2024年鐵路運(yùn)輸價格分析報告

2024年鐵路運(yùn)輸價格分析報告2024年3月目錄一、政企分開，走出市場化改革第一步 PAGEREFToc358980281\h3二、鐵路貨運(yùn)價格：有望小幅漲價，但空間有限 PAGEREFToc358980282\h31、下游需求：增速大幅放緩 PAGEREFToc358980283\h42、行業(yè)供需：鐵路平行線對下水煤炭的爭奪將更為激烈；公路運(yùn)輸價格彈性大，對鐵路煤運(yùn)形成邊際分流影響 PAGEREFToc358980284\h6（1）在需求增速放緩的背景下，鐵路平行線對下水煤爭奪的競爭壓力在增大 PAGEREFToc358980285\h6（2）公路運(yùn)輸價格彈性大，存在邊際分流的影響 PAGEREFToc358980286\h8三、鐵路客運(yùn)價格：普鐵趨勢性看漲，高鐵中長期內(nèi)難以漲價 PAGEREFToc358980287\h101、普鐵：趨勢性看漲，靜態(tài)測算空間有50% PAGEREFToc358980288\h10（1）鐵路客運(yùn)價格已18年未調(diào)整 PAGEREFToc358980289\h10（2）普鐵需求為剛需，提價對客流影響不大 PAGEREFToc358980290\h11（3）靜態(tài)測算，提價空間在50%以上 PAGEREFToc358980291\h11（4）提價節(jié)奏上看：一次性大幅提價是可能的 PAGEREFToc358980292\h112、高鐵：中長期內(nèi)難以漲價 PAGEREFToc358980293\h11一、政企分開，走出市場化改革第一步我國鐵路改革將分四步走：政企分開、資產(chǎn)分割和引入競爭、客貨運(yùn)價的市場化改革、投融資體制的改革。2024年3月，鐵路系統(tǒng)終于走出政企分開第一步。2024年3月10日公布的國務(wù)院機(jī)構(gòu)改革和職能轉(zhuǎn)變方案，3月14日經(jīng)十二屆全國人大一次會議審議通過。根據(jù)該方案，國務(wù)院不再保留鐵道部，實行鐵路政企分開。鐵道部原有職能被一分為三，其中擬訂鐵路發(fā)展規(guī)劃和政策的行政職責(zé)劃入交通運(yùn)輸部；組建國家鐵路局，由交通運(yùn)輸部管理，承擔(dān)鐵道部的其他行政職責(zé)。原鐵道部的企業(yè)職責(zé)由新組建的中國鐵路總公司承擔(dān)，負(fù)責(zé)鐵路運(yùn)輸統(tǒng)一調(diào)度指揮，經(jīng)營鐵路客貨運(yùn)輸業(yè)務(wù)，承擔(dān)專運(yùn)、特運(yùn)任務(wù)，負(fù)責(zé)鐵路建設(shè)，承擔(dān)鐵路安全生產(chǎn)主體責(zé)任等。政企分開只是市場化改革的漫漫長征第一步，未來仍有許多進(jìn)一步的改革動作值得期待。包括鐵路改革細(xì)則的出臺、進(jìn)一步進(jìn)行資產(chǎn)分割并引入競爭、客貨運(yùn)價定價機(jī)制的市場化改革等。其中，對現(xiàn)有鐵路行業(yè)上市公司影響較大的是鐵路客、貨運(yùn)價的趨勢。為此，我們就鐵路客、貨運(yùn)價未來的趨勢，從研究的角度，給出一個合理的判斷。二、鐵路貨運(yùn)價格：有望小幅漲價，但空間有限我們認(rèn)為鐵路貨運(yùn)價格，特別是煤炭特殊運(yùn)價有望小幅上漲，但空間有限。主要原因是，在整個下游需求增速大幅放緩的背景下，我們認(rèn)為目前鐵路煤炭運(yùn)輸已處于量對價格很敏感的階段。而重資產(chǎn)型企業(yè)?！傲俊边h(yuǎn)比?！皟r”重要，理性的決策是不能大幅漲價！Max收入＝Max（周轉(zhuǎn)量＊運(yùn)價）1、下游需求：增速大幅放緩我國鐵路下水煤炭主要的需求方是南方“六省一市”。我們測算，未來3年，我國南方“六省一市”火電耗煤量，以及其他行業(yè)（鋼鐵、建材等）對煤炭需求均較為平穩(wěn)。整體而言，“六省一市”對煤炭的需求增速大幅放緩。我們測算，2024-15年，南方“六省一市”的原煤消費(fèi)量僅為7.99，8.14和8.3億噸，增量很小。1)假設(shè)2024-15年南方“六省一市”社會用電量增速5%；2)根據(jù)2024-15年的清潔能源投產(chǎn)計劃和相匹配的特高壓線路的建設(shè)情況，計算出各年份“六省一市”清潔能源對火電的替代量；3)據(jù)此計算出南方“六省一市”2024-15年的火電耗煤量（折算成原煤）；4)假設(shè)南方“六省一市”鋼鐵、建材等行業(yè)未來3年的耗煤需求增速為1%，據(jù)此計算南方“六省一市”2024-15年每年煤炭總消費(fèi)量。整體來說煤炭總消費(fèi)量整體已經(jīng)進(jìn)入較為穩(wěn)態(tài)的區(qū)間，增速大幅放緩；5)南方“六省一市”當(dāng)?shù)孛禾慨a(chǎn)量多年維持在5000萬噸左右，產(chǎn)量相對穩(wěn)定；6)在整體需求相對穩(wěn)定的背景下，港口內(nèi)貿(mào)（即北方下水煤炭）與進(jìn)口量形成蹺蹺板。今年進(jìn)口煤的較快增長對北方下水煤炭需求形成壓力：1)2024年1-4月，中國海關(guān)總署數(shù)據(jù)顯示我國煤炭進(jìn)口1.1億噸，同比增加25.6%，增幅繼續(xù)收窄。進(jìn)口均價為每噸91.6美元，同比下跌17.8%。2)從我們草根了解到的情況,南方電廠進(jìn)口煤計劃都較去年有大幅增長。3)限制進(jìn)口政策對今年的影響偏中性。商品煤質(zhì)量管理辦法（征求意見稿）提出進(jìn)口動力煤關(guān)于熱值、硫份、灰份三大條件，受影響的主要是印尼褐煤、美國高硫煤和越南高灰煤。以褐煤進(jìn)口為例，2024年進(jìn)口為5400萬噸，假設(shè)全部不能進(jìn)口，折算成5500大卡會增加國內(nèi)需求約4000萬噸，占全國總耗煤量的1%，沿海六省一市耗煤量約5%，但上述煤質(zhì)問題實際可通過海外配煤解決，實際影響或低于上述估算值。此外，考慮征求意見稿出來到真正實施期間有個緩沖期，短期內(nèi)反而會加大煤炭進(jìn)口量。2、行業(yè)供需：鐵路平行線對下水煤炭的爭奪將更為激烈；公路運(yùn)輸價格彈性大，對鐵路煤運(yùn)形成邊際分流影響（1）在需求增速放緩的背景下，鐵路平行線對下水煤爭奪的競爭壓力在增大隨著港口持續(xù)擴(kuò)能，港口下水能力不足對下水煤炭通道的制約的問題已不存在。北方主要煤炭下水港口中：秦皇島港2024年實際吞吐能力為2.6億噸，而同年實際下水量為2.3億噸。基本滿產(chǎn)，且未來暫無擴(kuò)能計劃，產(chǎn)能基本保持穩(wěn)定。京唐港2024年實際吞吐能力為1.36億噸，而2024年實際下水量僅為0.77億噸。曹妃甸港2024年實際吞吐能力為1.2億噸，而2024年實際下水量0.58億噸。兩港均有較大產(chǎn)能空間，且未來仍有持續(xù)擴(kuò)能計劃；黃驊港2024年港口實際下水量0.956億噸，實際吞吐能力1億噸，基本滿產(chǎn)。但2024年中期，黃驊3期將建成投產(chǎn)，實際吞吐能力將提高到1.5億噸。天津港2024年實際下水量7700萬噸，實際吞吐能力達(dá)1億噸，而隨著2024年中期神華天津煤碼頭2期的建成投產(chǎn)，天津港煤碼頭的實際吞吐能力將達(dá)到1.44億噸。同時，鐵路煤炭通道也在持續(xù)擴(kuò)能，運(yùn)能緊張的局面將逐步緩解。在需求增速放緩的背景下，鐵路煤炭運(yùn)輸?shù)钠叫芯€競爭壓力在增大。特別是蒙西地區(qū)，未來幾年外運(yùn)通道能力講持續(xù)擴(kuò)大。朔黃鐵路：巴準(zhǔn)線和準(zhǔn)池線開通后（預(yù)計2024年初），朔黃鐵路上游受制于神朔運(yùn)載上限（2.1億噸）所帶來的集結(jié)瓶頸打開。而朔黃鐵路的線路能力本身已經(jīng)在3.5億噸以上。準(zhǔn)曹鐵路：張?zhí)畦F路開通后（預(yù)計2024年初），準(zhǔn)格爾至唐山下水通道全線貫通至東北通道：集包擴(kuò)線、集通增二線完成后，打開蒙西直接至東北的煤運(yùn)通道。隴海線寧西線和西康線貨運(yùn)能力提升可以增強(qiáng)西安鐵路樞紐的貨運(yùn)疏散能力，外加包西線擴(kuò)能的完成，打開蒙西至連云港的下水通道和直達(dá)需求腹地的通道。（2）公路運(yùn)輸價格彈性大，存在邊際分流的影響公路難以分流下水煤，但對非“點(diǎn)對點(diǎn)”運(yùn)輸形成邊際分流。在大批量、點(diǎn)對點(diǎn)、長距離運(yùn)輸上，鐵路具有無可比擬的優(yōu)勢。據(jù)草根調(diào)研了解到，受港口卸貨設(shè)備（翻車機(jī)只接受直徑300mm以下的煤炭）和機(jī)車設(shè)備（長80，長70適宜運(yùn)輸粉煤），秦皇島港、京唐港和曹妃甸港幾乎不接受汽運(yùn)。然而一旦需要公路轉(zhuǎn)運(yùn)，鐵路+公路倒運(yùn)的總成本便會明顯提升。此時，靈活的公路運(yùn)輸在邊際上對鐵路+公路的運(yùn)輸模式形成替代競爭影響。公路定價極其靈活，目前價格僅在0.2元出頭且可盈利。公路市場化程度高，曾經(jīng)高的時候可達(dá)0.6元／噸公里，但是我們了解到的目前的實際情況是，某秦皇島煤炭物流公司，1400公里的運(yùn)距，價格僅在330元左右，也即0.236元／噸公里，而且有盈利。對公路運(yùn)輸成本的測算支持了這一實際情況。以40噸東風(fēng)卡車為例，折舊成本約0.015元／噸公里，其他固定成本約0.052元／噸公里，合計固定成本約0.067元／噸公里。可變成本方面，燃油成本約0.054元／噸公里，剔除燃油的可變成本約0.122元／噸公里，可變成本合計約0.176元／噸公里，全成本在0.243元/噸公里。考慮到實際操作中的情況，全成本還會略低于我們測算。在需求疲軟的背景下，競爭的價格底線是覆蓋可變成本＋人員工資。以我們測算的40噸東風(fēng)卡車為例，僅約0.203元／噸公里。三、鐵路客運(yùn)價格：普鐵趨勢性看漲，高鐵中長期內(nèi)難以漲價1、普鐵：趨勢性看漲，靜態(tài)測算空間有50%從歷史調(diào)價情況、需求的剛性、消費(fèi)者的承受能力的角度看，普鐵提價是必然的?！爸袠猩弦疲逯刀▋r”是較優(yōu)選擇。歷史上看，一次性大幅提價是可能的。靜態(tài)測算，空間在50%以上。（1）鐵路客運(yùn)價格已18年未調(diào)整建國以來僅調(diào)價3次，最近一次調(diào)價為1995年10月。每次基準(zhǔn)價格調(diào)整幅度均較大。1952、1989和1995年分別上調(diào)30%、127%和52%。1995年的調(diào)價涉及座席間差距的變化，軟座、硬臥漲幅更大。硬座、軟座、硬臥、軟臥的席別比價由原來的1:1.75:1.8:3.85調(diào)整到1:2.0:2.2:3.85。實行《優(yōu)質(zhì)優(yōu)價旅客列車管理辦法》，新型空調(diào)列車票價最高上浮50%，旅游列車票價最高上浮30%。（2）普鐵需求為剛需，提價對客流影響不大對于探親、返鄉(xiāng)旅客，回家是剛需，往返2張票的費(fèi)用占全年收入的比重并不高。普鐵已是最低廉的出行選擇，目前價格不到公路的50%，不存在分流壓力。（3）靜態(tài)測算，提價空間在50%以上我國普鐵價格已18年未調(diào)整，目前平均價格在0.12元／客公里，而日本普鐵在0.69元／客公里。考慮日本民眾購買力是中國的4倍，則對應(yīng)為0.48元／客公里，仍然低于日本50%。（4）提價節(jié)奏上看：一次性大幅提價是可能的從歷史上看，建國后的3此調(diào)整都是“不漲則已，一漲驚人”。最近一次調(diào)整是1995年，基準(zhǔn)運(yùn)價上調(diào)了52%。一次性漲價到位或許是社會成本（從開聽證會到承受輿論壓力等）較低的選擇。2、高鐵：中長期內(nèi)難以漲價高鐵亟待盈利，但路徑一定是“先?？妥剩筇嶂苻D(zhuǎn)率，最后才是票價”，“峰值定價”才是理性選擇！1)我國高鐵目前票價在0.35-0.5元／客公里，普遍在0.4元／客公里以上。2)目前的票價民眾已難以承受：國際比較來看，目前票價絕對值上低于日本，但考慮購買力后已不低。例如，考慮日本民眾購買力是中國的4倍，則我國高鐵票價在日本相當(dāng)于是1.4-2元，而日本目前約1.5元。又如，東京到大阪為553公里，往返票價2.9萬日元，日本民眾月收入在30萬元左右，不到1/10。而武廣鐵路武漢到廣州，1067公里，是東京到大阪距離的2倍。往返票價約930元，而我國民眾月收入在3000元左右，占近1/3。3)與航空票價已較為接近，漲價意味著與航空的競爭優(yōu)勢大幅減弱。由于我國民航業(yè)發(fā)展先于高鐵業(yè)，且國內(nèi)市場占民航業(yè)的比重很大，因此民航現(xiàn)在必須降價與高鐵競爭。我國航空客公里收益約0.6-0.65元，但與高鐵重合的航線目前已降至0.45-0.55元左右。若高鐵提價至0.6元以上，則民航可在較舒適的盈利區(qū)間中與高鐵展開競爭。4)以日本為鑒：日本高鐵的盈利路徑是先客座率，后周轉(zhuǎn)率，最后票價。東海道新干線在運(yùn)營之初的平均旅行時速僅130公里/小時（最高時速210公里／小時），以較低的周轉(zhuǎn)率和票價保證較高客座率。在國民收入倍增期間，隨著城鎮(zhèn)化率和民眾收入水平的提升，逐步提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，并實現(xiàn)與客座率的動態(tài)平衡。在平衡的前提下，不斷提高票價水平。5)重資產(chǎn)行業(yè)，上座率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率才是關(guān)鍵。無論是集運(yùn)還是航空，保裝載率（或客座率）都是最為首要的因素，原因在于重資產(chǎn)行業(yè)，資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)率、上座率往往比價格更關(guān)鍵。只有在較高的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和上座率的支撐下，才可能進(jìn)行提價。綜上所述：我國目前高鐵已處于客流對票價較為敏感的階段，提價意味著客流的進(jìn)一步下降。提升盈利的路徑一定是“先?？妥剩筇嶂苻D(zhuǎn)率，最后才是票價”，“峰值定價”才是理性選擇！

2024年有線網(wǎng)絡(luò)行業(yè)分析報告2024年3月目錄一、國網(wǎng)整合的預(yù)期未變 31、新聞出版廣電總局“三定”方案落定 32、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預(yù)期仍在 33、目前省級廣電已經(jīng)成為事實的市場主體 4二、有線電視用戶的價值評估 51、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價值 52、有線電視運(yùn)營商的理論價值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用戶價值重估 101、江蘇模式”中的用戶價值重估 102、中廣網(wǎng)絡(luò)整合中的用戶價值重估 113、電廣傳媒收購省外有線用戶資源 13四、湖北廣電的整合之路 141、楚天網(wǎng)絡(luò)借殼上市 142、重組中的價值評估 153、湖北廣電的二次資產(chǎn)注入 16五、有線運(yùn)營商的WACC計算 171、吉視傳媒的WACC值 17一、國網(wǎng)整合的預(yù)期未變1、新聞出版廣電總局“三定”方案落定新聞出版廣電總局的“三定”方案已經(jīng)落定，取消了一系列行政審批項目，同時對一些行政審批權(quán)限下放到省級單位，比如取消了有線網(wǎng)絡(luò)公司股權(quán)性融資審批，將設(shè)置衛(wèi)星電視地面接收設(shè)施審批職責(zé)下放省級新聞出版廣電行政部門。未來工作的重點(diǎn)：加強(qiáng)科技創(chuàng)新和融合業(yè)務(wù)的發(fā)展，推進(jìn)新聞出版廣播影視與科技融合，對廣播電視節(jié)目傳輸覆蓋、監(jiān)測和安全播出進(jìn)行監(jiān)管，推進(jìn)廣電網(wǎng)與電信網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)三網(wǎng)融合。從三定方案中，我們可以看出廣電的發(fā)展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有線網(wǎng)絡(luò)股權(quán)融資審批取消；行政審批向省級廣電下放，比如衛(wèi)星電視接收審批下放；文化和科技、三網(wǎng)融合成為發(fā)展的主要方向。2、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預(yù)期仍在在2024年年初，國務(wù)院下發(fā)《推進(jìn)三網(wǎng)融合的總體方案》（國發(fā)5號文）決定推進(jìn)三網(wǎng)融合之際，就專門針對中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司進(jìn)行了明確的規(guī)劃，決定培育市場主體，組建國家級有線電視網(wǎng)絡(luò)公司(中國廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司)。國家廣電成立的初衷是在“三網(wǎng)融合”中，整合全國的有線網(wǎng)絡(luò)（第四張網(wǎng)絡(luò)），從而與電信運(yùn)營商進(jìn)行競爭。隨著國家廣電成立的不斷的推遲，注入資金規(guī)模大幅度縮水，特別是2023年1月原負(fù)責(zé)中國廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司組建的廣電總局副局長張海濤出任虛職——中國廣播電視協(xié)會會長，中國廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司的成立蒙上陰影。我們認(rèn)為每一次的推遲成立，中廣網(wǎng)絡(luò)的職能就會縮水一次，我們認(rèn)為相當(dāng)長時間內(nèi)中廣網(wǎng)絡(luò)難以成為市場運(yùn)營主體、競爭的主體。維持原方案的方向預(yù)期，將先由部分省份為單位自報資產(chǎn)情況，隨后以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對總公司認(rèn)股的形式，完成中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司主體公司的搭建，即“先掛牌，再整合”的股份制轉(zhuǎn)企方案。按照該方案，明確了國家出資的份額和掛牌的步驟，為中央財政先期投入進(jìn)行公司主體搭建，其中包括總公司基本框架的組建費(fèi)用和播控平臺、網(wǎng)間結(jié)算等業(yè)務(wù)總平臺的搭建費(fèi)用。3、目前省級廣電已經(jīng)成為事實的市場主體隨著我國文化體制改革的推進(jìn)，文化市場領(lǐng)域逐漸出現(xiàn)市場運(yùn)營的主體——省級文化運(yùn)營單位，在有線網(wǎng)絡(luò)領(lǐng)域，省網(wǎng)整合的進(jìn)一步深入，省級有線網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)成為有線網(wǎng)絡(luò)的市場的運(yùn)營主體。在IPTV的發(fā)展中也是類似，百視通和CNTV主導(dǎo)的IPTV讓位于省級廣電主導(dǎo)，CNTV或者百視通參與的發(fā)展模式，省級運(yùn)營單位成為市場的主體，省級運(yùn)營單位及地方政府的利益訴求將影響相關(guān)業(yè)務(wù)的發(fā)展模式。這種與地方政府密切的關(guān)系（資產(chǎn)、人事等關(guān)系），勢必會影響地方政府對有線網(wǎng)絡(luò)的支持力度和偏好。二、有線電視用戶的價值評估1、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價值考慮到目前有線電視的用戶主要分為數(shù)字用戶和模擬用戶，開展的增值業(yè)務(wù)主要有互動視頻點(diǎn)播（高清視頻點(diǎn)播）和有線寬帶業(yè)務(wù)，收費(fèi)的模式基本上采取包月或者包年的收費(fèi)模式。有線電視用戶的收入相對穩(wěn)定，我們假設(shè)其為永續(xù)的現(xiàn)金流，我們采用WACC為折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，估算有線電視運(yùn)營商的用戶的理論價值（即上市有線電視運(yùn)營商的理論市值）。我們以廣電網(wǎng)絡(luò)為例，無風(fēng)險利率選取中國3年期國債收益率3.06%，按照我們的計算，廣電網(wǎng)絡(luò)的WACC為12.3%。同行業(yè)的公司的WACC值與公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)關(guān)系較大。2、有線電視運(yùn)營商的理論價值廣電網(wǎng)絡(luò)2022年有線電視用戶到達(dá)578.64萬戶，數(shù)字用戶421.58萬戶，副終端為56.15萬戶，每月每戶10元；付費(fèi)節(jié)目用戶154.02萬戶，主要有兩檔包月套餐99元和128元，我們按照年付100元/戶計算，考慮到有線網(wǎng)絡(luò)加大了優(yōu)惠促銷力度，付費(fèi)用戶和寬帶資費(fèi)要低于標(biāo)準(zhǔn)價格，2023年廣電網(wǎng)絡(luò)公司的理論價值150億元。天威視訊2022年有線電視用戶達(dá)到109萬戶，高清互動電視用戶達(dá)到24萬戶，付費(fèi)節(jié)目用戶達(dá)到4.6萬戶，寬帶用戶達(dá)到33萬戶。高清互動年付套餐分為500元、600元和700元三檔，我們保守全部按照年付500元/戶計算，付費(fèi)節(jié)目年付按照500元/戶、寬帶用戶年付800元/戶計算，天威視訊2023年的理論市值為68億元。由于歌華有線的模擬用戶和數(shù)字用戶的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)一樣，每月18元每戶，其市值主要來來自于有線電視用戶數(shù)的增長和高清互動電視收費(fèi)用戶增長，有線電視的用戶的增長有限，目前主要關(guān)注在高清互動電視，目前主要采取免費(fèi)推廣的形式，絕大部分為免費(fèi)的，考慮到歌華有線推出Si-TV的高清電視包，我們估計收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)與天威視訊差不多300元/年，按照我們的40%左右的滲透率計算，2023年歌華有線的理論價值為145億元。3、2020年初至今上市公司的市值我們選取有線電視上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌華有線的市值范圍為60-140億元，市值波動范圍主要集中在80-120億元，我們以中值100億元作為公司表現(xiàn)的市值價值。與我們的145億元的理論市值，尚有空間45%，而且我們認(rèn)為數(shù)字電視沒有提價預(yù)期，高清互動電視目前主要是采取的免費(fèi)推廣，SiTV的滲透率提高，公司估值有較大的彈性。天威視訊的市值范圍為30-70億元，主要波動范圍在40-70億元，我們選取中值55億元作為其市場的市值。沒有考慮資產(chǎn)整合預(yù)期，天威視訊的理論市值為68億元。公司目前尚有24%的空間。公司有線寬帶增長乏力，高清互動電視是公司業(yè)績主要增長點(diǎn)。廣電網(wǎng)絡(luò)的市值范圍30-70億元，主要波動范圍為40-60億元，中值為50億元。公司的理論市值150億元，上升空間200%。公司的價值主要來源于公司的龐大的有線電視用戶數(shù)，2023年有線用戶數(shù)595萬戶，同時尚有模擬用戶142萬戶.同時公司的數(shù)字電視的包年收視費(fèi)為240/300元兩檔，價值較高，進(jìn)一步的數(shù)字化將進(jìn)一步提升公司的價值。三、整合中的用戶價值重估1、江蘇模式”中的用戶價值重估江蘇有線由江蘇省內(nèi)17家發(fā)起人單位共同發(fā)起設(shè)立，廣電系統(tǒng)內(nèi)有12家股東，占股比71.2%，其他系統(tǒng)是國有股東，占28.8%，公司注冊資本是68億元，省廣電總臺控股，其中省臺出資14億元現(xiàn)金，1億元相關(guān)資產(chǎn)；南京、蘇州、無錫、常州等10個省轄市廣播電視臺以現(xiàn)有廣電網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)出資，中信國安等出資人以現(xiàn)金和廣電網(wǎng)絡(luò)等資產(chǎn)出資。整合時江蘇有線用戶為510萬戶，數(shù)字用戶為180萬戶，其中數(shù)字用戶每月24元/戶，模擬用戶4元/戶。按照我們的用戶價值計算方法，WACC值取10%，整合時江蘇有線的價值為（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68億元，與公司注冊資本68億元基本吻合，我們認(rèn)為“江蘇模式”整合中，江蘇有線采用了用戶理論價值的方法進(jìn)行用戶的價值評估。江蘇有線的資產(chǎn)評估方法，網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)等于網(wǎng)絡(luò)收入減成本費(fèi)用減稅金除以收益率（收益折現(xiàn)），按照這個方法，由具備期貨從業(yè)資格的第三方評估，結(jié)果出來后，與各個股東的實際預(yù)期基本一致，這樣就擺平了利益關(guān)系。（江蘇有線董事長陳夢娟在第二屆中國廣電行業(yè)發(fā)展趨勢年會暨投融資論壇的講話）。2022年7月份掛牌，2022年底全省13省市形成一張全省全網(wǎng)、全省網(wǎng)絡(luò)覆蓋用戶625萬戶，完成其他城市和部分縣(市)數(shù)字電視整轉(zhuǎn)，2022年底數(shù)字電視用戶達(dá)到450萬戶。2023年9月江蘇有線與江陰、常熟等24個縣（市）級廣電網(wǎng)絡(luò)舉行了整合與合作簽約儀式。至此全省已完成了60家縣（市、區(qū)）廣電網(wǎng)絡(luò)的整合與合作。江蘇省廣電網(wǎng)絡(luò)集團(tuán)網(wǎng)內(nèi)用戶達(dá)到1497.7萬戶，約占全省有線電視用戶總數(shù)的93.61%，其中數(shù)字電視用戶686.62萬戶，互動電視用戶數(shù)35.02萬戶。到2023年底，江蘇省有線電視用戶數(shù)將接近1600萬戶。2、中廣網(wǎng)絡(luò)整合中的用戶價值重估中廣網(wǎng)絡(luò)先由部分省以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對中廣網(wǎng)絡(luò)的認(rèn)股，完成中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司主體公司的搭建，中央財政先期投入，中廣網(wǎng)絡(luò)的設(shè)立基本上按照“江蘇模式”?！霸谕瓿烧系?3家省網(wǎng)公司中，只有15家比較徹底，其中北京和江蘇等個別省市相對最徹底?！蔽覀冋J(rèn)為在資產(chǎn)整合方面：第一步：中廣網(wǎng)絡(luò)會選擇各省市（或者部分省市）的省廣電（可能為部分的資產(chǎn)，主要是由于整合沒有完成或者有上市公司的情況）作為發(fā)起人，加上財政的的現(xiàn)金掛牌成立。廣電資產(chǎn)的評估可能采取類似“江蘇模式”的用戶價值評估。對于目前的省網(wǎng)來說有動力加快以低于用戶價值的價格整合省網(wǎng)資源，在中廣網(wǎng)絡(luò)成立時獲得資產(chǎn)的溢價。第二步：對于沒有進(jìn)入省網(wǎng)的用戶資源進(jìn)行整合，可能采取現(xiàn)金或者增發(fā)的收購的方式，廣電資產(chǎn)的評估也可能采取類似“江蘇模式”的用戶價值評估。第三部：上市公司的資產(chǎn)整合，我們認(rèn)為可能采取市值和用戶價值兩種方案進(jìn)行評估。同時上市公司利用自身的資本優(yōu)勢參與到其他省份的省網(wǎng)整合，獲得折價參股也會提升公司的價值。在整合的過程中，對于上市公司的價值重估，一方面本身用戶價值的重估，例如自身用戶的價值沒有被市場所認(rèn)可，在中廣網(wǎng)絡(luò)對價中有很大的空間。另外一方面在于上市公司以低于用戶價值（中廣網(wǎng)絡(luò)收購價值）整合有線用戶，提升公司的價值（折價收購的狀況）按照這個投資的邏輯，我們主要關(guān)注自身價值提升的標(biāo)的廣電網(wǎng)絡(luò)，目前市值只有理論用戶價值1/3左右。存在巨大用戶整合空間的湖北廣電，目前正在進(jìn)行二次資產(chǎn)整合，同時整合價格600元/戶，公司折價整合有利于公司的價值提升。3、電廣傳媒收購省外有線用戶資源電廣傳媒的子公司華豐達(dá)擬參股新疆廣電有線，其中的資產(chǎn)評估也體現(xiàn)了上市公司折價收購有線用戶資源。由于評估時點(diǎn)為2024年的年底，按照2024年用戶數(shù)據(jù)和新疆以前12元/月的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，計算的理論用戶價值為27.71億元。但是如果考慮到2020年出臺的數(shù)字電視提價方案（烏魯木齊、昌吉收費(fèi)提高到25元/月，各市縣每月24元/月），按照2024年用戶數(shù)和提價后的價格，新疆有線用戶價值為48.20億元，前后平均為37.95億元，基本上與第三方評估的值相同。如果利用2020年數(shù)據(jù)計算。新疆有線價值更高，總體上電廣傳媒實現(xiàn)了用戶價值的折價投資。公司控股子公司——華豐達(dá)有線網(wǎng)絡(luò)控股有限公司以現(xiàn)金8000萬元通過"收購+增資"的方式獲取西寧數(shù)字電視信息網(wǎng)絡(luò)有限公司49%股權(quán)。其中，華豐達(dá)以現(xiàn)金2000萬元收購西寧公司17.09%的股權(quán)，同時以現(xiàn)金6000萬元向西寧公司增資擴(kuò)股。收購和增資完成后，華豐達(dá)將持有西寧公司49%的股權(quán)。2000萬元購買西寧公司17.09%的股權(quán)，股權(quán)的評估價值2255.89萬元（1