招商銀行投資分析報(bào)告

證券投資分析期末案例證券投資分析期末案例10招商銀行〔600036〕投資分析報(bào)告宏觀分析銀行股面臨的國(guó)內(nèi)外形勢(shì)HHA股的溢價(jià)或許是國(guó)際資金看好中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)并有較強(qiáng)升值預(yù)期的佐證。國(guó)有銀行外資戰(zhàn)略股東三年后才能退出降低了短期風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)高速平穩(wěn)增長(zhǎng)為銀行穩(wěn)定增長(zhǎng)奠定堅(jiān)實(shí)根底06年GDP增速達(dá)10%以上，同穩(wěn)增長(zhǎng)。地看處于合理水平的狀況下，可以說(shuō)，銀行股下跌并無(wú)太大空間。風(fēng)險(xiǎn)因素根本面風(fēng)險(xiǎn)不良資產(chǎn)增長(zhǎng)導(dǎo)致的計(jì)提預(yù)備上升。由于貸款是平穩(wěn)增長(zhǎng)的，競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)定、利率匯率市場(chǎng)化是漸進(jìn)的，從而利差穩(wěn)定。地推動(dòng)市場(chǎng)化，不會(huì)徹底放開(kāi)。目前宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)，大起大落的可能性不大，從而整體上銀行不良資產(chǎn)增長(zhǎng)在可掌握程度之內(nèi)。銀行治理轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)。IT5調(diào)整安排的改革，是銀行治理理念的全嘗試。轉(zhuǎn)型同時(shí)還要與已經(jīng)轉(zhuǎn)型的國(guó)際同行進(jìn)展劇烈的業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)。其挑戰(zhàn)是較大的，轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)也是較大的。市場(chǎng)預(yù)期轉(zhuǎn)變局部地由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)，由于升值預(yù)期，由于國(guó)有銀行引入境外戰(zhàn)略投資者，并在三年后可以退出，國(guó)際市場(chǎng)掀起了前所未有的投資中國(guó)銀行業(yè)的熱忱，境外投資者預(yù)期也將獵取可觀回報(bào)。利益使然，應(yīng)當(dāng)說(shuō)三年內(nèi)市場(chǎng)對(duì)銀行股的預(yù)期應(yīng)當(dāng)不會(huì)有顛覆性的反向變化，而我國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境、金融政策、改革進(jìn)度也是支持的。除非是將銀行股估值定為全球最高之后的捧殺可能。國(guó)內(nèi)投資者預(yù)期回報(bào)率高，可能不會(huì)樂(lè)觀選擇按預(yù)期增長(zhǎng)的股狀況或許由于國(guó)際市場(chǎng)影響及國(guó)內(nèi)投資者的豐富而正在轉(zhuǎn)變。招行的風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)分析中國(guó)銀行業(yè)目前仍以批發(fā)業(yè)務(wù)為主〔20%以下，中間業(yè)務(wù)收入占比低〔15%以下，分業(yè)經(jīng)營(yíng)是重要緣由，總資產(chǎn)回報(bào)率較低〔1%是緊迫的。中國(guó)銀行業(yè)都在進(jìn)展轉(zhuǎn)型，方向根本上是全都的，如業(yè)務(wù)構(gòu)造逐步增加零售、中間業(yè)IT轉(zhuǎn)變。但我們現(xiàn)正處于一個(gè)較高的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)階段，這是我們銀行業(yè)能夠較快提高競(jìng)爭(zhēng)力的重要外部環(huán)境。假設(shè)配以漸進(jìn)的利率匯率、引入外資的改革方式，混業(yè)經(jīng)營(yíng)突破，稅負(fù)降低，中國(guó)各銀行的樂(lè)觀進(jìn)取，中國(guó)銀行業(yè)應(yīng)當(dāng)也會(huì)迎來(lái)高質(zhì)量高效益高回報(bào)的將來(lái)。股份制銀行，如招商、民生、浦發(fā)的不良率低，預(yù)備掩蓋率高，將來(lái)計(jì)提預(yù)備壓力與收入占比高，營(yíng)業(yè)稅收根底相對(duì)較大，降營(yíng)業(yè)稅的獲利空間更大。招商銀行投資價(jià)值分析公司根本狀況公司根本資料當(dāng)前總股本〔萬(wàn)股〕1470256.25A股流通股當(dāng)前總股本〔萬(wàn)股〕1470256.25A股流通股〔萬(wàn)股〕470893.2806〔元〕0.3106〔元〕3.51規(guī)模業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)20%左右。20069月末，公司資產(chǎn)總額到達(dá)8740.091400.26億元，增長(zhǎng)19.08%。公司凈利潤(rùn)增速則始終保持在30%以上。公司06年前三季度實(shí)現(xiàn)稅前利潤(rùn)70.96億元，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)超出市場(chǎng)預(yù)期。1：招商銀行總資產(chǎn)和凈利潤(rùn)余額及增速6506年9月H2006年第三季度末公司股東權(quán)益比上年同期大漲116.06%。068.78％，主要是報(bào)告期內(nèi)股東權(quán)益大幅增長(zhǎng)致使凈資產(chǎn)收益率攤薄。2：招商銀行總股本與股東權(quán)益增速比照資產(chǎn)構(gòu)造調(diào)整連續(xù)推動(dòng)年以來(lái)公司依據(jù)宏觀調(diào)控的總體要求，結(jié)合公司自身狀況，一方面合理把握貸款投95401.29679.4414.39%；7321.01976.9715.40%0620%左右。3：招商銀行存貸款余額及增速在貸款構(gòu)造上，公司優(yōu)先保證個(gè)人消費(fèi)貸款增長(zhǎng)，適度放緩對(duì)公貸款投放；對(duì)公貸款款期限構(gòu)造上，優(yōu)先保證短期貸款，適當(dāng)掌握中長(zhǎng)期貸款增速。公司增人民幣一般增貸款相對(duì)較多，例如北京、上海、深圳、杭州等分行。表2：招商銀行貸款行業(yè)分布占比〔%〕2005H2005A2006H制造業(yè)171614運(yùn)輸通訊業(yè)141415能源及原材料10910貿(mào)易877房地產(chǎn)業(yè)445投資治理344旅游效勞業(yè)222建筑業(yè)223其他356客戶貸款總額100100100圖4：圖4：招商銀行貸款行業(yè)分布占比〔%〕100%80%60%40%20%0%2005H2005A2006H其他建筑業(yè)旅游效勞業(yè)投資治理房地產(chǎn)業(yè)貿(mào)易能源及原材料運(yùn)輸通訊業(yè)制造業(yè)中間業(yè)務(wù)。20021230％左右的市場(chǎng)份額，而且開(kāi)頭實(shí)現(xiàn)盈利。信用卡利潤(rùn)主要來(lái)自年費(fèi)、客戶使用循環(huán)授信的利息收入和商戶手續(xù)費(fèi)，其中循環(huán)利息和商戶手續(xù)費(fèi)有望成為公司零售業(yè)務(wù)的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。23.69億元，非13.89%，060.13表3：招商銀行各項(xiàng)業(yè)務(wù)收入占總收入比例〔%〕2005H2006H2006Q3凈利息收入90.6986.2486.11凈手續(xù)費(fèi)及傭金收入6.6710.2810.11其他凈收入2.643.483.78圖5：招商銀行各項(xiàng)業(yè)務(wù)收入占總收入比例圖5：招商銀行各項(xiàng)業(yè)務(wù)收入占總收入比例100%80%60%40%其他凈收入凈手續(xù)費(fèi)及傭金收入凈利息收入20%0%2005H2006H2006Q3計(jì)稅工資稅前扣除將使公司業(yè)績(jī)上升公司已向國(guó)家稅務(wù)總局申請(qǐng)境內(nèi)員工費(fèi)用于稅前抵扣的法定限額調(diào)整的政策。國(guó)家稅項(xiàng)政策的具體執(zhí)行方案仍需進(jìn)一步審批。估量將在0706年凈利潤(rùn)有可能受此利好影響而上浮。公司資產(chǎn)質(zhì)量連續(xù)改善公司資產(chǎn)質(zhì)量處于連續(xù)改善之中。06年9月末公司不良貸款余額為124.00億元，24.382.30%，比年初下降0.28個(gè)百分點(diǎn)。雖然公司第三季度貸款損失預(yù)備計(jì)提比上半年削減，但是目前公司貸款呆帳預(yù)備金余153.97貸款質(zhì)量將會(huì)連續(xù)為公司削減撥備計(jì)提、增加凈利潤(rùn)制造條件。6：招商銀行資本充分率和不良貸款率營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)仍需擴(kuò)大2005逐步削減對(duì)公貸款等批發(fā)業(yè)務(wù)，而大力推動(dòng)個(gè)人貸款、個(gè)人理財(cái)、信用卡等零售業(yè)務(wù)，力爭(zhēng)打造一個(gè)深受客戶信任的品牌零售銀行。啟動(dòng)了個(gè)人資產(chǎn)審批體制改革，實(shí)施了網(wǎng)點(diǎn)的功能改造，建立了多個(gè)財(cái)寶治理中心和金葵花理財(cái)中心，公司的儲(chǔ)蓄存款和個(gè)人資產(chǎn)均位居行業(yè)前列，各種銀行卡發(fā)卡量和交易量取得大幅增長(zhǎng)。網(wǎng)點(diǎn)布局照舊明顯缺乏，柜臺(tái)處于飽和狀態(tài)。表4：招商銀行人均與單位機(jī)構(gòu)資產(chǎn)規(guī)模業(yè)內(nèi)比較〔%〕資產(chǎn)規(guī)?！舶偃f(wàn)元〕員工數(shù)〔人〕機(jī)構(gòu)數(shù)〔家〕人均資產(chǎn)規(guī)?！舶偃f(wàn)元〕單位機(jī)構(gòu)資產(chǎn)規(guī)?！舶偃f(wàn)元〕2005H6714231865242836.001568.752005A7339832065345635.541609.612006H8243152095046739.351765.132006H52269331976361154326.45452.822006H70554773553121803819.86391.15與同樣具有個(gè)人業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)的中國(guó)銀行和工商銀行相比，招商銀行目前的機(jī)構(gòu)數(shù)量?jī)H有但是招商銀行人均資產(chǎn)規(guī)模和單位機(jī)構(gòu)資產(chǎn)規(guī)模則明顯高于中行和工行。零售業(yè)務(wù)的特點(diǎn)是單筆業(yè)務(wù)量小，客戶數(shù)目眾多，需求多樣，將來(lái)招商銀行要打造品牌零售銀行，面對(duì)的客戶將是大量的中高端客戶，很多客戶資金存取額往往超出自助終端5000進(jìn)的網(wǎng)絡(luò)技術(shù)和銀行外，招行仍需盡快擴(kuò)大營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)。財(cái)務(wù)報(bào)表分析〔2006Q3〕3.2.1盈利推測(cè)與主要財(cái)務(wù)指標(biāo)表5：主要財(cái)務(wù)指標(biāo)2005A2006E2007E2008E〔百萬(wàn)元〕19214243253162440915〔+/-%〕22.5726.6030.0129.38凈利潤(rùn)〔百萬(wàn)元〕37495506793911559〔+/-%〕14.4246.8744.2045.59凈資產(chǎn)收益率〔%〕15.2010.2213.0916.60每股收益〔元〕0.360.370.540.79市盈率22.1427.8319.3013.25市凈率3.362.842.532.20圖7：主營(yíng)收入以及凈利潤(rùn)變化狀況圖7：主營(yíng)收入以及凈利潤(rùn)變化狀況主營(yíng)收入〔+/-%〕凈利潤(rùn)〔+/-%〕504030201002005A2006E2007E2008E圖8：凈資產(chǎn)收益率以及市盈率圖8：凈資產(chǎn)收益率以及市盈率302520151050凈資產(chǎn)收益率〔%〕市盈率市凈率2005A 2006E 2007E 2008E37.92%，而同比仍保持了強(qiáng)勁增長(zhǎng)的勢(shì)頭，這主要是由于凈手續(xù)費(fèi)及傭金收入2季度確實(shí)定值基數(shù)較高，而凈手續(xù)費(fèi)及傭金收入占招商銀行總收入的10.5%321.33%18.34%，但本錢(qián)收入比仍連續(xù)保持了較低的水平。估量4季度會(huì)由于分行網(wǎng)絡(luò)及個(gè)人銀行業(yè)務(wù)擴(kuò)張等46%3650萬(wàn)張?jiān)鲋?00萬(wàn)張左右，約占市場(chǎng)份額的33%。與此同時(shí)，公司貸款減值預(yù)備金余額前318%，50.05%，但仍舊保持了較高的撥備水平，主3.90%。凈利潤(rùn)的2環(huán)比增幅(%)06Q206Q3利息收入10.097.71利息支出環(huán)比增幅(%)06Q206Q3利息收入10.097.71利息支出8.0110.78凈利息收入11.415.85手續(xù)費(fèi)及傭金收入43.95-6.39手續(xù)費(fèi)及傭金支出84.551.40手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入37.98-7.92其他經(jīng)營(yíng)凈收入4.1735.76非利息收入28.412.10經(jīng)營(yíng)收入13.595.30業(yè)務(wù)及治理費(fèi)3.2818.34營(yíng)業(yè)稅金及附加11.6814.06營(yíng)業(yè)費(fèi)用4.4517.70PLL21.49-3.90PLL80.41-50.05營(yíng)業(yè)利潤(rùn)4.8318.55營(yíng)業(yè)外收支凈額82.98-13.80稅前利潤(rùn)5.2218.27減所得稅-7.1829.58凈利潤(rùn)13.1512.343%。高于上半年同比17.5%的增幅，比我們年初的預(yù)期低，4季度貸款增幅會(huì)連續(xù)穩(wěn)步上升。表7：存貸款前3季度同比變化同比變化〔％〕貸款19短期貸款14進(jìn)出口押匯-28貼現(xiàn)3中長(zhǎng)期貸款44逾期貸款-12存款21長(zhǎng)期存款46貸款減值預(yù)備金余額18財(cái)務(wù)分析和盈利推測(cè)：200526%水平，大致在22%左右。46.87％，0.37表8：財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)推測(cè)增速20052006E2007E2008E2009E2010E凈利息收入〔+/-%〕16.3021.3324.2222.7721.3718.36非利息收入〔+/-%〕96.0163.2859.9055.9254.1149.00經(jīng)營(yíng)收入〔+/-%〕22.5726.6030.0129.3829.2427.14經(jīng)營(yíng)本錢(qián)〔+/-%〕22.6619.0025.2024.2023.1122.03PLL〔+/-%〕22.4833.4633.8833.2833.5330.44PLL〔+/-%〕18.5915.0020.8521.8622.3323.30PLL〔+/-%〕24.7943.8539.7437.7237.3932.63所得稅〔+/-%〕42.6539.6833.2625.3522.3320.62凈利潤(rùn)〔+/-%〕14.4246.8744.2045.5945.6438.169：財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)推測(cè)120100806040200

20052006E2007E2008E2009E2010E

凈利息收入〔/〕非利息收入〔/〕經(jīng)營(yíng)收入〔+/-%〕經(jīng)營(yíng)本錢(qián)〔/〕PLL前利潤(rùn)〔/〕當(dāng)期PLL〔/〕PLL后利潤(rùn)〔/〕所得稅〔/〕凈利潤(rùn)〔/〕投資建議前幾年公司通過(guò)樂(lè)觀的科技投入和產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化，在“一卡通”等產(chǎn)品開(kāi)發(fā)和推廣中獲得了成功，形成了良好的資金來(lái)源和資產(chǎn)-負(fù)債構(gòu)造的良性循環(huán)。06年公司順當(dāng)完成股H致，為公司的將來(lái)進(jìn)展奠定了良好根底。運(yùn)用商業(yè)銀行估值模型，并綜合分析宏觀形勢(shì)、凈利差走勢(shì)、中間業(yè)務(wù)進(jìn)展?jié)摿Α①Y200655.3740.87%的增長(zhǎng)，折合每股收益0.38我們賜予公司推舉的投資評(píng)級(jí)。表9：利潤(rùn)表推測(cè)〔人民幣百萬(wàn)元〕利潤(rùn)表20052006E2007E2008E2009E2010E凈利息收入167992038125319310843772744654非利息收入24153943630598311515022574經(jīng)營(yíng)收入192142432531624409155287767227經(jīng)營(yíng)本錢(qián)91151084713581168672076525340PLL100981347718043240483211241888PLL363641825054615875349289稅前利潤(rùn)64629296129891