申洲國際(02313.HK)2023年凈利潤持平下半年毛利率修復(fù)至25.8%25

2023年凈利潤持平經(jīng)營現(xiàn)金流增長13派602023年公司收入下降10至249.7億元分量價看人民幣單價提升5左右美金單價上升1左右。歸母凈利潤下降0.1至45.6億元。毛利率：毛利率同比提升2.2pct至24.3，其中上半年/下半年分別為22.4/25.8隨著品牌去庫存逐漸進(jìn)入尾聲品牌訂單回升以及公司新工廠效率爬坡，下半年毛利率環(huán)比上半年改善較明顯。費(fèi)用率及其他收入：銷售及行政開支比率上升0.4PCT至8.2，凈利息收入提升1.6PCT至1.8主要由于凈現(xiàn)金從82億元增長到114億元以及海外利率提升。其他收益+政府補(bǔ)助比率合計減少2.4PCT至2.0（其中匯兌收益率下降3.4PCT至0.6，全年匯兌收益1.5億元）。剔除政府補(bǔ)貼、匯兌收益、利息收入的主營業(yè)務(wù)凈利潤：20232.50.81.58.54.4億元增加3.8億元若剔除以上三項后的凈利潤為37.1億元同比增長11。凈利率：毛利率提升、費(fèi)用率小幅提升，其他收益和利息收入增加，但匯兌收益減少較多，因此除稅前利潤率在20.0，提升1.1PCT，由于稅率較低子公司盈利占比提升及匯兌收益減少，因此所得稅率從13.3下降至8.8，推動凈利率提升1.8百分點(diǎn)至18.2。圖公司營業(yè)收入及增速 圖公司凈利潤及增速資料來源：公司公告、、 資料來源：公司公告、、圖公司利潤率水平 圖公司費(fèi)用率水平 資料來源：公司公告、、 資料來源：公司公告、、營運(yùn)情況：120、73、21202332的較健康水平。經(jīng)營性現(xiàn)金流52.3億元，增加13，凈現(xiàn)比1.15。產(chǎn)能及人員方面：1）資本開支：2023年擴(kuò)張步伐相對放緩，資本開支10.6億元（15.7集團(tuán)員工人數(shù)：92030（202294340。派息率：全年派息率60.3，同比小幅提升，維持高派息水平。圖公司營運(yùn)資金周轉(zhuǎn)水平 圖公司盈利能力 資料來源：公司公告、、 資料來源：公司公告、、圖公司經(jīng)營現(xiàn)金流、資本開支（億元） 圖公司派息比率資料來源：公司公告、、 資料來源：公司公告、、日本和中國銷售占比提升，歐美客戶壓力較大分品類收入：2023年運(yùn)動/休閑/內(nèi)衣分別同比變動-14/-1/30，占比分別為72/23。運(yùn)動品類下降較多主要由于歐美運(yùn)動品牌去庫存影響訂單。圖公司分品類收入占比 圖公司分品類收入增長 資料來源：公司公告、、 資料來源：公司公告、、分客戶收入：四大客戶客戶甲/乙/丙/丁分別同比變動-11/3/-24/-28，占比分別為31/24/15/10，其他客戶收入增長2，占比20。歐美運(yùn)動品牌客戶訂單下降較多。圖公司分客戶收入占比 圖公司分客戶收入增長資料來源：公司公告、、 資料來源：公司公告、、分地區(qū)收入：中國/歐盟/日本/美國分別同比變動1/-19/-6/-20，占比分別為29/20/15/16，其他地區(qū)收入減少8，收入占比21。歐美受到品牌去庫存影響下滑幅度較大，中國收入出現(xiàn)小幅增長，占比回升至29。圖公司分地區(qū)收入占比 圖公司分地區(qū)收入增長資料來源：公司公告、、 資料來源：公司公告、、下半年收入降幅收窄，毛利率修復(fù)至25.82023下半年公司訂單情況回暖下半年收入同比下降5.5環(huán)比上半年降幅收窄，同時下半年收入金額環(huán)比上半年提升16。下半年歸母凈利潤增長11至24.3億元凈利率同比提升2.7百分點(diǎn)至18.1主要由于毛利率同比提升4.3百分點(diǎn)，部分被匯兌收益比率減少所抵消。2023下半年隨著產(chǎn)能利用率改善、新工廠爬坡和原材料回落至合理水平，公司毛利率修復(fù)至25.8，其中第四季度毛利率比第三季度進(jìn)一步上升，整體經(jīng)營趨勢向好。圖半年度收入及增速 圖半年度歸母凈利潤及增速資料來源：公司公告、、 資料來源：公司公告、、圖半年度利潤率 圖半年度費(fèi)用率資料來源：公司公告、、 資料來源：公司公告、、訂單回升趨勢明朗，產(chǎn)能利用率回升驅(qū)動毛利率修復(fù)2021202220231、行業(yè)：國際品牌去庫存進(jìn)入尾聲，臺企代工同行月度營收改善積極核心品牌客戶去庫進(jìn)入尾聲PUMAlulu12023~四季度庫存均有較20232019臺企代工同行月度營收改善積極1-2別實(shí)現(xiàn)17和9的增長，聚陽公司預(yù)估上半年量增雙位數(shù)，儒鴻表示目前訂單能見度6個月，下半年品牌大訂單加入后整體狀況樂觀。圖19：申洲國際品牌客戶季度收入、庫存（財季按自然年統(tǒng)一歸位）資料來源：各公司公告，圖20：臺企服裝和運(yùn)動鞋代工同行月度營收增長環(huán)比改善資料來源：各公司公告，2在客戶需求方面：202320242024在新客戶拓展方面：第一，國內(nèi)運(yùn)動品牌如李寧、安踏、特步等占比提升2PCT至11未來隨中國運(yùn)動市場擴(kuò)容和本土品牌升級仍有望保持較好增長第二，Lululemon，20238000萬美金，占收入比超過2，2024年預(yù)計繼續(xù)保持快速增長。第三，拓展經(jīng)編和梭織面料，拓寬產(chǎn)品品類，未來新客戶開拓空間較大。海外工廠擴(kuò)張及效率爬升趨勢向好2023532022年為46），隨著柬埔寨新工廠效率的提升和員工規(guī)模的擴(kuò)充，柬埔寨成衣產(chǎn)出占比提升至26（2022年為22越南成衣產(chǎn)出占比提升至27（2022年為24。海外平均員工數(shù)量占比從52提升至57。圖公司國內(nèi)外成衣產(chǎn)出占比 圖公司國內(nèi)外員工年度平均人數(shù)占比資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，投資建議：看好盈利修復(fù)彈性，需求拓展和海外產(chǎn)能擴(kuò)張打開成長空間原為長短PE表1：盈利預(yù)測與市場重要數(shù)據(jù)202220232024E2025E2026E營業(yè)收入(百萬元) 24,97028,75532,47136,395(+/-) -10.115.212.912.1凈利潤(百萬元) 45634557538563677355(+/-) -0.118.218.215.5每股收益（元） 3.043.033.584.244.89EBITMargin 18.818.219.921.322.0凈資產(chǎn)收益率（ROE） 15.614.315.316.217.1市盈率（PE） 20.016.914.312.4EV/EBITDA 20.316.814.012.3市凈率（PB） 2.972.782.422.222.04資料來源:wind，預(yù)測表2：可比公司估值表公司公司投資收盤價EPSPE代碼名稱評級人民幣2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E2313.HK申洲國際買入60.73.043.033.584.2420.020.016.914.3可比公司1476.TW儒鴻無評級131.25.634.345.426.2623.330.224.221.01477.TW聚陽實(shí)業(yè)無評級96.283.503.694.144.7027.526.123.220.5300979.SZ華利集團(tuán)買入57.962.772.743.193.7420.921.218.215.59910.TW豐泰企業(yè)無評級38.512.211.301.952.1917.429.619.717.6NKE.N耐克無評級668.3323.3227.1531.8036.8428.724.621.018.1平均值23.626.321.318.5資料來源：wind，預(yù)測；備注：無評級公司EPS預(yù)測值來自彭博一致預(yù)測）附表：財務(wù)預(yù)測與估值）資產(chǎn)負(fù)債表（百萬元202220232024E2025E2026E利潤表（百萬元）202220232024E2025E2026E現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物737011596125171530318384營業(yè)收入2778124970287553247136395應(yīng)收款項50055024549858836594營業(yè)成本2165618910210342345426039存貨凈額62616125639268937392營業(yè)稅金及附加00000其他流動資產(chǎn)75295735883788378837銷售費(fèi)用204164189213239流動資產(chǎn)合計2616528479332443691641208管理費(fèi)用19541881210923822669固定資產(chǎn)1159410931120211276113473財務(wù)費(fèi)用50433349297333無形資產(chǎn)及其他125129126123121投資收益00000資產(chǎn)減值及公允價值投資性房地產(chǎn)00000變動00000長期股權(quán)投資56109072928195159779其他收入15451314101712131360資產(chǎn)總計4349348611546715931564580營業(yè)利潤52344550572169218006短期借款及交易性金融負(fù)債719810204102041020410204營業(yè)外凈收支(21)13151719應(yīng)付款項9321198133315331754利潤總額52624996608572358358其他流動負(fù)債21301982278937174787所得稅費(fèi)用6994387008681003流動負(fù)債合計1025913384143261545416745少數(shù)股東損益00000長期借款及應(yīng)付債券20001900190019001900歸屬于母公司凈利潤45634557538563677355其他長期負(fù)債4684597599341131長期負(fù)債合計24682359265928343031（百萬元202220232024E2025E2026E負(fù)債合計1272715744169851828819776凈利潤45634557538563677355少數(shù)股東權(quán)益130000資產(chǎn)減值準(zhǔn)備00000股東權(quán)益3075334861376864102744805折舊攤銷791775732792830負(fù)債和股東權(quán)益總計4349348611546715931564580公允價值變動損失00000）財務(wù)費(fèi)用 50 433 349 297 333）關(guān)鍵財務(wù)與估值指標(biāo)202220232024E2025E2026E營運(yùn)資本變動(1432)253(607)(686)(989)每股收益3.043.033.584.244.89其它656(791)(550)604717每股紅利1.711.702.012.382.94經(jīng)營活動現(xiàn)金流46285227531073738246每股凈資產(chǎn)20.4621.8625.0727.2929.81資本開支(1240)(1240)(1800)(1500)(1500)ROIC1210111213其它投資現(xiàn)金流869(909)717171ROE1614151617投資活動現(xiàn)金流(371)(2149)(1729)(1429)(1429)毛利率2224272828權(quán)益性融資00000EBITMargin1918202122負(fù)債凈變化(1344)4218000EBITDAMargin2221222424支付股利、利息(2054)(2564)(2561)(3026)(3577)收入增長17-10151312其它融資現(xiàn)金流(517)(505)(99)(133)(158)凈利潤增長率35-0181816融資活動現(xiàn)金流(3915)1150(2660)(3159)(3735)資產(chǎn)負(fù)債率293231313