2024年建筑智能行業(yè)分析報告

2024年建筑智能行業(yè)分析報告2024年5月目錄一、智慧城市將迎來快速發(fā)展 31、智慧城市 32、行業(yè)未來發(fā)展方興未艾 6（1）政府層面積極推動智慧城市建設 6（2）自下而上需求拉動智能化進程 8二、市場容量及推行節(jié)奏 91、市場容量測算 92、政府及公共設施智能化有望率先發(fā)展 12三、市場主要參與者 131、智能化產(chǎn)業(yè)鏈構成 132、市場主要參與者 15四、方案提供商的發(fā)展方向 171、綜合服務能力提升 172、收購、合作加快區(qū)域布局 183、綠色節(jié)能越發(fā)受到重視 19五、投資策略及風險因素 211、投資策略 212、風險因素 22六、重點公司簡況 221、延華智能 222、達實智能 24一、智慧城市將迎來快速發(fā)展1、智慧城市IBM在《智慧的城市在中國》白皮書中，將智慧城市定義為“能夠充分運用信息和通信技術手段感測、分析、整合城市運行核心系統(tǒng)的各項關鍵信息，從而對民生、環(huán)保、公共安全、城市服務、工商業(yè)活動在內(nèi)的各種需求做出智能的響應，為人類創(chuàng)造出更美好的城市生活?！迸c以往的“數(shù)字城市”、“無線城市”相比，智慧城市更聚焦民生和服務、關注共享和協(xié)同、強調(diào)感知和物聯(lián)。智慧城市是由不同層次構成的，滿足不同團體及個體需求。從應用分類來看，大致可以分成政府、產(chǎn)業(yè)和民生，包括平安城市、電子政務、智能交通、智能電網(wǎng)、數(shù)字醫(yī)療、食品安全等，這其中既有自下而上需求型應用，也有自上而下政策推動型應用。未來的智慧城市將通過頂層設計將各類需求有效的串聯(lián)起來，實現(xiàn)共享，協(xié)同。資料來源：華為技術上來講，智慧城市需要打造一個統(tǒng)一的平臺，設立城市數(shù)據(jù)中心，構建基礎網(wǎng)絡（主要由通信網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)和物聯(lián)網(wǎng)構成），通過分層建設，達到平臺能力和應用的可成長、可擴充。作為智慧城市平臺，要具備快速應用提供能力、數(shù)據(jù)分析能力、集成能力、資源共享能力、存儲能力以及系統(tǒng)演進能力。資料來源：華為智慧城市的發(fā)展依賴于頂層設計，將下面各個組成部分（智能建筑、智能政務、智能交通、智能醫(yī)療等）有效的整合，形成統(tǒng)一的平臺。目前智慧城市建設多集中在下面的組成部分，往往是單個的智能項目，整個大城市智慧系統(tǒng)并沒有很好串聯(lián)起來，但下面具體智能項目的建設也為智慧城市整體構建打下了良好的基礎，未來的建設也必然從上下兩方面共同用力，推動整個智慧城市進程。目前行業(yè)內(nèi)具備足夠設計咨詢實力的公司開始逐步涉入到智慧城市的頂層設計，但大部分公司主要參與的仍是下面單個的智能項目，對于下面的智能項目，同樣具備集成化特征，需要滿足不同類型需求，以智能建筑為例，一個智能建筑是由多個子系統(tǒng)組成：設備管理系統(tǒng)、安全防范系統(tǒng)、通信系統(tǒng)、火災系統(tǒng)、辦公自動化系統(tǒng)等，這些系統(tǒng)通過系統(tǒng)集成中心連接，有機組合在一起，滿足客戶的多樣需求。2、行業(yè)未來發(fā)展方興未艾智慧城市已經(jīng)步入快速發(fā)展時期，一方面源于國家、地方政府自上而下政策推動，一方面源于目前技術進步已經(jīng)滿足智慧城市建設需要，隨著便捷、節(jié)能等自下而上需求的拉動，城市智能化應用將越發(fā)廣泛。（1）政府層面積極推動智慧城市建設國家層面——政策制定、試點推出：近年來，國家制定的與智慧城市相關的各類規(guī)劃已經(jīng)超過10個，包括電子信息產(chǎn)業(yè)、軟件業(yè)、通信業(yè)、物聯(lián)網(wǎng)、電子政務、電子商務等。除了規(guī)劃，國家還在積極推動智慧城市試點工作，年初住建部在發(fā)布《國家智慧城市試點暫行管理辦法》之后公布了90個首批國家智慧城市試點名單。其中地級市37個、區(qū)縣50個、鎮(zhèn)3個。8月初，住建部公布了第二批試點名單，共103個城市入圍，其中市區(qū)級83個，縣鎮(zhèn)級20個，規(guī)模數(shù)量都超出了此前市場預期，地方政府層面——積極制定措施配合中央政策：各地政府對于智慧城市建設態(tài)度積極，紛紛制定規(guī)劃政策，加大投資，把智慧城市建設作為未來城市建設重點工作來抓，地方政府的積極推動，有助于智慧城市建設快速發(fā)展。國外經(jīng)驗：從國外情況來看，政府對于智慧城市發(fā)展起到相當大的推動作用，一方面政府可以通過投資或利用政策行政手段直接推動智慧城市建設，一方面政府可以利用補貼、減稅等經(jīng)濟手段，刺激民間需求，引導民間資金投入智慧城市的建設。以意大利節(jié)能建設為例，政府行政的硬性規(guī)定以及減稅等經(jīng)濟措施在促進節(jié)能建設方面取得了良好的效果。（2）自下而上需求拉動智能化進程便捷效率：智慧城市帶給人們直接感受就是便捷，有效率，隨著經(jīng)濟發(fā)展，技術提升，人們對于生活、工作的要求也在提高，智慧城市可以改變?nèi)藗兊纳罘绞?，提高商業(yè)的運作效率，自下而上拉動了智能化發(fā)展。節(jié)能省錢：智慧城市優(yōu)勢之一在于節(jié)能降耗，對于社會來講，有助于更好的配置資源，減少浪費，對于個人和企業(yè)來講，長期來看資源總量有限，價格呈現(xiàn)逐步上升趨勢，這必然會加重個人及企業(yè)負擔，而智能化則提供了一個很好的減少支出的辦法。從國外調(diào)查情況來看，省錢是自下而上的更多客戶選擇智能化的主要原因。我國的智慧城市相比國外發(fā)展滯后，不論是技術上還是功能實踐上仍有諸多需要提升的地方。目前來看，該行業(yè)仍處在行業(yè)生命周期中的上升期，未來發(fā)展空間廣闊。二、市場容量及推行節(jié)奏1、市場容量測算潛在市場：作為未來城市發(fā)展的趨勢，智慧城市需要滿足政府、商業(yè)、個人等多層級需求，市場空間廣闊。智能建筑：根據(jù)建筑歷史施工經(jīng)驗來看，智能化業(yè)務占建筑工程總投資額的5%-10%，2022年建筑業(yè)總產(chǎn)值13.5萬億，照此估算智能化整體市場規(guī)模近萬億。目前規(guī)模較大的智能化工程企業(yè)，在穩(wěn)步發(fā)展智能化業(yè)務的同時，開始延伸產(chǎn)業(yè)鏈，逐步向大機電工程領域拓展，擴大了自身的營業(yè)范圍，市場空間將更加廣闊。智能家居：根據(jù)國金證券此前研究智能家居市場潛在規(guī)模超萬億，理性市場超千億；智能醫(yī)療：根據(jù)國金爭取此前研究數(shù)字化醫(yī)院和區(qū)域醫(yī)療市場空間300億，行業(yè)增速30%以上；智能交通：根據(jù)國金證券此前研究大智能交通行業(yè)（城市交通、高速公路、軌道交通、港口路橋）未來市場規(guī)模超千億；僅考慮智慧城市試點市場容量：根據(jù)國家第一批、第二批智慧城市試點城市名單，共有193個城市入圍，其中：市級97個，區(qū)縣級89個，鎮(zhèn)級8個，如果保守的按照未來5年市級區(qū)域智慧城市投資25億元（部分城市規(guī)劃遠大于該數(shù)），區(qū)縣級投資10億元，鎮(zhèn)級投資5億元，則試點城市總投資約為3355億元。而且這部分投資主要是前期網(wǎng)絡和數(shù)據(jù)平臺等基礎設施建設，如果考慮后期各種數(shù)據(jù)中心、分析設備和服務設備的投資，規(guī)模更大，并且隨著試點城市智能化逐步推廣，將有更多城市加入到智慧城市建設中來，加快整體建設進程。行業(yè)龍頭市占率較低：根據(jù)2021年對中國系統(tǒng)集成商統(tǒng)計，擁有一到三級資質(zhì)企業(yè)多達3100多家，其中一級資質(zhì)企業(yè)240多家，一方面說明整個行業(yè)競爭較為激烈，另一方面企業(yè)規(guī)模相對較小，給與龍頭公司更多的拓展空間，根據(jù)中國智能建筑分會統(tǒng)計，行業(yè)前50家企業(yè)規(guī)模普遍較小，除了同方股份等個別企業(yè)在智能化領域業(yè)務體量達到10億級，其余規(guī)模水平普遍小于10億，對比廣闊市場空間，龍頭公司的市占率水平仍然比較低，還處在“大行業(yè)、小公司”階段，公司憑借自身技術、模式和管理，具備繼續(xù)提升市占率的空間。2、政府及公共設施智能化有望率先發(fā)展智慧城市潛在市場廣闊，在市場推進過程中，我們認為政府及企業(yè)需求有望率先放量，帶動整個市場的快速發(fā)展。政府方面，由于智慧城市的建設有賴于政府的推動，除了頂層設計外，其樓堂館所以及公共建筑設施同樣將作為示范項目率先進行智能化改造；企業(yè)方面，由于企業(yè)在經(jīng)營過程中更加講究安全、效率、效益，智能化可以幫助企業(yè)有效改善上述三點，因而在企業(yè)間也較容易推廣。從美國發(fā)展例子來看，智能化也同樣在在政府、公共設施、企業(yè)等領域推廣較好，這類項目相比個人需求項目體量更大，需要較強技術實力，業(yè)主也更加關注企業(yè)的過往經(jīng)驗、工程項目綜合管理以及與其他工程協(xié)調(diào)配合能力，這有利于行業(yè)內(nèi)的龍頭企業(yè)更好的發(fā)揮出自身優(yōu)勢，搶占更多市場。三、市場主要參與者1、智能化產(chǎn)業(yè)鏈構成未來智慧城市建設，必將有部分具備出眾設計咨詢以及后續(xù)實施能力的公司參與到頂層設計環(huán)節(jié)，了解政府需求，提供具體的規(guī)劃建議。這類公司將在未來智慧城市建設中起到主導作用，目前來看，更多的公司還是主要從事單體項目的設計建設，構成了智能化建設的主力軍，其中部分優(yōu)秀公司在未來有望參與到整體智慧城市的頂層設計。從單體項目整體施工環(huán)節(jié)來看，智能化位于土建和裝飾之間，具體來看這條產(chǎn)業(yè)鏈，自上而下又可以分為設計方、工程方、設備方以及最后運營方。產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)收入比重：產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)收益分配取決于各環(huán)節(jié)在施工過程中的主導地位，取決于技術門檻壁壘，也取決于項目生命周期。長周期來看，以智能建筑為例，關注整個生命周期，運營收益必然占據(jù)收益的大頭，其次是更新需求，最后才是首次工程收益。目前國內(nèi)正處在快速發(fā)展期，更多還是要關注前段的設計方、工程方和設備方。短周期來看，主要指智能化建設過程產(chǎn)業(yè)鏈各方收益情況，設計收入一般占比較小，主要收入多來自于施工階段，而在施工階段中主要的成本來自于智能化設備以及系統(tǒng)的采購，在此成本基礎上，施工單位會根據(jù)成本加成原則，根據(jù)業(yè)務技術難度以及復雜程度收取10%-25%不等的安裝費用。2、市場主要參與者以智能建筑為例，國內(nèi)與國外在智能化領域發(fā)展模式有所區(qū)別，在國外，起主導作用的是霍尼韋爾、江森自控、西門子、施耐德等系統(tǒng)設備商，以美國為例，10家左右大型系統(tǒng)設備商占據(jù)了市場絕大部分份額；在國內(nèi)，建筑智能化發(fā)展經(jīng)歷了3個階段，90年代初霍尼韋爾、江森自控、西門子憑借系統(tǒng)設備絕對優(yōu)勢進入我國建筑智能化市場，隨著我們招標法規(guī)、制度的出臺，一些有相關背景的民營企業(yè)迅速崛起，逐步成為智能化工程業(yè)務的主體，到現(xiàn)在，外資系統(tǒng)設備供應商已經(jīng)退出了工程服務市場，但在設備方面優(yōu)勢依然顯著。目前我國智能化項目參與者主要有三類，一類是應用設備制造商，生產(chǎn)、銷售、提供產(chǎn)品解決方案；一類是軟件開發(fā)商，生產(chǎn)、銷售、提供相關技術服務；還有一類是綜合解決方案提供商，設計、施工，根據(jù)客戶需求提供行業(yè)智能化解決方案。目前部分設備商和軟件商也已經(jīng)開始承包工程業(yè)務，而綜合解決方案提供商也在提升自身系統(tǒng)集成能力，加強和設備供應商的合作。目前綜合解決方案提供商在產(chǎn)業(yè)鏈上主導地位更強，主要源于其在產(chǎn)業(yè)鏈上位置更為靠近業(yè)主及總包商，更加了解業(yè)主的需求，在咨詢、設計階段便已參與到項目中，為后續(xù)獲取項目打下了良好的基礎。這也是部分設備商以及軟件商逐步參與到工程承包業(yè)務主要原因。四、方案提供商的發(fā)展方向1、綜合服務能力提升智能化的后續(xù)發(fā)展將越來越考驗一個企業(yè)綜合服務能力，一方面需要集成的子系統(tǒng)更加復雜，考驗企業(yè)工程及技術實力；一方面業(yè)主更加注重前端咨詢設計和后端運營維護，作為綜合解決方案提供商必須具備較強的咨詢設計能力，才能在源頭上鎖定項目，增強公司競爭力；此外，部分公司開始跨界發(fā)展，不僅在原有智能化領域積極拓展，縱向整合產(chǎn)業(yè)鏈，并且開始逐步橫向拓展強電領域，為業(yè)主提供更多的服務，打造成大機電領域的綜合解決方案提供商。智能化市場比較分散，不僅表現(xiàn)在業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)量較多上，也表現(xiàn)在招標規(guī)模普遍不高上，但隨著后續(xù)企業(yè)綜合服務能力的逐步提升，可以參與業(yè)主招標的內(nèi)容在逐漸增多，業(yè)主的招標習慣也有望逐步改變，企業(yè)一次獲取訂單的平均額將隨之提升。這不僅加速了公司的收入增長，也有利于加快公司整體周轉效率。2、收購、合作加快區(qū)域布局區(qū)域布局和產(chǎn)業(yè)鏈拓展同樣重要，以承接項目為主的企業(yè)，從長遠來看，必須通過在外省區(qū)域的提前布局，才能保證后續(xù)的穩(wěn)健發(fā)展。目前智能化行業(yè)競爭還較為激烈，在區(qū)域拓展過程中，人員的屬地化顯得更為重要，目前在區(qū)域拓展方式主要有三種，一是通過收購在延伸產(chǎn)業(yè)鏈同時，拓展新的區(qū)域；二是與當?shù)仄髽I(yè)或者政府合作，組建新的合資公司，在經(jīng)營過程中，互相補充，實現(xiàn)共贏；三是在當?shù)卦O立子公司，選派公司優(yōu)秀人員進駐，招募當?shù)厝藛T，憑借自身品牌及技術優(yōu)勢逐步拓展市場。3、綠色節(jié)能越發(fā)受到重視綠色節(jié)能發(fā)展已經(jīng)成為趨勢，以建筑行業(yè)為例，目前總體發(fā)展路線已經(jīng)由民用建筑發(fā)展到公共建筑，由新建建筑發(fā)展到既有建筑改造，而節(jié)能標準也在逐步提升。去年公布的《“十四五”建筑節(jié)能專項規(guī)劃》對“十四五”期間的建筑節(jié)能提出了更高的要求，一是要提高新建建筑的能效水平；二是要進一步擴大既有居住建筑節(jié)能改造規(guī)模；三是要建立健全大型公共建筑節(jié)能監(jiān)管體系；四是開展可再生能源建筑應用集中連片推廣，進一步豐富可再生能源建筑應用形式；五是實施綠色建筑規(guī)模化推進；六是大力推進新型墻體材料革新，開發(fā)推廣新型節(jié)能墻體和屋面體系；七是要形成以《節(jié)約能源法》和《民用建筑節(jié)能條例》為主體，部門規(guī)章、地方性法規(guī)、地方政府規(guī)章及規(guī)范性文件為配套的建筑節(jié)能法規(guī)體系。此次節(jié)能專項規(guī)劃的發(fā)布，有助于推動節(jié)能建筑快速發(fā)展。隨著國家對于綠色建筑重視程度提高，具體規(guī)劃措施的推進，一方面有助于綠色節(jié)能建筑數(shù)量快速增加，另一方面有助于在單體項目中節(jié)能投資的提升，進而帶動整個建筑節(jié)能產(chǎn)業(yè)鏈快速發(fā)展。五、投資策略及風險因素1、投資策略隨著國家對智能化重視程度提升，智慧城市試點工作推進，行業(yè)在未來將面臨較快速增長，我們看好在產(chǎn)業(yè)鏈起主導地位的綜合解決方案提供商，在標的選擇上，我們傾向于有著綜合服務能力，在產(chǎn)業(yè)鏈以及區(qū)域上已將有了較完善布局的公司，重點推薦延華智能、達實智能。2、風險因素政府智慧城市投資進度低于預期六、重點公司簡況1、延華智能投資邏輯智慧城市服務商——延華智能：公司從最早單區(qū)域、單專業(yè)、單行業(yè)的建筑集成商，成功轉型為智慧城市服務商，業(yè)務覆蓋范圍也由傳統(tǒng)地產(chǎn)領域拓展到多個公建領域，在近年智能建筑協(xié)會十大品牌評選中，公司一直位列前十名，一定程度上說明了公司在行業(yè)內(nèi)的競爭實力。收并購+智城模式推動公司快速發(fā)展：收并購是加速公司快速發(fā)展的重要手段，一方面通過對產(chǎn)業(yè)鏈橫向或縱向收購，增強協(xié)同能力，提升利潤率和項目體量；另一方面通過收購可以很快打開其他區(qū)域市場，完善公司布局。智城模式有效的結合了技術和資源，讓公司和政府之間達成雙贏，縮短了公司異地布局的周期，目前情況來看，武漢智城收入增長較快，隨著后續(xù)武漢智慧城市投入的加大，我們預計武漢智城業(yè)務量也將相應增加。順利增發(fā)有助公司后續(xù)發(fā)展：對于龍頭公司，近年來承接的項目體量逐漸擴大，一方面源于項目整體體量的上升，一方面源于系統(tǒng)集成越發(fā)復雜，公司涉及弱電、強電領域擴大。單體項目體量的增加，有助于加快整體周轉效率，但同時也對公司資金實力提出了更高的要求。此次公司順利增發(fā)，不僅有效補充了流動資金，也為后續(xù)研發(fā)、區(qū)域擴張、EMC、BT項目推進，收并購戰(zhàn)略實施創(chuàng)造了良好的條件。市場廣闊，上海自貿(mào)區(qū)建設增加智能化需求：公司面對市場空間廣闊，以智能化業(yè)務占建筑物總投資額的5%-10%來測算，潛在市場近萬億；此次上海自貿(mào)區(qū)設立，無論政府層面還是企業(yè)層面，對于建筑智能化、數(shù)據(jù)中心和機房建設均存在新增需求，利好上海本地智能化企業(yè)。投資建議智能化市場廣闊，隨著國家重視程度提升，試點建設工作的推進，未來幾年行業(yè)仍將保持較快速增長；延華智能經(jīng)過幾年積淀，收并購和智城模式逐漸成熟，產(chǎn)業(yè)鏈和區(qū)域布局逐漸完善，加上此次成功募集資金，預計公司將步入一個快速增長期。風險政府智慧城市投資進度低于預期2、達實智能投資邏輯打造大機電模式，提供一體化服務：公司積極打造大機電模式，橫向擴張拓展業(yè)務，已經(jīng)通過對上海聯(lián)欣的收購和內(nèi)部整合，實現(xiàn)了在節(jié)能、弱電、強電領域的布局，這一方面有助于增加公司單體項目體量，提升人員效率，一方面可以為業(yè)主提供一體化服務，從源頭滿足業(yè)主需求，提升中標概率。公司業(yè)務廣泛，借力智慧城市發(fā)展：目前公司業(yè)務覆蓋范圍廣泛，涉及小區(qū)、酒店、商場、公共建筑、軌交等多個領域。目前國家大力推進智慧城市建設，潛在市場規(guī)模過萬億，公司多個業(yè)務受益于智慧城市發(fā)展。去年，國家集中審批通過多個軌交項目，今明兩年部分項目開始逐步落地，公司憑借在軌交領域較強的競爭實力和過往業(yè)績，有望在新上項目中分得部分業(yè)務。節(jié)能實力突出，符合未來發(fā)展方向：公司在節(jié)能領域具備較強實力，節(jié)能業(yè)務既作為整體項目中的一部分為業(yè)主提供額外的附加值，又可以作為投資項目，利用EMC模式為公司后續(xù)發(fā)展帶來穩(wěn)定的收益。長期來看，節(jié)能業(yè)務在建筑領域重要性將更加凸顯，從民用建筑到公共建筑，從新建建筑到既有建筑改造，節(jié)能標準在逐步提高，節(jié)能業(yè)務比重有望進一步攀升，擁有較強節(jié)能實力公司將從中受益。投資建議目前智慧城市建設領域仍處于大行業(yè)，小公司階段，后續(xù)試點城市建設工作的推行，將加速行業(yè)增長，公司業(yè)務布局廣泛，在多個領域具備較強競爭實力（如節(jié)能、軌交等），隨著大機電模式逐步成熟，公司將受益于行業(yè)的后續(xù)發(fā)展。風險政府智慧城市投資進度低于預期。

2024年有線網(wǎng)絡行業(yè)分析報告2024年3月目錄一、國網(wǎng)整合的預期未變 31、新聞出版廣電總局“三定”方案落定 32、中廣網(wǎng)絡即將成立的預期仍在 33、目前省級廣電已經(jīng)成為事實的市場主體 4二、有線電視用戶的價值評估 51、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價值 52、有線電視運營商的理論價值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用戶價值重估 101、江蘇模式”中的用戶價值重估 102、中廣網(wǎng)絡整合中的用戶價值重估 113、電廣傳媒收購省外有線用戶資源 13四、湖北廣電的整合之路 141、楚天網(wǎng)絡借殼上市 142、重組中的價值評估 153、湖北廣電的二次資產(chǎn)注入 16五、有線運營商的WACC計算 171、吉視傳媒的WACC值 17一、國網(wǎng)整合的預期未變1、新聞出版廣電總局“三定”方案落定新聞出版廣電總局的“三定”方案已經(jīng)落定，取消了一系列行政審批項目，同時對一些行政審批權限下放到省級單位，比如取消了有線網(wǎng)絡公司股權性融資審批，將設置衛(wèi)星電視地面接收設施審批職責下放省級新聞出版廣電行政部門。未來工作的重點：加強科技創(chuàng)新和融合業(yè)務的發(fā)展，推進新聞出版廣播影視與科技融合，對廣播電視節(jié)目傳輸覆蓋、監(jiān)測和安全播出進行監(jiān)管，推進廣電網(wǎng)與電信網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)三網(wǎng)融合。從三定方案中，我們可以看出廣電的發(fā)展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有線網(wǎng)絡股權融資審批取消；行政審批向省級廣電下放，比如衛(wèi)星電視接收審批下放；文化和科技、三網(wǎng)融合成為發(fā)展的主要方向。2、中廣網(wǎng)絡即將成立的預期仍在在2024年年初，國務院下發(fā)《推進三網(wǎng)融合的總體方案》（國發(fā)5號文）決定推進三網(wǎng)融合之際，就專門針對中廣網(wǎng)絡網(wǎng)絡公司進行了明確的規(guī)劃，決定培育市場主體，組建國家級有線電視網(wǎng)絡公司(中國廣播電視網(wǎng)絡公司)。國家廣電成立的初衷是在“三網(wǎng)融合”中，整合全國的有線網(wǎng)絡（第四張網(wǎng)絡），從而與電信運營商進行競爭。隨著國家廣電成立的不斷的推遲，注入資金規(guī)模大幅度縮水，特別是2023年1月原負責中國廣播電視網(wǎng)絡公司組建的廣電總局副局長張海濤出任虛職——中國廣播電視協(xié)會會長，中國廣播電視網(wǎng)絡公司的成立蒙上陰影。我們認為每一次的推遲成立，中廣網(wǎng)絡的職能就會縮水一次，我們認為相當長時間內(nèi)中廣網(wǎng)絡難以成為市場運營主體、競爭的主體。維持原方案的方向預期，將先由部分省份為單位自報資產(chǎn)情況，隨后以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對總公司認股的形式，完成中廣網(wǎng)絡網(wǎng)絡公司主體公司的搭建，即“先掛牌，再整合”的股份制轉企方案。按照該方案，明確了國家出資的份額和掛牌的步驟，為中央財政先期投入進行公司主體搭建，其中包括總公司基本框架的組建費用和播控平臺、網(wǎng)間結算等業(yè)務總平臺的搭建費用。3、目前省級廣電已經(jīng)成為事實的市場主體隨著我國文化體制改革的推進，文化市場領域逐漸出現(xiàn)市場運營的主體——省級文化運營單位，在有線網(wǎng)絡領域，省網(wǎng)整合的進一步深入，省級有線網(wǎng)絡已經(jīng)成為有線網(wǎng)絡的市場的運營主體。在IPTV的發(fā)展中也是類似，百視通和CNTV主導的IPTV讓位于省級廣電主導，CNTV或者百視通參與的發(fā)展模式，省級運營單位成為市場的主體，省級運營單位及地方政府的利益訴求將影響相關業(yè)務的發(fā)展模式。這種與地方政府密切的關系（資產(chǎn)、人事等關系），勢必會影響地方政府對有線網(wǎng)絡的支持力度和偏好。二、有線電視用戶的價值評估1、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價值考慮到目前有線電視的用戶主要分為數(shù)字用戶和模擬用戶，開展的增值業(yè)務主要有互動視頻點播（高清視頻點播）和有線寬帶業(yè)務，收費的模式基本上采取包月或者包年的收費模式。有線電視用戶的收入相對穩(wěn)定，我們假設其為永續(xù)的現(xiàn)金流，我們采用WACC為折現(xiàn)率進行折現(xiàn)，估算有線電視運營商的用戶的理論價值（即上市有線電視運營商的理論市值）。我們以廣電網(wǎng)絡為例，無風險利率選取中國3年期國債收益率3.06%，按照我們的計算，廣電網(wǎng)絡的WACC為12.3%。同行業(yè)的公司的WACC值與公司的負債結構關系較大。2、有線電視運營商的理論價值廣電網(wǎng)絡2022年有線電視用戶到達578.64萬戶，數(shù)字用戶421.58萬戶，副終端為56.15萬戶，每月每戶10元；付費節(jié)目用戶154.02萬戶，主要有兩檔包月套餐99元和128元，我們按照年付100元/戶計算，考慮到有線網(wǎng)絡加大了優(yōu)惠促銷力度，付費用戶和寬帶資費要低于標準價格，2023年廣電網(wǎng)絡公司的理論價值150億元。天威視訊2022年有線電視用戶達到109萬戶，高清互動電視用戶達到24萬戶，付費節(jié)目用戶達到4.6萬戶，寬帶用戶達到33萬戶。高清互動年付套餐分為500元、600元和700元三檔，我們保守全部按照年付500元/戶計算，付費節(jié)目年付按照500元/戶、寬帶用戶年付800元/戶計算，天威視訊2023年的理論市值為68億元。由于歌華有線的模擬用戶和數(shù)字用戶的收費標準一樣，每月18元每戶，其市值主要來來自于有線電視用戶數(shù)的增長和高清互動電視收費用戶增長，有線電視的用戶的增長有限，目前主要關注在高清互動電視，目前主要采取免費推廣的形式，絕大部分為免費的，考慮到歌華有線推出Si-TV的高清電視包，我們估計收費標準與天威視訊差不多300元/年，按照我們的40%左右的滲透率計算，2023年歌華有線的理論價值為145億元。3、2020年初至今上市公司的市值我們選取有線電視上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌華有線的市值范圍為60-140億元，市值波動范圍主要集中在80-120億元，我們以中值100億元作為公司表現(xiàn)的市值價值。與我們的145億元的理論市值，尚有空間45%，而且我們認為數(shù)字電視沒有提價預期，高清互動電視目前主要是采取的免費推廣，SiTV的滲透率提高，公司估值有較大的彈性。天威視訊的市值范圍為30-70億元，主要波動范圍在40-70億元，我們選取中值55億元作為其市場的市值。沒有考慮資產(chǎn)整合預期，天威視訊的理論市值為68億元。公司目前尚有24%的空間。公司有線寬帶增長乏力，高清互動電視是公司業(yè)績主要增長點。廣電網(wǎng)絡的市值范圍30-70億元，主要波動范圍為40-60億元，中值為50億元。公司的理論市值150億元，上升空間200%。公司的價值主要來源于公司的龐大的有線電視用戶數(shù)，2023年有線用戶數(shù)595萬戶，同時尚有模擬用戶142萬戶.同時公司的數(shù)字電視的包年收視費為240/300元兩檔，價值較高，進一步的數(shù)字化將進一步提升公司的價值。三、整合中的用戶價值重估1、江蘇模式”中的用戶價值重估江蘇有線由江蘇省內(nèi)17家發(fā)起人單位共同發(fā)起設立，廣電系統(tǒng)內(nèi)有12家股東，占股比71.2%，其他系統(tǒng)是國有股東，占28.8%，公司注冊資本是68億元，省廣電總臺控股，其中省臺出資14億元現(xiàn)金，1億元相關資產(chǎn)；南京、蘇州、無錫、常州等10個省轄市廣播電視臺以現(xiàn)有廣電網(wǎng)絡資產(chǎn)出資，中信國安等出資人以現(xiàn)金和廣電網(wǎng)絡等資產(chǎn)出資。整合時江蘇有線用戶為510萬戶，數(shù)字用戶為180萬戶，其中數(shù)字用戶每月24元/戶，模擬用戶4元/戶。按照我們的用戶價值計算方法，WACC值取10%，整合時江蘇有線的價值為（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68億元，與公司注冊資本68億元基本吻合，我們認為“江蘇模式”整合中，江蘇有線采用了用戶理論價值的方法進行用戶的價值評估。江蘇有線的資產(chǎn)評估方法，網(wǎng)絡資產(chǎn)等于網(wǎng)絡收入減成本費用減稅金除以收益率（收益折現(xiàn)），按照這個方法，由具備期貨從業(yè)資格的第三方評估，結果出來后，與各個股東的實際預期基本一致，這樣就擺平了利益關系。（江蘇有線董事長陳夢娟在第二屆中國廣電行業(yè)發(fā)展趨勢年會暨投融資論壇的講話）。2022年7月份掛牌，2022年底全省13省市形成一張全省全網(wǎng)、全省網(wǎng)絡覆蓋用戶625萬戶，完成其他城市和部分縣(市)數(shù)字電視整轉，2022年底數(shù)字電視用戶達到450萬戶。2023年9月江蘇有線與江陰、常熟等24個縣（市）級廣電網(wǎng)絡舉行了整合與合作簽約儀式。至此全省已完成了60家縣（市、區(qū)）廣電網(wǎng)絡的整合與合作。江蘇省廣電網(wǎng)絡集團網(wǎng)內(nèi)用戶達到1497.7萬戶，約占全省有線電視用戶總數(shù)的93.61%，其中數(shù)字電視用戶686.62萬戶，互動電視用戶數(shù)35.02萬戶。到2023年底，江蘇省有線電視用戶數(shù)將接近1600萬戶。2、中廣網(wǎng)絡整合中的用戶價值重估中廣網(wǎng)絡先由部分省以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對中廣網(wǎng)絡的認股，完成中廣網(wǎng)絡網(wǎng)絡公司主體公司的搭建，中央財政先期投入，中廣網(wǎng)絡的設立基本上按照“江蘇模式”?！霸谕瓿烧系?3家省網(wǎng)公司中，只有15家比較徹底，其中北京和江蘇等個別省市相對最徹底?！蔽覀冋J為在資產(chǎn)整合方面：第一步：中廣網(wǎng)絡會選擇各省市（或者部分省市）的省廣電（可能為部分的資產(chǎn)，主要是由于整合沒有完成或者有上市公司的情況）作為發(fā)起人，加上財政的的現(xiàn)金掛牌成立。廣電資產(chǎn)的評估可能采取類似“江蘇模式”的用戶價值評估。對于目前的省網(wǎng)來說有動力加快以低于用戶價值的價格整合省網(wǎng)資源，在中廣網(wǎng)絡成立時獲得資產(chǎn)的溢價。第二步：對于沒有進入省網(wǎng)的用戶資源進行整合，可能采取現(xiàn)金或者增發(fā)的收購的方式，廣電資產(chǎn)的評估也可能采取類似“江蘇模式”的用戶價值評估。第三部：上市公司的資產(chǎn)整合，我們認為可能采取市值和用戶價值兩種方案進行評估。同時上市公司利用自身的資本優(yōu)勢參與到其他省份的省網(wǎng)整合，獲得折價參股也會提升公司的價值。在整合的過程中，對于上市公司的價值重估，一方面本身用戶價值的重估，例如自身用戶的價值沒有被市場所認可，在中廣網(wǎng)絡對價中有很大的空間。另外一方面在于上市公司以低于用戶價值（中廣網(wǎng)絡收購價值）整合有線用戶，提升公司的價值（折價收購的狀況）按照這個投資的邏輯，我們主要關注自身價值提升的標的廣電網(wǎng)絡，目前市值只有理論用戶價值1/3左右。存在巨大用戶整合空間的湖北廣電，目前正在進行二次資產(chǎn)整合，同時整合價格600元/戶，公司折價整合有利于公司的價值提升。3、電廣傳媒收購省外有線用戶資源電廣傳媒的子公司華豐達擬參股新疆廣電有線，其中的資產(chǎn)評估也體現(xiàn)了上市公司折價收購有線用戶資源。由于評估時點為2024年的年底，按照2024年用戶數(shù)據(jù)和新疆以前12元/月的收費標準，計算的理論用戶價值為27.71億元。但是如果考慮到2020年出臺的數(shù)字電視提價方案（烏魯木齊、昌吉收費提高到25元/月，各市縣每月24元/月），按照2024年用戶數(shù)和提價后的價格，新疆有線用戶價值為48.20億元，前后平均為37.95億元，基本上與第三方評估的值相同。如果利用2020年數(shù)據(jù)計算。新疆有線價值更高，總體上電廣傳媒實現(xiàn)了用戶價值的折價投資。公司控