看好聚酯瓶片出海機(jī)會

目錄TOC\o"1-2"\h\z\u前言 5全球需求持中期長，支供給張 5抓住瓶片業(yè)出機(jī)會 9瓶出海爭力 12成本優(yōu)勢疊加海內(nèi)外價(jià)，出海有望獲得更大利潤空間 12對標(biāo)輪胎企業(yè)出海后的全份額提升歷程 16投建議 17風(fēng)提示 17圖表目錄圖1：全球聚酯瓶片供需及開工率情況（萬噸/年） 5圖2：全球聚酯瓶片產(chǎn)能及需求增速對比 5圖3：我國聚酯瓶片產(chǎn)能、產(chǎn)量及開工率（萬噸/年） 6圖4：我國聚酯瓶片內(nèi)需及出口（萬噸/年） 6圖5：我國聚酯瓶片供需及出口增速對比 6圖6：聚酯瓶片企業(yè)國內(nèi)外業(yè)務(wù)收入增速情況 6圖7：我國瓶級PET產(chǎn)能占全球產(chǎn)能比例變化趨勢 9圖8：全球聚酯瓶片產(chǎn)能分布（2022年） 9圖9：滌綸長絲和瓶級PET各自出口占產(chǎn)量的比例 9圖10：2023上半年國內(nèi)聚瓶片需求分布 9圖國內(nèi)外聚酯瓶片企業(yè)的重要客戶 10圖12：聚酯瓶片海內(nèi)外市場格（元/噸） 圖13：海內(nèi)外聚酯瓶片廠家稅折舊攤銷前利潤率 12圖14：INDORAMA聚酯板塊和PET產(chǎn)能分布（萬噸/年，截至2020年年底） 12圖15：三家國內(nèi)外瓶片企業(yè)片平均單位價(jià)格（元/噸） 12圖16：三家國內(nèi)外瓶片企業(yè)片平均單位成本（元/噸） 12圖17：國內(nèi)出口趨勢顯著（萬噸） 13圖出口國家分布（2022年） 13圖19：各地區(qū)價(jià)格（元/噸） 14圖20：中國及東南亞價(jià)差（元/噸） 14圖21：歐美價(jià)差（美元/噸） 14圖22：中國至海外各航線集箱運(yùn)費(fèi)（美元/FEU） 15圖23：各市場聚酯的原料成（含稅，美元/噸） 15圖24：萬凱新材瓶片內(nèi)外銷價(jià)及海運(yùn)費(fèi)（元/噸） 15圖25：萬凱新材境內(nèi)外業(yè)務(wù)利率 15圖26：率先布局海外工廠的頭企業(yè)銷售額占全球比例 16圖27：國內(nèi)輪胎企業(yè)在海外胎份額的提升（億條） 16圖28：國內(nèi)聚酯瓶片價(jià)差（元/噸，瓶片價(jià)-0.855*PTA-0.335*乙二醇） 17表1：PET材料可替代領(lǐng)域一覽表 5表2：2023年及以后聚酯瓶新增產(chǎn)能情況（萬噸/年，不完全統(tǒng)計(jì)） 7表3：海外新增產(chǎn)能情況（不完全統(tǒng)計(jì)） 7表4：全球瓶級PET前十供應(yīng)商產(chǎn)能（截至2023年8月） 7表5：各地區(qū)人均瓶片需求及供需缺口測算（2020年） 8表6：國內(nèi)瓶片供需平衡表測算（萬噸） 8表7：近年來海外對我國聚酯瓶片實(shí)施的反傾銷政策 10表8：2023-2025年P(guān)TA新建產(chǎn)能情況（萬噸/年，不完全統(tǒng)計(jì)） 13表9：我國輪胎企業(yè)國內(nèi)外產(chǎn)量的全球市占率不斷提升 16前言聚酯瓶片由于需求與地區(qū)發(fā)達(dá)程度以及人口相關(guān)，還有新興領(lǐng)域、環(huán)保屬性等因素加持，其全球7-8%關(guān)注的產(chǎn)品。盡管今年我國供給增量較大，市場對后續(xù)的盈利情況較為悲觀，但我們認(rèn)為，只要200萬噸的市場需求增量能夠快速消化國內(nèi)新增產(chǎn)能。而且目前我國瓶片供給占全球比例約35%，同為聚酯產(chǎn)品的滌綸長絲占比近7成，瓶片份額提升的空間較大。不過由于瓶片直接下游的地區(qū)分布較為分散，且部分高溢價(jià)歐美地區(qū)存在貿(mào)易壁壘，我們相對更看好瓶片企業(yè)未來的出海機(jī)會。我國聚酯生產(chǎn)的綜合成本優(yōu)勢，疊加上游原料大幅擴(kuò)張對周邊地區(qū)的出口增長趨勢，以及歐美地區(qū)原料高成本對瓶片高價(jià)的支撐，這些因素都能夠保障瓶片企業(yè)出海后的競爭優(yōu)勢，以此獲得更大利潤空間。具體分析如下：全球需求保持中長期增長，支持供給擴(kuò)張PET人口規(guī)模及區(qū)域性經(jīng)濟(jì)發(fā)展而增長，再加上酒類、日化、電子產(chǎn)品、醫(yī)療醫(yī)藥、現(xiàn)場制作飲品、生鮮果蔬等新興應(yīng)用領(lǐng)域的出現(xiàn)，疊加聚酯作為包裝材料自帶的環(huán)保屬性，根據(jù)中國化纖信息網(wǎng)PET7-8%左右，這對于相對同質(zhì)化的化工產(chǎn)品來PET求增速，行業(yè)開工率也在近兩年年來有所提升，相關(guān)企業(yè)的利潤率也明顯向上。圖1：全球聚酯瓶片供需及開工率情況（萬噸/年） 圖2：全球聚酯瓶片產(chǎn)能及需求增速對比全球產(chǎn)能 產(chǎn)量 需求 開工率 產(chǎn)能增速 需求增速0

201420152016201720182019202020212022

100%80%60%40%20%0%

14%20142015201620172018201920202021202212%20142015201620172018201920202021202210%8%6%4%2%0%-2%-4%數(shù)據(jù)來源：CCF中國化纖信息網(wǎng)， 數(shù)據(jù)來源：CCF，表1：PET材料可替代領(lǐng)域一覽表替代領(lǐng)域 替代材料 替代原因玻璃、PE PET高透性優(yōu)點(diǎn)，符合企業(yè)對產(chǎn)品展示性的要求，日化產(chǎn)品包裝

PVCPP

且不易破損，更適合日化企業(yè)在電商渠道的銷售奶茶、冷飲、咖啡等 紙包裝 安全、透明美觀、便捷奶茶、冷飲、咖啡等 紙包裝 安全、透明美觀、便捷玩具、電子等包裝 PVC等 安全性，發(fā)達(dá)國家已明令禁止，國內(nèi)正逐步用PET醫(yī)藥和防護(hù)類包裝 PVC醫(yī)藥和防護(hù)類包裝 PVC、PC等 性價(jià)比和安全性考慮。乳制品，鮮奶包裝 玻璃、

PET阻隔性逐漸改善，且擁有高透性和較好的可塑PET原有包裝材料啤酒、調(diào)味品包裝 玻璃、金屬 安全、質(zhì)量輕、不易破損，降低運(yùn)輸成本和破碎率啤酒、調(diào)味品包裝 玻璃、金屬 安全、質(zhì)量輕、不易破損，降低運(yùn)輸成本和破碎率數(shù)據(jù)來源：CCF，國內(nèi)瓶級PET需求同樣穩(wěn)步增長，但相比于全球市場，國內(nèi)供給增速相對較高，今年預(yù)計(jì)就有460萬噸新產(chǎn)能投放/2022725PET出口增長強(qiáng)勁，相關(guān)企業(yè)出口業(yè)務(wù)增速明顯高于國內(nèi)業(yè)務(wù)，背后是整個(gè)全球瓶片市場的強(qiáng)勁需求現(xiàn)狀。國內(nèi)后續(xù)部分新增產(chǎn)能也大概率會通過出口方式參與到全球市場中進(jìn)行消化，從而避開國內(nèi)市場相對激烈的競爭。2022年全球瓶級PET3293萬7%200萬噸左右，而海外新增產(chǎn)能實(shí)際較為有限，若國內(nèi)企業(yè)能夠順利進(jìn)一步開拓全球市場，國內(nèi)新增供給壓力實(shí)際并不大。圖3：我國聚酯瓶片產(chǎn)能、產(chǎn)量及開工率（萬噸/年） 圖4：我國聚酯瓶片內(nèi)需及出口（萬噸/年）國內(nèi)產(chǎn)能 產(chǎn)量 開工率 出口 內(nèi)需0

201420152016201720182019202020212022

100%60060%60060%50040040%30020%2001000%0

201420152016201720182019202020212022數(shù)據(jù)來源：CCF， 數(shù)據(jù)來源：CCF，圖5：我國聚酯瓶片供需及出口增速對比 圖6：聚酯瓶片企業(yè)國內(nèi)外業(yè)務(wù)收入增速情況50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%

產(chǎn)能增速 內(nèi)需增速 出口增速20152016201720182019202020212022

萬凱新材-國內(nèi) 萬凱新材-海華潤材料-國內(nèi) 華潤材料-海數(shù)據(jù)來源：CCF， 數(shù)據(jù)來源：，表2：2023年及以后聚酯瓶片新增產(chǎn)能情況（萬噸/年，不完全統(tǒng)計(jì)）公司新增產(chǎn)能投產(chǎn)計(jì)劃四川漢江3023年3月已投產(chǎn)萬凱重慶6023年5月已投產(chǎn)三房巷15023年6-7月已投產(chǎn)江陰澄星6023年8月重啟福建百宏7023年8月投產(chǎn)新疆逸普30預(yù)計(jì)23年下半年投產(chǎn)海南逸盛60預(yù)計(jì)23年下半年投產(chǎn)三房巷150預(yù)計(jì)2024年及以后陸續(xù)投產(chǎn)海南逸盛120預(yù)計(jì)2024年及以后陸續(xù)投產(chǎn)儀征化纖100預(yù)計(jì)2024年及以后陸續(xù)投產(chǎn)數(shù)據(jù)來源：CCF，公司公告，表3：海外新增產(chǎn)能情況（不完全統(tǒng)計(jì)）國家/地區(qū)公司產(chǎn)能萬噸投產(chǎn)時(shí)間/計(jì)劃印度Indorama25預(yù)計(jì)2023年投產(chǎn)巴基斯坦Ismail10.8預(yù)計(jì)2023年投產(chǎn)泰國Shinkong20預(yù)計(jì)2024年投產(chǎn)美國德州Indorama、遠(yuǎn)東、DAK三家合資110預(yù)計(jì)2025年投產(chǎn)數(shù)據(jù)來源：CCF，Indorama年報(bào)，且由于聚酯瓶片行業(yè)下游主要涉及食品飲料行業(yè)，下游客戶對產(chǎn)品的認(rèn)證周期較長，新玩家短期內(nèi)難以進(jìn)入行業(yè)，今年約130萬噸新產(chǎn)能來自新玩家，我們認(rèn)為這部分產(chǎn)能真正滿負(fù)荷運(yùn)作起來需求一定時(shí)間，其余新增產(chǎn)能均是國內(nèi)瓶片前五企業(yè)。海外企業(yè)擴(kuò)張也相對集中在龍頭，全球瓶片前五集中度47%，前十集中度66%，我們認(rèn)為瓶片行業(yè)的供給擴(kuò)張還是相對有序的。表4：全球瓶級PET前十供應(yīng)商產(chǎn)能（截至2023年8月底）公司產(chǎn)能萬噸/年所屬地區(qū)Indorama604.8泰國DAK285美國逸盛270中國(海南、大連)三房巷350中國(無錫江陰)萬凱新材300中國(嘉興海寧、重慶涪陵)華潤材料210中國(常州、珠海)遠(yuǎn)東新世紀(jì)206中國(臺灣)江陰澄星120中國(無錫江陰)印度信賴工業(yè)105印度樂天集團(tuán)90韓國前十總計(jì)2541全球總計(jì)3857前十占比66%數(shù)據(jù)來源：CCF，公司公告，PET主要出口亞太、中東及非洲、南美等地區(qū)，而這些地區(qū)也恰好是瓶片需求增長潛CCF2020PET需求分布以及各地區(qū)人口數(shù)據(jù)測算，這三個(gè)地區(qū)的人均瓶片需求明顯低于發(fā)達(dá)的歐洲和北美地區(qū)。不考慮人口的增長，假設(shè)三個(gè)地區(qū)2020PET的潛在需求空間增量約2052萬噸，202220204171635我們根據(jù)CCF統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)將瓶片市場分為國內(nèi)和海外兩大市場，其中假設(shè)海外市場未來需求年增速為6%，并根據(jù)上述海外新產(chǎn)能投放計(jì)劃估算未來海外市場供需缺口增量，預(yù)測2023-2025年國內(nèi)出575、652732表5：各地區(qū)人均瓶片需求及供需缺口測算（2020年）（萬噸）（億人）（噸/（萬噸）（億人）（噸/萬人）（萬噸）（萬噸）（噸/萬人）（萬噸）亞太123537.3331933698641157歐洲4757.46450934北美4856.772475-10中東&非洲40017.723305-9564736拉美/南美2816.841170-11164158總計(jì)28762052

人口 人均瓶片需求 產(chǎn)能

供需差

目標(biāo)人均需求

潛在需求數(shù)據(jù)來源：CCF，注：各地區(qū)產(chǎn)能及需求根據(jù)CCF披露的2020年全球瓶片產(chǎn)能和需求分布情況測算表6：國內(nèi)瓶片供需平衡表測算（萬噸）2014201520162017201820192020202120222023E2024E2025E產(chǎn)能74672675683610161051119610841231172119062091產(chǎn)量-中性59663065072781688495110351152136515141671產(chǎn)量-樂觀137516001764內(nèi)需370430455483514543700705725790861939開工率-中性79.9%86.8%86.0%87.0%80.3%84.1%79.5%95.5%93.6%79.3%79.4%79.9%開工率-樂觀79.9%83.9%84.4%出口-中性213189198230296315251353431575652732出口-樂觀585738825海外市場缺口估算全球需求193420042102225624402613287632083293351237473997yoy4%5%7%8%7%10%12%3%7%7%7%國內(nèi)370430455483514543700705725790861939yoy16%6%6%6%6%29%1%3%9%9%9%海外156415741647177319262070217625032568272228853059yoy1%5%8%9%7%5%15%3%6%6%6%海外產(chǎn)能195420672094210221702270219522472256229223122422開工率71%71%75%81%75%78%82%81%83%82%85%85%海外產(chǎn)量138014581564171116341771179418121869187919652059海外缺口18411683622922993826916998439201000缺口增量1447880海外需求增量154163173數(shù)據(jù)來源：CCF，公司公告，注：國內(nèi)瓶片出口中性預(yù)期參考海外供需缺口增量，樂觀預(yù)期參考海外市場整體需求增量，即樂觀假設(shè)海外供給增量落地不及預(yù)期抓住瓶片行業(yè)出海機(jī)會截至2022年底，我國瓶級PET產(chǎn)能1231萬噸，約占全球總產(chǎn)能35%，2022年產(chǎn)量1152萬噸，38%7成以上，我國滌綸長絲企業(yè)的全球供給份額明顯更高。我國聚酯產(chǎn)業(yè)鏈無論是在一體化布局、技術(shù)先進(jìn)性、人才培養(yǎng)上都具有相當(dāng)優(yōu)勢，特別是我國在大宗化工領(lǐng)域的規(guī)?；?、集成式生產(chǎn)特點(diǎn)更是帶來顯著的成本優(yōu)勢。參PET企業(yè)的全球供給份額有望不斷提升。圖7：我國瓶級PET產(chǎn)能占全球產(chǎn)能比例變化趨勢 圖8：全球聚酯瓶片產(chǎn)能分布（2022年）40%35%30%25%20%15%10%5%

歐洲其他,5%歐盟,9%中東和非洲,13%印度次大陸,7%

南美洲,4%

中國,35%0%201420152016201720182019202020212022

北亞,3%東南亞,11%

北美,13%數(shù)據(jù)來源：CCF， 數(shù)據(jù)來源：CCF，PET與滌綸長絲行業(yè)相比仍有相當(dāng)大的不同，滌綸長絲的較高供給份額并不是主要通過出口實(shí)現(xiàn)。從出口比例來看，20224276335萬噸，7.8%PET37.4%，本質(zhì)原因在于這兩個(gè)聚酯產(chǎn)品下游的地區(qū)分布情況不同。我國是紡織大國，紡織業(yè)規(guī)模占比超全球50%7PET的下游客戶主要是全球各大飲料品牌商，生產(chǎn)基地分布全球各地，且對于食品類下游來說，本身也很難像紡織業(yè)一樣實(shí)現(xiàn)較高的區(qū)PET全球供給份額的提升必須通過出口或者出海的方式來實(shí)現(xiàn)，無可避免。圖9：滌綸長絲和瓶級PET各自出口占產(chǎn)量的比例 圖10：2023上半年國內(nèi)聚瓶片需求分布瓶片 滌綸長絲

201420152016201720182019202020212022

出口

片材及其他,18%

軟飲料PET,41%食用油PET,3%數(shù)據(jù)來源：CCF，中纖網(wǎng)，公司年報(bào)， 數(shù)據(jù)來源：CCF，圖11：國內(nèi)外聚酯瓶片企業(yè)的重要客戶數(shù)據(jù)來源：公司招股書，Indorama年報(bào)，而相比于出口來說，出海策略也更能幫助企業(yè)獲得海外市場機(jī)會，究其原因在于反傾銷政策對我國瓶片出口貿(mào)易的限制。美國、日本、印度、南非等國家都先后對我國聚酯瓶片征收反傾銷稅，201795令。同時(shí)歐盟自2017年終止反傾銷調(diào)查后，在今年年初又重啟對我國瓶片的反傾銷調(diào)查，近期10在于去年歐洲原料、物流、能源成本上升的背景下，我國對其加大了相對廉價(jià)瓶片的出口，2022PET39125%23.81870%-80%2022年我6014%24動(dòng)反傾銷調(diào)查，未來是否會延伸到聚酯瓶片產(chǎn)品也未可知。若瓶片企業(yè)選擇出海則有望規(guī)避這類貿(mào)易壁壘，擴(kuò)大新增產(chǎn)能的目標(biāo)消納市場，也能夠避免在日趨激烈的國內(nèi)市場競爭。表7：近年來海外對我國聚酯瓶片實(shí)施的反傾銷政策國家/地區(qū)反傾銷開始時(shí)間 反傾銷結(jié)果歐盟 2010年及以前 2017年2月宣布終止反傾銷查，但保留6.5%的進(jìn)口關(guān)稅；2023年3月重啟反傾銷調(diào)查，10月底公告臨時(shí)關(guān)稅阿根廷 2013年10月 對中國聚酯瓶片征收16%反銷稅土耳其 2014年7月 對進(jìn)口PET征收7%的額外稅126.43%）和反補(bǔ)貼產(chǎn)業(yè)損害肯定性終裁（補(bǔ)貼率7.53%-47.56%）馬來西亞2015年6月未來五年內(nèi)征收反傾銷稅率介于4.26%至14.91%巴西2015年6月201611126.43%）和反補(bǔ)貼產(chǎn)業(yè)損害肯定性終裁（補(bǔ)貼率7.53%-47.56%）馬來西亞2015年6月未來五年內(nèi)征收反傾銷稅率介于4.26%至14.91%巴西2015年6月20161128（GECEX）對原產(chǎn)自中國、臺灣地0.70-0.88dL/gPET樹脂作出反傾銷肯定性終裁，其中對中國征收87.23%-682.38%的反傾銷稅，為期五年。印度尼西亞 2016年8月 2017年7月印尼反銷委員會露對華聚酯瓶片反傾銷稅率4.8%-26%，初裁結(jié)果目前陸續(xù)推遲中，現(xiàn)在額外征收5%進(jìn)口關(guān)稅。日本 2016年9加拿大 2017年8

2017年8月4日，日本財(cái)務(wù)省正式發(fā)表對產(chǎn)自中國的聚酯瓶片反傾銷調(diào)查結(jié)果，確認(rèn)中國40.41%-53.85%823日宣布對中39.8%53%92日起開始201811日截止，20185年反傾銷征稅。2017111642%的臨時(shí)性關(guān)稅（26.1%）。2018PET傾銷和補(bǔ)貼沒有威脅到加拿大產(chǎn)業(yè)。南非 2018年11月 南非軌跡貿(mào)易管理委員會（ITAC）于2019年8月起至2020年2月底，對華征收臨時(shí)性反傾銷關(guān)稅22.9%。數(shù)據(jù)來源：華潤招股書，此外，近年來海外供給波動(dòng)也為國內(nèi)企業(yè)供給份額提升帶來機(jī)會。2017-2018JBF、M&G兩大全球聚酯生產(chǎn)集團(tuán)的多套裝置因財(cái)務(wù)問題重組而暫時(shí)停產(chǎn)，疊加EIPET等海外裝置檢修，海外瓶片供給出現(xiàn)較大缺口，帶來一段時(shí)間出口套利機(jī)會。但這次海外供給影響較為短期，待2021Q1的物料及原材料成本而停產(chǎn)檢修。根據(jù)CCF統(tǒng)計(jì)，22年Q4海外瓶片裝置涉及減產(chǎn)產(chǎn)能超過400萬10%202214789%3月，美國DAK宣布永久關(guān)停南卡羅萊州一家PET16萬噸左右。我們認(rèn)為，海外裝置在長期的高成本運(yùn)行下可能有部分產(chǎn)能退出，這種供給收縮是較為長期的，也將71000元/噸左右的聚酯瓶片價(jià)差，高于21年之前歷史平均水平?？偨Y(jié)來說，瓶片下游地區(qū)分布分散，必須通過出口或出海獲得全球份額的提升。而對于瓶片的海外市場來說，一塊是增長潛力大但部分地區(qū)規(guī)模尚小的發(fā)展中地區(qū)，例如南美、中東及非洲，也包括亞太地區(qū)，另一塊則是高溢價(jià)的歐美地區(qū)，在貿(mào)易壁壘日趨加厚的背景下，后一市場可能只有通過產(chǎn)能投資出海生產(chǎn)來開拓。圖12：聚酯瓶片海內(nèi)外市場價(jià)格（元/噸）中國 西歐 東南亞 美國0數(shù)據(jù)來源：，Bloomberg，瓶片出海競爭力一般化工企業(yè)選擇出海無非三個(gè)原因：海外市場回報(bào)率更高、國內(nèi)投建存在限制、海外市場存在貿(mào)易保護(hù)。對于瓶片行業(yè)來說，國內(nèi)供給擴(kuò)張是放開的，但后續(xù)國內(nèi)市場競爭可能加劇，出海有望獲得更高利潤率，而同時(shí)部分海外市場存在貿(mào)易壁壘，出海也同樣能夠享受更多市場增長機(jī)會。而瓶片企業(yè)出海的競爭力究竟如何呢？Indorama604.81995年進(jìn)入PET行業(yè)后，IndoramaPTA202020%PTA的地區(qū)分布以及各地區(qū)公開均價(jià)情況估算往年Indorama國內(nèi)兩家企業(yè)以及Indorama的息稅折舊攤銷前利潤率測算，可以看到Indorama在配套原料PTA的情況下其瓶片的單位成本仍明顯較高，背后實(shí)際上是我國聚酯產(chǎn)業(yè)無論是在單套規(guī)模、人力、能耗、生產(chǎn)運(yùn)營效率方面所具備的核心優(yōu)勢。圖13：海內(nèi)外聚酯瓶片廠家稅折舊攤銷前利潤率 圖14：INDORAMA聚酯板塊PTA和PET產(chǎn)能分布（萬噸/年，截至2020年年底）14%

萬凱新材 華潤材料 INDORAMA12%

250

PTA PET PET產(chǎn)能市占率(,

30%

10%

11%9%

8% 8%

200150

25%20%8% 8% 7%8%

100

15%10%6% 6%4% 6%

7%5% 6%

50 5%0 0%2% 4% 0%2018 2019 2020 2021 2022數(shù)據(jù)來源：各公司年報(bào)，注：由于INDORAMA年報(bào)披露口徑有所變化，2018-19年選取其PET板塊利潤率，而2020-22年選取其聚酯全產(chǎn)業(yè)鏈板塊利潤率

數(shù)據(jù)來源：INDORAMA年報(bào)，注：亞太地區(qū)包括印度、中國、泰國、印尼圖15：三家國內(nèi)外瓶片企業(yè)片平均單位價(jià)格（元/噸） 圖16：三家國內(nèi)外瓶片企業(yè)片平均單位成本（元/噸）萬凱新材 華潤材料 Indorama 萬凱新材 華潤材料 Indorama0

2018 2019 2020 2021 2022

0

2018 2019 2020 2021 2022數(shù)據(jù)來源：Indorama年報(bào)，，Bloomberg，測算注：Indorama均價(jià)參考其聚酯產(chǎn)能地區(qū)分布以及各地區(qū)瓶片均價(jià)數(shù)據(jù)

數(shù)據(jù)來源：Indorama年報(bào)，，Bloomberg，注：該成本是通過EBITDA利潤率推算，類現(xiàn)金成本有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯(lián)系。并請閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。聚酯瓶片的原材料成本占總成本90%區(qū)，有齊全且成熟的上游石化產(chǎn)品供應(yīng)，出海后的原料來源一定是企業(yè)首先要考慮的問題之一，PTAPTAPTA企業(yè)出海提供一定原料支持。圖17：國內(nèi)PTA出口趨勢著（萬噸） 圖18：PTA出口國家分布（2022年）

PTA出口量 出口占產(chǎn)量比例（右軸）

巴基斯坦,4.7%埃及,5.2%沙特阿拉伯,6.5%俄羅斯,7.3%

南非,2.7%中國臺灣,其他,4.0%1.8%印度,27.8%0 0%

越南,9.5%

阿曼,11.0%

土耳其,19.6%數(shù)據(jù)來源：， 數(shù)據(jù)來源：百川盈孚，表8：2023-2025年P(guān)TA新建產(chǎn)能情況（萬噸/年，不完全統(tǒng)計(jì)）項(xiàng)目2023年投產(chǎn)地點(diǎn)產(chǎn)能恒力石化惠州500嘉通能源南通250逸盛海南洋浦2502024年投產(chǎn)項(xiàng)目地點(diǎn)產(chǎn)能臺化興業(yè)寧波150儀征化纖揚(yáng)州300虹港石化江蘇240獨(dú)山能源嘉興270印度IOC印度1202024年以后投產(chǎn)項(xiàng)目地點(diǎn)產(chǎn)能獨(dú)山能源嘉興270桐昆廣西欽州500恒逸文萊文萊250三房巷江陰320數(shù)據(jù)來源：公司公告，百川盈孚，中國化工報(bào)，PTA市場多以成本+PTA費(fèi)相對穩(wěn)定且高，再加上近兩年因俄烏沖突導(dǎo)致其動(dòng)力成本高企，加工費(fèi)更是進(jìn)一步水漲船高，PTA生產(chǎn)成本及價(jià)格確實(shí)是相對較高的，而我國瓶片出海大概率會在東南亞或者近歐洲的中東非洲地PTA企業(yè)相比也仍具有成本優(yōu)勢。圖19：各地區(qū)PTA價(jià)格（元/噸）美國 歐洲 東南亞 中國02015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01數(shù)據(jù)來源：Bloomberg圖20：中國及東南亞PTA-PX價(jià)差（元/噸） 圖21：歐美PTA-PX價(jià)差（美元/噸）中國(PET市場價(jià)-PTA中主港CFR) 東南亞 歐洲 美國15-0115-0716-0115-0115-0716-0116-0717-0117-0718-0118-0719-0119-0720-0120-0721-0121-0722-0122-0723-0123-07

15-0115-0716-0115-0115-0716-0116-0717-0117-0718-0118-0719-0119-0720-0120-0721-0121-0722-0122-0723-01數(shù)據(jù)來源：，Bloomberg， 數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，再從價(jià)格端來看，由于歐洲和北美是全球最大的兩個(gè)瓶片凈進(jìn)口地區(qū)，前兩年的市場價(jià)格受海運(yùn)20歐洲市場整體需求疲軟疊加Q4淡季，海運(yùn)指數(shù)近期已下降至歷史相對較低水平。在這樣的背景下，目前歐美與國內(nèi)市場的瓶片價(jià)差仍然存在，我們認(rèn)為這很大原因就是來自上述歐美較高的原料成本支撐，特別是美國市場。圖22：中國至海外各航線集箱運(yùn)費(fèi)（美元/FEU） 圖23：各市場聚酯的原料成（含稅，美元/噸）25000

中國到歐洲 中國到地中海中國到美國西海岸 中國到美國東海岸

25002000

美國 歐洲 東南亞 中國00數(shù)據(jù)來源：Bloomberg， 數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，圖24：萬凱新材瓶片內(nèi)外銷價(jià)及海運(yùn)費(fèi)（元/噸） 圖25：萬凱新材境內(nèi)外業(yè)務(wù)利率0

內(nèi)銷均價(jià) 外銷均價(jià)-不含海運(yùn)海運(yùn)費(fèi)(右軸)2018 2019 2020 21H1

250200150100500

萬凱內(nèi)銷 萬凱外銷2017 2018 2019 2020 2021 2022數(shù)據(jù)來源：萬凱新材招股書， 數(shù)據(jù)來源：，注：計(jì)算用外銷價(jià)格不含海運(yùn)費(fèi)總結(jié)來說，國內(nèi)企業(yè)瓶片出海的主要目的是瞄準(zhǔn)更高的回報(bào)率，擺脫國內(nèi)中短期內(nèi)較為激烈的市場競爭。除了海外發(fā)展中國家的潛在增長機(jī)會外，也希望通過繞開貿(mào)易壁壘在產(chǎn)品高溢價(jià)的歐美PTA相對廉價(jià)的原料有望共同保障其出海后的競爭優(yōu)勢。輪胎與聚酯瓶片在行業(yè)特點(diǎn)上有較多相似之處：1）產(chǎn)業(yè)鏈較短，難以通過一體化拉開成本差距；2）業(yè)內(nèi)企業(yè)的原料大多依賴外購；3）海外通過貿(mào)易保護(hù)來限制國內(nèi)企業(yè)提升份額。而輪胎的海外貿(mào)易保護(hù)發(fā)生更早，因此海外擴(kuò)張進(jìn)程的起步也較早。從結(jié)果來看，國內(nèi)輪胎企業(yè)的海外工廠為企業(yè)份額和盈利做出了重要貢獻(xiàn)。2015（以半鋼胎為主）2019（以全鋼胎為主）USITC出口到美國的半鋼胎（乘用胎）和全鋼胎（卡車胎）20145048萬條、1483萬2022291325591520215613201533.4%202143.8%。目前從全球供需發(fā)展、國內(nèi)企業(yè)實(shí)力、貿(mào)易壁壘進(jìn)程來看，我們認(rèn)為聚酯瓶片行業(yè)的發(fā)展到了可以出海拓展的窗口期。參考輪胎行業(yè)的發(fā)展歷程，我們認(rèn)為國內(nèi)聚酯瓶片企業(yè)也有望在這一輪進(jìn)程中成長為行業(yè)的領(lǐng)先企業(yè)。表9：我國輪胎企業(yè)國內(nèi)外產(chǎn)量的全球市占率不斷提升201520162017201820