2023年整合營銷行業(yè)分析報告

2023年整合營銷行業(yè)分析報告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、營銷產(chǎn)業(yè)鏈價值正重塑 PAGEREFToc361939747\h31、大國經(jīng)濟(jì)與提升周轉(zhuǎn)保營銷增長繼續(xù) PAGEREFToc361939748\h3（1）2023年廣告業(yè)的整體情況 PAGEREFToc361939749\h3（2）整合營銷行業(yè)的市場空間與機(jī)會 PAGEREFToc361939750\h42、結(jié)構(gòu)調(diào)整 PAGEREFToc361939751\h5（1）投放向新媒體轉(zhuǎn)移 PAGEREFToc361939752\h5（2）營銷效率與效果需求提升 PAGEREFToc361939753\h6二、行業(yè)關(guān)鍵成功因素：價值獲取方向決定成長空間 PAGEREFToc361939754\h101、并購整合的三類價值獲取 PAGEREFToc361939755\h10（2）整合營銷的效果評估 PAGEREFToc361939756\h12①估值 PAGEREFToc361939757\h13②收購方式 PAGEREFToc361939758\h13③支付方式 PAGEREFToc361939759\h14④風(fēng)險控制 PAGEREFToc361939760\h153、ROE和ROIC：優(yōu)質(zhì)驗證性指標(biāo) PAGEREFToc361939761\h15三、上市公司擴(kuò)張路徑及效果評估 PAGEREFToc361939762\h161、藍(lán)色光標(biāo)：整合效果顯著，關(guān)系是未來方向 PAGEREFToc361939763\h162、省廣股份：策劃品牌打造一體化產(chǎn)業(yè)鏈 PAGEREFToc361939764\h203、華誼嘉信：技術(shù)與資源是未來關(guān)注的重要 PAGEREFToc361939765\h22四、廣告研究的意義：不止是整合營銷公司分析 PAGEREFToc361939766\h23一、營銷產(chǎn)業(yè)鏈價值正重塑1、大國經(jīng)濟(jì)與提升周轉(zhuǎn)保營銷增長繼續(xù)（1）2023年廣告業(yè)的整體情況2023年廣告實現(xiàn)收入3687億元，同比增長18%。雖然依然高于GDP7.8%的增速，但較2023年32%的增速下滑明顯。可以看出廣告是經(jīng)濟(jì)的晴雨表依然適用，并保持了高度的靈敏性。數(shù)據(jù)顯示，廣告主預(yù)期營銷推廣費(fèi)占銷售額的比例下降至最低，預(yù)計未來3年內(nèi)，廣告產(chǎn)業(yè)整體仍將受累于經(jīng)濟(jì)增速下滑的較大營銷，發(fā)展或進(jìn)入慢車道。而投放媒介和投放技術(shù)手段的調(diào)整將成為整合營銷行業(yè)獲取新成長機(jī)會的主要手段所在。（2）整合營銷行業(yè)的市場空間與機(jī)會盡管廣告業(yè)整體投放增速較大放緩，但在以下2個原因下，整合營銷行業(yè)總量依然面臨較大的市場空間與機(jī)會。首先，國內(nèi)巨大的經(jīng)濟(jì)體量為整合營銷行業(yè)發(fā)展提供了非常大的基數(shù)，2023年國內(nèi)GDP總額達(dá)40萬億元，首次日本成為世界第二大經(jīng)濟(jì)體，2023年雖然GDP增速放緩，但總量已達(dá)到52萬億元，穩(wěn)居全球第二大經(jīng)濟(jì)體。而廣告產(chǎn)業(yè)占GDP的增速雖然逐年提升，但2023年仍僅為0.71%，較整合營銷成熟國家2%的比例仍有較大差距。大國經(jīng)濟(jì)體量與整合營銷行業(yè)占經(jīng)濟(jì)比例的落差顯示出整合營銷行業(yè)的市場空間。第二，促進(jìn)內(nèi)需和加快資產(chǎn)周轉(zhuǎn)是本屆政府調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的重要手段，而內(nèi)需和周轉(zhuǎn)速度加快的實質(zhì)就是企業(yè)與消費(fèi)者之間的高效有機(jī)互動，整合營銷則通過促進(jìn)生產(chǎn)者與消費(fèi)者之間的信息溝通，不僅促使消費(fèi)者獲取自己需要的產(chǎn)品，并指導(dǎo)生產(chǎn)者如何擴(kuò)大商品銷售從而促進(jìn)再生產(chǎn)。因此在內(nèi)需作為拉動經(jīng)濟(jì)提升重要動力的時期，整合營銷公司所體現(xiàn)的價值將越來越明顯，從而將面臨更大的市場空間。在行業(yè)整體仍保持向上態(tài)勢的背景下，需求結(jié)構(gòu)會出現(xiàn)兩個方向的調(diào)整。2、結(jié)構(gòu)調(diào)整（1）投放向新媒體轉(zhuǎn)移從各種媒介形式來看，五大傳統(tǒng)媒介（電視、報紙、雜志、廣播電臺和戶外）的增速也均出現(xiàn)了不同程度的放緩：雖然電視廣告增速由2023年的13.1%下滑至2023年的6.4%（依然是增速最快的傳統(tǒng)媒介形式）；報業(yè)廣告增速由2023年的12%下滑至7.5%，雜志的增速由2023年的14.4%下滑至6.8%，廣播電臺和戶外媒體的廣告也出現(xiàn)了不同程度的下滑。與傳統(tǒng)媒體不同，以互聯(lián)網(wǎng)為代表的新媒體廣告投放表現(xiàn)出高速的成長態(tài)勢。2023-2023年網(wǎng)絡(luò)廣告的復(fù)合增速達(dá)到了52%，2023年仍保持了47%的快速成長勢頭。我們一直認(rèn)為，新媒體投放占比上升除了其吸引了越來越多的受眾之外，還與其可實現(xiàn)精準(zhǔn)化投放與自動投放密不可分。隨著營銷需求放對于營銷投入的謹(jǐn)慎，能夠把握吸引更多用戶眼球（高點擊率、流量、收視率、訂閱量等）的媒介把握或掌控成為整合營銷公司成長的重要競爭力。（2）營銷效率與效果需求提升整合營銷行業(yè)的第二個需求結(jié)構(gòu)調(diào)整是廣告主對營銷效果和效率要求正達(dá)到前所未有的高度，這首先是由于各產(chǎn)業(yè)廣告主對經(jīng)濟(jì)增速放緩的預(yù)期，使其在營銷上的投放更為謹(jǐn)慎；其次，需求相對下降也使得廣告主不得不加強(qiáng)投放力度來促進(jìn)產(chǎn)品周轉(zhuǎn)。在這種看似矛盾的合力作用下，精準(zhǔn)營銷投放成為未來很長一段時間內(nèi)提升廣告投放效果、加速產(chǎn)品周轉(zhuǎn)與節(jié)約社會資源的首選。最后，技術(shù)的發(fā)展使得用戶數(shù)據(jù)行為分析、效果營銷和廣告收益分析等行為變得可能，也使得傳統(tǒng)廣告業(yè)多年的困擾“我知道我的廣告費(fèi)有一半浪費(fèi)了，但是我不知道是哪一半”的解決變?yōu)榭赡堋＞珳?zhǔn)營銷和廣告投放技術(shù)是建立在有價值的用戶數(shù)據(jù)分析基礎(chǔ)之上，目前云技術(shù)（數(shù)據(jù)存儲與分發(fā)）、大數(shù)據(jù)分析技術(shù)及包括互聯(lián)網(wǎng)、數(shù)字電視產(chǎn)生的海量數(shù)據(jù)（質(zhì)量參差不齊），為當(dāng)下的精準(zhǔn)營銷奠定了前所未有的良好基礎(chǔ)。在供需兩旺的情況下，精準(zhǔn)營銷技術(shù)成為廣告營銷公司不可忽略的自我競爭力或手段，而這種商家需求增加、技術(shù)供給快速成熟正在重塑整個古老的廣告產(chǎn)業(yè)鏈。這里我們先簡單看下傳統(tǒng)的廣告產(chǎn)業(yè)鏈：廣告主提出廣告營銷需求到廣告代理商（這里廣告主是廣告代理商的資源），廣告代理商找到媒介代理商，媒介代理商將廣告投放于在手的媒介資源，媒介資源最終將廣告呈遞給客戶。之所以存在了媒介代理商和廣告代理商這兩個平臺性的環(huán)節(jié)，是由于一個媒介公司想將自己的媒介版面銷售出去，會面臨三部分的成本：（1）運(yùn)營費(fèi)用（例如報紙需要印刷費(fèi)和渠道發(fā)行費(fèi)，互聯(lián)網(wǎng)公司需要數(shù)據(jù)中心和寬帶費(fèi)用）；（2）批發(fā)和零售費(fèi)用，包括廣告批發(fā)商的讓利或者支付給廣告銷售人員的費(fèi)用；（3）訂單處理，及各種對廣告訂單的管理和安排廣告的時間和空間的投放。其實除了第一項費(fèi)用之外，其余都是人工費(fèi)用，這種商業(yè)模式的效率，對于大部分的媒體來說，每增加一份收入，就意味著增加相應(yīng)成本（在生產(chǎn)效率不變的情況下），進(jìn)而很難提升利潤率，擴(kuò)張也受到很大限制。對于小型媒介公司來說，是不可能承擔(dān)上述三類費(fèi)用的，因此小的媒介公司更傾向于從廣告代理商手中獲取廣告資源，這種態(tài)勢正是對應(yīng)了國內(nèi)廣告業(yè)發(fā)展初期，伴隨著多數(shù)小而分散的廣告主需求得以確立，在規(guī)模效應(yīng)的基礎(chǔ)上，這種情況也長期保持。新媒體產(chǎn)生大量數(shù)據(jù)、技術(shù)也較為成熟及廣告主希望縮短投放周期與費(fèi)用，同時增強(qiáng)投放效果的基礎(chǔ)上，例如RTB（及時競價系統(tǒng)）已不是新鮮之物（其實谷歌的廣告系統(tǒng)正遵循了該設(shè)計原則）傳統(tǒng)的互聯(lián)網(wǎng)廣告生態(tài)鏈一般最多只有三方，分別是廣告主、廣告代理商(即廣告公司)、媒介代理商及互聯(lián)網(wǎng)媒體組成。而在整合營銷與精準(zhǔn)投放快速發(fā)展之時，原有的廣告生態(tài)鏈發(fā)生了變化，整個生態(tài)鏈包括廣告主、DSP、廣告交易平臺以及互聯(lián)網(wǎng)媒體四個主體。廣告主將自己的廣告需求放到DSP平臺上，互聯(lián)網(wǎng)媒體將自己的廣告流量資源放到廣告交易平臺，DSP通過與廣告交易平臺的技術(shù)對接完成競價購買。因此，當(dāng)用戶訪問一個網(wǎng)站時，SSP即向AdExchange廣告交易平臺發(fā)送用戶訪問訊號，隨后廣告位的具體信息則會經(jīng)過DMP的分析匹配后發(fā)送給DSP，DSP將對此進(jìn)行競價，價高者會獲得這個廣告展現(xiàn)機(jī)會，并被目標(biāo)用戶看到——從開始競價到完成投放，這一系列的過程僅需100毫秒，可全部依托機(jī)器完成。不難發(fā)現(xiàn)，該自動投放與交易系統(tǒng)在發(fā)展到相應(yīng)程度，非常容易形成行業(yè)壟斷。在新型的精準(zhǔn)營銷廣告產(chǎn)業(yè)鏈基礎(chǔ)上，廣告代理商和媒介代理商的作用正逐步被淡化（但廣告代理商和媒介代理商行業(yè)依然會以龐大和相對分散的體量在整合營銷產(chǎn)業(yè)鏈上發(fā)揮著重要作用，但其在手資源的價值正在減弱）。我們認(rèn)為，傳統(tǒng)的整合營銷公司在業(yè)務(wù)布局之時，必須將相關(guān)的整合營銷技術(shù)產(chǎn)業(yè)鏈上布局作為戰(zhàn)略考慮。雖然目前國內(nèi)除了百度之外，整合營銷公司不可能建立起自有的全面自動化廣告投放系統(tǒng)，但在新媒體投放需求不斷上升，相關(guān)技術(shù)方面的布局還是必不可少的。而對于能夠產(chǎn)生高價值數(shù)據(jù)的產(chǎn)生方，可及時把握在手?jǐn)?shù)據(jù)進(jìn)行自用或出售，贏得新的價值變現(xiàn)渠道。因此我們總體判斷，整合營銷產(chǎn)業(yè)會經(jīng)歷一下幾個變化：（1）在大國經(jīng)濟(jì)體量、拉動內(nèi)需及提升周轉(zhuǎn)率的宏觀形勢下，整合營銷行業(yè)總體保持小幅度上升；（2）由于其較好的投放效果及受眾的快速增加，能夠取得或掌握高品質(zhì)新媒體媒介資源的公司將擁有更多的價值提升空間；（3）營銷需求企業(yè)對于營銷效果與效率的需求正達(dá)到了前所未有的高度，這就要求整合營銷公司能夠在媒介資源開發(fā)、采購、策劃和推廣階段對資源進(jìn)行戰(zhàn)略布局，能夠掌握成熟或領(lǐng)先技術(shù)工具或能力的整合營銷公司有更大的希望開辟廣闊的市場空間。二、行業(yè)關(guān)鍵成功因素：價值獲取方向決定成長空間1、并購整合的三類價值獲取收購整合是國際傳播集團(tuán)成長壯大的主要路徑，包括WPP、宏盟集團(tuán)、陽獅集團(tuán)等傳播集團(tuán)的發(fā)展均反映了這一規(guī)律。這主要是由于整合營銷行業(yè)具有良好的協(xié)同效果、資源關(guān)系和能力技術(shù)的擴(kuò)張中存在較大的壁壘等原因決定的。整合營銷行業(yè)并購具備更好協(xié)同效果。與純技術(shù)的行業(yè)整合不同（不同技術(shù)之間往往由于沒有可交流之處，合并在一起沒價值提升意義），整合營銷行業(yè)的并購?fù)菀渍腺Y源：（1）通過客戶共享，實現(xiàn)交叉服務(wù)和銷售；（2）產(chǎn)業(yè)鏈上不同的公司客為同一客戶提供整合營銷需求的環(huán)節(jié)。加之現(xiàn)有業(yè)務(wù)發(fā)展到相應(yīng)程度，將面臨非常高的產(chǎn)業(yè)、行業(yè)和區(qū)域壁壘，通過并購參股可以較低的成本介入新的業(yè)務(wù)市場。我們認(rèn)為，傳播營銷公司所謂發(fā)展路徑中的“內(nèi)生+外延”模式中的內(nèi)生，是來自于之前外延并入的資源型、關(guān)系型和技術(shù)能力型資源的協(xié)同整合，以實現(xiàn)并購后的內(nèi)生，而外延成長的內(nèi)涵不在于單純的將并購標(biāo)的納入，而是通過收購標(biāo)的使得內(nèi)在價值充分利用及提升周轉(zhuǎn)效率實現(xiàn)成長。并購的三種價值獲取。營銷行業(yè)進(jìn)行資源整合無非要獲取三類價值，一是資源價值。這對于整合營銷行業(yè)來說主要指擁有稀缺性和排他性的媒介在時間和空間上的使用權(quán)，例如戶外廣告牌、高收視率電視臺的廣告時段等。二是關(guān)系價值，即擁有客戶資源或媒介采購關(guān)系（可獲取較多折扣或拿到稀缺性資源）的價值，這類價值往往與核心團(tuán)隊相綁定的。三是技術(shù)能力價值。包括上述能夠?qū)崿F(xiàn)精準(zhǔn)營銷的相關(guān)技術(shù)（包括例如動態(tài)廣告優(yōu)化、數(shù)據(jù)分析、數(shù)據(jù)優(yōu)化服務(wù)、媒體與數(shù)據(jù)管理平臺等）及針對金融公關(guān)或微博微信營銷領(lǐng)域這些專業(yè)性要求較高、積累時間比較久的技術(shù)或運(yùn)維能力。而這些涉及到了能夠提升廣告投放精準(zhǔn)度和效率、或降低投放成本的技術(shù)能力資源才是真正的新型整合營銷方向，并且非常有可能形成強(qiáng)壟斷平臺（例如百度在搜索，阿里巴巴在電子商務(wù)領(lǐng)域的壟斷）。例如藍(lán)色光標(biāo)收購金融公關(guān)和美廣互動，都是對于技術(shù)能力資源的獲取。在整合營銷行業(yè)，這三類價值都具有非常高的壁壘，收購可以使得整合營銷的收購方較快的擁有這些資源、關(guān)系和技術(shù)能力三類價值。我們這里想指出的是所謂數(shù)字營銷或新媒體營銷在對于互聯(lián)網(wǎng)等新媒體資源的掌握仍屬于資源型價值，而不是技術(shù)能力價值，因為網(wǎng)站廣告位置實質(zhì)是通過出售具有排他性或稀缺性的廣告位置以實現(xiàn)價值。例如藍(lán)色光標(biāo)于2023年收購的博杰廣告，其核心業(yè)務(wù)在于數(shù)字電影海報的排他性位置，不屬于真正的新型廣告營銷。藍(lán)色光標(biāo)收購的提供互聯(lián)網(wǎng)廣告服務(wù)的思恩客，其核心價值在于通過對于網(wǎng)絡(luò)游戲和IT客戶的把握實現(xiàn)價值，因此我們將其定位于關(guān)系型價值。華誼嘉信收購美意互通在于獲取美意互通在廣告富媒體方面的技術(shù)積累，屬于技術(shù)能力型資源的整合。而從國際發(fā)展趨勢來看，整合營銷行業(yè)的整合可分為以下幾個階段：第一階段為橫向并購，以擴(kuò)大規(guī)模效應(yīng)；第二階段為縱向并購，以實現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈的價值資源掌握；第三階段為混合兼并，其目的是達(dá)到多樣化經(jīng)營；第四階段為技術(shù)并購，第五階段為跨國并購，其涉及到技術(shù)進(jìn)步，全球化和自由化貿(mào)易、產(chǎn)業(yè)組織的變遷和經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長等。目前國內(nèi)整合營銷行業(yè)依然在快速經(jīng)歷著第一和第二階段的并購，包括藍(lán)色光標(biāo)和省廣股份在內(nèi)的大型的綜合傳播公司正開始將技術(shù)型價值的獲取納入戰(zhàn)略考慮，且藍(lán)色光標(biāo)已經(jīng)向海外并購開始嘗試（2023年5月收購英國Huntworth19.8%的股權(quán)，但其實質(zhì)還是為了獲取關(guān)系型價值）。（2）整合營銷的效果評估結(jié)合營銷投放趨勢、收購對于整合營銷成長的重要性及并購價值所在，我們這里談一下整合營銷行業(yè)中，什么樣的并購是健康且具有成長空間的并購。從并購方向來看，首先新媒體廣告投放需求的上升，這使擁有稀缺性或排他性新媒體版面資源的媒介所有方，或者在該領(lǐng)域具備較強(qiáng)議價能力的團(tuán)隊具備較多吸引力，面向該方向的并購是有價值的整合。第二，提升投放效果和效率趨勢不可逆，雖然目前關(guān)系型和資源型價值在營銷行業(yè)的價值創(chuàng)造中仍發(fā)揮了重要作用，但對于涉及到精準(zhǔn)廣告投放產(chǎn)業(yè)鏈的相關(guān)技術(shù)或能力的把握是營銷行業(yè)整合過程中必須考慮的方向。最后，關(guān)系型和技術(shù)能力型價值更多的是與核心團(tuán)隊相綁定，其穩(wěn)定性成為評價整合成功與否的重要標(biāo)準(zhǔn)。從具體指標(biāo)方面，我們從如下要素：估值（大部分是市盈率估值法，少數(shù)采取凈資產(chǎn)估值法）、支付方式（現(xiàn)金還是股權(quán)）、收購方式（全資收購、控股還是參股）、風(fēng)控等方面簡單闡述下怎樣的收購才算合理且有空間的行業(yè)整合。①估值估值從理論上來說分為市盈率、市銷率、現(xiàn)金流和凈資產(chǎn)法，A股整合營銷類公司整合一般采用市盈率估值法（2023年藍(lán)色光標(biāo)在收購今久時采取了凈資產(chǎn)估值法），近年來整合營銷行業(yè)的估值一般保持在10倍以內(nèi)的水準(zhǔn)，我們認(rèn)為，5-10倍的估值是較為合理的價格。②收購方式收購方式對于國內(nèi)的行業(yè)整合營銷顯得更為重要，這和國內(nèi)本土的整合營銷公司普遍存在規(guī)模小、財務(wù)規(guī)范度性差及信用度低等問題，進(jìn)而整合難度大有關(guān)。針對這種問題，一般整合營銷類公司在進(jìn)行并購整合時，會針對不同的標(biāo)的公司采用不同的收購方式：（1）控制型收購。對于具體行業(yè)確定性強(qiáng)、對于標(biāo)的管理層足夠熟悉了解的多采取一次性買斷法。（2）控股整合。針對未來發(fā)展前景較為看好但目前盈利能力尚不成熟的公司，為了防止過早收購對上市公司業(yè)利潤表造成較大波動，可采用先收購51%的股份（保證控股），持續(xù)將公司的資源型、關(guān)系型和技術(shù)能力型價值與控股公司進(jìn)行整合，待該控股標(biāo)的業(yè)績進(jìn)入高成長期再進(jìn)行以更高的估值進(jìn)行全部股份收購。例如藍(lán)色光標(biāo)對精準(zhǔn)陽光和美廣互動正是采取了這種并購方式。（3）觀察孵化。某些標(biāo)的資產(chǎn)在行業(yè)及自身資質(zhì)可表現(xiàn)出吸引力，但管理層和運(yùn)營方面仍有待觀察，這種標(biāo)的往往采用參股收購20%左右的股份，隨后根據(jù)標(biāo)的公司的表現(xiàn)進(jìn)行后續(xù)收購決策。③支付方式支付方式的選擇不僅關(guān)系到對于公司現(xiàn)金、股權(quán)結(jié)構(gòu)，還關(guān)系到未來對于整合的核心團(tuán)隊的管理效果（這種對于資源型收購的公司尤為重要）。目前整合營銷公司一般有包括以下兩種：（1）100%現(xiàn)金收購。這種模式對于手里擁有較多資金的公司比較適用），其優(yōu)點在于對并購團(tuán)隊來說可一次性拿到現(xiàn)金，且可保持團(tuán)隊的積極性，對出資方來說，可制定出確定性更強(qiáng)的整合計劃。例如藍(lán)色光標(biāo)在上市初期憑借充沛的在手現(xiàn)金流多采取此類支付方式。（2）現(xiàn)金+股權(quán)模式。這里的股權(quán)多采用限制性股票，優(yōu)點在于能夠緩解上市公司的現(xiàn)金壓力，且限制性股票期權(quán)可對管理層起到較好的激勵性作用，并可通過對賭條件的設(shè)置保證收購團(tuán)隊業(yè)績的實現(xiàn)，缺點在于周期較長（增發(fā)涉及到證監(jiān)會審批等問題）及管理層的股權(quán)被稀釋等問題。藍(lán)色光標(biāo)在收購今久廣告則采取了這種方式。④風(fēng)險控制風(fēng)險控制是一個相對綜合的過程，跟上述的收購方式、支付方式均密切相關(guān)。一般來說，在整合營銷中主要會遇到以下問題：（1）核心團(tuán)隊的穩(wěn)定性及積極性如何保持；（2）整合收購標(biāo)的公司能否與在手的其他價值充分發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，以抵消管理費(fèi)用的上升;（3）是否會產(chǎn)生同業(yè)競爭；（4）管理層股權(quán)被稀釋到較高程度是否會影響其控制權(quán)；（5）收購標(biāo)的承諾業(yè)績未達(dá)到預(yù)期引起的商譽(yù)減值會對公司的業(yè)績造成杠桿下滑。觀察收購中，通過現(xiàn)金+限制性股權(quán)收購，采用分期付款，簽訂業(yè)績承諾或?qū)€協(xié)議，在業(yè)績達(dá)到規(guī)定時收購方進(jìn)一步增持股份，一般可達(dá)到比較好的風(fēng)險控制欲收購整合效果。另外，與現(xiàn)有管理層簽訂同業(yè)競爭條例防范業(yè)務(wù)風(fēng)險和對骨干員工授予股票期權(quán)保證工作積極性也是常用的收購風(fēng)險控制整合手段。3、ROE和ROIC：優(yōu)質(zhì)驗證性指標(biāo)我們再次強(qiáng)調(diào)，上面所列舉的包括估值、支付方式、收購方式和風(fēng)險控制是關(guān)系到整合營銷行業(yè)能否將營收規(guī)模通過協(xié)同做大的關(guān)鍵，但除了量，我們還要關(guān)心整合收購之后的質(zhì)，即整合后是否能帶來盈利能力的提升。為什么ROE和ROIC？傳播營銷通過持續(xù)收購來做大做強(qiáng)除了借助收購打通區(qū)域、產(chǎn)業(yè)和技術(shù)壁壘外，很大一部分程度要將在手的資源、關(guān)系和技術(shù)與新增企業(yè)形成協(xié)調(diào)，促進(jìn)業(yè)務(wù)量擴(kuò)張及資產(chǎn)周轉(zhuǎn)。但收購整合也設(shè)不可避免的涉及到管理運(yùn)營壓力加大以及對于被收購標(biāo)的能否達(dá)到期望中的運(yùn)營效果。通過ROE可以綜合評估并購后盈利能力是否提升（凈利率）、協(xié)同是否發(fā)揮（凈資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率）。而ROIC中的利潤則剔除了非經(jīng)常性損益，且資產(chǎn)剔除了非經(jīng)營資產(chǎn)，可更為客觀的反映出績效與資源的匹配問題及是否過度使用杠桿。因此我們這里將ROE和ROIC作為營銷行業(yè)的并購整合效應(yīng)發(fā)揮的重要驗證性指標(biāo)。三、上市公司擴(kuò)張路徑及效果評估1、藍(lán)色光標(biāo)：整合效果顯著，關(guān)系是未來方向藍(lán)色光標(biāo)以品牌管理（品牌傳播、產(chǎn)品推廣、危機(jī)管理、數(shù)字媒體營銷等一體化服務(wù)），2023年以來通過進(jìn)行了一系列的參股和全資收購，不僅在公關(guān)業(yè)務(wù)的業(yè)務(wù)積累了進(jìn)一步的資源，還完成了廣告領(lǐng)域完成了對資源、關(guān)系和技術(shù)能力的整合布局，并初步涉足歐洲業(yè)務(wù)，初步顯露出綜合傳播集團(tuán)的產(chǎn)業(yè)雛形。藍(lán)色光標(biāo)自上市收購整合了11家公司，涉及到廣告和公關(guān)行業(yè)。我們認(rèn)為公司未來成長為大型傳播集團(tuán)的路徑依賴于公司橫向通過整合在手的現(xiàn)有各子品牌的價值，而在技術(shù)型價值布局力度加大有助于公司在整合營銷行業(yè)的整體價值提升空間。表2列出了藍(lán)色光標(biāo)擴(kuò)張的路徑，從下表可以看出，公司整合的資源除了涉及公關(guān)之外（公關(guān)是天然的關(guān)系屬性傳播行業(yè)），公司還通過并購?fù)瓿闪藢τ趶V告行業(yè)的資源、關(guān)系和技術(shù)能力價值進(jìn)行了獲取。例如運(yùn)營高端社區(qū)高清燈箱廣告和直遞廣告業(yè)務(wù)的精準(zhǔn)陽光（北京、上海、廣州、深圳、杭州、成都等城市的高端社區(qū)高清燈箱廣告和直遞雜志廣告運(yùn)營），屬于典型的資源屬性并購標(biāo)的。博杰廣告擁有的央視廣告時間段資源和數(shù)碼海報由于顯示出明顯的排他性，也可看做是資源型擴(kuò)張。公司2023年收購的美廣互動，側(cè)重于憑借較長時間積累的技術(shù)儲備來實現(xiàn)價值，因此可看作能力技術(shù)型價值。博思瀚揚(yáng)和思恩客長期在各自細(xì)分行業(yè)積累的客戶關(guān)系，使得其更多的具備了關(guān)系型價值。上面我們有分析過，資源型價值雖然可以隨著交易的完成進(jìn)入收購公司，但是由于其更偏向于重資產(chǎn)，在柔性實現(xiàn)價值增加中表現(xiàn)略差，根據(jù)公司的戰(zhàn)略未來的并購方向會更加傾向于關(guān)系型和技術(shù)能力型價值的標(biāo)的。從收購方式上，公司對于關(guān)系型價值的博思瀚揚(yáng)和思恩客都采取了先部分入股，再根據(jù)業(yè)績持續(xù)收購的手段。這既起到了保障核心團(tuán)隊穩(wěn)定性，又可提前對收購標(biāo)的進(jìn)行整合。從時間來看，公司用了4年完成對博思瀚揚(yáng)的全面收購，也反映了在整合收購方面的長遠(yuǎn)布局和統(tǒng)籌掌控能力。公司風(fēng)險控制主要采取以下幾種手段，首先是設(shè)立對賭協(xié)議。例如精準(zhǔn)陽光對交易完成后，原股東對于交易完成后的稅后利潤數(shù)額、年利潤增長率和各年度經(jīng)營性凈現(xiàn)金流增長率做出如下承諾：第一，精準(zhǔn)陽光2023年、2023年、2023年稅后利潤分別不低于3250萬、4225萬、5070萬元，且2023年稅后利潤年增長率不低于20%;第二，精準(zhǔn)陽光在盈利承諾期內(nèi)(2023年——2023年)各年度經(jīng)營性凈現(xiàn)金流的增長率不低于同期稅后利潤的增長率的80%。如盈利承諾期內(nèi)，精準(zhǔn)陽光經(jīng)審計后的2023、2023年的稅后利潤未達(dá)到盈利承諾標(biāo)準(zhǔn)97%以上，則精準(zhǔn)陽光原股東應(yīng)按照以下公式以所持股份進(jìn)行補(bǔ)償：每年補(bǔ)償?shù)墓煞輸?shù)量=(截至當(dāng)期期末累積凈利潤承諾數(shù)-截至當(dāng)期期末累積實際凈利潤數(shù))×收購股份總數(shù)(精準(zhǔn)陽光總股份的51%)÷補(bǔ)償期限內(nèi)各年的凈利潤承諾數(shù)總和-已補(bǔ)償股份數(shù)量。對賭結(jié)果：精準(zhǔn)陽光2023年實現(xiàn)凈利潤3693.32萬元，超過當(dāng)初收購時所做出的承諾3250萬元。其次是股權(quán)激勵留住核心，可以看到，公司大部分的收購采取了現(xiàn)金+限制性股票的方式執(zhí)行；最后，公司會與現(xiàn)有的核心管理層簽訂同業(yè)競爭條例，以防止同一集團(tuán)公司下的各子公司各自為互為競爭對手的公司服務(wù)。ROE和ROIC分析我們對藍(lán)色光標(biāo)自2023年的ROE進(jìn)行分析，公司2023-2023年的ROE分別為8.07%、13.14%和20.55%，呈現(xiàn)出良好的上升態(tài)勢。對各因素進(jìn)行分解。其中凈利率自2023年有所下滑，這是由于公司毛利率較低的廣告業(yè)務(wù)占比提升，拉低了公司整體的盈利能力；而資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率則出現(xiàn)了明顯的提升；最后雖然財務(wù)杠桿也有所上升，但上升比例低于資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率提升比例。另外，公司2023-2023年的ROIC分別為10.75%、13.09%和17.04%。均顯示出自密集收購整合歷來良好的持續(xù)上升的態(tài)勢。且2023開始，公司的ROE和ROIC均高于整合營銷行業(yè)平均。從ROE結(jié)合ROIC來看，公司的收購整合發(fā)揮了良好的效果：周轉(zhuǎn)率上升顯示了公司各子業(yè)務(wù)板塊下的資源、關(guān)系（客戶與媒介）和技術(shù)能力發(fā)揮出了良好的協(xié)同，規(guī)模效應(yīng)的發(fā)揮抵消并防止了毛利率的持續(xù)下滑，公司的凈利率不斷得以上升。公司自2023年以來的ROE保持良好的向上說明了剔除了超額現(xiàn)金和非經(jīng)常損益等影響因素影響，公司是通過自身主營資產(chǎn)的發(fā)揮獲取高速且健康的成長。我們認(rèn)為，藍(lán)色光標(biāo)在資源、關(guān)系和資源價值三方面的價值獲取正穩(wěn)步推進(jìn)，并在新媒體資源、關(guān)系和技術(shù)方面具備了較為完善的方向和規(guī)劃。成熟的激勵體質(zhì)、對賭條件設(shè)置和全面的同業(yè)競爭防范，則有效防范了因人員流失等問題帶來的整合效果不達(dá)預(yù)期。持續(xù)上升的ROE及與之相匹配的ROIC反映了協(xié)同效應(yīng)的持續(xù)發(fā)揮。持續(xù)豐富的收購整合經(jīng)驗和逐步建立起的品牌效應(yīng)保障了公司在成為全球性的綜合傳播集團(tuán)的重要保障。2、省廣股份：策劃品牌打造一體化產(chǎn)業(yè)鏈品牌與策劃能力與資源關(guān)系價值相協(xié)同作用。公司是本土最大的廣告公司，擁有國內(nèi)領(lǐng)先的策劃創(chuàng)意能力。經(jīng)過30年的發(fā)展，公司在關(guān)系型價值和資源型價值擁有深厚的積累。省廣股份自上市以來收購整合了4家廣告?zhèn)鞑ス竞?家公關(guān)公司，獲取方向主要集中在資源和關(guān)系方面；另外公司自設(shè)了3家整合營銷公司。從ROE和ROIC角度來看，公司ROE下滑趨勢自2023年起有所恢復(fù)，其中伴隨了公司的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下降。我們認(rèn)為這主要是由于客戶和行業(yè)發(fā)展到相應(yīng)的程度會面臨較大的擴(kuò)張壁壘，導(dǎo)致了公司周轉(zhuǎn)率下滑，另外杠桿應(yīng)用的縮減也拉低了公司的凈資產(chǎn)收益率水準(zhǔn)。ROIC基本上保持了與ROE相一致的水準(zhǔn)。我們認(rèn)為，公司最大的價值在于30年積累的品牌和出眾的創(chuàng)意策劃能力（最近14年來公司創(chuàng)作的作品在包括美國莫比廣告節(jié)、中國廣告節(jié)、廣東省廣告優(yōu)秀作品評比大賽共獲得獎項超過600個），以及積累的在手資源優(yōu)勢（例如深圳巴士下屬的3854臺5年廣告經(jīng)營權(quán)等），公司未來的擴(kuò)張路徑依賴于將長期積累的創(chuàng)意、策劃能力，與在手的資源進(jìn)行深度整合，打造縱向一體化的營銷傳產(chǎn)業(yè)鏈，通過為客戶提供完整的價值，且通過適度的擴(kuò)區(qū)域收購整合充分盤活現(xiàn)有資源，提升周轉(zhuǎn)率，是公司新的價值提升空間。3、華誼嘉信：技術(shù)與資源是未來關(guān)注的重要公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)系為客戶提供從營銷策略、創(chuàng)意策劃到執(zhí)行管理的“一站式”線下營銷服務(wù)外包商，主要服務(wù)產(chǎn)品包括終端營銷服務(wù)、活動營銷服務(wù)和其他營銷服務(wù)（互聯(lián)網(wǎng)營銷、促銷品營銷等），積累了包括惠普、微軟、AMD、索愛、可口可樂、三星、西門子等世界500強(qiáng)企業(yè)。目前公司通過收購東汐廣告、波釋廣告和美易互通開始向綜合的線上線下營銷整合業(yè)務(wù)供應(yīng)商拓展。相比省廣股份和藍(lán)色光標(biāo)，華誼嘉信最大的優(yōu)點在于布局可更加的靈活，資源整合的考慮也更加的充分全面。公司2023年4月收購的三家公司，全部采用20%現(xiàn)金+80%股權(quán)支付的方式，且現(xiàn)金來源于配套增發(fā)融資，未使用任何自有現(xiàn)金。在對賭條件方面，公司不僅設(shè)定了傳統(tǒng)的凈利潤指標(biāo)，還在客戶數(shù)量、應(yīng)收賬款管理和主營業(yè)務(wù)方位方面規(guī)定了考核要求：東汐廣告、波釋廣告和美意互通承諾2023-2023年的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率不得低于3次/年、2次/年和3次/年，截止到每年7月末，上一年度的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率均不得低于90%；每年的轉(zhuǎn)賬率不得低于0.2%、1%和1%。如果說應(yīng)收賬款指標(biāo)的設(shè)定充分反映了公司對于協(xié)同效應(yīng)產(chǎn)生的考核，那么主營業(yè)務(wù)的設(shè)置要求則對應(yīng)了公司對于收購標(biāo)的所需獲取價值的考慮（公司收購東汐廣告和波釋廣告更多的看重其關(guān)系型價值，而對于美意互通的整合則出于技術(shù)能力的要求）。從收購方式來看，公司對于東汐廣告的收購采取2023年先控股51%的股權(quán)，在其達(dá)到對賭條件之后（對賭要求東汐廣告2023年實現(xiàn)的凈利潤1320萬元，實際分別實現(xiàn)凈利潤為1337萬元，完成率為101.29%），華誼嘉信以更高的8.3倍PE收購了余下的49%股權(quán)。屬于典型的“控股整合”模式。我們認(rèn)為，華誼嘉信最大的優(yōu)勢在于利用自身靈活的業(yè)務(wù)布局及線下配套資源價值，向線上業(yè)務(wù)逐步延伸。通過更為便捷的技術(shù)整合，如相關(guān)的對賭成承諾及價值獲取過程能夠有效控制，則有成為技術(shù)型的線上線下營銷一體化的整合營銷公司的潛質(zhì)。四、廣告研究的意義：不止是整合營銷公司分析廣告營銷需求產(chǎn)生的現(xiàn)金流就像是文化傳媒行業(yè)的血液，巧妙而永無停滯的流通于各個子行業(yè)之間，營銷需求產(chǎn)生的現(xiàn)金流從產(chǎn)品方流向廣告業(yè)（包括媒介采購方、廣告服務(wù)商、媒介購買方及包括動態(tài)廣告優(yōu)化和數(shù)據(jù)分析等新興產(chǎn)業(yè)方），然后流向具備投放價值（具備點擊率、訂閱量或收視率）的媒介，隨后又流向能夠為這些媒介帶來用戶吸引力的內(nèi)容提供商（包括影視劇和節(jié)目制作商，稿件供應(yīng)方等），最后這些現(xiàn)金流回到內(nèi)容提供商制作內(nèi)容需要采購的行業(yè)中。從價值創(chuàng)造角度，廣告營銷行業(yè)不直接產(chǎn)生價值，其服務(wù)的實質(zhì)與銀行具備相似性，消費(fèi)者要為最終產(chǎn)品付出的費(fèi)用包含了廣告費(fèi)（或利息）。我們認(rèn)為，廣告營銷研究的價值除了可通過行業(yè)供需分析深刻了解整合營銷上市公司的業(yè)績外，更重要的是可通過作為傳媒業(yè)血液流的廣告的健康度和成分構(gòu)成分析，分預(yù)測整個傳媒細(xì)分子行業(yè)的晴雨變化。因此，我們在后續(xù)的傳媒產(chǎn)業(yè)研究中，會持續(xù)跟蹤各類媒介（包括報紙、雜志、電視臺、新媒體、互聯(lián)網(wǎng)等）的廣告投放額規(guī)模及增速的變化，希望以此來分析并預(yù)測傳媒各個子行業(yè)的變化趨勢。

2023年電子行業(yè)智能化分析報告2023年9月目錄一、消費(fèi)電子發(fā)展趨勢：智能性和便攜性 3二、谷歌眼鏡開創(chuàng)可穿戴設(shè)備先河 4三、智能手表將續(xù)寫可穿戴設(shè)備輝煌 51、第一代智能手表缺乏外觀設(shè)計和生態(tài)系統(tǒng)支持 52、第二代智能手表側(cè)重運(yùn)動和健康監(jiān)測 53、即將出現(xiàn)的第三代智能手表功能更強(qiáng)大 6（1）蘋果iWatch有望年底亮相 7（2）三星有望發(fā)布多款產(chǎn)品 7四、智能手表+眼鏡解放雙手，埋葬智能手機(jī) 8五、硬件變革大，投資機(jī)會多 91、水晶光電：光學(xué)龍頭，智能眼鏡最顯著受易標(biāo)的 102、環(huán)旭電子：設(shè)備連接的無線紐帶，微小化貼片工藝先鋒 113、歌爾聲學(xué)：聲學(xué)龍頭，小空間實現(xiàn)高音質(zhì) 114、共達(dá)電聲 12六、附錄—可穿戴設(shè)備近期新聞匯總 121、屏幕有點小蘋果智能手表iWatch要來了 122、Google智慧手錶具雙觸控板、能無線上網(wǎng) 133、三星ProjectJ計劃曝光：智能手表不讓蘋果專美 14一、消費(fèi)電子發(fā)展趨勢：智能性和便攜性消費(fèi)電子沿著智能性和便攜性兩個維度發(fā)展。在過去幾年，市場關(guān)注的焦點在于智能性維度，即設(shè)備從功能型向智能型的演變；直至最近，谷歌眼鏡才引發(fā)了市場對便攜性維度的關(guān)注。在便攜性的維度，我們把電子產(chǎn)品分為四種類型：固定型、可攜帶型、可穿戴型和嵌入人體型。我們認(rèn)為，消費(fèi)電子產(chǎn)品從可攜帶型向可穿戴型的演變剛剛開始，未來甚至?xí)蚩汕度胄脱葑儯顿Y機(jī)會將非常豐富。JuniperResearch預(yù)計：至2023年，整個可穿戴電子設(shè)備市場將會超過150億美元，比2021年將近翻一倍，可穿戴智能設(shè)備的銷量至2022年預(yù)計將達(dá)到7000萬臺。正如應(yīng)用的成長促進(jìn)了智能手機(jī)市場的興盛，可穿戴技術(shù)領(lǐng)域也會出現(xiàn)類似的成長：做到應(yīng)用生態(tài)系統(tǒng)與可穿戴設(shè)備同步增長，各種新功能的產(chǎn)品將層出不窮。谷歌、蘋果、三星等大廠商均已在可穿戴電子設(shè)備領(lǐng)域有所布局，期望能把握下一輪移動技術(shù)變革的行情。當(dāng)前各大廠商關(guān)注度較高的可穿戴式智能設(shè)備主要是智能眼鏡和智能手表。二、谷歌眼鏡開創(chuàng)可穿戴設(shè)備先河谷歌眼鏡給硬件行業(yè)帶來了重大變革和機(jī)遇，其對硬件的要求體現(xiàn)在四個方面：1）人機(jī)互動友好性（包括信息輸入和輸出）；2）續(xù)航時間長；3）連接性；4）輕薄微型化。谷歌眼鏡在硬件方面的創(chuàng)新主要體現(xiàn)在信息輸出和續(xù)航時間上，信息輸出的創(chuàng)新之處在于采用微投和反射顯示屏的圖像輸出方案以及骨傳導(dǎo)耳機(jī)的聲音輸出方案，通常的微投具有功耗高的問題，谷歌的創(chuàng)新能夠大大降低功耗，延長續(xù)航時間。谷歌眼鏡硬件的創(chuàng)新關(guān)鍵在于微投和反射顯示屏。關(guān)于谷歌眼鏡的詳細(xì)論述請參見我們3月25日專題報告《谷歌眼鏡--無邊界創(chuàng)新時代的開啟》。三、智能手表將續(xù)寫可穿戴設(shè)備輝煌1、第一代智能手表缺乏外觀設(shè)計和生態(tài)系統(tǒng)支持最早面市的智能手表是精工Ruputer在1998年推出的一款兼容Win95、售價達(dá)330美元的智能手表，其后陸續(xù)有其他公司推出智能手表，但均未引起普通消費(fèi)者的關(guān)注。我們認(rèn)為，在智能手機(jī)尚未普及的時期，消費(fèi)者對智能終端和移動互聯(lián)網(wǎng)認(rèn)知度低，創(chuàng)新跨度過大的智能手表不可能取得勝利。此外，第一代智能手表在外觀設(shè)計和生態(tài)系統(tǒng)支持等方面都較為薄弱。2、第二代智能手表側(cè)重運(yùn)動和健康監(jiān)測摩托羅拉在2020年發(fā)布了MotoActv智能手表，主打運(yùn)動監(jiān)測功能。產(chǎn)品內(nèi)臵8GB空間，配有1.6寸彩色觸控屏幕，采用強(qiáng)化玻璃，可以防汗、防雨及防刮；可與Android2.1系統(tǒng)或以上的智能手機(jī)同步；采用了MotorolaAccuSense技術(shù)，也內(nèi)臵了GPS系統(tǒng)，可以讓用戶在運(yùn)動時可以準(zhǔn)確追蹤所在位臵及記錄時間、距離、速度、心跳及熱量消耗；內(nèi)臵258mAh鋰電池，不夠非常理想，運(yùn)動時可連續(xù)使用5至10小時。2022年面市的Pebble智能手表是第一款完全支持iOS功能的智能手表。產(chǎn)品允許多個程序同時運(yùn)行，搭載iOS或Android2.3以上系統(tǒng)。配有分辨率為144x168的1.26寸黑白背光屏幕，采用e-paper電子紙技術(shù)，可以通過藍(lán)牙2.1+EDR與其他設(shè)備連接；內(nèi)臵震動馬達(dá)和三軸加速度計，可安裝位運(yùn)動專門設(shè)計的程序。3、即將出現(xiàn)的第三代智能手表功能更強(qiáng)大第二代智能手表在功能上還無法與智能手機(jī)相媲美，但蘋果、三星、谷歌等巨頭的動向讓我們堅信第三代智能手表功能將更為強(qiáng)大，有望與智能手機(jī)相當(dāng)。（1）蘋果iWatch有望年底亮相消息稱，蘋果已經(jīng)建立了一支100的團(tuán)隊來研制智能手表iWatch，已經(jīng)開始試產(chǎn)，富士康已經(jīng)收到了蘋果的訂單，并有望在年底面市。蘋果的iWatch智能手表具有步程計和健康指標(biāo)傳感器等第二代智能手表的功能，也能通過連接智能手機(jī)來顯示電子郵件、IM和其他數(shù)據(jù)，此外，還能夠?qū)崿F(xiàn)手機(jī)的通話功能，并通過內(nèi)臵地圖實現(xiàn)導(dǎo)航。在硬件配臵方面，iWatch將采用1.5寸OLED屏幕（臺灣錸寶科技RiTdisplay）和OGS觸摸屏，內(nèi)臵的電池僅可續(xù)航1-2天（蘋果的目標(biāo)是續(xù)航4天至5天）。（2）三星有望發(fā)布多款產(chǎn)品科技網(wǎng)站SamMobile報道：三星的ProjectJActiveFortius的智能手表有以下配件：針對Fortius開發(fā)的臂帶、固定在自行車上的裝臵以及囊狀態(tài)。三星也設(shè)計了健康軟件SHealth，預(yù)示著運(yùn)動和健康監(jiān)測將是三星可穿戴電子設(shè)備的重要賣點。媒體也傳出三星智能手表將命名為GALAXYAltius，屏幕分辨率為500x500。四、智能手表+眼鏡解放雙手，埋葬智能手機(jī)智能手機(jī)在功能手機(jī)通話和短信功能的基礎(chǔ)上，實現(xiàn)了上網(wǎng)、安裝應(yīng)用程序、收發(fā)郵件等功能。智能手機(jī)和平板電腦在很大程度上替代了便攜性較差的電腦，我們判斷，便攜性更強(qiáng)的可穿戴設(shè)備智能手機(jī)+眼鏡將埋葬智能手機(jī)。智能手機(jī)、智能手表和智能眼鏡三種設(shè)備各有優(yōu)缺點：1.智能手機(jī)是最成熟產(chǎn)品，功能豐富，但屏幕較小，并需要手持操作，約束了在駕車等場合的使用；2.智能眼鏡輸出畫面大，視覺效果較好，但裝在鏡腳的觸摸屏面積小，僅僅具有簡單動作識別功能，信息輸入不方便，不適合復(fù)雜的操作；3.智能手表具有合適輸入的觸摸屏，操作方便，可以完成復(fù)雜的信息輸入，但屏幕太小，不適合人眼長時間觀看。我們認(rèn)為，智能眼鏡和智能手表具有信息輸入和輸出優(yōu)勢互補(bǔ)的特點，兩者的結(jié)合將兼具各自優(yōu)勢，能夠?qū)崿F(xiàn)在手表上輸入復(fù)雜內(nèi)容，在眼鏡上觀看大的畫面，從而實現(xiàn)較好的視覺體驗。智能眼鏡+手表的硬件組合也具有智能手機(jī)所不具備的優(yōu)點：一方面，眼鏡和手表持續(xù)與人體接觸，并可以通過傳感器自然地獲得人體信息，從而提供更加智能化的服務(wù)；另一方面，眼鏡和手表都不需要手持操作，解放了雙手，適合在各種不同場合的應(yīng)用，更勝于必須手持操作的智能手機(jī)，有望替代智能手機(jī)，從而帶來消費(fèi)電子的革命性變化。五、硬件變革大，投資機(jī)會多可穿戴設(shè)備的外在形態(tài)完全不同于智能手機(jī)等傳統(tǒng)硬件產(chǎn)品，這些產(chǎn)品在硬件方面的變革很大，其中，智能眼鏡側(cè)重于光學(xué)方面的創(chuàng)新，智能手表是智能手機(jī)的縮小版，并加入更多傳感器以讀取人體脈搏等信息，部分廠商也可能在腕帶處采用柔性化硬件設(shè)計。此外，智能眼鏡+手表的硬件組合也需要兩個產(chǎn)品之間頻繁的信號互聯(lián)，勢必增加對無線模組的需求。我們認(rèn)為，水晶光電、環(huán)旭電子、歌爾聲學(xué)等公司將顯著受益于可穿戴設(shè)備的高速發(fā)展。1、水晶光電：光學(xué)龍頭，智能眼鏡最顯著受易標(biāo)的公司是手機(jī)鏡頭用紅外截止濾光片和數(shù)碼相機(jī)用光學(xué)低通濾波器的領(lǐng)先廠商。公司在產(chǎn)品升級和新產(chǎn)品拓展兩個維度實現(xiàn)增長。光學(xué)低通濾波器的單價隨著從卡片機(jī)升級為單反微單而增長10倍以上，隨著攝像模組對像素和成像質(zhì)量要求的提高，紅外截至濾光片材質(zhì)從普通光學(xué)玻璃升級為藍(lán)玻璃，單價和市場空間有10倍的提高。公司不斷拓展微投、Kinect產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)產(chǎn)品等新產(chǎn)品。我們在3月25日專題報告《谷歌眼鏡--無邊界創(chuàng)新時代的開啟》中討論到，谷歌眼鏡硬件的創(chuàng)新關(guān)鍵在于微投和反射顯示屏，而微投的核心技術(shù)是光學(xué)加工、光引擎設(shè)計和鍍膜。水晶光電在這三方面均具有深厚的技術(shù)積累。在光學(xué)加工方面，水晶光電具有十來年的經(jīng)驗積累；在光引擎設(shè)計方面，水晶光電與芯片設(shè)計商奇景及LCOS專利持有人合作；鍍膜更是水晶光電的核心優(yōu)勢，其光學(xué)鍍膜的產(chǎn)能規(guī)模位居全球第一。水晶光電當(dāng)前已進(jìn)入某海外客戶的智能眼鏡產(chǎn)業(yè)鏈，踏上了智能眼鏡技術(shù)創(chuàng)新的第一波浪潮。2、環(huán)旭電子：設(shè)備連接的無線紐帶，微小化貼片工藝先鋒環(huán)旭電子是蘋果無線模組的兩大供應(yīng)商之一，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于MacBook、iPhone和iPad上。如我們在3月25日專題報告《谷歌眼鏡--無邊界創(chuàng)新時代的開啟》討論，智能眼鏡的重量是一般智能手機(jī)的1/3,輕薄化要求遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過絕大多數(shù)手機(jī)，智能手表的面積和體積也大約是智能手機(jī)的1/6至1/8，但功能上卻相差不大，這就對元器件和組裝工藝的微小化提出較高要求，公司必將憑借微小化貼片工藝的核心技術(shù)優(yōu)勢在可穿戴設(shè)備產(chǎn)業(yè)鏈占有一席之地。3、歌爾聲學(xué)：聲學(xué)龍頭，小空間實現(xiàn)高音質(zhì)公司是全球領(lǐng)先的電聲器件廠商，通過強(qiáng)大的研發(fā)能力向上游整合，實現(xiàn)了關(guān)鍵原材料、自動化生產(chǎn)線和精密模具的自制，具備了較強(qiáng)的垂直一體化能力，使得公司可以向客戶進(jìn)行大規(guī)模地快速出貨，并提供一站式的服務(wù)和產(chǎn)品供應(yīng)，同時可以更好地控制成本。大客戶戰(zhàn)略使得公司不斷切入繽特力、索尼、三星和蘋果等全球消費(fèi)電子巨頭主流供應(yīng)鏈。公司也在MEMS聲學(xué)器件上積累深厚，未來有望實現(xiàn)MEMS技術(shù)的突破?？纱┐髟O(shè)備需要麥克風(fēng)來讀取用戶的語音信息，也需要音筒來輸出設(shè)備的信號，在很小的空間實現(xiàn)高品質(zhì)的聲音輸入和輸出是歌爾等龍頭公司的技術(shù)優(yōu)勢。4、共達(dá)電聲公司是國內(nèi)領(lǐng)先的聲學(xué)器件廠商，主要產(chǎn)品為微型麥克風(fēng)、微型揚(yáng)聲器/受話器及其陣列模組，產(chǎn)品主要應(yīng)用于手機(jī)、筆記本電腦/平板電腦、平板電視、個人數(shù)碼產(chǎn)品、汽車電子等消費(fèi)類電子產(chǎn)品。主要大客戶包括蘋果（