2023年經(jīng)濟(jì)增長數(shù)據(jù)解讀：六問中國經(jīng)濟(jì)年度成績單

宏觀報宏觀報告六問中國經(jīng)濟(jì)年度成績單宏觀動態(tài)跟蹤報告證券研究報告證券分析師鐘正生常藝馨投資咨詢資格編號S1060520090001ZHONGZHENGSHENG934@投資咨詢資格編號S1060522080003CHANGYIXIN050@1、如何看待2023年GDP成績單？2023年5.2%。盡管外貿(mào)承壓、房地產(chǎn)市場“磨底”，但居民收入恢復(fù)、消費(fèi)潛力快擴(kuò)張、需求相對穩(wěn)定，對農(nóng)產(chǎn)品、食品價格形成拖累；服務(wù)銷售連續(xù)兩年回落的當(dāng)下，部分原材料需求中樞下一臺階，家具、家電等耐用品制造行業(yè)的需求也有減速，亟需提升生產(chǎn)及產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)，加快低效產(chǎn)能退出。2）新能源、計算機(jī)通信電子等行業(yè)中長期前結(jié)構(gòu)性供需失衡，政策更需著眼于需求端的擴(kuò)大，助力產(chǎn)能的更快消化。增速自高位小幅放緩，其中結(jié)構(gòu)動能走向收斂和切換。展望2024年，工面，傳統(tǒng)機(jī)械制造、消費(fèi)制造需求有望隨出口恢復(fù)出現(xiàn)回升，投資也有一新動能行業(yè)產(chǎn)能過剩壓力或進(jìn)一步顯現(xiàn)，若外需回溫支撐不足，投資增速4、如何看待就業(yè)和消費(fèi)復(fù)蘇的現(xiàn)狀？2023年消費(fèi)呈現(xiàn)恢復(fù)勢頭，得益于的4.1%，有待進(jìn)一步提升。居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)仍有調(diào)整動能。2023年居民服季節(jié)性，基建項目落地形成支撐。然而，新興行業(yè)面臨產(chǎn)能過?；蛑萍s其同比讀數(shù)將再承壓。一季度中國經(jīng)濟(jì)增長的內(nèi)生動能仍有待鞏固請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。平安證券一、如何看待2023年GDP成績單？2023年，雖面臨外貿(mào)承壓、國內(nèi)房地產(chǎn)市場“磨底”的不利環(huán)境，但居民收需則存在一定拖累。季度為更強(qiáng)：一季度經(jīng)濟(jì)增長勢頭強(qiáng)勁，主要得益于疫情防控優(yōu)化初期的積壓需求釋放；在二季度經(jīng)濟(jì)增長不及預(yù)期后，7月中央政治局會議積極部署，三季度宏觀政策力度明顯增強(qiáng)，降準(zhǔn)降息加大力度，地方政府專項債加速發(fā)行、化債穩(wěn)步2023年四季度中國經(jīng)濟(jì)增長態(tài)勢趨穩(wěn)。從單季度支出法GDP的動向來看：最終消費(fèi)支出對GDP的拉動為速僅2.3%，低于二季度的2.5%和一三季度的3.4%，仍可見消費(fèi)復(fù)蘇不盡如人意。2023年四季度資本形成總額、貨物和基數(shù)下資本形成總額的穩(wěn)中有升、低基數(shù)下的外需恢復(fù)，均有助于中國經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)性增長。圖表12023年四季度GDP季調(diào)環(huán)比增速有所回落%2050GDP:季度環(huán)比折年率%543210資料來源:Wind,平安證券研究所圖表22023年四季度消費(fèi)對GDP同比的拉動減弱%對GDP當(dāng)季同比的拉動50 資料來源:Wind,平安證券研究所增發(fā)萬億國債資金撥付使用效果顯現(xiàn)，基建投資明顯提速，且制造業(yè)投資穩(wěn)中有升，得以對沖房地產(chǎn)投資下滑的影響，使投資成為12月需求增量的主要來源。另一方面，社會消費(fèi)品零售總額增速走弱，費(fèi)品零售總額回落2.7個百分點(diǎn)，至7.4%，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同的回升勢頭。除卻基數(shù)抬升的擾動外，寒潮天氣對于居民線下活動的負(fù)面影響也不容忽視。請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。地產(chǎn)制造業(yè)基建投資增加值平安證券地產(chǎn)制造業(yè)基建投資增加值圖表32023年12月主要增長數(shù)據(jù)%50當(dāng)月同比2023-11當(dāng)月同比2023-12主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)增速比較 兩年平均2023-11兩年平均2023-124.04.84.0-3.2其中:高技術(shù)貨值生產(chǎn)指數(shù)服務(wù)業(yè)餐飲收入商品零售餐飲收入社會消費(fèi)品零售資料來源資料來源:Wind,平安證券研究所二、如何應(yīng)對GDP平減指數(shù)負(fù)增長？幅曾有收窄，但四季度再度回落，創(chuàng)2009年三季度以來新低。分三次產(chǎn)業(yè)看，1）第三產(chǎn)業(yè)GDP平減指數(shù)支撐不足。今年一季度錄得2.6%的增速，較好現(xiàn)為第一產(chǎn)業(yè)錄得4.1%的實(shí)際GDP增速，超出2013至2020年3-4%的增速區(qū)間。農(nóng)產(chǎn)品供給充裕是第一產(chǎn)業(yè)平減指數(shù)季度再回落至-4.4%。該指數(shù)與PPI的變化基本吻合，二季度的下滑主要受黑色、有色、化工、非金屬等上游原材料價格回落的拖累；四季度則受到國際油價中樞回落，以及以電氣機(jī)械為代表的圖表4中國GDP平減指數(shù)連續(xù)三個季度負(fù)增長%GDP平減指數(shù):初步核算:當(dāng)季同比9630資料來源:Wind,平安證券研究所圖表5第二產(chǎn)業(yè)GDP平減指數(shù)持續(xù)低迷%GDP平減指數(shù):初步核算:當(dāng)季同比 20840資料來源:Wind,平安證券研究所平安證券平安證券請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。擴(kuò)張、需求相對穩(wěn)定，對農(nóng)產(chǎn)品、食品價格形成拖累。此外，服務(wù)業(yè)需求未有報復(fù)性反彈、供給提升彈性較大，價格表現(xiàn)弱于歷史中樞，也未能抵消第一產(chǎn)業(yè)和第二產(chǎn)業(yè)價格回落的拖累。物價增速如何才能向合理水平回歸？我們認(rèn)為尋求產(chǎn)能的消化和出清尤為關(guān)鍵。一是，在房地產(chǎn)投資連續(xù)兩年回落的當(dāng)下，大量原材料行業(yè)的需求中樞下一臺階，亟需實(shí)現(xiàn)低效出口消化的原材料；二是，與商品房銷售中樞回落相關(guān)聯(lián)，家具、家電等耐用品制造行業(yè)的需求也有減速，有必要就行業(yè)生產(chǎn)、終端產(chǎn)品能耗等做進(jìn)一步規(guī)范，倒逼廠商提供更優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品；三是，對于中長期前景較好、短期出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性供需失三、如何看待制造業(yè)高質(zhì)量發(fā)展形勢？2023年中國工業(yè)生產(chǎn)呈現(xiàn)恢復(fù)性增長。2023年全年看，工業(yè)增加值同比增長4.6%，較202量；采礦業(yè)增長2.3%，電熱水供應(yīng)業(yè)增長4.3%，形成一定拖累。值得關(guān)注的是，2023年高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的增加值增速僅2.7%，錄得2015年有統(tǒng)計以來的最低值、也是年度增速首次低于工業(yè)總體，疊加外圍對華科技封鎖、全球消費(fèi)電子周期回落、中國出口低迷等多重因素的不利影響。2023年中國制造業(yè)投資增速自高位小幅放緩，其中的結(jié)構(gòu)動能走向收斂和切換。增速的拉動降至83.7%。2021年以來，裝備制造行業(yè)投資持續(xù)較快增長，新增產(chǎn)能逐步投放，部分行業(yè)產(chǎn)能利用率走低，投資增速自高位回落。其中最為矚目的是計算機(jī)通信電子行業(yè)、新能源相關(guān)的電氣機(jī)械行業(yè)，2023年四季度二者產(chǎn)能利用率分別同比回落0.9和1.9個百分點(diǎn)，投資增速分別較前三季度回行業(yè)的需求回穩(wěn)和投資恢復(fù)。得益于居民消費(fèi)持續(xù)恢復(fù)，消費(fèi)制造業(yè)投資滯后回溫，尤其以農(nóng)副食品加工酒飲料茶三個必選消費(fèi)行業(yè)為主要帶動，前11個月對制造業(yè)投資增速的拉動合計約9.5%。>三是，民間投資與制造業(yè)投資相輔相成，穩(wěn)定民營企業(yè)家信心對于穩(wěn)定制造業(yè)投資至關(guān)重要。2023年，民間投資錄開發(fā)投資的民間投資同比增長9.2%，基本得益于制造業(yè)民間投資較快增長的強(qiáng)勁支撐。以民間投資在制造業(yè)投資中快0.2個百分點(diǎn)，連續(xù)第三個月回升。工業(yè)增加值的恢復(fù)與2022年同期基數(shù)走低存在關(guān)聯(lián)，卻也離不開基建投資加力的制品、橡膠塑料制品等行業(yè)，后者包括金屬制品、通用設(shè)備、專用設(shè)備等行業(yè)。然而，代表經(jīng)濟(jì)新動能的電氣機(jī)械、汽車制造、運(yùn)輸設(shè)備、計算機(jī)通信電子等行業(yè)增速自高位邊際回落，與居民消費(fèi)相關(guān)的農(nóng)副產(chǎn)品加工、酒飲料茶和紡織業(yè)自低位進(jìn)一步走弱。2）12月制造業(yè)投資同比增長8.2%，較上月提升制造行業(yè)的需求有望隨出口恢復(fù)出現(xiàn)回升，投資增速也有一定支撐。另一方面，房屋建筑需求可能繼續(xù)回落，基建托底雖請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。400累計同固定資產(chǎn)投資完成額%406520045圖表102023年電氣機(jī)械行業(yè)對制造業(yè)投資的帶動較強(qiáng)固定資產(chǎn)投資完成額：累計同比%400累計同固定資產(chǎn)投資完成額%406520045圖表102023年電氣機(jī)械行業(yè)對制造業(yè)投資的帶動較強(qiáng)固定資產(chǎn)投資完成額：累計同比%4.0平安證券有對沖，也難以帶來原材料需求的較快反彈，意味著原材料行業(yè)生產(chǎn)和投資的上行彈性都相對有限。同時，電氣機(jī)械、計算機(jī)通信電子等前期投資偏強(qiáng)的新動能行業(yè)產(chǎn)能過剩壓力或進(jìn)一步顯現(xiàn)，若外需回溫支撐不足，投資增速存在自高位超預(yù)期回落的可能性。圖表62023年工業(yè)生產(chǎn)呈現(xiàn)恢復(fù)性增長圖表圖表62023年工業(yè)生產(chǎn)呈現(xiàn)恢復(fù)性增長%固定資產(chǎn)投資完成額：%40302040302010 400圖表92023年前11個月制造圖表92023年前11個月制造業(yè)民間投資增長9.2%累計同固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè)圖表11電氣機(jī)械及計算機(jī)通信電子行業(yè)產(chǎn)能利用率回落%產(chǎn)能利用率:四季度:當(dāng)季值19年20年21年22年23年請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。 圖表122023年居民收入與支出改善%252050 圖表122023年居民收入與支出改善%252050資料來源:Wind,平安證券研究所平安證券四、如何看待就業(yè)和消費(fèi)復(fù)蘇的現(xiàn)狀？2023年消費(fèi)呈現(xiàn)恢復(fù)勢頭。2023年中國居民人均消費(fèi)支出的實(shí)際同比增速達(dá)9%，人均可支配收入實(shí)際累計同比增長撐，得益于疫情防控優(yōu)化后，居民出行、社交、外出聚餐活動增加。而與地產(chǎn)相關(guān)的家具、家電、建筑材料及裝潢類消費(fèi)圖表132023年居民消費(fèi)傾向逐步改善%全國居民人均消費(fèi)支出/人均可支配收入資料來源:Wind,平安證券研究所圖表142023年出行娛樂相關(guān)消費(fèi)較快增長%限額以上企業(yè)商品零售總額:累計同比 2.7-6.1-6.1-7.8資料來源資料來源:Wind,平安證券研究所比回落0.4個百分點(diǎn)。從平均工作時間看，2023年12月就業(yè)人員每周平均工作時間約49小時，同比增長2.3%請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。平安證券居民消費(fèi)傾向逐步恢復(fù)，使消費(fèi)比收入增長展現(xiàn)出更大彈性。以人均消費(fèi)支出占可支配收入的比例看，2023年居民平均消農(nóng)民工就業(yè)形勢改善，但月均工資增速反而放緩。我國農(nóng)民工數(shù)量近3億，相關(guān)人口的流動可謂是就業(yè)的“風(fēng)向標(biāo)”。2023年農(nóng)村外出務(wù)工勞動力人數(shù)同比增長2.7%，與農(nóng)民工相關(guān)的外來農(nóng)業(yè)戶籍人口調(diào)查失業(yè)率為4.9%，同比回落0.7個居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)仍有調(diào)整動能。一方面，2023年居民服務(wù)性消費(fèi)支出占比約45.2%，較疫情前的2019年低0.7個百分點(diǎn)。仍偏高，而用于衣著、教育文化娛樂、生活用品及服務(wù)的比例仍偏低。隨著居民收入水平的進(jìn)一步改善，消費(fèi)結(jié)構(gòu)預(yù)計會向疫情前水平調(diào)整，可選消費(fèi)及服務(wù)性消費(fèi)仍有進(jìn)一步釋放空間。圖表152023年農(nóng)民工外出人數(shù)增加%2050農(nóng)村外出務(wù)工勞動力元資料來源:Wind,平安證券研究所圖表162023年居民服務(wù)性消費(fèi)支出占比約45.2%同比住戶調(diào)查:居民人均消費(fèi)支出4846444240380五、如何看待基建地產(chǎn)投資的“進(jìn)”與“退”？下持續(xù)“磨底”，而制造業(yè)和基建投資保持較快增長、但其帶動邊際減弱。1）房地產(chǎn)開發(fā)投資同比-9.6%，相比2產(chǎn)投資的最重要支撐。1）商品房銷售面積同比增速12月回落22.2%，較上月提升1.8個百分點(diǎn)。作為房地產(chǎn)內(nèi)生動能恢復(fù)重要一環(huán)的銷售尚未企穩(wěn)，庫存仍在進(jìn)一步累積，對房企現(xiàn)金流繼續(xù)形成拖累。2）房屋新開工面積同比增速12月降至-10.3%，而竣工面積同比增速在12月回升3.1個百分點(diǎn)至15.4%。因新開工放緩、竣工加速，2023年末存量房屋施工面積增速為-7.2%。3）房地產(chǎn)開發(fā)落7.3個百分點(diǎn)至-17.8%，分項中國內(nèi)貸款，以及9-11月連續(xù)恢復(fù)的現(xiàn)出房地產(chǎn)投融資相關(guān)方的信心仍然不足。請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。圖表192023年12月房地產(chǎn)銷售、新開工增速回落 累計同圖表192023年12月房地產(chǎn)銷售、新開工增速回落 累計同40200840平安證券圖表172023年12月固定資產(chǎn)投資增速回升%固定資產(chǎn)投資完成額:當(dāng)月同比資料來源:Wind,平安證券研究所5.4個百分點(diǎn)，較好對沖了房地產(chǎn)投資增速的回落。與增發(fā)國債相關(guān)聯(lián)，三大基建分項中，水利投資的帶動最為明顯，12月單月同比增速約12.1%，對基建投資的拉動達(dá)5個百分點(diǎn)，而上月為拖累相關(guān)資金落地將有助于傳統(tǒng)投資增速的穩(wěn)定。圖表182023年12月房地產(chǎn)開發(fā)資金來源增速回落%房地產(chǎn)開發(fā)資金來源:當(dāng)月同比400請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。平安證券圖表202023年12月商品住宅待售面積同比增22.2%%400%400543210圖表212023年12月基建投資以水利為主要帶動%固定資產(chǎn)投資完成額:基建:當(dāng)月同比%0六、如何看待今年一季度的經(jīng)濟(jì)與政策？2024年1月以來，中國工業(yè)生產(chǎn)高頻數(shù)據(jù)呈現(xiàn)一定積極變化。1月前兩周水泥、汽車輪胎、紡織中下游及部分化工品表現(xiàn)強(qiáng)于季節(jié)性規(guī)律，上游鋼鐵、瀝青生產(chǎn)基本持平于季節(jié)性規(guī)律。從上游工業(yè)品表觀需求推測，1月上半月基建實(shí)物工作量表現(xiàn)尚可，強(qiáng)于2023年年初及歷史季節(jié)性表現(xiàn)。部分區(qū)域天氣晴好、空氣質(zhì)量邊際改善，有利于施工的推進(jìn)。更重要的原因在于，去年四季度增發(fā)的萬億國債項目陸續(xù)落地，新年“開門紅”又有重大項目集中開工，需求對生產(chǎn)形成支撐。考慮從一季度的維度出發(fā)，中國經(jīng)濟(jì)增長還面臨一些挑戰(zhàn)：一是，新興行業(yè)面臨產(chǎn)能過剩、價格回落，可能制約補(bǔ)庫存及投資意愿。最典型的便是電氣機(jī)械行業(yè)。據(jù)SOLARZOOM面價值、投資的預(yù)期回報率隨之走低。值回落24.3%，同比增速約為-31.3%。其中，一線城市新房銷售同比增速由正轉(zhuǎn)負(fù)、更快走弱。這表明，2023旬政策調(diào)整的提振作用或已消退，且去年年末銷售沖量存在一定透支，新房銷售動能有進(jìn)一步回落的風(fēng)險。這可能制約房企資金回流，繼而抑制房地產(chǎn)投資內(nèi)生動能的恢復(fù)。請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。平安證券圖表222024年1月以來，樣本城市商品房銷售進(jìn)一步下滑2019年均值=100商品房成交面積指數(shù):61個樣本城市%0年初0資料來源:Wind,平安證券研究所綜合機(jī)遇與挑戰(zhàn)，今年一季度中國經(jīng)濟(jì)增長的內(nèi)生動能仍有長力度邊際上未有明顯提升。貨幣政策方面，受美聯(lián)儲降息預(yù)期反復(fù)、商業(yè)銀落空，政策處于觀望階段。財政政策方面，2024年地宏觀數(shù)據(jù)仍有望繼續(xù)恢復(fù)。但若缺乏增量政策儲備，微觀主體的預(yù)期和信心仍有慣性回落的可能。待春節(jié)后3月復(fù)工復(fù)產(chǎn)推進(jìn)，中國經(jīng)濟(jì)增長的成色或迎來進(jìn)一步檢驗。風(fēng)險提示：海外經(jīng)濟(jì)超預(yù)期衰退；國內(nèi)宏觀政策力度或落地效果不及預(yù)期；國際地緣局勢變化超預(yù)期等。平安證券研究所投資評級：強(qiáng)烈推薦（預(yù)計6個月內(nèi)，股價表現(xiàn)強(qiáng)于市場表現(xiàn)20%以上）推薦（預(yù)計6個月內(nèi)，股價表現(xiàn)強(qiáng)于市場表現(xiàn)10%至20%之間）中性（預(yù)計6個月內(nèi)，股價表現(xiàn)相對市場表現(xiàn)在±10%之間）回避（預(yù)計6個月內(nèi)，股價表現(xiàn)弱于市場表現(xiàn)10%以上）行業(yè)投資評級:強(qiáng)于大市（預(yù)計6個月內(nèi)，行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)強(qiáng)于市場表現(xiàn)5%