2024年保險(xiǎn)與養(yǎng)老地產(chǎn)行業(yè)分析報(bào)告

2024年保險(xiǎn)與養(yǎng)老地產(chǎn)行業(yè)分析報(bào)告目錄一、保險(xiǎn)掛鉤養(yǎng)老地產(chǎn)的商業(yè)模式 PAGEREFToc370130655\h31、保險(xiǎn)掛鉤養(yǎng)老地產(chǎn)的驅(qū)動(dòng)力 PAGEREFToc370130656\h3（1）產(chǎn)品端與投資端的資金對(duì)接通道 PAGEREFToc370130657\h3（2）全生命的產(chǎn)業(yè)鏈 PAGEREFToc370130658\h3（3）自建社區(qū)的獨(dú)立王國(guó) PAGEREFToc370130659\h3（4）回報(bào)周期改善長(zhǎng)短錯(cuò)配 PAGEREFToc370130660\h4（5）政策性地產(chǎn)增值預(yù)期 PAGEREFToc370130661\h42、產(chǎn)品：三款里程碑式的保單 PAGEREFToc370130662\h43、新華的養(yǎng)老項(xiàng)目進(jìn)展 PAGEREFToc370130663\h64、地產(chǎn)：養(yǎng)老選址的路徑預(yù)判 PAGEREFToc370130664\h9二、保險(xiǎn)掛鉤養(yǎng)老地產(chǎn)的政策紅利 PAGEREFToc370130665\h111、產(chǎn)品需求創(chuàng)造：分給保險(xiǎn)的蛋糕——以房養(yǎng)老和利率改革 PAGEREFToc370130666\h11（1）2024年啟動(dòng)“保險(xiǎn)版”以房養(yǎng)老 PAGEREFToc370130667\h11（2）年金保險(xiǎn)預(yù)定利率提高增加吸引力 PAGEREFToc370130668\h142、投資渠道解縛：地產(chǎn)投資再放松——大類(lèi)監(jiān)管 PAGEREFToc370130669\h143、市場(chǎng)空間打開(kāi)：保險(xiǎn)面臨的藍(lán)海 PAGEREFToc370130670\h16三、比較美國(guó)的分工化模式 PAGEREFToc370130671\h191、美國(guó)同時(shí)期的養(yǎng)老地產(chǎn)發(fā)展機(jī)遇 PAGEREFToc370130672\h192、投資端：美國(guó)保險(xiǎn)投資養(yǎng)老地產(chǎn)的渠道 PAGEREFToc370130673\h203、產(chǎn)品端：對(duì)比中美選模式 PAGEREFToc370130674\h224、相關(guān)公司簡(jiǎn)況 PAGEREFToc370130675\h23（1）中國(guó)平安：綜合運(yùn)營(yíng)商的代表 PAGEREFToc370130676\h23（2）中國(guó)人壽：已在河北廊坊興建高檔養(yǎng)老地產(chǎn)項(xiàng)目“國(guó)壽生態(tài)健康城” PAGEREFToc370130677\h24（3）新華保險(xiǎn)：明確將養(yǎng)老地產(chǎn)和健康管理作為重要戰(zhàn)略的上市公司 PAGEREFToc370130678\h24一、保險(xiǎn)掛鉤養(yǎng)老地產(chǎn)的商業(yè)模式1、保險(xiǎn)掛鉤養(yǎng)老地產(chǎn)的驅(qū)動(dòng)力（1）產(chǎn)品端與投資端的資金對(duì)接通道通過(guò)產(chǎn)品與入住掛鉤，將社區(qū)開(kāi)發(fā)資金在早期回籠。地產(chǎn)商做房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的預(yù)售時(shí)間也只有兩年左右，而保險(xiǎn)公司將產(chǎn)品與社區(qū)居住權(quán)相結(jié)合，則是把地產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的預(yù)售期提前至中年投保的時(shí)候，實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)品端與投資端的直接對(duì)接。對(duì)于已購(gòu)買(mǎi)保險(xiǎn)的入住者，提前鎖定了入住現(xiàn)金流，有利于經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性的提高。（2）全生命的產(chǎn)業(yè)鏈養(yǎng)老社區(qū)向上銜接養(yǎng)老險(xiǎn)、護(hù)理險(xiǎn)、醫(yī)療險(xiǎn)等保險(xiǎn)產(chǎn)品，同時(shí)帶動(dòng)下游的老年醫(yī)療、護(hù)理服務(wù)、老年科技產(chǎn)品等產(chǎn)業(yè)，可以有效延長(zhǎng)產(chǎn)業(yè)鏈，并整合相關(guān)產(chǎn)業(yè)增加盈利渠道，實(shí)現(xiàn)從搖籃到天堂的全生命周期覆蓋。（3）自建社區(qū)的獨(dú)立王國(guó)目前國(guó)內(nèi)保險(xiǎn)公司介入養(yǎng)老地產(chǎn)均采取自建養(yǎng)老社區(qū)的形式，擁有所有權(quán)，出租居住權(quán)。在社區(qū)內(nèi)持續(xù)建設(shè)醫(yī)療護(hù)理等配套機(jī)構(gòu)，通過(guò)保險(xiǎn)產(chǎn)品支持實(shí)體機(jī)構(gòu)運(yùn)營(yíng)。高門(mén)檻策略將高凈值客戶(hù)吸入并將其老年的主要消費(fèi)行為集中在自有社區(qū)內(nèi)。（4）回報(bào)周期改善長(zhǎng)短錯(cuò)配壽險(xiǎn)負(fù)債久期一般在15年左右，養(yǎng)老地產(chǎn)業(yè)滿足了保險(xiǎn)資金對(duì)于投資回報(bào)長(zhǎng)期和穩(wěn)定性的需求。（5）政策性地產(chǎn)增值預(yù)期通過(guò)投資養(yǎng)老地產(chǎn)而以?xún)?yōu)惠的價(jià)格獲得土地，享受地產(chǎn)增值帶來(lái)的利潤(rùn)。2、產(chǎn)品：三款里程碑式的保單2024年11月19日，保監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)泰康人壽獲得中國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)第一個(gè)養(yǎng)老社區(qū)投資試點(diǎn)資格。2024年6月，泰康推出“幸福有約終身養(yǎng)老計(jì)劃”，成為國(guó)內(nèi)首家提供養(yǎng)老社區(qū)掛鉤型保險(xiǎn)產(chǎn)品的保險(xiǎn)公司。2024年11月，合眾人壽推出一款分紅型兩全保險(xiǎn)，凡是在2024年11月20日至2024年11月19日期間投保并最終承保合眾人壽優(yōu)年養(yǎng)老定投兩全保險(xiǎn)（分紅型）且保費(fèi)達(dá)到約定標(biāo)準(zhǔn)的保險(xiǎn)客戶(hù)，在未來(lái)可以享受由合眾健康產(chǎn)業(yè)武漢合眾優(yōu)年生活養(yǎng)老社區(qū)提供的增值優(yōu)惠入住養(yǎng)老社區(qū)的服務(wù)。2024年6月新華保險(xiǎn)在北京延慶的新華家園養(yǎng)老社區(qū)項(xiàng)目舉行了奠基儀式。但其與養(yǎng)老社區(qū)掛鉤的保險(xiǎn)產(chǎn)品尚未發(fā)布。養(yǎng)老社區(qū)向上銜接養(yǎng)老險(xiǎn)、護(hù)理險(xiǎn)、醫(yī)療險(xiǎn)等保險(xiǎn)產(chǎn)品，同時(shí)帶動(dòng)下游的老年醫(yī)療、護(hù)理服務(wù)、老年科技產(chǎn)品等產(chǎn)業(yè)，可以有效延長(zhǎng)產(chǎn)業(yè)鏈，并整合相關(guān)產(chǎn)業(yè)增加盈利渠道，實(shí)現(xiàn)從搖籃到天堂的全生命周期覆蓋。這一商業(yè)模式正在被越來(lái)越多的保險(xiǎn)公司所嘗試，按照新華模式的預(yù)測(cè)，投資收益在6.5%以上，超過(guò)長(zhǎng)期保險(xiǎn)投資收益率假設(shè)。首先比較一下這三家的養(yǎng)老社區(qū)模式。預(yù)計(jì)最先上市的三款保險(xiǎn)產(chǎn)品掛鉤的養(yǎng)老社區(qū)均能在2024年建成。泰康模式將養(yǎng)老居家與保險(xiǎn)聯(lián)系的最為緊密，提前鎖定居住成本，泰康將以保險(xiǎn)方式承受房租漲價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)。合眾通過(guò)被保險(xiǎn)人入住社區(qū)后保險(xiǎn)金額增值返還的方式將保單與地產(chǎn)聯(lián)系在一起，其特色是依托地產(chǎn)股東背景，選在二線省份，建筑面積和客戶(hù)容量遠(yuǎn)大于其他公司，門(mén)檻較低，偏向于中端養(yǎng)老。新華的掛鉤產(chǎn)品模式尚未公布，預(yù)計(jì)其特色在于將終身壽險(xiǎn)與地產(chǎn)相結(jié)合（其余兩家均為年金險(xiǎn)），并且可能允許非被保險(xiǎn)人入住社區(qū)。保險(xiǎn)公司直接進(jìn)入養(yǎng)老地產(chǎn)將采取只租不售。根據(jù)《關(guān)于保險(xiǎn)資金投資股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)有關(guān)問(wèn)題的通知》，為了約束保險(xiǎn)公司假借“養(yǎng)老地產(chǎn)”等名義建設(shè)和銷(xiāo)售商品房，《通知》明確保險(xiǎn)公司不得以投資不動(dòng)產(chǎn)為目的，運(yùn)用自用性不動(dòng)產(chǎn)的名義，變相參與一級(jí)土地開(kāi)發(fā)。即東方太陽(yáng)城這種建房賣(mài)房的模式暫不被允許，眼下留給保險(xiǎn)養(yǎng)老社區(qū)的營(yíng)運(yùn)模式只有出租式，與臺(tái)灣市場(chǎng)的情況相符，也與美國(guó)大部分養(yǎng)老社區(qū)一致。3、新華的養(yǎng)老項(xiàng)目進(jìn)展全方位壽險(xiǎn)戰(zhàn)略新華保險(xiǎn)的發(fā)展愿景是建立中國(guó)最優(yōu)秀的以全方位壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)為核心的金融服務(wù)集團(tuán)，戰(zhàn)略是一個(gè)中心（以客戶(hù)為中心），三個(gè)堅(jiān)持（堅(jiān)持現(xiàn)有業(yè)務(wù)持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，堅(jiān)持變革創(chuàng)新，堅(jiān)持價(jià)值和回歸保險(xiǎn)本原），兩個(gè)機(jī)遇（抓住城鎮(zhèn)化和老齡化歷史機(jī)遇）。新華養(yǎng)老的發(fā)展目標(biāo)是做成全國(guó)性的品牌，盡管現(xiàn)在養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)獲得了許多政策支持，但同時(shí)養(yǎng)老社區(qū)要涉及諸多領(lǐng)域，比如其中的土地屬于國(guó)土部、房屋建設(shè)屬于建委、老年人政策屬于民政部、里面的生活部分又屬于衛(wèi)生部，還有發(fā)改委和規(guī)劃委等，因此是一個(gè)多頭管理的系統(tǒng)。其中北京算是養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)建設(shè)比較快的城市：北京市2024年8月份要求各區(qū)縣制定了2024-2024年養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的包括用地方面的發(fā)展規(guī)劃。同業(yè)比較：國(guó)內(nèi)來(lái)看成熟的、已經(jīng)盈利的持有型養(yǎng)老住區(qū)是上海的親和源和北京的英智老年公寓（北京東方太陽(yáng)城和上海親和源兩種模式均在我們的深度報(bào)告《養(yǎng)老主題中的保險(xiǎn)機(jī)遇專(zhuān)題之三-提前布局養(yǎng)老地產(chǎn)，重心后移不會(huì)太遠(yuǎn)》中有詳細(xì)介紹；報(bào)告中沒(méi)介紹的英智，目前的租金和服務(wù)費(fèi)每人每月在8000-10000，處于已經(jīng)多人排隊(duì)等入住的狀態(tài)）。截至2024年10月三個(gè)養(yǎng)老地產(chǎn)項(xiàng)目進(jìn)展延慶項(xiàng)目：延慶養(yǎng)老社區(qū)項(xiàng)目位于延慶縣內(nèi)，距離天安門(mén)74公里，已經(jīng)北京市發(fā)改委的立項(xiàng)審批和北京市規(guī)委的項(xiàng)目規(guī)劃，總建筑面積30萬(wàn)平方米，容積率1.1，土地性質(zhì)為醫(yī)療用地；目前北京還沒(méi)有養(yǎng)老用地這一屬性，但正在開(kāi)創(chuàng)中。住滿后可以容納2024人。其中涉及的業(yè)態(tài)非常廣，在30萬(wàn)平米的土地上既要包括照料、看護(hù)、醫(yī)療、還要包括老年娛樂(lè)、老年消費(fèi)、并且要全覆蓋從全身體狀況的老年人（分為三類(lèi)人群：活躍的消費(fèi)型、行動(dòng)不便需要輔助型、肌體病變需要醫(yī)療照護(hù)型）。2024年，延慶項(xiàng)目的展示區(qū)已經(jīng)開(kāi)工建設(shè)；一期工程各項(xiàng)準(zhǔn)備工作在進(jìn)行中，計(jì)劃于2024年底動(dòng)工。一期為自理型老人區(qū)域（包含娛樂(lè)、消費(fèi)、健康等配套服務(wù)設(shè)施），預(yù)計(jì)于2024年下半年投入使用（試運(yùn)營(yíng)），2024年正式運(yùn)營(yíng)。該項(xiàng)目建成后，將成為新華的示范品牌。蓮花池項(xiàng)目：蓮花池項(xiàng)目是公司自持的辦公物業(yè)，位于西三環(huán)蓮花橋附近，是以前公司的辦公樓，有200套房，30000多平米。未來(lái)將打造成和延慶項(xiàng)目關(guān)聯(lián)、互動(dòng)，而服務(wù)于不同目標(biāo)客群的養(yǎng)老住區(qū)。該項(xiàng)目的優(yōu)勢(shì)在于地理位置靠近市中心，占地面積7400平米，建筑面積34200平米，。截至2024年10月，針對(duì)該項(xiàng)目開(kāi)發(fā)定位，對(duì)大樓的加固、改造、裝修等各項(xiàng)準(zhǔn)備工作已經(jīng)開(kāi)始進(jìn)行。預(yù)計(jì)2024年下半年項(xiàng)目建成投入使用（試運(yùn)營(yíng)），2024年正式運(yùn)營(yíng)。密云項(xiàng)目：進(jìn)展不如前面兩個(gè)項(xiàng)目那么迅速?，F(xiàn)在還在和合作伙伴就市場(chǎng)定位、功能配置、土地規(guī)劃進(jìn)行研究；土地是合作伙伴的土地。未來(lái)展望和掛鉤產(chǎn)品：新華目前正在長(zhǎng)三角、珠三角和海南等區(qū)域拓展相關(guān)項(xiàng)目。這些項(xiàng)目已經(jīng)有一定意向，但還處在跟蹤、談判階段。和國(guó)內(nèi)外知名的養(yǎng)老運(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)合作，將新華養(yǎng)老做成全國(guó)知名品牌。和養(yǎng)老掛鉤的保險(xiǎn)產(chǎn)品：2024年已經(jīng)有終身年金和終身壽險(xiǎn)兩款產(chǎn)品向保監(jiān)會(huì)報(bào)備，何時(shí)發(fā)售還未確定，真正發(fā)售的產(chǎn)品還可能作調(diào)整。4、地產(chǎn)：養(yǎng)老選址的路徑預(yù)判我們認(rèn)為保險(xiǎn)系養(yǎng)老社區(qū)的發(fā)展路徑為先試點(diǎn)、后推廣；先生活、后度假。保險(xiǎn)公司做養(yǎng)老社區(qū)的優(yōu)勢(shì)在于全國(guó)網(wǎng)絡(luò)和品牌，長(zhǎng)期協(xié)同效應(yīng)體現(xiàn)在客戶(hù)的廣覆蓋。開(kāi)發(fā)的第一批客戶(hù)均為高凈值（短期交費(fèi)200萬(wàn)以上門(mén)檻）的養(yǎng)老需求，量少以保證入住率，價(jià)高以鎖定現(xiàn)金流。而后圍繞這部分既有客戶(hù)來(lái)開(kāi)發(fā)圍繞旅游和氣候主題的候鳥(niǎo)式度假養(yǎng)老社區(qū)，同時(shí)開(kāi)發(fā)新地域的客戶(hù)，并達(dá)到與各地保費(fèi)的協(xié)同效用。按照這個(gè)思路，我們對(duì)比了國(guó)內(nèi)養(yǎng)老壓力和經(jīng)濟(jì)水平的地區(qū)差異。通過(guò)下面兩圖的比較來(lái)看，我國(guó)養(yǎng)老壓力比較大（老年人口撫養(yǎng)比高，人口自然生長(zhǎng)率低）的地域集中于我國(guó)第二、三級(jí)地理階梯的交界處，貫穿了從遼寧、河北、山西、到湖北、四川這一線。目前許多保險(xiǎn)公司的養(yǎng)老基地也基本在這條線上：例如遼寧沈陽(yáng)（合眾）、河北廊坊（國(guó)壽）、北京（新華、泰康）、湖北武漢（合眾），另有新華的健康管理中心選在陜西西安和湖北武漢。第二條線，是圍繞著經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)和沿海旅游城市而建立，可以開(kāi)發(fā)度假式養(yǎng)老園區(qū)。例如國(guó)壽的第二三個(gè)基地選在廈門(mén)和蘇州，新華的第四個(gè)養(yǎng)老基地選在廣州，合眾的第三個(gè)養(yǎng)老基地在南寧邕江，平安不動(dòng)產(chǎn)公司的養(yǎng)老基地選在浙江桐鄉(xiāng)。在以上兩個(gè)區(qū)域的基礎(chǔ)上，各家選擇自己市場(chǎng)份額較高的區(qū)域中，能夠輻射到周邊的養(yǎng)老潛力客戶(hù)的城市建設(shè)養(yǎng)老社區(qū)，例如泰康的北京養(yǎng)老社區(qū)掛鉤產(chǎn)品在京、冀、津、蒙、晉范圍內(nèi)銷(xiāo)售。注：老年人口撫養(yǎng)比是用以表明每100名勞動(dòng)年齡人口要負(fù)擔(dān)多少名老年人；是從經(jīng)濟(jì)角度反映人口老化社會(huì)后果的指標(biāo)之一。計(jì)算公式為ODC=(65歲以上人口數(shù)/15-64歲人口數(shù))*100%。二、保險(xiǎn)掛鉤養(yǎng)老地產(chǎn)的政策紅利1、產(chǎn)品需求創(chuàng)造：分給保險(xiǎn)的蛋糕——以房養(yǎng)老和利率改革（1）2024年啟動(dòng)“保險(xiǎn)版”以房養(yǎng)老在2024年9月國(guó)務(wù)院的印發(fā)《關(guān)于加快發(fā)展養(yǎng)老服務(wù)業(yè)的若干意見(jiàn)》中，針對(duì)養(yǎng)老服務(wù)業(yè)的投融資提出政策導(dǎo)向：要吸引更多民間資本，培育和扶持養(yǎng)老服務(wù)機(jī)構(gòu)和企業(yè)發(fā)展。逐步放寬限制，鼓勵(lì)和支持保險(xiǎn)資金投資養(yǎng)老服務(wù)領(lǐng)域。開(kāi)展老年人住房反向抵押養(yǎng)老保險(xiǎn)試點(diǎn)。鼓勵(lì)養(yǎng)老機(jī)構(gòu)投保責(zé)任保險(xiǎn)，保險(xiǎn)公司承保責(zé)任保險(xiǎn)。值得注意的是，與之前的“以房自助養(yǎng)老”和“倒按揭”，或者“反向住房抵押貸款”等提法不同，此次“意見(jiàn)”將以房養(yǎng)老定義為老年人住房反向抵押“養(yǎng)老保險(xiǎn)”，明確了產(chǎn)品的保險(xiǎn)屬性，將巨大的養(yǎng)老融資市場(chǎng)劃撥給保險(xiǎn)公司，這一市場(chǎng)將成為掛鉤養(yǎng)老社區(qū)的保險(xiǎn)產(chǎn)品的重要需求來(lái)源。另?yè)?jù)民政部社會(huì)福利和慈善事業(yè)促進(jìn)司的進(jìn)一步解釋?zhuān)P(guān)于老年人住房反向抵押養(yǎng)老保險(xiǎn)試點(diǎn)等問(wèn)題，將由保監(jiān)會(huì)將牽頭，會(huì)同民政部等部門(mén)，計(jì)劃于2024年1季度出臺(tái)具體措施。以房養(yǎng)老是以擁有住房的老年居民為放款對(duì)象，以房產(chǎn)作為抵押，在居住期間無(wú)需償還或者少量付息，在貸款者死亡、賣(mài)房或者永久搬出住房時(shí)到期，以出售住房所得資金歸還貸款本金、利息和各種費(fèi)用的一種貸款。養(yǎng)老社區(qū)發(fā)達(dá)的美國(guó)是這一融資方式的鼻祖和廣泛應(yīng)用者。對(duì)于希望享有最大程度養(yǎng)老資金保障的人而言，保險(xiǎn)公司是最好的服務(wù)提供商?；\統(tǒng)的說(shuō)房產(chǎn)價(jià)值越高、年齡越大，每月的養(yǎng)老金或者服務(wù)返還的越多，但是每個(gè)人的個(gè)體情況千差萬(wàn)別，還可能涉及到夫妻兩人的組合預(yù)期壽命等問(wèn)題，怎樣使自己的已有房產(chǎn)能夠換取最大的月養(yǎng)老金給付，這需要保險(xiǎn)公司通過(guò)精算來(lái)設(shè)計(jì)相應(yīng)的生存年金產(chǎn)品來(lái)實(shí)現(xiàn)。由于保險(xiǎn)公司擁有依靠生命表定價(jià)的機(jī)制、以及自身已有客戶(hù)數(shù)據(jù)的經(jīng)驗(yàn)分析（一般情況下投保群體的生命表不同于全體人群的生命表），所以保險(xiǎn)公司對(duì)自有客戶(hù)采取“以房養(yǎng)老”或者“以保單養(yǎng)老”的服務(wù)提供方式比其他機(jī)構(gòu)擁有更準(zhǔn)確的定價(jià)權(quán)?！伴_(kāi)發(fā)商版”以房養(yǎng)老：東方太陽(yáng)城。養(yǎng)老主題社區(qū)北京東方太陽(yáng)城的運(yùn)作模式就是在業(yè)主湊齊房款入住之后，開(kāi)放商逐年向業(yè)主回購(gòu)部分產(chǎn)權(quán)，這部分錢(qián)用于老人的養(yǎng)老費(fèi)用和醫(yī)療護(hù)理費(fèi)，如果業(yè)主去世較早，則子女繼承剩余部分的產(chǎn)權(quán)；如果業(yè)主足夠長(zhǎng)壽，開(kāi)放商已經(jīng)將全部產(chǎn)權(quán)購(gòu)回，則業(yè)主仍然可以免費(fèi)住下去：這正是開(kāi)發(fā)商版的以房養(yǎng)老。通過(guò)入住太陽(yáng)城業(yè)主的職業(yè)分布可以看出：除了難以確定行業(yè)的“普通工作人員”，大部分業(yè)主是專(zhuān)業(yè)技術(shù)人員、單位領(lǐng)導(dǎo)和科教文化從業(yè)者，這三者占了50%的份額。這三類(lèi)人群有幾大特點(diǎn)：一是部分人的子女移居海外形成空巢家庭、二是受教育層次較高、三是一般有多套房產(chǎn)；這幾個(gè)條件均有助于促使其搬入高級(jí)養(yǎng)老社區(qū)。在北京高端養(yǎng)老人群里，一定級(jí)別以上官員配套退休培訓(xùn)中心、度假基地等官辦高級(jí)療養(yǎng)院對(duì)于商業(yè)養(yǎng)老社區(qū)的替代效用；而事業(yè)單位高管等人群由于沒(méi)有相應(yīng)待遇，且視野比較國(guó)際化，這些人對(duì)于機(jī)構(gòu)養(yǎng)老認(rèn)可度更高，同時(shí)對(duì)于以房養(yǎng)老的理念更加認(rèn)同。至今仍有很多人認(rèn)為以房養(yǎng)老與中國(guó)“養(yǎng)兒防老”以及“但留方寸地，留與子孫耕”的傳統(tǒng)代際文化相悖，因此很難推行，但上面太陽(yáng)城的案例已經(jīng)展示了養(yǎng)老新觀念的現(xiàn)實(shí)意義。尤其是在獨(dú)生子女雙方贍養(yǎng)、大范圍空巢、以及失獨(dú)、丁克等現(xiàn)象的今天，以房養(yǎng)老的方式在逐漸進(jìn)入許多人的養(yǎng)老選項(xiàng)中。由于目前的有養(yǎng)老需求的人群大多出生于上世紀(jì)三四十年代，其總體人群特點(diǎn)是房產(chǎn)不多但子女較多，因此養(yǎng)老主要靠子女。但隨著計(jì)劃生育的執(zhí)行和人口結(jié)構(gòu)老齡化的加劇，上世紀(jì)五六十年代人群將面臨子女較少但房產(chǎn)居多的老年境況，因此將部分房產(chǎn)用以養(yǎng)老支出是長(zhǎng)期的轉(zhuǎn)化趨勢(shì)。展望未來(lái)，仍有三項(xiàng)制度紅利值得期待：一是2024年1季度保監(jiān)會(huì)將出臺(tái)的老年人住房反向抵押養(yǎng)老保險(xiǎn)試點(diǎn)細(xì)則，給出具體的行動(dòng)指引；二是《物權(quán)法》對(duì)于70年土地使用權(quán)期滿后自動(dòng)延期的確認(rèn)，打消保險(xiǎn)公司對(duì)于房屋長(zhǎng)期產(chǎn)權(quán)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂；三是遺產(chǎn)稅的試點(diǎn)推進(jìn)，講給以房養(yǎng)老帶來(lái)保險(xiǎn)產(chǎn)品獨(dú)有的避稅優(yōu)勢(shì)。（2024年2月6日國(guó)務(wù)院批轉(zhuǎn)了《關(guān)于深化收入分配制度改革的若干意見(jiàn)》，其中提出研究在適當(dāng)時(shí)期開(kāi)征遺產(chǎn)稅。）（2）年金保險(xiǎn)預(yù)定利率提高增加吸引力2024年8月2日發(fā)布的《中國(guó)保監(jiān)會(huì)關(guān)于普通型人身保險(xiǎn)費(fèi)率政策改革有關(guān)事項(xiàng)的通知》，開(kāi)啟了壽險(xiǎn)費(fèi)率放開(kāi)的實(shí)質(zhì)性改革，將普通型人身險(xiǎn)評(píng)估利率從2.5%上升到3.5%的同時(shí)，單獨(dú)提出“保監(jiān)會(huì)支持保險(xiǎn)公司參與多層次養(yǎng)老保障體系建設(shè)，對(duì)國(guó)家政策鼓勵(lì)發(fā)展的養(yǎng)老保險(xiǎn)業(yè)務(wù)實(shí)施差別化的準(zhǔn)備金評(píng)估利率。2024年8月5日及以后簽發(fā)的普通型養(yǎng)老年金或保險(xiǎn)期間為10年及以上的其它普通型年金保單，保險(xiǎn)公司采用的法定責(zé)任準(zhǔn)備金評(píng)估利率可適當(dāng)上浮，上限為法定評(píng)估利率的1.15倍和預(yù)定利率的小者?！币簿褪菍B(yǎng)老年金的評(píng)估利率上調(diào)至4.025%，這是本輪改革中幅度最大的變化。單項(xiàng)大幅調(diào)高的政策初衷是加強(qiáng)保險(xiǎn)產(chǎn)品的長(zhǎng)期和保障屬性，體現(xiàn)與其他理財(cái)產(chǎn)品的異質(zhì)性，而保險(xiǎn)產(chǎn)品掛鉤養(yǎng)老地產(chǎn)正是這一意志的最佳體現(xiàn)。前述“三項(xiàng)制度紅利”預(yù)期加上以房養(yǎng)老的資金來(lái)源和高收益率定價(jià)空間的養(yǎng)老專(zhuān)屬產(chǎn)品，足以激發(fā)出對(duì)于養(yǎng)老掛鉤保險(xiǎn)產(chǎn)品的巨大需求。2、投資渠道解縛：地產(chǎn)投資再放松——大類(lèi)監(jiān)管2024年9月底，保監(jiān)會(huì)向保險(xiǎn)及保險(xiǎn)資管公司下發(fā)了《關(guān)于加強(qiáng)和改進(jìn)保險(xiǎn)資金運(yùn)用比例監(jiān)管的通知（征求意見(jiàn)稿）》，明確保險(xiǎn)資金運(yùn)用監(jiān)管將實(shí)施大類(lèi)比例監(jiān)管，而減少了針對(duì)具體的投資品種設(shè)置投資比例限制。保險(xiǎn)投資房地產(chǎn)的資金來(lái)源：之前規(guī)定保險(xiǎn)公司購(gòu)置自用性不動(dòng)產(chǎn)（和重大股權(quán)投資），除使用資本金外，還可以使用資本公積金、未分配利潤(rùn)等自有資金。保險(xiǎn)公司非自用性不動(dòng)產(chǎn)投資（和非重大股權(quán)投資），可以運(yùn)用自有資金、責(zé)任準(zhǔn)備金及其他資金。征求意見(jiàn)稿中重述為“保險(xiǎn)公司投資購(gòu)置自用性不動(dòng)產(chǎn)的賬面余額，不高于本公司上季末凈資產(chǎn)”。保險(xiǎn)投資房地產(chǎn)的政策放松：從2024年8月保監(jiān)會(huì)發(fā)布《保險(xiǎn)資金運(yùn)用管理暫行辦法》至今，歷經(jīng)多次松綁式的投資新政，但在各項(xiàng)比例上限中唯一持續(xù)放松的就是不動(dòng)產(chǎn)領(lǐng)域，從之前的禁止投資，到2024年的10%+3%，（其中3%的額度用來(lái)投資不動(dòng)產(chǎn)相關(guān)的金融產(chǎn)品），再到2024年7月的20%，再到今年的30%。同時(shí)不動(dòng)產(chǎn)也是本次征求意見(jiàn)稿里面唯一一個(gè)比例調(diào)升的大類(lèi)資產(chǎn)。而目前全行業(yè)在不動(dòng)產(chǎn)領(lǐng)域的投資只有1000億元，占比不到1.5%，即使考慮到牌照未放開(kāi)的原因，行業(yè)配置依然過(guò)低。而目前美國(guó)、英國(guó)、日韓三地區(qū)的這一比例分別為1%~4%、4%~8%、3%~9%。3、市場(chǎng)空間打開(kāi)：保險(xiǎn)面臨的藍(lán)海在政府統(tǒng)籌養(yǎng)老金壓力通過(guò)稅收遞延型年金險(xiǎn)等方式獲得保險(xiǎn)分流預(yù)期同時(shí)，資金的后端，也就是養(yǎng)老服務(wù)體系的壓力也會(huì)隨之而來(lái)，因?yàn)槔淆g產(chǎn)業(yè)還處于剛剛開(kāi)始追趕老齡化的階段，當(dāng)下單靠福利性養(yǎng)老院已經(jīng)難以滿足老年人口需求。2024年，上海市宣布計(jì)劃在“十一五”期間，將構(gòu)建“9073”的養(yǎng)老新格局：90%的老人由家庭照顧，7%的老人享受社區(qū)居家養(yǎng)老服務(wù)，3%的老人進(jìn)入養(yǎng)老院等機(jī)構(gòu)養(yǎng)老。五年后，在《上海市國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十二個(gè)五年規(guī)劃綱要》中提出：“到2024年，社區(qū)居家養(yǎng)老服務(wù)人數(shù)達(dá)到30萬(wàn)人，養(yǎng)老機(jī)構(gòu)床位達(dá)到12.5萬(wàn)張。”依然符合“9073”的比例，說(shuō)明十一五期間恐怕尚未完全達(dá)成此目標(biāo)。繼上海率先提出“9073”格局之后，北京也學(xué)習(xí)上海做法，提出了“9064”格局，其中4%的老年人在機(jī)構(gòu)養(yǎng)老。成都也在2024年底提出了《成都市城鄉(xiāng)養(yǎng)老事業(yè)發(fā)展“十四五”規(guī)劃》，提出到2024年，成都市將初步形成“9073”養(yǎng)老格局。此外還有湖北也將全省的十四五規(guī)劃定為9073。各地區(qū)為了達(dá)成“9073”格局，對(duì)于需要外界力量的3%的部分均推出了政策支持。以成都為例，《成都市加快社會(huì)化養(yǎng)老機(jī)構(gòu)發(fā)展的意見(jiàn)》對(duì)參與養(yǎng)老事業(yè)發(fā)展建設(shè)的社會(huì)化養(yǎng)老機(jī)構(gòu)，在項(xiàng)目用地保障、財(cái)政資金補(bǔ)貼以及相關(guān)費(fèi)用減免方面給予了全方位政策扶持：用地保障：對(duì)2024年底前確定的社會(huì)化養(yǎng)老機(jī)構(gòu)建設(shè)項(xiàng)目用地，將優(yōu)先安排年度用地計(jì)劃指標(biāo)。財(cái)政補(bǔ)貼：此次《意見(jiàn)》的出臺(tái)規(guī)范統(tǒng)一了補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)，扶持力度比以前加大。對(duì)新建的社會(huì)化養(yǎng)老機(jī)構(gòu)，將按照每張床位1萬(wàn)元的標(biāo)準(zhǔn)給予一次性建設(shè)補(bǔ)貼。對(duì)利用社區(qū)設(shè)施、自有資產(chǎn)改（擴(kuò)）建的社會(huì)化養(yǎng)老機(jī)構(gòu)，將按照新建（增）一張床位5000元的標(biāo)準(zhǔn)給予一次性建設(shè)補(bǔ)貼。對(duì)社會(huì)化養(yǎng)老機(jī)構(gòu)收住成都戶(hù)籍老年人的，還將按照每人每月100元的標(biāo)準(zhǔn)給予服務(wù)性床位補(bǔ)貼。從“床位數(shù)占老年人的比例”這一指標(biāo)來(lái)看，國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家一般會(huì)達(dá)到5%-7%左右，在發(fā)展中國(guó)家這個(gè)比例一般會(huì)到2%-3%，例如日本機(jī)構(gòu)養(yǎng)老的占比約為4%，荷蘭占比11%，巴西占比3%。而現(xiàn)在我國(guó)占比不到1.8%，在2024年底養(yǎng)老床位數(shù)只有315多萬(wàn)張。按照2024年9月16日《國(guó)務(wù)院關(guān)于加快發(fā)展養(yǎng)老服務(wù)業(yè)的若干意見(jiàn)》中提出的“發(fā)展目標(biāo)”：“2024年，全國(guó)社會(huì)養(yǎng)老床位數(shù)達(dá)到每千名老年人35-40張”。也就是總數(shù)達(dá)1000萬(wàn)張以上，年復(fù)合增速12%（2024年中國(guó)大陸人口為13.47億人，按照0.53%的經(jīng)驗(yàn)?zāi)昃鲩L(zhǎng)率和聯(lián)合國(guó)對(duì)與2025年中國(guó)60歲以上人口占比20%的預(yù)測(cè)計(jì)算）。而從比例上看，一方面，國(guó)務(wù)院規(guī)劃中對(duì)于機(jī)構(gòu)養(yǎng)老的側(cè)重超過(guò)了“9073”，達(dá)到3.5%以上，另一方面這是全國(guó)性的比例要求，在大中型城市中的比重必然高于4%；體現(xiàn)了機(jī)構(gòu)養(yǎng)老地位重要性的提升。資料來(lái)源：社會(huì)養(yǎng)老服務(wù)體系建設(shè)規(guī)劃（2024—2024年）三、比較美國(guó)的分工化模式1、美國(guó)同時(shí)期的養(yǎng)老地產(chǎn)發(fā)展機(jī)遇我國(guó)在2024年底60歲以上老人的占比達(dá)到約14%，但美國(guó)在1970年就已經(jīng)超過(guò)了這個(gè)數(shù)，比我們?cè)缌?0余年；同時(shí)美國(guó)的上世紀(jì)六七十年代也正是養(yǎng)老地產(chǎn)蓬勃發(fā)展的時(shí)期。當(dāng)時(shí)促成美國(guó)養(yǎng)老地產(chǎn)發(fā)展的因素可以歸結(jié)為：第一、六十年代初期美國(guó)進(jìn)入老年社會(huì)，隨著獨(dú)居老人群體的擴(kuò)大，適合老人居住的社區(qū)住宅需求增加。第二、經(jīng)濟(jì)總量和人均財(cái)富的增長(zhǎng)處在較高水平，人均GDP在1950年代突破人均2024美元并在1960年代和1970年代的增速分別為6%和9%。第三、投融資環(huán)境的改善：政府對(duì)老年住宅的開(kāi)發(fā)支持水平超過(guò)普通住宅；另外REITs和住房反向抵押貸款這兩種個(gè)人投資模式分別于1960年代和1980年代在美國(guó)誕生，并逐步發(fā)展成為美國(guó)養(yǎng)老房地產(chǎn)融資機(jī)制的重要力量。發(fā)展至今，美國(guó)養(yǎng)老市場(chǎng)的總特點(diǎn)是經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、中產(chǎn)普遍、政府補(bǔ)助、養(yǎng)老金多數(shù)靠資產(chǎn)置換而非子女贍養(yǎng)，老人獨(dú)居等。養(yǎng)老地產(chǎn)的商業(yè)模式已經(jīng)成熟，其中自住型老年住宅（公寓和活躍老年社區(qū)）是其中發(fā)展最快的部分。目前成熟養(yǎng)老社區(qū)的入住率可以達(dá)到90%以上，遠(yuǎn)高于酒店的平均入住率。并且老人在養(yǎng)老社區(qū)的平均居住年限超過(guò)10年，很多人從退休就進(jìn)入養(yǎng)老社區(qū)的生活。2、投資端：美國(guó)保險(xiǎn)投資養(yǎng)老地產(chǎn)的渠道直接投資：美國(guó)保險(xiǎn)資金用于不動(dòng)產(chǎn)直接投資的比例呈現(xiàn)逐步縮小的趨勢(shì)，1992年至2024年，美國(guó)保險(xiǎn)資金的不動(dòng)產(chǎn)投資比例從3%逐步下降到0.7%（歐洲也有同步而類(lèi)似的取向，同一時(shí)期，歐洲保險(xiǎn)資金的不動(dòng)產(chǎn)投資比例從9%降到了不到5%）。間接投資：美國(guó)壽險(xiǎn)資金直接投資于不動(dòng)產(chǎn)的項(xiàng)目中有77%用于賺取收入，不到2%用于銷(xiāo)售，還有21%用于辦公使用。但這并不意味著他們不投資于養(yǎng)老地產(chǎn)，由于美國(guó)房地產(chǎn)已經(jīng)高度細(xì)分：土地開(kāi)發(fā)商負(fù)責(zé)土地開(kāi)發(fā)，地塊劃分商負(fù)責(zé)地塊規(guī)劃設(shè)計(jì)，中介經(jīng)紀(jì)負(fù)責(zé)市場(chǎng)銷(xiāo)售策劃，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)分散災(zāi)害風(fēng)險(xiǎn)、抵押信用風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)權(quán)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)等，抵押服務(wù)商則負(fù)責(zé)抵押貸款的后續(xù)管理……就其投資商而言，也有很多是由REITs等專(zhuān)門(mén)的證券化產(chǎn)品來(lái)負(fù)責(zé)。因此，美國(guó)保險(xiǎn)公司一般是通過(guò)抵押貸款和REITs等金融產(chǎn)品進(jìn)行房地產(chǎn)類(lèi)投資。養(yǎng)老社區(qū)投資：美國(guó)的養(yǎng)老社區(qū)的主要投資者是REITs、政府投資、企業(yè)投資和慈善機(jī)構(gòu)的捐款。所以保險(xiǎn)公司較少直接開(kāi)發(fā)養(yǎng)老社區(qū)，但是會(huì)通過(guò)兩種方式介入：一是通過(guò)抵押貸款證券等資本市場(chǎng)方式。2024年美國(guó)壽險(xiǎn)資金有6.2%投資于抵押貸款類(lèi)資產(chǎn)，其中93%為商業(yè)地產(chǎn)類(lèi)、6%為農(nóng)產(chǎn)抵押、1%投資于多家庭住宅。過(guò)去十年間，商業(yè)地產(chǎn)類(lèi)在全部抵押貸款中的占比有所提升。二是保險(xiǎn)業(yè)在養(yǎng)老地產(chǎn)業(yè)中買(mǎi)斷其居住權(quán)，采取酒店式管理，收取會(huì)員管理費(fèi)用，并開(kāi)發(fā)養(yǎng)老保險(xiǎn)客戶(hù)。目前美國(guó)養(yǎng)老社區(qū)的現(xiàn)金回報(bào)率達(dá)到8%~11%，高于商業(yè)地產(chǎn)。例如2024年商業(yè)租房回報(bào)率是5%，而同期的養(yǎng)老社區(qū)投資回報(bào)率則超過(guò)6%。其收費(fèi)模式主要以租為主：比如對(duì)于75歲以上老人入住的持續(xù)照護(hù)社區(qū)（ContinuingCareRetirementCommunities），主要支付模式是“入門(mén)費(fèi)加月費(fèi)”或者是無(wú)入門(mén)費(fèi)的“租賃模式”，其中前者主要是與長(zhǎng)期護(hù)理保險(xiǎn)相結(jié)合。3、產(chǎn)品端：對(duì)比中美選模式開(kāi)發(fā)與養(yǎng)老社區(qū)緊密結(jié)合的保險(xiǎn)產(chǎn)品，以長(zhǎng)期護(hù)理險(xiǎn)為代表。美國(guó)從20世紀(jì)70年代開(kāi)展長(zhǎng)期護(hù)理保險(xiǎn)制度（當(dāng)時(shí)美國(guó)的老齡化程度與我國(guó)現(xiàn)在一致）。目前，美國(guó)長(zhǎng)期護(hù)理資金的來(lái)源有商業(yè)保險(xiǎn)公司、老年醫(yī)療輔助計(jì)劃Medicare、低收入家庭醫(yī)療輔助計(jì)劃Medicaid、自付。該制度建設(shè)和改革的方向是鼓勵(lì)私人購(gòu)買(mǎi)商業(yè)保險(xiǎn)。聯(lián)邦政府和州政府會(huì)給與稅收優(yōu)惠政策，另外還有國(guó)家基金資助的營(yíng)銷(xiāo)活動(dòng)，老年醫(yī)療輔助計(jì)劃的合作等。當(dāng)被保險(xiǎn)人進(jìn)入需要護(hù)理的階段，入住保險(xiǎn)公司認(rèn)可的養(yǎng)老社區(qū)，其護(hù)理費(fèi)用將得到保險(xiǎn)公司的報(bào)銷(xiāo)，或者保險(xiǎn)公司直接提供護(hù)理服務(wù)。保險(xiǎn)公司雖然不自建養(yǎng)老社區(qū)，但是一般與多家養(yǎng)老社區(qū)合作，為保戶(hù)提供多地區(qū)、多類(lèi)別的護(hù)理和住宅選擇。綜上，與國(guó)內(nèi)的產(chǎn)品掛鉤、自建社區(qū)的商業(yè)模式不同，美國(guó)保險(xiǎn)公司大多不進(jìn)行自建，而是將產(chǎn)品端和投資端分開(kāi)?；谄鋬蓚€(gè)市場(chǎng)上的成熟和充分競(jìng)爭(zhēng)，這種模式也是必然之選。應(yīng)該看好分工協(xié)作還是自建全產(chǎn)業(yè)鏈？我們堅(jiān)信中國(guó)平安式的綜合平臺(tái)戰(zhàn)略是當(dāng)下養(yǎng)老地產(chǎn)跑馬圈地時(shí)代的最佳選擇。平安在1993年引入代理人制度，成就了目前獨(dú)樹(shù)一幟的代理人隊(duì)伍和無(wú)可匹敵的產(chǎn)能效率；并堅(jiān)持主要銷(xiāo)售渠道不旁落給銀行等別家把持，保持了在近兩年保險(xiǎn)低谷中的較高價(jià)值增速。平安在2024年開(kāi)始建設(shè)打通各個(gè)業(yè)務(wù)板塊的統(tǒng)一平臺(tái)建設(shè)，在此基礎(chǔ)上通過(guò)股權(quán)收購(gòu)建設(shè)不斷擴(kuò)大的平安金融集團(tuán)，直至近期擴(kuò)充到“醫(yī)食住行”和移動(dòng)及互聯(lián)領(lǐng)域。走的都是一條“先發(fā)制人+自建控股+大而全”的路子，這一特色路徑對(duì)于上市大型險(xiǎn)企和前景廣闊的養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)依然適用，強(qiáng)烈推薦及早布局掛鉤養(yǎng)老地產(chǎn)的保險(xiǎn)公司！4、相關(guān)公司簡(jiǎn)況（1）中國(guó)平安：綜合運(yùn)營(yíng)商的代表要建立一個(gè)高端養(yǎng)老社區(qū)需要涵蓋醫(yī)療、護(hù)理、商鋪、娛樂(lè)、文化等多個(gè)產(chǎn)業(yè)，例如在“專(zhuān)題之三”中提到的臺(tái)灣長(zhǎng)庚文化養(yǎng)生村，就是依托母集團(tuán)的醫(yī)療教育和醫(yī)院資源優(yōu)勢(shì)而打造出的醫(yī)療養(yǎng)老互助建設(shè)品牌。平安集團(tuán)一方面通過(guò)旗下的平安信托和平安置業(yè)間接投資了多個(gè)商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目，另一方面也有運(yùn)作慈銘體檢和1號(hào)藥網(wǎng)的經(jīng)歷，現(xiàn)在又取得了全金融牌照，有利于確立其作為社區(qū)服務(wù)綜合提供商的角色。2024年9月23日，國(guó)平安宣布通過(guò)旗下不動(dòng)產(chǎn)公司在浙江桐鄉(xiāng)開(kāi)建養(yǎng)生綜合養(yǎng)老服務(wù)社區(qū)。項(xiàng)目總投資170億元，與其他保險(xiǎn)公司操作模式不同，資金的來(lái)源并非保險(xiǎn)資金，而是集團(tuán)自有資金以及第三方渠道，因此可以參與一級(jí)土地開(kāi)發(fā)，多元經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)帶來(lái)了更快的投資回收期。（2）中國(guó)人壽：已在河北廊坊興建高檔養(yǎng)老地產(chǎn)項(xiàng)目“國(guó)壽生態(tài)健康城”該項(xiàng)目占地約4平方公里，于2024年11月開(kāi)工，被確定為河北省2024重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目。2024年9月27日，國(guó)壽進(jìn)一步增持遠(yuǎn)洋地產(chǎn)，持股比例由24.71%增至29%，進(jìn)一步鞏固第一大股東地位，布局養(yǎng)老地產(chǎn)：遠(yuǎn)洋地產(chǎn)在2024年已經(jīng)成立了養(yǎng)老地產(chǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展中心；次年成立養(yǎng)老運(yùn)營(yíng)管理公司，創(chuàng)建品牌“椿萱茂”，其“椿萱茂凱建”將建成近6000平米的高級(jí)養(yǎng)老護(hù)理設(shè)施，床位數(shù)約110張。國(guó)壽養(yǎng)老險(xiǎn)占據(jù)了一半的年金繳費(fèi)市場(chǎng)份額，在未來(lái)試點(diǎn)遺產(chǎn)稅的廣東省市場(chǎng)份額最高，在養(yǎng)老地產(chǎn)、稅延養(yǎng)老金、遺產(chǎn)稅三個(gè)主題中均有亮點(diǎn)。（3）新華保險(xiǎn)：明確將養(yǎng)老地產(chǎn)和健康管理作為重要戰(zhàn)略的上市公司目前已在西安、武漢建立兩個(gè)健康管理中心，在北京延慶和密云的項(xiàng)目選點(diǎn)也獲得了董事會(huì)批準(zhǔn)，與養(yǎng)老社區(qū)掛鉤的新型養(yǎng)老保險(xiǎn)產(chǎn)品也在申報(bào)中，其通過(guò)產(chǎn)品創(chuàng)新進(jìn)軍養(yǎng)老、醫(yī)療看護(hù)和健康產(chǎn)業(yè)鏈的戰(zhàn)略符合未來(lái)養(yǎng)老和金改主題。

2024年有線網(wǎng)絡(luò)行業(yè)分析報(bào)告2024年3月目錄一、國(guó)網(wǎng)整合的預(yù)期未變 31、新聞出版廣電總局“三定”方案落定 32、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預(yù)期仍在 33、目前省級(jí)廣電已經(jīng)成為事實(shí)的市場(chǎng)主體 4二、有線電視用戶(hù)的價(jià)值評(píng)估 51、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶(hù)價(jià)值 52、有線電視運(yùn)營(yíng)商的理論價(jià)值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用戶(hù)價(jià)值重估 101、江蘇模式”中的用戶(hù)價(jià)值重估 102、中廣網(wǎng)絡(luò)整合中的用戶(hù)價(jià)值重估 113、電廣傳媒收購(gòu)省外有線用戶(hù)資源 13四、湖北廣電的整合之路 141、楚天網(wǎng)絡(luò)借殼上市 142、重組中的價(jià)值評(píng)估 153、湖北廣電的二次資產(chǎn)注入 16五、有線運(yùn)營(yíng)商的WACC計(jì)算 171、吉視傳媒的WACC值 17一、國(guó)網(wǎng)整合的預(yù)期未變1、新聞出版廣電總局“三定”方案落定新聞出版廣電總局的“三定”方案已經(jīng)落定，取消了一系列行政審批項(xiàng)目，同時(shí)對(duì)一些行政審批權(quán)限下放到省級(jí)單位，比如取消了有線網(wǎng)絡(luò)公司股權(quán)性融資審批，將設(shè)置衛(wèi)星電視地面接收設(shè)施審批職責(zé)下放省級(jí)新聞出版廣電行政部門(mén)。未來(lái)工作的重點(diǎn)：加強(qiáng)科技創(chuàng)新和融合業(yè)務(wù)的發(fā)展，推進(jìn)新聞出版廣播影視與科技融合，對(duì)廣播電視節(jié)目傳輸覆蓋、監(jiān)測(cè)和安全播出進(jìn)行監(jiān)管，推進(jìn)廣電網(wǎng)與電信網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)三網(wǎng)融合。從三定方案中，我們可以看出廣電的發(fā)展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有線網(wǎng)絡(luò)股權(quán)融資審批取消；行政審批向省級(jí)廣電下放，比如衛(wèi)星電視接收審批下放；文化和科技、三網(wǎng)融合成為發(fā)展的主要方向。2、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預(yù)期仍在在2024年年初，國(guó)務(wù)院下發(fā)《推進(jìn)三網(wǎng)融合的總體方案》（國(guó)發(fā)5號(hào)文）決定推進(jìn)三網(wǎng)融合之際，就專(zhuān)門(mén)針對(duì)中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司進(jìn)行了明確的規(guī)劃，決定培育市場(chǎng)主體，組建國(guó)家級(jí)有線電視網(wǎng)絡(luò)公司(中國(guó)廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司)。國(guó)家廣電成立的初衷是在“三網(wǎng)融合”中，整合全國(guó)的有線網(wǎng)絡(luò)（第四張網(wǎng)絡(luò)），從而與電信運(yùn)營(yíng)商進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)。隨著國(guó)家廣電成立的不斷的推遲，注入資金規(guī)模大幅度縮水，特別是2023年1月原負(fù)責(zé)中國(guó)廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司組建的廣電總局副局長(zhǎng)張海濤出任虛職——中國(guó)廣播電視協(xié)會(huì)會(huì)長(zhǎng)，中國(guó)廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司的成立蒙上陰影。我們認(rèn)為每一次的推遲成立，中廣網(wǎng)絡(luò)的職能就會(huì)縮水一次，我們認(rèn)為相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)中廣網(wǎng)絡(luò)難以成為市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)主體、競(jìng)爭(zhēng)的主體。維持原方案的方向預(yù)期，將先由部分省份為單位自報(bào)資產(chǎn)情況，隨后以資產(chǎn)規(guī)模大小通過(guò)對(duì)總公司認(rèn)股的形式，完成中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司主體公司的搭建，即“先掛牌，再整合”的股份制轉(zhuǎn)企方案。按照該方案，明確了國(guó)家出資的份額和掛牌的步驟，為中央財(cái)政先期投入進(jìn)行公司主體搭建，其中包括總公司基本框架的組建費(fèi)用和播控平臺(tái)、網(wǎng)間結(jié)算等業(yè)務(wù)總平臺(tái)的搭建費(fèi)用。3、目前省級(jí)廣電已經(jīng)成為事實(shí)的市場(chǎng)主體隨著我國(guó)文化體制改革的推進(jìn)，文化市場(chǎng)領(lǐng)域逐漸出現(xiàn)市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)的主體——省級(jí)文化運(yùn)營(yíng)單位，在有線網(wǎng)絡(luò)領(lǐng)域，省網(wǎng)整合的進(jìn)一步深入，省級(jí)有線網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)成為有線網(wǎng)絡(luò)的市場(chǎng)的運(yùn)營(yíng)主體。在IPTV的發(fā)展中也是類(lèi)似，百視通和CNTV主導(dǎo)的IPTV讓位于省級(jí)廣電主導(dǎo)，CNTV或者百視通參與的發(fā)展模式，省級(jí)運(yùn)營(yíng)單位成為市場(chǎng)的主體，省級(jí)運(yùn)營(yíng)單位及地方政府的利益訴求將影響相關(guān)業(yè)務(wù)的發(fā)展模式。這種與地方政府密切的關(guān)系（資產(chǎn)、人事等關(guān)系），勢(shì)必會(huì)影響地方政府對(duì)有線網(wǎng)絡(luò)的支持力度和偏好。二、有線電視用戶(hù)的價(jià)值評(píng)估1、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶(hù)價(jià)值考慮到目前有線電視的用戶(hù)主要分為數(shù)字用戶(hù)和模擬用戶(hù)，開(kāi)展的增值業(yè)務(wù)主要有互動(dòng)視頻點(diǎn)播（高清視頻點(diǎn)播）和有線寬帶業(yè)務(wù)，收費(fèi)的模式基本上采取包月或者包年的收費(fèi)模式。有線電視用戶(hù)的收入相對(duì)穩(wěn)定，我們假設(shè)其為永續(xù)的現(xiàn)金流，我們采用WACC為折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，估算有線電視運(yùn)營(yíng)商的用戶(hù)的理論價(jià)值（即上市有線電視運(yùn)營(yíng)商的理論市值）。我們以廣電網(wǎng)絡(luò)為例，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率選取中國(guó)3年期國(guó)債收益率3.06%，按照我們的計(jì)算，廣電網(wǎng)絡(luò)的WACC為12.3%。同行業(yè)的公司的WACC值與公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)關(guān)系較大。2、有線電視運(yùn)營(yíng)商的理論價(jià)值廣電網(wǎng)絡(luò)2022年有線電視用戶(hù)到達(dá)578.64萬(wàn)戶(hù)，數(shù)字用戶(hù)421.58萬(wàn)戶(hù)，副終端為56.15萬(wàn)戶(hù)，每月每戶(hù)10元；付費(fèi)節(jié)目用戶(hù)154.02萬(wàn)戶(hù)，主要有兩檔包月套餐99元和128元，我們按照年付100元/戶(hù)計(jì)算，考慮到有線網(wǎng)絡(luò)加大了優(yōu)惠促銷(xiāo)力度，付費(fèi)用戶(hù)和寬帶資費(fèi)要低于標(biāo)準(zhǔn)價(jià)格，2023年廣電網(wǎng)絡(luò)公司的理論價(jià)值150億元。天威視訊2022年有線電視用戶(hù)達(dá)到109萬(wàn)戶(hù)，高清互動(dòng)電視用戶(hù)達(dá)到24萬(wàn)戶(hù)，付費(fèi)節(jié)目用戶(hù)達(dá)到4.6萬(wàn)戶(hù)，寬帶用戶(hù)達(dá)到33萬(wàn)戶(hù)。高清互動(dòng)年付套餐分為500元、600元和700元三檔，我們保守全部按照年付500元/戶(hù)計(jì)算，付費(fèi)節(jié)目年付按照500元/戶(hù)、寬帶用戶(hù)年付800元/戶(hù)計(jì)算，天威視訊2023年的理論市值為68億元。由于歌華有線的模擬用戶(hù)和數(shù)字用戶(hù)的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)一樣，每月18元每戶(hù)，其市值主要來(lái)來(lái)自于有線電視用戶(hù)數(shù)的增長(zhǎng)和高清互動(dòng)電視收費(fèi)用戶(hù)增長(zhǎng)，有線電視的用戶(hù)的增長(zhǎng)有限，目前主要關(guān)注在高清互動(dòng)電視，目前主要采取免費(fèi)推廣的形式，絕大部分為免費(fèi)的，考慮到歌華有線推出Si-TV的高清電視包，我們估計(jì)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)與天威視訊差不多300元/年，按照我們的40%左右的滲透率計(jì)算，2023年歌華有線的理論價(jià)值為145億元。3、2020年初至今上市公司的市值我們選取有線電視上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌華有線的市值范圍為60-140億元，市值波動(dòng)范圍主要集中在80-120億元，我們以中值100億元作為公司表現(xiàn)的市值價(jià)值。與我們的145億元的理論市值，尚有空間45%，而且我們認(rèn)為數(shù)字電視沒(méi)有提價(jià)預(yù)期，高清互動(dòng)電視目前主要是采取的免費(fèi)推廣，SiTV的滲透率提高，公司估值有較大的彈性。天威視訊的市值范圍為30-70億元，主要波動(dòng)范圍在40-70億元，我們選取中值55億元作為其市場(chǎng)的市值。沒(méi)有考慮資產(chǎn)整合預(yù)期，天威視訊的理論市值為68億元。公司目前尚有24%的空間。公司有線寬帶增長(zhǎng)乏力，高清互動(dòng)電視是公司業(yè)績(jī)主要增長(zhǎng)點(diǎn)。廣電網(wǎng)絡(luò)的市值范圍30-70億元，主要波動(dòng)范圍為40-60億元，中值為50億元。公司的理論市值150億元，上升空間200%。公司的價(jià)值主要來(lái)源于公司的龐大的有線電視用戶(hù)數(shù)，2023年有線用戶(hù)數(shù)595萬(wàn)戶(hù)，同時(shí)尚有模擬用戶(hù)142萬(wàn)戶(hù).同時(shí)公司的數(shù)字電視的包年收視費(fèi)為240/300元兩檔，價(jià)值較高，進(jìn)一步的數(shù)字化將進(jìn)一步提升公司的價(jià)值。三、整合中的用戶(hù)價(jià)值重估1、江蘇模式”中的用戶(hù)價(jià)值重估江蘇有線由江蘇省內(nèi)17家發(fā)起人單位共同發(fā)起設(shè)立，廣電系統(tǒng)內(nèi)有12家股東，占股比71.2%，其他系統(tǒng)是國(guó)有股東，占28.8%，公司注冊(cè)資本是68億元，省廣電總臺(tái)控股，其中省臺(tái)出資14億元現(xiàn)金，1億元相關(guān)資產(chǎn)；南京、蘇州、無(wú)錫、常州等10個(gè)省轄市廣播電視臺(tái)以現(xiàn)有廣電網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)出資，中信國(guó)安等出資人以現(xiàn)金和廣電網(wǎng)絡(luò)等資產(chǎn)出資。整合時(shí)江蘇有線用戶(hù)為510萬(wàn)戶(hù)，數(shù)字用戶(hù)為180萬(wàn)戶(hù)，其中數(shù)字用戶(hù)每月24元/戶(hù)，模擬用戶(hù)4元/戶(hù)。按照我們的用戶(hù)價(jià)值計(jì)算方法，WACC值取10%，整合時(shí)江蘇有線的價(jià)值為（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68億元，與公司注冊(cè)資本68億元基本吻合，我們認(rèn)為“江蘇模式”整合中，江蘇有線采用了用戶(hù)理論價(jià)值的方法進(jìn)行用戶(hù)的價(jià)值評(píng)估。江蘇有線的資產(chǎn)評(píng)估方法，網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)等于網(wǎng)絡(luò)收入減成本費(fèi)用減稅金除以收益率（收益折現(xiàn)），按照這個(gè)方法，由具備期貨從業(yè)資格的第三方評(píng)估，結(jié)果出來(lái)后，與各個(gè)股東的實(shí)際預(yù)期基本一致，這樣就擺平了利益關(guān)系。（江蘇有線董事長(zhǎng)陳夢(mèng)娟在第二屆中國(guó)廣電行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)年會(huì)暨投融資論壇的講話）。2022年7月份掛牌，2022年底全省13省市形成一張全省全網(wǎng)、全省網(wǎng)絡(luò)覆蓋用戶(hù)625萬(wàn)戶(hù)，完成其他城市和部分縣(市)數(shù)字電視整轉(zhuǎn)，2022年底數(shù)字電視用戶(hù)達(dá)到450萬(wàn)戶(hù)。2023年9月江蘇有線與江陰、常熟等24個(gè)縣（市）級(jí)廣電網(wǎng)絡(luò)舉行了整合與合作簽約儀式。至此全省已完成了60家縣（市、區(qū)）廣電網(wǎng)絡(luò)的整合與合作。江蘇省廣電網(wǎng)絡(luò)集團(tuán)網(wǎng)內(nèi)用戶(hù)達(dá)到1497.7萬(wàn)戶(hù)，約占全省有線電視用戶(hù)總數(shù)的93.61%，其中數(shù)字電視用戶(hù)686.62萬(wàn)戶(hù)，互動(dòng)電視用戶(hù)數(shù)35.02萬(wàn)戶(hù)。到2023年底，江蘇省有線電視用戶(hù)數(shù)將接近1600萬(wàn)戶(hù)。2、中廣網(wǎng)絡(luò)整合中的用戶(hù)價(jià)值重估中廣網(wǎng)絡(luò)先由部分省以資產(chǎn)規(guī)模大小通過(guò)對(duì)中廣網(wǎng)絡(luò)的認(rèn)股，完成中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司主體公司的搭建，中央財(cái)政先期投入，中廣網(wǎng)絡(luò)的設(shè)立基本上按照“江蘇模式”?！霸谕瓿烧系?3家省網(wǎng)公司中，只有15家比較徹底，其中北京和江蘇等個(gè)別省市相對(duì)最徹底?！蔽覀冋J(rèn)為在資產(chǎn)整合方面：第一步：中廣網(wǎng)絡(luò)會(huì)選擇各省市（或者部分省市）的省廣電（可能為部分的資產(chǎn)，主要是由于整合沒(méi)有完成或者有上市公司的情況）作為發(fā)起人，加上財(cái)政的的現(xiàn)金掛牌成立。廣電資產(chǎn)的評(píng)估可能采取類(lèi)似“江蘇模式”的用戶(hù)價(jià)值評(píng)估。對(duì)于目前的省網(wǎng)來(lái)說(shuō)有動(dòng)力加快以低于用戶(hù)價(jià)值的價(jià)格整合省網(wǎng)資源，在中廣網(wǎng)絡(luò)成立時(shí)獲得資產(chǎn)的溢價(jià)。第二步：對(duì)于沒(méi)有進(jìn)入省網(wǎng)的用戶(hù)資源進(jìn)行整合，可能采取現(xiàn)金或者增發(fā)的收購(gòu)的方式，廣電資產(chǎn)的評(píng)估也可能采取類(lèi)似“江蘇模式”的用戶(hù)價(jià)值評(píng)估。第三部：上市公司的資產(chǎn)整合，我們認(rèn)為可能采取市值和用戶(hù)價(jià)值兩種方案進(jìn)行評(píng)估。同時(shí)上市公司利用自身的資本優(yōu)勢(shì)參與到其他省份的省網(wǎng)整合，獲得折價(jià)參股也會(huì)提升公司的價(jià)值。在整合的過(guò)程中，對(duì)于上市公司的價(jià)值重估，一方面本身用戶(hù)價(jià)值的重估，例如自身用戶(hù)的價(jià)值沒(méi)有被市場(chǎng)所認(rèn)可，在中廣網(wǎng)絡(luò)對(duì)價(jià)中有很大的空間。另外一方面在于上市公司以低于用戶(hù)價(jià)值（中廣網(wǎng)絡(luò)收購(gòu)價(jià)值）整