資金成本與資金結(jié)構(gòu)模擬試題

第四章資金成本和資金結(jié)構(gòu)一、考試大綱

(一)掌握個(gè)別資金成本的一般計(jì)算公式、掌握債券成本、銀行借款成本、優(yōu)先股成本、普通股成本和留存收益成本的計(jì)算方法

(二)掌握加權(quán)平均資金成本和資金邊際成本的計(jì)算方法

(三)掌握經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿的計(jì)量方法

(四)掌握資金結(jié)構(gòu)理論

(五)掌握最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)法、比較資金成本法、公司價(jià)值分析法

(六)熟悉成本按習(xí)性分類的方法

(七)熟悉資金結(jié)構(gòu)的調(diào)整

(六)熟悉經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿的概念及其相互關(guān)系

(七)熟悉經(jīng)營(yíng)杠桿與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及復(fù)合杠桿與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系

(八)了解資金成本的概念與作用

(九)了解資金結(jié)構(gòu)的概念

(十)了解影響資金結(jié)構(gòu)的因素二、本章教材與去年相比有變動(dòng)的部分：

1、第一節(jié)“普通股的成本計(jì)算方法”增加了兩種計(jì)算方法“資本資產(chǎn)定價(jià)模型法”和“無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法”；

2、第二節(jié)“財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)”的公式中考慮了融資租賃租金；

3、第三節(jié)增加了“資金結(jié)構(gòu)理論”、“資金結(jié)構(gòu)調(diào)整”，在確定最佳資金結(jié)構(gòu)的方法中增加了“公司價(jià)值比較法”。刪除了“債轉(zhuǎn)股與資金結(jié)構(gòu)的優(yōu)化”、“國(guó)有股減持與股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化”的內(nèi)容。三、歷年試題評(píng)析

本章歷年考題分值分布

（一）單項(xiàng)選擇題

1．企業(yè)為維持一定經(jīng)營(yíng)能力所必須負(fù)擔(dān)的最低成本是（）。（2000年）

A.固定成本

B.酌量性固定成本

C.約束性固定成本

D.沉沒(méi)成本

[答案]C

[解析]約束性固定成本屬于經(jīng)營(yíng)能力成本；酌量性固定成本屬于經(jīng)營(yíng)方針成本。

2．下列各項(xiàng)中，不影響經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的是（）。（2001年）

A.產(chǎn)品銷售數(shù)量

B.產(chǎn)品銷售價(jià)格

C.固定成本

D.利息費(fèi)用

[答案]D

[解析]經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)是指銷量變動(dòng)所引起的息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)幅度。利息對(duì)息稅前利潤(rùn)沒(méi)有影響。

3．下列籌資活動(dòng)不會(huì)加大財(cái)務(wù)杠桿作用的是（）。（2001年）

A.增發(fā)普通股

B.增發(fā)優(yōu)先股

C.增發(fā)公司債券

D.增加銀行借款

[答案]A

[解析]財(cái)務(wù)杠桿作用是指由于存在固定的利息和優(yōu)先股息，使得EBIT的較小變動(dòng)會(huì)引起稅后每股利潤(rùn)的較大變動(dòng)。普通股沒(méi)有固定的支付股利義務(wù)，所以不會(huì)加大財(cái)務(wù)杠桿作用。

4、當(dāng)邊際貢獻(xiàn)超過(guò)固定成本后，下列措施有利于降低復(fù)合杠桿系數(shù)，從而降低企業(yè)復(fù)合風(fēng)險(xiǎn)的是（）。（2001年）

A.降低產(chǎn)品銷售單價(jià)

B.提高資產(chǎn)負(fù)債率

C.節(jié)約固定成本支出

D.減少產(chǎn)品銷售量

[答案]C

[解析]復(fù)合杠桿是經(jīng)營(yíng)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿的連鎖作用，因此使經(jīng)營(yíng)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿作用降低的措施也會(huì)使復(fù)合杠桿系數(shù)降低。提高銷售、提高單價(jià)、降低變動(dòng)成本、降低固定成本會(huì)使經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)下降；降低負(fù)債比重，會(huì)使財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)降低。

5．已知基本企業(yè)目標(biāo)資金結(jié)構(gòu)中長(zhǎng)期債務(wù)的比重為20%，債務(wù)資金的增加額在0~10000元范圍內(nèi)，其利率維持5%不變。該企業(yè)與此相關(guān)的籌資總額分界點(diǎn)為（）元。（2002年）

A.5000

B.20000

C.50000

D.200000

【答案】C

[解析]籌資總額分界點(diǎn)=10000/20%=50000。

6、在下列各項(xiàng)中，屬于半固定成本內(nèi)容的是（）。（2002年）

A.計(jì)件工資費(fèi)用

B.按年支付的廣告費(fèi)用

C.按直線法計(jì)提的折舊費(fèi)用

D.按月薪制開(kāi)支的質(zhì)檢人員工資費(fèi)用

[答案]D

[解析]A選項(xiàng)是變動(dòng)成本，B、C選項(xiàng)是固定成本。只有D選項(xiàng)是半固定成本，當(dāng)產(chǎn)量增長(zhǎng)到一定限度后，這種成本就跳躍到一個(gè)新水平，化驗(yàn)員、質(zhì)量檢查員的工資都屬于半固定成本。

7、如果企業(yè)的資金來(lái)源全部為自有資金，且沒(méi)有優(yōu)先股存在，則企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（）。（2003年）

A.等于0

B.等于1

C.大于1

D.小于1

[答案]B

[解析]只要在企業(yè)的籌資方式中有固定支出的債務(wù)或優(yōu)先股，就存在財(cái)務(wù)杠桿的作用。所以，如果企業(yè)的資金來(lái)源全部為自有資金，且沒(méi)有優(yōu)先股存在，則企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)就等于1。

8、如果企業(yè)一定期間內(nèi)的固定生產(chǎn)成本和固定財(cái)務(wù)費(fèi)用均不為零，則由上述因素共同作用而導(dǎo)致的杠桿效應(yīng)屬于（）。（2004年）

A．經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)

B．財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)

C．復(fù)合杠桿效應(yīng)

D．風(fēng)險(xiǎn)杠桿效應(yīng)

[答案]C

[解析]如果固定生產(chǎn)成本不為零，則會(huì)產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)，導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率大于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量的變動(dòng)率；如果固定財(cái)務(wù)費(fèi)用不為零，則會(huì)產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，導(dǎo)致企業(yè)每股利潤(rùn)的變動(dòng)率大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率；如果兩種因素共同起作用，則產(chǎn)生復(fù)合杠桿效應(yīng)。（二）多項(xiàng)選擇題

1、影響企業(yè)邊際貢獻(xiàn)大小的因素有（）。（2000年）

A.固定成本

B.銷售單價(jià)

C.單位變動(dòng)成本

D.產(chǎn)銷量

[答案]BCD

[解析]邊際貢獻(xiàn)=銷售收入-變動(dòng)成本，因此邊際貢獻(xiàn)與固定成本無(wú)關(guān)。

2、下列各項(xiàng)中，影響復(fù)合杠桿系數(shù)變動(dòng)的因素有（）。（2000年）

A.固定經(jīng)營(yíng)成本

B.單位邊際貢獻(xiàn)

C.產(chǎn)銷量

D.固定利息

[答案]ABCD

[解析]本題的考點(diǎn)是復(fù)合杠桿系數(shù)的確定公式，由公式可以看出影響復(fù)合杠桿系數(shù)變動(dòng)的因素。

3、下列各項(xiàng)中，影響財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的因素有（）。（2001年）

A.產(chǎn)品邊際貢獻(xiàn)總額

B.所得稅稅率

C.固定成本

D.財(cái)務(wù)費(fèi)用

[答案]ABCD

[解析]根據(jù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的計(jì)算公式，DFL=EBIT/[EBIT-I-d/（I-T）]=（M-a）/[M-a-I-d/(I-T)]，由公式可以看出影響財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的因素。

4、在事先確定企業(yè)資金規(guī)模的前提下，吸收一定比例的負(fù)債資金，可能產(chǎn)生的結(jié)果有（）。（2002年）

A.降低企業(yè)資金成本

B.降低企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

C.加大企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

D.提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)能力

[答案]AC

[解析]在企業(yè)資金規(guī)模確定的前提下，吸收一定比例的負(fù)債資金，可以降低企業(yè)資金成本，因?yàn)樨?fù)債的資金成本低于權(quán)益資金成本，但同時(shí)也加大了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

5、下列各項(xiàng)中，可用于確定企業(yè)最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的方法有（）。（2002年）

A.高低點(diǎn)法

B.因素分析法

C.比較資金成本法

D.息稅前利潤(rùn)—每股利潤(rùn)分析法

[答案]BCD

[解析]比較資金成本法、息稅前利潤(rùn)—每股利潤(rùn)分析法、因素分析法均可確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)。今年教材新增公司價(jià)值比較法。

6、在計(jì)算個(gè)別資金成本時(shí)，需要考慮所得稅抵減作用的籌資方式有（）。（2003年）

A．銀行借款

B．長(zhǎng)期債券

C．優(yōu)先股

D．普通股

[答案]AB

[解析]由于負(fù)債籌資的利息具有抵稅作用，所以，在計(jì)算負(fù)債籌資的個(gè)別資金成本時(shí)須考慮所得稅因素。

7、在邊際貢獻(xiàn)大于固定成本的情況下，下列措施中有利于降低企業(yè)復(fù)合風(fēng)險(xiǎn)的有（）。（2004年）

A．增加產(chǎn)品銷量

B．提高產(chǎn)品單價(jià)

C．提高資產(chǎn)負(fù)債率

D．節(jié)約固定成本支出

[答案]ABD

[解析]衡量企業(yè)復(fù)合風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)是復(fù)合杠桿系數(shù)，復(fù)合杠桿系數(shù)＝經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)×財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)，在邊際貢獻(xiàn)大于固定成本的情況下，A、B、D均可以導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)降低，復(fù)合杠桿系數(shù)降低，從而降低企業(yè)復(fù)合風(fēng)險(xiǎn)；選項(xiàng)C會(huì)導(dǎo)致財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)增加，復(fù)合杠桿系數(shù)變大，從而提高企業(yè)復(fù)合風(fēng)險(xiǎn)。（三）判斷題

1、企業(yè)最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)是指在一定條件下使企業(yè)自有資金成本最低的資金結(jié)構(gòu)。（）（2002年）

[答案]×

[解析]企業(yè)最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)是指在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均資金成本最低，企業(yè)價(jià)值最大的資金結(jié)構(gòu)。

2、當(dāng)企業(yè)息稅前資金利潤(rùn)率高于借入資金利率時(shí)，增加借入資金，可以提高自有資金利潤(rùn)率。（）（2002年）

[答案]√

[解析]本題考點(diǎn)是財(cái)務(wù)杠桿作用，由于債務(wù)利息和優(yōu)先股股息是固定的，當(dāng)息稅前利潤(rùn)增大時(shí)，單位凈資產(chǎn)所負(fù)擔(dān)的利息或股息會(huì)降低，從而可以提高自有資金利潤(rùn)率。

3.留存收益是企業(yè)利潤(rùn)所形成的，所以留存收益沒(méi)有資金成本。（）（2000年）

[答案]×

[解析]留存收益有資金成本。留存收益的資本成本率與普通股資本成本率計(jì)算方法一致，只不過(guò)不考慮籌資費(fèi)用。

4、無(wú)論是經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)變大，還是財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)變大，都可能導(dǎo)致企業(yè)的復(fù)合杠桿系數(shù)變大。（）（2002年）

[答案]√

[解析]無(wú)論是經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)變大，還是財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)變大，都可能導(dǎo)致企業(yè)的復(fù)合杠桿系數(shù)變大。

5、資金成本是投資人對(duì)投入資金所要求的最低收益率，也可作為判斷投資項(xiàng)目是否可行的取舍標(biāo)準(zhǔn)。（）（2003年）

[答案]√

[解析]資本成本是投資人對(duì)投入資金所要求的收益率，一般國(guó)際上通常把資本成本作為投資項(xiàng)目最低收益率。

6、最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)是使企業(yè)籌資能力最強(qiáng)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最小的資金結(jié)構(gòu)（）。（2004年）

[答案]×

[解析]資金結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系。所謂最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)是指在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均資金成本最低、企業(yè)價(jià)值最大的資金結(jié)構(gòu)。（四）計(jì)算分析題

1、某企業(yè)只生產(chǎn)和銷售A產(chǎn)品，其總成本習(xí)性模型為Y=10000+3X。假定該企業(yè)1998年度A產(chǎn)品銷售量為10000件，每件售價(jià)為5元；按市場(chǎng)預(yù)測(cè)1999年A產(chǎn)品的銷售數(shù)量將增長(zhǎng)10%（1999年）

要求：

（1）計(jì)算1998年該企業(yè)的邊際貢獻(xiàn)總額。

（2）計(jì)算1998年該企業(yè)的息稅前利潤(rùn)。

（3）計(jì)算銷售量為10000件時(shí)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)。

（4）計(jì)算1999年息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率。

（5）假定企業(yè)1998年發(fā)生負(fù)債利息5000元，且無(wú)優(yōu)先股息，計(jì)算復(fù)合杠桿系數(shù)。

[答案]

（1）1998年企業(yè)和邊際貢獻(xiàn)總額=S－V=10000×5-10000×3=20000（元）

或：=銷售收入總額-變動(dòng)成本總額=10000×5-10000×3=20000（元）

或：=（單位售價(jià)-單位變動(dòng)成本）×銷售量=（5-3）×10000=20000（元）

（2）1998年企業(yè)和息稅前利潤(rùn)=邊際貢獻(xiàn)總額-固定成本=20000-10000=10000（元）

或：=10000×（5-3）-10000=10000（元）

（3）銷售量為10000件時(shí)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)

=邊際貢獻(xiàn)總額÷息稅前利潤(rùn)總額=20000/10000=2

（4）1999年息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率=2×10%=20%

或：=【10000×（1+10%）×（5-3）-10000-10000】/10000=20%

或：

1999年銷售量=10000×（1+10%）=11000（件）

19999年銷售額=11000×5=55000（元）

1999年息稅前利潤(rùn)=55000-11000×3-10000=12000元

1999年息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率=（12000-10000）/10000×100%=20%

或：

1999年息稅前利潤(rùn)=10000×（1+10%）×（5-3）-10000=12000（元）

1999年息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率=（12000-10000）/10000×100%=20%

或：

1999年息稅前利潤(rùn)

=10000×（1+10%）×5-【10000+10000×（1+10%）×3】=12000（元）

1999年息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率=（12000/10000-1）×100%=20%

（5）復(fù)合杠桿系數(shù)

或：=(5-3)×10000/(5-3)×10000-110000-5000=4

=DFL×DOL=[10000/(10000-50000)]×2=4

或：=2000/(10000-5000)=4

或：

1998年企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)

=10000/(10000-5000)=2

復(fù)合杠桿系數(shù)=財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)×經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)=2×2=4

2、MC公司2002年初的負(fù)債及所有者權(quán)益總額為9000萬(wàn)元，其中，公司債券為1000萬(wàn)元（按面值發(fā)行，票面年利率為8%，每年年末付息，三年后到期）；普通股股本為4000萬(wàn)元（面值1元，4000萬(wàn)股）；資本公積為2000萬(wàn)元；其余為留存收益。

2002年該公司為擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，需要再籌集1000萬(wàn)元的資金，有以下兩個(gè)籌資方案可供選擇。方案一：增加發(fā)行普通股，預(yù)計(jì)每股發(fā)行價(jià)格為5元；方案二：增加發(fā)行同類公司債券，按面值發(fā)行，票面年利率為8%。

預(yù)計(jì)2002年可實(shí)現(xiàn)息稅前利潤(rùn)2000萬(wàn)元，適用的企業(yè)所得稅稅率為33%。

要求：

（1）計(jì)算增發(fā)股票方案的下列指標(biāo)：

①2002年增發(fā)普通股股份數(shù)；

②2002年全年債券利息。

（2）計(jì)算增發(fā)公司債券方案下的2002年全年債券利息。

（3）計(jì)算每股利潤(rùn)的無(wú)差異點(diǎn)，并據(jù)此進(jìn)行籌資決策。（2002年）

[答案]

（1）增發(fā)股票方案下：

1、2002年增發(fā)股份數(shù)=1000/5=2000

2、2002年全年債券利息＝1000*8％＝80萬(wàn)元

（2）增發(fā)公司債券方案下：

2002年全年債券利息=2000×8%=160萬(wàn)元

[（EBIT-80）×（1-33%）]/4000+200=[（EBIT-160）×（1-33%）]/4000

[解析]EBIT=1760萬(wàn)元

因?yàn)轭A(yù)計(jì)2002年實(shí)現(xiàn)的息稅前利潤(rùn)2000萬(wàn)元＞每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)的息稅前利潤(rùn)1760萬(wàn)元，所以應(yīng)采用方案二，負(fù)債籌資。

3、已知某公司當(dāng)前資金結(jié)構(gòu)如下：

因生產(chǎn)發(fā)展需要，公司年初準(zhǔn)備增加資金2500萬(wàn)元，現(xiàn)有兩個(gè)籌資方案可供選擇：甲方案為增加發(fā)行1000萬(wàn)股普通股，每股市價(jià)2.5元；乙方案為按面值發(fā)行每年年末付息、票面利率為10%的公司債券2500萬(wàn)元。假定股票與債券的發(fā)行費(fèi)用均可忽略不計(jì)；適用的企業(yè)所得稅稅率為33%。

要求：

(1)計(jì)算兩種籌資方案下每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)的息稅前利潤(rùn)。

(2)計(jì)算處于每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)時(shí)乙方案的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。

(3)如果公司預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)為1200萬(wàn)元，指出該公司應(yīng)采用的籌資方案。

(4)如果公司預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)為1600萬(wàn)元，指出該公司應(yīng)采用的籌資方案。

(5)若公司預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)在每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)增長(zhǎng)10%，計(jì)算采用乙方案時(shí)該公司每股利潤(rùn)的增長(zhǎng)幅度。（2003年）

【答案及解析】

（1）計(jì)算兩種籌資方案下每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)的息稅前利潤(rùn):

（EBIT-1000×8%）×（1-33%）/（4500+1000）=[EBIT-（1000×8%+2500×10%）]×（1-33%）/4500

解之得:EBIT=1455(萬(wàn)元)

或:甲方案年利息=1000×8%=80(萬(wàn)元)

乙方案年利息=1000×8%+2500×10%=330(萬(wàn)元)

（EBIT-80）×（1-33%）/（4500+1000）=（EBIT-330）×（1-33%）/4500

EBIT=1455(萬(wàn)元)

（2）乙方案財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=1455/1455-（1000×8%+2500×10%）=1455/（1455-330）=1.29

（3）因?yàn)?預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)=200萬(wàn)元<EBIT=1455萬(wàn)元

所以:應(yīng)采用甲方案(或增發(fā)普通股)。

(4)因?yàn)?預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)=1600萬(wàn)元>EBIT=1455萬(wàn)元

所以:應(yīng)采用乙方案(或發(fā)行公司債券)。

（5）每股利潤(rùn)增長(zhǎng)率=1.29×10%=12.9%

4、已知：某公司2003年12月31日的長(zhǎng)期負(fù)債及所有者權(quán)益總額為18000萬(wàn)元，其中，發(fā)行在外的普通股8000萬(wàn)股(每股面值1元)，公司債券2000萬(wàn)元(按面值發(fā)行，票面年利率為8%，每年年末付息，三年后到期)。資本公積4000萬(wàn)元，其余均為留存收益。

2004年1月1日，該公司擬投資一個(gè)新的建設(shè)項(xiàng)目需追加籌資2000萬(wàn)元。現(xiàn)在有A、B兩個(gè)籌資方案可供選擇。A方案為：發(fā)行普通股，預(yù)計(jì)每股發(fā)行價(jià)格為5元；B方案為：按面值發(fā)行票面年利率為8%的公司債券(每年年末付息)。假定該建設(shè)項(xiàng)目投產(chǎn)后，2004年度公司可實(shí)現(xiàn)息稅前利潤(rùn)4000萬(wàn)元。公司適用的所得稅稅率為33%。

要求：(1)計(jì)算A方案的下列指標(biāo)：①增發(fā)普通股的股份數(shù)。

②2004年公司的全年債券利息。

(2)計(jì)算B方案下2004年公司的全年債券利息。

(3)①計(jì)算A、B兩方案的每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)。②為該公司做出籌資決策。（2004年）

【答案及解析】

（1）A方案：

①增發(fā)普通股的股份數(shù)=2000/5=400萬(wàn)股

②2004年公司的全年債券利息=2000×8%=160萬(wàn)元

（2）B方案：

2004年公司的全年債券利息=2000×8%+2000×8%=320萬(wàn)元

（3）①計(jì)算A、B兩方案的每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)：

(EBIT-2000×8%-2000×8%)(1-33%)/8000=(EBIT-2000×8%)(1-33%)/(8000+400)

EBIT=3520萬(wàn)元

②為該公司做出籌資決策：因?yàn)轭A(yù)計(jì)可實(shí)現(xiàn)息稅前利潤(rùn)4000萬(wàn)元大于無(wú)差別點(diǎn)息稅前利潤(rùn)3520萬(wàn)元，所以應(yīng)當(dāng)發(fā)行債券籌集所需資金。本章主要闡述了企業(yè)的籌資決策。通過(guò)本章學(xué)習(xí)，要求掌握個(gè)別資金成本的一般計(jì)算公式、掌握債券成本、銀行借款成本、優(yōu)先股成本、普通股成本和留存收益成本的計(jì)算方法；掌握加權(quán)平均資金成本和資金邊際成本的計(jì)算方法；掌握經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿的計(jì)量方法；掌握資金結(jié)構(gòu)理論；掌握最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)法、比較資金成本法、公司價(jià)值分析法；熟悉成本按習(xí)性分類的方法；熟悉資金結(jié)構(gòu)的調(diào)整；熟悉經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿的概念及其相互關(guān)系；熟悉經(jīng)營(yíng)杠桿與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及復(fù)合杠桿與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系；了解資金成本的概念與作用；了解資金結(jié)構(gòu)的概念；了解影響資金結(jié)構(gòu)的因素。

從近幾年考試情況來(lái)看本章屬于重點(diǎn)章節(jié)，分?jǐn)?shù)一般在10分左右，題型可以出客觀題，也可以出計(jì)算題和綜合題，客觀題的考點(diǎn)很多，主要集中在個(gè)別資金成本的比較、杠桿系數(shù)的含義和影響因素、最佳資金結(jié)構(gòu)確定的標(biāo)準(zhǔn)和相應(yīng)決策方法的決策原則上。計(jì)算和綜合題的出題點(diǎn)主要集中在資金成本的確定、杠桿系數(shù)的計(jì)算以及最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的確定。

第一節(jié)資金成本

本節(jié)要點(diǎn)：資金成本的含義與計(jì)算

一、資本成本的含義和內(nèi)容

1.含義：資本成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而發(fā)生的代價(jià)。

2.內(nèi)容：資本成本包括用資費(fèi)用和籌資費(fèi)用兩部分

用資費(fèi)用是指企業(yè)為使用資金而付出的代價(jià)，比如債務(wù)資金的利息和權(quán)益資金的股利等，其特點(diǎn)是與資金的使用時(shí)間長(zhǎng)短有關(guān)。

籌資費(fèi)用是指企業(yè)在籌集資金過(guò)程中支付的代價(jià)，比如債券的發(fā)行費(fèi)用，股票的發(fā)行費(fèi)用、手續(xù)費(fèi)等，其特點(diǎn)是籌資開(kāi)始時(shí)一次性支付。

3.資金成本的表示方法

資金成本可以用絕對(duì)數(shù)表示，也可以用相對(duì)數(shù)表示，但是因?yàn)榻^對(duì)數(shù)不利于不同籌資規(guī)模的比較，所以在財(cái)務(wù)管理當(dāng)中一般采用相對(duì)數(shù)表示。

4.資金成本的作用

廣泛應(yīng)用于企業(yè)籌資決策，在企業(yè)投資過(guò)程中應(yīng)用也較多。

例1：資金成本是投資人對(duì)投入資金所要求的最低收益率，也可作為判斷投資項(xiàng)目是否可行的取舍標(biāo)準(zhǔn)。（）

答案：√

二、資金成本的計(jì)算

資金成本包括個(gè)別資金成本、加權(quán)平均資金成本和資金的邊際成本。

（一）個(gè)別資金成本的計(jì)算

個(gè)別資金成本計(jì)算的通用模式：

資金成本=年實(shí)際負(fù)擔(dān)的用資費(fèi)用/實(shí)際籌資凈額

=年實(shí)際負(fù)擔(dān)的用資費(fèi)用/籌資總額（1-籌資費(fèi)率）

例1：AB兩家公司的資料如下表所示：

（單位：萬(wàn)元）項(xiàng)目A公司B公司企業(yè)資金規(guī)模10001000負(fù)債資金（利息率：10%）

500權(quán)益資金1000500資金獲利率20%20%息稅前利潤(rùn)200200利息050稅前利潤(rùn)200150所得稅（稅率30%）6045稅后凈利潤(rùn)140105從上表格看出，B公司比A公司減少的稅后利潤(rùn)為35萬(wàn)元（小于50萬(wàn)元），原因在于利息的抵稅作用，利息抵稅為15（50×30%）萬(wàn)元，稅后利潤(rùn)減少額=50-15=35（萬(wàn)元）。

（1）債券資金成本=×100%

分子當(dāng)中的面值和分母當(dāng)中的發(fā)行額在平價(jià)發(fā)行時(shí)是可以抵銷的，但是在溢價(jià)或是折價(jià)時(shí)則不可以。

教材P126-127例題4-1例1：在計(jì)算個(gè)別資金成本時(shí)，需要考慮所得稅抵減作用的籌資方式有（）。（2003年）

A.銀行借款

B.長(zhǎng)期債券

C.優(yōu)先股

D.普通股

答案：AB

解析：由于負(fù)債籌資的利息在稅前列支可以抵稅，而權(quán)益資金的股利分配是從稅后利潤(rùn)分配的，不能抵稅。

例2：某公司發(fā)行總面額為500萬(wàn)元的10年期債券，票面利率12%，發(fā)行費(fèi)用率為5%，公司所得稅率為33%。該債券采用溢價(jià)發(fā)行，發(fā)行價(jià)格為600萬(wàn)元，該債券的資金成本為（）。

A.8.46%

B.7.05%

C.10.24%

D.9.38%

答案：B

解析：本題的考點(diǎn)是個(gè)別資金成本的計(jì)算。債券的資金成本=[500×12%×（1-33%）]/[600×（1-5%）]=7.05%

（2）借款資金成本=×100%=年利率××100%

教材P127例題4-2

例：某公司計(jì)劃發(fā)行公司債券，面值為1000元，10年期，票面利率10%，每年付息一次。預(yù)計(jì)發(fā)行時(shí)的市場(chǎng)利率為15%，發(fā)行費(fèi)用為發(fā)行額的0.5%，適用的所得稅率為30%。確定該公司發(fā)行債券的資金成本為多少。

答案：債券資金成本=×100%

發(fā)行價(jià)格=1000×10%×（P/A，15%，10）+1000×（P/F，15%，10）=749.08

債券資金成本=×100%=9.4%

（3）優(yōu)先股的資金成本

權(quán)益資金成本，其資金使用費(fèi)是向股東分派的股利和股息，而股利和股息是以所得稅后的凈利支付的，不能抵減所得稅。優(yōu)先股屬于權(quán)益資金，所以優(yōu)先股股利不能抵稅。

優(yōu)先股資金成本=×100%

（4）普通股的資金成本

1）股利折現(xiàn)模型：

股利固定：

普通股成本=×100%

股利固定增長(zhǎng)：

普通股成本=+股利固定增長(zhǎng)率

附公式推導(dǎo)：

P

=由此變形求得：

2）資本資產(chǎn)定價(jià)模型

Kc=Rf+β（Rm-Rf）

Rf為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率

β為某股票收益率相對(duì)于市場(chǎng)投資組合收益率的變動(dòng)幅度

Rm為整個(gè)股票市場(chǎng)的平均期望收益率

教材P129例4-6

3）無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法

Kc=Rf+Rp

教材P130例4-7

4）留存收益的資金成本

留存收益的資金成本與普通股資金成本計(jì)算方法一致，只不過(guò)不考慮籌資費(fèi)用。

股利固定：

普通股成本=×100%

股利固定增長(zhǎng)：

留存收益資金成本=×100%+g

總結(jié)：1.實(shí)際上是一種機(jī)會(huì)成本。

2.留存收益的資本成本率與普通股資本成本率計(jì)算方法一致，只不過(guò)不考慮籌措費(fèi)用

對(duì)于個(gè)別資金成本，是用來(lái)比較個(gè)別籌資方式資金成本的。

通常來(lái)說(shuō)，個(gè)別資金成本的從低到高的排序：

長(zhǎng)期借款＜債券＜優(yōu)先股＜留存收益＜普通股

例：目前無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率6%，假定A公司股票的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為8%，那么該股票的資金成本為（）元.

A.6%

B.8%

C.14%

D.2%

答案：C

解析：本題的考點(diǎn)是按風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法計(jì)算股票資金成本，股票資金成本=6%+8%=14%。

例：目前國(guó)庫(kù)券收益率13%，市場(chǎng)投資組合收益率為18%，而該股票的貝他系數(shù)為1.2，那么該股票的資金成本為（）元.

A.19%

B.13%

C.18%

D.6%

答案：A.

解析：本題的考點(diǎn)是資本資產(chǎn)定價(jià)模式計(jì)算股票資金成本。

例：一般而言，企業(yè)資金成本最高的籌資方式是（）。

A.發(fā)行債券

B.長(zhǎng)期借款

C.發(fā)行普通股

D.發(fā)行優(yōu)先股

答案：C

解析：本題考點(diǎn)：個(gè)別資金成本的比較。一般來(lái)說(shuō)個(gè)別資金成本由低到高的排序?yàn)殚L(zhǎng)期借款、發(fā)行債券、發(fā)行優(yōu)先股、發(fā)行普通股。由于普通股股利由稅后利潤(rùn)負(fù)擔(dān)，不能抵稅，且其股利不固定，求償權(quán)居后，普通股股東投資風(fēng)險(xiǎn)大，所以其資金成本較高。

例題：留存收益的資本成本，正確的說(shuō)法是（）。

A.它不存在成本問(wèn)題

B.它的成本計(jì)算不考慮籌資費(fèi)用

C.它相當(dāng)于股東投資于某種股票所要求的必要收益率

D.在企業(yè)實(shí)務(wù)中一般不予考慮

答案：BC

解析：留存收益的成本與股票資金成本的計(jì)算基本類似，也可以按照資本資產(chǎn)定價(jià)模式計(jì)算，它相當(dāng)于股東人投資于某種股票要求的收益率。但與股票資金成本相比較，留存收益資金成本不必考慮籌資費(fèi)用。（二）加權(quán)平均資金成本

加權(quán)平均資金成本是企業(yè)全部長(zhǎng)期資金的總成本，是對(duì)個(gè)別資金成本進(jìn)行加權(quán)平均確定的。

教材P131例4－8

加權(quán)平均資金成本=∑個(gè)別資金成本×個(gè)別資金占總資金的比重（即權(quán)重）

對(duì)于權(quán)重的選擇，我們可以選擇賬面價(jià)值為基礎(chǔ)計(jì)算，也可以利用市場(chǎng)價(jià)值為計(jì)算基礎(chǔ)，還可以利用目標(biāo)價(jià)值為計(jì)算基礎(chǔ)。但是如果不特指，我們都以賬面價(jià)值為計(jì)算權(quán)重的基礎(chǔ)。例1：計(jì)算加權(quán)資金成本時(shí)，權(quán)數(shù)的確定可以選擇（）

A.賬面價(jià)值

B.市場(chǎng)價(jià)值

C.目標(biāo)價(jià)值

D.清算價(jià)值

答案：ABC

例2：ABC公司正在著手編制明年的財(cái)務(wù)計(jì)劃，公司財(cái)務(wù)主管請(qǐng)你協(xié)助計(jì)算其加權(quán)資金成本。有關(guān)信息如下：

（l）公司銀行借款利率當(dāng)前是9%，明年將下降為8.93%。

要求：計(jì)算銀行借款的稅后資本成本。

答案：銀行借款成本=8.93%×（1-40%）=5.36%

說(shuō)明：資金成本用于決策，與過(guò)去的舉債利率無(wú)關(guān)。

（2）公司債券面值為1元，票面利率為8%，期限為10年，分期付息，當(dāng)前市價(jià)為0.85元；如果按公司債券當(dāng)前市價(jià)發(fā)行新的債券，發(fā)行成本為市價(jià)的4%；

要求：計(jì)算債券的稅后成本。

答案：債券成本=[1×8%×（1-40%）]/[0.85×（1-40%）]

=4.8%/0.816=5.88%

（3）公司普通股面值為l元，當(dāng)前每股市價(jià)為5.5元，本年派發(fā)現(xiàn)金股利0.35元，預(yù)計(jì)股利增長(zhǎng)率維持7%；

（5）公司所得稅率為40%；

（6）公司普通股的β值為1.1；

（7）當(dāng)前國(guó)債的收益率為5.5%，市場(chǎng)上投資組合的平均收益率為13.5%。要求：分別使用股票股利折現(xiàn)模型和資本資產(chǎn)定價(jià)模型估計(jì)股票資本成本，并計(jì)算兩種結(jié)果的平均值作為股票成本。

答案：普通股資金成本

股利增長(zhǎng)模型=（D1/P0）+g

=[0.35×（1+7%）/5.5]+7%

=6.81%+7%=13.81%

資本資產(chǎn)定價(jià)模型：

股票的資金成本=5.5%+1.1×(13.5%-5.5%)

=5.5%+8.8%=14.3%

普通股平均成本=(13.81%+14.3%)/2=14.06%

（4）公司當(dāng)前(本年)的資本結(jié)構(gòu)為：

銀行借款150萬(wàn)元

長(zhǎng)期債券650萬(wàn)元

普通股400萬(wàn)元

留存收益869.4萬(wàn)元

要求：如果明年不改變資金結(jié)構(gòu)，計(jì)算其加權(quán)平均的資金成本。(計(jì)算時(shí)單項(xiàng)資金成本百分?jǐn)?shù)保留2位小數(shù))

答案：項(xiàng)目金額占百分比單項(xiàng)成本加權(quán)平均銀行借款1507.25%5.36%0.39%長(zhǎng)期債券65031.41%5.88%1.85%普通股40019.33%14.06%2.72%留存收益869.442.01%14.06%5.91%合計(jì)2069.4100%

10.87%

例3：ABC公司正在著手編制明年的財(cái)務(wù)計(jì)劃，公司財(cái)務(wù)主管請(qǐng)你協(xié)助計(jì)算其加權(quán)資本成本。有關(guān)信息如下：

（1）公司銀行借款利率當(dāng)前是9％，明年將下降為8.93％；

（2）公司債券面值為1元，票面利率為8％，期限為10年，分期付息，當(dāng)前市價(jià)為0.85元；如果按公司債券當(dāng)前市價(jià)發(fā)行新的債券，發(fā)行成本為市價(jià)的4％；

（3）公司普通股面值為1元，當(dāng)前每股市價(jià)為5.5元，本年派發(fā)現(xiàn)金股利每股0.35元，預(yù)計(jì)每股股利增長(zhǎng)率為7％；

（4）公司當(dāng)前(本年)的資本結(jié)構(gòu)為：

銀行借款150萬(wàn)元

長(zhǎng)期債券650萬(wàn)元

普通股400萬(wàn)元

保留盈余869.4萬(wàn)元

（5）公司所得稅率為40％；

（6）公司普通股的β值為1.1；

（7）當(dāng)前國(guó)債的收益率為5.5％，市場(chǎng)上投資組合的平均收益率為13.5％。

要求：

（1）計(jì)算銀行借款的稅后資本成本。

（2）計(jì)算債券的稅后成本。

（3）分別使用股票股利折現(xiàn)模型和資本資產(chǎn)定價(jià)模型估計(jì)股票資本成本,并計(jì)算兩種結(jié)果的平均值作為股票資金成本。

（4）如果明年不改變資金結(jié)構(gòu)，計(jì)算其加權(quán)平均資本成本（權(quán)數(shù)按賬面價(jià)值計(jì)算）。

（計(jì)算時(shí)單項(xiàng)資本成本百分?jǐn)?shù)保留2位小數(shù)）

答案：

（1）銀行借款成本=8.93％×(1-40％)×100％=5.36％

（2）

（3）股利折現(xiàn)模型：

普通股成本

資本資產(chǎn)定價(jià)模型：

普通股成本=5.5％+1.1×(13.5％-5.5％)=5.5％+8.8％=14.3％

普通股平均成本=(13.81％+14.3％)÷2=14.06％

（4）計(jì)算加權(quán)平均成本：項(xiàng)目金額占百分比單項(xiàng)成本加權(quán)平均銀行借款

長(zhǎng)期債券

普通股

保留盈余150

650

400

869.47.25％

31.41％

19.33％

42.01％5.36％

5.88％

14.06％

14.06％0.39％

1.85％

2.72％

5.91％合計(jì)2069.4100％

10.87％（三）資金的邊際成本

1.含義：是指資金每增加一個(gè)單位而增加的成本。

資本的邊際成本實(shí)際上指的是籌措新資的加權(quán)平均資金成本。

要點(diǎn)（P133）：資金的邊際成本需要采用加權(quán)平均成本計(jì)算，其權(quán)數(shù)應(yīng)為市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)，不應(yīng)使用賬面價(jià)值權(quán)數(shù)。

2.資金邊際成本的計(jì)算：

（1）假設(shè)前提：企業(yè)始終按照目標(biāo)資金結(jié)構(gòu)追加資金。

（2）計(jì)算步驟：教材P133.【例4－9】

1.確定目標(biāo)資金結(jié)構(gòu)

長(zhǎng)期債務(wù)20%；優(yōu)先股5%；普通股75%

2.確定不同籌資方式在不同籌資范圍的個(gè)別資金成本。(確定個(gè)別資金分界點(diǎn))

債務(wù)：個(gè)別資金

總資金

優(yōu)先股：個(gè)別資金

總資金

普通股：個(gè)別資金

總資金

1.計(jì)算籌資總額分界點(diǎn)

籌資總額分界點(diǎn)=

2.計(jì)算邊際資金成本

將籌資總額分界點(diǎn)由小到大排序，劃分不同的籌資范圍，計(jì)算各范圍的邊際資金成本。

例4：某公司擁有長(zhǎng)期資金400萬(wàn)元，其中長(zhǎng)期借款100萬(wàn)元，普通股300萬(wàn)元。該資本結(jié)構(gòu)為公司理想的目標(biāo)結(jié)構(gòu)。公司擬籌集新的資金，并維持目前的資本結(jié)構(gòu)。隨籌資額增加，各種資金成本的變化如下表：資金種類新籌資額(萬(wàn)元)資金成本長(zhǎng)期借款40及以下，

40以上4%

8%普通股75及以下，

75以上10%

12%要求：計(jì)算各籌資總額分界點(diǎn)及相應(yīng)各籌資范圍的邊際資金成本。

解析：

借款的籌資總額分界點(diǎn)=40/25%=160

普通股的籌資總額分界點(diǎn)=75/75%=100

籌資總額分界點(diǎn)籌資方式及目標(biāo)

資本結(jié)構(gòu)資金

成本特定籌資方式的

籌資范圍籌資總額的范圍

（萬(wàn)元）長(zhǎng)期借款25%4%0-400-1608%40萬(wàn)以上大于160普通股75%10%0-750-10012%75萬(wàn)以上大于100資金邊際成本計(jì)算表籌資總額的范圍（萬(wàn)元）籌資方式目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)資金成本資金的邊際成本100萬(wàn)元以下長(zhǎng)期借款25%4%1%普通股75%10%7.5%100-160長(zhǎng)期借款25%4%1%普通股75%12%9%160以上長(zhǎng)期借款25%8%2%普通股75%12%9%邊際資金成本（0-100）=25%×4%+75%×10%=8.5%

邊際資金成本（100-160）=25%×4%+75%×12%=10%

邊際資金成本（160-200）=25%×8%+75%×12%=11%

例：企業(yè)現(xiàn)有資金1億，其中借款70%，普通股20%，留存收益占10％，現(xiàn)準(zhǔn)備追加投資4000萬(wàn)，企業(yè)要求保持目前的資金結(jié)構(gòu)不變，如何籌資。①計(jì)算籌資總額分界點(diǎn)：籌資總額分界點(diǎn)=可用某一特定成本率籌集到的某種資金額/該種資金在資金結(jié)構(gòu)中所占的比重。

【例題】舉例介紹籌資總額分界點(diǎn)計(jì)算的基本原理。

【答案】

設(shè)總成本降低X

借款額為28萬(wàn)元以下時(shí)，借款成本為6.7%；借款額為28萬(wàn)元以上時(shí)，借款成本為8%,則借款的籌資總額分界點(diǎn)為:

籌資總額分界點(diǎn)=

②計(jì)算邊際資金成本：

根據(jù)計(jì)算出的分界點(diǎn)，可得出若干組新的籌資范圍，對(duì)各籌資范圍分別計(jì)算加權(quán)平均資金成本，即可得到各種籌資范圍的邊際資金成本。例：已知某企業(yè)目標(biāo)資金結(jié)構(gòu)中長(zhǎng)期債務(wù)的比重為20%，債務(wù)資金的增加額在0-10000元范圍內(nèi)，其利率維持5%不變。該企業(yè)與此相關(guān)的籌資總額分界點(diǎn)為（）元。（2002年）

A.5000

B.20000

C.50000

D.200000

答案：C

解析：籌資總額分界點(diǎn)=10000/20%=50000

例：某企業(yè)擁有資金500萬(wàn)元，其中，銀行借款200萬(wàn)元，普通股300萬(wàn)元。該公司計(jì)劃籌集新的資金，并維持目前的資金結(jié)構(gòu)不變。隨籌資額增加，各籌資方式的資金成本變化如下：籌資方式新籌資額資金成本銀行借款30萬(wàn)元以下

30-80萬(wàn)元

80萬(wàn)元以上8%

9%

10%普通股60萬(wàn)元以下

60萬(wàn)元以上14%

16%要求：（1）計(jì)算各籌資總額的分界點(diǎn)。

答案：

資金結(jié)構(gòu)為：

借款資金結(jié)構(gòu)=200/500=40%

普通股資金結(jié)構(gòu)=300/500=60%。

籌資總額的分界點(diǎn)：

借款籌資總額的分界點(diǎn)（1）=30/40%=75萬(wàn)元

借款籌資總額的分界點(diǎn)（2）=80/40%=200萬(wàn)元；

普通股籌資總額的分界點(diǎn)=60/60%=100萬(wàn)元。

（2）計(jì)算各籌資總額范圍內(nèi)資金的邊際成本。

答案：籌資總額的范圍借款個(gè)別資金成本普通股個(gè)別資金成本資金邊際成本0-758%14%8%×40%+14%×60%=11.6%75-1009%14%9%×40%+14%×60%=12%100-2009%16%9%×40%+16%×60%=13.2%200以上10%16%10%×40%+16%×60%=13.6%

第二節(jié)杠桿原理本節(jié)要點(diǎn)

一、成本按習(xí)性的分類及特點(diǎn)

二、三個(gè)杠桿系數(shù)的計(jì)算公式、定義公式的運(yùn)用及結(jié)論；

財(cái)務(wù)管理中的杠桿效應(yīng)表現(xiàn)為：由于固定費(fèi)用（如固定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本或固定的財(cái)務(wù)費(fèi)用）的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財(cái)務(wù)變量以較小幅度變動(dòng)時(shí)，另一相關(guān)變量會(huì)以較大幅度變動(dòng)。

所謂固定費(fèi)用包括兩類：一是固定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本；另一是固定的財(cái)務(wù)費(fèi)用。

兩種最基本的杠桿：一種是存在固定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本而形成的經(jīng)營(yíng)杠桿；還有一種是存在固定的財(cái)務(wù)費(fèi)用而引起的財(cái)務(wù)杠桿。

一、幾個(gè)基本概念

（一）成本習(xí)性：

1.含義：

2.成本分類

固定成本：約束性固定成本和酌量性固定成本。

①約束性固定成本

約束性固定成本屬于企業(yè)"經(jīng)營(yíng)能力"成本。表明維持企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力所需要的成本，這個(gè)成本是必須的。

要點(diǎn)：降低約束性固定成本只能從合理利用經(jīng)營(yíng)能力入手。

理解：這個(gè)成本總額不能隨意去改變，改變會(huì)影響正常經(jīng)營(yíng)，所以不可能降低總額。但通過(guò)充分利用生產(chǎn)能力，增加產(chǎn)銷量，降低單位固定成本。

②酌量性固定成本

酌量性固定成本是屬于企業(yè)"經(jīng)營(yíng)方針"成本。

酌量性固定成本可以根據(jù)管理當(dāng)局經(jīng)營(yíng)方針進(jìn)行調(diào)整，可以根據(jù)實(shí)際情況，決策的狀況來(lái)調(diào)整。

降低酌量性固定成本的方式：在預(yù)算時(shí)精打細(xì)算，合理確定這部分成本。

注意：固定成本與變動(dòng)成本都要研究"相關(guān)范圍"問(wèn)題，也是要討論特定的時(shí)間，特定業(yè)務(wù)量范圍，這樣才能保證單位的變動(dòng)成本不變，成本總額是隨著業(yè)務(wù)量成正比例變動(dòng)，單位變動(dòng)成本不變。

混合成本雖然隨著業(yè)務(wù)量變動(dòng)而變動(dòng)，但不成同比例變動(dòng)。

①半變動(dòng)成本

半變動(dòng)成本，通常有一個(gè)初始量，類似于固定成本，在這個(gè)初始量的基礎(chǔ)上隨產(chǎn)量的增長(zhǎng)而增長(zhǎng)，又類似于變動(dòng)成本。

例如電話費(fèi)，比如這個(gè)月一次電話都沒(méi)打，這個(gè)月你也要交基本電話費(fèi)（21元），這21元錢就是基本部分，然后每打一分鐘電話就交一分鐘的錢。

半變動(dòng)成本

②半固定成本

這類成本隨產(chǎn)量的變動(dòng)而呈階梯型增長(zhǎng)。產(chǎn)量在一定限度內(nèi)，這種成本不變，但增長(zhǎng)到一定限度后，就變了。

半固定成本

混合成本是一種過(guò)渡性的分類，最終混合成本要分解為變動(dòng)和固定成本。混合成本最終分解成固定成本和變動(dòng)成本兩塊，所以企業(yè)所有的成本都可以分成兩部分，包括固定成本和變動(dòng)成本。

3.總成本的直線方程：

y=a+bx

（二）邊際貢獻(xiàn)和息稅前利潤(rùn)之間的關(guān)系

1.邊際貢獻(xiàn)：是指銷售收入減去變動(dòng)成本后的差額。邊際貢獻(xiàn)也是一種利潤(rùn)。

邊際貢獻(xiàn)=銷售收入-變動(dòng)成本

M=px-bx=（p-b）x=m·x

式中：M為邊際貢獻(xiàn)；p為銷售單價(jià)；b為單位變動(dòng)成本；x為產(chǎn)銷量；m為單位為際貢獻(xiàn)。

2.息稅前利潤(rùn)：是指不扣利息和所得稅之前的利潤(rùn)。

息稅前利潤(rùn)=銷售收入-變動(dòng)成本-固定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本

一般對(duì)于固定的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本簡(jiǎn)稱為固定成本。

息稅前利潤(rùn)=邊際貢獻(xiàn)-固定成本

EBIT=M-a

式中：EBIT為息稅前利潤(rùn)；a為固定成本。

例1：在下列各項(xiàng)中，屬于半固定成本內(nèi)容的是（）。(2002年)

A.計(jì)件工資費(fèi)用

B.按年支付的廣告費(fèi)用

C.按直線法計(jì)提的折舊費(fèi)用

D.按月薪制開(kāi)支的質(zhì)檢人員工資費(fèi)用

答案：D

解析：本題考點(diǎn)是成本按成本性態(tài)的分類。參見(jiàn)教材109頁(yè)。

例2：企業(yè)為維持一定經(jīng)營(yíng)能力所必須負(fù)擔(dān)的最低成本是（）。

A.固定成本

B.酌量性固定成本

C.約束性固定成本

D.沉沒(méi)成本

答案：C

解析：約束性固定成本屬于經(jīng)營(yíng)能力成本；酌量性固定成本屬于經(jīng)營(yíng)方針成本。

例3：要想降低約束性固定成本要從預(yù)算上精打細(xì)算，合理確定這部分?jǐn)?shù)額（）

答案：×

二、經(jīng)營(yíng)杠桿經(jīng)營(yíng)杠桿經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)DOL定義公式：

簡(jiǎn)化公式：

=只要企業(yè)存在固定成本，就存在經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)；在固定成本不變的情況下，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)說(shuō)明了銷售額增長(zhǎng)(減少)所引起息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)(減少)的幅度；在其他因素不變的情況下，固定成本越大，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也就越大；反之也就越小。財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)DFL定義公式：

簡(jiǎn)化公式：

=只要在企業(yè)的籌資方式中有固定財(cái)務(wù)支出的債務(wù)和優(yōu)先股，就會(huì)存在財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)；財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)表明息稅前盈余增長(zhǎng)引起的每股盈余的增長(zhǎng)幅度；在資本總額、息稅前盈余相同的情況下，負(fù)債比率越高，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大，但預(yù)期每股盈余(投資者收益)也越大。復(fù)合杠桿復(fù)合杠桿系數(shù)DCL定義公式：=DOL×DFL

簡(jiǎn)化公式：

=只要企業(yè)同時(shí)存在固定的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本和固定的利息等財(cái)務(wù)支出，就存在復(fù)合杠桿效應(yīng)；在其他因素不變的情況下，復(fù)合杠桿系數(shù)越大，復(fù)合風(fēng)險(xiǎn)越大，復(fù)合杠桿系數(shù)越小，復(fù)合風(fēng)險(xiǎn)越?。粡膹?fù)合杠桿系數(shù)中能夠估計(jì)出銷售額變動(dòng)對(duì)每股利潤(rùn)造成的影響；利用復(fù)合杠桿系數(shù)可看到經(jīng)營(yíng)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿之間的相互關(guān)系，即為了達(dá)到某一復(fù)合杠桿系數(shù)，經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿可以有很多不同的組合。

（一）經(jīng)營(yíng)杠桿作用的衡量指標(biāo)

由于存在固定經(jīng)營(yíng)成本，銷量較小的變動(dòng)會(huì)引起息稅前利潤(rùn)很大的變動(dòng)。

（1）DOL的定義公式：

經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)=息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率/產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動(dòng)率

（2）計(jì)算公式：

報(bào)告期經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)=基期邊際貢獻(xiàn)/基期息稅前利潤(rùn)

DOL=M/EBIT

=M/（M-a）

（3）結(jié)論：

只要企業(yè)存在固定成本，就存在經(jīng)營(yíng)杠桿效益的作用。

在其他因素不變的情況下，固定的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本的存在導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營(yíng)杠桿作用，而且固定成本越高，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大。如果固定成本為零，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)等于1。

經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的影響因素。

在P142[例4－11]中驗(yàn)證了利用經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)和利用標(biāo)準(zhǔn)離差衡量風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)論是否一致。

計(jì)算結(jié)論：無(wú)論是用經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)，還是利用標(biāo)準(zhǔn)離差（或率），風(fēng)險(xiǎn)衡量的結(jié)果一致（注意這里A和B公司的EBIT期望值是相同的，所以用標(biāo)準(zhǔn)離差）。

【例題】經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的計(jì)算公式是如何推導(dǎo)出來(lái)的？

【答案】DOL=

基期：EBIT=（P-b）X-a①

報(bào)告期：②

②-①③

將③代入DOL的計(jì)算公式即可求得DOL==。財(cái)務(wù)杠桿注意在沒(méi)有優(yōu)先股利和租賃時(shí)的計(jì)算。

三、財(cái)務(wù)杠桿

（一）財(cái)務(wù)杠桿的含義

財(cái)務(wù)杠桿：由于債務(wù)存在而導(dǎo)致普通股股東權(quán)益變動(dòng)率大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)。

理解：

衡量普通股股東的獲利能力一般是用普通股的每股利潤(rùn)。由于債務(wù)利息的存在，普通股每股利潤(rùn)的變動(dòng)會(huì)超過(guò)息稅前利潤(rùn)變動(dòng)的幅度，這就是財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。

財(cái)務(wù)杠桿反映的是每股利潤(rùn)變動(dòng)率要大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率。

普通股每股利潤(rùn)=(凈利潤(rùn)-優(yōu)先股股利)/普通股股數(shù)

EPS=[(EBIT-I)×(1-T)-d]/N

其中：I、T、d和N不變

EBIT的較小變動(dòng)會(huì)導(dǎo)致EPS較大的變動(dòng)。

（二）財(cái)務(wù)杠桿作用的衡量

財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)：普通股每股利潤(rùn)的變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的倍數(shù)。

（1）定義公式：

財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=普通股每股利潤(rùn)變動(dòng)率/息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率

（2）計(jì)算公式：

財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=息稅前利潤(rùn)/[息稅前利潤(rùn)-利息-融資租賃租金-優(yōu)先股股利/（1-所得稅稅率）]

（3）結(jié)論：

通過(guò)這個(gè)公式可以看到，假如利息、融資租賃租金和優(yōu)先股息同時(shí)為零，那財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)就是1，沒(méi)有財(cái)務(wù)杠桿作用，每股利潤(rùn)變動(dòng)率等于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率；否則，分子要比分母大，表明每股利潤(rùn)的變動(dòng)幅度會(huì)超過(guò)息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)幅度。

（三）財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系

財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)為取得財(cái)務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債資金時(shí)，增加了破產(chǎn)機(jī)會(huì)或普通股利潤(rùn)大幅度變動(dòng)的機(jī)會(huì)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

利息越高，優(yōu)先股息越高，融資租賃租金越高，則財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，每股利潤(rùn)變動(dòng)幅度越大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)幅度。

參照教材P148[例4－14]：B、C、D三家企業(yè)的資金構(gòu)成。B、C、D三家企業(yè)資金總額都是一樣的，唯一不同的是B公司全都是自有資金，而C公司有50%負(fù)債，D公司也是有50%的負(fù)債，但是利息率不一樣，C公司的利息率低6%，D公司的利息率高12%。

財(cái)務(wù)杠桿衡量財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)論和利用標(biāo)準(zhǔn)離差衡量風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)論一致。

財(cái)務(wù)杠桿的影響因素。

四、復(fù)合杠桿

（一）復(fù)合杠桿的概念

經(jīng)營(yíng)杠桿是指產(chǎn)銷量的變動(dòng)引起的息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)；財(cái)務(wù)杠桿是指息稅前利潤(rùn)變動(dòng)引起的每股利潤(rùn)的變動(dòng)。

產(chǎn)銷量的變動(dòng)是最終每股利潤(rùn)變動(dòng)的源泉，產(chǎn)銷量的變動(dòng)引起EBIT的變動(dòng)，然后EBIT的變動(dòng)又引起每股利潤(rùn)的變動(dòng)。

復(fù)合杠桿：由于固定成本和固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的共同存在而導(dǎo)致的每股利潤(rùn)變動(dòng)率大于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)。

定義公式：

復(fù)合杠桿系數(shù)=普通股每股利潤(rùn)變動(dòng)率/產(chǎn)銷量變動(dòng)率

復(fù)合杠桿系數(shù)：是指每股利潤(rùn)變動(dòng)率相當(dāng)于業(yè)務(wù)量變動(dòng)率的倍數(shù)。

計(jì)算公式：

復(fù)合杠桿系數(shù)=財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)×經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)

DCL=DOL×DFL

=邊際貢獻(xiàn)/[息稅前利潤(rùn)－利息－租金－優(yōu)先股股利/（1－所得稅稅率）]

復(fù)合杠桿系數(shù)越大，復(fù)合風(fēng)險(xiǎn)越大。

[例]某企業(yè)2004年資產(chǎn)總額是1000萬(wàn)元，資產(chǎn)負(fù)債率是40%，負(fù)債的平均利息率是5%，實(shí)現(xiàn)的銷售收入是1000萬(wàn)元，變動(dòng)成本率30%，固定成本和財(cái)務(wù)費(fèi)用總共是220萬(wàn)元。如果預(yù)計(jì)2005年銷售收入會(huì)提高50%，其他條件不變。

（1）計(jì)算2005年的經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿;

（2）預(yù)計(jì)2005年每股利潤(rùn)增長(zhǎng)率。

分析：全部固定成本：真正的固定生產(chǎn)成本a、固定的利息I

解：(1)計(jì)算2005年的經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿

利息=1000×40%×5%=20

固定成本=220－20=200

變動(dòng)成本=銷售收入×變動(dòng)成本率=1000×30%=300

M=銷售收入－變動(dòng)成本=1000－300=700

DOL=M/（M-a）

=700/（700－200）

=1.4

DFL=EBIT/(EBIT-I)

=500/(500-20)

=1.04

DCL=DOL×DFL=1.46

(2)預(yù)計(jì)2005年每股利潤(rùn)增長(zhǎng)率

2005年每股利潤(rùn)增長(zhǎng)率=DCL×收入變動(dòng)率=1.46×0.5=73%

[1999年考題]某企業(yè)只生產(chǎn)和銷售A產(chǎn)品，總成本習(xí)性模型是y=10000+3x，假定該企業(yè)1998年度A產(chǎn)品的銷量是1萬(wàn)件，每一件的售價(jià)是5元，按照市場(chǎng)預(yù)測(cè)1999年A產(chǎn)品的銷量將會(huì)增加10%。企業(yè)1998年利息費(fèi)用為5000元。

（1）計(jì)算企業(yè)的邊際貢獻(xiàn)總額；

（2）計(jì)算1998年該企業(yè)息稅前利潤(rùn)；

（3）計(jì)算銷量是1萬(wàn)件時(shí)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)；

（4）計(jì)算1999年息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率；

（5）復(fù)合杠桿系數(shù)。

解：（1）計(jì)算企業(yè)的邊際貢獻(xiàn)總額

邊際貢獻(xiàn)=銷售收入－變動(dòng)成本

=1×5－1×3

=2（萬(wàn)元）

（2）計(jì)算1998年該企業(yè)息稅前利潤(rùn)

EBIT=邊際貢獻(xiàn)－固定成本

=2－1

=1（萬(wàn)元）

（3）計(jì)算銷量是1萬(wàn)件時(shí)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)

DOL=M/(M-a)=2/1=2

（4）計(jì)算1999年息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率

1999年息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率=DOL×銷售量增長(zhǎng)率

=2×10%

=20%

（5）復(fù)合杠桿系數(shù)

DFL=EBIT（EBIT－I）

=1/（1－0.5）

=2

DCL=DOL×DFL

=2×2

=4

例：在邊際貢獻(xiàn)大于固定成本的情況下，下列措施中有利于降低企業(yè)復(fù)合風(fēng)險(xiǎn)的有（）

A.增加產(chǎn)品銷量

B.提高產(chǎn)品單價(jià)

C.降低融資租賃租金

D.節(jié)約固定成本支出

答案：ABCD

解析：衡量企業(yè)復(fù)合風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)是復(fù)合杠桿系數(shù)，復(fù)合杠桿系數(shù)=經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)×財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)，在邊際貢獻(xiàn)大于固定成本的情況下，A、B、D均可以導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)降低，C可以導(dǎo)致財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)降低，所以復(fù)合杠桿系數(shù)會(huì)降低，從而降低企業(yè)復(fù)合風(fēng)險(xiǎn)。

例：如果企業(yè)的資金來(lái)源全部為自有資金，且沒(méi)有優(yōu)先股存在，則企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（）。

A.等于0

B.等于1

C.大于1

D.小于1

答案：B

解析：財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=EBIT/[EBIT-I-d/（1-T）]，當(dāng)I和d為0時(shí)，DFL=1。

例：如果企業(yè)一定期間內(nèi)的固定生產(chǎn)成本和固定財(cái)務(wù)費(fèi)用均不為零，則由上述因素共同作用而導(dǎo)致的杠桿效應(yīng)屬于（）

A.經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)

B.財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)

C.復(fù)合杠桿效應(yīng)

D.風(fēng)險(xiǎn)杠桿效應(yīng)

答案：C

【解析】如果固定生產(chǎn)成本不為零，則會(huì)產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)，導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率大于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量的變動(dòng)率；如果固定財(cái)務(wù)費(fèi)用不為零，則會(huì)產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，導(dǎo)致企業(yè)每股利潤(rùn)的變動(dòng)率大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率；如果兩種杠桿共同起作用，那么銷售額稍有變動(dòng)就會(huì)使每股收益發(fā)生更大的變動(dòng)，產(chǎn)生復(fù)合杠桿效應(yīng)。

例：無(wú)論是經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)變大，還是財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)變大，都可能導(dǎo)致企業(yè)的復(fù)合杠桿系數(shù)變大。（）（2002年）

答案：√

解析：復(fù)合杠桿等于經(jīng)營(yíng)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿的乘積。因此無(wú)論是經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)變大，還是財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)變大，都可能導(dǎo)致企業(yè)的復(fù)合杠桿系數(shù)變大。

例：某企業(yè)只生產(chǎn)一種產(chǎn)品,2003年產(chǎn)銷量為5000件,每件售價(jià)為240元,成本總額為850000元,在成本總額中,固定成本為235000元,變動(dòng)成本為495000元,混合成本為120000元，混合成本的習(xí)性方程為y=40000+16x，2004年度固定成本降低5000元，2004年產(chǎn)銷量為5600件，,其余成本和單價(jià)不變。

要求：（1）計(jì)算2004年的息稅前利潤(rùn)；

（2）計(jì)算2005年的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)

（3）若預(yù)計(jì)2005年銷量增加10%，則息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率為多少？

答案：

（1）單位變動(dòng)成本=(495000/5000)+16=115（元）

固定成本總額=235000+40000-5000=270000(元)

邊際貢獻(xiàn)=5600（240-115）=700000

2004年息稅前利潤(rùn)=700000-270000=430000(元)

（2）經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)=700000/430000=1.63

（3）1.63×10%=16.3%

第三節(jié)資金結(jié)構(gòu)

本節(jié)要點(diǎn)：

一、資金結(jié)構(gòu)理論

二、最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的含義和確定方法

三、資金結(jié)構(gòu)的調(diào)整方式

一、資金結(jié)構(gòu)的含義：各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系。資金結(jié)構(gòu)理論主要觀點(diǎn)凈收益理論負(fù)債程度為100%時(shí)，企業(yè)價(jià)值將最大；凈營(yíng)業(yè)收益理論負(fù)債多少與企業(yè)價(jià)值無(wú)關(guān)；傳統(tǒng)折中理論綜合資金成本最低點(diǎn)為最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)MM理論在不考慮所得稅的情況下，風(fēng)險(xiǎn)相同的企業(yè)，其價(jià)值不受負(fù)債程度的影響；但在考慮所得稅的情況下，負(fù)債越多，企業(yè)價(jià)值越大。平衡理論企業(yè)最佳資金結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是在負(fù)債價(jià)值最大化和債務(wù)上升帶來(lái)的財(cái)務(wù)危機(jī)成本之間的平衡，即當(dāng)邊際負(fù)債稅額庇護(hù)利益等于邊際財(cái)務(wù)危機(jī)成本時(shí)，企業(yè)價(jià)值最大。代理理論均衡的企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)是由股權(quán)代理成本和債權(quán)代理成本之間的平衡關(guān)系來(lái)決定的。等級(jí)籌資理論其中心思想首先是偏好內(nèi)部籌資，其次如果需要外部籌資，則偏好債務(wù)籌資。

資金結(jié)構(gòu)的影響因素：P156－158

（1）企業(yè)財(cái)務(wù)狀況

（2）企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)

（3）企業(yè)銷售情況

（4）投資者和管理人員的態(tài)度

（5）貸款人和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的影響

（6）行業(yè)因素

（7）所得稅稅率的高低

（8）利率水平的變動(dòng)趨勢(shì)

資金結(jié)構(gòu)理論（掌握觀點(diǎn)）：

（1）凈收益理論（負(fù)債越多企業(yè)價(jià)值越大）

（2）凈營(yíng)業(yè)收益理論（不存在最佳資金結(jié)構(gòu)）

（3）傳統(tǒng)折衷理論（綜合資金成本的最低點(diǎn)的資金結(jié)構(gòu)最優(yōu)）

（4）MM理論（不考慮所得稅，沒(méi)有最佳資金結(jié)構(gòu)；如果考慮所得稅，負(fù)債越多企業(yè)價(jià)值越大）

（5）平衡理論（當(dāng)邊際負(fù)債稅額庇護(hù)利益等于邊際財(cái)務(wù)危機(jī)成本時(shí)，企業(yè)價(jià)值最大）

（6）代理理論（由股權(quán)代理成本和債權(quán)代理成本之間的平衡關(guān)系決定）

（7）等級(jí)籌資理論（偏好內(nèi)部籌資，需要外部籌資時(shí)，偏好債務(wù)籌資）

例1：下列關(guān)于資金結(jié)構(gòu)的說(shuō)法中，正確的是（）。

A.按照凈收益理論，不存在最佳資金結(jié)構(gòu)

B.能夠使企業(yè)預(yù)期價(jià)值最高的資本結(jié)構(gòu)，不一定是預(yù)期每股利潤(rùn)最大的資金結(jié)構(gòu)

C.照傳統(tǒng)折中理論，綜合資金成本最低點(diǎn)為最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)

D.按照凈營(yíng)業(yè)收益理論，負(fù)債越多則企業(yè)價(jià)值越大

答案：BC

解析：按照凈營(yíng)業(yè)收益理論，負(fù)債多少與企業(yè)價(jià)值無(wú)關(guān)；而按照凈收益理論負(fù)債越多則企業(yè)價(jià)值越大。

二、最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的確定

（一）含義：在一定條件下，使企業(yè)價(jià)值最大，加權(quán)平均資金成本最低的資金結(jié)構(gòu)。例題1：最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)是使企業(yè)籌資能力最強(qiáng)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最小的資金結(jié)構(gòu)。（）

答案：×

【解析】資金結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系。所謂最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)是指在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均資金成本最低、企業(yè)價(jià)值最大的資金結(jié)構(gòu)。

例2.在事先確定企業(yè)資金規(guī)模的前提下，吸收一定比例的負(fù)債資金，可能產(chǎn)生的結(jié)果有（）。

Ａ.降低企業(yè)資金成本

Ｂ.降低企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

Ｃ.加大企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

Ｄ.提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)能力

答案：AC

解析：本題的考點(diǎn)是資金結(jié)構(gòu)中負(fù)債的意義。由于負(fù)債比重加大，會(huì)加大企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，所以B不對(duì)，由于資金規(guī)模不變，所以得不到D的結(jié)論。

（二）確定方法方法計(jì)算公式?jīng)Q策原則每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)分析法當(dāng)預(yù)計(jì)的EBIT大于每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)的EBIT時(shí)，運(yùn)用負(fù)債籌資可獲得較高的每股盈余；反之，當(dāng)預(yù)計(jì)的EBIT小于每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)的EBIT時(shí)，運(yùn)用權(quán)益籌資可獲得較高的每股利潤(rùn)。比較資金成本法計(jì)算各方案的加權(quán)平均資金成本選擇加權(quán)平均成本最低的方案為最優(yōu)方案企業(yè)價(jià)值分析法公司的市場(chǎng)總價(jià)值=股票的總價(jià)值+債券的價(jià)值為簡(jiǎn)化起見(jiàn)，假定債券的市場(chǎng)價(jià)值等于其面值；股票市場(chǎng)價(jià)值=最佳資金結(jié)構(gòu)亦即公司市場(chǎng)價(jià)值最大,同時(shí)加權(quán)平均資金成本最低的資金結(jié)構(gòu)

1.每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)法（EBIT-EPS）

每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)的含義：指每股利潤(rùn)不受融資方式影響的息稅前利潤(rùn)水平。

這種方法是利用息稅前利潤(rùn)和每股利潤(rùn)之間的關(guān)系來(lái)確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的方法。根據(jù)每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)，可以分析判斷在什么樣的息稅前利潤(rùn)水平下適于采用何種資本結(jié)構(gòu)。

每股利潤(rùn)=

在每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)上，無(wú)論是采用負(fù)債融資，還是采用權(quán)益融資，每股利潤(rùn)都是相等的。有：

計(jì)算公式：EPS權(quán)益=EPS負(fù)債

能使得上述條件公式成立的EBIT為每股盈余無(wú)差別點(diǎn)EBIT。

決策原則：當(dāng)預(yù)計(jì)的EBIT高于每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)的EBIT時(shí)，運(yùn)用負(fù)債籌資可獲得較高的每股利潤(rùn)；當(dāng)預(yù)計(jì)的EBIT低于每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)的EBIT時(shí)，運(yùn)用權(quán)益籌資可獲得較高的每股利潤(rùn)。

缺點(diǎn)：該方法只考慮了資金結(jié)構(gòu)對(duì)每股利潤(rùn)的影響，并假設(shè)每股利潤(rùn)最大，股票價(jià)格也就最高。但把資金結(jié)構(gòu)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的影響置于視野之外，是不全面的。也就是該方法沒(méi)有考慮風(fēng)險(xiǎn)的影響。

教材P164例4－17

華特公司目前有資金萬(wàn)元，現(xiàn)因生產(chǎn)發(fā)展需要準(zhǔn)備再籌集25萬(wàn)元資金，這些資金可以利用發(fā)行股票來(lái)籌集，也可以利用發(fā)行債券來(lái)籌集。表4-12列示了原資金結(jié)構(gòu)和籌資后資金結(jié)構(gòu)情況。

表4-12華特公司資金結(jié)構(gòu)變化情況表單位：萬(wàn)元籌資方式原資金結(jié)構(gòu)增加籌資后資金結(jié)構(gòu)增發(fā)普通股(A方案)增發(fā)公司債券(B方案)公司債券(利率8%)

普通股(每股面值10元)

資本公積

留存收益

資金總額合計(jì)10000

20000

25000

20000

7500010000

30000

40000

20000

10000035000

20000

25000

20000

100000普通股股數(shù)（股）200030002000根據(jù)資金結(jié)構(gòu)的變化情況，我們可采用EBIT-EPS分析法分析資金結(jié)構(gòu)對(duì)普通股每股利潤(rùn)的影響。詳細(xì)的分析情況見(jiàn)表4-13。

從表4-13中可以看到，在息稅前利潤(rùn)為20000萬(wàn)元的情況下，利用增發(fā)公司債的形式籌集資金能使每股利潤(rùn)上升較多，這可能更有利于股票價(jià)格上漲，更符合理財(cái)目標(biāo)。

那么，究竟息稅前利潤(rùn)為多少時(shí)發(fā)行普通股有利，息稅前利潤(rùn)為多少時(shí)發(fā)行公司債有利呢？這就要測(cè)算每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)處的息稅前利潤(rùn)。

其計(jì)算公式為：（4.3.1式）

表4-13華特公司不同資金結(jié)構(gòu)下的每股利潤(rùn)項(xiàng)目增發(fā)股票增發(fā)債券預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)（EBIT）

利息

利潤(rùn)總額

所得稅（稅率33%）

凈利潤(rùn)

普通股股數(shù)（股）

每股利潤(rùn)（元）20000

800

19200

6336

12864

3000

4.28820000

2800

17200

5676

11524

2000

5.762式中，為每股利潤(rùn)無(wú)判別點(diǎn)處的息稅前利潤(rùn)；I1，I2為兩種籌資方式下的年利息；D1，D2為兩種籌資方式下的優(yōu)先股股利；N1，N2為兩種籌資方式下的流通在外的普通股股數(shù)。

現(xiàn)將華特公司的資料代入上式得：

求得：=6800（萬(wàn)元）

此時(shí)：EPS1=EPS2=1.34（元）

這就是說(shuō)，當(dāng)息稅前利潤(rùn)大于6800萬(wàn)元時(shí)，利用負(fù)債籌資較為有利；當(dāng)息稅前利潤(rùn)小于6800萬(wàn)元時(shí)，不應(yīng)再增加負(fù)債，以發(fā)行普通股為宜；當(dāng)息稅前利潤(rùn)為6800萬(wàn)元時(shí)，采用兩種方式?jīng)]有差別。華特公司預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)為20000萬(wàn)元，故采用發(fā)行公司債的方式較為有利。

每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)處的息稅前利潤(rùn)亦可直接利用下列公式計(jì)算：

（4.3.2式）

如公司沒(méi)有發(fā)行優(yōu)先股，上式可簡(jiǎn)化為：

注意：每股收益無(wú)差別點(diǎn)與杠桿的結(jié)合。

（考題）已知：某公司2003年12月31日的長(zhǎng)期負(fù)債及所有者權(quán)益總額為18000萬(wàn)元，其中，發(fā)行在外的普通股8000萬(wàn)股（每股面值1元），公司債券2000萬(wàn)元（按面值發(fā)行，票面年利率為8%，每年年末付息，三年后到期），資本公積4000萬(wàn)元，其余均為留存收益。

2004年1月1日，該公司擬投資一個(gè)新的建設(shè)項(xiàng)目需追加籌資2000萬(wàn)元，現(xiàn)有A、B兩個(gè)籌資方案可供選擇。A方案為：發(fā)行普通股，預(yù)計(jì)每股發(fā)行價(jià)格為5元。B方案為：按面值發(fā)行票面年利率為8%的公司債券（每年年末付息）。假定該建設(shè)項(xiàng)目投產(chǎn)后，2004年度公司可實(shí)現(xiàn)息稅前利潤(rùn)4000萬(wàn)元。公司適用的所得稅稅率為33%。

要求：

（1）計(jì)算A方案的下列指標(biāo)：

①增發(fā)普通股的股份數(shù)；

②2004年公司的全年債券利息。

（2）計(jì)算B方案下2004年公司的全年債券利息。

（3）①計(jì)算A、B兩方案的每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)；

②為該公司做出籌資決策。（2004年）

答案：

（1）A方案：

①2004年增發(fā)普通股股份數(shù)=2000/5=400（萬(wàn)股）

②2004年全年債券利息=2000×8%=160（萬(wàn)元）

（2）B方案：

2004年全年債券利息=（2000＋2000）×8%=320（萬(wàn)元）

（3）①計(jì)算每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)：

依題意，列以下方程式

解之得：每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)=3520（萬(wàn)元）

②籌資決策：

∵預(yù)計(jì)的息稅前利潤(rùn)4000萬(wàn)元>每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)3520萬(wàn)元

∴應(yīng)當(dāng)發(fā)行公司債券籌集所需資金。

2.比較資金成本法

決策原則：選擇加權(quán)平均資金成本最低的方案為最優(yōu)方案

例題：教材166頁(yè)例4－18

計(jì)算分析：

(1)年初的加權(quán)平均資金成本：計(jì)算個(gè)別資金成本和權(quán)數(shù)。

Kb=10%×(1-33%)=6.7%

Ks=1/10+5%=15%

Wb=Ws=50%

年初的加權(quán)平均資金成本=6.7%×50％＋15%×50%=10.85%

(2)計(jì)算甲方案的加權(quán)平均資金成本

Wb1=8000/20000=40%

Wb2=4000/20000=20%

Ws=8000/20000=40%

Kb1=10%×(1-33%)=6.7%

Kb2=12%×(1-33%)=8.04%

Ks=1/8+5%=17.5%

甲方案的加權(quán)平均資金成本=40%×6.7%+20%×8.04%+40%×17.5%=11.288%

(3)計(jì)算乙方案的加權(quán)平均資金成本

Wb=（8000+2000）/20000=50%

Ws=（8000+2000）/20000=50%

Kb=10%×(1-33%)=6.7%

Ks=1/10+5%=15%

乙方案的加權(quán)平均資金成本=50%×6.7%+50%×15%=10.85%

(4).計(jì)算丙方案的加權(quán)平均資金成本

Wb=8000/20000=40%

Ws=（8000+4000）/20000=60%

Kb=10%×(1-33%)=6.7%

Ks=1/11+5%=14.1%

丙方案的加權(quán)平均資金成本=40%×6.7%+60%×14.1%=11.14%

按照比較資金成本法決策的原則，應(yīng)當(dāng)選擇加權(quán)平均資金成本最小的方案為最優(yōu)方案，因此，最優(yōu)方案是乙方案。

缺點(diǎn)：因所擬定的方案數(shù)量有限，故有把最優(yōu)方案漏掉的可能。

例：某公司目前擁有資金2000萬(wàn)元，其中，長(zhǎng)期借款800萬(wàn)元，年利率10%；普通股1200萬(wàn)元，上年支付的每股股利2元，預(yù)計(jì)股利增長(zhǎng)率為5%，發(fā)行價(jià)格20元，目前價(jià)格也為20元，該公司計(jì)劃籌集資金100萬(wàn)元，企業(yè)所得稅率為33%，有兩種籌資方案：

方案1：增加長(zhǎng)期借款100萬(wàn)元，借款利率上升到12%，假設(shè)公司其他條件不變。

方案2：增發(fā)普通股40000股，普通股市價(jià)增加到每股25元，假設(shè)公司其他條件不變。

要求：根據(jù)以上資料

1)計(jì)算該公司籌資前加權(quán)平均資金成本。

2)用比較資金成本法確定該公司最佳的資金結(jié)構(gòu)。

答案：

（1）目前資金結(jié)構(gòu)為：長(zhǎng)期借款40%，普通股60%

借款成本=10%（1－33%）=6.7%

普通股成本=2（1＋5%）÷20＋5%=15.5%

加權(quán)平均資金成本=6.7%×40%＋15.5%×60%=11.98%

（2）

方案1：

原借款成本=10%（1－33%）=6.7%

新借款成本=12%（1－33%）=8.04%

普通股成本=2（1＋5%）÷20＋5%=15.5%

增加借款籌資方案的加權(quán)平均資金成本=6.7%×（800/2100）+8.04%×（100/2100）+15.5%×（1200/2100）=11.8%

方案2：

原借款成本=10%（1－33%）=6.7%

普通股資金成本=[2×（1+5%）]/25+5%=13.4%

增加普通股籌資方案的加權(quán)平均資金成本

=6.7%×（800/2100）+13.4%×（1200+100）/2100=10.85%

該公司應(yīng)選擇普通股籌資

3.公司價(jià)值分析法。

公司的市場(chǎng)總價(jià)值=股票的總價(jià)值＋債券的價(jià)值

股票市場(chǎng)價(jià)值=（息稅前利潤(rùn)-利息）×（１-所得稅稅率）/普通股成本

教材P169例4－19

某公司息稅前利潤(rùn)為500萬(wàn)元，資金全部由普通股資金組成，股票賬面價(jià)值2000萬(wàn)元，公司適用的所得稅稅率為33%。該公司認(rèn)為目前的資金結(jié)構(gòu)不夠合理，準(zhǔn)備用發(fā)行債券購(gòu)回部分股票的方法予以調(diào)整。經(jīng)咨詢調(diào)查，目前的債務(wù)利息和權(quán)益資金的成本情況見(jiàn)表4-15：

表4-15債務(wù)利息與權(quán)益資金成本債券的市場(chǎng)價(jià)值B(百萬(wàn)元)債券利率(%)股票的貝他系數(shù)(β)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率(RF)%平均風(fēng)險(xiǎn)股票的必要收益率(RM)%權(quán)益資金成本(KS)%001.20101414.802101.25101415.004101.30101415.206121.40101415.608141.55101416.2010162.10101418.40根據(jù)表4-15,可計(jì)算出該公司籌措不同金額的債務(wù)時(shí)的公司價(jià)值和資金成本,見(jiàn)表4-16。

表4-16公司價(jià)值與綜資金成本債券市場(chǎng)價(jià)值(百萬(wàn)元)股票市場(chǎng)價(jià)值(百萬(wàn)元)公司市場(chǎng)價(jià)值(百萬(wàn)元)債券占全部資金的比重（%）股票占全部資金的比重(%)債券資金成本(%)權(quán)益資金成本(%)加權(quán)平均資金成本(KW)%022.6422.640100014.8014.80221.4423.4410906.7015.0014.17420.2824.2820806.7015.2013.54618.3824.3830708.0415.6013.33816.0424.0440609.3816.2013.471012.3822.38505010.7218.4014.56例：某公司息稅前利潤(rùn)為600萬(wàn)元，公司適用的所得稅率為33%，公司目前總資金為2000萬(wàn)元,其中80%由普通股資金構(gòu)成，股票賬面價(jià)值為1600萬(wàn)元，20%由債券資金構(gòu)成，債券賬面價(jià)值為400萬(wàn)元，假設(shè)債券市場(chǎng)價(jià)值與其賬面價(jià)值基本一致。該公司認(rèn)為目前的資金結(jié)構(gòu)不夠合理，準(zhǔn)備用發(fā)行債券購(gòu)回股票的辦法予以調(diào)整。經(jīng)咨詢調(diào)查，目前債務(wù)利息和權(quán)益資金的成本情況見(jiàn)表1：

表1債務(wù)利息與權(quán)益資金成本債券市場(chǎng)價(jià)值（萬(wàn)元）債券利息率%股票的β系數(shù)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率平均風(fēng)險(xiǎn)股票的必要收益率權(quán)益資金成本4008%1.36%16%A60010%1.426%B20.2%80012%1.5C16%21%100014%2.06%16%D要求：（1）填寫(xiě)表1中用字母表示的空格；

（2）寫(xiě)表2公司市場(chǎng)價(jià)值與企業(yè)綜合資金成本中用字母表示的空格。債券市場(chǎng)價(jià)值（萬(wàn)元）股票市場(chǎng)價(jià)值（萬(wàn)元）公司市場(chǎng)總價(jià)值債券資金比重（按賬面價(jià)值確定）股票資金比重（按賬面價(jià)值確定）債券資金成本權(quán)益資金成本加權(quán)平均資金成本400EF20%80%GHI6001791.092391.0930%70%6.7%20.2%16.15%8001608240840%60%8.04%21%15.82%1000JKLMNOP（3）據(jù)表2的計(jì)算結(jié)果，確定該公司最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)

答案：（1）根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型：

A=6%+1.3×(16%-6%)=19%

B=16%

C=6%

D=6%+2×(16%-6%)=26%

（2）債券市場(chǎng)價(jià)值（萬(wàn)元）股票市場(chǎng)價(jià)值（萬(wàn)元）公司市場(chǎng)總價(jià)值債券資金比重（按賬面價(jià)值確定）股票資金比重（按賬面價(jià)值確定）債券資金成本權(quán)益資金成本加權(quán)平均資金成本400E=2002.95F=2402.9520%80%G=5.36%H=19%I=16.27%6001791.092391.0930%70%6.7%20.2%16.15%8001608240840%60%8.04%21%15.82%1000J=1185.38K=2185.38L=50%M=50%N=9.38%O=26%P=17.69%E=凈利潤(rùn)/股票資金成本=（600-400×8%）×（1-33%）/19%=2002.95萬(wàn)元

F=400+2002.95=2402.95萬(wàn)元

G=8%×（1-33%）=5.36%

H=A=19%

I=5.36%×20%+19%×80%=1