第七章 證券反欺詐制度

第七章證券反欺詐制度第一節(jié)

反虛假陳述制度證券市場(chǎng)虛假陳述，是指信息披露義務(wù)人違反證券法律的規(guī)定，在證券發(fā)行或者交易過(guò)程中，對(duì)重大事件作出違背事實(shí)真相的虛假記載、誤導(dǎo)性陳述，或者在披露信息時(shí)發(fā)生重大遺漏、不正當(dāng)披露信息的行為?！蹲C券法》第85條、第163條規(guī)定了虛假陳述民事責(zé)任的基本內(nèi)容最高人民法院2003年《虛假陳述司法解釋》，就虛假陳述民事賠償案件的前置程序、管轄法院、訴訟形式、適格原告、因果關(guān)系、損失計(jì)算以及責(zé)任分擔(dān)等作出了明確規(guī)定,有利于投資者索賠。在此基礎(chǔ)上，最高人民法院又在2022年全面修訂了該司法解釋?zhuān)雠_(tái)了《最高人民法院關(guān)于審理證券市場(chǎng)虛假陳述侵權(quán)民事賠償案件的若干規(guī)定》（簡(jiǎn)稱(chēng)“新《虛假陳述司法解釋》”）一、前置程序的取消

新《虛假陳述司法解釋》第2條的規(guī)定，原告提起證券虛假陳述侵權(quán)民事賠償訴訟，符合民事訴訟法第122條規(guī)定，并提交以下證據(jù)或者證明材料的，人民法院應(yīng)當(dāng)受理：（1）證明原告身份的相關(guān)文件；（2）信息披露義務(wù)人實(shí)施虛假陳述的相關(guān)證據(jù)；（3）原告因虛假陳述進(jìn)行交易的憑證及投資損失等相關(guān)證據(jù)。人民法院不得僅以虛假陳述未經(jīng)監(jiān)管部門(mén)行政處罰或者人民法院生效刑事判決的認(rèn)定為由裁定不予受理。二、虛假陳述民事責(zé)任的性質(zhì)在發(fā)行環(huán)節(jié)，由于發(fā)行人與投資者之間存在直接的買(mǎi)賣(mài)證券法律關(guān)系，所以投資者可以依據(jù)合同法的規(guī)定，要求發(fā)行人承擔(dān)違約責(zé)任。當(dāng)然，投資者也可以依據(jù)侵權(quán)責(zé)任法的規(guī)定，要求發(fā)行人承擔(dān)侵權(quán)責(zé)任。投資者可以擇一行使權(quán)利。在交易環(huán)節(jié)，由于信息披露義務(wù)人與投資者之間并沒(méi)有直接的證券買(mǎi)賣(mài)合同關(guān)系，因此投資者不能對(duì)信息披露義務(wù)人提出違約之訴。由于虛假陳述行為侵害了投資者的知情權(quán)，違反了證券市場(chǎng)的“三公”原則，因此信息披露義務(wù)人應(yīng)當(dāng)對(duì)投資者承擔(dān)侵權(quán)責(zé)任。三、證券范圍新《虛假陳述司法解釋》第1條第1款明確規(guī)定，信息披露義務(wù)人在證券交易場(chǎng)所發(fā)行、交易證券過(guò)程中實(shí)施虛假陳述引發(fā)的侵權(quán)民事賠償案件，適用本規(guī)定。實(shí)務(wù)中，爭(zhēng)議較大的是，銀行間債券市場(chǎng)發(fā)生的虛假陳述行為是否能夠適用該司法解釋四、虛假陳述民事責(zé)任的構(gòu)成要件侵權(quán)責(zé)任的一般構(gòu)成要件為行為人要有主觀過(guò)錯(cuò)、存在違法行為、存在損失以及違法行為與損失之間存在因果關(guān)系。(一)信息披露義務(wù)人的主觀過(guò)錯(cuò)根據(jù)信息披露義務(wù)人的不同身份，《證券法》第85條就其主觀過(guò)錯(cuò)做出了不同的規(guī)定。對(duì)于信息披露義務(wù)人自身，其承擔(dān)無(wú)過(guò)錯(cuò)責(zé)任。對(duì)于發(fā)行人的控股股東、實(shí)際控制人、董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員和其他直接責(zé)任人員以及保薦人、承銷(xiāo)的證券公司及其直接責(zé)任人員，應(yīng)當(dāng)與發(fā)行人承擔(dān)過(guò)錯(cuò)推定責(zé)任，即他們只有在證明自己沒(méi)有過(guò)錯(cuò)的情況下，才能免責(zé)。

(二)信息披露義務(wù)人的違法行為根據(jù)新《虛假陳述司法解釋》,證券市場(chǎng)虛假陳述,是指信息披露義務(wù)人違反法律、行政法規(guī)、監(jiān)管部門(mén)制定的規(guī)章和規(guī)范性文件關(guān)于信息披露的規(guī)定，在披露的信息中存在虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏。虛假陳述導(dǎo)致賠償責(zé)任產(chǎn)生的前提是，該虛假陳述具有重大性。所謂重大性,是指虛假陳述對(duì)投資者投資決策或者對(duì)證券價(jià)格具有影響力。新《虛假陳述司法解釋》第10條規(guī)定，有下列情形之一的，人民法院應(yīng)當(dāng)認(rèn)定虛假陳述的內(nèi)容具有重大性：（1）虛假陳述的內(nèi)容屬于證券法第80條第二款、第81條第二款規(guī)定的重大事件；（2）虛假陳述的內(nèi)容屬于監(jiān)管部門(mén)制定的規(guī)章和規(guī)范性文件中要求披露的重大事件或者重要事項(xiàng)；（3）虛假陳述的實(shí)施、揭露或者更正導(dǎo)致相關(guān)證券的交易價(jià)格或者交易量產(chǎn)生明顯的變化。前款第一項(xiàng)、第二項(xiàng)所列情形，被告提交證據(jù)足以證明虛假陳述并未導(dǎo)致相關(guān)證券交易價(jià)格或者交易量明顯變化的，人民法院應(yīng)當(dāng)認(rèn)定虛假陳述的內(nèi)容不具有重大性。被告能夠證明虛假陳述不具有重大性，并以此抗辯不應(yīng)當(dāng)承擔(dān)民事責(zé)任的，人民法院應(yīng)當(dāng)予以支持。

(三)投資者損失認(rèn)定《虛假陳述若干規(guī)定》采用了事后的觀點(diǎn)（expost）來(lái)計(jì)算投資者損失。按照新《虛假陳述司法解釋》第25條的規(guī)定,虛假陳述行為人在證券交易市場(chǎng)承擔(dān)民事賠償責(zé)任的范圍,以投資人因虛假陳述行為而實(shí)際發(fā)生的損失為限。投資人的實(shí)際損失包括:(1)投資差額損失;(2)投資差額損失部分的傭金和印花稅。計(jì)算投資差額損失時(shí)，已經(jīng)除權(quán)的證券，證券價(jià)格和證券數(shù)量應(yīng)當(dāng)復(fù)權(quán)計(jì)算。（新《虛假陳述司法解釋》第29條）對(duì)于投資者而言,投資損失主要是投資差額損失。(四)損失與虛假陳述之間的因果關(guān)系

1.交易因果關(guān)系所謂交易上的因果關(guān)系是指信息披露義務(wù)人的虛假陳述行為導(dǎo)致了投資者交易了該證券，即沒(méi)有虛假陳述行為，則投資者就不會(huì)從事該交易行為。欺詐市場(chǎng)理論與交易上的因果關(guān)系推定欺詐市場(chǎng)理論是指，由于在有效率的市場(chǎng)上，證券價(jià)格已經(jīng)反映了所有公開(kāi)的信息，因此投資者因?yàn)橄嘈抛C券價(jià)格的真實(shí)性而購(gòu)買(mǎi)證券的，也被推定為相信了信息披露義務(wù)人所披露的信息。交易因果關(guān)系推定新《虛假陳述司法解釋》第11條規(guī)定,原告能夠證明下列情形的，人民法院應(yīng)當(dāng)認(rèn)定原告的投資決定與虛假陳述之間的交易因果關(guān)系成立：（1）信息披露義務(wù)人實(shí)施了虛假陳述；（2）原告交易的是與虛假陳述直接關(guān)聯(lián)的證券；（3）原告在虛假陳述實(shí)施日之后、揭露日或更正日之前實(shí)施了相應(yīng)的交易行為，即在誘多型虛假陳述中買(mǎi)入了相關(guān)證券，或者在誘空型虛假陳述中賣(mài)出了相關(guān)證券。三日一價(jià)虛假陳述實(shí)施日虛假陳述揭露日或更正日基準(zhǔn)日基準(zhǔn)價(jià)推定交易因果關(guān)系的推翻新《虛假陳述司法解釋》第12條規(guī)定,被告能夠證明下列情形之一的，人民法院應(yīng)當(dāng)認(rèn)定交易因果關(guān)系不成立：（1）原告的交易行為發(fā)生在虛假陳述實(shí)施前，或者是在揭露或更正之后；（2）原告在交易時(shí)知道或者應(yīng)當(dāng)知道存在虛假陳述，或者虛假陳述已經(jīng)被證券市場(chǎng)廣泛知悉；（3）原告的交易行為是受到虛假陳述實(shí)施后發(fā)生的上市公司的收購(gòu)、重大資產(chǎn)重組等其他重大事件的影響；（4）原告的交易行為構(gòu)成內(nèi)幕交易、操縱證券市場(chǎng)等證券違法行為的；（5）原告的交易行為與虛假陳述不具有交易因果關(guān)系的其他情形。2.損失因果關(guān)系損失因果關(guān)系是指,投資者的損失是由虛假陳述行為所造成的,從而排除了其他因素對(duì)損失的影響。對(duì)于損失因果關(guān)系,新《虛假陳述司法解釋》基于保護(hù)投資者的立場(chǎng),推定投資者的損失由虛假陳述行為所導(dǎo)致,但是被告可以證明損失或者部分損失是由證券市場(chǎng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)等其他因素所導(dǎo)致的而減免自己的賠償責(zé)任(新《虛假陳述司法解釋》第31條)。三、我國(guó)虛假陳述行為民事責(zé)任制度的新發(fā)展（一）先行賠付制度根據(jù)《證券法》第93條的規(guī)定，發(fā)行人因欺詐發(fā)行、虛假陳述或者其他重大違法行為給投資者造成損失的，發(fā)行人的控股股東、實(shí)際控制人、相關(guān)的證券公司可以委托投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)，就賠償事宜與受到損失的投資者達(dá)成協(xié)議，予以先行賠付。先行賠付后，可以依法向發(fā)行人以及其他連帶責(zé)任人追償。依據(jù)該制度，投資者能夠不通過(guò)訴訟，低成本，快速地獲得賠償。

（二）證券強(qiáng)制購(gòu)回制度根據(jù)《證券法》第24條第2款的規(guī)定，股票的發(fā)行人在招股說(shuō)明書(shū)等證券發(fā)行文件中隱瞞重要事實(shí)或者編造重大虛假內(nèi)容，已經(jīng)發(fā)行并上市的，國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)可以責(zé)令發(fā)行人回購(gòu)證券，或者責(zé)令負(fù)有責(zé)任的控股股東、實(shí)際控制人買(mǎi)回證券。

（三）其他新規(guī)定1.違反公開(kāi)承諾的賠償責(zé)任2.編造、傳播虛假信息或誤導(dǎo)性信息的民事賠償責(zé)任第二節(jié)反內(nèi)幕交易制度一、反內(nèi)幕交易的理論基礎(chǔ)（一）內(nèi)幕交易的概念指內(nèi)幕信息知悉人在內(nèi)幕信息公開(kāi)之前進(jìn)行的自行買(mǎi)賣(mài)證券或建議他人買(mǎi)賣(mài)證券或者泄漏內(nèi)幕信息的不正當(dāng)行為。（二）內(nèi)幕交易規(guī)制的出發(fā)點(diǎn)解決證券市場(chǎng)信息不對(duì)稱(chēng)的問(wèn)題，以消減內(nèi)幕人利用信息優(yōu)勢(shì)牟取不正當(dāng)利益的行為，從而避免投資者對(duì)證券市場(chǎng)的信心受到摧毀，證券市場(chǎng)的健全秩序遭到破壞，最終導(dǎo)致證券市場(chǎng)的衰敗。一、反內(nèi)幕交易的理論基礎(chǔ)（三）信息平等理論當(dāng)前世界上在禁止內(nèi)幕交易方面占主導(dǎo)地位的理論是信息平等理論。該理論認(rèn)為，一個(gè)健全的市場(chǎng)應(yīng)當(dāng)使投資者享有平等獲取信息的權(quán)利，保障投資者之間在信息平等的基礎(chǔ)上進(jìn)行公平交易。為此，一方面要強(qiáng)化信息公開(kāi)，另一方面要禁止利用內(nèi)幕信息進(jìn)行不公平交易。世界上絕大多數(shù)國(guó)家都是將保障證券市場(chǎng)的信息平等和健全性奉為禁止內(nèi)幕交易的圭臬。二、反內(nèi)幕交易的法律發(fā)展歷程（一）國(guó)際上美國(guó)《1933年證券法》和《1934年證券交易法》開(kāi)始禁止內(nèi)幕交易，這是人類(lèi)歷史上首次立法禁止內(nèi)幕交易。后來(lái)，美國(guó)于1984年出臺(tái)了《內(nèi)幕交易制裁法》，于1988年出臺(tái)了《內(nèi)幕交易與證券欺詐執(zhí)行法》。直到二十世紀(jì)八十年代，西方發(fā)達(dá)國(guó)家才紛紛開(kāi)始立法禁止內(nèi)幕交易。（二）我國(guó)我國(guó)對(duì)內(nèi)幕交易從一開(kāi)始就在法律上明文禁止。1990年《證券公司管理暫行辦法》、1993年《股票發(fā)行與管理暫行條例》和《禁止證券欺詐行為暫行辦法》均明文禁止內(nèi)幕交易。1998年我國(guó)《證券法》頒布，明確將內(nèi)幕交易列為禁止的交易行為。我國(guó)《證券法》歷經(jīng)多次修改，反內(nèi)幕交易始終是其中的一項(xiàng)重要內(nèi)容。三、內(nèi)幕信息（一）內(nèi)幕信息的概念內(nèi)幕信息系指與證券發(fā)行人的經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)狀況或其證券有關(guān)的，尚未依法公開(kāi)，且如果依法公開(kāi)，將相當(dāng)可能對(duì)證券的市場(chǎng)價(jià)格或投資者的投資決定產(chǎn)生重大影響的信息。內(nèi)幕信息的構(gòu)成要素包括非公開(kāi)性、重大性和相關(guān)性三項(xiàng)。證券法第52條對(duì)內(nèi)幕消息下的定義證券交易活動(dòng)中，涉及發(fā)行人的經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)或者對(duì)該發(fā)行人證券的市場(chǎng)價(jià)格有重大影響的尚未公開(kāi)的信息，為內(nèi)幕信息。本法第八十條第二款、第八十一條第二款所列重大事件屬于內(nèi)幕信息。三、內(nèi)幕信息（二）非公開(kāi)性指信息披露義務(wù)人尚未依照法律規(guī)定將信息在規(guī)定的媒體向公眾投資者公開(kāi)。規(guī)定的媒體系指在證券交易場(chǎng)所的網(wǎng)站和符合國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定條件的媒體。三、內(nèi)幕信息（三）重大性

指信息一旦公開(kāi)，將相當(dāng)可能對(duì)證券的市場(chǎng)價(jià)格或投資者的投資決策產(chǎn)生重大影響。我國(guó)《證券法》采用概括和列舉相結(jié)合的方式對(duì)什么是具有重大性的內(nèi)幕信息作了規(guī)定。第80條第2款列舉的事項(xiàng)有：（一）公司的經(jīng)營(yíng)方針和經(jīng)營(yíng)范圍的重大變化；（二）公司的重大投資行為，公司在一年內(nèi)購(gòu)買(mǎi)、出售重大資產(chǎn)超過(guò)公司資產(chǎn)總額百分之三十，或者公司營(yíng)業(yè)用主要資產(chǎn)的抵押、質(zhì)押、出售或者報(bào)廢一次超過(guò)該資產(chǎn)的百分之三十；（三）公司訂立重要合同、提供重大擔(dān)?；蛘邚氖玛P(guān)聯(lián)交易，可能對(duì)公司的資產(chǎn)、負(fù)債、權(quán)益和經(jīng)營(yíng)成果產(chǎn)生重要影響；三、內(nèi)幕信息（四）公司發(fā)生重大債務(wù)和未能清償?shù)狡谥卮髠鶆?wù)的違約情況；（五）公司發(fā)生重大虧損或者重大損失；（六）公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的外部條件發(fā)生的重大變化；（七）公司的董事、三分之一以上監(jiān)事或者經(jīng)理發(fā)生變動(dòng)，董事長(zhǎng)或者經(jīng)理無(wú)法履行職責(zé)；（八）持有公司百分之五以上股份的股東或者實(shí)際控制人持有股份或者控制公司的情況發(fā)生較大變化，公司的實(shí)際控制人及其控制的其他企業(yè)從事與公司相同或者相似業(yè)務(wù)的情況發(fā)生較大變化；三、內(nèi)幕信息（九）公司分配股利、增資的計(jì)劃，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的重要變化，公司減資、合并、分立、解散及申請(qǐng)破產(chǎn)的決定，或者依法進(jìn)入破產(chǎn)程序、被責(zé)令關(guān)閉；（十）涉及公司的重大訴訟、仲裁，股東大會(huì)、董事會(huì)決議被依法撤銷(xiāo)或者宣告無(wú)效；（十一）公司涉嫌犯罪被依法立案調(diào)查，公司的控股股東、實(shí)際控制人、董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員涉嫌犯罪被依法采取強(qiáng)制措施；（十二）國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定的其他事項(xiàng)。《證券法》第81條第2款對(duì)涉及公司債券的重大信息也進(jìn)行了列舉，請(qǐng)?jiān)斠?jiàn)該法條。三、內(nèi)幕信息（四）相關(guān)性指信息與證券的發(fā)行人（包括發(fā)行人的經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)等狀況）相關(guān)，或者與證券相關(guān)（包括該證券的供求、交易規(guī)則的變化、交易的限制或終止、大宗交易等）。四、內(nèi)幕交易主體（一）內(nèi)幕交易主體是法律規(guī)定的特定主體按照我國(guó)《證券法》規(guī)定，內(nèi)幕交易主體包括內(nèi)幕信息的知情人和非法獲取內(nèi)幕信息的人兩大類(lèi)。（二）《證券法》規(guī)定了內(nèi)幕信息知情人的范圍。（三）《兩高司法解釋》規(guī)定了非法獲取內(nèi)幕信息的人的范圍。五、內(nèi)幕交易行為（一）內(nèi)幕交易行為的樣態(tài)內(nèi)幕交易行為有買(mǎi)賣(mài)、泄露和建議三種行為樣態(tài)。（二）買(mǎi)賣(mài)證券包括以自己名義買(mǎi)賣(mài)證券，委托他人以他人名義買(mǎi)賣(mài)證券或者與他人合作買(mǎi)賣(mài)證券。是否以自己名義并不重要，重要的是自己是否在買(mǎi)賣(mài)證券中享有不正當(dāng)利益。五、內(nèi)幕交易行為（三）建議他人買(mǎi)賣(mài)證券指掌握內(nèi)幕信息者推薦、勸說(shuō)、慫恿他人進(jìn)行證券買(mǎi)賣(mài)，泄露或未泄露內(nèi)幕信息的內(nèi)容則不影響建議的構(gòu)成。所以說(shuō)，建議導(dǎo)致的結(jié)果是內(nèi)幕交易行為的發(fā)生，而不一定是內(nèi)幕信息的泄露。（四）泄露內(nèi)幕信息系指內(nèi)幕信息的知情人將內(nèi)幕信息泄露給其他不應(yīng)當(dāng)知悉內(nèi)幕信息的人。六、內(nèi)幕交易的法定抗辯事由（一）內(nèi)幕交易抗辯事由及其立法目的在已經(jīng)符合內(nèi)幕交易行為構(gòu)成要件的前提下，如果當(dāng)事人能夠證明其行為并非基于不正當(dāng)利用內(nèi)幕信息，則應(yīng)當(dāng)認(rèn)定不構(gòu)成內(nèi)幕交易行為，不承擔(dān)內(nèi)幕交易的責(zé)任。上述情形即內(nèi)幕交易的抗辯事由。其立法目的在于提高打擊內(nèi)幕交易行為的精準(zhǔn)性，避免對(duì)正常交易行為造成不必要的限制。六、內(nèi)幕交易的法定抗辯事由

（二）我國(guó)法律規(guī)定的抗辯事由我國(guó)《證券法》和《兩高司法解釋》共規(guī)定了四種內(nèi)幕交易的抗辯事由：1.持有或者通過(guò)協(xié)議、其他安排與他人共同持有上市公司百分之五以上股份的自然人、法人或者其他組織收購(gòu)該上市公司股份的；2.按照事先訂立的書(shū)面合同、指令、計(jì)劃從事相關(guān)證券、期貨交易的；3.依據(jù)已被他人披露的信息而交易的；4.交易具有其他正當(dāng)理由或者正當(dāng)信息來(lái)源的。

七、內(nèi)幕交易的民事責(zé)任和行政責(zé)任

（一）民事責(zé)任內(nèi)幕交易屬于侵權(quán)行為，內(nèi)幕主體應(yīng)當(dāng)承擔(dān)侵權(quán)的損害賠償責(zé)任?！蹲C券法》規(guī)定，內(nèi)幕交易行為給投資者造成損失的，行為人應(yīng)當(dāng)依法承擔(dān)賠償責(zé)任。從司法實(shí)踐看，內(nèi)幕交易的侵權(quán)行為與投資者損失之間的因果關(guān)系采用推定因果關(guān)系，損失數(shù)額以投資者在內(nèi)幕交易時(shí)間段內(nèi)的交易價(jià)格與基準(zhǔn)價(jià)格的差額乘以交易的具體數(shù)量來(lái)計(jì)算?；鶞?zhǔn)價(jià)格應(yīng)當(dāng)以?xún)?nèi)幕信息公開(kāi)后的一段合理時(shí)間內(nèi)，相關(guān)交易品種價(jià)格對(duì)內(nèi)幕信息的反應(yīng)結(jié)束后的價(jià)格為基準(zhǔn)價(jià)格。七、內(nèi)幕交易的民事責(zé)任和行政責(zé)任

（二）行政責(zé)任目前，我國(guó)打擊內(nèi)幕交易的主要手段是行政處罰，民事和刑事手段運(yùn)用比例相對(duì)較低?！蹲C券法》第191條規(guī)定，證券交易內(nèi)幕信息的知情人或者非法獲取內(nèi)幕信息的人違反本法第五十三條的規(guī)定從事內(nèi)幕交易的，責(zé)令依法處理非法持有的證券，沒(méi)收違法所得，并處以違法所得一倍以上十倍以下的罰款；沒(méi)有違法所得或者違法所得不足五十萬(wàn)元的，處以五十萬(wàn)元以上五百萬(wàn)元以下的罰款。單位從事內(nèi)幕交易的，還應(yīng)當(dāng)對(duì)直接負(fù)責(zé)的主管人員和其他直接責(zé)任人員給予警告，并處以二十萬(wàn)元以上二百萬(wàn)元以下的罰款。國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)工作人員從事內(nèi)幕交易的，從重處罰。第三節(jié)反操縱市場(chǎng)法律制度一、操縱市場(chǎng)的內(nèi)涵與特征操縱市場(chǎng)是指為牟取證券相關(guān)利益，而故意通過(guò)交易扭曲證券交易價(jià)格或交易量，或通過(guò)編造或傳播不真實(shí)、不準(zhǔn)確、不完整或不確定的信息，誘使他人對(duì)證券價(jià)值產(chǎn)生錯(cuò)誤判斷而實(shí)施交易的違法行為。一、操縱市場(chǎng)的內(nèi)涵與特征操縱市場(chǎng)的特征包括：（1）行為目的或者說(shuō)動(dòng)機(jī)限于為牟取證券相關(guān)利益，包括操縱人在證券二級(jí)市場(chǎng)交易帶來(lái)的利益，也包括實(shí)現(xiàn)定向增發(fā)股票計(jì)劃等相關(guān)目的。（2）操縱市場(chǎng)的手段包括交易行為、信息行為及二者的混合。（3）操縱市場(chǎng)的作用機(jī)制是為了令他人受到欺詐而實(shí)施交易，從而產(chǎn)生價(jià)格波動(dòng)等結(jié)果，令操縱人在證券市場(chǎng)交易中獲利。二、我國(guó)《證券法》下操縱行為的主要模式《證券法》（2019年修訂）第55條規(guī)定：禁止任何人以下列手段操縱證券市場(chǎng)，影響或者意圖影響證券交易價(jià)格或者證券交易量：

（一）單獨(dú)或者通過(guò)合謀，集中資金優(yōu)勢(shì)、持股優(yōu)勢(shì)或者利用信息優(yōu)勢(shì)聯(lián)合或者連續(xù)買(mǎi)賣(mài)；

（二）與他人串通，以事先約定的時(shí)間、價(jià)格和方式相互進(jìn)行證券交易；

（三）在自己實(shí)際控制的賬戶之間進(jìn)行證券交易；

（四）不以成交為目的，頻繁或者大量申報(bào)并撤銷(xiāo)申報(bào)；

（五）利用虛假或者不確定的重大信息，誘導(dǎo)投資者進(jìn)行證券交易；

（六）對(duì)證券、發(fā)行人公開(kāi)作出評(píng)價(jià)、預(yù)測(cè)或者投資建議，并進(jìn)行反向證券交易；

（七）利用在其他相關(guān)市場(chǎng)的活動(dòng)操縱證券市場(chǎng)；

（八）操縱證券市場(chǎng)的其他手段。對(duì)我國(guó)證券操縱市場(chǎng)的認(rèn)定同樣有重要影響的文件還有2019年7月起施行的最高法院、最高檢察院《關(guān)于辦理操縱證券、期貨市場(chǎng)刑事案件適用法律若干問(wèn)題的解釋》（下稱(chēng)《操縱解釋》）。三、我國(guó)《證券法》規(guī)定的操縱市場(chǎng)的主要模式《證券法》（2019年修訂）第五十五條第（一）項(xiàng)行為是基于真實(shí)交易，本身并不違法，大量買(mǎi)賣(mài)導(dǎo)致股價(jià)漲跌，也符合供需規(guī)律。故而不能直接推定屬于操縱行為，而需結(jié)合主觀方面的證據(jù)，如行為人的目的是為了通過(guò)拉抬價(jià)格，讓別人跟風(fēng)高位接下證券。第（二）（三）項(xiàng)行為俗稱(chēng)對(duì)敲與洗售，由于未實(shí)質(zhì)轉(zhuǎn)移證券控制權(quán)，屬于不必要的虛假交易。行為人如無(wú)合理抗辯，一般可以據(jù)此推定操縱故意的存在，并直接認(rèn)定操縱行為成立。第五十五條第（四）項(xiàng)行為是虛假申報(bào)。根據(jù)《操縱解釋》更詳細(xì)的界定，這指不以成交為目的，頻繁申報(bào)、撤單或者大額申報(bào)、撤單，誤導(dǎo)投資者作出投資決策，影響證券交易價(jià)格或者交易量，并進(jìn)行與申報(bào)相反的交易或者謀取相關(guān)利益的行為。證監(jiān)會(huì)一般認(rèn)為，頻繁申報(bào)和撤銷(xiāo)申報(bào)，是指行為人在同一交易日內(nèi)，在同一證券的有效競(jìng)價(jià)范圍內(nèi)，按照同一買(mǎi)賣(mài)方向，連續(xù)、交替進(jìn)行3次以上的申報(bào)和撤銷(xiāo)申報(bào)。第五十五條第（五）項(xiàng)“利用虛假或者不確定的重大信息，誘導(dǎo)投資者進(jìn)行證券交易”、第（一）項(xiàng)“利用信息優(yōu)勢(shì)聯(lián)合或者連續(xù)買(mǎi)賣(mài)”、第五十六條“禁止任何單位和個(gè)人編造、傳播虛假信息或者誤導(dǎo)性信息，擾亂證券市場(chǎng)”都與信息行為有關(guān)。中國(guó)證監(jiān)會(huì)在提及信息型操縱時(shí)，明確提及兩類(lèi)：（1）上市公司為配合大股東、高管減持等需要，控制信息發(fā)布的內(nèi)容和時(shí)機(jī)，以所謂“股價(jià)維護(hù)、市值管理”方式進(jìn)行操縱；（2）編造傳播虛假信息。第五十五條第（六）項(xiàng)規(guī)定了搶帽子操縱。這也是一種通過(guò)故意發(fā)出信息來(lái)實(shí)現(xiàn)操縱的行為?！恫倏v解釋》的界定更為詳細(xì)：通過(guò)對(duì)證券及其發(fā)行人、上市公司公開(kāi)作出評(píng)價(jià)、預(yù)測(cè)或者投資建議，誤導(dǎo)投資者作出投資決策，影響證券交易價(jià)格或者交易量，并進(jìn)行與其評(píng)價(jià)、預(yù)測(cè)、投資建議方向相反的證券交易?！蹲C券法》（2019年修訂）和《操縱解釋》的規(guī)定均是對(duì)行為主體無(wú)限制，對(duì)行為方式有限制，即需要作出反向交易。但適用時(shí)，不能自動(dòng)推定任何身份的人的評(píng)價(jià)、預(yù)測(cè)或者投資建議均可自動(dòng)誤導(dǎo)投資者、影響證券交易價(jià)量，而須對(duì)相關(guān)事實(shí)層面的因果關(guān)系予以論證。實(shí)際上，傳統(tǒng)觀點(diǎn)包括《操縱認(rèn)定指引》也認(rèn)為行為主體只包括“證券公司、證券咨詢(xún)機(jī)構(gòu)、專(zhuān)業(yè)中介機(jī)構(gòu)及其工作人員”。第五十五條第（七）項(xiàng)禁止“利用在其他相關(guān)市場(chǎng)的活動(dòng)操縱證券市場(chǎng)”，這一般指利用金融期貨如股票指數(shù)市場(chǎng)的先行效應(yīng)對(duì)證券現(xiàn)貨市場(chǎng)的指引。

第四節(jié)證券民事訴訟制度一、我國(guó)證券市場(chǎng)民事訴訟的制度沿革回溯過(guò)往，我國(guó)證券民事訴訟的實(shí)現(xiàn)經(jīng)歷了一番曲折。（1）1993年，《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》，概括規(guī)定“違反本條例規(guī)定，給他人造成損失的，應(yīng)當(dāng)依地承擔(dān)民事賠償責(zé)任?！保?）1998年，《證券法》，證券民事責(zé)任體系不斷完善，并著重強(qiáng)調(diào)了虛假陳述引致的民事責(zé)任。（3）2000年，最高人民法院《民事案件案由規(guī)定（試行）》將證券欺詐糾紛、證券內(nèi)幕交易糾紛、操縱證券交易市場(chǎng)糾紛和虛假證券信息糾紛列為了民事案件案由。（4）2001年，最高人民法院頒布《關(guān)于涉證券民事賠償案件暫不予受理的通知》，“受目前立法及司法條件的局限，尚不具備受理及審理這類(lèi)案件的條件。經(jīng)研究，對(duì)上述行為引起的民事賠償案件，暫不予受理。”（5）2002年，最高人民法院《關(guān)于受理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事侵權(quán)糾紛案件有關(guān)問(wèn)題的通知》，允許法院可受理因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件。（6）2003年，最高人民法院《虛假陳述若干規(guī)定》進(jìn)一步細(xì)化虛假陳述民事賠償訴訟的規(guī)則，包括一般規(guī)定、受理與管轄、訴訟方式、虛假陳述的認(rèn)定、歸責(zé)與免責(zé)事由、共同侵權(quán)責(zé)任、損失認(rèn)定等。（7）2020年7月23日，為完善證券集體訴訟制度、便利投資者提起及參加訴訟、保護(hù)投資者合法權(quán)益，最高人民法院審判委員會(huì)通過(guò)了《最高人民法院關(guān)于證券糾紛代表人訴訟若干問(wèn)題的規(guī)定》（8）2021年12月30日，最高人民法院審判委員會(huì)通過(guò)新《虛假陳述司法解釋》”，[《最高人民法院關(guān)于審理證券市場(chǎng)虛假陳述侵權(quán)民事賠償案件的若干規(guī)定》(法釋〔2022〕2號(hào))。]內(nèi)幕交易和操縱市場(chǎng)民事賠償訴訟的實(shí)現(xiàn)過(guò)程更為曲折?！短摷訇愂鋈舾梢?guī)定》僅對(duì)虛假陳述這一類(lèi)二級(jí)市場(chǎng)違法行為的民事訴訟進(jìn)行了規(guī)定，未提及關(guān)于內(nèi)幕交易和操縱市場(chǎng)民事糾紛的安排，這不僅導(dǎo)致司法實(shí)踐長(zhǎng)期對(duì)此持保守的態(tài)度，而且使我國(guó)證券民事訴訟主要體現(xiàn)為與虛假陳述相關(guān)的糾紛。二、我國(guó)證券民事訴訟程序1.訴訟形式

《證券法》(2019年修訂)的生效實(shí)施，為起訴時(shí)人數(shù)不確定的共同訴訟和代表人訴訟制度打開(kāi)了大門(mén)，“默示加入、聲明退出”的集體訴訟機(jī)制由此巧妙登場(chǎng),確立了具有中國(guó)特色的集團(tuán)訴訟制度。

在此基礎(chǔ)上，《證券糾紛代表人訴訟規(guī)定》對(duì)證券糾紛的普通代表人訴訟和特別代表人訴訟作出了更加細(xì)致的規(guī)定。2.起訴條件——前置程序廢除

舊虛假陳述司法解釋第6條的規(guī)定，“投資人以自己受到虛假陳述侵害為由，依據(jù)有關(guān)機(jī)關(guān)的行政處罰決定或者人民法院的刑事裁判文書(shū)，對(duì)虛假陳述行為人提起的民事賠償訴訟，符合民事訴訟法第一百零八條規(guī)定的，人民法院應(yīng)當(dāng)受理?！毙绿摷訇愂鏊痉ń忉尩?條第2款明確規(guī)定：“人民法院不得僅以虛假陳述未經(jīng)監(jiān)管部門(mén)行政處罰或者人民法院生效刑事判決的認(rèn)定為由裁定不予受理?！?.管轄規(guī)則與權(quán)利人登記（1）管轄規(guī)則第一，非代表人訴訟案件。根據(jù)新《虛假陳述司法解釋》第3條的規(guī)定，證券虛假陳述侵權(quán)民事賠償案件，由發(fā)行人住所地的省、自治區(qū)、直轄市人民政府所在的市、計(jì)劃單列市和經(jīng)濟(jì)特區(qū)中級(jí)人民法院或者專(zhuān)門(mén)人民法院管轄。同時(shí)，省、自治區(qū)、直轄市高級(jí)人民法院目前可以根據(jù)本轄區(qū)的實(shí)際情況，確定管轄第一審證券虛假陳述侵權(quán)民事賠償案件的其他中級(jí)人民法院，但要報(bào)最高人民法院備案。3.管轄規(guī)則與權(quán)利人登記

第二，代表人訴訟案件。根據(jù)《證券糾紛代表人訴訟規(guī)定》第2條規(guī)定，證券糾紛代表人訴訟案件，由省、自治區(qū)、直轄市人民政府所在的市、計(jì)劃單列市和經(jīng)濟(jì)特區(qū)中級(jí)人民法院或者專(zhuān)門(mén)人民法院管轄。如果對(duì)多個(gè)被告提起訴訟，由發(fā)行人住所地有管轄權(quán)的中級(jí)人民法院或者專(zhuān)門(mén)人民法院管轄。如果是對(duì)發(fā)行人以外的主體提起的訴訟，則由被告住所地有管轄權(quán)的中級(jí)人民法院或者專(zhuān)門(mén)人民法院管轄。不過(guò)，針對(duì)特別代表人訴訟案件，由涉訴證券集中交易的證券交易所、國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的其他全國(guó)性證券交易場(chǎng)所所在地的中級(jí)人民法院或?qū)ｉT(mén)人民法院管轄。3.管轄規(guī)則與權(quán)利人登記

第三，集中管轄案件。根據(jù)《最高人民法院關(guān)于為設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制改革提供司法保障的若干意見(jiàn)》（法發(fā)〔2019〕17號(hào)）、《最高人民法院關(guān)于為創(chuàng)業(yè)板改革并試點(diǎn)注冊(cè)制提供司法保障的若干意見(jiàn)》（法發(fā)〔2020〕28號(hào)）和《最高人民法院關(guān)于為深化新三板改革、設(shè)立北京證券交易所提供司法保障的若干意見(jiàn)》（法發(fā)〔2022〕17號(hào)）的特別規(guī)定，科創(chuàng)板首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市企業(yè)、在創(chuàng)業(yè)板以試點(diǎn)注冊(cè)制首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市公司、北京證券交易所上市公司所涉的證券欺詐責(zé)任糾紛第一審案件，分別由上海金融法院、深圳市中級(jí)人民法院和北京金融法院試點(diǎn)集中管轄。結(jié)合2002年《最高人民法院關(guān)于受理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事侵權(quán)糾紛案件有關(guān)問(wèn)題的通知》的規(guī)定：（1）對(duì)以機(jī)構(gòu)（作出虛假陳述的證券公司、中介服務(wù)機(jī)構(gòu)等）和自然人為共同被告提起的民事訴訟，由機(jī)構(gòu)所在直轄市、省會(huì)市、計(jì)劃單列市或經(jīng)濟(jì)特區(qū)中級(jí)人民法院管轄。（2）對(duì)以數(shù)個(gè)機(jī)構(gòu)為共同被告提起的民事訴訟，原告可以選擇向其中一個(gè)機(jī)構(gòu)所在直轄市、省會(huì)市、計(jì)劃單列市或經(jīng)濟(jì)特區(qū)中級(jí)人民法院提起民事訴訟，若原告向兩個(gè)以上中級(jí)人民法院提起民事訴訟的，則由最先立案的中級(jí)人民法院管轄。

（2）權(quán)利人登記根據(jù)《證券糾紛代表人訴訟規(guī)定》第6條，對(duì)起訴時(shí)當(dāng)事人的人數(shù)尚未確定的代表人訴訟，法院在發(fā)出權(quán)利登記公告前，可通過(guò)閱卷、調(diào)查、詢(xún)問(wèn)和聽(tīng)證等方式，對(duì)被訴證券侵權(quán)行為的性質(zhì)、侵權(quán)事實(shí)等進(jìn)行審查，并且在受理后三十日內(nèi)以裁定的方式確定具有相同訴訟請(qǐng)求的權(quán)利人范圍。如果當(dāng)事人對(duì)該權(quán)利人范圍有異議，可以在裁定送達(dá)之日起十日內(nèi)向上一級(jí)人民法院申請(qǐng)復(fù)議，上一級(jí)法院應(yīng)在十五日內(nèi)作出復(fù)議裁定。4.代表人選任與訴訟裁判效力（1）代表人的資格條件（2）代表人的確定（3）代表人的地位與代表人訴訟裁判效力三、我國(guó)證券民事訴訟的司法實(shí)踐方正證券股份有限公司及北大方正集團(tuán)有限公司、浙江祥源文化股份有限公司、江蘇保千里視像科技集團(tuán)股份有限公司、康美藥業(yè)所涉證券虛假陳述責(zé)任糾紛

我國(guó)第一例證券內(nèi)幕交易民事賠償糾紛案件即陳某豐訴陳某良內(nèi)幕交易天山股份案程某及劉某操縱中核鈦白民事賠償案、王某訴汪某等操縱中信銀行等股價(jià)民事賠償案、鮮某操縱證券交易市場(chǎng)責(zé)任糾紛案和恒康醫(yī)療集團(tuán)股份有限公司操縱市場(chǎng)案

第五節(jié)證券執(zhí)法制度

一、證券執(zhí)法制度概述

（一）證券執(zhí)法的含義證券執(zhí)法是指中國(guó)證監(jiān)會(huì)依據(jù)《證券法》等法律法規(guī)和國(guó)務(wù)院的授權(quán)，對(duì)證券市場(chǎng)中涉嫌違反證券法律法規(guī)的行為進(jìn)行依法調(diào)查，并對(duì)違法行為作出行政處罰的執(zhí)法行為。（二）證券執(zhí)法機(jī)構(gòu)證監(jiān)會(huì)是我國(guó)證券市場(chǎng)是的法定監(jiān)管（執(zhí)法）機(jī)構(gòu)。（三）證券執(zhí)法的范圍和對(duì)象從違法違規(guī)行為類(lèi)