公司并購與困境中的財務(wù)問題課件

公司并購與困境中的財務(wù)問題公司并購與困境中的財務(wù)問題2023/9/824.1概述概念與分類并購動因并購管理原則；并購的會計處理并購財務(wù)評價流程2023/8/324.1概述概念與分類2023/9/834.1.1概念與分類在市場機(jī)制下通過取得一個企業(yè)的部分或全部產(chǎn)權(quán)，而實現(xiàn)對該企業(yè)的控制之行為。包括合并與收購合并：兩個或兩個以上的公司，通過一定的方式，實質(zhì)上組成一個新的主體。有三種方式：

A+B=C（新設(shè)）、A+B=A+B（控制）A+B=A（吸收）2023/8/334.1.1概念與分類在市場機(jī)制2023/9/844.1.1概念與分類收購：通過轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)、承擔(dān)債務(wù)或發(fā)行股票等方式，由一家企業(yè)（購買方）獲得對另一家企業(yè)（被購買方）凈資產(chǎn)和經(jīng)營活動的控制權(quán)的行為。注意：并購并不意味目標(biāo)企業(yè)作為法律實體的消失2023/8/344.1.1概念與分類收購：通過轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)、2023/9/854.1.1概念與分類并購的類型－依據(jù)不同，分類多樣（如：按產(chǎn)品與產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)分為－橫向并購、縱向并購、混合并購；按并購的實現(xiàn)方式－承擔(dān)債務(wù)式、現(xiàn)金購買式、股權(quán)交易式；按并購雙方是否友好協(xié)商－善意并購、敵意并購；按并購是否通過證交所－要約收購、協(xié)議收購）2023/8/354.1.1概念與分類并購的類型－2023/9/864.1.2并購動因有財務(wù)動因與非財務(wù)動因兩類－1、財務(wù)動因－實現(xiàn)多元投資組合，提高公司價值（降低風(fēng)險預(yù)期）；改善財務(wù)狀況（如容易進(jìn)入資本市場、提高舉債能力等等）取得稅負(fù)利益（虧損抵稅）2023/8/364.1.2并購動因有財務(wù)動因與非財務(wù)動因2023/9/874.1.2并購動因2、非財務(wù)動因提高企業(yè)的發(fā)展速度實現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)（規(guī)模效應(yīng)、優(yōu)勢互補(bǔ)等等）戰(zhàn)略價值（消除競爭力量，提高經(jīng)營與競爭優(yōu)勢）降低代理成本（股東行使控制權(quán)的重要機(jī)制之一）

2023/8/374.1.2并購動因2、非財務(wù)動因2023/9/884.1.3并購管理原則目的明確（為什么要并購？）符合國家產(chǎn)業(yè)政策導(dǎo)向并購要素的整合有效（并購規(guī)模適度－企業(yè)邊界）實施方案的科學(xué)、可行2023/8/384.1.3并購管理原則目的明確（為什么要2023/9/894.1.3并購管理原則并購實質(zhì)上是一項存在高度不確定性的投資活動。因此，并購是否可行，同樣應(yīng)該遵循投資的基本原則：當(dāng)目標(biāo)公司能夠給并購方股東帶來正的NPV時，并購才是可行的。2023/8/394.1.3并購管理原則并購實質(zhì)上是一項存2023/9/8104.1.4并購的會計處理有兩種方法－購買法與權(quán)益結(jié)合法1、購買法并購方會計處理的基本原則：類同購買一般資產(chǎn)，以購買成本（目標(biāo)公司資產(chǎn)的公允價值）為記錄基礎(chǔ)；編制合并報表時，并購方資產(chǎn)賬面價值不變。購買過程中形成的商譽(yù)（反映作為一個獨(dú)立實體，目標(biāo)公司持續(xù)經(jīng)營所能夠得到的資產(chǎn)增值），在若干年內(nèi)攤銷。2023/8/3104.1.4并購的會計處理有兩種方法－購2023/9/8114.1.4并購的會計處理2、權(quán)益結(jié)合法按ISAS的規(guī)定，參與合并的那一方均不能被認(rèn)定為購買者時，使用該法。參與合并的企業(yè)股東簽訂一項本質(zhì)上是平等的協(xié)議，共同控制他們的全部（或?qū)嵸|(zhì)上是全部）的凈資產(chǎn)和經(jīng)營活動，以便繼續(xù)對合并后的實體分享利益與分擔(dān)風(fēng)險。會計處理的基本原則：新企業(yè)的資產(chǎn)按原來的賬面價值進(jìn)行計量，不形成商譽(yù)。2023/8/3114.1.4并購的會計處理2、權(quán)益結(jié)合法2023/9/8124.1.4并購的會計處理3、一個示例－購買法與權(quán)益結(jié)合法A企業(yè)擬購買B，并購日財務(wù)狀況見下表。經(jīng)過評估認(rèn)為，B之建筑物公允價14，合并方式有二：1）A向B支付現(xiàn)金19，獲得全部股權(quán)；2）A向B股東發(fā)行市值19的A公司股票，股權(quán)置換。要求：分別用購買法與權(quán)益結(jié)合法編制合并日的會計報表2023/8/3124.1.4并購的會計處理3、一個示例－2023/9/8134.1.4并購的會計處理合并日有關(guān)財務(wù)狀況項目ABAB（購買法）AB（權(quán)益法）現(xiàn)金4266土地1601616建筑物08148商譽(yù)0030權(quán)益201039302023/8/3134.1.4并購的會計處理合并日有關(guān)財務(wù)2023/9/8144.1.5并購的財務(wù)評價流程提出目標(biāo)企業(yè)（由決策層依據(jù)公司戰(zhàn)略決定）評價并購戰(zhàn)略（針對目標(biāo)公司進(jìn)行戰(zhàn)略分析，研究并購對公司競爭能力與風(fēng)險的可能影響。戰(zhàn)略考慮優(yōu)于財務(wù)分析）對目標(biāo)公司進(jìn)行價值評估確定并購的出資方式（現(xiàn)金并非惟一方式）2023/8/3144.1.5并購的財務(wù)評價流程提出目標(biāo)企2023/9/8154.1.5并購的財務(wù)評價流程制定融資規(guī)劃制定并實施并購計劃對并購過程進(jìn)行及時的控制整合目標(biāo)企業(yè)并購活動的后評價

2023/8/3154.1.5并購的財務(wù)評價流程制定融資規(guī)2023/9/8164.2并購協(xié)同效應(yīng)及其分析追求協(xié)同效應(yīng)是實施并購的主要動機(jī)之一。協(xié)同效應(yīng)（Vc）是并購后新企業(yè)價值（Vab）與此前獨(dú)立企業(yè)價值(Va、Vb)之差。Vc=Vab-(Va+Vb)Vc由并購發(fā)生后形成的增量現(xiàn)金流（△CFt）及對應(yīng)的折現(xiàn)率r決定。

Vc=Σ△CFt（p/f，r，t）2023/8/3164.2并購協(xié)同效應(yīng)及其分析追求協(xié)同效應(yīng)是2023/9/8174.2并購協(xié)同效應(yīng)及其分析通常認(rèn)為r為目標(biāo)企業(yè)權(quán)益資本要求的報酬率這里：△CFt＝△收入－△成本－△稅負(fù)可見：Vc源于以下幾個方面：收入上升：營銷利得、戰(zhàn)略利益（創(chuàng)造新的機(jī)會）、市場與壟斷力量；成本下降：規(guī)模效益、縱向一體化、資源互補(bǔ)、淘汰無效率的管理層稅收利得：虧損抵稅、為利用的舉債能力等等2023/8/3174.2并購協(xié)同效應(yīng)及其分析通常認(rèn)為r2023/9/8184.2并購協(xié)同效應(yīng)及其分析一個示例－考慮AB兩個企業(yè)，未合并之前的應(yīng)稅收入有兩種狀態(tài)（1、2），分別為（200，－100）、（－100，200）。設(shè)T=33%。

分析：合并之前，不論兩個企業(yè)處于何種狀態(tài)，政府均要征稅66，而合并之后只有332023/8/3184.2并購協(xié)同效應(yīng)及其分析一個示例－2023/9/8194.2并購協(xié)同效應(yīng)及其分析注意到并購所形成的多元化效應(yīng)，導(dǎo)致聯(lián)合企業(yè)的財務(wù)困境成本會比持有這兩個單一企業(yè)的小，依據(jù)資本結(jié)構(gòu)的權(quán)衡模型，最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)時的負(fù)債規(guī)模應(yīng)該是：增加債務(wù)所導(dǎo)致的邊際稅收收益等于因此導(dǎo)致的邊際財務(wù)困境成本。2023/8/3194.2并購協(xié)同效應(yīng)及其分析注意到并購所形2023/9/8204.3并購的財務(wù)評價以并購給并購方股東帶來增量收益為原則。NPV=Vc+目標(biāo)公司的公允價值－買價>0注意到協(xié)同效應(yīng)存在的普遍性，故并購過程中，目標(biāo)公司的股東也應(yīng)該分享協(xié)同效應(yīng)，因此，并購基本上是以溢價（買價－目標(biāo)公司的公允價值）方式進(jìn)行的。于是：NPV=Vc－溢價

2023/8/3204.3并購的財務(wù)評價以并購給并購方股東帶2023/9/8214.3并購的財務(wù)評價兩個示例－1、A公司擬并購B公司（以股權(quán)置換方式進(jìn)行），并購前兩個公司的相關(guān)財務(wù)指標(biāo)如下表。若并購后，凈利潤增加2000、市盈率為12。問題：換股比率？（單位B公司股票獲取多少A公司的股票）指標(biāo)凈利潤股份每股市價A100001000010B8000500082023/8/3214.3并購的財務(wù)評價兩個示例－指標(biāo)凈利2023/9/8224.3并購的財務(wù)評價分析：設(shè)換股比率為R

分別從A、B公司股東的角度分析。

12×（10000＋8000＋2000）/(10000＋5000R)≥1012×5000R≥5000×8

易見：2.8≥R≥1.0672023/8/3224.3并購的財務(wù)評價分析：設(shè)換股比率為R2023/9/8234.3并購的財務(wù)評價2、甲公司擬以4200萬元的價格出售一全資子公司。該子公司的管理層希望實施MBO,并計劃采用杠杠收購取得全部股權(quán)。具體資金來自兩個方面：1）管理者現(xiàn)金出資1200萬元；2）一家銀行愿提供以該公司全部資產(chǎn)擔(dān)保的3000萬元貸款（貸款年利率8％，今后6年每年年末等額償還本金，并支付每年年末未償還本金的利息）。2023/8/3234.3并購的財務(wù)評價2、甲公司擬以4202023/9/8244.3并購的財務(wù)評價預(yù)計該子公司前3年每年EBIT為1500萬元，第4－6年每年為1600萬元，6年后，每年的自由現(xiàn)金流量一直保持在1600萬元的水平。公司所得稅為30％，公司無須增加凈投資（折舊足以補(bǔ)償經(jīng)營中所需資金），所有債務(wù)必須用收入償還。投資人的必要報酬率為12％。要求：從經(jīng)營者的角度評價該子公司是否值得購買。2023/8/3244.3并購的財務(wù)評價預(yù)計該子公司前3年2023/9/8254.3并購的財務(wù)評價分析：根據(jù)題設(shè)條件，容易得到如下的自由現(xiàn)金流量狀況（前6年）年份123456EBIT150015001500160016001600每年付息2402001601208040稅前利潤126013001340148015201560凈利潤882910938103610641092每年還貸500500500500500500FCF3824104385365645922023/8/3254.3并購的財務(wù)評價分析：根據(jù)題設(shè)條件，2023/9/8264.3并購的財務(wù)評價第6年后的自由現(xiàn)金流量（FCF）是個永續(xù)年金問題，于是，該子公司的內(nèi)在價值為：

V=∑FCFt（p/s,k,t）=4433.78>4200結(jié)論：值得購買。2023/8/3264.3并購的財務(wù)評價第6年后的自2023/9/8274.4并購總是有利嗎－一個反例考慮A與B的合并，A為杠杠企業(yè)，B為完全權(quán)益企業(yè)。合并之前兩個企業(yè)的價值取決于市場環(huán)境，市場環(huán)境好、一般、差的概率分別為（％）50、30、20，與之對應(yīng)其價值A(chǔ)（80、50、25）、B（50，40，15）。故兩個企業(yè)的預(yù)期價值為60、40。對A而言，三種狀況下，負(fù)債的價值分別為（40，40，25）。問題：不考慮協(xié)同效應(yīng)時，合并對A的股東是否有利2023/8/3274.4并購總是有利嗎－一個反例考慮A與B2023/9/8284.4并購總是有利嗎－一個反例分析：合并之前，負(fù)債的預(yù)期價值為37，故權(quán)益價值為23（＝60－37）；合并之后，由于債權(quán)人要求的現(xiàn)金流更有保障，故債務(wù)價值為40（上升3），權(quán)益價值為20（下降了3）

顯然，合并之后，債權(quán)人獲得現(xiàn)金流的來源增加了。當(dāng)聯(lián)合企業(yè)的一個組成部分經(jīng)營失敗，債權(quán)人可以從另一個組成部分的盈利中得到補(bǔ)償。這種互相擔(dān)保被稱