建筑裝飾行業(yè)專題研究：四季度央企新簽提速關(guān)注中長(zhǎng)期分紅及股息率提升

請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明1建筑裝飾四季度央企新簽提速，龍頭經(jīng)營(yíng)韌性持續(xù)彰顯四季度央企新簽訂單有所提速，新能源、化工領(lǐng)域?yàn)榇淼难肫笥唵伪憩F(xiàn)較好。從我們跟蹤的8大建筑央企數(shù)據(jù)來看，23年一季度建筑央企新簽訂單增速保持較快增長(zhǎng)，同比+13.4%；23年下半年開始訂單增速逐漸放緩，至23Q1-3累計(jì)新簽訂單合計(jì)金額達(dá)10.6萬億元，收盤，已經(jīng)公告全年訂單情況的5家央企（中國(guó)建筑、中國(guó)中鐵、中國(guó)中冶、中國(guó)化學(xué)、中國(guó)能建23年訂單合計(jì)同比+8.5%（23Q1-3為+7.5%23Q4單季度新簽訂單同比+10.5%，四季度以后新簽訂單有所回暖。往后來看，出海有望成為央企業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的核心看點(diǎn)，中國(guó)中冶全年海外訂單630.7億元，同比+43.2%。中國(guó)化學(xué)全年新簽訂單3268億元，其中海外訂單達(dá)1006億元，同比+165.5%，23年9月公司承接了俄羅斯波羅的海天然氣制甲醇化工綜合體項(xiàng)目，總承包合同金額高達(dá)651億元。隨著海外訂單承接的持續(xù)提速，我們預(yù)計(jì)后續(xù)出海有望逐步成為央企業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的核心看點(diǎn)之一。地方國(guó)企的訂單加速分化，或反映出基建的區(qū)域性特征愈發(fā)顯著我們統(tǒng)計(jì)的12家基建相關(guān)的地方建筑國(guó)企23Q1-3累計(jì)新簽訂單金額達(dá)7474億元，同比+24.2%。從已經(jīng)披露全年訂單數(shù)據(jù)的5家地方國(guó)企情況來看，四川路橋、浦東建設(shè)、龍建股份、北新路橋、上海建工增速分別為++48%、-32%、-7%、-4%，四季度或受制于地方財(cái)政及行業(yè)景氣度下行，地方國(guó)企新簽訂單有所承壓，總體而言呈現(xiàn)出較為明顯的區(qū)域性特征。我們預(yù)計(jì)24年三大工程”和水利等基建投資有望成為穩(wěn)增長(zhǎng)的重要發(fā)力點(diǎn)，預(yù)計(jì)24年廣義/狹義基建增速分別為8.70%/6.75%，其中結(jié)構(gòu)性和區(qū)域性特征明顯，水利投資、城中村改造、保障房建設(shè)、重大交通領(lǐng)域建設(shè)的確定性或相對(duì)較高?？紤]到地方國(guó)企體量相對(duì)較小，我們預(yù)計(jì)后續(xù)地方國(guó)企的業(yè)績(jī)彈性也有望好于建筑央企，同時(shí)考慮到各地“城中村”改造等三大工程持續(xù)推進(jìn)，所在省份財(cái)政及資金實(shí)力較強(qiáng)的地域性中小型建筑國(guó)企有望充分受益。關(guān)注中長(zhǎng)期央國(guó)企分紅提升及股息率投資價(jià)值傳統(tǒng)建筑央國(guó)企普遍具備利潤(rùn)率偏低的特征，成本和費(fèi)用降幅空間較大，后續(xù)若內(nèi)在改革動(dòng)力得到激發(fā)，有望較好的利潤(rùn)增長(zhǎng)持續(xù)性，報(bào)表質(zhì)量改善也有望帶動(dòng)價(jià)值重估。此外成本壓降也有望進(jìn)一步提升建筑公司潛在分紅收益率。從股息率角度來看，當(dāng)前建筑板塊處于估值低位，部分傳統(tǒng)建筑央國(guó)企股息率已具備一定性價(jià)比，截至24年1月19日收盤，股息率達(dá)到5%以上的建筑企業(yè)中，四川路橋、中鋼國(guó)際、中國(guó)建筑、安徽建工、設(shè)計(jì)總院的股息率分別為8.92%、5.63%、5.41%、5.34%、5.26%。推薦低估值高股息央國(guó)企藍(lán)籌中國(guó)建筑、中材國(guó)際、中鋼國(guó)際、北方國(guó)際、四川路橋、設(shè)計(jì)總院、安徽建工，建議關(guān)注新疆交建。證券研究報(bào)告2024年01月24日wangwena@19%13% 7% 1% -11%-17%-23%建筑裝飾滬深3002023-012023-05資料來源：聚源數(shù)據(jù)1《建筑裝飾-行業(yè)研究周報(bào):基建增速2《建筑裝飾-行業(yè)點(diǎn)評(píng):重點(diǎn)關(guān)注三大3《建筑裝飾-行業(yè)研究周報(bào):資金呵護(hù) “三大工程”加碼，重點(diǎn)推薦具備出海風(fēng)險(xiǎn)提示：基建&地產(chǎn)投資超預(yù)期下行，國(guó)企改革提效進(jìn)度不及預(yù)期，城中村改造、保障房進(jìn)度不及預(yù)期。重點(diǎn)標(biāo)的推薦代碼名稱2024-01-23請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明2資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所，注：PE=收盤價(jià)/EPS請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明31.央企Q4新簽提速，關(guān)注“三大工程”及出海帶來的業(yè)績(jī)彈性 42.關(guān)注央國(guó)企分紅提升及股息率投資價(jià)值 63.投資建議及推薦標(biāo)的 74.風(fēng)險(xiǎn)提示 8圖1：建筑央企累計(jì)新簽訂單金額及同比增速 4圖2：地方建筑國(guó)企累計(jì)新簽訂單金額及同比增速 5表1：建筑央企季度訂單同比增速統(tǒng)計(jì) 4表2：建筑央企月度訂單同比增速統(tǒng)計(jì) 5表3：地方建筑國(guó)企季度訂單同比增速統(tǒng)計(jì) 6表4：成本壓降對(duì)代表性建筑公司潛在分紅收益率的提振效果 6表5：建筑企業(yè)股息率及估值分位情況 7請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明4四季度央企新簽訂單有所提速，新能源、化工領(lǐng)域?yàn)榇淼难肫笥唵伪憩F(xiàn)較好。從我們跟蹤的8大建筑央企（中國(guó)交建、中國(guó)鐵建、中國(guó)中鐵、中國(guó)中冶、中國(guó)建筑、中國(guó)電建、中國(guó)化學(xué)、中國(guó)能建）數(shù)據(jù)來看，23年一季度建筑央企新簽訂單增速保持較快增長(zhǎng)，同比+13.4%；23年下半年開始訂單增速逐漸放緩，至23Q1-3累計(jì)新簽訂單合計(jì)金額達(dá)10.6萬億元，同比+6%。截至1月19日收盤，已經(jīng)公告全年訂單情況的5家央企（中國(guó)中鐵、中國(guó)中冶、中國(guó)化學(xué)、中國(guó)能建23年全年訂單合計(jì)同比+8.5%（23Q1-3為+7.5%23Q4單季度新簽訂單同比+10.5%，四季度以后新簽訂單有所回暖，龍頭企業(yè)經(jīng)營(yíng)韌性持續(xù)彰顯。40.1%24.7%19.5%19.2%13.9%17.4%17.6%12.7%19.5%19.2%13.9%17.4%17.6%12.7%10.9% 5.3%4.0%6.3%7.2%10.9% 5.3%4.0%6.3%7.2%6.0%2.1%資料來源：Wind，各公司公告，天風(fēng)證券研究所細(xì)分來看，中國(guó)鐵建、中國(guó)中鐵、中國(guó)中冶前三季度新簽訂單環(huán)比23H1明顯下降。進(jìn)入四季度后下行趨勢(shì)有所改善，中國(guó)中鐵全年新簽訂單實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，中國(guó)中冶、中國(guó)建筑全年訂單同比分別+6%、+11%。此外，中國(guó)能建、中國(guó)化學(xué)、中國(guó)電建前三季度的訂單增速環(huán)比提升，其中中國(guó)化學(xué)、中國(guó)能建全年訂單環(huán)比前三季度有所回落，但總體仍維持較好的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，同比分別+10%、+22%。資料來源：Wind，各公司公告，天風(fēng)證券研究所從月度訂單來看，建筑央企下半年新簽訂單總體呈放緩趨勢(shì)，出海有望成為央企業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的核心看點(diǎn)。23年建筑央企龍頭中國(guó)建筑的訂單較好地延續(xù)了22年以來的訂單增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但6月份之后，訂單增速總體慢于上半年的訂單增速，全年仍維持了兩位數(shù)增長(zhǎng)，呈現(xiàn)出較好的抗周期屬性。中國(guó)電建下半年訂單持續(xù)減弱，預(yù)計(jì)與22年同期訂單基數(shù)較高有關(guān)，但能源類訂單維持較快增長(zhǎng)，或反應(yīng)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型步伐持續(xù)加快。中國(guó)中冶下半年的訂單增速明顯慢于Q2訂單增速，全年新簽訂單同比+6%，受益于“一帶一路”出海進(jìn)程加快，全年海外訂單630.7億元，同比+43.2%。而中國(guó)化學(xué)海外訂單承接明顯提速，全年新簽訂單3268億元，同比+10%。其中海外訂單達(dá)1006億元，同比+165.5%，23年9月公司承接了俄羅斯波羅的海天然氣制甲醇化工綜合體項(xiàng)目，總承包合同金額高達(dá)651億元。隨著海外請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明5訂單承接的持續(xù)提速，我們預(yù)計(jì)后續(xù)出海有望逐步成為央企業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的核心看點(diǎn)之一。-資料來源：Wind，各公司公告，天風(fēng)證券研究所地方國(guó)企的訂單加速分化，或反映出基建的區(qū)域性特征愈發(fā)顯著。我們統(tǒng)計(jì)的12家基建相關(guān)的地方建筑國(guó)企（隧道股份、安徽建工、山東路橋、四川路橋、粵水電、浦東建設(shè)、龍建股份、北新路橋、上海建工、寧波建工、重慶建工、浙江交科）23Q1-3累計(jì)新簽訂單金額達(dá)7474億元，同比+24.2%。從已經(jīng)披露全年訂單數(shù)據(jù)的5家地方國(guó)企情況來看，四季度或受制于地方財(cái)政及行業(yè)景氣度下行，新簽訂單有所承壓。44.6%26.6%26.6%24.2%19.9%12.7%6.3%25.6%22.5%22.6%1.7%3.2%1.2%-4.0%-1.8%-9.5%-23.4%27.5%31.5%-0.9%2.4%資料來源：Wind，各公司公告，天風(fēng)證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明6山東路橋（+32%）、四川路橋（+31%）、上海建工（+20%）均保持了較好增長(zhǎng)，粵水電訂單明顯增加主要由于完成了廣東建工集團(tuán)的數(shù)據(jù)并表所致。全年訂單來看，四川路橋、浦東建設(shè)、龍建股份、北新路橋、上海建工增速分別為+20%、+48%、-32%、-7%、-4%，總體而言呈現(xiàn)出較為明顯的區(qū)域性特征?？紤]到地方國(guó)企體量相對(duì)較小，我們預(yù)計(jì)后續(xù)地方國(guó)企的業(yè)績(jī)彈性也有望好于建筑央企，同時(shí)考慮到各地“城中村”改造等三大工程持續(xù)推進(jìn)，所在省份財(cái)政及資金實(shí)力較強(qiáng)的地域性中小型建筑國(guó)企有望充分受益。表3：地方建筑國(guó)企季度訂單同比增速統(tǒng)計(jì)-------資料來源：Wind，各公司公告，天風(fēng)證券研究所2.關(guān)注央國(guó)企分紅提升及股息率投資價(jià)值重視凈利率的改善對(duì)于分紅率的提振作用，建筑供給側(cè)機(jī)會(huì)逐步顯現(xiàn)。傳統(tǒng)建筑央國(guó)企普遍具備利潤(rùn)率偏低的特征，成本和費(fèi)用降幅空間較大，后續(xù)若內(nèi)在改革動(dòng)力得到激發(fā)，即使?fàn)I收僅維持低速增長(zhǎng)，我們認(rèn)為基建央國(guó)企也有望取得較好的利潤(rùn)增長(zhǎng)持續(xù)性，同時(shí)報(bào)表質(zhì)量的改善，亦有助于市場(chǎng)對(duì)其投資價(jià)值的重估。從另一個(gè)角度看，假設(shè)建筑公司通過付現(xiàn)成本壓降獲得的額外凈現(xiàn)金流全部用于分紅，其分紅收益率則有望明顯提升。以中國(guó)交建、中國(guó)建筑為例，若按照其2022年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，歸母凈利率提升1%，則中國(guó)交建潛在分紅收益率有望從3%提升至7.7%，中國(guó)建筑的潛在分紅收益率有望從5.4%提升至13.3%，成本壓降對(duì)建筑公司潛在分紅收益率的提振效果明顯。我們認(rèn)為十四五階段隨著建筑行業(yè)空間趨穩(wěn)，行業(yè)內(nèi)龍頭央國(guó)企改革進(jìn)度有望加快，建筑供給側(cè)的投資機(jī)會(huì)有望逐步顯現(xiàn)。表4：成本壓降對(duì)代表性建筑公司潛在分紅收益率的提振效果紅（億）加的凈現(xiàn)金（億元，稅后）（億元）率（稅前）率（稅前）注：數(shù)據(jù)截至2024年1月19日收盤。歸母凈利率提升1%對(duì)應(yīng)增加的凈現(xiàn)金所使用的稅率均為25%，22年分紅收益率=22年現(xiàn)金分紅/當(dāng)前市值，潛在分紅收益率=（22年現(xiàn)金分紅+歸母凈利率提升1%對(duì)應(yīng)增加的凈現(xiàn)金）/當(dāng)前市值。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明7資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所重視傳統(tǒng)建筑央國(guó)企估值分位以及股息率的投資價(jià)值。從我們統(tǒng)計(jì)的建筑企業(yè)股息率角度來看，當(dāng)前部分傳統(tǒng)建筑央國(guó)企股息率已具備一定性價(jià)比，當(dāng)前建筑企業(yè)中股息率達(dá)到5%的已經(jīng)有7家企業(yè)，主要以傳統(tǒng)低估值建筑央國(guó)企藍(lán)籌為主。其中四川路橋、中鋼國(guó)際、中國(guó)建筑、安徽建工、設(shè)計(jì)總院的股息率分別為8.92%、5.63%、5.41%、5.34%、5.26%，此外城中村概念標(biāo)的天健集團(tuán)股息率也高達(dá)7.1%。此前央國(guó)企藍(lán)籌密集發(fā)布回購(gòu)計(jì)劃，考慮到24年經(jīng)濟(jì)的發(fā)展仍需依靠基建發(fā)力去支撐回暖，我們認(rèn)為當(dāng)前已經(jīng)回調(diào)至較低估值的央國(guó)企值得重點(diǎn)關(guān)注。（億）分紅金額（億）凈利（億）資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所注：數(shù)據(jù)截止2024/1/19收盤23年下半年重要政策密集出臺(tái)，中共中央政治局12月8日召開會(huì)議，對(duì)于2024年經(jīng)濟(jì)工作部署，會(huì)議強(qiáng)調(diào)，要堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)、以進(jìn)促穩(wěn)、先立后破，強(qiáng)化宏觀政策逆周期和跨周期調(diào)節(jié)，繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，結(jié)合當(dāng)前經(jīng)濟(jì)壓力仍存，我們預(yù)計(jì)24年三大工程”和水利等基建投資有望成為穩(wěn)增長(zhǎng)的重要發(fā)力點(diǎn)。從資金的角度來看，中央加杠桿有望持續(xù)強(qiáng)化，萬億特別國(guó)債和專項(xiàng)債額度提前下達(dá)支撐24Q1基建景氣度回升，我們預(yù)計(jì)24年廣義/狹義基建增速分別為8.70%/6.75%，其中結(jié)構(gòu)性和區(qū)域性特征明顯，水利投資、城中村改造、保障房建設(shè)、重大交通領(lǐng)域建設(shè)的確定性或相對(duì)較高。推薦低估值高股息央國(guó)企藍(lán)籌中國(guó)建筑、中材國(guó)際、中鋼國(guó)際、北方國(guó)際、四川路橋、設(shè)計(jì)總院、安徽建工，建議關(guān)注新疆交建。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明84.風(fēng)險(xiǎn)提示基建&地產(chǎn)投資超預(yù)期下行：我們預(yù)計(jì)23年下半年專項(xiàng)債的密集發(fā)行以及萬億國(guó)債、地方化債工作落實(shí)，有望推動(dòng)24年基建形成實(shí)物工作量，若基建投資超預(yù)期下行，則宏觀經(jīng)濟(jì)壓力或進(jìn)一步提升。國(guó)企改革提效進(jìn)度不及預(yù)期：我們認(rèn)為建筑央企、國(guó)企積極進(jìn)行變革，通過橫向拓展業(yè)務(wù)范圍，縱向整合產(chǎn)業(yè)鏈下游，大股東增持改善上市公司經(jīng)營(yíng)效率，成本管理等措施，理順業(yè)務(wù)發(fā)展脈絡(luò)，改革激發(fā)內(nèi)在增長(zhǎng)活力，預(yù)計(jì)24年央國(guó)企仍有望體現(xiàn)高業(yè)績(jī)彈性，后續(xù)激勵(lì)、分紅政策等有望成為估值提升催化劑，但若央企、國(guó)企改革提效進(jìn)度不及預(yù)期，則對(duì)公司的利潤(rùn)和分紅造成一定影響。城中村改造、保障房進(jìn)度不及預(yù)期：若出現(xiàn)社會(huì)資本積極性不足、政府財(cái)政壓力加大等情況，城中村改造將面臨較大的資金缺口，導(dǎo)致改造進(jìn)展緩慢、效果不及預(yù)期，對(duì)實(shí)物量落地產(chǎn)生影響。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明9本報(bào)告署名分析師在此聲明：我們具有中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格或相當(dāng)?shù)膶I(yè)勝任能力，所有觀點(diǎn)均準(zhǔn)確地反映了我們對(duì)標(biāo)的證券和發(fā)行人的個(gè)人看法。我們所得報(bào)酬的任何部分不曾與，不與，也將不除非另有規(guī)定，本報(bào)告中的所有材料