境外上市公司紅籌模式評析紅籌模式的優(yōu)勢與監(jiān)管

境外上市公司紅籌模式評析紅籌模式的優(yōu)勢與監(jiān)管

一、紅籌模式簡介在這項(xiàng)工作中，紅寶被視為中國企業(yè)對外國投資的系統(tǒng)名稱。在其發(fā)展初期,大部分紅籌公司均具有內(nèi)地大型國企、國務(wù)院各部委或地方政府背景,業(yè)界將之稱為“大紅籌”。小紅籌,是指將境內(nèi)企業(yè)權(quán)益“注資”到境外特殊目的公司,實(shí)現(xiàn)境外公司以境內(nèi)資產(chǎn)及業(yè)績在境外發(fā)行股票的民營企業(yè)。紅籌模式,是指境內(nèi)企業(yè)實(shí)際控制人在開曼群島、維京等離岸中心設(shè)立殼公司,再以境內(nèi)股權(quán)或資產(chǎn)對殼公司進(jìn)行增資擴(kuò)股,轉(zhuǎn)而收購境內(nèi)企業(yè),并以境外殼公司名義在境外上市,從而實(shí)現(xiàn)境內(nèi)企業(yè)曲線上市目的的融資模式。紅籌模式的融資過程主要分為三步:第一步,企業(yè)老板以個人名義在避稅地設(shè)立殼公司;第二步,把境內(nèi)股權(quán)或資產(chǎn)以增資擴(kuò)股方式注入殼公司;第三步,以境外公司名義申請?jiān)诿绹⑿录悠碌鹊厣鲜?。二、國基新聞報道特點(diǎn):繼承與轉(zhuǎn)變紅籌模式的“三步走”只是其簡要流程,一般說來,任何一個公司通過紅籌模式境外融資都會有極其復(fù)雜的資本運(yùn)作方式。下面以財訊傳媒為例進(jìn)行評析。第一步:海外組控股公司UnitedHome。2001年1月,王波明等15人在英屬維京群島(BVI)注冊了一家名為UnitedHome的公司,各持1/15(約6.667%)的股份。同時,UnitedHome在英屬維爾京注冊了全資子公司Superfort公司。第二步:UnitedHome入主國基(香港上市公司)。2001年3月,UnitedHome收購了Zetland直接持有的國基股份2.77%的股份;同時,UnitedHome向Zetland全資子公司Risor收購了其持有的68%的Carlet股份,從而又間接控制了Carlet持有的國基資訊19.10%的股份。同時,UnitedHome與國基資訊簽訂認(rèn)購協(xié)議,認(rèn)購國基資訊定向配售100452778股新股份。收購以及認(rèn)購新股完成后,UnitedHome成功入主國基,其以直接或間接的方式持有國基資訊全部已發(fā)行股份(認(rèn)購新股份后)的29.68%,成其單一大股東。第三步:國基原有業(yè)務(wù)剝離。2001年12月,國基資訊全資子公司SinoCommunications,將其在WuHoldings的股份售予WuHoldings另一股東BermudaTrustLimited。WuHoldings的股份由SinoCommunications(28.84%)和BermudaTrust(71.16%)分別持有。WuHoldings主要從事投資控股,旗下?lián)碛忻绹{斯達(dá)克上市的僑興環(huán)球約46.57%的股份,而僑興環(huán)球主要在中國內(nèi)地從事通訊終端產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。這就意味著國基資訊原有的以電子零配件為主的業(yè)務(wù),在UnitedHome入主后不到一年就開始全面剝離。由于UnitedHome的背景,國基資訊很自然地把新目標(biāo)鎖定在了UnitedHome的中國內(nèi)地資源———財經(jīng)傳媒廣告業(yè)務(wù)。第四步:重組內(nèi)地傳媒資源。2002年4月,同為UnitedHome股東的王波明等4人組建海南財訊,各占25%股份。海南資訊為一家投資控股公司,持有北京、深圳財訊各70%的股份。2002年8月,海南財訊4位股東將海南財訊70%和30%的股份分別轉(zhuǎn)讓給Superfort公司和上海聯(lián)辦投資。同時,Superfort獲得海南財訊收購15.7%股份的選擇權(quán),相當(dāng)于在北京、深圳財訊中各占10.99%。在海南、北京、深圳三家公司中,海南財訊屬投資控股性質(zhì),深圳財訊目前業(yè)務(wù)尚未展開,只有北京財訊是廣告業(yè)務(wù)實(shí)體。這就說明了,Superfort透過海南財訊,可持有“北京財訊”60%的股份,意味著Superfort控制了這家公司。第五步:國基收購Superfort,財訊傳媒實(shí)現(xiàn)間接上市。2002年7月,國基資訊與UnitedHome訂立協(xié)議,收購UnitedHome全資子公司Superfort的全部股份。由此國基資訊新一輪的重組全面展開。11月,國基資訊收購Superfort以及UnitedHome認(rèn)購新股事項(xiàng)全部完成。UnitedHome直接(36.5%)和通過Carlet間接(12.47%)持有國基資訊48.97%的股份,實(shí)現(xiàn)控股。此時,UnitedHome成員在內(nèi)地的傳媒廣告業(yè)務(wù),順利注入國基資訊。2003年7月,國基資訊中文名稱變更為“財訊傳媒集團(tuán)有限公司”,證券簡稱變更為“財訊傳媒”(1)。三、什么是境外投資者與境內(nèi)融資相比,通過紅籌模式曲線上市具有其明顯的優(yōu)勢。具體說來,可以分為以下四個方面:第一,適用法律更容易被各方理解和接受。首先,在紅籌模式中,當(dāng)事人多會選擇在英屬維爾京群島、香港等避稅地設(shè)立特殊目的公司,故該公司應(yīng)當(dāng)適用避稅地的法律。相對于中國內(nèi)地的外商投資等法律而言,境外投資者更容易理解和接受上述國家或地區(qū)的法律。其次,從監(jiān)管看,避稅地的司法體制、公司治理標(biāo)準(zhǔn)和公司運(yùn)作程序更容易被接受。最后,當(dāng)事人受英美法系制度下的司法管轄,降低了境外投資者對投資安全性的顧慮。第二,可以獲取稅務(wù)豁免及相關(guān)優(yōu)惠政策。在避稅地,公司稅負(fù)輕微且可以避免雙重征稅。諸如加勒比海離岸金融中心,它對各類公司的稅負(fù)非常輕微,此外幾乎所有加勒比海離岸金融中心都與主要經(jīng)濟(jì)大國簽署了避免雙重征稅條約。第三,可以避開政府介入。在境外公募融資時,審查主體主要是證券交易所,政府機(jī)構(gòu)較少介入。如果采取私募融資,則基本不涉及政府監(jiān)管。但在境內(nèi)融資時,無論是企業(yè)委托貸款還是在境內(nèi)直接發(fā)行上市,均需履行復(fù)雜的審批程序。為應(yīng)對瞬息萬變的市場變化,有些企業(yè)被迫以更高的成本,尋求“短平快”的境外紅籌私募融資。(2)第四,有助于拓寬資金來源渠道和退出途徑。在融資方面,境外發(fā)達(dá)的私募基金、多層次的資本市場、靈活的銀行融資途徑可以提供多元的資金來源。在退出方面,我國由于人民幣不可自由兌換、公司治理結(jié)構(gòu)不夠靈活等制度性因素的限制,境內(nèi)資金退出的渠道非常狹窄,不能滿足境外投資者靈活退出的需求。于是,他們在中國多選擇“兩頭在外”的運(yùn)作模式,即投資在外,退出在外。紅籌模式的優(yōu)勢解決了我國部分企業(yè)融資難的問題,打開了我國企業(yè)“走出去”的又一通道,促進(jìn)了國內(nèi)企業(yè)的跨越式發(fā)展,吸收了國外的先進(jìn)技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn),有助于我國企業(yè)創(chuàng)新能力的提高和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級。四、紅籌模式監(jiān)管的加強(qiáng)紅籌模式疏通了國內(nèi)企業(yè)境外融資的渠道,有利于我國對外資的利用,有利于我國“引進(jìn)來”和“走出去”戰(zhàn)略的實(shí)施,但同時,紅籌模式也帶來了監(jiān)管的困難和國家經(jīng)濟(jì)安全的隱憂。紅籌模式是否會成為外資控制境內(nèi)限制類行業(yè)甚至是禁止類行業(yè)的工具?紅籌模式對法律的規(guī)避是合法的還是非法的,如果是非法的,又該如何監(jiān)管?基于此,2005年國家外匯局發(fā)布了《關(guān)于境內(nèi)居民通過境外特殊目的公司境外融資及返程投資外匯管理有關(guān)問題的通知》,從立法上規(guī)范了紅籌模式的運(yùn)行。紅籌模式在一定程度上得到了政府的認(rèn)可,合法性明顯增加。但該通知仍無法解決紅籌模式有可能危及國家經(jīng)濟(jì)安全的現(xiàn)實(shí)問題。為了加強(qiáng)對紅籌模式的監(jiān)管,保證國家的經(jīng)濟(jì)安全,商務(wù)部于2006年頒布并實(shí)施了《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》(以下簡稱《規(guī)定》),對紅籌模式進(jìn)行了較為強(qiáng)有力的規(guī)制。然而,商務(wù)部這一動機(jī)良好的規(guī)定在客觀上卻導(dǎo)致了紅籌模式的銷聲匿跡,從此境內(nèi)企業(yè)再難以通過紅籌模式曲線上市融資?！兑?guī)定》第11條和第42條分別規(guī)定,“境內(nèi)公司、企業(yè)或自然人以其在境外合法設(shè)立或控制的公司名義并購與其有關(guān)聯(lián)關(guān)系的境內(nèi)的公司,應(yīng)報商務(wù)部審批。”“境內(nèi)公司在境外設(shè)立特殊目的公司,應(yīng)向商務(wù)部申請辦理核準(zhǔn)手續(xù)?！边@兩條規(guī)定確立了商務(wù)部對紅籌模式各步驟的兩次審批權(quán),由此控制了紅籌上市的兩個關(guān)鍵環(huán)節(jié)?！兑?guī)定》有如一道不可逾越的鴻溝,阻斷了紅籌模式的發(fā)展之路。姑且不論阻隔紅籌模式可能導(dǎo)致的外商對我國外資政策的質(zhì)疑,就急需境外融資發(fā)展的境內(nèi)企業(yè)來說也是欠妥。雖然紅籌模式具有規(guī)避我國現(xiàn)行法律的嫌疑,可能危害我國的經(jīng)濟(jì)安全,而且在創(chuàng)業(yè)板開板和國內(nèi)資本市場不斷完善之后,重要性已經(jīng)降低,但是,紅籌模式依然具有生命力,特別是在外資進(jìn)入通信產(chǎn)業(yè)的其他途徑不通暢的情況下,紅籌模式只能疏不能堵。(3)本文認(rèn)為,對于紅籌模式應(yīng)當(dāng)立足于外資利用的總體框架,依據(jù)效果主義對其運(yùn)作進(jìn)行監(jiān)管,如果投資者利用紅籌模式違反了我國產(chǎn)業(yè)政策或者相關(guān)法律法規(guī),則理應(yīng)進(jìn)行限制、制止。反之,如果投資者合理利用紅籌模式,且符合我國產(chǎn)業(yè)政策和相關(guān)法律法規(guī),則理應(yīng)積極支持、引導(dǎo)。在對紅籌模式的監(jiān)管上,不妨采取以下措施:第一,以我國現(xiàn)有的《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》、《反壟斷法》、《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》、《證券法》、《合同法》等相關(guān)法律法規(guī)為基礎(chǔ),實(shí)行動態(tài)監(jiān)管,強(qiáng)化法律規(guī)定的實(shí)施。《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》是我國產(chǎn)業(yè)政策的集中體現(xiàn),我國各個行業(yè)、產(chǎn)業(yè)在利用外資上都應(yīng)該符合其中的規(guī)定,這也是世界各國的通行慣例。比較美國、加拿大對反壟斷法的運(yùn)用,