【減持對股價波動的影響文獻綜述5400字】

II大股東減持對股價波動的影響研究國內(nèi)外文獻綜述目錄TOC\o"1-2"\h\u5496大股東減持對股價波動的影響研究國內(nèi)外文獻綜述 124792一、緒論 132332（一）研究背景 115139（二）研究目的及意義 218741（三）國內(nèi)外研究現(xiàn)狀 21196（四）研究內(nèi)容 318159二、相關理論及概論 528961（一）大股東與大股東減持概念 529386（二）大股東減持的制度與規(guī)定 513186（三）理論基礎 6一、緒論（一）研究背景作為中國一個新興的證券交易市場，創(chuàng)業(yè)板市場以其高增長的特點在中國股票市場上表現(xiàn)優(yōu)異優(yōu)勢，但大量創(chuàng)業(yè)板上市公司股東頻繁減持套現(xiàn)，使得整個證券市場不甚穩(wěn)定。同時，大股東的減持也導致了該公司的股價大幅波動和下跌，直接影響到了中小企業(yè)和投資者自身的利益。由于創(chuàng)業(yè)板市值規(guī)模普遍偏小，使得其股價較為容易操縱，中小型投資者盲目跟風。這與創(chuàng)業(yè)板上市公司的股票普遍被高估有關，實際管理者持有股份比例相對較高，由于其持股比例相對較大，持有成本相對較低，當創(chuàng)業(yè)板公司的股票能夠在較高的市場環(huán)境下獲得流通權(quán)，大股東就會通過減持而獲得巨大的收益。而且，在實際控制人為主要的信息優(yōu)勢的大背景下，大股東的地位越來越重要，利用這種信息不對稱的行為，不僅損害了廣大投資者的合法權(quán)益，而且通過不正當方式也獲取了巨額的經(jīng)濟利益。我國現(xiàn)行的資本市場制度改革更加關注中小投資者利益保護。我國資本市場深化改革的階段最早開始于2014年，這一具有漸進性的改革路徑將自上而下的體系結(jié)構(gòu)設計與資本市場的博弈均衡有機地相互結(jié)合，以促進股票市場的快速發(fā)展和大量自然人投資涌入。截止2019年底，我國境內(nèi)證券投資者的賬戶數(shù)量已經(jīng)突破1.6億，自然人境內(nèi)投資者的數(shù)量占比已經(jīng)超過99.7%。中小投資者仍然是促進資本市場發(fā)展的重要力量，但是損害中小投資者利益的問題卻持續(xù)不斷出現(xiàn)。究其根源也正是由于我國的現(xiàn)代資本主義市場在新舊兩種不同經(jīng)濟制度的劇烈經(jīng)濟摩擦和競爭中逐步形成和不斷發(fā)展的，令人擔憂的是，上市公司大股東利用其控制權(quán)不當減少了持股量。因此，本文運用理論與案例相結(jié)合的方法，分析大股東減持行為及其對股價波動的影響，并提出建議，希望對外部監(jiān)督，上市公司以及中小股東有所幫助。（二）研究目的及意義（1）目前來看我國的資本市場仍然還處于發(fā)展初期和進入起步準備階段，制度管理體系基礎建設仍然還有待逐步加強和不斷完善，減持新規(guī)實施僅一年，就出現(xiàn)了大規(guī)模減持的趨勢，甚至出現(xiàn)了多起“清算式減持”和大股東離場的情況。本文以上市公司大股東的減持行為為研究對象，進一步研究大股東減持對股價波動的影響，探討現(xiàn)有制度法規(guī)在規(guī)范大股東減持方面的漏洞，為解決大股東減持和隧道效應的實際問題，加強中小投資者利益保護提供參考建議。（2）對于監(jiān)管部門鑒別大股東的變相減持行為有一定的幫助。在信號傳遞的理論下，大股東對所持有的上市公司股票進行減持會對外部投資者們傳遞一種信號，可能讓外部投資者們認為大股東對公司發(fā)展前景并不滿意，從而容易引發(fā)“羊群效應”造成公司股價下跌。這會對中小股東的利益造成損害，同時也會對對公司的聲譽造成不良影響。證監(jiān)會分別于2016、2017年連續(xù)發(fā)文以規(guī)范大股東減持行為，然而上市公司大股東通過選擇特定的接收對象減持以規(guī)避監(jiān)管實現(xiàn)合規(guī)減持并完成套現(xiàn)。本文的研究就有助于監(jiān)管部門鑒別大股東的變相減持行為，為增強變相減持監(jiān)管提供相應的依據(jù)。（三）國內(nèi)外研究現(xiàn)狀1.國內(nèi)研究文獻現(xiàn)狀林芳（2020）等認為大股東減持的動因可以分為宏觀因素和微觀因素，微觀因素主要表現(xiàn)在大股東利為了規(guī)避風險，用信息優(yōu)勢獲取超額收益，以及關于公司治理結(jié)構(gòu)方面的因素。關于宏觀大環(huán)境變化以及相關市場監(jiān)管不到位，中小股東也缺乏治理機制相關等因為稱之為宏觀因素。大量的市場研究分析結(jié)果表明，大股東對于此次減持的公司目標個股存在著一定的投資時機策略抉擇和控制能力，以便于他們獲得較高的公司私人投資收益，侵占中小股東個人利益。郝麗娜（2020）認為與中小股東相比，大股東對企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動的具體信息了解程度更高，信息優(yōu)勢更大。當預預計企業(yè)未來盈利能力較差時，大股東將利用股權(quán)優(yōu)勢開展盈余管理活動，實現(xiàn)收益最大化，利用信息不對稱向外公布部分利好信息，促進企業(yè)股價上漲，并以合理價格減持股份。羅黨論（2019）等學者認為，大股東減持往往導致公司股價下跌，給中小投資者帶來負面信號，影響公司的發(fā)展前景。一些實證研究發(fā)現(xiàn)，在有效市場的情況下，大股東減持通常會導致公司股價下跌，短期內(nèi)會產(chǎn)生負的累計超額收益。當大股東對上市公司的運營情況和發(fā)展不樂觀，并知道即將發(fā)布“壞消息”時，他們將決定減持以獲得超額回報，從而觸發(fā)中小投資者效仿紛紛拋售手中的股票和“壞消息”爆發(fā)。2.國外研究文獻現(xiàn)狀JohnsonS,LaPortaR（2000）等人首先提出了“隧道效應”的概念，他說，為了最大化自身的財富，大股東利用其控制和信息優(yōu)勢在不轉(zhuǎn)移公司資產(chǎn)的情況下通過二級市場進行交易。尋求股票收益的差異，以獲得最大的資本收益。Kangetal.（2015）對韓國六百余家上市公司21世紀初十年的股票市場數(shù)據(jù)進行了研究分析，他發(fā)現(xiàn)公司內(nèi)部股權(quán)變動對公司內(nèi)管理人員和普通員工持股量都會造成一定的影響。如果上市公司內(nèi)部人員在公司上市之前加大所持有股份的數(shù)量，則在該期滿后鎖定，內(nèi)部人員減少持股的可能性會增加，減少的次數(shù)也會增加，但間接股權(quán)的增加不會。高管減少持股可能是出于機會主義的動機，或者是出于客觀流動性要求或投資組合多元化的動機。Bowenetal（2018）認為，部分內(nèi)部人在壞消息（好消息）披露前通過出售（購買）相對較多的股份，并在披露好消息（壞消息）時推遲出售（買入）股票，從而取得了可觀的收益。Chauhan?（2016）對印度資本市場進行研究，分析了多家大股東進行減持的上市公司，從中得出了相應結(jié)論，公司控股股東進行股份減持將會導致公司股價的下跌。與此同時，當大股東難以通過掏空等手段來獲取財富時，大股東可能需要支付股息來滿足他們的個人現(xiàn)金流量需求。當公司中有多個大股東時，隨著股權(quán)制衡程度的增加，大股東追求私人利益的行為將受到限制，這就會導致大股東對管理層的監(jiān)督動機會增強?，F(xiàn)有文獻發(fā)現(xiàn)多個大股東并存有利于降低公司代理成本（Chenetal.，2019），Jiang等（2019）發(fā)現(xiàn)多個大股東之間更傾向于通過合作監(jiān)督來提升收益。（四）研究內(nèi)容圍繞著創(chuàng)業(yè)板大股東減持對股價波動的影響，本論文擬從以下五個方面進行研究：第一部分，介紹論文的研究背景、意義和國內(nèi)外的研究現(xiàn)狀，同時還介紹了研究方法和研究內(nèi)容。第二部分，介紹本論文研究內(nèi)容相關概念和理論基礎，重點分析股東減持的概念，方法及其作用。第三部分，介紹股東減持對證券市場的影響，重點分析股東減持在證券市場存在的問題。第四部分，研究創(chuàng)業(yè)板大股東減持對股價波動的影響，運用事件研究法，為創(chuàng)業(yè)板大股東減持對股價波動的影響研究提供理論基礎。第五部分，總結(jié)本文的研究內(nèi)容以及研究結(jié)論，指出研究過程中的不足之處。

二、相關理論及概論（一）大股東與大股東減持概念如何定義大股東，不同的文獻有不同定義。根據(jù)《證券法》第八十六條的規(guī)定，若個人持有上市公司股東總股本5%以上，就可以被稱作公司的股東代表并可列入公司大股東。在我國實際公司治理研究中，大多數(shù)學者將公司的前十大股東稱為主要股東。本文所需要研究的“大股東”主要是泛指在上市公司中實際持股的比例，也就是說，擁有這一權(quán)益的股東占股東總數(shù)的最高，是該上市公司的第一大股東。公司大股東也可劃分為控股股東和非控股股東，劃分他們的主要依據(jù)就是他們對公司的控制能力。一般泛指持有公司百分之五十以上總股本的股東為控股股東，低于改比率的則被稱為非控股股東。但由于目前中國資本市場股權(quán)結(jié)構(gòu)的多樣性，也存在著持有低于百分之五十總股本的股東能夠?qū)緵Q策起到?jīng)Q定的作用的情況。由于公司中小股東所持有的公司股份數(shù)量較少，他們在公司也是最為弱勢的群體，大股東由于所持有公司股份數(shù)量較多，若他們對手中的股份進行減持，那將會對中小股東利益造成嚴重的侵害。而這種侵害正是由于委托代理成本和公司大股東通過他們對公司的控制來獲得個人利益所導致的。委托代理成本與減持行為兩者之間聯(lián)系緊密。當大股東控制公司高管或公司高管的比例相對較高時，這兩種類型的侵權(quán)行為通常同時存在。在公司治理的實踐中，為了獲得大股東的支持，管理層通常會做出有利于大股東的生產(chǎn)和經(jīng)營決策。此時，委托代理成本只會是大股東利益的掏空行為。所以，由于在企業(yè)里中小股東們處于弱勢地位，公司大股東們的減持行為和掠奪中小股東權(quán)益在當下的資本市場已經(jīng)是相當普遍的現(xiàn)象。因此，完善證券市場制度和公司治理制度是可以有效保護中小股東利益的有效途徑。（二）大股東減持的制度與規(guī)定目前我國的企業(yè)股權(quán)分置制度改革自2005年起，直至2006年底改革全部實施，改革目標就是為了徹底解決我國企業(yè)上市公司中的流通股與非企業(yè)流通股之間存在的股權(quán)相互割據(jù)的矛盾性問題。股權(quán)分置制度改革深化完成后，股票市場中的非流通股份比重不斷增加，開始步入全流通時代。大股東盈利模式進一步擴大，發(fā)生頻率和數(shù)量都有所提高，對公司投資者和資本市場產(chǎn)生重大影響。股權(quán)分置制度的改革實際上是中國內(nèi)地資本主義證券市場特別獨有的一種變化，股權(quán)分置改革的目標，就是為了要完善和調(diào)整上市公司的經(jīng)濟和治理機制結(jié)構(gòu)，以便消除非流通股股東的政府壟斷和控制權(quán)減，減緩和減少非流通股股東對其他上市公司的“隧道效應”。證監(jiān)會也在2008年4月20日通過多種途徑方式發(fā)布《上市公司解除限售存量股份指導意見》，對于股改和限售股的解禁等引人注目的問題都進行了細致的調(diào)查和深入的研究規(guī)范。在這些規(guī)范中，對于上市公司和大股東出售其所持有的限售股的數(shù)量和類型都進行了相應的限制。在2013年12月，國務院辦公廳發(fā)布規(guī)則要求上市公司大股東在減持前必須提前三十日進行公告公示，以此來保護上市公司中小股份的權(quán)益。同時，規(guī)則中也明確了要求進一步加大對于減持的監(jiān)督和打擊。然而，盡管在之前頒布了如此制度之下，2015年發(fā)生的多起上市后公司大股東大規(guī)模減持套現(xiàn)行為還是給資本市場產(chǎn)生了極大的負面效應。部分企業(yè)或者上市公司大股東經(jīng)由大宗交易、合同轉(zhuǎn)讓或者買賣等方法，就能夠有效地繞過集中競價交易減持金額不得低于百分之一以上的限制，在短期內(nèi)便能夠?qū)崿F(xiàn)較大范圍的減持。大股東持股量的無序減少嚴重侵犯了中小股東的權(quán)益，造成了資本市場的動蕩。為了規(guī)范市場減持的混亂局面，中國證監(jiān)會發(fā)布了2015年減持股份的專門規(guī)定。證監(jiān)會研究制定了股票減持政策條款和相關規(guī)定，直指重要公司股東不規(guī)范的以及其他認為可能直接引發(fā)公司股票價格較大波動的股票減持交易活動，意在通過政策引導對其他上市有限公司以及相關重要股東的股票減持交易活動進行規(guī)范而保證可以有序地規(guī)范開展。證監(jiān)會于2016年1月正式發(fā)布《上市公司大股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》，目的是加大對上市公司大股東減持行為的規(guī)范。但是這次減持規(guī)定對股東集中減持的規(guī)范仍存在一些不完善之處。因此證監(jiān)會于2017年5月，再次重新修訂頒布了《上市公司大股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定(證監(jiān)會公告[2017]9號)》，對現(xiàn)行減持制度做出進一步完善，避免頻繁的減持行為擾亂二級市場秩序、沖擊投資者的信心。雖然監(jiān)管機構(gòu)借鑒了歐美成熟的市場經(jīng)驗，近年來出臺了規(guī)范上市公司大股東減持股份的法律法規(guī)，制定了禁止大股東各種交易的規(guī)定，但是在資本市場上大股東減持的現(xiàn)象依然頻繁發(fā)生。2019年超過1000家公司發(fā)布了大股東減持公告，涉及5000多名股東。同時，一些大股東甚至進行了清算式減持，這極大地影響了公司價值和未來發(fā)展。（三）理論基礎1.有效市場假說有效市場理論認為，在法律健全和高度透明及充分競爭的前提下，若是當前具有投資價值的各項數(shù)據(jù)和政策信息都已及時、準確、充分地直接有效反映到一個企業(yè)當前股價的整體走勢當中，除非存在市場操縱的行為，否則沒有投資者能夠通過分析以往的企業(yè)股價數(shù)據(jù)情況來取得高于市場平均水平的超額利潤。根據(jù)有效市場理論，在資本市場中，如果公司的股價已經(jīng)能夠完整、正確地直接反映公司的相關數(shù)據(jù)和信息，則市場對信息的反應是有效的。另一方面，市場上所有的交易者都已經(jīng)獲得了與交易價格相關的數(shù)據(jù)和信息，市場上的股票價格保持不變，則認為市場是有效的，市場效率理論認為，任何投資人不可能在有效的市場信息下進行交易以獲得超額收益。2.委托代理理論第一種委托代理問題涉及的各方是企業(yè)管理者和企業(yè)所有者，此時，委托代理是指由二方利益不一致而引起的各種沖突和矛盾，與該沖突相關的成本稱為代理成本的第一類。此后，專家學者通過進一步的研究和探索發(fā)現(xiàn)，在這些新興市場國家中，兩者之間也存在著越來越嚴重的矛盾，經(jīng)常出現(xiàn)一些大股東損害中小股東利益的沖突，這就屬于第二類代理問題。為了抓住自己的利益，企業(yè)的實際掌控者就會不斷侵害所有者的權(quán)益，這也就體現(xiàn)在了第一類委托代理問題上。一些大股東通過在各種交易中不斷損害中小股東的利益來尋求自己的利益，甚至不斷將企業(yè)掏空。然而，處于低劣勢的中小股東無法維護自身合法權(quán)益，這是第二類代理問題所反映的現(xiàn)象。3.信號傳遞理論信號傳遞理論最早由MichaelSpence（1973）提出，并在20世紀得到迅速發(fā)展。該理論主要提出，若是取得信息的雙方獲得的信息內(nèi)容并不相同時，就會出現(xiàn)信息不對稱的情況，而在這種情況下往往