白酒行業(yè)中報(bào)總結(jié)：淡季仍顯韌性行業(yè)分化加劇

目 錄1、白酒業(yè)績(jī)概覽：淡季仍顯韌性，行業(yè)分化加劇 .-4-1.1...................................................................-4-1.2...........................................................-7-2、白酒板塊減倉(cāng)明顯，估值已處于相對(duì)低位.....................................................-14-2.1、Q2板塊回撤充分，相對(duì)跑輸大盤............................................................-14-2.2、Q2基金食品飲料持倉(cāng)占比有所下降........................................................-15-2.318-3..................................................................................................................................-21-4、風(fēng)險(xiǎn)提示............................................................................................................-22-圖目錄1、白酒板塊累計(jì)收入規(guī)模及增速.....................................................................-4-2、白酒板塊累計(jì)凈利潤(rùn)規(guī)模及增速.................................................................-4-3、2023H1食品飲料各個(gè)子板塊收入增速對(duì)比................................................-5-4、2023Q2食品飲料各個(gè)子板收入增速對(duì)比....................................................-5-5、2023H1食品飲料各個(gè)子板塊利潤(rùn)增速對(duì)比................................................-5-6、2023Q2食品飲料各個(gè)子板利潤(rùn)增速對(duì)比....................................................-5-7、2023H1A股各個(gè)板塊利潤(rùn)增速對(duì)比............................................................-6-8、2023A股各個(gè)板塊利潤(rùn)增速對(duì)比................................................-6-9、社零總額當(dāng)月同比及預(yù)期值.........................................................................-6-10、限額以上零售額同比：食品飲料體現(xiàn)較好韌性........................................-6-、餐飲與服務(wù)業(yè)恢復(fù)節(jié)奏受到疫情沖擊........................................................-7-12、居民收入、支出增速尚未恢復(fù)至疫情前水平............................................-7-13、白酒子板塊單季收入增速...........................................................................-7-14、白酒子板塊單季歸母凈利增速...................................................................-7-15、白酒子板塊預(yù)收款同比增速.......................................................................-9-16、白酒子板塊預(yù)收款環(huán)比增速.......................................................................-9-17、白酒子板塊銷售收現(xiàn)同比增速.................................................................-10-18、白酒子板塊經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流同比增速.........................................................-10-19、高端酒批價(jià)走勢(shì)（元）.............................................................................-13-20、次高端酒批價(jià)走勢(shì)（元）.........................................................................-13-21、今年一季度食品飲料子板塊漲跌幅情況..................................................-14-22、今年一季度白酒板塊各標(biāo)的漲跌幅排名..................................................-14-23、今年二季度食品飲料子板塊漲跌幅情況..................................................-15-24、今年二季度白酒板塊各標(biāo)的漲跌幅排名..................................................-15-25、今年二季度各行業(yè)漲跌幅情況.................................................................-15-26、食品飲料重倉(cāng)配比與超配比例.................................................................-16-27、白酒重倉(cāng)配比與超配比例.........................................................................-16-28、啤酒等其他飲料重倉(cāng)配比與超配比例......................................................-17-29、調(diào)味品重倉(cāng)配比與超配比例.....................................................................-17-30、乳制品重倉(cāng)配比與超配比例.....................................................................-18-31、肉制品重倉(cāng)配比與超配比例.....................................................................-18-圖32、前20大重倉(cāng)股占基金投資股票市值比 .-19-33、2023Q2............................................................-20-34、2023Q1............................................................-20-35、重點(diǎn)個(gè)股持有基金數(shù)目.............................................................................-21-362016PE-TTM走勢(shì)圖...............................................-22-表目錄1、白酒子板塊毛利率同比變動(dòng)（pct）.............................................................-8-2、白酒子板塊銷售費(fèi)用率同比變動(dòng)（pct）.....................................................-8-3、白酒子板塊單季歸母凈利增速（%）..........................................................-8-4、白酒子板塊單季扣非歸母凈利增速（%）..................................................-8-5、白酒子板塊單季扣非歸母凈利增速-收入增速（%）.................................-9-6、白酒板塊重點(diǎn)標(biāo)的業(yè)績(jī)概覽.......................................................................-13-720大重倉(cāng)股占基金投資股票市值比......................................................-19-8、白酒盈利預(yù)測(cè)估值表...................................................................................-22-報(bào)告正文1、白酒業(yè)績(jī)概覽：淡季仍顯韌性，行業(yè)分化加劇、消費(fèi)溫和復(fù)蘇，白酒彰顯韌性、Q1動(dòng)銷復(fù)蘇良好，Q2低基數(shù)下增長(zhǎng)提速2023H116.85%19.52%20.66%23Q218.58%21.03%22.56%基數(shù)下板塊增長(zhǎng)提速。圖1、白酒板塊累計(jì)收入規(guī)模及增速 圖2、白酒板塊累計(jì)凈利潤(rùn)規(guī)模及增速0

35%30%25%20%15%10%5%0%15/0315/0615/0315/0615/0915/1216/0316/0616/0916/1217/0317/0617/0917/1218/0318/0618/0918/1219/0319/0619/0919/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/0622/0922/1223/0323/06

0

50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%15/0315/0615/0315/0615/0915/1216/0316/0616/0916/1217/0317/0617/0917/1218/0318/0618/0918/1219/0319/0619/0919/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/0622/0922/1223/0323/06白酒板收入計(jì)（元，軸） 同比增長(zhǎng)（%，軸） 白酒板凈利（億，左） 同比增長(zhǎng)（%，軸）Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理注：在做板塊及行業(yè)分析時(shí)，以SW食品飲料指數(shù)為基礎(chǔ)樣本，并剔除短期經(jīng)營(yíng)存在較大波動(dòng)、參考意義不強(qiáng)的個(gè)股

Wind板塊內(nèi)23H1白酒業(yè)績(jī)處于行業(yè)內(nèi)中等水平，Q2有所好轉(zhuǎn)。2023H1白酒收入增23Q22023Q1超越白酒。圖3、2023H1食品飲料各個(gè)子板塊收入增速對(duì)比 圖4、2023Q2食品飲料各個(gè)子板收入增速對(duì)比18% 16%14%12%10%

35% 30%25%20%8% 15%6%4%2%0% Wind注：按照中信三級(jí)子行業(yè)分類，樣本公司未經(jīng)調(diào)整剔除

10%5%0%-5%Wind圖5、2023H1食品飲料各個(gè)子板塊利潤(rùn)增速對(duì)比 圖6、2023Q2食品飲料各個(gè)子板利潤(rùn)增速對(duì)比50%

80%60%40%40%30%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%0%-20%-40%-60%-80%-50% -100%Wind注：按照中信三級(jí)子行業(yè)分類，樣本公司未經(jīng)調(diào)整剔除

Wind、板塊業(yè)績(jī)相對(duì)靠前，彰顯穩(wěn)健特質(zhì)橫向比較白酒業(yè)績(jī)?cè)鏊倥琶鄬?duì)靠前，彰顯穩(wěn)健特質(zhì)。2023年上半年節(jié)假日效應(yīng)23H1（10301較好、Q2延續(xù)復(fù)蘇，若將其置于一級(jí)子行業(yè)中對(duì)比，23H123Q2Q127。圖7、2023H1A股各個(gè)板塊利潤(rùn)增速對(duì)比 圖8、2023年二季度A股各個(gè)板塊利潤(rùn)增速對(duì)比150% 200%100% 150%50% 100%0% 50%-50% 0%-100% -50%計(jì)算機(jī)計(jì)算機(jī)紡織服裝基礎(chǔ)化工食品飲料建筑計(jì)農(nóng)林牧漁Wind注：按照中信一級(jí)子行業(yè)分類，樣本公司未經(jīng)調(diào)整剔除

Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理根據(jù)宏觀層面數(shù)據(jù)，上半年消費(fèi)溫和復(fù)蘇，餐飲已恢復(fù)疫情前水平。從社零數(shù)據(jù)來(lái)看：4-7月社零同比分別為+18.4%/+12.7%/+3.1%/+2.5%，同比降速主要系去年基數(shù)走高疊加消費(fèi)復(fù)蘇節(jié)奏趨緩，3CAGR2.5%-3.5%CAGR19年維10%左右，基本穩(wěn)定在疫情前中樞水平，糧油食品類稍弱但同樣穩(wěn)健。從餐飲與服務(wù)業(yè)恢復(fù)節(jié)奏來(lái)看：3-5月餐飲收入同比+35%19年CAGR2%12%19CAGR5%。616%，服務(wù)業(yè)19CAGR4%以上，仍具備較強(qiáng)韌性。從居民收入與支出水平來(lái)看：居民收入與支出增速尚未能完全恢復(fù)，市場(chǎng)對(duì)消費(fèi)需求缺乏購(gòu)買力支撐的擔(dān)憂仍然存在。30%20%10%0%-10%-20%圖9、社零總額當(dāng)月同比及預(yù)期值 圖30%20%10%0%-10%-20%40%30%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%2019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-05

煙酒類:當(dāng)月同比 糧油、食品類:當(dāng)月同比 煙酒類:同比2019年CAGR 糧油、食品類:同比2019年CAGRWind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理 Wind圖、餐飲與服務(wù)業(yè)恢復(fù)節(jié)奏受到疫情沖擊 圖12、居民收入、支出增速尚未恢復(fù)至疫情前水平2019-022019-052019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-05-10%-20%-30%-50%

餐飲收入:當(dāng)月同比 服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù):當(dāng)月同比

20%5%0%5%0%%%2019-03%2020-032021-032022-032023-03%150-5-10

居民人均消費(fèi)支累計(jì)同比 居民人均可支配收入累計(jì)同比 餐飲收入:同比2019年CAGR 服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù):同比2019年CAGR 消費(fèi)支出同比2019年CAGR 可支配收入同比2019年CAGRWind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理 資料來(lái)源：Wind、地產(chǎn)酒增速居前，次高端短期承壓、盈利能力提升，財(cái)務(wù)指標(biāo)穩(wěn)健2023H12023H1次高端合計(jì)收入增速為11.49%，23Q2收入增速為21.93%，較Q1（同比+6.47%）顯著提速，主要系去年低基數(shù)影響。2023H1地產(chǎn)酒合計(jì)收入增速為Q2收入增速在各價(jià)格帶中均位列第一。圖13、白酒子板塊單季收入增速 圖14、白酒子板塊單季歸母凈利增速120%100%80%60%40%0%-20%15/0315/0615/0315/0615/0915/1216/0316/0616/0916/1217/0317/0617/0917/1218/0318/0618/0918/1219/0319/0619/0919/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/0622/0922/1223/0323/06

200%150%100%0%15/0315/0615/0315/0615/0915/1216/0316/0616/0916/1217/0317/0617/0917/1218/0318/0618/0918/1219/0319/0619/0919/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/0622/0922/1223/0323/06高端 次高端 地產(chǎn)酒 全部合計(jì) 高端 次高端 地產(chǎn)酒 全部合計(jì)Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理 Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理毛利率：板塊整體小幅提升，地產(chǎn)酒改善最明顯。2023H1白酒板塊毛利率為82.030.4pct（+1.61pct22板81.70%0.91pct4.65pct，高端酒1.08pct略快于次高端酒。表1、白酒子板塊毛利率同比變動(dòng)（pct）2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22022H12023H1高端合計(jì)1.341.20-0.29-0.480.380.101.280.27次高端合計(jì)1.16-0.411.05-3.29-0.32-1.080.39-0.55地產(chǎn)酒合計(jì)1.12-1.08-0.872.76-0.134.650.391.61其他合計(jì)-0.84-6.25-5.90-3.74-4.292.82-2.85-1.44全部合計(jì)0.990.49-0.13-0.010.150.910.820.44，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理銷售費(fèi)率：板塊整體相對(duì)平穩(wěn)，Q2次高端酒回落顯著、地產(chǎn)酒投入不減。2023H19.15%0.46pct3.48pct，費(fèi)用率下降明顯。23Q211.12%0.29pct，其中次高2.48pct，主要系洋河、今世緣加大市場(chǎng)費(fèi)用投放。表2、白酒子板塊銷售費(fèi)用率同比變動(dòng)（pct）2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22022H12023H1高端合計(jì)-0.340.39-0.70-1.28-0.27-0.59-0.06-0.40次高端合計(jì)-3.591.040.28-5.98-3.20-4.39-2.10-3.48地產(chǎn)酒合計(jì)0.84-1.17-0.171.200.172.480.031.04其他合計(jì)-0.281.329.661.60-0.18-4.150.19-1.77全部合計(jì)-0.160.01-0.31-1.34-0.59-0.29-0.15-0.46Q2從扣非歸母凈利增速來(lái)看，2023H1地產(chǎn)酒＞次高端＞高端，分別為+25.95%、+20.51%、+19.33%；23Q2次高酒＞地產(chǎn)端＞高端，分別為+37.12%、+32.73%、+18.73%，Q223H1各價(jià)格帶扣非利潤(rùn)增速均高于收入增速，主要由于部分酒企提價(jià)及結(jié)構(gòu)改善、費(fèi)控較好。表3、白酒子板塊單季歸母凈利增速（%）2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22022H12023H1高端合計(jì)21.6117.1018.0618.5119.7318.3619.8319.20次高端合計(jì)61.58-9.2141.5257.9614.1335.9934.2419.84地產(chǎn)酒合計(jì)32.7412.7225.157.6518.2125.0225.6720.37其他合計(jì)33.20-192.41-481.60-2667.94-10.22255.39-8.8436.09全部合計(jì)27.3013.7120.9819.0418.6721.0322.0419.52，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理表4、白酒子板塊單季扣非歸母凈利增速（%）2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22022H12023H1高端合計(jì)21.6317.3717.1918.7719.7118.7319.9519.33次高端合計(jì)61.76-10.7941.4570.7914.6637.1233.4920.51地產(chǎn)酒合計(jì)29.7724.5122.9210.9222.8632.7328.0825.95其他合計(jì)33.91-338.66-1052.66-1303.19-5.41224.61-5.1552.41全部合計(jì)26.7615.4620.0419.9619.6022.5622.4520.66，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理表5、白酒子板塊單季扣非歸母凈利增速-收入增速（%）2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22022H12023H1高端合計(jì)4.812.432.074.113.181.783.902.64次高端合計(jì)14.09-9.4616.8555.688.1915.196.319.02地產(chǎn)酒合計(jì)4.767.833.80-0.813.2910.636.255.45其他合計(jì)19.65-338.87-1013.89-1283.01-18.15209.53-13.3038.73全部合計(jì)4.482.413.586.253.833.983.893.81預(yù)收款：2023Q25.45%12.25%。分價(jià)格帶看，高端Q211.95%、34.08%，地產(chǎn)酒預(yù)收款環(huán)比減少20.82%23.07%。圖15、白酒子板塊預(yù)收款同比增速 圖16、白酒子板塊預(yù)收款環(huán)比增速150%100%50%17/0317/0617/0917/1218/0318/0618/0917/0317/0617/0917/1218/0318/0618/0918/1219/0319/0619/0919/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/0622/0922/1223/0323/06

120%70%20%-30%高端Q1高端Q2高端Q3高端次高端高端Q1高端Q2高端Q3高端次高端次高端次高端次高端地產(chǎn)酒地產(chǎn)酒地產(chǎn)酒地產(chǎn)酒Q4全部合計(jì)Q1全部合計(jì)Q2全部合計(jì)Q3全部合計(jì)Q4高端合計(jì) 次高端計(jì) 地產(chǎn)酒計(jì) 全部合計(jì)

2019 2020 2021 2022 2023現(xiàn)金流：Q2銷售收現(xiàn)及現(xiàn)金流向好，地產(chǎn)及次高端酒表現(xiàn)強(qiáng)勁。銷售收現(xiàn)方面，2023H1白酒板塊銷售收現(xiàn)同增20.24%，其中地產(chǎn)酒表現(xiàn)突出，銷售收現(xiàn)同比+24.33%23Q224.86%/24.99%2023H1白酒板塊經(jīng)406.12%，22Q2128.38%，主要系：1茅臺(tái)控股子公司貴州茅臺(tái)集團(tuán)財(cái)務(wù)有限公司存放中央銀行和同業(yè)款項(xiàng)凈增加額圖17、白酒子板塊銷售收現(xiàn)同比增速 圖18、白酒子板塊經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流同比增速15/0315/0615/0315/0615/0915/1216/0316/0616/0916/1217/0317/0617/0917/1218/0318/0618/0918/1219/0319/0619/0919/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/0622/0922/1223/0323/06

900%700%500%300%100%-100%15/0315/0615/0315/0615/0915/1216/0316/0616/0916/1217/0317/0617/0917/1218/0318/0618/0918/1219/0319/0619/0919/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/0622/0922/1223/0323/06高端 次高端 地產(chǎn)酒 全部合計(jì) 高端 次高端 地產(chǎn)酒 全部合計(jì)Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理 Wind、高端酒穩(wěn)中求進(jìn)，次高端分化明顯，地產(chǎn)龍頭超預(yù)期高端酒穩(wěn)中求進(jìn)，改革紅利加速釋放。構(gòu)、推新品，營(yíng)銷體系變革持續(xù)推進(jìn)，上半年順利兌現(xiàn)高增，加碼全年業(yè)績(jī)確窖股權(quán)激勵(lì)護(hù)航高增。貴州茅臺(tái)：Q2靚麗高增，龍頭勢(shì)能向上。23Q2茅臺(tái)酒、系列酒收入255.57億元、5060+21.9%/+21.32%2（1168%i60024厚業(yè)績(jī)；2）7家茅臺(tái)自營(yíng)店以間接驅(qū)動(dòng)飛天價(jià)增。Q21935i50015%左右，上半年順利兌現(xiàn)高增，加碼全年業(yè)績(jī)確定性。五糧液：Q2節(jié)奏稍緩，蓄力旺季動(dòng)銷。23H1五糧液系列收入351.79億元，同增10.03%2.16萬(wàn)噸/同比+15.82%，噸價(jià)同比-5.00%，量增主要系普五、23H167.132.65%，萬(wàn)噸/33.66%，噸價(jià)同比-23.20%，主要系五糧濃香動(dòng)銷較好，積極解決渠道利潤(rùn)問(wèn)題，優(yōu)化庫(kù)存，蓄力旺季。瀘州老窖：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，業(yè)績(jī)靚麗高增。預(yù)計(jì)上半年國(guó)窖增速快于整體，量方面，受益春雷行動(dòng)，Q2搶抓市場(chǎng)份額，同時(shí)五碼關(guān)聯(lián)產(chǎn)品全面上線，鋪貨較多；價(jià)方面，低度產(chǎn)品有所提價(jià)，同時(shí)市場(chǎng)價(jià)格相對(duì)穩(wěn)定的情況下相應(yīng)收縮國(guó)窖產(chǎn)品60+29.2%，主要系頭曲貢獻(xiàn)增量。二季度公司展開(kāi)春雷行動(dòng)取得一定成效，回款節(jié)奏良好，動(dòng)銷股權(quán)激勵(lì)護(hù)航高增。次高端業(yè)績(jī)分化加劇，商務(wù)場(chǎng)景短期恢復(fù)偏弱，但核心單品持續(xù)發(fā)力。汾酒堅(jiān)定，全國(guó)化百億目標(biāo)值得期待；酒鬼酒上半年業(yè)績(jī)持續(xù)承壓、但降幅逐季收窄；水井坊主動(dòng)減少出貨，二季度以來(lái)全渠道庫(kù)存逐步回到健康水平，下半年公司有望恢復(fù)雙位數(shù)增長(zhǎng)。山西汾酒：青花延續(xù)高增，經(jīng)營(yíng)節(jié)奏仍強(qiáng)。堅(jiān)持青花汾酒戰(zhàn)略的長(zhǎng)期性不動(dòng)搖，進(jìn)?步做實(shí)營(yíng)銷動(dòng)作，做大銷售規(guī)模、做好群體培育，二季度青花20/25維持高增，青花復(fù)興版環(huán)比提速，青花汾酒系列產(chǎn)品收入占比達(dá)45%+；腰部系列巴拿馬/2023上半年公司凝心聚力、真抓實(shí)干，著力推動(dòng)汾酒高質(zhì)量增長(zhǎng)。對(duì)比來(lái)看，次高端20扎實(shí)做好動(dòng)銷基礎(chǔ)，經(jīng)營(yíng)節(jié)奏仍屬穩(wěn)健。后續(xù)隨著經(jīng)濟(jì)逐步恢復(fù)，商務(wù)消費(fèi)有望持續(xù)改善，次高端價(jià)位產(chǎn)品將復(fù)蘇向上，看好汾酒復(fù)蘇彈性。舍得酒業(yè)：Q2銷售表現(xiàn)亮眼，區(qū)域開(kāi)拓有序推進(jìn)。23Q1/23Q2中高檔酒、普通酒營(yíng)收分別同比+6.05%/+30.83%、+13.21%/+34.41%，單二季度明顯加速，其中大單品品味舍得與公司整體增速基本一致，舍之道、T68等單品增速更快。公司二24酒鬼酒：營(yíng)銷改革初顯成效，期待后續(xù)逐季改善。上半年公司堅(jiān)持苦練內(nèi)功，全-31.67%、-42.46%、-76.69%、-17.15%。湖南大本營(yíng)市場(chǎng)庫(kù)存逐步恢復(fù)良性，省外庫(kù)存亦降至合理水平，其中省外核心區(qū)域今年壓力仍大、需持續(xù)聚焦深耕，浙江等新興市場(chǎng)今年整體仍有增長(zhǎng)、價(jià)格維護(hù)相對(duì)更好。上半年業(yè)績(jī)持續(xù)承壓、但降幅逐季收窄，隨著商務(wù)及宴席場(chǎng)景逐季恢復(fù)，且基數(shù)壓力褪去，預(yù)計(jì)公司營(yíng)收有望逐季改善。水井坊：Q2環(huán)比改善，下半年輕裝上陣。23H1以水井坊品牌為主的高檔產(chǎn)品收14.29億元，同比-27.95%0.86同比+40.67%；其中，Q26.27億元，同比+0.61%，中檔產(chǎn)品收入0.40+102.91%恢復(fù)正常。目前渠道庫(kù)存健康，7長(zhǎng)。地產(chǎn)酒經(jīng)營(yíng)勢(shì)能持續(xù)釋放，區(qū)域龍頭業(yè)績(jī)超預(yù)期。Q2業(yè)績(jī)超預(yù)期，預(yù)計(jì)16/8VQ2、商務(wù)逐步恢復(fù)，全年業(yè)績(jī)確定性高；口子窖老產(chǎn)品年份系列保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，新品兼系列貢獻(xiàn)主要增量，同時(shí)股權(quán)激勵(lì)護(hù)航，強(qiáng)化打造中長(zhǎng)期持續(xù)增長(zhǎng)動(dòng)能。23H1190.51、24.06+17.60%1.30pct88.79%，36+度全國(guó)化，確定性在白酒板塊居前。年份原漿、+30.67%+23.26%2.69pct16/8205/落地，23Q1、23Q2銷售費(fèi)用率持續(xù)優(yōu)化，判斷隨量轉(zhuǎn)規(guī)劃進(jìn)展順利，同時(shí)對(duì)費(fèi)用率使用效率的考核亦逐步兌現(xiàn)。中長(zhǎng)期維度分析，古20+結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)、費(fèi)用率優(yōu)化將確保盈利能力穩(wěn)步提升，利潤(rùn)率提升持續(xù)兌現(xiàn)。今世緣：V系高增、開(kāi)系穩(wěn)健，勢(shì)能穩(wěn)中向好。分品牌來(lái)看，23H1A+類、特AABC/D類營(yíng)收分別同比+25.56%+36.86%+28.34%+9.55%、+187+1.37pct6430A1.6pt2960%，V系恢復(fù)性高增、對(duì)開(kāi)/四開(kāi)穩(wěn)增、淡雅/單開(kāi)延續(xù)穩(wěn)健高增。公司上半年銷售增速在主流地產(chǎn)酒中領(lǐng)先，奠定全年百億基礎(chǔ)；中長(zhǎng)期股權(quán)激勵(lì)落地錨定增長(zhǎng)中樞，現(xiàn)階段聚焦做大規(guī)模、提升行業(yè)地位，低調(diào)務(wù)實(shí)的今世緣已然持續(xù)兌現(xiàn)成長(zhǎng)性。8.552.94+39.57%+12.46%，預(yù)計(jì)洞藏系列高增態(tài)勢(shì)延續(xù)，金星、銀星系列維持穩(wěn)增，百年迎駕、槽坊系列等低基數(shù)下恢復(fù)性增長(zhǎng)。短期來(lái)看，二季度省內(nèi)宴席亮眼、商務(wù)逐步恢復(fù)，同時(shí)公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)向上、省內(nèi)六安/合肥/淮南/期待點(diǎn)狀突破帶動(dòng)整體省外市場(chǎng)開(kāi)拓，業(yè)績(jī)確定性高。口子窖：銷售表現(xiàn)亮眼，期待改革持續(xù)深化。借助兼系列上市的戰(zhàn)略機(jī)遇，公司重點(diǎn)圍繞渠道扁平化建設(shè)和團(tuán)購(gòu)?fù)卣梗袌?chǎng)基礎(chǔ)得到進(jìn)一步夯實(shí)。分品牌來(lái)看，23H1高檔、中檔、低檔分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收27.70、0.39、0.46億元，分別同比+28.06%、-13.94%在行業(yè)強(qiáng)β下，公司年份酒升級(jí)確保春節(jié)恢復(fù)性增長(zhǎng)、合肥營(yíng)銷中心啟用引導(dǎo)改以強(qiáng)化打造中長(zhǎng)期持續(xù)增長(zhǎng)動(dòng)能。表6、白酒板塊重點(diǎn)標(biāo)的業(yè)績(jī)概覽證券簡(jiǎn)稱營(yíng)業(yè)收入（億元）2023YoY（%）H1歸母凈利潤(rùn)（億元）YoY（%）營(yíng)業(yè)收入（億元）2023YoY（%）Q1歸母凈利潤(rùn)（億元）YoY（%）（億元）2023Q2歸母凈利（%）（億元）YoY（%）貴州茅臺(tái)709.8719.42359.8020.76393.7918.66207.9520.59316.0820.38151.8621.01五糧液455.0610.39170.3712.83311.3913.03125.4215.89143.685.0744.955.11瀘州老窖145.9325.1170.9028.1776.1020.5737.1329.1169.8330.4633.7827.16山西汾酒190.1123.9867.6735.00126.8220.4448.1929.8963.2931.7519.4849.57水井坊15.27-26.382.03-45.158.53-39.691.59-56.026.732.220.43508.87舍得酒業(yè)35.2916.649.2010.0720.217.285.697.3415.0832.103.5014.83酒鬼酒15.41-39.244.22-41.239.65-42.873.00-42.385.77-32.021.22-38.19洋河股份218.7315.6878.6214.06150.4615.5157.6615.6668.2716.0620.969.86古井貢酒113.1025.6427.7944.8565.8424.8315.7042.8747.2626.7812.1047.52今世緣59.7028.4620.5026.7038.0327.2612.5525.2021.6730.617.9529.13迎駕貢酒31.4324.2510.6436.5319.1621.117.0026.5512.2729.483.6460.94口子窖29.1226.798.4814.6415.9221.355.3610.3713.2134.033.1222.78伊力特12.217.711.7637.417.4018.531.4836.974.81-5.570.2839.81，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理、渠道質(zhì)量持續(xù)改善，批價(jià)平穩(wěn)、庫(kù)存可控批價(jià)角度，今年以來(lái)白酒主流大單品價(jià)格表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)健。23Q2箱茅批價(jià)在2900-2960960895-905元之10340圖19、高端酒批價(jià)走勢(shì)（元） 圖20、次高端酒批價(jià)走勢(shì)（元）400010505003500100045030002500200015001000

19/0119/0419/0119/0419/0719/1020/0120/0420/0720/1021/0121/0421/0721/1022/0122/0422/0722/1023/0123/0423/07

40035030025020/1221/0220/1221/0221/0421/0621/0821/1021/1222/0222/0422/0622/0822/1022/1223/0223/0423/0623/08茅臺(tái)批價(jià) 五糧液價(jià)（軸） 國(guó)窖批（右）

劍南春水晶劍 汾酒青花20 品味舍酒鬼酒紅壇 水井坊井臺(tái)今日酒價(jià)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理 今日酒價(jià)，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理酒企嚴(yán)管控下庫(kù)存水位可控。各酒企內(nèi)功修煉增強(qiáng)，管理團(tuán)隊(duì)執(zhí)行力提升、產(chǎn)品聚焦、渠道扁平，更好的運(yùn)營(yíng)效率和管控能力下始終保持渠道健康，庫(kù)存水位相對(duì)可控。原本庫(kù)存周期會(huì)放大經(jīng)濟(jì)周期的擾動(dòng)，而本輪白酒周期中在龍頭企業(yè)行穩(wěn)致遠(yuǎn)、高質(zhì)量發(fā)展的共性選擇下，庫(kù)存周期相對(duì)弱化。2、白酒板塊減倉(cāng)明顯，估值已處于相對(duì)低位、Q2相對(duì)跑輸大盤5.94%3004.63%，申萬(wàn)食品飲料指數(shù)上漲4.41%，其中啤酒（10.13%）和白酒（7.25%）跑贏食品飲料和滬深300。23Q1A股各行業(yè)中排名相對(duì)靠前（1031923Q110%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%圖10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%403020100-10-20酒資料來(lái)源：Wind Wind

業(yè) 業(yè)窖

酒臺(tái)酒份酒 酒期間漲跌幅(%)2.16%3005.15%，申萬(wàn)食品飲料指數(shù)上下4Q2超預(yù)期、報(bào)表質(zhì)量?jī)?yōu)的迎駕貢酒、貴州茅臺(tái)領(lǐng)跑。此外，今年上半年白酒指數(shù)累計(jì)下跌7.96%3.65%3000.75%，相對(duì)跑輸大盤。0%-2%-4%-6%-8%-10%-12%-14%-16%-18%0%-2%-4%-6%-8%-10%-12%-14%-16%-18%-20%0-5-10-15-20-25-30-35-40酒業(yè)臺(tái)酒 酒酒 窖 份 酒酒業(yè)Wind Wind

期間漲跌幅(%)圖25、今年二季度各行業(yè)漲跌幅情況20%15%10%5%0%-5%-10%-15%萬(wàn)得全A計(jì)算機(jī)電子滬深綜合醫(yī)藥生物房地產(chǎn)社，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理、Q22023Q2基金食品飲料持倉(cāng)環(huán)比有所下降，仍然維持超配。2023Q2食品飲料板塊基金重倉(cāng)持股比例為12.51%，環(huán)比2023Q1下降2.61pct，已低于2022Q1板塊13.12%的持倉(cāng)比例。2023Q24.90%（重倉(cāng)比例-食品飲料市值/全市場(chǎng)總市值占比15pct圖26、食品飲料重倉(cāng)配比與超配比例wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理2023Q2白酒基金重倉(cāng)比例、超配比例環(huán)比明顯下降。2023Q2白酒板塊基金重倉(cāng)2022Q111.24%的持倉(cāng)比例。2023Q25.09%1.60pct。圖27、白酒重倉(cāng)配比與超配比例wind2023Q2啤酒等其他飲料重倉(cāng)比例、超配比例略有下降。2023Q2啤酒等其他飲料板塊重倉(cāng)配比為0.59%，環(huán)比下降0.13pct；板塊超配比例為0.10%，環(huán)比下降0.0pct019（0.%2023Q2調(diào)味品重倉(cāng)比例相對(duì)平穩(wěn)、仍處于低配水平。2023Q2調(diào)味品板塊重倉(cāng)配比為0.14%，環(huán)比基本持平；板塊超配比例為-0.37%，雖仍處于低配水平，但環(huán)比提升0.14pct。圖28、啤酒等其他飲料重倉(cāng)配比與超配比例wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理圖29、調(diào)味品重倉(cāng)配比與超配比例wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理2023Q2乳制品重倉(cāng)比例相對(duì)平穩(wěn)、超配比例略有提升。2023Q2乳制品板塊重倉(cāng)0.53%0.18%0.01pct，超配2019（0.42023Q2肉制品重倉(cāng)比例相對(duì)平穩(wěn)、仍處于低配水平。2023Q2肉制品板塊重倉(cāng)配比為0.05%，環(huán)比基本持平；板塊超配比例為-0.12%，雖仍處于低配水平，但環(huán)比提升0.01pct。圖30、乳制品重倉(cāng)配比與超配比例wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理圖31、肉制品重倉(cāng)配比與超配比例wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理2.3、基金持倉(cāng)更為分散，茅五瀘仍位居Top202023Q2重倉(cāng)股集中度小幅下降2023Q220大重倉(cāng)股持股市值占基金投資股票1369%0.59pct4.13pct20圖32、前20大重倉(cāng)股占基金投資股票市值比wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理重倉(cāng)股中食品飲料公司占3席，貴州茅臺(tái)、五糧液、瀘州老窖占比均有所0.22pct、0.22pct、0.21pct。2023Q22023Q12022Q42022Q32022Q22022Q1前20大占比前20大占比前20大占比前20大占比前20大占比前20大占比貴州茅臺(tái)2.13貴州茅臺(tái)2023Q22023Q12022Q42022Q32022Q22022Q1前20大占比前20大占比前20大占比前20大占比前20大占比前20大占比貴州茅臺(tái)2.13貴州茅臺(tái)2.35貴州茅臺(tái)2.54貴州茅臺(tái)3.04貴州茅臺(tái)2.92貴州茅臺(tái)2.67寧德時(shí)代1.89寧德時(shí)代1.77寧德時(shí)代1.71寧德時(shí)代1.88寧德時(shí)代2.24寧德時(shí)代2.43五糧液0.99五糧液1.21五糧液1.18瀘州老窖1.16隆基綠能1.30藥明康德1.20瀘州老窖0.93瀘州老窖1.14瀘州老窖1.07五糧液1.15五糧液1.27隆基股份1.01騰訊控股0.86騰訊控股0.96騰訊控股0.73隆基綠能0.86瀘州老窖1.06招商銀行0.96邁瑞醫(yī)療0.64藥明康德0.61山西汾酒0.69山西汾酒0.85藥明康德0.84五糧液0.90恒瑞醫(yī)藥0.59邁瑞醫(yī)療0.60藥明康德0.65邁瑞醫(yī)療0.68山西汾酒0.82瀘州老窖0.86陽(yáng)光電源0.55山西汾酒0.59邁瑞醫(yī)療0.65億緯鋰能0.59東方財(cái)富0.80邁瑞醫(yī)療0.73中興通訊0.50金山辦公0.49招商銀行0.62招商銀行0.58比亞迪0.72東方財(cái)富0.64金山辦公0.50陽(yáng)光電源0.48億緯鋰能0.59比亞迪0.57招商銀行0.67山西汾酒0.64藥明康德0.47招商銀行0.46隆基綠能0.58美團(tuán)-W0.55美團(tuán)-W0.60?？低?.57招商銀行0.46愛(ài)爾眼科0.46美團(tuán)-W0.55藥明康德0.54邁瑞醫(yī)療0.56紫光國(guó)微0.54比亞迪0.44東方財(cái)富0.46比亞迪0.55陽(yáng)光電源0.54華友鈷業(yè)0.56伊利股份0.51中芯國(guó)際0.43隆基綠能0.45陽(yáng)光電源0.54紫光國(guó)微0.52億緯鋰能0.56保利發(fā)展0.49中際旭創(chuàng)0.40洋河股份0.40東方財(cái)富0.50保利發(fā)展0.51中國(guó)中免0.53立訊精密0.46中國(guó)平安0.39海康威視0.39中國(guó)中免0.49中國(guó)中免0.50洋河股份0.51比亞迪0.45中微公司0.39美團(tuán)-W0.38愛(ài)爾眼科0.49洋河股份0.49愛(ài)爾眼科0.50智飛生物0.44中國(guó)移動(dòng)0.38比亞迪0.37洋河股份0.45愛(ài)爾眼科0.48天齊鋰業(yè)0.47騰訊控股0.44北方華創(chuàng)0.38億緯鋰能0.36紫光國(guó)微0.40東方財(cái)富0.45晶澳科技0.44億緯鋰能0.44美團(tuán)-W0.37古井貢酒0.36中國(guó)平安0.40伊利股份0.40伊利股份0.44寧波銀行0.4313.6914.2815.3916.3417.8216.81 注：重倉(cāng)股持股市值及基金投資股票市值計(jì)入港股持股；統(tǒng)計(jì)基金類型包含被動(dòng)型基金2023Q2食品飲料前十大重倉(cāng)股新增今世緣、安井食品。2023Q2前十大個(gè)股中，7食品飲