社服行業(yè)現(xiàn)制茶飲公司系列報(bào)告（一）：蜜雪冰城市占率第一的平價賽道茶飲品牌

證券研究報(bào)告社服行業(yè)現(xiàn)制茶飲公司系列報(bào)告（一） 證券研究報(bào)告社服行業(yè)現(xiàn)制茶飲公司系列報(bào)告（一） 投資要點(diǎn)海外研究相關(guān)報(bào)告公司概況：蜜雪冰城始于1997年，創(chuàng)始人張紅超先生在鄭州創(chuàng)立了寒流刨冰品牌，兩年后啟用蜜雪冰城的品牌名稱，主要銷售現(xiàn)制茶飲產(chǎn)品。2005年，公司推出標(biāo)桿產(chǎn)品蛋筒冰淇淋產(chǎn)品，定價1元，2013年，再度推出新鮮檸檬水產(chǎn)品，定價3元，十年間僅漲價一次。公司的整體單價都在10元以下，定位平價、大眾。通過加盟的模式，公司在5年間實(shí)現(xiàn)規(guī)模快速擴(kuò)張，截至2023年9月整體門店數(shù)量已經(jīng)超過36000家，從網(wǎng)絡(luò)布局上看，公司已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了內(nèi)地省份的全覆蓋，以河南為中心的華北、華東、西部區(qū)域門店密度較高。中國現(xiàn)制飲品市場快速增長，其中現(xiàn)制茶飲占據(jù)半壁江山：2023年，預(yù)計(jì)中國現(xiàn)制飲品市場規(guī)模為5172億元人民幣，預(yù)計(jì)2022到2028年增長CAGR為18.7%，高于全球增速。2023年中國現(xiàn)制飲品規(guī)模占比為9.3%，到2028年有望提升至14.8%。預(yù)計(jì)2023年中國現(xiàn)制茶飲、現(xiàn)制咖啡、其他現(xiàn)制飲品的市場規(guī)模分別為2588億元、1715億元、869億元，2017至2022年CAGR分別為19.6%、37.9%、16.1%。預(yù)計(jì)2022至2028年CAGR分別為18.3%、21.2%、14.7%。現(xiàn)制茶飲賽道，公司占據(jù)頭部地位：蜜雪冰城的門店主營以現(xiàn)制茶飲為主，截至2023年9月茶飲店有約29200家，咖啡門店有29銷售額、出杯量、總門店數(shù)量、低線城市門店數(shù)量都排名行業(yè)第一。從咖啡品類來看，1-9月的累計(jì)銷售額、出杯量、總門店數(shù)量、低線城市門店數(shù)量分別排名第4、第4、第5和第3。yanningxin@.期貨事務(wù)監(jiān)察委員會的注冊持公司的門店數(shù)量高速增長，出海節(jié)奏近兩年加快，截至2023年9月，中國和海外新一線、二線和二線以下城市門店數(shù)量分別為1444、6725、5714、18297家，分別yanningxin@.期貨事務(wù)監(jiān)察委員會的注冊持供應(yīng)鏈優(yōu)勢顯著，品牌勢能強(qiáng)勁：蜜雪冰城跟其他現(xiàn)制茶飲品牌相比，客單價處于較低水平，單店日銷量處于較高水平。幸運(yùn)咖的客單價處于較低水平，單店日銷量處于中等水平。公司的一大盈利來源為原材料自產(chǎn)銷售，總原材料中的自產(chǎn)比例為60%，核心材料的自產(chǎn)比例為100%。截至2023年9月公司一共擁有5個生產(chǎn)基地，覆蓋了東南西北各個區(qū)域的供應(yīng)半徑，總占地面積為67萬平米，總年化產(chǎn)能為141萬噸。盈利能力較強(qiáng)：我們測算了蜜雪冰城的單店模型，從加盟商角度來看，回本周期約1年，可保持較高的回報(bào)率。而從公司的角度來看收費(fèi)來源，一方面，從原材料抽取收入，公司從單店每年平均獲取商品銷售毛利（報(bào)表折算）占店收比例約11%，另一方面合同期限內(nèi)每年固定收取加盟服務(wù)費(fèi)，計(jì)算每年縣級、地級、省會單店分別收取13800、15800、17800元。2023年1-9月，公司的歸母凈利潤為24.0億元，同比增長48.5%；歸母凈利率為15.6%，同比提升0.3個百分點(diǎn)。估值：按照400-900億區(qū)間估值范圍，和按照2023年1-9月凈利潤預(yù)期全年情況來看，22A的PE在17-37倍，23E的PE在13-30倍，當(dāng)截至2024年1月5日收盤價）的23/24年P(guān)E估值為19/12倍，基于公司的規(guī)模、盈利能力、輕盈模式、勢能增長階段，我們認(rèn)為公司的合理估值高于中樞。風(fēng)險提示：擴(kuò)張進(jìn)展不及預(yù)期、加盟模式持續(xù)性風(fēng)險、供應(yīng)鏈中斷風(fēng)險、食品安全問題、行業(yè)競爭加劇等請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明報(bào)告正文公司背景情況請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明公司目前店型包括標(biāo)準(zhǔn)堂食店、標(biāo)準(zhǔn)檔口店、旗艦店、集裝箱店、主題店、特裝店6加盟費(fèi)/年培訓(xùn)費(fèi)/年保證金（到期不續(xù)可退）存在一致行動關(guān)系。財(cái)務(wù)投資人包括美團(tuán)龍珠旗下的龍珠美城、高瓴旗下的深圳在現(xiàn)制飲品行業(yè)擁有超過26年的經(jīng)驗(yàn)，打造了從冰淇淋到檸檬水一系列代表產(chǎn)請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 蔡女士從門店店員做起，后升任門店店長，參與了多家門店的管理和運(yùn)營。2012年，開始負(fù)責(zé)門店物料與設(shè)備的采購工作。2021趙女士從門店店員做起，后升任門店店長，積累了豐富的一線門店運(yùn)營經(jīng)責(zé)原材料采購、生產(chǎn)、后端基礎(chǔ)研發(fā)和上述事宜的質(zhì)量控制。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明成比預(yù)計(jì)2023年中國現(xiàn)制茶飲、現(xiàn)制咖啡、其他現(xiàn)制飲品的市場規(guī)模分別為2588億請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明（十億杯）（千家）11114453供應(yīng)鏈優(yōu)勢顯著，品牌勢能強(qiáng)勁蜜雪冰城跟其他現(xiàn)制茶飲品牌相比，客單價處于較低水平，請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明產(chǎn)基地還在擴(kuò)建，像海南生產(chǎn)基地也同時覆蓋海外的業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)。與此同時，公司率率糖奶茶咖果糧料--–-- 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明客單價（元）門店面積（平米）收入（萬元/年）毛利率員工數(shù)量（人）門店經(jīng)營利潤率投資額（萬元）回收期2~815-60平米55%3~522%26公司在加盟模式下運(yùn)營較輕盈，租金、折攤等負(fù)擔(dān)不高，主要經(jīng)營成本中，原材圖24、主要經(jīng)營成本：原材料成本資料來源：公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理資料來源請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明資料來源：公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理資料來源請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明投資評級說明投資建議的評級標(biāo)準(zhǔn)說明報(bào)告中投資建議所涉及的評級分為股票級標(biāo)準(zhǔn)為報(bào)告發(fā)布日后的12個月內(nèi)公司證50指數(shù)為基準(zhǔn)；新三板市場以三板成美國市場以標(biāo)普500或納斯達(dá)克綜合指相對同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)漲幅大于15%相對同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)漲幅小于-5%由于我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預(yù)見結(jié)果的重大不確行業(yè)評級推薦相對表現(xiàn)優(yōu)于同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)相對表現(xiàn)與同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)持平相對表現(xiàn)弱于同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)信息披露本公司在知曉的范圍內(nèi)履行信息披露義務(wù)?？蛻粲嘘P(guān)財(cái)務(wù)權(quán)益及商務(wù)關(guān)系的披露興證國際證券有限公司及/或其有關(guān)聯(lián)公司在過去十二個月內(nèi)與JinJiangRoad&BridgeC公司、珠海華發(fā)集團(tuán)有限公司、華發(fā)投控2022年第一期有限公司、烏魯木齊經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)建發(fā)國有限公司、成都空港城市發(fā)展集團(tuán)有限公司、海鹽縣國有資產(chǎn)經(jīng)營有限公司、海鹽海濱有限公司、漳州市交通發(fā)展集團(tuán)有限公有限公司、多想云控股有限公司、成都中法生態(tài)園投資發(fā)展有限公司、桐廬縣國有資產(chǎn)投資經(jīng)營有限公司、潤歌互動有限公中南高科產(chǎn)業(yè)集團(tuán)有限公司、中國景大教育集團(tuán)控股有限公司、福建省藍(lán)深環(huán)保技術(shù)股份有限公司、重慶農(nóng)村商業(yè)銀行股份湖北新銅都城市投資發(fā)展集團(tuán)有限公司、廈門國際投資有限公司、無錫市太湖新城資產(chǎn)經(jīng)營管理有限公司、江蘇句容投資集EnergyInvestmentOverseasFinanceCompanyLimited、杭州錢塘新區(qū)建請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明有限公司、成都東進(jìn)淮州新城投資集團(tuán)有限公司、平潭綜合實(shí)驗(yàn)區(qū)城市發(fā)展集團(tuán)有限公司、陜西榆神能源開發(fā)建設(shè)集團(tuán)有限BviCoLtd、廣州開發(fā)區(qū)控股集團(tuán)有限公司、瀘州航空發(fā)展投資集團(tuán)有限公司、濟(jì)南城市建設(shè)集團(tuán)有限公司、JinanUrbanConstructionInternationalInvestmen使用本研究報(bào)告的風(fēng)險提示及法律聲明報(bào)告人員的具體投資目的、財(cái)務(wù)狀況以及特定需求，在任何時候均不構(gòu)成對任何人的個人推薦?？蛻魬?yīng)當(dāng)對本報(bào)告中的信息本報(bào)告所載資料的來源被認(rèn)為是可靠的，但本公司不本報(bào)告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發(fā)布本報(bào)告當(dāng)日的判斷，本報(bào)告所指的證券或投資標(biāo)的的價格、價值及承諾也不保證，任何所預(yù)示的回報(bào)會得以實(shí)現(xiàn)。分析中所做的回報(bào)預(yù)測本公司的銷售人員、交易人員以及其他專業(yè)人士可能會依據(jù)不同假設(shè)和標(biāo)準(zhǔn)、采用不同的分析方法而口頭或書面發(fā)表與本報(bào)告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點(diǎn)。本公司沒有將此意見及建議向報(bào)告所有接收者進(jìn)行更新的義務(wù)。本公司本報(bào)告并非針對或意圖發(fā)送予或?yàn)槿魏尉桶l(fā)送、發(fā)布、可得到或使用此報(bào)告而使興業(yè)證券股份有限公司及其關(guān)聯(lián)子公司等違反當(dāng)?shù)氐姆苫蚍ㄒ?guī)或可致使興業(yè)證券股份有限公司受制于相關(guān)法律或法規(guī)的任何地區(qū)、國家或其他管轄區(qū)域的公民或何關(guān)于本報(bào)告的問題請直接聯(lián)系興證國際證券有限公司的銷售交易代表。本報(bào)告作