財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)與股票定價(jià)

.財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)與股票定價(jià)黃志忠南京大學(xué)會(huì)計(jì)系.一、財(cái)務(wù)預(yù)測(cè).模擬財(cái)務(wù)報(bào)表一、銷售百分比法1.計(jì)算歷史數(shù)據(jù)中利潤(rùn)（資產(chǎn)負(fù)債）項(xiàng)目對(duì)銷售額的比率；2.確定有關(guān)的比率；3.根據(jù)銷售的趨勢(shì)，預(yù)測(cè)銷售額；4.根據(jù)銷售預(yù)測(cè)值推斷（估計(jì)）有關(guān)財(cái)務(wù)報(bào)表項(xiàng)目。.R&E供應(yīng)有限公司財(cái)務(wù)報(bào)表1993~1996年，12月31日（單位：千美元）財(cái)務(wù)預(yù)測(cè).xlsx..

R&E供應(yīng)有限公司1993~1997年所選項(xiàng)財(cái)務(wù)報(bào)表科目與銷售的百分比*估計(jì);**預(yù)測(cè).R&E供應(yīng)有限公司模擬財(cái)務(wù)報(bào)表

1997年12月31日(單位:千美元)..模擬財(cái)務(wù)報(bào)表和財(cái)務(wù)計(jì)劃模擬財(cái)務(wù)報(bào)表只是公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)計(jì)劃中的財(cái)務(wù)方面內(nèi)容。公司管理層還需根據(jù)模擬財(cái)務(wù)報(bào)表編制財(cái)務(wù)計(jì)劃。包括復(fù)審前面做的預(yù)測(cè)，考慮是否需要修改生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)計(jì)劃。如果銀行不愿貸這筆款，管理層必須修改原有計(jì)劃使之符合財(cái)務(wù)實(shí)際。如果管理層想降低對(duì)外部資金的依賴，它可能決定①減緩流動(dòng)性增長(zhǎng)，以使現(xiàn)金和證券由原來(lái)占銷售額的5%降為4%；②加緊催收應(yīng)收賬款，使應(yīng)收賬款變?yōu)檎间N售額的12%，而非14%；③要求賒購(gòu)應(yīng)付賬款略做改進(jìn)，使應(yīng)付賬款由占銷售額的14%升為15%。這一系列措施將使公司外部資金的需要量恰好降低100萬(wàn)美元。.對(duì)模擬財(cái)務(wù)報(bào)表做進(jìn)一步分析1、敏感性分析：倘若R&E供應(yīng)公司的銷售增長(zhǎng)是15%，而非25%，情況會(huì)怎樣？不排除這種情況出現(xiàn)。其他變量做同樣的分析。2、場(chǎng)景分析：假定銷售量比預(yù)期減少15%，帶來(lái)的后果不止是銷售量減少，隨之而來(lái)的可能是存貨增加、為了增加銷售而大削價(jià)、利潤(rùn)隨之下降。沒(méi)有這些包括相互補(bǔ)充的影響在內(nèi)將導(dǎo)致對(duì)外融資的過(guò)低估計(jì)。①對(duì)仔細(xì)挑選出來(lái)的一系列可能降臨到公司頭上的事件或場(chǎng)景進(jìn)行判別，②重新認(rèn)真思考原始預(yù)測(cè)中的各個(gè)變量，或重新確認(rèn)原來(lái)的假設(shè)，用一個(gè)更準(zhǔn)確的新假設(shè)代替原來(lái)的假設(shè)，③對(duì)每個(gè)場(chǎng)景做一個(gè)單獨(dú)的預(yù)測(cè)。結(jié)果只留下有限的幾個(gè)描述公司所面臨的意外事件范圍的詳細(xì)設(shè)計(jì)方案。.3、模擬：運(yùn)用電子表格進(jìn)行模擬。4、利息費(fèi)用的處理：負(fù)債（貸款）的需求量要在計(jì)算包括利息支出的基礎(chǔ)上確定，而利息則完全由貸款額決定。這就形成了一個(gè)循環(huán)計(jì)算。要解決這個(gè)問(wèn)題，可以通過(guò)計(jì)算機(jī)多次模擬來(lái)完成任務(wù)。5、季節(jié)性：以上的模擬財(cái)務(wù)報(bào)表模擬的是12月31日的資金需要量，如果某一公司的資金需求有季節(jié)性，只知道年末的貸款需求是不夠的，還要按月或按季度進(jìn)行預(yù)測(cè)。這種預(yù)測(cè)與年度預(yù)測(cè)相似，只要知道每月（或季度）的銷售量和其他不隨銷量（成比例）變動(dòng)的指標(biāo)即可。6、用電子表格進(jìn)行預(yù)測(cè)。見(jiàn)EXCEL表.現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)同編制現(xiàn)金流量表相似現(xiàn)金流量表相當(dāng)直觀且易于理解。但與模擬財(cái)務(wù)報(bào)表相比，所提供的信息量較少。一、現(xiàn)金預(yù)算現(xiàn)金預(yù)算是對(duì)預(yù)測(cè)期內(nèi)預(yù)計(jì)的現(xiàn)金收入和現(xiàn)金支出的列舉，可以看作是一個(gè)詳細(xì)的現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)。P69例1、預(yù)測(cè)現(xiàn)金銷售和現(xiàn)金采購(gòu)；2、預(yù)測(cè)賒銷和賒購(gòu)；3、預(yù)測(cè)工資和薪金、利息支出、稅費(fèi)、本金償還和股利等支出；4、計(jì)算現(xiàn)金收入和現(xiàn)金支出；5、加進(jìn)期初現(xiàn)金，計(jì)算期末現(xiàn)金及現(xiàn)金剩余（差額）。.二、普通股定價(jià)在2002年5月20日股票收盤(pán)的時(shí)候，高質(zhì)量的大學(xué)教科書(shū)出版商麥格勞-希爾公司的普通股價(jià)格是63.78美元。同一天，世界最大的汽車制造商大眾公司收盤(pán)時(shí)的股價(jià)是66.20美元，而百勝餐飲集團(tuán)（Yum!Brands）——肯德基、塔可鐘、必勝客比薩餅店的快餐食物的供應(yīng)商，當(dāng)天的收盤(pán)價(jià)則為63.01美元。由于這三家公司的股價(jià)如此接近，你可能以為它們會(huì)為它們的股東提供相近的股利回報(bào)，但是你錯(cuò)了。實(shí)際上，大眾公司的年度股利是每股2美元，麥格勞-希爾公司是每股1.2美元，而百勝餐飲集團(tuán)根本就沒(méi)有支付股利！.當(dāng)我們?cè)噲D對(duì)普通股進(jìn)行定價(jià)時(shí)，支付的股利是主要因素之一。然而，通過(guò)對(duì)百勝餐飲集團(tuán)當(dāng)前股價(jià)的觀察，我們發(fā)現(xiàn)故事還遠(yuǎn)未結(jié)束，所以本章探討股利、股票價(jià)格以及二者之間的關(guān)系。回顧第1章我們知道，財(cái)務(wù)管理的目的是使實(shí)際股票的價(jià)格最大化，所以理解每股價(jià)值的決定因素是一個(gè)關(guān)鍵的問(wèn)題。當(dāng)一家公司擁有公開(kāi)發(fā)行的股票時(shí)，其股票一般會(huì)在一家或多家股票交易所買(mǎi)賣(mài)。因此，我們也將看到公司的股東有一些特定的權(quán)利，這些權(quán)利的分配方式對(duì)公司的控制和管理產(chǎn)生重大影響。.現(xiàn)金流量:一年期的情景設(shè)想今天你正在考慮購(gòu)買(mǎi)一股股票。你計(jì)劃在一年之后將其賣(mài)掉。你知道那時(shí)股票將會(huì)值￥70。你估計(jì)股票也將在年末支付￥10的股利。假如你要求在你的投資上獲得25%的回報(bào)，那么你將為此支付的最高價(jià)格是多少？PV=￥80/（1+25%）=￥6010+700.1股利和資本利得股票提供了兩種形式的現(xiàn)金流量：（1）股利；（2）資本利得一年期投資股票價(jià)格P等于:二年期投資股票的價(jià)格：.2不同類型股票的定價(jià)

零增長(zhǎng)股票價(jià)格的確定:

其中D1=D2==D.2不同類型股票的定價(jià)持續(xù)增長(zhǎng)型股票的估價(jià):D1是第一期期末的股利，

g為股利增長(zhǎng)比率。

.例喬丹成長(zhǎng)公司下期的股利將是每股$4。投資者對(duì)喬丹這樣的公司要求的回報(bào)率是16%。喬丹公司的股利每年增長(zhǎng)6%。根據(jù)股利增長(zhǎng)模型，今天喬丹公司的股票價(jià)格是多少？4年后的價(jià)值呢？12345D1D2D3D4D5P0=D1/(r-g),P4=D5/(r-g)=D1(1+g)4/(r-g)=P0(1+g)4.變動(dòng)增長(zhǎng)問(wèn)題_例假定一個(gè)公司預(yù)計(jì)在一年內(nèi)股利增長(zhǎng)20%，下一年度股利將增長(zhǎng)15%。之后，股利將以5%的速度無(wú)限增長(zhǎng)。如果最近的股利是1元，要求的報(bào)酬率是20%，那么股票的價(jià)格是多少？第1年股利：￥1.2第2年股利：￥1.38股票價(jià)格=

=￥11.81？？？答案為￥8.67.NonconstantGrowth–ExampleSolutionComputethedividendsuntilgrowthlevelsoffD1=1(1.2)=$1.20D2=1.20(1.15)=$1.38D3=1.38(1.05)=$1.449FindtheexpectedfuturepriceP2=D3/(R–g)=1.449/(.2-.05)=9.66FindthepresentvalueoftheexpectedfuturecashflowsP0=1.20/(1.2)+(1.38+9.66)/(1.2)2=8.67.22不同比例的增長(zhǎng)股票定價(jià):.2不同類型股票的定價(jià)不同增長(zhǎng)股利模型對(duì)比圖.3運(yùn)用股利增長(zhǎng)模型求市場(chǎng)回報(bào)率R

.

例Pagemaster公司公布了200萬(wàn)美元的盈利，并且計(jì)劃保留40%的盈利。公司歷史的權(quán)益資本回報(bào)率（ROE）為0.16——預(yù)期將來(lái)也保持不變。那么公司明年的盈利增長(zhǎng)將會(huì)是多少？公司將保留80萬(wàn)美元利潤(rùn)。假設(shè)歷史ROE是未來(lái)回報(bào)率的合適估計(jì)，那么預(yù)期下一年度盈利比上年多：80萬(wàn)美元×0.16=12.8萬(wàn)美元盈利增長(zhǎng)的百分比是：即如果股利分配政策不變，那就意味著股利的增長(zhǎng)率g也是0.064。.接上例如果Pagemaster公司有100萬(wàn)股在外流通的股份，每股售價(jià)為10美元。那么公司股票應(yīng)得的回報(bào)率是多少？下一年的每股股利是多少？D1=（200萬(wàn)+200萬(wàn)×40%×0.16）×60%/100=127.68/100=1.2768P0=D1/(r-g)=1.2768/(r-0.064)r=0.192=D1/P0+g.4.增長(zhǎng)機(jī)會(huì)如一個(gè)公司的股利穩(wěn)定，公司把所有盈利都支付給投資者（稱現(xiàn)金牛公司），則有：

EPS=DIVEPS每股盈利

DIV每股股利從而我們可得知股票價(jià)格是:公司常會(huì)考慮一系列增長(zhǎng)機(jī)會(huì),為了提高價(jià)值，兩種情況必會(huì)出現(xiàn):（1）需保留盈余以為項(xiàng)目籌資;（2）項(xiàng)目必須要有正的凈現(xiàn)值

.Table7.1.6市盈率

市盈率為每股股價(jià)和每股盈利的比，其計(jì)算公式為：

穩(wěn)定增長(zhǎng)公司的市盈率根據(jù)Gordon增長(zhǎng)模型，可以得到穩(wěn)定增長(zhǎng)公司股權(quán)資本的價(jià)值：

..三、應(yīng)計(jì)估價(jià)股利折現(xiàn)模型現(xiàn)金流折現(xiàn)模型：公司價(jià)值=期望自由現(xiàn)金流的現(xiàn)值自由現(xiàn)金流=經(jīng)營(yíng)流動(dòng)的現(xiàn)金流（Ct）-現(xiàn)金投資（It）根據(jù)預(yù)期利潤(rùn)計(jì)算內(nèi)在價(jià)值：預(yù)期的溢價(jià)變化.應(yīng)計(jì)會(huì)計(jì)價(jià)值模型：剩余收益=總收益-（要求的權(quán)益回報(bào)率×期初賬面價(jià)值）Ret=earnt-(ρE-1)Bt-1股票的價(jià)值為T(mén)期溢價(jià)預(yù)測(cè).應(yīng)計(jì)會(huì)計(jì)價(jià)值模型——結(jié)論如果我們預(yù)期一個(gè)公司為股東賺取的收益超過(guò)權(quán)益的賬面價(jià)值要求的收益（即有一個(gè)正的剩余收益），則該公司的實(shí)際價(jià)值將高于它的賬面價(jià)值，就可以溢價(jià)賣(mài)出，并且超過(guò)賬面價(jià)值要求的收益越高，溢價(jià)越高。如果預(yù)期公司賺取的收益比要求的賬面價(jià)值收益率低，則該公司的股價(jià)就低于其賬面價(jià)值，應(yīng)折價(jià)賣(mài)出。...市凈率的經(jīng)濟(jì)含義市凈率是指公司股票每股市值除以每股凈資產(chǎn)的倍數(shù)。在西方國(guó)家，市凈率通常用于衡量一個(gè)公司未來(lái)的成長(zhǎng)性，市凈率越大，表明該公司的未來(lái)成長(zhǎng)性越好。..38...來(lái)源：StephenH.Penman,2001.FinancialStatementAnalysisandSecurityValuation..惠爾溥公司案例（P150）.哈投股份案例（很明顯，股價(jià)被高估了?。?..如果公司的凈資產(chǎn)收益率ROE小于投資者要求的投資報(bào)酬率，那么右邊第二項(xiàng)累加的值將為負(fù)，這時(shí)公司的市凈率應(yīng)小