唯萬(wàn)密封-市場(chǎng)前景及投資研究報(bào)告-工程機(jī)械回暖東風(fēng)高端市場(chǎng)國(guó)產(chǎn)化

證券研究報(bào)告2023年02月27日唯萬(wàn)密封：乘工程機(jī)械回暖東風(fēng)，興于高端市場(chǎng)?國(guó)內(nèi)領(lǐng)先液壓氣動(dòng)密封廠商。公司主要產(chǎn)品涵蓋液壓密封件、液壓密封包以及氣動(dòng)密封件、油封、履帶密封等，與三一集團(tuán)、中聯(lián)重科、徐工集團(tuán)、恒立液壓、中國(guó)龍工、鄭煤機(jī)、神東煤炭集團(tuán)等工程機(jī)械、煤炭和煤機(jī)等行業(yè)龍頭企業(yè)建立了長(zhǎng)期、穩(wěn)定的合作關(guān)系。2018-2021年期間，受益工程機(jī)械等下游行業(yè)穩(wěn)步增長(zhǎng)及公司加大產(chǎn)品開(kāi)拓力度，公司營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR

18.9%/9.8%。我們認(rèn)為隨著下游需求回暖+加速推進(jìn)，23年?duì)I收、凈利潤(rùn)有望高增。??高端市場(chǎng)規(guī)模占比高，長(zhǎng)期被海外龍頭占據(jù)。市場(chǎng)規(guī)模方面，根據(jù)公司招股說(shuō)明書(shū)，國(guó)內(nèi)工程機(jī)械、煤礦機(jī)械應(yīng)用領(lǐng)域密封件市場(chǎng)規(guī)模超120億元,

2021年公司營(yíng)收4.11億元，市占率不足4%，增長(zhǎng)空間極大。競(jìng)爭(zhēng)格局方面，低端市場(chǎng)產(chǎn)品同質(zhì)化，市場(chǎng)集中度低，高端市場(chǎng)因?qū)γ芊饧牟牧?、結(jié)構(gòu)、生產(chǎn)工藝具有較高要求，主要被海外龍頭長(zhǎng)期占據(jù)，國(guó)內(nèi)企業(yè)總體產(chǎn)品技術(shù)尚處于較低水平。綁定下游大客戶(hù)，國(guó)產(chǎn)密封件高端化排頭兵。1）公司通過(guò)“自制+外購(gòu)”模式，可提供全品類(lèi)產(chǎn)品體系。根據(jù)公司招股說(shuō)明書(shū)，公司已覆蓋國(guó)內(nèi)前10工程機(jī)械制造商中8家，同時(shí)在2021年是三一集團(tuán)、徐工集團(tuán)、中聯(lián)重科等工程機(jī)械龍頭以及鄭煤機(jī)等第一大密封件供應(yīng)商。2）公司致力于PPDI等高端材料研發(fā)，自19年起公司PPDI逐步批量應(yīng)用，當(dāng)前仍處于驗(yàn)證的推進(jìn)，加速

。初期，后續(xù)有望隨著產(chǎn)品出貨及客戶(hù)端??盈利預(yù)測(cè)與投資建議：預(yù)計(jì)2022年-2024年公司營(yíng)業(yè)收入分別為3.76億元、5.59億元、8.60億元，歸母凈利潤(rùn)分別為0.61億元、0.92億元和1.42億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.51元、0.76元和1.18元，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：下游市場(chǎng)拓展不及預(yù)期；產(chǎn)能提升不及預(yù)期；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇等。守正

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致遠(yuǎn)?財(cái)務(wù)摘要資料：wind，太平洋證券整理守正

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致遠(yuǎn)第一章節(jié)：國(guó)內(nèi)領(lǐng)先液壓氣動(dòng)密封廠商第二章節(jié)：密封件市場(chǎng)空間廣闊，海外龍頭把持高端市場(chǎng)第三章節(jié)：公司提供全品類(lèi)產(chǎn)品體系，進(jìn)軍高端應(yīng)用市場(chǎng)第四章節(jié)：盈利預(yù)測(cè)與投資建議第五章節(jié)：風(fēng)險(xiǎn)提示守正

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致遠(yuǎn)1.1深耕液壓密封行業(yè)十余載深耕液壓密封行業(yè)十余載。公司專(zhuān)業(yè)從事液壓氣動(dòng)密封產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，主要產(chǎn)品涵蓋液壓密封件、液壓密封包以及氣動(dòng)密封件、油封、履帶密封等，廣泛應(yīng)用于挖掘機(jī)、起重機(jī)、裝載機(jī)、破碎錘等工程機(jī)械液壓油缸密封系統(tǒng)以及煤機(jī)的液壓支架密封系統(tǒng)，與三一集團(tuán)、中聯(lián)重科、徐工集團(tuán)、恒立液壓、中國(guó)龍工、鄭煤機(jī)、神東煤炭集團(tuán)等工程機(jī)械、煤炭和煤機(jī)等行業(yè)的國(guó)內(nèi)龍頭企業(yè)建立了長(zhǎng)期、穩(wěn)定的合作關(guān)系。同時(shí)自主研發(fā)了

TecThane?系列聚氨酯密封材料，已在國(guó)內(nèi)中高端應(yīng)用市場(chǎng)部分實(shí)現(xiàn)。圖表：唯萬(wàn)密封發(fā)展歷程資料：公司官網(wǎng)，太平洋證券整理守正

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致遠(yuǎn)圖表

：公司主要產(chǎn)品一覽收入及總收入占比（2021年）類(lèi)別產(chǎn)品名稱(chēng)定義及主要功能圖示活塞封安裝在油缸缸體與活塞之間的密封,防止液壓介質(zhì)從活塞與缸體間隙中流出?；钊麠U封安裝在油缸蓋與活塞桿之間的密封，防止液壓介質(zhì)從活塞桿與缸蓋間隙中流出。在油缸中起支撐和導(dǎo)向作用，防止活塞或活塞桿在運(yùn)動(dòng)過(guò)程中與缸體發(fā)生直接接觸和摩擦，起到保護(hù)缸體與活塞或活塞桿不被損壞的作用。導(dǎo)向環(huán)1.75億元42.64%液壓密封件安裝在液壓缸端蓋，為了防止外部灰塵、雨霜、灰塵進(jìn)入內(nèi)部，影響液壓油潤(rùn)滑特性和密封唇口的作用。防塵圈靜密封等主要用于固定件之間的密封，保證固定件之間無(wú)介質(zhì)泄露。針對(duì)工程機(jī)械領(lǐng)域特定油缸型號(hào)進(jìn)行組合設(shè)計(jì)的產(chǎn)品，包含活塞封、活塞桿封、導(dǎo)向環(huán)、防塵圈、靜密封等功能密封件，覆蓋挖掘機(jī)、液壓破碎錘等液壓系統(tǒng)密封件需求，實(shí)現(xiàn)密封系統(tǒng)性能配置優(yōu)化。工程機(jī)械密封包煤機(jī)密封包1.49億元36.23%液壓密封包針對(duì)于煤機(jī)液壓支架進(jìn)行組合設(shè)計(jì)的產(chǎn)品，包含活塞封、活塞桿封、導(dǎo)向環(huán)、防塵圈、靜密封等功能密封件，覆蓋煤機(jī)液壓支架等液壓系統(tǒng)密封件產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)密封系統(tǒng)性能配置優(yōu)化。主要包括活塞封、活塞桿封、防塵圈等。其中活塞封是安裝在氣缸與活塞之間的密封，防止氣體從活塞與氣缸缸體間隙中溢出；活塞桿封是安裝在氣缸蓋與活塞桿之間的密封，防止空氣從活塞桿與缸蓋間隙中流出；防塵圈是安裝在氣缸蓋端，為了防止外部灰塵、雨霜、灰塵進(jìn)入內(nèi)部。氣動(dòng)密封件0.70億元17.13%其他密封件履帶密封油封等主要用于工程機(jī)械行走履帶銷(xiāo)軸防水、防塵、防泥土等。主要用于軸承的密封旋轉(zhuǎn)部件和固定部件之間或兩個(gè)相對(duì)運(yùn)動(dòng)部件之間的間隙，防止旋轉(zhuǎn)潤(rùn)滑油泄露及污染物的進(jìn)入資料：公司招股說(shuō)明書(shū)，同花順I(yè)FIND，太平洋證券整理守正

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致遠(yuǎn)1.2

股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，員工持股綁定核心利益?

公司實(shí)控人董靜為現(xiàn)任董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理，直接持有35.33%股權(quán)，第二大股東薛玉強(qiáng)為董靜一致行動(dòng)人。上海臨都和上海方誼是員工持股平臺(tái)，通過(guò)綁定管理層、技術(shù)骨干等人利益，形成員工價(jià)值和企業(yè)價(jià)值相統(tǒng)一的利益共同體。圖表：公司股權(quán)結(jié)構(gòu)圖（圖示）資料：同花順I(yè)FIND，太平洋證券整理守正

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致遠(yuǎn)1.3

財(cái)務(wù)分析：下游需求回暖+加速，23年公司業(yè)績(jī)有望高增?

下游需求回暖+加速推進(jìn)，23年?duì)I收、凈利潤(rùn)有望高增。公司收入增長(zhǎng)與工程機(jī)械等下游景氣度關(guān)聯(lián)性高。2018-2021年期間，受益工程機(jī)械等下游行業(yè)穩(wěn)步增長(zhǎng)及公司加大產(chǎn)品開(kāi)拓力度，公司營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR18.9%/9.8%。當(dāng)前，在下游基建項(xiàng)目不斷落地、工程機(jī)械需求預(yù)期回暖的背景下，同時(shí)疊加公司在挖掘機(jī)、破碎錘等高端應(yīng)用市場(chǎng)的推進(jìn)，23年有望實(shí)現(xiàn)營(yíng)收、凈利高增長(zhǎng)。圖表：公司營(yíng)業(yè)收入及增速圖表：公司歸母凈利潤(rùn)及增速營(yíng)業(yè)總收入（億元）yoy歸母凈利潤(rùn)（億元）yoy4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0140%120%100%80%60%40%20%0%0.90.80.70.60.50.40.30.20.10.0140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-20%-40%20182019202020212022Q1-Q320182019202020212022Q1-Q3資料：同花順I(yè)FIND，太平洋證券整理資料：同花順I(yè)FIND，太平洋證券整理守正

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致遠(yuǎn)1.3

財(cái)務(wù)分析：下游需求回暖+加速，23年公司業(yè)績(jī)有望高增?

液壓密封件、液壓密封包合計(jì)收入占比近80%。按產(chǎn)品類(lèi)型拆分，2021年液壓密封件、液壓密封包、其他密封件分別占主營(yíng)收入比重為42.91%、36.45%、17.23%。?

工程機(jī)械收入占比近80%。按終端應(yīng)用領(lǐng)域拆分，2021年工程機(jī)械、煤礦機(jī)械、農(nóng)用機(jī)械、工業(yè)自動(dòng)化分別占主營(yíng)收入比重為76.84%、17.16%、4.49%、1.51%。圖表：公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入拆分（按產(chǎn)品）圖表：

公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入拆分（按終端應(yīng)用領(lǐng)域）液壓密封件液壓密封包其他密封件2.67%非密封產(chǎn)品3.41%工程機(jī)械0.91%煤礦機(jī)械農(nóng)用機(jī)械0.89%工業(yè)自動(dòng)化1.51%4.49%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%0.50%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%1.91%3.76%18.91%16.97%17.23%17.97%17.72%17.16%35.70%38.80%36.45%79.21%77.63%76.84%44.89%42.91%41.56%201920202021201920202021資料：公司招股說(shuō)明書(shū)，太平洋證券整理資料：公司招股說(shuō)明書(shū)，太平洋證券整理守正

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致遠(yuǎn)1.3

財(cái)務(wù)分析：下游需求回暖+加速，23年公司業(yè)績(jī)有望高增?

盈利能力有望持續(xù)提升。2022年前三季度，受益公司密封件自制率提升，毛利率較2021年提升3.6pct，同期期間費(fèi)用率小幅提升1.1pct。我們認(rèn)為隨著公司持續(xù)推進(jìn)顯，凈利率有望持續(xù)上行。，同期收入增長(zhǎng)帶來(lái)規(guī)模效應(yīng)凸圖表：公司盈利能力圖表：

公司期間費(fèi)用率毛利率凈利率ROE銷(xiāo)售費(fèi)用率管理費(fèi)用率期間費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率財(cái)務(wù)費(fèi)用率50%45%25%20%15%10%5%44.1%40%35%30%25%20%15%10%5%39.5%39.3%38.6%35.7%0%0%20182019202020212022Q1-Q320182019202020212022Q1-Q3資料：同花順I(yè)FIND，太平洋證券整理資料：同花順I(yè)FIND，太平洋證券整理守正

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致遠(yuǎn)第一章節(jié)：國(guó)內(nèi)領(lǐng)先液壓氣動(dòng)密封廠商第二章節(jié)：密封件市場(chǎng)空間廣闊，海外龍頭把持高端市場(chǎng)第三章節(jié)：公司提供全品類(lèi)產(chǎn)品體系，進(jìn)軍高端應(yīng)用市場(chǎng)第四章節(jié)：盈利預(yù)測(cè)與投資建議第五章節(jié)：風(fēng)險(xiǎn)提示守正

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致遠(yuǎn)2.1

位于產(chǎn)業(yè)鏈中游，工程機(jī)械、煤礦機(jī)械應(yīng)用市場(chǎng)規(guī)模超百億元?

液壓氣動(dòng)密封件位于產(chǎn)業(yè)鏈中游，關(guān)系設(shè)備運(yùn)行、生產(chǎn)安全。1）液壓氣動(dòng)密封件是應(yīng)用于液壓氣動(dòng)設(shè)備的密封件統(tǒng)稱(chēng)，是液壓氣動(dòng)系統(tǒng)中的重要零部件，核心功能為確保在對(duì)介質(zhì)的壓縮過(guò)程中空間的密閉性，避免在運(yùn)作過(guò)程中出現(xiàn)介質(zhì)泄漏；2）液壓密封件主要包括活塞桿封、活塞封、導(dǎo)向環(huán)、防塵圈、靜密封等；氣動(dòng)密封件主要包括緩沖柱塞、密封圈、導(dǎo)向環(huán)、防塵圈等；3）密封件的性能及穩(wěn)定性關(guān)系到液壓氣動(dòng)設(shè)備運(yùn)行效率，密封件故障將會(huì)導(dǎo)致設(shè)備性能大幅降低甚至整個(gè)系統(tǒng)癱瘓。?

根據(jù)公司招股說(shuō)明書(shū)數(shù)據(jù)，工程機(jī)械、煤礦機(jī)械應(yīng)用領(lǐng)域密封件市場(chǎng)規(guī)模超120億元。2021年公司營(yíng)收4.11億元，市占率不足4%，增長(zhǎng)空間極大。圖表：液壓氣動(dòng)密封件位于產(chǎn)業(yè)鏈中游（圖示）圖表：液壓氣動(dòng)密封件關(guān)系設(shè)備運(yùn)行、生產(chǎn)安全（圖示）資料：公司招股說(shuō)明書(shū)，太平洋證券整理資料：公司招股說(shuō)明書(shū)，太平洋證券整理守正

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致遠(yuǎn)圖表：2017-2021年國(guó)內(nèi)工業(yè)自動(dòng)控制系統(tǒng)裝置行業(yè)營(yíng)收規(guī)模圖表：2017-2021年國(guó)內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)營(yíng)業(yè)收入圖表：2017-2021年中國(guó)煤礦機(jī)械50強(qiáng)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入YOY營(yíng)業(yè)收入（億元）YOY營(yíng)業(yè)收入（億元）營(yíng)業(yè)收入（億元）YOY10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000018%16%14%12%10%8%4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,00050040%30%20%10%0%100090080070060020%15%10%5%6%-10%-20%-30%4%2%0%0%2017201820192020202102017201820192020202120172018201920202021資料：中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)，公司招股說(shuō)明書(shū)，太

資料平洋證券整理：中國(guó)煤炭機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)，公司招股說(shuō)明書(shū)，太平洋證券整理資料：上海儀器儀圖表行業(yè)協(xié)會(huì)，華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，太平洋證券整理圖表：2017-2022年國(guó)內(nèi)挖掘機(jī)產(chǎn)量銷(xiāo)量圖表：2017-2022年國(guó)內(nèi)規(guī)模以上農(nóng)機(jī)企業(yè)主營(yíng)業(yè)

圖表：2017-2022年國(guó)內(nèi)工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)量務(wù)收入產(chǎn)量（萬(wàn)臺(tái)）銷(xiāo)量（萬(wàn)臺(tái)）產(chǎn)量（萬(wàn)臺(tái)）YOY主營(yíng)業(yè)務(wù)收入（億元）YOY產(chǎn)量YOY銷(xiāo)量YOY504540353025201510590%80%70%60%50%40%30%20%10%0%5,0004,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,00050030%20%10%0%40.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.0050%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-10%-20%-30%0.000020172018201920202021202220172018201920202021202220172018201920202021資料：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，公司招股說(shuō)明書(shū)，太平洋證券整理資料：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，同花順I(yè)FIND，太平洋證券整理資料：中國(guó)農(nóng)業(yè)機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)，華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，太平洋證券整理守正

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致遠(yuǎn)2.2

低端市場(chǎng)格局分散，高端市場(chǎng)被海外龍頭把持?

低端、高端應(yīng)用市場(chǎng)不同。液壓氣動(dòng)密封件可以按照工作過(guò)程中承受的壓力、溫度、速度不同，劃分為高端、低端應(yīng)用市場(chǎng)。低端應(yīng)用市場(chǎng)主要集中在加工機(jī)床、農(nóng)業(yè)機(jī)械、小型工程機(jī)械及輔助設(shè)備等行業(yè)領(lǐng)域；高端應(yīng)用市場(chǎng)主要集中在挖掘機(jī)、起重機(jī)、液壓支架等中大型工程機(jī)械、煤礦機(jī)械、液壓機(jī)具等。?

低端市場(chǎng)市場(chǎng)分散，高端市場(chǎng)被海外龍頭占據(jù)。1）在低端應(yīng)用市場(chǎng)，設(shè)備壓力、溫度較低，對(duì)密封件性能要求較低，以大量的普通材料、結(jié)構(gòu)產(chǎn)品為主，產(chǎn)品在材料及工藝等方面技術(shù)含量、附加值較低，產(chǎn)品同質(zhì)化較為嚴(yán)重，行業(yè)集中度較低。2）在高端應(yīng)用市場(chǎng)，對(duì)密封件的材料、結(jié)構(gòu)、生產(chǎn)工藝具有較高要求，市場(chǎng)主要被國(guó)際優(yōu)勢(shì)品牌長(zhǎng)期占據(jù)，國(guó)內(nèi)企業(yè)總體產(chǎn)品技術(shù)尚處于較低水平，缺乏在國(guó)際具有影響力的品牌，僅有包括公司在內(nèi)的少數(shù)生產(chǎn)企業(yè)在細(xì)分領(lǐng)域市場(chǎng)擁有與國(guó)外公司競(jìng)爭(zhēng)的實(shí)力，市場(chǎng)占有率較低。?

公司主要與海外龍頭競(jìng)爭(zhēng)。國(guó)內(nèi)具備自主研發(fā)聚氨酯密封件產(chǎn)品能力的公司較少，公司競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手主要為在NOK、派克漢尼汾、特瑞堡等海外龍頭。守正

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致遠(yuǎn)2.2

低端市場(chǎng)格局分散，高端市場(chǎng)被海外龍頭把持圖表：唯萬(wàn)密封主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手公司簡(jiǎn)介國(guó)家中國(guó)營(yíng)收FY211.24億元優(yōu)泰科系中密控股的全資子公司，優(yōu)泰科在煤機(jī)行業(yè)與唯萬(wàn)密封之間存在競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。河北隆立密封技術(shù)

成立于1986年，公司可自行研發(fā)設(shè)計(jì)油缸密封件，并根據(jù)油缸不同使用工況為客戶(hù)提供密有限公司

封的最佳設(shè)計(jì)方案，公司產(chǎn)品涵括工程機(jī)械、農(nóng)用機(jī)械、煤礦機(jī)械等行業(yè)。中國(guó)美國(guó)/成立于

1918年，現(xiàn)已成為世界上最大的專(zhuān)業(yè)生產(chǎn)和銷(xiāo)售各種制冷空調(diào)件、液壓氣動(dòng)和流體控制產(chǎn)品及元器件的全球性的公司。主要產(chǎn)品包括液壓及氣動(dòng)產(chǎn)品的動(dòng)密封、靜密封和密封膠、潤(rùn)滑脂、測(cè)量錐、測(cè)量帶等附件。39.59億美元派克漢尼汾恩福（中國(guó)）由

NOK株式會(huì)社（日本）和科德寶密封技術(shù)集團(tuán)（德國(guó)）均等出資組建。恩福（中國(guó)）

公司主要產(chǎn)品包括為汽車(chē)工業(yè)生產(chǎn)和銷(xiāo)售的密封件有油封，氣門(mén)密封，波紋管，防塵套，O型圈，密封墊，隔膜，組合式活塞密封，管接頭密封及液態(tài)硅膠密封等。//成立于

1939年，是世界最大的密封產(chǎn)品生產(chǎn)廠家之一，NOK產(chǎn)品在日本占有

70%以上的NOK株式會(huì)社

市場(chǎng)，在其他國(guó)家占有

50%以上的市場(chǎng)。主要產(chǎn)品包括液壓密封系統(tǒng)密封件、油封、O型圈、機(jī)械密封等。3362億日元日本瑞典特瑞堡是一家專(zhuān)注于聚合物技術(shù)的全球性工業(yè)集團(tuán)，特瑞堡密封系統(tǒng)主要應(yīng)用于通用工業(yè)、輕型車(chē)輛和航空航天領(lǐng)域。主要產(chǎn)品包括

O型圈、液壓密封件、旋轉(zhuǎn)軸封、油封、靜密封、氣動(dòng)密封、機(jī)械端面密封以及其他各種密封件。124.80億瑞典克朗特瑞堡赫萊特是一家全球領(lǐng)先的流體動(dòng)力液壓和氣動(dòng)密封件制造商以及密封解決方案的提供商，產(chǎn)品涵蓋防塵圈，O型圈，活塞桿和活塞密封件，導(dǎo)向環(huán)和其它定制高性能橡塑密封件，適用于油氣開(kāi)采、液壓系統(tǒng)、采礦、航空航天、農(nóng)業(yè)、機(jī)械裝卸等市場(chǎng)。赫萊特英國(guó)/資料：公司招股說(shuō)明書(shū)，派克漢尼汾官網(wǎng)，NOK株式會(huì)社官網(wǎng)，特瑞堡官網(wǎng)，太平洋證券整理注：NOK、特瑞堡營(yíng)收為密封部門(mén)收入，其他均為公司總收入守正

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致遠(yuǎn)2.2

低端市場(chǎng)格局分散，高端市場(chǎng)被海外龍頭把持?

產(chǎn)品、市場(chǎng)份額領(lǐng)先國(guó)內(nèi)同行。唯萬(wàn)密封的產(chǎn)品穩(wěn)定性、一致性更強(qiáng)，工業(yè)化自動(dòng)化程度以及生產(chǎn)效率更高，在市場(chǎng)份額方面領(lǐng)先于河北隆立及優(yōu)泰科。圖表：唯萬(wàn)科技與國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手產(chǎn)品對(duì)比公司唯萬(wàn)密封生產(chǎn)工藝材料采用注塑+模具的生產(chǎn)工藝，產(chǎn)品穩(wěn)定性、一致性更強(qiáng)，熱塑性聚氨酯彈性體工業(yè)化自動(dòng)化程度以及生產(chǎn)效率更高

（TPU）在大型密封件無(wú)模具加工技術(shù)方面具有一定的技術(shù)優(yōu)

澆注成型聚氨酯彈性?xún)?yōu)泰科勢(shì)，目前重點(diǎn)推廣盾構(gòu)設(shè)備用大型密封件體管料（CPU）河北隆立密封技術(shù)有限公司澆注成型聚氨酯彈性體管料（CPU）要通過(guò)自產(chǎn)CPU聚氨酯管料車(chē)削的工藝生產(chǎn)密封件資料：公司招股說(shuō)明書(shū)，太平洋證券整理守正

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致遠(yuǎn)第一章節(jié)：國(guó)內(nèi)領(lǐng)先液壓氣動(dòng)密封廠商第二章節(jié)：密封件市場(chǎng)空間廣闊，海外龍頭把持高端市場(chǎng)第三章節(jié)：公司提供全品類(lèi)產(chǎn)品體系，進(jìn)軍高端應(yīng)用市場(chǎng)第四章節(jié)：盈利預(yù)測(cè)與投資建議第五章節(jié)：風(fēng)險(xiǎn)提示守正

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致遠(yuǎn)3.1

提供全品類(lèi)產(chǎn)品體系，綁定工程機(jī)械等核心大客戶(hù)?

自制+外購(gòu)，提供全品類(lèi)產(chǎn)品體系。密封件種類(lèi)繁多，不同應(yīng)用工況對(duì)密封件材料、結(jié)構(gòu)、尺寸規(guī)格要求各異，根據(jù)公司招股說(shuō)明書(shū)，公司通過(guò)“自制件+外購(gòu)定制件+外購(gòu)標(biāo)準(zhǔn)件”模式，已形成近2.3萬(wàn)種不同功能、材料、型號(hào)規(guī)格的密封件產(chǎn)品體系，能更好響應(yīng)客戶(hù)需求。?

綁定工程機(jī)械、煤礦機(jī)械核心大客戶(hù)。1）工程機(jī)械領(lǐng)域，客戶(hù)涵蓋三一重工、徐工集團(tuán)、中聯(lián)重科、柳工集團(tuán)、中國(guó)龍工、山推機(jī)械、山河智能、雷沃工程機(jī)械等；2）煤礦機(jī)械領(lǐng)域，鄭煤機(jī)、神東煤炭集團(tuán)、速達(dá)股份等煤炭和煤機(jī)領(lǐng)域客戶(hù)；3)工業(yè)自動(dòng)化領(lǐng)域，已通過(guò)氣動(dòng)元器件國(guó)際龍頭企業(yè)費(fèi)斯托的供應(yīng)商體系認(rèn)證，進(jìn)入其全球采購(gòu)供應(yīng)商名單。4）市場(chǎng)份額方面，根據(jù)公司招股說(shuō)明書(shū)，2021年公司是在三一集團(tuán)、徐工集團(tuán)、中聯(lián)重科、鄭煤機(jī)等密封件第一大供應(yīng)商。守正

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致遠(yuǎn)3.2

掌握聚氨酯密材料改性技術(shù)，奠定進(jìn)軍高端市場(chǎng)基礎(chǔ)?

公司已具備進(jìn)軍PPDI等高端材料市場(chǎng)的能力。在眾多聚氨酯制品中，CPU

與

TPU適用于作為液壓氣動(dòng)密封件的原材料，其可進(jìn)一步分為T(mén)DI、MDI、PPDI、TODI

等材料體系。國(guó)內(nèi)聚氨酯密封材料起步較晚，材料配方、改性技術(shù)能力、生產(chǎn)工藝等方面均與海外有一定差距，產(chǎn)品主要集中于

TDI、MDI等中低端材料體系，對(duì)

PPDI、TODI等高端材料體系技術(shù)研發(fā)能力較弱。公司掌握聚氨酯密材料改性技術(shù)，具備進(jìn)軍PPDI等高端材料市場(chǎng)的能力。圖表：PPDI、TODI、MDI、TDI材料及應(yīng)用特點(diǎn)材料體系材料及應(yīng)用特點(diǎn)較為前沿的聚氨酯密封材料，具有優(yōu)異的機(jī)械性能和熱動(dòng)態(tài)性能，產(chǎn)品注塑工藝性能差，生產(chǎn)工藝技術(shù)門(mén)檻較高。行業(yè)內(nèi)采用該材料體系的密封件制造廠商為派克漢尼汾公司。PPDI材料體系較為前沿的聚氨酯密封材料，TODI體系熱塑性聚氨酯在高溫、高頻、高壓的工況下，具備優(yōu)異的性能，TODI

型預(yù)聚體比

PPDI型預(yù)聚體有更好的工藝操作性能，主要應(yīng)用于挖掘機(jī)等高端工程機(jī)械，行業(yè)內(nèi)采用該材料體系的密封件制造廠商為

NOK公司。TODI材料體系目前主流的

MDI

聚氨酯密封材料，機(jī)械性能較好，工藝難度不高，在中低端工程機(jī)械、煤礦機(jī)械行業(yè)應(yīng)用廣泛，我國(guó)聚氨酯密封件生產(chǎn)企業(yè)主要的體系原材料。MDI材料體系TDI材料體系性能一般，但制作成本較低，其被廣泛運(yùn)用于中低端市場(chǎng)。資料：公司招股說(shuō)明書(shū)，太平洋證券整理守正

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致遠(yuǎn)3.3

低端應(yīng)用領(lǐng)域密封件自制率較高根據(jù)公司招股說(shuō)明書(shū)，2020年液壓主密封件市場(chǎng)規(guī)模約為24.25億元，公司自制件收入1.43億元，市場(chǎng)份額約5.9%。我們認(rèn)為隨著零部件國(guó)產(chǎn)化需求、公司在大客戶(hù)的產(chǎn)品認(rèn)證不斷推進(jìn)，國(guó)產(chǎn)化率有較大提升空間。?

低端市場(chǎng)自制率高，公司MDI標(biāo)準(zhǔn)材料已覆蓋包括包括煤機(jī)液壓支架、農(nóng)用機(jī)械、工程機(jī)械以及工業(yè)自動(dòng)化氣缸在內(nèi)主流機(jī)型，多級(jí)缸主密封件已基本接近全自制化，裝載機(jī)等有望隨著后續(xù)自制件產(chǎn)能提升，加快替代步伐。圖表：多級(jí)缸、裝載機(jī)等主密封件自制率2019

2020

2021100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%多級(jí)缸裝載機(jī)起重機(jī)泵車(chē)資料：公司招股說(shuō)明書(shū)，太平洋證券整理守正

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致遠(yuǎn)3.4

挖掘機(jī)、破碎錘等高端應(yīng)用領(lǐng)域處于初期，有望加速向上根據(jù)公司招股說(shuō)明書(shū)，2020年液壓主密封件市場(chǎng)規(guī)模約為24.25億元，公司自制件收入1.43億元，市場(chǎng)份額約5.9%。我們認(rèn)為隨著零部件國(guó)產(chǎn)化需求、公司在大客戶(hù)的產(chǎn)品認(rèn)證不斷推進(jìn)，國(guó)產(chǎn)化率有較大提升空間。?

高端應(yīng)用市場(chǎng)仍處于替代初期：挖掘機(jī)、破碎錘是工程機(jī)械領(lǐng)域市場(chǎng)容量最大的設(shè)備，裝機(jī)量達(dá)到工程機(jī)械設(shè)備的50%以上，主要應(yīng)用PPDI、TODI。自公司19年P(guān)PDI起逐步批量應(yīng)用，當(dāng)前仍處于初期，后續(xù)有望隨著產(chǎn)品出貨及客戶(hù)端驗(yàn)證的推進(jìn)，加速。圖表：公司自制件在挖掘機(jī)、破碎錘的試驗(yàn)認(rèn)證情況應(yīng)用機(jī)型挖掘機(jī)自制主密封件自制件試驗(yàn)認(rèn)證進(jìn)展情況前裝市場(chǎng)：①三一集團(tuán)：2020年10月測(cè)試通過(guò)，2021年9月起開(kāi)展小批量驗(yàn)證，HRX系列活塞桿封已于2022年3月驗(yàn)證通過(guò)并計(jì)劃加大市場(chǎng)驗(yàn)證批量，其他型號(hào)系列預(yù)計(jì)活塞桿封（PPDI材料）

2022年12月批量供貨；②徐工集團(tuán)：推土鏟油缸密封已小批量投入市場(chǎng)驗(yàn)證，預(yù)計(jì)2022年中旬可實(shí)現(xiàn)小批量供貨；售后市場(chǎng)：2018年4月小批量試裝，2018年8月批量推向市場(chǎng)三一集團(tuán)：2015年2月測(cè)試驗(yàn)證，2016年5月形成批量采購(gòu)防塵圈（MDI材料）徐工集團(tuán)：2016年8月測(cè)試驗(yàn)證，2017年6月形成批量采購(gòu)卡特彼勒：2021年9月提供樣品測(cè)試，預(yù)計(jì)2022年8月完成測(cè)試前裝市場(chǎng)：2019年4月客戶(hù)測(cè)試通過(guò)，2019年9月起小批量市場(chǎng)驗(yàn)證，2020年3月起形成批量采購(gòu)活塞桿封、防塵圈（PPDI材料）破碎錘售后市場(chǎng)：2018年2月小批量試裝，2019年8月批量推向市場(chǎng)活塞桿封、防塵圈（MDI材料）售后市場(chǎng)：2018年2月小批量試裝，2019年8月批量推向市場(chǎng)資料：公司招股說(shuō)明書(shū)，太平洋證券整理守正

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致遠(yuǎn)3.5

募投擴(kuò)產(chǎn)能，保障后續(xù)交付能力