幣政策措施以穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長,包括數(shù)次的降息及降準(zhǔn)。62021年全球經(jīng)濟(jì)增速將顯著反彈展望2021年,我們預(yù)計(jì)隨著疫苗覆蓋范圍的擴(kuò)大和治療方法的改進(jìn),新冠疫情將在2021年第2季逐漸消退。疫苗試驗(yàn)在2020年下半年以前所未有的速度推進(jìn),有些疫苗在獲得批準(zhǔn)之前于2020年第4季進(jìn)入了最后的測試階段。由于較低的基數(shù)效應(yīng)以及拜登當(dāng)選為第46任美國總統(tǒng),全球貿(mào)易緊張局勢或會(huì)有所緩解,我們預(yù)計(jì)全球經(jīng)濟(jì)增長將在2021年大幅反彈。在10月發(fā)布的最新預(yù)測中,世貿(mào)組織預(yù)計(jì)2021年貨物貿(mào)易額將增長7.2%,而2020年預(yù)計(jì)將下跌9.2%。根據(jù)IMF于2020年10月發(fā)布的最新《世界經(jīng)濟(jì)展望》,2021年全球經(jīng)濟(jì)增長預(yù)計(jì)為5.2%,而2020年的預(yù)計(jì)下跌4.4%(圖表3)。然而,債務(wù)負(fù)擔(dān)的上升和潛在的新冠肺炎病毒大幅變異將是2021年的主要挑戰(zhàn)。我們預(yù)計(jì)2021年美國經(jīng)濟(jì)增長將從2020年估計(jì)的-3.7%大幅上升至4.0%,主要因?yàn)樾鹿谝咔橛绊懙臏p弱和寬松的貨幣政策。較低的失業(yè)率和不斷上升的消費(fèi)者信心水平將支持2021年的家庭支出。建筑活動(dòng)和住房開工量的激增料會(huì)促進(jìn)住宅投資。在拜登政府的領(lǐng)導(dǎo)下,經(jīng)濟(jì)增長將受益于基礎(chǔ)設(shè)施投資的增加以及緩和的中美貿(mào)易沖突。然而,共和黨或在2021年繼續(xù)控制參議院,拜登政府提出的財(cái)政刺激方案可能會(huì)遇到挑戰(zhàn)。在貨幣政策方面,我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將在2021年維持現(xiàn)有的政策。美聯(lián)儲(chǔ)料會(huì)將聯(lián)邦基金利率的目標(biāo)區(qū)間維持在0.00%-0.25%的近零水平,并維持其對(duì)美國國債、機(jī)構(gòu)住宅和商業(yè)抵押支持證券的購買速度。隨著對(duì)新冠疫情的有效控制、國內(nèi)需求的改善以及潛在的中美沖突緩和,中國經(jīng)濟(jì)增長有望在2021年大幅反彈。我們維持中國經(jīng)濟(jì)2020年及2021年分別增長2.0%及8.0%的預(yù)測不變。貨幣政策方面,我們預(yù)期人民銀行將繼續(xù)維持中性偏松的貨幣政策以穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長。人民銀行預(yù)計(jì)將保持流動(dòng)性充裕以支持對(duì)民營企業(yè)及中小企業(yè)的信貸供給。我們預(yù)期人民銀行或在2021年繼續(xù)宣布下調(diào)RRR及降低OMO、MLF及LPR利率。我們預(yù)期中央政府將采用常規(guī)的財(cái)政政策來穩(wěn)定增長,政策措施主要集中于減稅降費(fèi)、加速基建投資以及出臺(tái)鼓勵(lì)消費(fèi)的政策。我們預(yù)計(jì)2021年歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)增速或由2020年估計(jì)的-7.5%大幅反彈至5.0%,主要因?yàn)闅W盟復(fù)蘇基金的支持,超寬松的貨幣及財(cái)政政策,以及全球經(jīng)濟(jì)重啟后帶來的強(qiáng)勁的外需。然而,不斷上升的公共債務(wù)水平亦為歐元區(qū)帶來了下行風(fēng)險(xiǎn)。貨幣政策方面,根據(jù)歐洲央行的10月份貨幣政策會(huì)議,我們預(yù)計(jì)歐洲央行將在2021年維持主要目標(biāo)利率不變。歐洲央行料會(huì)把規(guī)模達(dá)1.35萬億歐元的抗疫緊急購債計(jì)劃延長至2021年6月或以后。歐洲央行亦會(huì)維持至少每月200億歐元的資產(chǎn)購買計(jì)劃。有見于歐元區(qū)疲弱的經(jīng)濟(jì)增長前景以及持續(xù)的低通脹水平,我們預(yù)計(jì)歐洲央行將再為商業(yè)銀行提供大量的低成本資金來支持經(jīng)濟(jì)增長。此外,由于新冠疫情的消退以及財(cái)政和貨幣政策的支持,我們預(yù)計(jì)2021年英國經(jīng)濟(jì)將增長5.5%,大幅高于2020年的-11.0%的估計(jì)值。我們預(yù)計(jì)2021年日本的經(jīng)濟(jì)增長將從2020年估計(jì)的-5.4%反彈至2.5%,主要因?yàn)檎某掷m(xù)支出將提振國內(nèi)需求。此外,我們預(yù)計(jì)外需將在2021年恢復(fù),從而帶動(dòng)日本的出口增長。有見于通脹前景仍疲弱及當(dāng)前通脹水平遠(yuǎn)低于日本央行2.0%的目標(biāo),我們預(yù)期2021年日本的超寬松貨幣政策或維持不變,日本央行短期政策利率料維持在-0.10%的負(fù)利率水平不變。7圖表3:全球主要經(jīng)濟(jì)體GDP增長預(yù)測(%)實(shí)質(zhì)GDP按年增長2019年2020年預(yù)測2021年預(yù)測美國2.2(3.7)4.0中國6.12.08.0歐元區(qū)1.3(7.5)5.0日本0.7(5.4)2.5英國1.5(11.0)5.5世界(國際貨幣基金組織)2.8*(4.4)*5.2*來源:國際貨幣基金組織、經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織、彭博、農(nóng)銀國際證券預(yù)測注釋:*代表國際貨幣基金組織的估計(jì)及預(yù)測8中國經(jīng)濟(jì)展望農(nóng)銀國際經(jīng)濟(jì)師姚少華中國經(jīng)濟(jì)展望92021年中國經(jīng)濟(jì)展望經(jīng)濟(jì)師:姚少華受累于新冠肺炎疫情的沖擊,中國2020年第1季GDP同比下降6.8%1。然而,隨著疫情逐步受控、復(fù)工復(fù)產(chǎn)的推進(jìn),中國經(jīng)濟(jì)自第2季開始逐步反彈。官方數(shù)據(jù)顯示位列世界第2大經(jīng)濟(jì)體的中國2020年前3季經(jīng)濟(jì)增長0.7%,為全球主要經(jīng)濟(jì)體中唯一恢復(fù)增長的國家展望未來,有見于內(nèi)需改善和中美沖突或緩和,以及低基數(shù)效應(yīng),我們相信2021年中國經(jīng)濟(jì)增長將顯著反彈。整體上我們預(yù)期2021年中國GDP增長8.0%,大幅高于2020年2.0%的預(yù)估增速貨幣政策方面,我們預(yù)期人民銀行在2021年將繼續(xù)維持中性偏松的貨幣政策以穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長。我們預(yù)計(jì)2021年年底1年期與5年期LPR的利率水平分別跌至3.65%及4.55%。2021年底大型存款類金融機(jī)構(gòu)的RRR料跌至10.0%,而中小型金融機(jī)構(gòu)的RRR料跌至8.0%隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇,我們預(yù)計(jì)2020年超積極的財(cái)政政策將在2021年回歸常態(tài)。2020年針對(duì)新冠疫情采取的臨時(shí)和分階段的特別措施或在2021年適度撤消。然而,常態(tài)的的財(cái)政政策料維持以支持經(jīng)濟(jì)增長,政策措施主要集中于減稅降費(fèi)、出臺(tái)鼓勵(lì)消費(fèi)的政策以及部分支持基建投資的政策。我們預(yù)期2021年政府的預(yù)算財(cái)政赤字約占國內(nèi)生產(chǎn)總值3.3%,較2020年的3.6%為低2021年是中國“十四五”規(guī)劃的開局之年。根據(jù)中國共產(chǎn)黨第19屆中央委員會(huì)第5次全體會(huì)議的精神,“十四五”時(shí)期以及到2035年中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展將以高質(zhì)量為主題。在中期以及長期中國經(jīng)濟(jì)將由高速增長向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)變展望“十四五”時(shí)期,盡管以美國為首的西方國家技術(shù)封鎖力度加大是中國經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展面臨最為嚴(yán)峻的外部挑戰(zhàn),但有賴于中國經(jīng)濟(jì)超大規(guī)模性優(yōu)勢和以5G、互聯(lián)網(wǎng)+為代表的新興產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展,中國有能力、有條件、有信心將經(jīng)濟(jì)增長保持在合理區(qū)間內(nèi)。我們預(yù)計(jì)“十四五”時(shí)期中國經(jīng)濟(jì)年均增速在5%-5.5%。在“十四五”期間,中國將加快產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、培育壯大實(shí)體經(jīng)濟(jì)、持續(xù)挖掘內(nèi)需潛力,特別會(huì)加強(qiáng)前沿基礎(chǔ)科學(xué)研究、加快關(guān)鍵技術(shù)自主攻關(guān)中國經(jīng)濟(jì)在新冠疫情后重返增長受累于新冠肺炎疫情的沖擊,中國2020年第1季GDP同比下降6.8%。然而,隨著疫情逐步受控、復(fù)工復(fù)產(chǎn)的推進(jìn),中國經(jīng)濟(jì)自第2季開始逐步反彈。官方數(shù)據(jù)顯示位列世界第2大經(jīng)濟(jì)體的中國2020年前3季經(jīng)濟(jì)增長0.7%,為全球主要經(jīng)濟(jì)體中唯一恢復(fù)增長的國家(圖表1)。國內(nèi)生產(chǎn)總值各個(gè)組成部分的分析顯示,消費(fèi)開支成為2020年前3季經(jīng)濟(jì)增長的主要拖累,降低整體經(jīng)濟(jì)增長2.5個(gè)百分點(diǎn)。反而投資為整體經(jīng)濟(jì)增長貢獻(xiàn)3.1個(gè)百分點(diǎn),而貨物及服務(wù)凈出口亦貢獻(xiàn)0.1個(gè)百分點(diǎn)。除另有指明外,本報(bào)告列示的變動(dòng)比率均為按年變化10圖表1:中國GDP增長(%)8.07.07.06.26.06.06.04.94.03.22.00.0(2.0)1Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q20(4.0)(6.0)(8.0)(6.8)來源:國家統(tǒng)計(jì)局、農(nóng)銀國際證券進(jìn)入第4季,中國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)全面復(fù)蘇。內(nèi)需方面持續(xù)走強(qiáng),投資及消費(fèi)在10月強(qiáng)勁回升。城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增長由9月份的8.7%反彈至12.2%,主要因?yàn)橹圃鞓I(yè)和房地產(chǎn)投資在較低的融資成本下回升,以及財(cái)政政策支持下基礎(chǔ)設(shè)施投資的改善(圖表2)。同期社會(huì)消費(fèi)品零售銷售亦由3.3%反彈至4.3%,主要?dú)w因于餐飲收入和可選消費(fèi)的強(qiáng)勁回升(圖表3)。從供給側(cè)看,10月內(nèi)地實(shí)質(zhì)工業(yè)產(chǎn)出增長維持在6.9%的高位,高于市場所預(yù)期的6.7%的增長(圖表4)。圖表2:中國城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資年初至今增長(%)10.05.00.0(5.0)(10.0)(15.0)(20.0)(25.0)(30.0)02/18 07/18 12/18 05/19 10/19 03/20 08/20來源:國家統(tǒng)計(jì)局、農(nóng)銀國際證券11圖表3:中國零售銷售增長(%)15.010.05.00.0(5.0)(10.0)(15.0)(20.0)(25.0)02/2018 05/2018 08/2018 11/2018 02/2019 05/2019 08/2019 11/2019 02/2020 05/2020 08/2020來源:國家統(tǒng)計(jì)局、農(nóng)銀國際證券圖表4:中國工業(yè)產(chǎn)出增長(%)10.08.06.04.02.00.0(2.0)03/201806/201809/201812/201803/201906/201909/201912/201903/202006/202009/2020來源:國家統(tǒng)計(jì)局、農(nóng)銀國際證券外需方面,10月出口繼續(xù)回升,但進(jìn)口增速大幅回落(圖表5)。盡管受到人民幣升值的不利影響,但以美元計(jì)價(jià)10月出口增速由9月的9.9%加快至11.4%。同期進(jìn)口增速由9月的13.2%放緩至4.7%。由于進(jìn)口大幅下跌,10月貿(mào)易盈余由9月的370億美元擴(kuò)大至584億美元。12圖表5:中國出口及進(jìn)口增長(%)50.040.030.020.010.00.0(10.0)(20.0)(30.0)18/0118/0418/0718/1019/0119/0419/0719/1020/0120/0420/0720/10出口增速 進(jìn)口增速來源:國家統(tǒng)計(jì)局、農(nóng)銀國際證券通脹在10月放緩。由于食品價(jià)格特別是豬肉價(jià)格回落,10月CPI通脹由9月的1.7%放緩至0.5%。其中豬肉價(jià)格在10月同比下跌2.8%,而9月同比上漲25.5%。撇除食品和能源價(jià)格以外的核心CPI在10月亦維持在0.5%的低位。由于國際能源及原材料價(jià)格低迷,10月PPI通脹維持在-2.1%的低位。貨幣政策方面,2020年年初至今人民銀行采用了偏松的貨幣政策來支持經(jīng)濟(jì)增長。年初至今人民銀行3次實(shí)施降準(zhǔn)來支持實(shí)體經(jīng)濟(jì),特別是中小企業(yè)及民營企業(yè)。盡管人民銀行維持基準(zhǔn)存款利率不變,但2次降低貸款市場報(bào)價(jià)利率(LPR)。10月份廣義貨幣供給(M2)的增速由2019年12月份的8.7%反彈至10.5%,首10個(gè)月衡量實(shí)體經(jīng)濟(jì)從金融體系獲得資金多寡的社會(huì)融資規(guī)模增量亦從去年同期的21.5萬億元人民幣升至31萬億元人民幣。2021年中國經(jīng)濟(jì)增速將顯著反彈展望未來,有見于內(nèi)需改善和中美沖突或緩和,以及低基數(shù)效應(yīng),我們相信2021年中國經(jīng)濟(jì)增長將顯著反彈。整體上我們預(yù)期2021年中國GDP增長8.0%,大幅高于2020年2.0%的預(yù)估增速(圖表6)。強(qiáng)勁的外需和穩(wěn)定的消費(fèi)支出將是主要的增長動(dòng)力。相反,沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)和潛在的新冠肺炎病毒大幅變異將是主要挑戰(zhàn)。13圖表6:經(jīng)濟(jì)預(yù)測經(jīng)濟(jì)指標(biāo)2019年2020年預(yù)測2021年預(yù)測實(shí)質(zhì)GDP增長,%6.12.08.0固定資產(chǎn)投資增長,%零售銷售增長,%8.0(4.0)14.0以美元計(jì)出口增長,%0.52.07.0以美元計(jì)進(jìn)口增長,%(2.8)(1.0)9.0工業(yè)產(chǎn)出增長,%消費(fèi)物價(jià)通脹,%生產(chǎn)物價(jià)通脹,%(0.3)(2.0)1.5M2增長,%8.711.09.5社會(huì)融資規(guī)模增量,10億人民幣25,67434,00033,000整體新增人民幣貸款,10億人民幣16,81620,00020,500年底每美元兌人民幣在岸現(xiàn)貨價(jià)6.96326.60006.45001年期LPR,%4.313.853.655年期LPR,%NA4.654.55來源:國家統(tǒng)計(jì)局、中國人民銀行、農(nóng)銀國際證券預(yù)測內(nèi)需方面,盡管基建投資的財(cái)政支持或減少,但由于較低的基數(shù)效應(yīng),基建投資有望2021年低位回升。有見于房地產(chǎn)調(diào)控政策仍將從嚴(yán),以及針對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的“三條紅線”融資政策料拖累房地產(chǎn)投資,我們預(yù)期房地產(chǎn)投資在2021年或小幅回落。制造業(yè)投資在盈利改善以及強(qiáng)勁的外需支持下料大幅反彈。我們預(yù)計(jì)2021年整體固定資產(chǎn)投資或由2020年估計(jì)的2.5%回升至6.0%。由于居民收入將上升和失業(yè)率將回落,以及極低的基數(shù)效應(yīng),2021年社會(huì)消費(fèi)品零售銷售的增長料顯著反彈。我們預(yù)計(jì)2021年零售銷售增速或由2020年估計(jì)的-4.0%大幅攀升至14.0%。外需方面,隨著拜登當(dāng)選為美國第46任總統(tǒng),中美貿(mào)易摩擦或緩和。同時(shí)隨著新冠疫情或逐步受控,外需料明顯改善。我們預(yù)計(jì)2021年中國的出口及進(jìn)口的增速或由2020年估計(jì)的2.0%及-1.0%分別回升至7.0%及9.0%。有見于食品價(jià)格或回落,特別是豬肉價(jià)格因供應(yīng)改善或下跌,2021年CPI通脹或由2020年預(yù)計(jì)的2.7%放緩至1.2%。由于大宗商品價(jià)格或反彈以及內(nèi)需改善,2021年P(guān)PI通脹或由2020年預(yù)計(jì)的-2.0%回升至1.5%。我們相信2021年的宏觀政策制定將不會(huì)受到通脹的制約。貨幣政策方面,我們預(yù)期人民銀行在2020年將繼續(xù)維持中性偏松的貨幣政策以穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長。人民銀行料保持流動(dòng)性合理充裕來增加對(duì)民營企業(yè)以及中小企業(yè)的信貸。我們預(yù)計(jì)2021年新增人民幣貸款與新增社會(huì)融資規(guī)?;蚍謩e達(dá)至20.5萬億元人民幣33.0萬億元人民幣。另外,盡管我們預(yù)期人民銀行在2021年將維持基準(zhǔn)利率不變,但貨幣當(dāng)局或下調(diào)OMO、MLF及LPR等政策利率水平。我們預(yù)計(jì)2021年年底1年期與5年期LPR的利率水平分別跌至3.65%及4.55%。有見于通脹水平較疲弱和人民幣較強(qiáng)的升值壓力,我們預(yù)期2021年人民銀行將繼續(xù)下調(diào)RRR。我們預(yù)計(jì)2021年底大型存款類金融機(jī)構(gòu)的RRR為10.0%,而中小型金融機(jī)構(gòu)為8.0%。2021年底廣義貨幣供給(M2)預(yù)計(jì)增長9.5%。匯率方面,由于中美實(shí)際利差或進(jìn)一步走闊,我14們預(yù)期2021年年底美元兌人民幣在岸現(xiàn)貨價(jià)或?yàn)?.4500左右,而2020年年底預(yù)計(jì)6.6000。隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇,我們預(yù)計(jì)2020年超積極的財(cái)政政策將在2021年回歸常態(tài)。2020年針對(duì)新冠疫情采取的臨時(shí)和分階段的特別措施或在2021年適度撤消,包括減少赤字率和不再發(fā)行特別國債等。然而,常態(tài)的的財(cái)政政策料維持以支持經(jīng)濟(jì)增長,政策措施主要集中于減稅降費(fèi)、出臺(tái)鼓勵(lì)消費(fèi)的政策以及部分支持基建投資的政策。我們預(yù)期2021年政府的預(yù)算財(cái)政赤字約占國內(nèi)生產(chǎn)總值3.3%,較2020年的3.6%為低。2021年是中國“十四五”規(guī)劃的開局之年。根據(jù)中國共產(chǎn)黨第19屆中央委員會(huì)第五次全體會(huì)議的精神,“十四五”時(shí)期以及到2035年中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展將以高質(zhì)量為主題。在中期以及長期中國經(jīng)濟(jì)將由高速增長向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)變。展望“十四五”時(shí)期,盡管以美國為首的西方國家技術(shù)封鎖力度加大是中國經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展面臨最為嚴(yán)峻的外部挑戰(zhàn),但有賴于中國經(jīng)濟(jì)超大規(guī)模性優(yōu)勢和以5G、互聯(lián)網(wǎng)+為代表的新興產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展,中國有能力、有條件、有信心將經(jīng)濟(jì)增長保持在合理區(qū)間內(nèi)。我們預(yù)計(jì)“十四五”時(shí)期中國經(jīng)濟(jì)年均增速在5%-5.5%。在“十四五”期間,中國將加快產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、培育壯大實(shí)體經(jīng)濟(jì)、持續(xù)挖掘內(nèi)需潛力,特別會(huì)加強(qiáng)前沿基礎(chǔ)科學(xué)研究、加快關(guān)鍵技術(shù)自主攻關(guān)。中國有望跨越中等收入陷阱并邁入高收入國家行列。15投資策略162021年投資策略未來10年的投資主題科技競賽:開發(fā)智能技術(shù)的能力研究部主管:陳宋恩2019-20年的中美角力和COVID-19新冠病毒大流行推高了經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn),但也導(dǎo)致全球流動(dòng)性供應(yīng)急劇增加。由于許多發(fā)達(dá)國家2020-21年的貨幣和財(cái)政擴(kuò)張,未來幾年全球經(jīng)濟(jì)增長中的資本約束將顯著降低。隨著資本約束的降低,人才資源競爭將成為焦點(diǎn)。決定經(jīng)濟(jì)增長速度的主導(dǎo)因素將是全要素生產(chǎn)率(TFP)。在我們看來,國家之間的競爭將取決于哪一個(gè)國家可以實(shí)現(xiàn)更好的全要素生產(chǎn)率的能力。全要素生產(chǎn)率是人力和資本投入導(dǎo)致技術(shù)進(jìn)步的結(jié)果。簡而言之,未來幾年國家間的競爭是一場科技競賽。我們確定了未來10年出現(xiàn)的幾個(gè)主要趨勢。.從人聯(lián)網(wǎng)到物聯(lián)網(wǎng):人工智能芯片和人工智能服務(wù)器是新經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施的大腦和頭顱人聯(lián)網(wǎng):在2020-21年5G基礎(chǔ)設(shè)施網(wǎng)絡(luò)建成后,未來五年互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)中心(IDC)服務(wù)需求將激增。中國幾家IDC公司計(jì)劃籌集資金,為其擴(kuò)張計(jì)劃融資。AI、大數(shù)據(jù)和云服務(wù)(“ABC”)的共同基礎(chǔ)是提供這些功能的計(jì)算機(jī)服務(wù)器,它們保存在IDC中心。從投資角度看,在中國計(jì)算服務(wù)器市場高度集中,主要由浪潮科技(000977CH)和華為主導(dǎo)。就收入而言,他們占據(jù)了中國計(jì)算服務(wù)器市場約60%的市場份額。人工智能服務(wù)器方面,浪潮在2019年占據(jù)了一半的市場份額。我們預(yù)計(jì),未來幾年IDC的大量供應(yīng)將導(dǎo)致機(jī)架租賃成本的下降,進(jìn)而促使ABC供應(yīng)商迅速擴(kuò)張。這一發(fā)展趨勢將推動(dòng)對(duì)高端計(jì)算服務(wù)器(如人工智能服務(wù)器)的需求。從概念上講,人工智能服務(wù)器類似于人類頭顱,而人工智能芯片則類似于人類頭顱內(nèi)的大腦。人工智能芯片是人工智能服務(wù)器的核心部件,是幾乎所有ABC服務(wù)的核心設(shè)備。物聯(lián)網(wǎng):人工智能物聯(lián)網(wǎng)(AI-IoT)是一個(gè)朝陽產(chǎn)業(yè)。物聯(lián)網(wǎng)已經(jīng)進(jìn)入市場多年,但物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備本身無法思考和判斷。因此,AI-IoT是一個(gè)突破,它允許連接的設(shè)備進(jìn)行學(xué)習(xí)、思考、判斷和做相應(yīng)的反應(yīng)行動(dòng)。我們預(yù)計(jì)AI-IoT技術(shù)將在未來20年迅速發(fā)展。人聯(lián)網(wǎng)的目標(biāo)是為數(shù)十億人服務(wù),但物聯(lián)網(wǎng)可以為數(shù)以萬億計(jì)的設(shè)備和事物提供服務(wù)。IDC的發(fā)展可以滿足日益增長的人聯(lián)網(wǎng)服務(wù)需求(如在線游戲、在線教育、在線購物、在線醫(yī)療等)。邊緣計(jì)算和機(jī)器學(xué)習(xí)的發(fā)展可以滿足物聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的需求。人工智能物聯(lián)網(wǎng)芯片使機(jī)器學(xué)習(xí)成為可能。人工智能芯片是人工智能物聯(lián)網(wǎng)的核心。隨著5G基礎(chǔ)設(shè)施的建成,智能工廠、智能新能源汽車(NEV)和智能手機(jī)將引發(fā)對(duì)AI-IoT和AI芯片的強(qiáng)勁需求時(shí)代。未來五年,專注于人工智能芯片設(shè)計(jì)和生產(chǎn)的科技公司將成為焦點(diǎn)。在中國市場,云服務(wù)中人工智能計(jì)算的核心是NVIDIATeslaGPU:邊緣計(jì)算的核心是華為的芯片和NIVDIAJetson系列芯片。目前的市場主要是雙寡頭壟斷–NVIDIA(NVDAUS)和華為(Huawei),但我們相信市場規(guī)模的增長將為在相關(guān)人工智能軟件或硬件領(lǐng)域具有專業(yè)實(shí)力的新公司提供空間。到目前為止,寒武紀(jì)(688256CH)、商湯科技、依圖科技(已提交A股IPO申請(qǐng))、曠視科技和云從科技等幾家小公司都是人工智能芯片設(shè)計(jì)和應(yīng)用領(lǐng)域的獨(dú)角獸。17圖表1:華為與NVIDIA的平均股東權(quán)益回報(bào)率圖表2:華為與NVIDIA的研發(fā)費(fèi)用(占收入的百分比)(ROAE)60%49%30%26%50%46%25%40%18%20%20%30%29%15%14%15%30%25%26%15%20%10%10%5%0%0%201720182019201720182019HuaweiNvidiaHuaweiNvidia來源:公司、農(nóng)銀國際證券來源:公司、農(nóng)銀國際證券壽險(xiǎn)業(yè)前景看好中國的目標(biāo)是到2035年人均產(chǎn)出翻番,成為中等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。對(duì)于壽險(xiǎn)業(yè)而言,長期收入增長意味著生命經(jīng)濟(jì)價(jià)值的持續(xù)提升,這是壽險(xiǎn)行業(yè)長期業(yè)務(wù)增長的主要催化劑。發(fā)達(dá)國家的保險(xiǎn)滲透率和保險(xiǎn)密度高于發(fā)展中國家,這意味著從長期來看,以保費(fèi)收入增長衡量,中國保險(xiǎn)業(yè)的增長將快于人均收入的增長。2019年,中國的保險(xiǎn)密度(人均保費(fèi))和保險(xiǎn)滲透率(保費(fèi)占GDP)分別為人均440美元和4.3%。2018年,經(jīng)合組織(OECD)國家的平均保險(xiǎn)密度和平均保險(xiǎn)滲透率分別為人均3630美元和8.9%。如果到2035年中國的保險(xiǎn)滲透率達(dá)到經(jīng)合組織國家的平均水平,我們預(yù)測2020-2035年期間中國保險(xiǎn)總保費(fèi)將以10%的復(fù)合年增長率增長。到2035年,中國保險(xiǎn)業(yè)總保費(fèi)將增至2.85萬億美元,相當(dāng)于經(jīng)合組織總保費(fèi)的32.5%。我們相信大型保險(xiǎn)公司,尤其是中國人壽(2628HK)和新華人壽(1336HK)等人壽保險(xiǎn)公司是長期受益人。圖表3:2020-35年中國保險(xiǎn)業(yè)市場總保費(fèi)復(fù)合年增長(CAGR)率為10%2015-20E2020E-35E201520192020E2035ECAGRCAGR中國經(jīng)濟(jì):GDP總值(RMB萬億元)68.999.1100.1209.87.8%5.1%人口(億)13.7514.0014.0714.710.5%0.3%人均國內(nèi)生產(chǎn)總值(RMB萬元)50.270.971.3142.67.3%4.7%匯率RMB/US$(期末)6.4946.9636.5806.580*人均GDP(US$'000)7.710.210.821.7中國保險(xiǎn)業(yè):中國的保費(fèi)收入(10億美元)3746126862,85012.9%10.0%OECD的保費(fèi)收入(10億美元)4,8435,4585,6218,7583.0%3.0%中國/OECD比率7.7%11.2%12.2%32.5%中國保險(xiǎn)密度(人均保費(fèi)RMB)1,7663,0463,20812,74712.7%9.6%中國保險(xiǎn)密度(人均保費(fèi)US$)2724374871,93712.4%9.6%中國保險(xiǎn)滲透率(%toGDP)3.5%4.3%4.5%8.9%人壽險(xiǎn)保費(fèi)(RMB億元)13,24222,75424,633101,26613.2%9.9%人壽保險(xiǎn)市場份額54.5%53.4%54.6%54.0%注*:預(yù)測基于當(dāng)前匯率來源:經(jīng)合組織、國家統(tǒng)計(jì)局、銀保監(jiān)會(huì)、農(nóng)銀國際證券估算18智能新能源汽車(Smart-NEV)取得進(jìn)展我們認(rèn)為,未來10年,智能新能源汽車將推動(dòng)國內(nèi)和出口市場對(duì)新能源汽車的需求。在供應(yīng)方面,中國計(jì)劃到2025年將新能源汽車產(chǎn)量占汽車總產(chǎn)量的比例從2020年的5%提高20%。根據(jù)這一目標(biāo)比率,我們可以預(yù)期主要汽車生產(chǎn)商在未來幾年將增加新能源汽車生產(chǎn)設(shè)施的資源配置。2020年,特斯拉已經(jīng)開始從上海的生產(chǎn)工廠出口新能源汽車,這表明中國的新能源汽車供應(yīng)鏈能夠滿足國際標(biāo)準(zhǔn)和出口需求。在需求方面,我們認(rèn)為,新能源汽車的需求激增將由提供給新能源汽車購買者的智能功能(自動(dòng)駕駛、風(fēng)險(xiǎn)檢測、多媒體支持、移動(dòng)辦公功能、與附近其他智能新能源汽車的連通性等)而非其電池供電性質(zhì)所引發(fā)。電池技術(shù)的進(jìn)步將使汽車制造商在其新能源汽車中融入更多的智能功能。智能新能源汽車的發(fā)展模式將類似于智能手機(jī)取代無繩電話的發(fā)展。智能手機(jī)在過去10年的繁榮是由其廣泛的智能功能引發(fā)的。在我們看來,電池是智能手機(jī)或智能新能源汽車發(fā)展的一個(gè)必要因素:然而,它本身還不足以引發(fā)智能設(shè)備的廣泛采用。智能新能源汽車的增長帶動(dòng)了對(duì)電池的需求,同時(shí)也對(duì)車載光學(xué)攝像頭、天線、邊緣計(jì)算AI-IoT芯片、多媒體系統(tǒng)、電源控制芯片(IGBT)、操作系統(tǒng)等提出了新的需求,以傳統(tǒng)化石燃料能源或清潔化學(xué)能源為動(dòng)力的智能汽車將對(duì)相關(guān)智能應(yīng)用的硬件和軟件產(chǎn)生需求。圖表4:中國智能新能源汽車需求推動(dòng)2020-35年新能源汽車產(chǎn)量增長2016-20E2020-25E2025-35E201620192020E2025E2035ECAGRCAGRCAGR汽車產(chǎn)量(百萬輛)28.225.523.926.028.7-4.0%1.7%1.0%非NEV產(chǎn)量(百萬輛)27.724.323.020.812.9-4.6%-2.0%-4.6%非NEV市場份額98.4%95.3%95.9%80.0%45.0%NEV產(chǎn)量(百萬輛)0.461.190.975.2015.8020.5%39.9%11.8%NEV市場份額1.6%4.7%4.1%20.0%55.0%注:2020E年的產(chǎn)量受到COVID-19大流行的不利影響來源:國家統(tǒng)計(jì)局、農(nóng)銀國際證券估算圖表5:我們對(duì)國家智能駕駛技術(shù)路線圖的看法目前主流2021-2025年2025年后先進(jìn)的駕駛輔助系統(tǒng)(ADAS)自動(dòng)駕駛(AD)技術(shù)水平L3:有條件的技術(shù)水平L0:無自動(dòng)化操作L5:完全自動(dòng)化自動(dòng)化L1:輔助駕駛員L4:先進(jìn)的自動(dòng)化L2:部分自動(dòng)化技術(shù)功能:技術(shù)功能:技術(shù)功能:支持駕駛自動(dòng)駕駛自動(dòng)駕駛司機(jī):司機(jī):AI司機(jī):人人+AI(AI扮演更多角色)優(yōu)勝者:優(yōu)勝者:AD系統(tǒng)集成提供商,導(dǎo)航芯片生產(chǎn)商,AI芯片生產(chǎn)商,車輛光學(xué)生產(chǎn)商,傳感器生產(chǎn)商,射頻天線生產(chǎn)商,汽車及汽車零件生產(chǎn)商電源管理芯片生產(chǎn)商,多媒體服務(wù)提供商,石墨烯生產(chǎn)商,電機(jī)制造商,汽車零件生產(chǎn)商備注:從2020年7月開始,對(duì)外國汽車制造商在中國生產(chǎn)新能源汽車的所有權(quán)沒有限制。2022年,將取消對(duì)內(nèi)燃機(jī)(ICE)乘用車的汽車制造商的外資所有權(quán)的限制。智能駕駛并非NEV汽車制造商所獨(dú)有。ICE汽車制造商還可以在其產(chǎn)品中嵌入智能駕駛。來源:農(nóng)銀國際證券估計(jì)19農(nóng)村電子商務(wù):電子商務(wù)產(chǎn)業(yè)的主要增長動(dòng)力地方政府正投入更多的財(cái)力支持農(nóng)村經(jīng)濟(jì)。2020年9月,國務(wù)院發(fā)布關(guān)于調(diào)整完善土地出讓收入使用范圍優(yōu)先支持鄉(xiāng)村振興的意見》?!兑庖姟诽岣吡苏鲎屚恋厥找嬗糜谡衽d農(nóng)村經(jīng)濟(jì)的最低比例。未來幾年,由于資金來源的調(diào)整,農(nóng)村的生活和工作環(huán)境將得到改善。2019年底,農(nóng)村人口達(dá)到5.52億,占中國總?cè)丝诘?9%。中國農(nóng)村人口相當(dāng)于美國人口的1.7倍或歐元區(qū)人口的1.6倍。龐大的人口規(guī)模和不斷增強(qiáng)的農(nóng)村居民購買力,為未來10-15年第二、第三產(chǎn)業(yè)提供了強(qiáng)大的動(dòng)力。農(nóng)村電子商務(wù)將是未來幾年電子商務(wù)行業(yè)的增長動(dòng)力。在各個(gè)省份中,沿海地區(qū)富裕省份的農(nóng)村地區(qū)將成為農(nóng)村電子商務(wù)興起的先鋒,而拼多多(PDDUS)在這一領(lǐng)域具有先發(fā)優(yōu)勢。圖表6:評(píng)估消費(fèi)支出增長趨勢收入增長x消費(fèi)行為實(shí)際消費(fèi)支出增長城鎮(zhèn)人口低x不太愿意消費(fèi)低農(nóng)村人口高x愿意消費(fèi)高來源:農(nóng)銀國際證券圖表7:人均可支配收入(同比變化)-COVID-19危機(jī)后農(nóng)村地區(qū)人均可支配收入的快速恢復(fù)12.0%10.0%10.0%7.9%8.0%6.0%5.4%4.0%2.6%2.0%0.5%0.9%0.0%3Q20202Q20201Q2020城鎮(zhèn)居民農(nóng)村居民

圖表8:人均消費(fèi)支出/人均可支配收入比率表明,農(nóng)村居民比城市居民更愿意消費(fèi)85.0%81%82%82%83%83%80%80.0%77%75.0%70.0%69%69%67%67%66%64%65.0%60.0%59%55.0%201520162017201820199M20199M2020城鎮(zhèn)居民農(nóng)村居民來源:國家統(tǒng)計(jì)局,農(nóng)銀國際證券 來源:國家統(tǒng)計(jì)局,農(nóng)銀國際證券物業(yè)管理服務(wù):朝陽產(chǎn)業(yè)中國物業(yè)管理服務(wù)是朝陽產(chǎn)業(yè):相反,房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)可能在未來幾年進(jìn)入下降周期。在“十二五”期間(2011-15年),住宅建筑總竣工面積為38.4億平方米(或每年7.68億平方米)。在“十三五”規(guī)劃期間(2016-20年),我們估計(jì)住宅總建筑面積將達(dá)到34.5億平方米(或每年6.9億平方米)。2011-20年間,新住宅總竣工面積將達(dá)到72.9億平方米(或每年7.29億平方米)。截至2020年10月底,在建新住宅的建筑面積為62.2億平方米,相當(dāng)于2011-20年十年期間總新住宅竣工面積的85%。上述供應(yīng)數(shù)據(jù)為私營部門數(shù)據(jù),不包括公共住宅的供應(yīng)。因此,中國住宅市場供過于求的風(fēng)險(xiǎn)極高。房地產(chǎn)市場供過于求的風(fēng)險(xiǎn)將通過陷入困境的房地產(chǎn)開發(fā)商的倒閉而轉(zhuǎn)化為金融市場的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。盡管政府收緊貸款增長和房地產(chǎn)開發(fā)商資產(chǎn)增長的措施引發(fā)市場擔(dān)憂,但投資者應(yīng)該意識(shí)到采取措施的必要性和緊迫性,考慮減少在房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)的投資權(quán)重:如果需要保持投資權(quán)重,投資者應(yīng)該將選擇范圍縮小到財(cái)務(wù)狀況良好的大型開發(fā)商。政府限制房地產(chǎn)開發(fā)商貸款增長的“三條紅線”政策將反過來20幫助財(cái)務(wù)狀況良好的大型開發(fā)商捍衛(wèi)其市場份額。由于貸款增長受限,中小型開發(fā)商將難以在短期內(nèi)迅速擴(kuò)張取代大型房地產(chǎn)開發(fā)商。前幾年和未來幾年物業(yè)的高竣工將轉(zhuǎn)化為對(duì)物業(yè)管理服務(wù)的巨大需求。物業(yè)管理服務(wù)公司(PMC)為居住或在受管理建筑物中工作的個(gè)人或公司提供服務(wù):因此,PMC的價(jià)值將取決于它們向客戶提供增值服務(wù)的能力,而不是僅受管理的建筑面積的大小。提供增值服務(wù)的能力將取決于物業(yè)管理公司的管理人員業(yè)務(wù)發(fā)展和執(zhí)行能力,行業(yè)對(duì)人才的需求將相應(yīng)變化。如果物業(yè)管理服務(wù)公司能夠向客戶提供更多更高附加值的服務(wù),我們預(yù)計(jì)其評(píng)級(jí)和價(jià)值將被上調(diào)。圖表9:自2011年以來累計(jì)的新住宅竣工面積(百萬平方米)8,000在建新住宅的7,000建筑面積6,0005,0002011-194,000CAGR32%3,0002,0001,000~40%預(yù)售-10M202010/2020201120122013201420152016201720182019來源:國家統(tǒng)計(jì)局、農(nóng)銀國際證券前沿科學(xué):尋找獨(dú)角獸我們認(rèn)為,新科技的經(jīng)濟(jì)價(jià)值在于其滿足未滿足需求的能力。生命健康科學(xué)有助于降低家庭醫(yī)療支出,降低整個(gè)社會(huì)的經(jīng)濟(jì)成本:腦科學(xué)有助于老年人高血壓和老年癡呆癥的治療和管理:航空航天技術(shù)有助于增強(qiáng)中國的太空防御能力:深入地下和深??碧郊夹g(shù)有助于發(fā)現(xiàn)新資源:生物育種技術(shù)有助于保障食品供應(yīng)鏈的安全,以確保食品的保質(zhì)保量供應(yīng):集成電路是人工智能和量子信息應(yīng)用的核心硬件,在數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)的經(jīng)濟(jì)體中提高效率。上述領(lǐng)域的前沿科學(xué)將在私募股權(quán)市場上廣泛討論探索。通過新技術(shù)商業(yè)化發(fā)展的新興產(chǎn)業(yè)將成為經(jīng)濟(jì)的新增長動(dòng)力。這些新技術(shù)涵蓋了諸如IT﹑生物技術(shù)﹑新能源﹑新材料﹑高端設(shè)備﹑新能源汽車﹑綠色環(huán)保﹑航空航天和船舶設(shè)備等領(lǐng)域。5G互聯(lián)網(wǎng)﹑大數(shù)據(jù)和人工智能在先進(jìn)制造業(yè)中的深度整合將增強(qiáng)新興產(chǎn)業(yè)的競爭力。21全球股票市場2020年的新冠肺炎危機(jī)暴露了全球經(jīng)濟(jì)體的結(jié)構(gòu)性弱點(diǎn)。我們認(rèn)為,現(xiàn)在是工業(yè)國家或者發(fā)達(dá)國家重新考慮其經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)平衡的時(shí)候了。自疫情爆發(fā)以來,主要發(fā)達(dá)國家由于社交隔離和地區(qū)或國家封鎖,第三產(chǎn)業(yè)或服務(wù)業(yè)遭受的打擊超過了第二產(chǎn)業(yè)。過度依賴第三產(chǎn)業(yè)意味著一個(gè)經(jīng)濟(jì)體存在高度集中的風(fēng)險(xiǎn)。傳統(tǒng)的藥物研發(fā)和審批過程是漫長的,這就是為什么盡管健康危機(jī)升級(jí),在2020年的大部分時(shí)間里都沒有疫苗可用。盡管如此,疫苗在一年內(nèi)研發(fā)出來的事實(shí)表明我們在生物科學(xué)領(lǐng)域已經(jīng)走了多遠(yuǎn)。制藥公司通過在短時(shí)間內(nèi)為全球醫(yī)療危機(jī)提供解決方案,展示了他們的實(shí)力。世界各國政府和中央銀行在管理新冠肺炎大流行引發(fā)的經(jīng)濟(jì)和社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)方面吸取了寶貴的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)。2020年貨幣和財(cái)政擴(kuò)張政策的積極影響在很大程度上被城市封鎖和社交隔離措施的不利影響所抵消。在新冠肺炎危機(jī)爆發(fā)之前,中美對(duì)抗被視為對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的主要威脅。事實(shí)上,由新冠肺炎大流行造成的破壞,無論是社會(huì)、經(jīng)濟(jì)還是重大生命損失,都更加嚴(yán)重。我們的觀點(diǎn)大多數(shù)國家可能在2021-22年啟動(dòng)疫苗接種計(jì)劃,這將防止全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步惡化。但是,僅靠疫苗接種并不能完全扭轉(zhuǎn)新冠肺炎大流行所造成的損害。此外,由健康危機(jī)引起的不利經(jīng)濟(jì)因素(負(fù)收入效應(yīng)或負(fù)財(cái)富效應(yīng))將延續(xù)至2021-22年。經(jīng)濟(jì)體需要在2021年進(jìn)一步采取財(cái)政刺激措施。2021年新冠肺炎的風(fēng)險(xiǎn)降低時(shí),中美緊張局勢將再次占據(jù)市場關(guān)注點(diǎn)上風(fēng)。盡管美國新一任總統(tǒng)帶來了兩國對(duì)抗緩和的希望,但仍不清楚兩國角力的方向是否發(fā)生變化或規(guī)模是否真的能夠減少。美國、歐元區(qū)和日本的央行不太可能在2021-2022年縮減資產(chǎn)負(fù)債表。在9月的聯(lián)邦公開市場委員會(huì)(FOMC)會(huì)議上,美聯(lián)儲(chǔ)表示,到2023年,美聯(lián)儲(chǔ)基金利率可能會(huì)保持在現(xiàn)有的低水平。在全球范圍內(nèi),由于2020年采取擴(kuò)張性財(cái)政和貨幣措施,資本市場流動(dòng)性將充裕。資本市場內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格泡沫風(fēng)險(xiǎn)將在2021-22年持續(xù)。2021年的股市將受到以下因素的支撐:1)全球流動(dòng)性供應(yīng)的增加:2)隨著疫苗接種的開始,全球經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)正在消退:3)對(duì)進(jìn)一步財(cái)政刺激措施的預(yù)期:4)中美對(duì)抗的潛在緩和。股市的主要下行風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)利潤復(fù)蘇乏力導(dǎo)致的估值過高,過度樂觀導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格泡沫,合理回歸導(dǎo)致股市修正。22全球股市估值圖表10:自2015年以來的預(yù)期市盈率范圍(高點(diǎn)/均值+1標(biāo)準(zhǔn)差/均值/均值-1標(biāo)準(zhǔn)差/低點(diǎn))大多數(shù)主要股市的2021年市盈率遠(yuǎn)高于其歷史平均水平30.0Est2020PE27.825.0Est2021PE24.324.920.020.022.518.019.520.417.818.818.315.013.615.014.716.514.112.910.011.412.05.0HSIIndexSSE50IndexINDUIndexSX5EIndexCACIndexDAXIndexUKXIndexNKYIndexKOSPIIndexTWSEIndexSTIIndex指數(shù)定價(jià)為11/12/2020來源:彭博、農(nóng)銀國際證券圖表11:就2021年市盈率而言,香港股市目前的定價(jià)合理15.0Est2020PE14.5Est2021PE14.013.513.6213.4913.012.512.011.511.9611.011.4110.510.09.59.08.58.07.5

柱形圖:期間高點(diǎn)平均值+標(biāo)準(zhǔn)差期間平均平均值-標(biāo)準(zhǔn)差期間低點(diǎn)HSIIndex SSE50Index指數(shù)定價(jià)為11/12/2020來源:彭博、農(nóng)銀國際證券23圖表12:自2015年以來的預(yù)期市凈率范圍(高點(diǎn)/均值+1標(biāo)準(zhǔn)差/均值/均值-1標(biāo)準(zhǔn)差/低點(diǎn))大多數(shù)主要股市的2021年市凈率遠(yuǎn)高于其歷史平均水平5.00Est2020P/B4.50Est2021P/B4.444.004.283.503.002.502.102.001.912.051.641.651.561.501.621.521.501.001.101.481.030.950.501.051.020.97HSIIndexSSE50IndexINDUIndexSX5EIndexCACIndexDAXIndexUKXIndexNKYIndexKOSPIIndexTWSEIndexSTIIndex指數(shù)定價(jià)為11/12/2020來源:彭博、農(nóng)銀國際證券圖表13:就2021年市凈率而言,香港股票市場的定價(jià)合理2.20Est2020P/B2.10Est2021P/B2.001.901.801.701.641.601.501.501.401.3001.001.050.900.80

柱形圖:期間高點(diǎn)平均值+標(biāo)準(zhǔn)差期間平均平均值-標(biāo)準(zhǔn)差期間低點(diǎn)HSIIndex SSE50Index指數(shù)定價(jià)為11/12/2020來源:彭博、農(nóng)銀國際證券24中國股票市場私人和公共消費(fèi)將是未來15年的主要投資主題。新技術(shù)(如芯片、人工智能、物聯(lián)網(wǎng)、云服務(wù)、生物技術(shù)、量子信息技術(shù)、金融科技、自主駕駛、新材料等)、新經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施(如5G、大數(shù)據(jù)、IDC、智慧城市、智慧安防等)、綠色經(jīng)濟(jì)(如新能源汽車、清潔能源等)、新商業(yè)模式(如網(wǎng)上購物、在線教育、在線娛樂、共享單車等)是為了建設(shè)現(xiàn)代化社會(huì),提高生活水平為目標(biāo),創(chuàng)造新的消費(fèi)需求。消費(fèi)是中國雙循環(huán)經(jīng)濟(jì)的核心。主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的薄弱在于對(duì)第三產(chǎn)業(yè)的過度依賴,因?yàn)榈谌a(chǎn)業(yè)的需求增長未能充分傳導(dǎo)到第二產(chǎn)業(yè)。一個(gè)高效有效的循環(huán)就是第三產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)出會(huì)帶動(dòng)第二產(chǎn)業(yè)和第一產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)出,從而對(duì)第三產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)出產(chǎn)生新的需求。中國有14億人口,中產(chǎn)階級(jí)超過億,家庭凈存款約28萬億元(存款減去所欠貸款),中國國內(nèi)消費(fèi)市場將吸引外資、進(jìn)口商品和進(jìn)口服務(wù)參與中國的雙循環(huán)經(jīng)濟(jì)。中國中產(chǎn)階級(jí)的規(guī)模比美國或歐元區(qū)的人口多。雙循環(huán)循環(huán)最終將創(chuàng)造就業(yè)機(jī)會(huì),創(chuàng)造人均收入。世代(出生于2000年代)將是未來10年消費(fèi)增長的主要來源。這一群體正在加入就業(yè)市場,其購買力也將相應(yīng)增加。瞄準(zhǔn)這一年齡段的公司正處于快速和可持續(xù)的增長軌道上。我們估計(jì)Z世代年輕人大約占目前人口的12%。現(xiàn)在是時(shí)候擴(kuò)大對(duì)外開放政策,吸收外國央行過度釋放的資本。為受益于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣擴(kuò)張政策2020年創(chuàng)造的充裕的全球流動(dòng)性,中國應(yīng)以進(jìn)一步擴(kuò)大吸收外資的開放政策為契機(jī),加快雙循環(huán)經(jīng)濟(jì)中商品和服務(wù)的流通。然而,單靠開放政策不足以吸引外資:歸根結(jié)底,最大的拉動(dòng)因素是對(duì)中國市場可以獲利的預(yù)期。我們預(yù)計(jì)境外投資者將被允許投資上海證券交易所的科創(chuàng)板,本地科技公司可以利用外資的資本加快業(yè)務(wù)發(fā)展。投資銀行業(yè)是政府改革社會(huì)融資規(guī)模結(jié)構(gòu)的早期受益者之一。銀行貸款在實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資總量中的高度集中,會(huì)給整個(gè)經(jīng)濟(jì)帶來風(fēng)險(xiǎn)和局限性。因此,我們相信政府將著手改革社會(huì)融資規(guī)模結(jié)構(gòu)的,讓直接融資發(fā)揮更重要的作用。直接融資(債券和股權(quán))占新增融資總額的比例從2017年的27%,增2019年的33%,2020年首10月的40%。直接融資市場份額增加的主要原因是影子融資(信托貸款和票據(jù))在總?cè)谫Y中的下降。未來10年,直接融資占新增社會(huì)融資總額的比重將繼續(xù)上升。圖表14:2021年A股市場基準(zhǔn)指數(shù)預(yù)測對(duì)應(yīng)指數(shù)交易區(qū)間預(yù)期合理的對(duì)應(yīng)指數(shù)預(yù)期估值區(qū)間(四舍五入到百位)中點(diǎn)估值(四舍五入到百位)上證50指數(shù)2021預(yù)期P/E2,600-3,7002021預(yù)期P/E3,0009-13倍10.5倍滬深300指數(shù)2021預(yù)期P/E4,100-5,5002021預(yù)期P/E4,50012-16倍13.0倍來源:農(nóng)銀國際證券預(yù)測25香港股票市場2021年恒生指數(shù)交易區(qū)間預(yù)測:24,000-30,300*2022年恒生指數(shù)交易區(qū)間預(yù)測:26,900-31,800*2021年恒生指數(shù)(HSI)的預(yù)期交易區(qū)間相當(dāng)于10-13倍的2021年市盈率,0.95x-1.20x2021年市凈率,或3.7-2.9%2021年股息收益率。考慮到2021年公司盈利的恢復(fù),我們的預(yù)測是合理的,因?yàn)?)新冠肺炎大流行后的復(fù)蘇和2)2020年的基數(shù)較低。盡管2021年盈利有望回升,但藍(lán)籌股的整體盈利能力不太可能恢復(fù)到2017-19年的水平,這也是該指數(shù)高估值無法成立的原因。恒生指數(shù)的股東權(quán)益收益率(ROAE)預(yù)計(jì)將從2020E的8.3%恢復(fù)到2021E的9.5%和2022E的10.1%,但2021-22年的預(yù)計(jì)ROAE遠(yuǎn)低于2017-19年的11%-12%的ROAE。(注*:交易范圍內(nèi)的指數(shù)四舍五入到百位數(shù))圖表15:恒生指數(shù)交易范圍預(yù)測2016-19年期間高低期末市盈率P/E13.569.0710.50市凈率P/B1.560.951.13股息收益率Yield4.68%2.99%3.79%2020年期間高低期末指數(shù)29,17521,13926,7002020年預(yù)測P/E14.8911.3213.632020年預(yù)測P/B1.220.931.122020年預(yù)測yield2.53%3.32%2.76%2021年期間高低期末指數(shù)30,29724,03327,9672021年預(yù)測P/E13.0010.3112.002021年預(yù)測P/B1.200.951.112021年預(yù)測yield2.92%3.69%3.17%2022年期間高低期末指數(shù)31,77326,91829,1262022年預(yù)測P/E12.0010.1711.002022年預(yù)測P/B1.181.001.082022年預(yù)測yield3.11%3.67%3.40%來源:彭博﹑農(nóng)銀國際證券預(yù)測圖表16:恒生指數(shù)的股東權(quán)益收益率(ROAE)圖表17:恒指每股盈利增長(同比)15.1%15.2%16%29.0%34.3%40%15%30%14.0%13.4%14%19.0%20%13.8%13.1%12.7%13.6%13%4.4%5.8%10%11.8%12%11.2%11.8%11.1%11%0%(0.0%)10.1%(2.4%)(10%)9.5%10%(12.5%)9.5%9%(13.9%)(20%)8.3%(21.4%)8%2020F(30%)20102011201220132014201520162017201820192020F2021F2022F20102011201220132014201520162017201820192021F2022F來源:彭博﹑農(nóng)銀國際證券預(yù)測來源:彭博﹑農(nóng)銀國際證券預(yù)測26圖表18:恒生指數(shù)成份股預(yù)估2021年股東權(quán)益收益率(ROAE)金沙中國1928HK43.7舜宇光學(xué)科技2382HK29.8安踏體育2020HK29.8香港交易所388HK26.3恒安國際1044HK24.2碧桂園2007HK24.0騰訊控股700HK22.6創(chuàng)科實(shí)業(yè)669HK22.1石藥集團(tuán)1093HK21.9申洲國際2313HK21.4中國平安2318HK18.8阿里巴巴9988HK18.3小米集團(tuán)1810HK15.5萬洲國際288HK15.2蒙牛乳業(yè)2319HK14.8吉利汽車175HK14.5華潤置地1109HK14.4美團(tuán)-W3690HK14.4銀河娛樂27HK13.6中國海外發(fā)展688HK13.5瑞聲科技2018HK12.7藥明生物2269HK12.2指數(shù)成員公中國人壽2628HK12.1香港中華煤氣3HK11.0司的平均建設(shè)銀行939HK10.9友邦保險(xiǎn)1299HK10.9中國生物制藥1177HK10.8工商銀行1398HK10.7中電控股2HK10.7恒生銀行11HK10.6百威亞太1876HK10.2中信股份267HK9.4交通銀行3328HK9.4中國移動(dòng)941HK9.3中銀香港2388HK9.4中國市場中國銀行3988HK9.2風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)長江基建集團(tuán)1038HK7.6中國海洋石油883HK7.6電能實(shí)業(yè)6HK7.6長和1HK6.9長實(shí)集團(tuán)1113HK6.0港鐵公司66HK5.6新鴻基地產(chǎn)16HK5.5中國石化386HK4.7匯豐控股5HK4.2中國聯(lián)通762HK4.5恒基地產(chǎn)12HK4.2新世界發(fā)展17HK4.2中國十年期領(lǐng)展房產(chǎn)基金823HK3.8國債收益率九龍倉置業(yè)1997HK3.8恒隆地產(chǎn)101HK3.7中國石油857HK1.705101520253035404550圖表19:2021-22年加入恒生指數(shù)的潛在候選公司其2021年股東權(quán)益收益率(ROAE)碧桂園服務(wù)6098HK農(nóng)夫山泉9633HK翰森制藥3692HK百勝中國9987HK京東集團(tuán)9618HK中通快遞2057HK

38.432.011.70 5 10 15 20 25 30 35 40 45以上圖表的來源:彭博﹑農(nóng)銀國際證券27圖表20:恒生中國企業(yè)指數(shù)成份股預(yù)估2021年股東權(quán)益收益率(ROAE)中國飛鶴6186HK海底撈6862HK安踏體育2020HK舜宇光學(xué)科技2382HK融創(chuàng)中國1918HK恒安國際1044HK碧桂園2007HK中國燃?xì)?84HK騰訊控股700HK石藥集團(tuán)1093HK新奧能源2688HK申洲國際2313HK翰森制藥3692HK海螺創(chuàng)業(yè)586HK海螺水泥914HK龍湖集團(tuán)960HK中國平安2318HK中國恒大3333HK世茂集團(tuán)813HK阿里巴巴9988HK網(wǎng)易9999HK華潤燃?xì)?193HK華潤啤酒291HK小米集團(tuán)1810HK招商銀行3968HK蒙牛乳業(yè)2319HK吉利汽車175HK華潤置地1109HK美團(tuán)-W3690HK京東集團(tuán)9618HK中國海外發(fā)展688HK粵海投資270HK中國太保2601HK中國人壽2628HK郵儲(chǔ)銀行1658HK建設(shè)銀行939HK中國生物制藥1177HK工商銀行1398HK農(nóng)業(yè)銀行1288HK阿里健康241HK中信股份267HK交通銀行3328HK中國移動(dòng)941HK中國銀行3988HK中國海洋石油883HK中國石化386HK4.7中國鐵塔788HK4.6中國聯(lián)通762HK4.5中芯國際981HK2.2中國石油857HK1.7

37.131.329.829.826.424.224.022.922.621.921.421.421.120.720.019.718.818.718.418.317.9指數(shù)成員公16.916.8司的平均15.515.414.814.514.414.414.313.513.513.312.111.910.910.810.79.49.3中國市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)9.27.6中國十年期國債收益率0 5 10 15 20 25 30 35 40來源:彭博﹑農(nóng)銀國際證券28圖表21:恒生指數(shù)成份股市場估值2022E2022E2022E2022E2022E2021E2021E2021E2021E2021E2020E2020E2020E2020E股價(jià)市盈率PEG*市凈率股息率ROAE市盈率PEG*市凈率股息率ROAE市盈率市凈率股息率ROAE代碼股票名稱(HK$)(x)(x)(x)(%)(%)(x)(x)(x)(%)(%)(x)(x)(%)(%)2中電控股73.0515.315.261.553.6610.315.625.371.603.5910.416.221.653.4510.53香港中華煤氣12.0227.262.523.123.1211.628.762.653.182.9511.133.483.222.549.86電能實(shí)業(yè)41.2013.566.091.016.187.513.686.141.026.137.514.171.035.927.31038長江基建集團(tuán)40.0510.882.160.805.427.535.287.512.000.844.927.4823領(lǐng)展房產(chǎn)基金68.7521.744.090.881.304.022.634.260.881.253.924.110.891.183.716新鴻基地產(chǎn)104.908.831.830.493.625.69.391.940.503.405.49.700.513.295.41109華潤置地33.256.280.440.864.1214.47.020.490.953.6853.1512.81113長實(shí)集團(tuán)43.306.970.830.413.826.07.360.880.423.643.255.52007碧桂園10.343.490.280.748.8523.03.890.310.887.9424.64.431.056.9725.7688中國海外發(fā)展18.823.600.280.486.7913.94.050.310.536.0413.74.600.595.3113.51997九龍倉置業(yè)37.05011.883.814.062.310.5111.203.714.900.5210.563.517新世界發(fā)展40.909.620.700.462.984.710.480.770.462.734.412.420.472.313.912恒基地產(chǎn)32.2510.196.300.455.034.511.316.990.464.544.110.520.474.884.6101恒隆地產(chǎn)20.3016.861.460.653.293.918.741.620.662.963.520.990.672.643.21299友邦保險(xiǎn)89.6518.420.971.951.6011.020.541.082.091.4310.626.112.261.139.02318中國平安90.807.840.451.413.1119.29.090.521.612.6818.910.821.852.2518.12628中國人壽17.966.880.610.831.1312.67.850.700.900.9912.08.520.990.9212.1939建設(shè)銀行5.974.570.710.486.6710.84.880.760.516.2455.8911.21398工商銀行4.674.440.740.456.8810.64.730.790.496.4610.84.990.536.1311.03988中國銀行2.713.680.720.338.529.33.910.770.368.009.44.060.387.719.73328交通銀行4.173.450.600.318.719.33.680.640.350.367.799.35匯豐控股42.159.680.200.645.176.612.800.270.643.95-3.111恒生銀行136.9013.332.001.414.7310.714.462.171.464.3710.315.171.534.1610.22388中銀香港24.958.681.430.805.589.49.641.590.845.029.09.760.904.969.1388香港交易所382.8033.712.499.172.6527.937.712.799.632.3726.243.4610.172.0524.2(下一頁繼續(xù))292022E2022E2022E2022E2022E2021E2021E2021E2021E2021E2020E2020E2020E2020E股價(jià)市盈率PEG*市凈率股息率ROAE市盈率PEG*市凈率股息率ROAE市盈率市凈率股息率ROAE代碼股票名稱(HK$)(x)(x)(x)(%)(%)(x)(x)(x)(%)(%)(x)(x)(%)(%)762中國聯(lián)通4.787.520.540.365.324.88.480.610.374.724.49.770.384.103.9941中國移動(dòng)47.757.403.470.678.499.27.593.560.698.289.37.720.728.149.5700騰訊控股585.5025.721.165.410.5423.331.261.416.730.4424.038.408.440.3624.89988阿里巴巴268.0018.460.813.70-22.022.730.994.51-21.427.895.29-20.93690美團(tuán)-W307.8055.480.4311.59-22.993.840.7314.03-15.9291.5815.94-5.21810小米集團(tuán)26.5525.900.824.26-17.832.861.055.03-16.544.755.90-13.22018瑞聲科技42.3013.810.321.761.7913.417.030.391.951.4512.028.402.130.877.72382舜宇光學(xué)科技154.1020.690.835.440.9629.325.251.016.870.7930.732.298.910.6231.0386中國石化3.827.690.150.488.486.49.530.190.516.855.417.600.523.713.0857中國石油2.669.93-0.324.523.318.95-0.332.371.8(751.74)0.34(0.06)(0.0)883中國海洋石油9.586.910.130.739.3510.89.830.190.776.578.015.860.804.075.12963藥明生物74.0584.612.0510.56-13.5120.042.9112.39-10.9168.7713.83-5.21093石藥集團(tuán)7.5811.620.752.582.8924.013.440.873.032.4923.815.493.392.1722.91177中國生物制藥7.6225.431.222.691.2811.230.471.463.041.0710.637.133.470.889.42319蒙牛乳業(yè)40.3021.920.653.220.7915.726.040.773.690.6610.4411.21876百威亞太27.6536.030.893.990.1411.542.981.064.320.1210.471.354.650.071.7288萬洲國際6.477.590.761.085.3714.88.030.811.175.0884.4414.72020安踏體育105.6024.270.636.761.3930.530.660.808.201.1029.646.5310.140.7222.41044恒安國際55.8010.762.042.495.6124.011.392.162.695.3024.611.922.925.0624.02313申洲國際134.7023.281.314.762.1621.727.001.525.401.8621.232.266.081.5618.9669創(chuàng)科實(shí)業(yè)101.8022.961.134.691.4622.527.421.355.751.2221.733.256.181.0119.8175吉利汽車22.8516.330.682.241.9314.518.330.762.511.7214.725.162.901.2512.61928金沙中國有限公司33.2516.76-9.073.0160.127.32-11.321.8549.3(24.80)16.63(2.04)(42.8)27銀河娛樂61.9520.20-3.221.4816.930.65-3.650.9812.5(62.01)4.06(0.48)(6.2)66港鐵公司42.1016.010.261.323.968.425.300.421.392.515.541.441.411.533.41長和57.555.860.500.440.550.424.846.87.300.444.216.3267中信股份6.152.850.190.258.810.267.748.43.780.286.657.82020年11月26日定價(jià);RMB0.8478/HK$1.00;HK$7.7508/US$1.00;PEG=市盈率/2010-22年期間每股收益的復(fù)合年均增長率;ROAE:平均權(quán)益回報(bào)率來源:彭博﹑農(nóng)銀國際證券‘30圖表22:恒生中國企業(yè)指數(shù)成份股市場估值2022E2022E2022E2022E2022E2021E2021E2021E2021E2021E2020E2020E2020E2020E股價(jià)市盈率PEG*市凈率股息率ROAE市盈率PEG*市凈率股息率ROAE市盈率市凈率股息率ROAE代碼股票名稱(HK$)(x)(x)(x)(%)(%)(x)(x)(x)(%)(%)(x)(x)(%)(%)939建設(shè)銀行5.974.570.710.486.6710.84.880.760.516.2465.8911.21398工商銀行4.674.440.740.456.8810.64.730.790.496.4610.84.990.536.1311.03988中國銀行2.723.690.730.338.489.33.930.770.367.979.44.080.387.689.71658郵儲(chǔ)銀行4.294.440.400.48-11.34.980.440.52-10.95.500.57-10.93328交通銀行4.163.440.600.318.729.33.670.640.340.357.819.33968招商銀行49.808.850.641.313.7415.610.210.741.463.2515.211.461.642.8915.22318中國平安90.907.850.451.413.121.612.6818.910.831.852.2518.12628中國人壽17.966.890.610.831.1312.67.850.700.900.9912.08.520.990.9212.12601中國太保29.957.480.630.975.2413.68.360.711.074.6913.39.351.174.1913.1941中國移動(dòng)47.657.393.460.678.509.27.583.550.698.299.37.710.728.159.5762中國聯(lián)通4.787.520.540.365.324.88.480.610.374.724.49.770.384.093.9788中國鐵塔1.2216.690.600.922.955.621.560.780.942.284.427.230.971.813.6700騰訊控股586.0025.751.165.420.5423.331.291.416.740.4424.038.448.450.3624.83690美團(tuán)-W308.0055.530.4311.60-22.993.930.7314.05-15.9291.8515.95-5.29988阿里巴巴269.0018.540.813.71-22.022.831.004.53-21.428.005.32-20.99618京東集團(tuán)345.8027.750.705.48-21.638.370.966.59-18.454.227.63-16.39999網(wǎng)易143.9092.3120.521.861.424.152.0220.225.424.73

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