建筑裝飾-營(yíng)收業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)放緩現(xiàn)金流有所改善

證券研究報(bào)告|行業(yè)專題研究所改善Q2營(yíng)收業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)放緩，下半年有望回暖。2023H1建筑上市公司整體營(yíng)收同比增長(zhǎng)6.3%，其中Q1/Q2分別增長(zhǎng)7.0%/5.7%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)同增4.7%，其中Q1/Q2分別同比變化+11.6%/-0.8%。Q2收入增速小幅回落，主要系專項(xiàng)債發(fā)行速度偏慢、土地出讓收入減少，以及地方債務(wù)監(jiān)管影響，基建項(xiàng)目推進(jìn)速度有所放緩。Q2業(yè)績(jī)較收入放緩更為明顯，主要系：1)中國(guó)建筑等龍頭地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入及利潤(rùn)率進(jìn)一步下行，拖累整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)。2)部分地產(chǎn)鏈企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境持續(xù)承壓，計(jì)提減值較多。3)交建、能建等央企去年發(fā)行REITs產(chǎn)生大額投資收益造成基數(shù)偏高。當(dāng)前專項(xiàng)債發(fā)行提速、化債方案有望落地、地產(chǎn)政策持續(xù)優(yōu)化，下半年業(yè)主資金情況有望邊際好轉(zhuǎn)，驅(qū)動(dòng)板塊經(jīng)營(yíng)回暖。毛利率平穩(wěn)，費(fèi)用率上升，現(xiàn)金流改善。2023H1/Q2板塊毛利率分別為10.1%/10.6%，同比基本持平。2023H1/Q2期間費(fèi)用率同比有所上升，其中銷售、管理費(fèi)用率均較上年同期有所上升，主要系上年受宏觀特定因素沖擊，商旅出差及營(yíng)銷活動(dòng)大幅減少，今年相關(guān)活動(dòng)恢復(fù)正常；研發(fā)費(fèi)用率提升主要系數(shù)字化、智能化、新業(yè)務(wù)等領(lǐng)域投入有所增大；財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降主要系信貸整體寬松且向央國(guó)企集中，融資成本降低。凈利率與ROE同比小幅回落，資產(chǎn)負(fù)債率有所上升，存貨及應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率有所下降，主要因地方政府資金偏緊，回款偏慢。2023H1現(xiàn)金流凈流出2427億元，同比收窄450億，主要系土地購(gòu)置支出減小、龍頭地產(chǎn)銷售回暖影響；其中Q2單季凈流入969億元，處于歷史較高水平。央企放緩、地方國(guó)企恢復(fù)，國(guó)際/化學(xué)工程穩(wěn)健。2023Q2收入增速排名前三子板塊為地方國(guó)企(16%)、國(guó)際工程(15%)、化學(xué)工程(12%)，業(yè)績(jī)?cè)鏊倥琶叭淖影鍓K為裝飾(91%)、地方國(guó)企(35%)、國(guó)際工程(10%)。分板塊看：1)央企Q2盈利增速有所放緩，主要系地方財(cái)政偏緊致收入放緩，同時(shí)地產(chǎn)業(yè)務(wù)盈利下滑；2)地方國(guó)企Q2盈利明顯恢復(fù)，主要系上年華東區(qū)域地方國(guó)企受宏觀特定因素沖擊，基數(shù)較低；3)國(guó)際工程板塊增長(zhǎng)穩(wěn)健，后續(xù)有望持續(xù)受益“一帶一路”政策加碼；4)化學(xué)工程板塊盈利增長(zhǎng)穩(wěn)健，在行業(yè)需求偏弱情況下，龍頭保持較強(qiáng)經(jīng)營(yíng)韌性；5)裝飾板塊Q2業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^高，主要系虧損幅度大幅減小。投資建議：下半年穩(wěn)增長(zhǎng)政策有望加力，新一輪國(guó)改穩(wěn)步推進(jìn)，繼續(xù)堅(jiān)守建、中國(guó)中鐵、中國(guó)鐵建、中國(guó)化學(xué)、中國(guó)建筑、中國(guó)中冶；2)國(guó)際工程龍頭中材國(guó)際、中鋼國(guó)際、北方國(guó)際、中工國(guó)際；3)優(yōu)質(zhì)高成長(zhǎng)地方國(guó)企上海建工、隧道股份、安徽建工、四川路橋。此外，重點(diǎn)關(guān)注順周期細(xì)分行業(yè)龍頭估值修復(fù)機(jī)會(huì)：1)鋼結(jié)構(gòu)龍頭鴻路鋼構(gòu)、精工鋼構(gòu)；2)設(shè)計(jì)龍頭華陽(yáng)國(guó)際、華建集團(tuán)、華設(shè)集團(tuán)；3)檢驗(yàn)檢測(cè)龍頭國(guó)檢集團(tuán)、建科股份；4)裝飾龍頭金螳螂、亞廈股份；5)建筑設(shè)備租賃龍頭華鐵應(yīng)急。風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)改推進(jìn)不及預(yù)期，“一帶一路”政策力度不及預(yù)期，跨國(guó)項(xiàng)目執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)，匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)收賬款減值風(fēng)險(xiǎn)等。重點(diǎn)標(biāo)的(維持)行業(yè)走勢(shì)32%16%0%-16%2022-092023-012023-052023-08作者析師何亞軒析師楊濤析師程龍戈析師廖文強(qiáng)研究助理李楓婷相關(guān)研究20碼稱投資級(jí)EPSSHSHSHSHSHSZSZ資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明P.2請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明1.行業(yè)綜述：Q2營(yíng)收業(yè)績(jī)放緩，現(xiàn)金流有所改善 51.1.行業(yè)盈利情況：Q2業(yè)績(jī)放緩，政策驅(qū)動(dòng)下半年經(jīng)營(yíng)有望回暖 51.2.行業(yè)盈利能力：毛利率平穩(wěn)，期間費(fèi)用率有所上升 61.3.行業(yè)負(fù)債及營(yíng)運(yùn)能力：資產(chǎn)負(fù)債率有所提升，周轉(zhuǎn)率小幅下降 111.4.行業(yè)現(xiàn)金流情況：現(xiàn)金流有所改善，Q2流入保持歷史較好水平 122.細(xì)分板塊分析：央企放緩、國(guó)企恢復(fù)，國(guó)際/化學(xué)工程穩(wěn)健 14 3.1.基建房建央企 16 4.投資建議及重點(diǎn)標(biāo)的評(píng)述 42 4.2.重點(diǎn)標(biāo)的評(píng)述 434.2.1.中國(guó)交建：扣非業(yè)績(jī)高增，海外經(jīng)營(yíng)亮眼 434.2.2.中國(guó)中鐵：Q2業(yè)績(jī)略超預(yù)期，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流有所改善 444.2.3.中國(guó)鐵建：業(yè)績(jī)平穩(wěn)符合預(yù)期，訂單充裕支撐成長(zhǎng) 454.2.4.中國(guó)建筑：Q2地產(chǎn)業(yè)務(wù)盈利仍承壓，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流明顯改善 464.2.5.中國(guó)化學(xué)：業(yè)績(jī)穩(wěn)健符合預(yù)期，現(xiàn)金流明顯改善 474.2.6.中國(guó)中冶：營(yíng)收業(yè)績(jī)?cè)鏊倭裂?，海外?jīng)營(yíng)顯著恢復(fù) 484.2.7.中材國(guó)際：業(yè)績(jī)穩(wěn)健符合預(yù)期，境外盈利改善促毛利率提升 494.2.8.四川路橋：23H1經(jīng)營(yíng)性業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)，Q2現(xiàn)金流明顯改善 494.2.9.鴻路鋼構(gòu)：盈利穩(wěn)健、現(xiàn)金流大幅改善，智能制造助力ROE擴(kuò)張 504.2.10.精工鋼構(gòu)：23H1盈利穩(wěn)健增長(zhǎng)，訂單明顯提速 514.2.11.華陽(yáng)國(guó)際：23H1業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)符合預(yù)期，有望受益城中村改造提速 52 4.2.13.澤宇智能：23H1營(yíng)收快速增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)穩(wěn)健符合預(yù)期 544.2.14.華鐵應(yīng)急：Q2盈利快速增長(zhǎng)符合預(yù)期，高機(jī)租賃持續(xù)放量 55 圖表1：建筑板塊單季度收入增速(%) 5圖表2：建筑板塊單季度歸母凈利潤(rùn)增速(%) 6圖表3：建筑板塊單季毛利率(%) 6圖表4：建筑板塊單季稅金及附加占收入比 7 P.3請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明圖表9：建筑板塊歷年上半年期間費(fèi)用率 9 建筑板塊單季收現(xiàn)比(%) 13 圖表36：地方國(guó)企財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析表格(單季值) 22 表40：國(guó)際工程歷年上半年業(yè)績(jī)?cè)鏊?24表41：國(guó)際工程板塊單季收入和業(yè)績(jī)?cè)鏊俦?24圖表42：國(guó)際工程板塊財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析表格(單季值) 25圖表43：國(guó)際工程公司訂單情況 25 圖表46：鋼結(jié)構(gòu)歷年上半年?duì)I收增速 27圖表47：鋼結(jié)構(gòu)歷年上半年業(yè)績(jī)?cè)鏊?27圖表48：鋼結(jié)構(gòu)板塊單季收入和業(yè)績(jī)?cè)鏊俦?28圖表49：鋼結(jié)構(gòu)板塊財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析表格(單季值) 28 P.4請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明 P.5請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明55.455.41.1.行業(yè)盈利情況：Q2業(yè)績(jī)放緩，政策驅(qū)動(dòng)下半年經(jīng)營(yíng)有望回暖主要系Q2專項(xiàng)債發(fā)行速度放緩、土地出讓收入減少，以及地方債務(wù)監(jiān)管影響，地方基鏈企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境變差，相關(guān)業(yè)務(wù)收縮，同時(shí)計(jì)提較多減值。資金形成一定支撐。此外，7月政治局會(huì)議指出“要有效防范化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，制定進(jìn)一步化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，有望緩解地方政府財(cái)政壓力，釋放更多資金投向重大基貸款，同時(shí)將二套住房利率政策下限調(diào)整為L(zhǎng)PR+20BP，此輪首付比例及利率下調(diào)疊加此前發(fā)布的“認(rèn)房不認(rèn)貸”優(yōu)化政策，有望顯著提振購(gòu)房需求，圖表1：建筑板塊單季度收入增速(%)4.31.8資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所P.6請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明圖表2：建筑板塊單季度歸母凈利潤(rùn)增速(%)002.4資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所1.2.行業(yè)盈利能力：毛利率平穩(wěn)，期間費(fèi)用率有所上升HQ02圖表3：建筑板塊單季毛利率(%)8642012.8812.8812.3310.9210.7610.179.4660資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所P.7請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明圖表4：建筑板塊單季稅金及附加占收入比0.8%0.7%0.8%0.7%0.6%0.5%0.4%0.3%0.2%0.1%0.0%3%1%0.59%1%4%0.54%0.52%0.50%0.44%0.48%04%0%0.36%0%資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所塊歷年上半年毛利率9.0%8.0%7.0%6.0%毛利率12.26%11.70%11.12%10.46%10.07%10.08%2014H12015H12016H12017H12018H12019H12020H12021H12022H12023H1資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所銷售、管理費(fèi)用率均較上年同期有所上升，主要系上年受宏觀特定因素沖擊，商旅出差單季期間費(fèi)用率單季期間費(fèi)用率P.8請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明圖表6：建筑板塊單季期間費(fèi)用率明細(xì)%%%0%%%%%%%單季銷單季銷售費(fèi)用率單季管理費(fèi)用率單季研發(fā)費(fèi)用率單季財(cái)務(wù)費(fèi)用率資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所筑板塊單季期間費(fèi)用率7.36%7.36%6.59%6.35%6.68%6.25%5.53%5.64%5.51%9%5.40%5.51%%資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所圖表8：建筑板塊歷年上半年期間費(fèi)用率明細(xì)管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率財(cái)務(wù)費(fèi)用率資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所期間費(fèi)用率期間費(fèi)用率P.9請(qǐng)仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁(yè)聲明圖表9：建筑板塊歷年上半年期間費(fèi)用率%%5.97%5.93%5.46%5.31%4.96%2016H12017H12018H12019H12020H12021H12022H12023H1資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所2023H1/Q2凈利率同比小幅回落。2022H1/Q2上市建筑企業(yè)歸母凈利率分別為落。建筑板塊歷年上半年歸母凈利率歸母凈利率%%3.03%2.98%2.58%2.66%2.57%3.03%2.98%2016H12017H12018H12019H12020H12021H12022H12023H1資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所P.10P.10建筑板塊單季歸母凈利率2.762.76%2.54%2.39%4%6%資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所。ROE4.06%4.90%4.82%4.67%2016H12017H12018H12019H12020H12021H12022H12023H1資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所筑行業(yè)ROE杜邦分拆資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所P.11請(qǐng)P.11資產(chǎn)負(fù)債率資產(chǎn)負(fù)債率Q2負(fù)債率同環(huán)比均有所上升。從歷史經(jīng)驗(yàn)上看，Q2為施工旺季，資金運(yùn)用較為緊張，ct地產(chǎn)業(yè)主資金情況好轉(zhuǎn)，建筑板塊整體資產(chǎn)負(fù)債率有望趨于穩(wěn)定。圖表14：建筑板塊季度資產(chǎn)負(fù)債率變化(%)74.974.974.474.4資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所建筑板塊單季存貨周轉(zhuǎn)率0.520.490.500.51資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所P.12P.12建筑板塊單季應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率671.36資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所明圖表17：建筑板塊單季經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~(億元)資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所P.13P.138：建筑板塊單季經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~/歸母凈利潤(rùn)潤(rùn)資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所圖表19：建筑板塊單季收現(xiàn)比(%)0111.1111.1112.998.7109.8105.6102.9101.5110.3101.6100.287.485.882.585.2資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所：建筑板塊單季付現(xiàn)比80%60%40%20%125.7%122.6%111.1%104.8%86.8%77.2%110.4%115.8%.7%.3%.5%%%資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所P.14請(qǐng)P.142023Q2收入增速排名靠前的子板塊為地方國(guó)企、國(guó)際工程、化學(xué)工程，增速分別為14%/-11%/+3%。2023Q2業(yè)績(jī)?cè)鏊倥琶壳暗淖影鍓K為裝飾、地方國(guó)企、國(guó)際工程，別為-21%/-11%/-8%(剔除虧損擴(kuò)大的園林PPP板塊，以及受中鋁國(guó)際減值影響較大板塊)。QQ監(jiān)管影響，地方投入基建資金有所承壓，大型基建項(xiàng)目推進(jìn)放緩；2)部分央企受地產(chǎn)動(dòng)專項(xiàng)債加速發(fā)行，地方財(cái)政壓力有望緩解；同時(shí)地產(chǎn)促進(jìn)政策連續(xù)出臺(tái)，預(yù)計(jì)地產(chǎn)鏈地方國(guó)企板塊2023Q2營(yíng)收與業(yè)績(jī)分別同比變化+16.0%/+35.2%，環(huán)比Q1分別變動(dòng)海建工、隧道股份、浦東建設(shè)等上海地方國(guó)企收入與業(yè)績(jī)明顯下滑，今年以來經(jīng)營(yíng)快速恢復(fù)，下半年有望延續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。此外，近年來部分地方國(guó)企在夯實(shí)工程主業(yè)優(yōu)勢(shì)的基礎(chǔ)上，依托屬地資源優(yōu)勢(shì)，積極開拓新能源、新材料、檢驗(yàn)檢測(cè)、數(shù)據(jù)中心建設(shè)等pct一帶一路”速落地，板塊企業(yè)營(yíng)收業(yè)績(jī)有望提速。而收入業(yè)績(jī)有所下滑，以及部分鋼結(jié)構(gòu)企業(yè)的其他主業(yè)(化纖等)盈利能力下降影響。投資有望恢復(fù)，預(yù)計(jì)鋼結(jié)構(gòu)下游需求將延續(xù)好轉(zhuǎn)趨勢(shì)，驅(qū)動(dòng)板塊內(nèi)企業(yè)年內(nèi)收入利潤(rùn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。設(shè)計(jì)咨詢板塊2023Q2營(yíng)收與業(yè)績(jī)分別同比變化+9.0%/-10.5%，環(huán)比Q1分別變動(dòng)頭有望重點(diǎn)受益超大特大城市城中村改造政策推進(jìn)，基建設(shè)計(jì)龍頭持續(xù)推動(dòng)數(shù)字化轉(zhuǎn)型化學(xué)工程板塊2023Q2營(yíng)收與業(yè)績(jī)分別同比變化+11.9%/+8.6%，環(huán)比Q1分別變動(dòng)上半年受經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇承壓影響，化工行業(yè)盈利有所下行，資本開支放緩，整體需求較弱，電力工程板塊2023Q2營(yíng)收與業(yè)績(jī)分別同比變化+11.2%/-1.8%，環(huán)比Q1分別變動(dòng)P.15請(qǐng)P.15pct系中國(guó)能建去年同期處置儲(chǔ)能、輸電線路、配用電設(shè)施建設(shè)需求均持續(xù)提升，行業(yè)有望延續(xù)高景氣發(fā)展趨勢(shì)。圖表21：各子板塊2022H1、2023H1、2023Q1、2023Q2營(yíng)收增速(%)資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所圖表22：各子板塊2022H1、2023H1、2023Q1、2023Q2歸母凈利潤(rùn)增速(%)QPPPHQ2大幅下滑系虧損幅度擴(kuò)大。單季營(yíng)收增速(%)單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?%)單季營(yíng)收增速(%)單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?%)P.16P.163.重點(diǎn)子板塊評(píng)述3.1.基建房建央企QQpct壓，主要因：1)二季度受專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)?？s減、土地出讓收入下滑及地方債務(wù)監(jiān)管影響，地方投入基建資金有所承壓，大型基建項(xiàng)資金形成一定支撐。此外，7月政治局會(huì)議指出“要有效防范化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，制定進(jìn)一步化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，有望緩解地方政府財(cái)政壓力，釋放更多資金投向重大基貸款，同時(shí)將二套住房利率政策下限調(diào)整為L(zhǎng)PR+20BP，此輪首付比例及利率下調(diào)疊加此前發(fā)布的“認(rèn)房不認(rèn)貸”優(yōu)化政策，有望顯著提振購(gòu)房需求，基建房建央企單季營(yíng)收增速0資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所基建房建央企單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所P.17請(qǐng)P.17：基建房建央企歷年上半年?duì)I收增速50 資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所：基建房建央企歷年上半年業(yè)績(jī)?cè)鏊?2012H12013H12014H12015H12016H12017H12018H12019H12020H12021H12022H12023H1資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所其余基建房建央企營(yíng)收及業(yè)績(jī)?cè)鏊倬胁煌潭认禄饕艿胤交ㄙY金緊張及地產(chǎn)QQ入增業(yè)績(jī)下滑較多，主要因地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入減少且利潤(rùn)率進(jìn)一步下滑(Q2單季地產(chǎn)收入/毛利P.18P.18公司公司名稱基建房建央企單季收入和業(yè)績(jī)?cè)鏊俦硎杖朐鏊贅I(yè)績(jī)?cè)鏊?.3%9.5%.5%%.5%2.1%4.5%-3.1%.2%5.1%%5.1%8.5%.6%-3.1%8.1%8.1%%2%資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所圖表28：基建房建央企財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析表格(單季值)銷售費(fèi)用率(%)發(fā)費(fèi)用率(%)入(%))賬款周轉(zhuǎn)率存貨周轉(zhuǎn)率(含合同資產(chǎn))資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所Q2簽單增速有所下行，中冶海外訂單增長(zhǎng)亮眼。2023H1基建房建央企合計(jì)新簽訂單P.19P.19基建房建央企累計(jì)訂單增速公司9.5%2%2.1%%.2%5.1%5%%3%%2.1%合計(jì)資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所圖表30：基建房建央企單季度訂單增速公司.6%45.3%0.1%3%%.2%%.2%95.3%3%%2%2.1%%合計(jì)資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所3.2.地方國(guó)企且業(yè)績(jī)顯著恢復(fù)，主要因上年同期受宏觀特定因素影響，上海建工、隧道股份等華東地可能對(duì)新基建項(xiàng)目需求造成一定沖擊，下半年各省基建景氣可能出現(xiàn)一定分化，地方財(cái)在夯實(shí)工程主業(yè)優(yōu)勢(shì)的基礎(chǔ)上，依托屬地資源優(yōu)勢(shì)，積極開拓新能源、新材料、檢驗(yàn)檢單季營(yíng)收增速(%)單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?%)單季營(yíng)收增速(%)單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?%)P.20P.20圖表31：地方國(guó)企單季營(yíng)收增速0資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所圖表32：地方國(guó)企單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所圖表33：地方國(guó)企歷年上半年?duì)I收增速502012H12013H12014H12015H12016H12017H12018H12019H12020H12021H12022H12023H1資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所P.21P.21公司名稱圖表34：地方國(guó)企歷年上半年業(yè)績(jī)?cè)鏊俟久Q0資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所季+11.2%/-0.1%，二季度業(yè)績(jī)有所下滑，主要受所得稅率大幅提升影響(單季所得稅率YoYpct圖表35：地方國(guó)企單季收入和業(yè)績(jī)?cè)鏊俦硎杖朐鏊贅I(yè)績(jī)?cè)鏊?3%3.6%.3%46.0%3%48.2%.0%.6%2.2%-46.1%4.0%0%建6.2%.0%4.3%63.1%29.1%%%6%3%%-52.1%.2%4.5%3.5%40.5%%%.0%.6%3%.5%0.5%8.1%5.5%9.3%8%%-0.1%9.2%2%8.1%-0.1%.3%.0%-5.1%6.2%-19.1%.0%-51.1%-0.1%-15.1%.6%-30.1%.6%3%-2948.1%.3%資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所P.22P.22圖表36：地方國(guó)企財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析表格(單季值)銷售費(fèi)用率(%)發(fā)費(fèi)用率(%)入(%))賬款周轉(zhuǎn)率存貨周轉(zhuǎn)率(含合同資產(chǎn))資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所境外業(yè)務(wù)有序恢復(fù)，Q2業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)。2023H1國(guó)際工程板塊營(yíng)收和業(yè)績(jī)分別同增速有所放緩，主要因部分企業(yè)境內(nèi)業(yè)務(wù)減值影響(如中鋼國(guó)際)。2023年以來，海外生單季營(yíng)收增速(%)單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?%)單季營(yíng)收增速(%)單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?%)P.23P.23圖表37：國(guó)際工程板塊單季營(yíng)收增速0資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所圖表38：國(guó)際工程板塊單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所圖表39：國(guó)際工程歷年上半年?duì)I收增速50H資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所P.24P.24圖表40：國(guó)際工程歷年上半年業(yè)績(jī)?cè)鏊?HH資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所H績(jī)?cè)鏊倜黠@放緩，預(yù)計(jì)主要因今年國(guó)內(nèi)鋼鐵行業(yè)整體經(jīng)營(yíng)承壓，回款偏慢，單季計(jì)提信H現(xiàn)營(yíng)收104億元，同增93%；歸母凈利潤(rùn)Q主要因貨物貿(mào)易利潤(rùn)率承壓以及高毛利的發(fā)電業(yè)務(wù)收入占比有所下降。4)中工國(guó)際簽訂單高增并陸續(xù)開始轉(zhuǎn)化。圖表41：國(guó)際工程板塊單季收入和業(yè)績(jī)?cè)鏊俦砉久Q收入增速業(yè)績(jī)?cè)鏊?2Q222Q322Q423Q122Q222Q322Q423Q1.5%13.5%8%434.1%939.1%90.1%6.6%5.6%0.3%89.6%2%%.6%.0%95.3%.6%8.5%%6%-2.1%62.1%%0.5%%2%.6%-1.1%%9.1%-4.1%0.3%1.2%資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所P.25P.25圖表42：國(guó)際工程板塊財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析表格(單季值)銷售費(fèi)用率(%)發(fā)費(fèi)用率(%)入(%))賬款周轉(zhuǎn)率存貨周轉(zhuǎn)率(含合同資產(chǎn))資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所訂單增速表現(xiàn)分化，海外訂單整體向好。2023Q2中工國(guó)際/北方國(guó)際/中鋼國(guó)際/中材國(guó)外單。圖表43：國(guó)際工程公司訂單情況公司2021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2單季新簽訂單(億元)146單季營(yíng)收增速(%)單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?%)單季營(yíng)收增速(%)單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?%)P.26P.26 62%-87%78%-26%-84%249%-13%-50%719%-48%1496%3044%10801%16%-38%145%15%-43%-29%12%-46%-52%-10%-7%-5%56%28%30%-36%35%103%40%3.4.鋼結(jié)構(gòu)Q2盈利增速有所放緩，下半年穩(wěn)增長(zhǎng)有望驅(qū)動(dòng)需求恢復(fù)。2023Q2營(yíng)收與業(yè)績(jī)分別同比變化+7.3%/-8.4%，環(huán)比Q1分別變動(dòng)-10.6/-5.4pct，收入與業(yè)績(jī)?cè)鏊倬兴芈?。表現(xiàn)偏弱主要系部分非頭部鋼結(jié)構(gòu)公司Q2受宏觀經(jīng)濟(jì)影響而收入業(yè)績(jī)有所下滑，以及部分鋼結(jié)構(gòu)企業(yè)的其他主業(yè)(化纖等)盈利能力下降影響。鋼結(jié)構(gòu)下游需求主要來源于制造業(yè)與基建投資，穩(wěn)增長(zhǎng)需求下今年下半年制造業(yè)與基建投資有望恢復(fù)，預(yù)計(jì)鋼結(jié)構(gòu)下游需求將延續(xù)好轉(zhuǎn)率存保持景氣。圖表44：鋼結(jié)構(gòu)板塊單季營(yíng)收增速0資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所圖表45：鋼結(jié)構(gòu)板塊單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所P.27P.27圖表46：鋼結(jié)構(gòu)歷年上半年?duì)I收增速0 2013H12014H12015H12016H12017H12018H12019H12020H12021H12022H12023H1 資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所圖表47：鋼結(jié)構(gòu)歷年上半年業(yè)績(jī)?cè)鏊? 2013H12014H12015H12016H12017H12018H12019H12020H12021H12022H12023H1資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所增8.1%(Q1/Q2分別同增20%/2%)，業(yè)績(jī)?cè)鏊俚陀谑杖腩A(yù)計(jì)主要系部分庫(kù)存原材料成力上行。2)精工鋼構(gòu)2023H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收77.2億元，同比增長(zhǎng)6%(Q1/Q2分別同增P.28P.28公司公司名稱圖表48：鋼結(jié)構(gòu)板塊單季收入和業(yè)績(jī)?cè)鏊俦硎杖朐鏊贅I(yè)績(jī)?cè)鏊?42.6%%-6.1%23.1%2.1%50.5%.6%3%鋼構(gòu).2%2.1%.0%鋼構(gòu)5%.2%-76.1%6.2%%.6%42.6%2%.6%.3%8.0%36.5%.0%.0%.0%%.0%.0%6.6%資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所毛利率有所下降，備貨壓力緩解致現(xiàn)金流有所改善。2023Q2鋼結(jié)構(gòu)板塊毛利率同比下4.9%，YoY-0.8pct，各項(xiàng)費(fèi)用率均有所下降，規(guī)模效益持續(xù)顯現(xiàn)。資產(chǎn)(含信用)減值周轉(zhuǎn)更快的工業(yè)類項(xiàng)目占比提升。圖表49：鋼結(jié)構(gòu)板塊財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析表格(單季值)銷售費(fèi)用率(%)發(fā)費(fèi)用率(%)入(%))賬款周轉(zhuǎn)率存貨周轉(zhuǎn)率(含合同資產(chǎn))單季營(yíng)收增速(%)單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?%)單季營(yíng)收增速(%)單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?%)P.29P.29資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所3.5.設(shè)計(jì)咨詢所下行，主要因部分地產(chǎn)鏈設(shè)計(jì)企業(yè)受地產(chǎn)需求下行影響，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)延續(xù)下滑；以及部分基圳瑞捷等)在上年低基數(shù)上已實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)顯著恢復(fù)，部分個(gè)股經(jīng)營(yíng)仍大幅承壓，利潤(rùn)延續(xù)下行態(tài)勢(shì)。此外，另有部分景觀設(shè)計(jì)企業(yè)(如羅曼股份、奧雅股份等)依托自身業(yè)務(wù)優(yōu)設(shè)計(jì)咨詢板塊單季營(yíng)收增速0資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所設(shè)計(jì)咨詢板塊單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所P.30P.30計(jì)咨詢歷年上半年?duì)I收增速02012H12013H12014H12015H12016H12017H12018H12019H12020H12021H12022H12023H1 資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所計(jì)咨詢歷年上半年業(yè)績(jī)?cè)鏊?HHHHHHH資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所接更加謹(jǐn)慎、速度有所放緩，但當(dāng)前業(yè)績(jī)穩(wěn)健、質(zhì)量提升(毛利率提升、壞賬減少、現(xiàn)下預(yù)計(jì)更多經(jīng)濟(jì)支持政策有望陸續(xù)出臺(tái)，同時(shí)考慮到公司此前計(jì)劃2023年?duì)I收與歸母的財(cái)務(wù)預(yù)算報(bào)告，2023年公司目標(biāo)新簽訂單同比增長(zhǎng)25%、營(yíng)收穩(wěn)中有升、凈利潤(rùn)增pct數(shù)較低。分季度看，Q1/Q2單季P.31P.31公司名稱公司名稱：設(shè)計(jì)咨詢板塊單季收入和業(yè)績(jī)?cè)鏊俦硎杖朐鏊贅I(yè)績(jī)?cè)鏊?%2.0%83.5%-53.1%.2%4.5%0%詢%-11.1%.5%-25.1%3.3%.0%9.3%38.5%41.0%45.5%-39.1%0.1%8%55.5%48.3%%.3%18.5%.5%41.5%.3%8.2%0%56.1%9.3%3.6%.4%0%.6%-18.1%33.1%-108.1%%-0.1%2%8.5%總院%41.0%.5%%-5.1%4.6%-10.1%.2%-16.1%1.2%3%.6%.2%6.5%9.3%%.5%-49.1%3%2%9.1%.6%.6%.5%股份0.2%0.2%2%.6%.3%.3%26.5%-8.1%.0%%.2%625.5%.6%%.5%%44.5%.6%6.5%.3%742.5%.3%.3%.5%92.2%研院%%%.3%%%28.5%.0%.3%%6%8.2%3%.2%5.1%%2.5%-135.1%8.2%1.2%.6%.6%0.2%11.2%.6%54.1%.3%-0.1%%2%.6%.6%.0%225%5.6%資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所pctYoY-0.11/-0.12pct。資產(chǎn)減值損失占Q單季營(yíng)收增速(%)單季營(yíng)收增速(%)P.32P.32圖表55：設(shè)計(jì)咨詢板塊財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析表格(單季值)銷售費(fèi)用率(%)發(fā)費(fèi)用率(%)入(%))賬款周轉(zhuǎn)率存貨周轉(zhuǎn)率(含合同資產(chǎn))098989資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所數(shù)較高(板塊整體業(yè)績(jī)變化受龍頭央企影響較大，中國(guó)電建與中國(guó)能建合計(jì)凈利潤(rùn)占比GIL加力拓展業(yè)務(wù)布局，具備良好成長(zhǎng)性。電力工程板塊單季營(yíng)收增速0資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?%)單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?%)P.33P.330資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所電力工程歷年上半年?duì)I收增速50HHHHH資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所電力工程歷年上半年業(yè)績(jī)?cè)鏊? 資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所P.34P.34公司名稱公司名稱望持續(xù)優(yōu)化。分地區(qū)看，2023H1境外收入同比增長(zhǎng)10.7%，毛利率提升2.21pct至收益減少、資產(chǎn)(信用)減值損失增多以及少數(shù)股東損益占比提升。獻(xiàn)顯著。上圖表60：電力工程板塊單季收入和業(yè)績(jī)?cè)鏊俦硎杖朐鏊贅I(yè)績(jī)?cè)鏊?0.5%.6%3%9.1%9.5%6.1%.3%3%2%5.3%58.1%11.5%42.2%-21.1%46.0%%6.2%%%3%79.1%.2%%20.1%%.3%0.5%%8.5%45.5%-19.1%6.5%.0%2.2%36.5%5%.6%.2%.0%-1845.1%6.2%%%8%35.5%6.2%9.2%.6%-45.1%63.5%.2%6.1%%資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所單季營(yíng)收增速(%)單季營(yíng)收增速(%)P.35P.35銷售費(fèi)用率(%)發(fā)費(fèi)用率(%))賬款周轉(zhuǎn)率貨周轉(zhuǎn)率資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所3.7.化學(xué)工程求看，上半年受經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇承壓影響，化工行業(yè)盈利有所下行，資本開支放緩，整體需求圖表62：化學(xué)工程板塊單季營(yíng)收增速0資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?%)單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?%)P.36P.36圖表63：化學(xué)工程板塊單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所圖表64：化學(xué)工程歷年上半年?duì)I收增速0 資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所圖表65：化學(xué)工程歷年上半年業(yè)績(jī)?cè)鏊?資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所P.37P.37公司公司名稱別同增22%/11%，業(yè)績(jī)?cè)鏊俚陀谑杖朐鏊僦饕虮酒谟?jì)提信用減值損失增多。分季度益核心業(yè)主(巴斯夫、英威達(dá))在華投資擴(kuò)張，公司新簽訂單額較2021年快速放量，全且湛江基地二期即將投產(chǎn)，該基地毗鄰巴斯夫、陶氏等化工龍頭生產(chǎn)基地，區(qū)位資源豐續(xù)維持高位，有望推動(dòng)公司盈利持續(xù)放量。圖表66：化學(xué)工程板塊單季收入和業(yè)績(jī)?cè)鏊俦硎杖朐鏊贅I(yè)績(jī)?cè)鏊?6%13.5%5%0%.2%30.1%.3%49.2%20.2%%3%.2%2%3.2%6%-64.1%.6%.0%.6%鎮(zhèn)海股份1.2%6.3%.3%-25.1%85.5%46.2%.5%資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所毛利率提升，費(fèi)用率上升，現(xiàn)金流明顯好轉(zhuǎn)。2023Q2化學(xué)工程板塊毛利率同比提升pctQ學(xué)工程板塊資產(chǎn)負(fù)債率為圖表67：化學(xué)工程板塊財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析表格(單季值)銷售費(fèi)用率(%)發(fā)費(fèi)用率(%)P.38P.380.11-0.32-0.111.06-0.022.55資產(chǎn)減值(含信用)損失/收入(%)-0.0.11-0.32-0.111.06-0.022.553.65經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流/收入(%)4.84-3.3328.17-26.3075.02應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率1.751.561.67-4.99存存貨周轉(zhuǎn)率(含合同資產(chǎn))0.66資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所3.8.專業(yè)工程中鋁國(guó)際大額減值拖累整體業(yè)績(jī)。2023H1專業(yè)工程(剔除電力、化工)板塊營(yíng)收和業(yè)績(jī)Q+9%/-220%。Q2業(yè)績(jī)表現(xiàn)較差，主要系中鋁國(guó)際變更計(jì)提合同資產(chǎn)減值準(zhǔn)備的會(huì)計(jì)方法，致當(dāng)期計(jì)提減值明顯增加(Q2H利單季營(yíng)收增速(%)單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?%)單季營(yíng)收增速(%)單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?%)P.39P.39圖表68：專業(yè)工程板塊單季營(yíng)收增速0資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所圖表69：專業(yè)工程板塊單季業(yè)績(jī)?cè)鏊?資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所圖表70：專業(yè)工程歷年上半年?duì)I收增速02012H12013H12014H12015H12016H12017H12018H12019H12020H12021H12022H12023H1 資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所P.40P.40公司名稱公司名稱H 業(yè)工程歷年上半年業(yè)績(jī)?cè)鏊? 資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所：專業(yè)工程板塊單季收入和業(yè)績(jī)?cè)鏊俦硎杖朐鏊贅I(yè)績(jī)?cè)鏊俳?1.2%13.5%-3.1%10.5%6%3%40.2%.2%544.1%金誠(chéng)信2%0%.5%8%%5.2%-18.1%%3%9%%8.5%%4.2%6.2%%%1.2%%.6%40.1%9.3%%.2%4%.6%749.1%航天工程36.5%.2%81.2%.3%%份%%%%%%%.3%.3%0.3%%-79.1%9.2%2.1%0.1%62.0%40.5%.3%61.5%2.6%09.2%1.5%39.1%4.2%%.6%.2%資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所板塊個(gè)股毛利率變動(dòng)相對(duì)分化，毛利率下滑較多企業(yè)預(yù)計(jì)主要受下游大宗品價(jià)格波動(dòng)影比下降0.93pct。資產(chǎn)減值(含信用減值)占收入比較去年同期提升9.83pct。凈利率為pctP.41請(qǐng)P.41圖表73：專業(yè)工程板塊財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析表格(單季值)銷售費(fèi)用率(%)發(fā)費(fèi)用率(%)入(%))賬款周轉(zhuǎn)率存貨周轉(zhuǎn)率(含合同資產(chǎn))資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所P.42P.424.投資建議及重點(diǎn)標(biāo)的評(píng)述4.1.投資建議從估值催化上看，國(guó)企改革與“一帶一路”預(yù)計(jì)仍是長(zhǎng)期政策方向，下半年新一輪國(guó)改要抓手有望持續(xù)獲得政策支持，伴隨三季度專項(xiàng)債發(fā)行提速以及后續(xù)地方政府化債方案望明顯提升。經(jīng)過近期調(diào)整后，當(dāng)前板塊估值回落至安全區(qū)間，機(jī)構(gòu)持倉(cāng)仍顯著低配。因際工程龍頭及高成長(zhǎng)優(yōu)質(zhì)地方國(guó)企。此外，二季度順周期板塊因政策落空后出現(xiàn)明顯下塊結(jié)領(lǐng)域。房不認(rèn)貸”政策，地產(chǎn)行業(yè)景氣度有望明顯提升，順周期板塊信心有望提振，重點(diǎn)推薦建筑行業(yè)重點(diǎn)公司估值表股票簡(jiǎn)稱股價(jià)(元)EPSB0.612022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E中國(guó)建筑5.7中國(guó)中鐵4.33.800.64中國(guó)鐵建8.922.122.312.43.60.50中國(guó)交建9.500.62中國(guó)化學(xué)0.80.88中國(guó)能建2.3060.318.8中國(guó)中冶3.700.500.590.670.70.79中國(guó)電建5.190.660.780.916.6.000.72中國(guó)建筑國(guó)際8.732.04.20.75安徽建工5.110.800.93.600.95上海建工2.780.150.350.380.428.06.60.82四川路橋8.882.4P.43P.43山東路橋6.692.132.504浙江交科4.090.610.620.7800.80隧道股份5.930.890.94.80.69蘇交科6.080.470.540.610.709.98.600.93華設(shè)集團(tuán)8.378.476.0華建集團(tuán)6.340.400.520.670.839.4華陽(yáng)國(guó)際15.000.570.8526.22.14鴻路鋼構(gòu)682.392.909精工鋼構(gòu)3.730.350.370.440.518.50.92金螳螂4.620.480.560.650.700.95亞廈股份4.900.140.300.340.3735.30.85東易日盛8.37-1.790.240.480.58-4.734.859.5559.55江河集團(tuán)8.750.430.580.730.8720.3深圳瑞捷23.000.100.370.740.91224.163.02.51國(guó)檢集團(tuán)11.120.320.390.480.6335.328.923.25.18建科股份20.910.8823.920.9共創(chuàng)草坪23.6321.14.06蘇文電能36.002.233.013.92.36智洋創(chuàng)新0.180.480.690.98108.441.328.720.33.61瑞納智能30.882.263.044.037澤宇智能110.952.2128.421.52.88華鐵應(yīng)急6.020.330.440.580.772.32.36志特新材0.77天鐵股份6.680.380.570.690.99利柏特9.620.310.490.640.8331.52.83上海港灣30.860.640.9148.434.05中材國(guó)際0.839.38.0北方國(guó)際0.630.8423.3中工國(guó)際10.410.270.360.460.5838.628.822.6中鋼國(guó)際8.110.490.620.710.829.9資料來源：Wind，國(guó)盛證券研究所，股價(jià)為2023年9月1日收盤價(jià)，中國(guó)能建、中國(guó)建筑國(guó)際、山東路橋、蘇交科、華建集團(tuán)、隧道股份、金螳螂、亞廈股份、東易日盛、江河集團(tuán)、深圳瑞捷、建科股份、共創(chuàng)草坪、蘇文電能、智洋創(chuàng)新、天鐵股份、上海港灣、中工國(guó)際、中鋼國(guó)際EPS數(shù)據(jù)使用Wind一致預(yù)期數(shù)據(jù)，中國(guó)建筑國(guó)際股價(jià)及EPS單位為“港元”4.2.重點(diǎn)標(biāo)的評(píng)述ITsQ入基建資金承壓影響，大型工程項(xiàng)目推進(jìn)有所放緩。預(yù)計(jì)隨著后續(xù)專項(xiàng)債發(fā)行提速、地方P.44請(qǐng)P.44政府化債方案落地，基建資金面有望改善，下半年公司業(yè)績(jī)有望實(shí)現(xiàn)加速。分業(yè)務(wù)看，本下降及境內(nèi)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整。分業(yè)務(wù)看，基建/設(shè)計(jì)/疏浚/其他業(yè)務(wù)毛利率分別為10%/16.6%/9.9%/5.5%，同比變動(dòng)+0.4/+3.9/+0.3/-1.2pct。2023H1期間費(fèi)用率為4.92%，同比下降0.3pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比變動(dòng)+0.1/+0.1/+0.1/-0.5pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用率明顯下降主要因基礎(chǔ)設(shè)施投資類項(xiàng)目利息收入增t路橋梁/鐵路建設(shè)/城市建設(shè)/境外工程訂單分別同增14%/15%/6%/8%/21%)。分區(qū)域較高。資、維護(hù)外部安全的重要手段，戰(zhàn)略意義在當(dāng)前國(guó)際形勢(shì)下明顯提升，預(yù)計(jì)政策支持力度將進(jìn)一步加大，公司為我國(guó)最大國(guó)際工程承包商，有望受益國(guó)際工程需求復(fù)蘇，海外長(zhǎng)/裝備制造/地產(chǎn)開發(fā)/其他業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收93/133/209/399億元，同比+7%/+4%/-與上年同期基本持平。分業(yè)務(wù)看，基建/設(shè)計(jì)/裝備/地產(chǎn)/其他業(yè)務(wù)毛利率分別同比P.45請(qǐng)P.45行主要受研發(fā)投入增長(zhǎng)影響。資產(chǎn)(含信用)減值損失少計(jì)提14億元，減值額占業(yè)績(jī)比5%/-5.25%/+4%。長(zhǎng)倍，目前PB(lf)為0.64倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。建：業(yè)績(jī)平穩(wěn)符合預(yù)期，訂單充裕支撐成長(zhǎng)同)，同降0.3%；規(guī)劃設(shè)計(jì)/工業(yè)制造/地產(chǎn)開發(fā)/物資物流其他業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入工程主業(yè)毛利率提升，盈利能力穩(wěn)步上行。2023H1公司綜合毛利率8.9%，同比提升計(jì)/工業(yè)制造/地產(chǎn)開發(fā)/物資物流及其他業(yè)務(wù)毛利率分別同比變動(dòng)+0.4/+4.4/-1.9/-pct預(yù)計(jì)主要受益于原材料成本Hpct預(yù)計(jì)主要因管控放松后公司相關(guān)業(yè)務(wù)活動(dòng)增多以及加大經(jīng)營(yíng)承攬投入。資產(chǎn)(含信用)減P.46P.46t續(xù)新興產(chǎn)業(yè)/設(shè)計(jì)咨詢/工業(yè)制造/房地產(chǎn)開發(fā)/物資物流/產(chǎn)業(yè)金融分別同比變動(dòng)-54%/-長(zhǎng)高于歸母業(yè)績(jī)主要因上年同期子公司收購(gòu)參股公司股權(quán)產(chǎn)生重估收益約12億元。分季減少且利潤(rùn)率進(jìn)一步下滑(Q2單季地產(chǎn)收入/毛利同比下降23%/33%)。。7.1%/10.5%/18.1%，YoY+0.1/-0.5/-2.9pct。分區(qū)域看，境內(nèi)/境外毛利率分別為YoY.2pct，境外盈利有所恢復(fù)。期間費(fèi)用率為4.48%，同比下降pct分別同比變動(dòng)+0.02/-0.02/-0.08/+0.06pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用率略增主要因帶息負(fù)債規(guī)模增加，總體費(fèi)用率保持穩(wěn)定。資產(chǎn)(含信用)減值P.47請(qǐng)P.47ct7月簽單顯著提速，地產(chǎn)銷售回暖。1-7月公司新簽建筑施工訂單21779億元，同增月長(zhǎng)，維持“買入”評(píng)級(jí)。：業(yè)績(jī)穩(wěn)健符合預(yù)期，現(xiàn)金流明顯改善理/實(shí)業(yè)/現(xiàn)代服務(wù)業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收708.6/126.9/14.5/41.7/15.9億元，同比變動(dòng)的海等標(biāo)志性項(xiàng)目順利推進(jìn)；基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)增速亮眼；實(shí)業(yè)業(yè)務(wù)穩(wěn)步發(fā)展。分區(qū)域看，H毛利率分別同比變動(dòng)+0.34/+1.31/+2.44/-7.53/+0.09pct，其中化學(xué)工程與基礎(chǔ)設(shè)施兩大業(yè)務(wù)帶動(dòng)整體毛利理費(fèi)用率下降主要受益于公司強(qiáng)化預(yù)算管理、精細(xì)化工作取得成效。資產(chǎn)(含信用)減P.48P.48化模式開拓，聚焦高性能纖維、特種合成橡膠、工程塑料等化工新材料和特種化學(xué)品研考慮到其明顯高于工程的凈利率，有望顯著優(yōu)化公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，帶動(dòng)盈利質(zhì)量提升。投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)63/75/87億元，同比增長(zhǎng)冶：營(yíng)收業(yè)績(jī)?cè)鏊倭裂郏Ｍ饨?jīng)營(yíng)顯著恢復(fù)同增24%。分季度看，Q1/Q2公司營(yíng)收分別同增22%/11%；歸母凈利潤(rùn)分別同增發(fā)/裝備制造/資源開發(fā)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收78/69/43億元，同比-14%/+1%/+19%。分地區(qū)毛利率略降主要因大宗商品價(jià)格回落，資源板塊業(yè)務(wù)毛利率下降較多。分業(yè)務(wù)看，工程承包/地產(chǎn)開發(fā)/裝備制造/資源開發(fā)毛利率分別同比+0.3/-2.6/+1.3/-11.8pct，施工主業(yè)有所降低；研發(fā)費(fèi)用率上升主要因公司持續(xù)加大低碳冶金、智能建造、高端房建等領(lǐng)域研發(fā)投入。資產(chǎn)(含信用)減值損失同比多計(jì)提約1.6億。所得稅率同比下降2.6pct。/9/0.8/0.6億元。洛陽(yáng)實(shí)益新能源滲透率提升，鎳鈷資源預(yù)計(jì)長(zhǎng)期向好，資源板塊有望持續(xù)貢獻(xiàn)較大利潤(rùn)彈性，帶動(dòng)公司價(jià)值重估。房建/交通基建/冶金/其他分別新簽合同額3570/1033/855/1318億元(合計(jì)6775億)，P.49P.49長(zhǎng)18.1%/15.1%/13.1%，EPS分別為0.59/0.67/0.76元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為級(jí)。波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)等。工程收入下行預(yù)計(jì)主要因上半年境內(nèi)水泥行情低迷影響；裝備、運(yùn)維業(yè)務(wù)增長(zhǎng)穩(wěn)健。分升主要因業(yè)務(wù)拓展活動(dòng)恢復(fù)，相應(yīng)費(fèi)用增加所致；研發(fā)費(fèi)率提升主要系公司持續(xù)加大綠色低碳、數(shù)字智能等技術(shù)研發(fā)力度；財(cái)務(wù)費(fèi)率提升主要因本期尼日利亞奈拉貶值產(chǎn)生匯素影響付款進(jìn)度?！耙粠б宦贰睉?zhàn)略深化，海外經(jīng)營(yíng)有望加速上行。公司近年來持續(xù)推進(jìn)裝備及運(yùn)維板塊，維持“買入”評(píng)級(jí)。QP.50P.50歸母凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)21%/21%，扣非實(shí)際增速明顯高于預(yù)告，預(yù)計(jì)主要系中報(bào)對(duì)子公司上年同期并表非經(jīng)數(shù)據(jù)進(jìn)行更加細(xì)致甄別，致上年同期非經(jīng)多于預(yù)告，顯示經(jīng)營(yíng)增速受上年同期基數(shù)較高擾動(dòng)；分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)27.3/29.2億元，同比增長(zhǎng)t分別YoY+0.01/+0.22/-0.45/+0.36pct，管理費(fèi)用率上升主司重點(diǎn)推進(jìn)橋梁工廠化、隧道工業(yè)化、路面智能化、設(shè)備電動(dòng)化、管理數(shù)字化，在拌合業(yè)及新材料方面，克爾克貝特金多金屬礦已進(jìn)入探轉(zhuǎn)采程序，庫(kù)魯里鉀鹽礦項(xiàng)目股權(quán)完源方面，上半年已完成毛爾蓋水電公司股權(quán)收購(gòu)工作，正在推進(jìn)毛爾蓋水電水光互補(bǔ)長(zhǎng)，維持“買入”評(píng)級(jí)。易受限等。OEHH億34P.51請(qǐng)P.51pct費(fèi)用率均有所下降，規(guī)模效益持續(xù)顯現(xiàn)；資產(chǎn)(含信用)減值損失小幅沖回147萬(去年同期損失219萬)；所得稅率17.1%，YoY-4.0pct，預(yù)計(jì)主要系部分子公司稅收優(yōu)惠有所增加；歸母凈利率精度和附加值。同時(shí)公司還持續(xù)實(shí)施原材料供應(yīng)商戰(zhàn)略合作、管理信息化升級(jí)等舉措，0ES預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)等。毛利率回升，費(fèi)用率有所上升，現(xiàn)金流同比明顯改善。2023H1公司毛利率14.2%，t其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別變動(dòng)+0.2/+0.5/+0.1/-0.4pct，銷售和管理費(fèi)用率提升，預(yù)計(jì)主要系工業(yè)建筑、合營(yíng)連鎖等新業(yè)務(wù)開拓，相關(guān)人員配置增多，以及上年數(shù)P.52P.52計(jì)主要系現(xiàn)金流更好、周轉(zhuǎn)更快的工業(yè)類項(xiàng)目占比提升，同時(shí)鋼價(jià)下行情況下已無明顯斷深化工業(yè)建筑細(xì)分領(lǐng)域開拓，主要簽約客戶已包括比亞迪、吉利、寶馬、海天味業(yè)、今麥郎、發(fā)那科、開市客、荷蘭夸特納斯等新興產(chǎn)業(yè)或逆周期行業(yè)的龍頭企業(yè)，并持續(xù)V議(上半年分布式光伏訂單0.33億元)，還與山東愛能森新材料科技合作共拓工商業(yè)用戶側(cè)儲(chǔ)能；3)以合營(yíng)連鎖方式在非自營(yíng)區(qū)域拓展工業(yè)建筑業(yè)務(wù)，加快全國(guó)業(yè)務(wù)開拓(上增長(zhǎng)89%。管理升級(jí)方面，公司通過聚焦建筑業(yè)數(shù)字化管理轉(zhuǎn)型升級(jí)，持續(xù)迭代升級(jí)該平臺(tái)涵蓋項(xiàng)目立項(xiàng)、計(jì)劃協(xié)同、深化設(shè)計(jì)等企業(yè)運(yùn)營(yíng)管控的全過程等應(yīng)用功能，助力期、提升產(chǎn)品質(zhì)量、降低管理成本。風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)等。Q主要系低毛利EPC業(yè)務(wù)占比減小，其中建筑設(shè)計(jì)/造價(jià)咨詢/EPC業(yè)務(wù)毛利率分別為t產(chǎn)(含信用)減值損失約0.11億元，同比減少0.24億元。歸母凈利率提升2.1pct至P.53P.53有經(jīng)濟(jì)性且惠及民生的投資領(lǐng)域之一，加快推進(jìn)對(duì)于“穩(wěn)增長(zhǎng)”具備重要意義。據(jù)我們望加速推進(jìn)，更多項(xiàng)目則有望在明年持續(xù)落地。華陽(yáng)國(guó)際自2007年參與深圳大沖舊村廣州、東莞、合肥、長(zhǎng)沙等全國(guó)多個(gè)超大特大城市核心地段，后續(xù)有望重點(diǎn)受益城中村公司訂單有望提速。同時(shí)考慮到公司此前計(jì)劃2023年?duì)I收與歸母凈利潤(rùn)均同比增長(zhǎng)6光伏系統(tǒng)以及儲(chǔ)能系統(tǒng)等，助力提升交通建筑和沿線土地的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。未來隨著公司各P.54請(qǐng)P.54長(zhǎng)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、應(yīng)收賬款壞賬風(fēng)險(xiǎn)等。H14%，符合預(yù)期，增速低于營(yíng)收主要系股份支付增多，同時(shí)所得稅率因2022年底母公主要系贖回理財(cái)產(chǎn)品增加，非經(jīng)中理財(cái)收益同比減少(YoY-1837萬元)。分業(yè)務(wù)看，2023H1系統(tǒng)集成/電力設(shè)計(jì)/施工及運(yùn)維分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.5/0.2/0.8億元，同增快速擴(kuò)張。上半年電網(wǎng)招采整體偏慢，下半年招采有望提速，驅(qū)動(dòng)公司主業(yè)需求保持較快增長(zhǎng)。平/-9.4pct。期間費(fèi)用率12.8%，YoY-2.5pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率YoY-1.4/+1.9