上市公司控制權(quán)收購之控制權(quán)收購交易法律盡職調(diào)查特別關(guān)注要點

前言在本專題系列文章的第一篇中，我們對上市公司控制權(quán)收購交易的主要方式、規(guī)則體系及交易流程進行了概要介紹。其中，在上市公司控制權(quán)收購交易流程部分，我們曾重點提及，在整個上市公司控制權(quán)交易的流程中，對標的上市公司的盡職調(diào)查尤為重要，概因僅有通過對標的上市公司的盡職調(diào)查，收購方才能夠?qū)说墓镜男畔⑦M行深入的確認，排查是否存在潛在的未披露事項甚至是重大風險事件，并對標的公司的合規(guī)經(jīng)營、業(yè)務模式、財務狀況等有更為清晰、全面的了解，從而確定標的公司估值、判斷控制權(quán)收購能否達到預期商業(yè)目的，繼而最終決策是否實施控制權(quán)收購、設(shè)計交易方案及起草交易協(xié)議。為此，結(jié)合我們經(jīng)辦的上市公司控制權(quán)收購交易的具體實踐經(jīng)驗，本篇我們擬以收購方角度，從上市公司收購交易本身特性出發(fā)，對A股上市公司控制權(quán)收購交易中的法律盡職調(diào)查特別關(guān)注要點予以探討。一、上市公司控制權(quán)收購交易法律盡職調(diào)查要點1.優(yōu)先排查可能造成控制權(quán)收購交易障礙的事項鑒于上市公司股份變動存在諸多規(guī)制，且上市公司控制權(quán)出售方可能存在法定及自愿承諾的限售義務，加之控制權(quán)轉(zhuǎn)讓交易中常見的出售方債務風險因素，從交易可行性、安全性及交易方案設(shè)計角度出發(fā)，法律盡職調(diào)查應首先關(guān)注標的公司及出售方是否存在可能導致控制權(quán)收購交易障礙的事項：（1）關(guān)注交易對方是否存在影響交易實施的承諾上市公司控制權(quán)收購交易的對手方一般為上市公司的控股股東、實際控制人（通常還擔任上市公司的董事、高級管理人員），在上市公司IPO或上市后資本運作等過程中，該等出售方不可避免地基于其特定身份及職責作出過法定或自愿性公開承諾，而該等承諾中包括的減持、限售或其他相關(guān)內(nèi)容將可能直接造成控制權(quán)交易實施的限制或障礙，市場上各類交易方案的靈活變化與此有很大的相關(guān)性。常見的影響交易實施的股份限售承諾如：若擬議控制權(quán)交易將可能導致轉(zhuǎn)讓方違反作出的承諾的，近期市場案例中，除采取表決權(quán)委托/放棄、定增等方式更為靈活地安排交易外，相關(guān)各方也存在通過豁免相關(guān)承諾的方式繼續(xù)推進交易的情況。根據(jù)《上市公司監(jiān)管指引第4號—上市公司及其相關(guān)方承諾》（以下簡稱“《4號指引》”）第十二條、第十四條等的規(guī)定，承諾人應當嚴格履行其作出的各項承諾，采取有效措施確保承諾的履行，不得擅自變更或者豁免。下列承諾不得變更或豁免：（一）依照法律法規(guī)、中國證監(jiān)會規(guī)定作出的承諾；（二）除中國證監(jiān)會明確的情形外，上市公司重大資產(chǎn)重組中按照業(yè)績補償協(xié)議作出的承諾；（三）承諾人已明確不可變更或撤銷的承諾。除因相關(guān)法律法規(guī)、政策變化、自然災害等自身無法控制的客觀原因外，變更、豁免承諾的方案應提交股東大會審議，上市公司應向股東提供網(wǎng)絡投票方式，承諾人及其關(guān)聯(lián)方應回避表決。獨立董事、監(jiān)事會應就承諾人提出的變更方案是否合法合規(guī)、是否有利于保護上市公司或其他投資者的利益發(fā)表意見。據(jù)此，對于非因法定要求作出的承諾，在可以論證豁免有利于上市公司及投資者的前提下，可經(jīng)股東大會審議后予以豁免。近兩年轉(zhuǎn)讓方經(jīng)由上市公司股東大會審議豁免股份限售承諾的案例如：（2）關(guān)注擬收購股份的權(quán)利限制狀況及交易對方的債務情況受經(jīng)濟環(huán)境變化和去杠桿政策等影響，部分上市公司大股東因前期投資或業(yè)務擴張較快導致資產(chǎn)負債率較高，存在較大的流動性風險和債務危機以及上市公司股票質(zhì)押融資的處置風險，負債及股票質(zhì)押比例較高也逐步成為上市公司原實際控制人轉(zhuǎn)讓上市公司控制權(quán)的主因之一，例如RLKJ披露的控制權(quán)變更公告中載明，其實際控制人轉(zhuǎn)讓上市公司控制權(quán)的主要原因系為了解決其自身的股票質(zhì)押債務問題。而根據(jù)《上市公司收購管理辦法》及證券交易所、中國登記結(jié)算公司關(guān)于上市公司股份協(xié)議轉(zhuǎn)讓的相關(guān)規(guī)定，若擬轉(zhuǎn)讓的股份存在質(zhì)押、凍結(jié)等權(quán)利負擔的，將直接影響擬收購股份的過戶流程，甚至導致出現(xiàn)交割實質(zhì)性障礙。具體而言，若擬轉(zhuǎn)讓的股份存在質(zhì)押、凍結(jié)等權(quán)利負擔的，則在取得交易所出具的合規(guī)性確認意見及在中國證券登記結(jié)算有限責任公司辦理股票過戶前，需額外取得/提交以下材料：如上表所述，若擬轉(zhuǎn)讓的股份存在質(zhì)押、凍結(jié)情形的，需質(zhì)權(quán)人、債權(quán)人等第三方進行配合或取得司法機關(guān)出具的相關(guān)文書，協(xié)議轉(zhuǎn)讓辦理的整體流程將會較為繁瑣。有鑒于此，為盡快對交易實施可行性作出決策并合理安排股份交割及價款支付流程，在上市公司控制權(quán)交易的法律盡職調(diào)查過程中，應優(yōu)先對擬收購股份的權(quán)屬限制進行全面盡職調(diào)查，關(guān)注標的股份是否存在質(zhì)押和凍結(jié)等權(quán)利負擔及能否依法實施轉(zhuǎn)讓，核查維度可包括：查看標的上市公司的公開披露文件；通過登錄中國證券登記結(jié)算有限公司官網(wǎng)查詢標的上市公司的全部股份質(zhì)押情況；查看標的上市公司的證券持有人名冊（需標的上市公司配合在中登公司調(diào)取最新名冊）；查看轉(zhuǎn)讓方在中登公司申請查詢并取得的擬轉(zhuǎn)讓股份的持有情況證明文件；取得轉(zhuǎn)讓方的大額融資貸款合同（可同步調(diào)取轉(zhuǎn)讓方的征信報告進行交叉驗證），查看該等合同文本中是否存在抵質(zhì)押相關(guān)約定等。進一步地，若擬收購股份存在權(quán)利負擔的，需對標的股份的質(zhì)押和凍結(jié)情況進行詳細及全面核查，包括質(zhì)權(quán)人、債權(quán)人（托管人、實際資金方）、債務履行期限、平倉安排、補充質(zhì)押安排、債務延期溝通安排等，防止在交易協(xié)商、實施過程中出現(xiàn)突發(fā)事項，并且應特別關(guān)注債權(quán)人配合交易意向、質(zhì)押解除的相關(guān)安排等，以在交易方案中針對不同情況作出帶質(zhì)押過戶、解除質(zhì)押或凍結(jié)的合理安排。此外，除已體現(xiàn)的質(zhì)押或凍結(jié)情況外，如交易對方及/或其上層重要股東和實際控制人自身還存在其他較大規(guī)模的債務或潛在債務，交易過程中可能因其債務違約而出現(xiàn)上市公司股份被凍結(jié)、輪候凍結(jié)的情況，從而影響控制權(quán)收購交易的順利實施。為此，收購方還需對交易對方及/或其上層重要股東和實際控制人進行盡職調(diào)查，關(guān)注其負債的基本情況，包括借款金額、期限、擔保安排以及是否存在潛在債務（包括是否存在已到期/觸發(fā)、平倉風險或即將到期/觸發(fā)的回購義務、差額補足義務、固定收益支付義務等）等。進一步地，為防范交易對方在相關(guān)義務觸發(fā)后無力償債導致交易障礙，可在盡職調(diào)查階段對交易對方的償債能力（其他償債資產(chǎn)）進行核查，以進一步提升交易安全（3）關(guān)注交易對方及其關(guān)聯(lián)方、一致行動方的整體持股情況及相關(guān)協(xié)議安排考慮到上市公司控制權(quán)收購的交易目的，交易完成后的控制權(quán)穩(wěn)定性應系重點考量因素，而如在交易完成后，出售方及其關(guān)聯(lián)方合計持股比例仍較高，或其與其他股東存在一致行動等協(xié)議安排，則將直接影響交易目的的實現(xiàn)以及交易后標的上市公司的治理與決策。例如，在GZRQ控制權(quán)交易案例中，因GZRQ原控股股東與其原董事長、5%以上股東存在一致行動約定，為確保交易完成后上市公司控制權(quán)的穩(wěn)定性，收購方與出讓方簽署的股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議中便約定，股份轉(zhuǎn)讓的交割條件之一為原一致行動方已簽署解除一致行動的協(xié)議。據(jù)此，除對收購方本身的持股情況進行核查外，在法律盡職調(diào)查時，還需對標的上市公司股東間的關(guān)聯(lián)關(guān)系、一致行動關(guān)系及其他特殊協(xié)議安排（等）進行詳細核查，并根據(jù)盡職調(diào)查結(jié)果設(shè)計交易結(jié)構(gòu)及方案，確?？刂茩?quán)交易收購完成后不存在危及收購方控制地位的相關(guān)特殊協(xié)議安排。2.關(guān)注可能對上市公司后續(xù)資本運作構(gòu)成障礙的事項上市公司的融資屬性是其作為收購標的的一大價值所在，因此，在絕大部分上市公司控制權(quán)收購交易中，收購方往往較為看重控制權(quán)交易完成后上市公司的后續(xù)融資及資本運作可行性，通過上市公司平臺賦能產(chǎn)業(yè)發(fā)展。為此，在法律盡職調(diào)查過程中，我們也建議收購方從上市公司再融資、重組等資本運作條件出發(fā)，針對性關(guān)注可能會對上市公司后續(xù)運作產(chǎn)生不利影響或構(gòu)成障礙的風險與事實，以防收購后無法達到預期交易目的。根據(jù)《上市公司證券發(fā)行注冊管理辦法》《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》等規(guī)定，上市公司進行再融資及/或重組需滿足的條件包括：基于上述，我們建議收購方在進行盡職調(diào)查時需重點關(guān)注：（1）關(guān)注上市公司是否存在重大違法違規(guī)行為如上表所述，若上市公司存在重大違法違規(guī)行為的，上市公司的后續(xù)資本運作將存在實質(zhì)性障礙。為此，我們建議收購方從以下角度對標的上市公司是否存在重大違法違規(guī)行為進行核查：通過登錄上市公司所在地各主管部門官方網(wǎng)站，檢索上市公司的行政處罰及違法違規(guī)情況；關(guān)注上市公司的營業(yè)外支出情況，據(jù)此判斷上市公司是否存在未披露的行政處罰等；通過各交易所網(wǎng)站、證監(jiān)會網(wǎng)站及巨潮資訊網(wǎng)等公開渠道，檢索標的上市公司是否存在因違法違規(guī)被主管部門處罰或者立案調(diào)查的情況、是否存在被交易所或證監(jiān)局采取監(jiān)管措施或紀律處分的情況；通過中國裁判文書網(wǎng)、人民法院案例庫、人民法院公告網(wǎng)、中國執(zhí)行信息公開網(wǎng)等網(wǎng)站，檢索標的上市公司是否涉及重大訴訟、仲裁案件，是否存在被執(zhí)行情況，并根據(jù)盡調(diào)結(jié)果綜合判斷分析該等訴訟、仲裁及被執(zhí)行情況（如有）可能對上市公司資產(chǎn)狀況產(chǎn)生的負面影響。（2）關(guān)注上市公司募集資金的使用情況隨著監(jiān)管層對信息披露的審核要求提高，對募投項目披露論證的內(nèi)容詳細程度、邏輯關(guān)系等也隨之提升。當前，前次募集資金的使用進度和效果已成為核查重點之一，若上市公司存在擅自改變前次募集資金用途未作糾正，或者未經(jīng)股東大會認可的，將可能會對上市公司后續(xù)再融資構(gòu)成障礙。因此，若收購方擬通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓+定增方式進行上市公司控制權(quán)交易或在完成上市公司控制權(quán)交易后擬進行非公開發(fā)行進一步鞏固其控制權(quán)的，除需關(guān)注上市公司的一般性合規(guī)問題（包括是否存在違規(guī)擔保及資金占用、行政處罰、獨立性、重大訴訟仲裁等等問題）外，在盡職調(diào)查過程中還應重點關(guān)注標的上市公司的前次募集資金使用情況，包括：關(guān)注上市公司歷次融資之募集資金用途；關(guān)注上市公司歷次融資之募集資金的使用進度，是否存在變更或延期等情形；關(guān)注上市公司歷次融資之募集資金的使用是否存在不規(guī)范的問題及其整改情況。（3）關(guān)注收購方與上市公司之間的業(yè)務往來/關(guān)聯(lián)交易情況根據(jù)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》等的規(guī)定，上市公司實施重大資產(chǎn)重組的，應有利于上市公司在業(yè)務、資產(chǎn)、財務、人員、機構(gòu)等方面與實際控制人及其關(guān)聯(lián)人保持獨立，符合中國證監(jiān)會關(guān)于上市公司獨立性的相關(guān)規(guī)定；上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)的，應當有利于減少關(guān)聯(lián)交易、避免同業(yè)競爭、增強獨立性?？紤]到收購方通常系出于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的布局、協(xié)同性等層面考慮收購上市公司控制權(quán)。若收購方日后擬通過上市公司開展重組交易的，需充分關(guān)注上市公司控制權(quán)交易完成后可能產(chǎn)生的同業(yè)競爭、關(guān)聯(lián)交易問題，因此在盡職調(diào)查過程中，我們建議收購方應提前核查或關(guān)注：收購方的自身業(yè)務是否與標的上市公司存在同業(yè)的情況；收購方此前與標的上市公司是否存在業(yè)務、資金往來，是否存在財務資助、對外擔保及關(guān)聯(lián)交易，交易完成后是否擬進行業(yè)務整合和布局等。在盡職調(diào)查階段充分對上述事宜進行核查的基礎(chǔ)上，收購方方可提前規(guī)劃和考量是否需更換收購主體以及在收購完成后是否因為同業(yè)競爭和關(guān)聯(lián)交易事項需要相應調(diào)整架構(gòu)等。（4）關(guān)注上市公司過往的信息披露情況當前，上市公司信息披露的合法合規(guī)性，仍是證券監(jiān)管機構(gòu)的監(jiān)管重點。對于一般信息披露違規(guī)行為，上市公司及相關(guān)責任人員除會受到證券交易所的紀律處分或者證監(jiān)會的監(jiān)管措施外，情形嚴重的直接責任人員還會被處以行政處罰甚至被采取市場禁入措施，由此對投資者造成損失的，更有可能面臨投資者的大額民事索賠；而若上市公司存在重大信息披露違法行為，不僅會導致上市公司無法滿足后續(xù)資本運作的條件，還會導致上市公司及相關(guān)責任人員在被行政處罰的同時被追究刑事責任?；谏鲜?，我們建議收購方在對上市公司進行法律盡職調(diào)查時，結(jié)合其他財務、業(yè)務維度的盡職調(diào)查結(jié)果，綜合判斷標的上市公司是否存在以下維度的潛在的信息披露違規(guī)風險：標的上市公司年度報告等定期報告內(nèi)容是否真實、準確、完整，是否存在虛假記載或重大遺漏；標的上市公司是否存在應披露未披露的關(guān)聯(lián)交易、對外擔保、財務資助、重大訴訟仲裁、行政處罰；標的上市公司財務處理是否規(guī)范等。3.關(guān)注影響標的資產(chǎn)合規(guī)性、完整性、清晰性等的相關(guān)事項（1）關(guān)注上市公司是否存在違規(guī)擔保和關(guān)聯(lián)方資金占用事項近年來，大股東通過關(guān)聯(lián)方資金占用、違規(guī)擔?；蚱渌侄翁涂丈鲜泄镜陌咐l頻發(fā)生，違規(guī)擔保和資金占用已成為上市公司控股股東、實際控制人及其關(guān)聯(lián)方暗中掏空上市公司的主要手段。因此，上市公司是否存在關(guān)聯(lián)方資金占用、違規(guī)擔保也是證券監(jiān)管機構(gòu)監(jiān)管和處罰的重點。若上市公司存在違規(guī)擔保和關(guān)聯(lián)方資金占用的違法行為，將導致上市公司存在被證券監(jiān)管機構(gòu)監(jiān)管、處罰的風險，繼而導致上市公司資本運作受限，使得上市公司作為資本市場平臺的價值減損。同時，根據(jù)《上市公司收購管理辦法》第七條的規(guī)定，被收購公司的控股股東、實際控制人及其關(guān)聯(lián)方有損害被收購公司及其他股東合法權(quán)益的，控股股東、實際控制人在轉(zhuǎn)讓被收購公司控制權(quán)之前，應當主動消除損害，未能消除損害的，應當就其出讓相關(guān)股份所得收入用于消除全部損害做出安排，對不足以消除損害的部分應當提供充分有效的履約擔?；虬才?，并依照公司章程取得被收購公司股東大會的批準。根據(jù)《上市公司收購管理辦法》第七十九條的規(guī)定，上市公司控股股東和實際控制人在轉(zhuǎn)讓其對公司的控制權(quán)時，未清償其對公司的負債，未解除公司為其提供的擔保，或者未對其損害公司利益的其他情形作出糾正的，中國證監(jiān)會責令改正、責令暫?；蛘咄Ｖ故召徎顒印；谇笆鲆?guī)定，若上市公司存在違規(guī)擔保和關(guān)聯(lián)方資金占用的違法行為的，將可能實質(zhì)性阻礙上市公司控制權(quán)收購交易的進行?；谏鲜觯覀兘ㄗh收購方通過以下方式對上市公司是否存在違規(guī)擔保及關(guān)聯(lián)方資金占用情況進行核查：取得上市公司銀行流水，排查上市公司的關(guān)聯(lián)方資金往來情況，如發(fā)現(xiàn)異常的，可進一步取得上市公司控股股東、實際控制人銀行流水，對相關(guān)異常情況進行進一步排查；取得上市公司征信報告，會同財務顧問及/或會計師共同梳理核查上市公司的主要債權(quán)債務，關(guān)注是否存在逾期賬款的情形，分析大額資金異動、大額采購；關(guān)注上市公司的在建工程、固定資產(chǎn)、長期股權(quán)類投資及預付款等易發(fā)生違規(guī)資金占用及違規(guī)擔保的重災區(qū)，核查是否存在異常情形；通過訪談董監(jiān)高（尤其是外部董事、獨立董事、獨立監(jiān)事）等方式核查上市公司是否要求其簽署過未披露的董事會決議等會議文件，側(cè)面判斷上市公司是否存在違規(guī)擔保情況；關(guān)注上市公司歷次三會的召開情況，是否存在應履行審批程序而未履行審批程序的關(guān)聯(lián)交易、對外擔保情況若經(jīng)盡職調(diào)查發(fā)現(xiàn)標的上市公司違規(guī)擔保及關(guān)聯(lián)方資金占用情況的，收購方應謹慎判斷是否繼續(xù)推動交易，或在交易實施前要求交易對方消除、解決存在的資金占用及/或違規(guī)擔保情況。（2）關(guān)注上市公司獨立性根據(jù)《上市公司治理準則》第六十八條，控股股東、實際控制人與上市公司應當實行人員、資產(chǎn)、財務分開，機構(gòu)、業(yè)務獨立，各自獨立核算、獨立承擔責任和風險。根據(jù)《上市公司治理準則》第六十九條、七十一條、七十二條等，上市公司的高級管理人員在控股股東不得擔任除董事、監(jiān)事以外的其他行政職務；控股股東、實際控制人及其關(guān)聯(lián)方應當尊重上市公司財務的獨立性，不得干預上市公司的財務、會計活動；控股股東、實際控制人及其內(nèi)部機構(gòu)與上市公司及其內(nèi)部機構(gòu)之間沒有上下級關(guān)系；控股股東、實際控制人及其關(guān)聯(lián)方不得違反法律法規(guī)、公司章程和規(guī)定程序干涉上市公司的具體運作，不得影響其經(jīng)營管理的獨立性。如上所述，上市公司應持續(xù)符合獨立性等方面的監(jiān)管要求，這也是標的上市公司后續(xù)進行各項資本運作的前提條件。為此，我們建議收購方在法律盡職調(diào)查時對以下情況予以關(guān)注，充分核查上市公司的獨立性：標的上市公司與其控股股東、實際控制人是否存在人員混同的情況；標的上市公司管理人員是否在原實際控制人、控股股東及其關(guān)聯(lián)方處兼任職務；標的上市公司與其實際控制人、控股股東及其關(guān)聯(lián)方的員工是否存在勞動關(guān)系；標的上市公司人員的社會保險與公積金的繳交情況，與其實際控制人、控股股東及其關(guān)聯(lián)方之間是否存在繳標的上市公司內(nèi)部審批流程是否必經(jīng)其控股股東同意；標的上市公司檔案是否存放上市公司所在地而非控股股東住所；標的上市公司銀行印鑒、印章等重要經(jīng)營資料是否由上市公司保管等。此外，考慮到部分上市公司對其控股股東依賴程度較高，我們建議收購方在進行法律盡職調(diào)查時對以下情況予以重點關(guān)注和考量，并充分分析控制權(quán)變更交易完成后上市公司的業(yè)務經(jīng)營是否可能會受到不利影響，并據(jù)此與交易對方協(xié)商、設(shè)計交易方案：標的上市公司原控股股東、實際控制人對標的上市公司的人力、財務、業(yè)務等方面是否存在較強的審批及管標的上市公司與所在地、主要經(jīng)營地主管部門的政商關(guān)系是否主要通過其原控股股東、實際控制人維持；上市公司字號、商標等是否來自于原控制人及其關(guān)聯(lián)方的授權(quán)等。（3）關(guān)注有權(quán)債權(quán)人書面同意/豁免的取得在筆者經(jīng)辦的多起上市公司控制權(quán)交易案例中，絕大部分上市公司的融資、貸款合同中多包含控制權(quán)變更/股份轉(zhuǎn)讓限制條款，即約定若借款人（標的上市公司）控股股東或?qū)嶋H控制人變更、商業(yè)模式變更等可能影響貸款償還的重大經(jīng)營變動事項的，均須事先征得貸款人書面同意，在未經(jīng)債權(quán)人同意的情況下擅自變更實際控制人的，將會觸發(fā)債務人的違約責任，債權(quán)人有權(quán)要求債務人提前清償債務或行使抵押/質(zhì)押擔保權(quán)利。前述情況如發(fā)生，將對標的上市公司現(xiàn)金流情況造成重大不利影響?；谏鲜觯覀兘ㄗh收購方在進行法律盡職調(diào)查的過程中，重點關(guān)注上市公司正在履行的貸款等融資合同中有無該等控制權(quán)變更限制條款，如存在的，需在交易實施前取得有權(quán)債權(quán)人的書面同意/豁免，以避免對控制權(quán)交易方案的實施產(chǎn)生不利影響。例如，在HMKJ的控制權(quán)變更交易中，轉(zhuǎn)讓各方在交易協(xié)議中明確，交易價款