私募股權(quán)投資PE

私募股權(quán)投資（PE）2一、PE的特征與盈利模式初始階段成長階段快速發(fā)展階段穩(wěn)定發(fā)展階段成熟階段規(guī)模EXITIPOVCVC/PE初始階段成長階段快速發(fā)展階段穩(wěn)定與成熟階段PEAngle3實務(wù)上PE＝VCPrivate

Equity（PE），私募股權(quán)投資通過私募形式對私有企業(yè)，即非上市企業(yè)進行的權(quán)益性投資VentureCapital（VC），風(fēng)險投資、創(chuàng)業(yè)投資向非上市的成長性企業(yè)進行股權(quán)投資，主要通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓獲得資本增值收益的投資方式PE＝VC，主要特點相同資金募集方式：私募方式，區(qū)別于公募投資對象：非上市企業(yè)投資方式：權(quán)益性投資，區(qū)別于借貸，一般不控股投資階段：集中投資于成長期和成熟期項目專業(yè)投資+專業(yè)服務(wù)4PE運行周期PE的主要環(huán)節(jié)核心：募資和投資募資投資投資后管理退出目的：不以分紅、取得長久控制權(quán)為目的，而是以股權(quán)增值作為目的資金募集：向特定機構(gòu)和個人募集。如銀行、養(yǎng)老基金、保險公司、上市公司、未上市大型集團公司投資方向：多采取權(quán)益投資方式，PE參與被投資企業(yè)經(jīng)營管理并提供增值服務(wù)投資期限：中長期投資，一般可達5到7年；且多為封閉性投資，流動性差退出機制：“以退為進，為賣而買”，在投資伊始就設(shè)置了退出機制5PE的特點高風(fēng)險性高收益性低流動性主要投向高新技術(shù)領(lǐng)域較高的專業(yè)性和參與性組合投資聯(lián)合投資PE的盈利模式排序階段 主要工作內(nèi)容1項目尋找通過各種渠道，找到有IPO意向和潛質(zhì)的企業(yè)，進行初步的接洽，建立合作意向2投資分析對目標企業(yè)進行業(yè)務(wù)、財務(wù)和法律等全方位的盡職調(diào)查，設(shè)計合作框架，測算投資收益3項目投資簽訂相關(guān)投資協(xié)議，出資，完成工商注冊變更等手續(xù)4項目管理按照公司治理結(jié)構(gòu)，對公司經(jīng)營業(yè)務(wù)進行輔導(dǎo)與監(jiān)控，同時著手IPO方面的設(shè)計5項目退出推進企業(yè)實施IPO，擇機拋售股票套現(xiàn)

PE本質(zhì)上是產(chǎn)業(yè)與資本相結(jié)合的過程。在項目尋找、分析、投資及管理階段，更多偏重產(chǎn)業(yè)范疇的業(yè)務(wù)，而項目募資、退出階段則偏重資本范疇業(yè)務(wù)。PE對投資經(jīng)理的素質(zhì)要求較高！

PE的優(yōu)勢與劣勢缺少產(chǎn)業(yè)資源，在技術(shù)、經(jīng)營管理上不能直接提供支持與服務(wù)不熟悉產(chǎn)業(yè)，溝通方面存在一定困難，有時會“添亂”優(yōu)勢劣勢不要求控股，不參與企業(yè)的日常管理和經(jīng)營要求派駐財務(wù)總監(jiān)不會成為潛在競爭者挑選“好”企業(yè)，特別關(guān)注管理團隊關(guān)注企業(yè)3年后上市的可能性注入資本運作方面的網(wǎng)絡(luò)和資源PE：上市公司制造商公司名稱代表項目備注鼎暉蒙牛、李寧、南孚電池、雙匯、江西賽維、百麗、航美傳媒等中金系凱雷PacificChinaHoldings、太平洋保險、揚州誠德鋼管、太平洋保險、重慶國際復(fù)合材料有限公司弘毅中國玻璃等國企改制項目聯(lián)想系黑石藍星股份梁錦松主政貝恩泉林包裝、中視金橋、金盛集團、飛翔化工TPG深發(fā)展銀行、廣匯汽車、萊斯達、云南紅酒華奧物種、ShangPharma、友友購物最早進入中國的外資PE渤海基金天津鋼管、成都商業(yè)銀行首家國字號的PE基金KKR天瑞水泥杠桿投資高盛工行、網(wǎng)通、雙匯、邁瑞、尚德、西部礦業(yè)等參與直接投資的投行摩根士丹利蒙牛乳業(yè)、平安保險、南孚電池、海螺水泥、恒安國際、山水水泥、永樂家電參與直接投資的投行美林中國銀行、天合光能、同濟堂藥業(yè)、璽誠傳媒參與直接投資的投行2011年P(guān)E募資再次發(fā)力已募集完成235支基金國外資金來源二、PE的募資在歐洲，銀行、養(yǎng)老基金、保險是PE重要資金來源在美國，養(yǎng)老基金、個人、捐贈基金是重要資金來源1112我國PE資金來源包括：政府資金，包括各級政府對創(chuàng)業(yè)資本的直接投資國有獨資公司資金非上市公司資金上市公司資金金融機構(gòu)資金，包括銀行和保險公司、證券公司、信托公司等非銀行金融機構(gòu)的各類資金投入事業(yè)單位、自然人及其他出資14三、PE投資BP、項目接洽

初步分析發(fā)現(xiàn)價值商務(wù)談判交易設(shè)計與投資報告投資決策增值服務(wù)與管理慎審調(diào)查定期管理報告投資決議，正式的投資協(xié)議投資建議書投資條款TermSheet盡職調(diào)查報告立項報告投資率：平均每收到100份商業(yè)計劃書，5－10分會受到重視，最后可能只有1個項目投資。工作量分布：20％在挑項目；50％對項目進行盡職調(diào)查；10％在談判和設(shè)計投資方案；20％在投資后管理。15（一）商業(yè)計劃書（BP）企業(yè)根據(jù)融資和其它發(fā)展目標，按照一定格式和內(nèi)容，全面展示目前狀況及未來發(fā)展?jié)摿Φ臅娌牧?。?chuàng)業(yè)者與投資者接觸的工具與橋梁公司介紹：基本情況、股權(quán)結(jié)構(gòu)、股東背景、關(guān)聯(lián)企業(yè)、歷史沿革管理團隊及人力資源：組織構(gòu)架、高級管理人員、內(nèi)部管理控制、人員結(jié)構(gòu)和分布行業(yè)與市場：市場環(huán)境分析、市場機會、競爭者、未來趨勢產(chǎn)品/服務(wù)、商業(yè)模式：產(chǎn)品（服務(wù)）介紹、獨特性、市場定位、目標市場、目標客戶、市場占有率、新產(chǎn)品開發(fā)、知識產(chǎn)權(quán)財務(wù)數(shù)據(jù)：近3年的審計報告、財務(wù)分析報告、主要資產(chǎn)債務(wù)清單發(fā)展規(guī)劃與盈利預(yù)測融資計劃：資金需求及使用計劃、投資風(fēng)險、投資退出及可能投資回報16商業(yè)計劃書中的5％－10％受到關(guān)注要正確認識自己

不要過度包裝17要正視問題不要漫天要價18（二）盡職調(diào)查盡職調(diào)查DueDiligence（DD）對企業(yè)的歷史數(shù)據(jù)和文檔、管理人員的背景、市場、管理、技術(shù)、財務(wù)，以及可能存在資金風(fēng)險和法律風(fēng)險做全面深入的審核是對商業(yè)計劃書的全面審核，既是發(fā)現(xiàn)企業(yè)的價值，同時也要發(fā)現(xiàn)企業(yè)的風(fēng)險挖掘價值，發(fā)現(xiàn)風(fēng)險19盡職調(diào)查的框架盡職調(diào)查風(fēng)險發(fā)現(xiàn)價值發(fā)現(xiàn)股權(quán)瑕疵資產(chǎn)完整性償債能力或有債務(wù)法律訴訟現(xiàn)實價值未來可能價值以資產(chǎn)價值和盈利能力為衡量標準的價值評判未來發(fā)展前景調(diào)查資本市場喜好與IPO前景以股權(quán)為脈絡(luò)的歷史沿革調(diào)查以業(yè)務(wù)流程為主線的資產(chǎn)調(diào)查以真實性和流動性為主的銀行債務(wù)和其他債務(wù)調(diào)查以擔(dān)保和訴訟為主的法律風(fēng)險調(diào)查合規(guī)性/銀行貸款/還貸能力投資價值發(fā)現(xiàn)經(jīng)營風(fēng)險以競爭力為核心的產(chǎn)品和市場調(diào)查20（三）投資標準技術(shù)先進，模式創(chuàng)新－－代表先進技術(shù)發(fā)展方向市場前景廣闊－－代表市場的需求管理團隊誠信、綜合素質(zhì)高－－代表股東根本利益股權(quán)結(jié)構(gòu)簡單、明晰；股東資源具有互補性主營業(yè)務(wù)突出、處于發(fā)展的上升初期財務(wù)管理規(guī)范以“三個代表”為核心的選擇標準21管理團隊管理團隊是選擇項目時最重要的決定因素綜合素質(zhì)高，懂經(jīng)營、善管理、會溝通誠信度高，代表股東利益具有艱苦創(chuàng)業(yè)、執(zhí)著向上、鍥而不舍精神團隊有共同的理念、相互信任與合作講真話、辦實事22學(xué)習(xí)型團隊擅長與人合作23強大的市場開拓能力－－把梳子賣給和尚勤儉持家24不安于現(xiàn)狀不輕易放棄25技術(shù)與模式技術(shù)不在于高精尖，而在于：創(chuàng)新性，區(qū)別于傳統(tǒng)技術(shù)獨占性，難以獲取或復(fù)制盈利性，帶來成本下降或性能提高持續(xù)性，技術(shù)儲備和持續(xù)創(chuàng)新能力能賣出產(chǎn)品的技術(shù)才是好技術(shù)26技術(shù)創(chuàng)新模式創(chuàng)新27行業(yè)領(lǐng)先成本優(yōu)勢28市場前景這個市場富有想象空間嗎賺錢的模式是怎么樣的市場競爭怎么樣容易被別人追上嗎這個模式容易被復(fù)制嗎利潤才是硬道理29足夠大的市場容量30公司治理公司治理股權(quán)結(jié)構(gòu)簡單、明晰股東之間信任合作股東資源互補股東對公司能有效控制關(guān)聯(lián)交易透明31（四）投資估值（Valuation）估值決定投資價格估值：公司價值投資價格：每股多少錢關(guān)鍵是確定投資金額和獲得股權(quán)比例如果投資金額是確定的，估值不同，股權(quán)比例不同；如果股權(quán)比例是確定的，估值不同，投資金額不同32估值方法市盈率（PE）定價法P＝凈利潤×PE，PE決定價值市凈率（PB）定價法P＝每股凈資產(chǎn)×PB估值時的參照指標現(xiàn)金流折現(xiàn)（DCF）法預(yù)測公司未來現(xiàn)金流、資本成本，對未來現(xiàn)金流進行貼現(xiàn)適用于較為成熟、偏后期的公司或上市公司任何估值方法都要考慮投資人的收益空間任何估值結(jié)果都是雙方商談的結(jié)果33投資前價值和投資后價值投資前價值（Pre-Money），投資的資金進入前，公司的價值投資后價值（Post-Money），投資的資金進入后，公司的價值Post-Money＝Pre-Money＋投資金額公司注冊資本1000萬元，凈資產(chǎn)3000萬元，2011年凈利潤1500萬元。按照5倍市盈率融資，融資金額1000萬元。公司的價值？價值概念要明確34問題關(guān)鍵：5倍市盈率是投資前還是投資后？5倍市盈率是投資前的價值標準Pre-Money：1500×5＝7500萬元Post-Money：7500＋1000＝8500萬元投資1000萬元的股權(quán)比例11.76％，投資后PE是5.675倍市盈率是投資后的價值標準Post-Money：1500×5＝7500萬元Pre-Money：7500－1000＝6500萬元投資1000萬元的股權(quán)比例13.33％（1000/6500）投資前PE是4.33倍（6500/1500）投資人一般采用Post-Money，即投資多少，獲得多少股權(quán)比例35股權(quán)稀釋股權(quán)稀釋是指在投資時或投資后，因其他投資人的進入，導(dǎo)致原投資人持有的股權(quán)稀釋未來股權(quán)融資提供給高管人員的期權(quán)其他股東可能享有的認股權(quán)上市稀釋，可能高達25%投資人股權(quán)稀釋時，股權(quán)價值可能發(fā)生變化股權(quán)稀釋對價值會有影響36（五）投資條款（TermSheet）投資條款TermSheet：企業(yè)或原股東與投資人達成的具體的投資方面的商業(yè)條款。是投資方案的具體表現(xiàn)，是最終投資協(xié)議的基礎(chǔ)和核心。371.投資價格投資價格確定的基礎(chǔ)就是投資估值投資價格的表現(xiàn)形式投資金額與對應(yīng)的股權(quán)比例根據(jù)金額和比例，再折算具體的每股價格或者PE382.投資工具與方式信息不對稱、不確定性、高風(fēng)險等決定了風(fēng)險投資工具的多樣性直接投資優(yōu)先股可換股優(yōu)先股可換股債券分階段投資可換股債券對PE的優(yōu)勢（進可攻，退可守）安全可靠，收益穩(wěn)定獲得控制權(quán)減少了信息不對稱投資的分階段性分階段投資分階段投資：對投資企業(yè)前景和企業(yè)家表現(xiàn)進行階段性地重新評估，根據(jù)評估結(jié)果選擇是否繼續(xù)注入資金，減少決策失誤對風(fēng)險企業(yè)投資形成中斷機制強化對風(fēng)險企業(yè)的控制權(quán)：首輪投資如果達不到規(guī)定的業(yè)績目標，風(fēng)險投資家隨時會減少下一輪投資額，或要求更多的股權(quán)，甚至撤換管理層；同時，分階段投資的次數(shù)將影響對風(fēng)險企業(yè)的監(jiān)控強度對風(fēng)險企業(yè)家產(chǎn)生激勵作用：隨時可能中止投資的壓力，激勵著企業(yè)家在每一個階段都努力工作413.業(yè)績承諾與利益調(diào)整業(yè)績承諾：控股股東對公司未來一年或兩年的業(yè)績向投資者做出承諾。伴隨這種承諾一般都設(shè)定有利益調(diào)整機制。具體方式承諾具體的業(yè)績指標若不能完成業(yè)績指標，控股股東對投資人進行利益補償具體的利益補償方式包括調(diào)整股權(quán)比例、現(xiàn)金補償?shù)刃枰獦I(yè)績承諾的原因股東對企業(yè)承擔(dān)的管理責(zé)任不同考驗信心，促使更加努力作為彌補雙方投資價格差異的手段4.對賭協(xié)議“對賭協(xié)議”：投資方與融資方在達成融資協(xié)議時，對將來不確定情況進行的約定。假如約定條件出現(xiàn)，投資方可以行使一種權(quán)利；如約定條件不出現(xiàn)，融資方則行使一種權(quán)利?！皩€協(xié)議”前提：企業(yè)股權(quán)能夠反映企業(yè)整體價值，而這一整體價值的評估則依賴于企業(yè)未來的業(yè)績；企業(yè)價值雖然是由品牌、技術(shù)、管理等構(gòu)成，但最終將反映在企業(yè)未來收益中；由于未來無法預(yù)知，企業(yè)價值的判斷有賴于未來的實際業(yè)績

對賭協(xié)議的執(zhí)行只可能有兩個結(jié)果，雙贏或雙輸！435.股權(quán)回購如果沒有實現(xiàn)規(guī)定的業(yè)績目標，控股股東對投資人持有的股權(quán)進行回購?；刭彆r，一般有約定的定價方式。具體方式公司回購還是股東回購回購能力和回購保障條款為什么要回購促使目標一致，并共同努力實現(xiàn)目標一種簡單的退出方式446.防稀釋條款在未來融資時，保護投資人自身的利益具體包括：優(yōu)先認購權(quán)未來融資時投資價格不能低于本次價格。如果低于本次價格，控股股東對投資人進行補償，以確保投資人的投資價格不高于后面融資時的投資價格。457.共售條款控股股東或管理層股東向其他人轉(zhuǎn)讓股權(quán)時，投資人有按照相同條件出售股權(quán)的優(yōu)先權(quán)目的：防止控股股東或管理層股東出逃468.優(yōu)先清償條款在項目出現(xiàn)風(fēng)險，需要進行清償時，投資人的股權(quán)先于控股股東或管理層股東得到清償目的：促使控股股東避免出現(xiàn)該類風(fēng)險479.委派董事以及投資后的權(quán)利投資后，投資人有派出董事/監(jiān)事/股東代表的權(quán)利投資后的管理權(quán)利，包括重大事項的參與權(quán)、否決權(quán)高管人選、管理層薪酬確定等48四、投資后管理積極幫助企業(yè)成長幫助企業(yè)組建幫助企業(yè)擴張退出IPO/M&A途徑和方法目標組建/加強董事會強化管理團隊、管理架構(gòu)確定戰(zhàn)略方向加強財務(wù)控制、法律架構(gòu)組建/加強公司治理結(jié)構(gòu)和管理架構(gòu)明晰戰(zhàn)略方向定期監(jiān)控公司財務(wù)報告定期參加董事會會議幫助公司融資幫助拓展業(yè)務(wù)幫助尋找商業(yè)/技術(shù)伙伴幫助公司達到IPO標準決定IPO的時間地點和中介機構(gòu)尋找M&A伙伴監(jiān)控公司的經(jīng)營和財務(wù)表現(xiàn)保證公司實現(xiàn)增長確保成功退出IPO、M&A企業(yè)利用風(fēng)險投資后的技術(shù)創(chuàng)新機制提高技術(shù)創(chuàng)新能力：資金改善了研發(fā)與實驗條件，引進了高端技術(shù)人才；風(fēng)險資本的信息生產(chǎn)制度、關(guān)系型融資制度與風(fēng)險分擔(dān)制度，提供創(chuàng)新動力；增值服務(wù)、階段性投資、網(wǎng)絡(luò)資源支持，強化創(chuàng)新能力提升創(chuàng)新效率：激勵制度、產(chǎn)權(quán)交換制度加速科技成果轉(zhuǎn)化隔離創(chuàng)新風(fēng)險：分階段投資、項目監(jiān)控等，提高創(chuàng)新成功率；利用與風(fēng)險投資公司的技術(shù)開發(fā)合作制度，隔離技術(shù)創(chuàng)新失敗的不利影響企業(yè)利用風(fēng)險資本后的公司治理機制風(fēng)險企業(yè)由于接受風(fēng)險投資公司的監(jiān)督和控制、增值服務(wù)，其股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會構(gòu)成及激勵約束制度受到影響，形成了特殊的治理機制

風(fēng)險資本項目監(jiān)控增值服務(wù)激勵機制股權(quán)結(jié)構(gòu)董事會圖1引入風(fēng)險資本后高新技術(shù)企業(yè)治理機制控制權(quán)收益分配權(quán)現(xiàn)金流權(quán)治理機制企業(yè)利用風(fēng)險資本的成長機制

改變企業(yè)的盈利模式：加快新技術(shù)產(chǎn)品的商業(yè)化生產(chǎn)進程；借助資本實力，快速擴大生產(chǎn)規(guī)模；利用規(guī)模效應(yīng)形成低成本優(yōu)勢和市場優(yōu)勢促進企業(yè)成長的措施：融資時機的選擇、管理障礙的突破、內(nèi)部資源的整合對對方短期行為遏制的措施52五、投資退出退出、退出、還是退出退出是核心退出方式：上市、并購、回購、清算上市退出實現(xiàn)盈利性和流動性，收益率較高能夠在較大程度上保留創(chuàng)業(yè)企業(yè)的控制權(quán)激勵企業(yè)家提高績效，減少代理成本有助于為企業(yè)發(fā)展提供后續(xù)資金，分擔(dān)投資風(fēng)險上市限制條件嚴格，所需時間較長上市成本高，退出手續(xù)繁瑣，