人民幣匯率的影響因素分析

人民幣匯率的影響因素分析

一、人民幣實(shí)際匯率與經(jīng)濟(jì)變量間關(guān)系的調(diào)節(jié)和分析在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件下，一個(gè)國(guó)家的匯率變化主要取決于匯率制度的安排以及國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化。由于我國(guó)目前的匯率制度安排是“在保證經(jīng)常項(xiàng)目人民幣可兌換的前提下,有管理的浮動(dòng)匯率制”,所以管理浮動(dòng)匯制下影響匯率變化的主要因素是國(guó)內(nèi)宏觀政策調(diào)整(如貨幣供給量的變化、利率的調(diào)整)和國(guó)際經(jīng)濟(jì)和金融環(huán)境的變化(如對(duì)外經(jīng)濟(jì)的流量、國(guó)際利率和國(guó)際通貨膨脹率的變動(dòng))。這樣,匯率不僅僅是一個(gè)國(guó)際金融問(wèn)題,還是一個(gè)開(kāi)放宏觀經(jīng)濟(jì)問(wèn)題。本文就利用單方程協(xié)整檢驗(yàn)方法分析宏觀經(jīng)濟(jì)變量的變動(dòng)對(duì)人民幣匯率所產(chǎn)生的影響,同時(shí)對(duì)重要變量關(guān)系的內(nèi)在規(guī)律進(jìn)行闡釋和分析。文中用到的匯率指標(biāo)是人民幣實(shí)際匯率,而非名義匯率,其原因有二:一是名義匯率是由官方固定的,很難對(duì)其進(jìn)行時(shí)間序列分析。而實(shí)際匯率是由名義匯率和國(guó)內(nèi)外相對(duì)價(jià)格水平共同決定的,故其必然是一個(gè)不斷變動(dòng)的時(shí)間序列。二是將國(guó)內(nèi)外價(jià)格變動(dòng)因素考慮在內(nèi)的實(shí)際匯率才能反映本國(guó)相對(duì)于其貿(mào)易伙伴國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)力的變化情況,因此實(shí)際匯率是影響一國(guó)國(guó)際收支狀況的重要變量。實(shí)際匯率Q通常被定義為不包含關(guān)稅等其他因素的一個(gè)經(jīng)濟(jì)體內(nèi)的可貿(mào)易品價(jià)格PT和不可貿(mào)易品價(jià)格PN的比率PT/PN。如果Q上升,表明可貿(mào)易品價(jià)格相對(duì)于不可貿(mào)易品價(jià)格上升,則國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)資源流向可貿(mào)易品部門,促使本國(guó)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力提高。使用此定義的學(xué)者主要有Edwards,Dornbusch,Hinkle和Montiel等。國(guó)際貨幣基金組織所定義和測(cè)算的實(shí)際有效匯率(RealEffectiveExchangeRate,REER)是一種多邊實(shí)際匯率,與上述實(shí)際匯率Q不同。其計(jì)算公式為REER=pei/∑wipi,這里p、pi分別表示本國(guó)和i國(guó)物價(jià)水平,wi為i國(guó)在本國(guó)對(duì)外貿(mào)易中所占的比重,ei為間接標(biāo)價(jià)法下的名義匯率。本文使用這一定義方式。本文的目的是考察1992年1季度～2003年1季度期間人民幣實(shí)際匯率與各宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間是否存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系。文章結(jié)構(gòu)安排如下:第二部分是匯率與宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間關(guān)系的理論分析并在此基礎(chǔ)上構(gòu)建實(shí)證模型;第三部分是實(shí)證分析,說(shuō)明數(shù)據(jù)的來(lái)源、選擇的依據(jù)和方法論,通過(guò)協(xié)整檢驗(yàn)?zāi)Ｐ蛠?lái)揭示人民幣實(shí)際匯率與各宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間的長(zhǎng)期均衡關(guān)系;第四部分給出主要結(jié)論。二、實(shí)際匯率與其他變量的關(guān)系一國(guó)實(shí)際有效匯率的變動(dòng)反映了與之相關(guān)的經(jīng)濟(jì)要素變量的變化。在有管理的浮動(dòng)匯率制度下,影響實(shí)際匯率變動(dòng)的基本經(jīng)濟(jì)因素變量包括以下幾個(gè):1、廣義貨幣供應(yīng)量(M2):M2的增加引起本幣實(shí)際貶值;M2的減少引起本幣實(shí)際升值。其原因在于,擴(kuò)張性的貨幣政策導(dǎo)致本國(guó)的通貨膨脹率上升,進(jìn)而產(chǎn)生實(shí)際匯率升值壓力,經(jīng)常項(xiàng)目余額會(huì)惡化。為了確保外部平衡的實(shí)現(xiàn),實(shí)際匯率應(yīng)下降;反之亦然。2、國(guó)外凈資產(chǎn)與國(guó)民收入之比(RNFA):國(guó)外凈資產(chǎn)是國(guó)外資產(chǎn)減去負(fù)債后的余額,即負(fù)的外債余額。如果國(guó)外凈資產(chǎn)與國(guó)民收入之比上升,也就是外債余額與國(guó)民收入之比下降,表示在一定的國(guó)民收入水平下外債余額減少,或給定外債余額國(guó)民收入增加,前者使得該國(guó)對(duì)外支付下降,則經(jīng)常項(xiàng)目收支改善,為維持外部平衡,實(shí)際匯率將升值;后者說(shuō)明該國(guó)生產(chǎn)力水平提高,其產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力增強(qiáng),經(jīng)常項(xiàng)目得以改善,故而實(shí)際匯率應(yīng)上升,以恢復(fù)外部平衡。與之相反,國(guó)外凈資產(chǎn)與國(guó)民收入之比下降,實(shí)際匯率將貶值。3、相對(duì)實(shí)際利率水平(即實(shí)際利差,RRATEGAP):如果本國(guó)的實(shí)際利率相對(duì)于外國(guó)上升,則本國(guó)的國(guó)民儲(chǔ)蓄增加,投資減少,即對(duì)貨幣的需求下降,使得外資流入減少,從而導(dǎo)致國(guó)際收支惡化。這時(shí)有必要壓低實(shí)際匯率,以推動(dòng)外部平衡的實(shí)現(xiàn);反之亦然。從兩者的數(shù)量關(guān)系上看,實(shí)際利差是實(shí)際匯率的減函數(shù)。4、凈出口(NEX):凈出口作為貿(mào)易收支的差額,它上升,經(jīng)常項(xiàng)目逆差隨之減少或出現(xiàn)順差。為了達(dá)到外部平衡,實(shí)際匯率升值。因此,就兩者的數(shù)量關(guān)系而言,實(shí)際匯率是凈出口的增函數(shù)。由上述分析,我們可以建立一個(gè)人民幣實(shí)際有效匯率的線性的計(jì)量模型:REER=β0+β1M2+β2RNFA+β3RRATEGAP+β4NEX(1)如前所述,我們將模型中變量參數(shù)符號(hào)設(shè)定為,β1<0,β2>0,β3<0,β4>0。三、示范分析(一)變量和數(shù)據(jù)選擇(二)序列的單位根檢驗(yàn)由于只有具有相同單整階數(shù)的兩個(gè)變量才有可能存在協(xié)整關(guān)系。因此,在檢驗(yàn)人民幣匯率與宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)之間是否存在長(zhǎng)期穩(wěn)定關(guān)系前,首先要使用增項(xiàng)的迪基-富勒方法(ADF,DickeyandFuller)進(jìn)行序列的單位根檢驗(yàn)。表1給出了5個(gè)變量及其一階差分變量的的平穩(wěn)性檢驗(yàn)結(jié)果。結(jié)果表明,5個(gè)變量都是非平穩(wěn)的,而他們的一階差分序列都是平穩(wěn)的,即各個(gè)變量為一階單整序列,在此基礎(chǔ)上我們?cè)儆懻撟兞块g是否存在協(xié)整關(guān)系。(三)協(xié)整關(guān)系檢驗(yàn)時(shí)間序列變量之間的協(xié)整關(guān)系(CointegrationRelationship)研究是20世紀(jì)80年代由Engle-Granger(EG)首先提出的,并由Johansen和Juselius等人逐步發(fā)展和完善。這種計(jì)量分析方法是我們識(shí)別人民幣匯率與其宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間是否存在穩(wěn)定關(guān)系的理論基礎(chǔ)。這一方法論的基本思想是,在實(shí)際中,多數(shù)經(jīng)濟(jì)時(shí)間序列都是非平穩(wěn)的,但某些非平穩(wěn)經(jīng)濟(jì)時(shí)間序列的某種線性組合卻表現(xiàn)出平穩(wěn)性,這說(shuō)明這些變量之間存在長(zhǎng)期穩(wěn)定關(guān)系(協(xié)整關(guān)系),經(jīng)濟(jì)理論認(rèn)為,這種協(xié)整關(guān)系的存在便可以通過(guò)其它變量水平值的變化來(lái)影響另一變量水平值的變化,若變量間沒(méi)有協(xié)整關(guān)系,則不存在通過(guò)其它變量來(lái)影響另一變量的基礎(chǔ)。由表1可知各變量的一階差分均為平穩(wěn)的,即各個(gè)變量為一階單整,所以我們可以進(jìn)一步討論宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)與實(shí)際有效匯率的協(xié)整關(guān)系。這里采用Johansen極大似然估計(jì)法來(lái)進(jìn)行多變量形式的協(xié)整關(guān)系檢驗(yàn),結(jié)果見(jiàn)表2:從表3中的方程(1)可知,四個(gè)解釋變量的估計(jì)系數(shù)符號(hào)與我們建模時(shí)設(shè)定的符號(hào)相一致,但凈出口(NEX)的t統(tǒng)計(jì)量?jī)H為0.718,沒(méi)有通過(guò)顯著性檢驗(yàn),因此,我們將凈出口這個(gè)變量剔除,得出回歸方程(2)。從估計(jì)結(jié)果來(lái)看,t統(tǒng)計(jì)量都通過(guò)了顯著性檢驗(yàn),而且經(jīng)調(diào)整的R2也有所改善,模型整體顯著,符合計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)的統(tǒng)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)。所以方程(2)是我們得到的協(xié)整回歸式。方程(2)的各項(xiàng)解釋變量的估計(jì)系數(shù)符號(hào)符合經(jīng)濟(jì)意義。從各變量對(duì)實(shí)際有效匯率的影響程度來(lái)看,國(guó)外凈資產(chǎn)與國(guó)民收入之比每上升1個(gè)指數(shù)點(diǎn),將使實(shí)際有效匯率上升23.99個(gè)指數(shù)點(diǎn);貨幣供應(yīng)量每增長(zhǎng)1個(gè)指數(shù)點(diǎn),將使實(shí)際有效匯率下降0.226個(gè)指數(shù)點(diǎn);實(shí)際利差每上升1個(gè)指數(shù)點(diǎn),則使實(shí)際有效匯率下降0.078個(gè)指數(shù)點(diǎn)。由于凈出口的t統(tǒng)計(jì)量未通過(guò)顯著性檢驗(yàn),那么凈出口與實(shí)際匯率之間的關(guān)系究竟如何?為此我們將對(duì)在樣本區(qū)間內(nèi)凈出口與實(shí)際匯率的因果關(guān)系作進(jìn)一步分析。由表4可以看出,凈出口對(duì)實(shí)際有效匯率沒(méi)有Granger因果導(dǎo)向關(guān)系,而實(shí)際有效匯率對(duì)凈出口有Granger因果關(guān)系(給定5%的顯著性水平),即實(shí)際有效匯率的變動(dòng)對(duì)凈出口有影響,但這并不屬于本文討論的范圍,可見(jiàn),凈出口對(duì)實(shí)際有效匯率的影響非常小,與回歸方程(1)中的結(jié)果相一致。四、人民幣實(shí)際有效匯率與凈出口之間的長(zhǎng)期均衡關(guān)系本文在對(duì)人民幣匯率與宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間關(guān)系的理論分析基礎(chǔ)上,利用協(xié)整分析和Granger因果性檢驗(yàn)方法研究了1992年1季度～2003年1季度期間人民幣實(shí)際匯率與各宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間的關(guān)系。結(jié)論如下:1、實(shí)證研究結(jié)果表明,模型的所有估計(jì)系數(shù)的符號(hào)與定性分析相吻合:實(shí)際利差上升、貨幣供應(yīng)量增加會(huì)使實(shí)際有效匯率貶值;而國(guó)外凈資產(chǎn)與國(guó)民收入之比上升會(huì)使實(shí)際有效匯率升值。2、人民幣實(shí)際有效匯率與廣義貨幣供應(yīng)量、實(shí)際利差、國(guó)外凈資產(chǎn)與國(guó)民收入之比、凈出口之間存在著惟一長(zhǎng)期穩(wěn)定的動(dòng)態(tài)均衡關(guān)系。這種長(zhǎng)期均衡關(guān)系的存在能從一個(gè)側(cè)面反映出在考察期間內(nèi)人民幣匯率的調(diào)整和變化是適應(yīng)中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)內(nèi)外平衡需要的。3、就長(zhǎng)期趨勢(shì)而言,人民幣實(shí)際有效匯率與凈出口之間的相關(guān)性不明顯