英維克 公司深度報告：深耕精密溫控數(shù)據(jù)中心+儲能雙輪驅(qū)動未來可期

請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明0.50-0.512-Apr24-Jun 17-Nov 5-Sep 29-Jan-Apr 英維克滬深30012-Apr24-Jun 17-Nov 5-Sep 29-Jan-Apr公司基本數(shù)據(jù)48.75化能空調(diào)、戶外柜專用空調(diào)、通訊基站專用空調(diào)等產(chǎn)品系列，2014年后品國內(nèi)外大規(guī)模應(yīng)用。當(dāng)前機(jī)房溫控及儲能溫控為主的戶外機(jī)柜溫控業(yè)務(wù)已成為公司主要收入來源。臨改變。技術(shù)進(jìn)步推動數(shù)據(jù)量指數(shù)級增長，溫控需求伴隨數(shù)據(jù)中心需風(fēng)冷技術(shù)以及液冷技術(shù)滲透率將明顯提高，技術(shù)集成化將成成為趨勢。ChatGPT應(yīng)用落地驅(qū)動智算算力需求提高，解決超高功率密度散其是電化學(xué)儲能成為保障電網(wǎng)安全的重要一環(huán)。儲能溫控可以降低安全事故率，液冷溫控技術(shù)憑借其高效散熱性能，可以更好的提升電池性能及壽命，滲透率呈現(xiàn)明顯提升趨勢。儲能裝機(jī)快速增長，且仍具入，研發(fā)費(fèi)用率在同業(yè)公司中持續(xù)領(lǐng)先。公司采取平臺化研發(fā)模建立智能控制系統(tǒng)設(shè)計、散熱及環(huán)境控制系統(tǒng)設(shè)計、機(jī)電一體化架構(gòu)系統(tǒng)設(shè)計等三大研發(fā)共用基礎(chǔ)技術(shù)模塊（CBB）平臺，依靠不同技術(shù)研發(fā)模式，在新技術(shù)、新產(chǎn)品領(lǐng)域具備競爭力。在數(shù)據(jù)中心溫控領(lǐng)域，公司產(chǎn)品序列豐富，并引領(lǐng)間接蒸發(fā)冷卻等新技術(shù)發(fā)展；在液冷領(lǐng)域，公司布局全鏈條產(chǎn)品，已形成先發(fā)優(yōu)勢。公司有望在數(shù)據(jù)中心及儲能溫控高需求、液冷發(fā)展新趨勢中充分受.風(fēng)險提示：機(jī)房溫控行業(yè)競爭加劇；儲能溫控業(yè)務(wù)毛利率超預(yù)期下2022A2023E2024E2025E46.547.640.244.441.422.9 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明 1 1 1 2 42PUE要求與機(jī)柜功率密度提高，數(shù)據(jù)中心溫控方式面臨轉(zhuǎn)變 5 5 7 7 2.3.1數(shù)據(jù)中心需求旺盛，未來將迎來快速增長 2.3.2短中期間接蒸發(fā)冷卻和冷板式液冷等高效冷卻技術(shù)將快速增長， 3儲能溫控需求旺盛，平臺化研發(fā)增強(qiáng)競爭優(yōu)勢 19 20 22 223.2.2儲能裝機(jī)量增長迅速，溫控需 22 23 23 24 254盈利預(yù)測 284.1盈利預(yù)測 284.2投資建議 29 30插圖目錄 1 2 2 2 3 3 3 4 4 4 5 6 6 7 7 7 7 9 9 9 圖22：全球數(shù)據(jù)中心單機(jī)柜功率變化情況及 20 20 21 21 22 22 22 23 23 23 23 24 24 24 24 25 26 27 28表格目錄 8 25 26 28 30 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明11國內(nèi)領(lǐng)先的精密溫控節(jié)能設(shè)備提供商市。成立之初，公司主要面向通訊戶外機(jī)柜、數(shù)據(jù)中心及通訊基站等場景提供空調(diào)系公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，最大控股股東為英維克投資。英維克投資直接持有公司25.5%的股份，前十大股東以公司高管為主。公司實(shí)際控制人為齊勇，間接和直接持有公司22.27%的股份。公司旗下子公司包括上海科泰、英維克信息、非凡鴻盛、英維克軟件行權(quán)價格向包括核心管理人員、核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）人員在內(nèi)的262人授予股票期權(quán)新一期股權(quán)激勵計劃。健全的公司長效激勵機(jī)制對吸引和留住優(yōu)秀人才，有效調(diào)動公請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明2045%40%25%20%040%20%得益于大宗商品價格回落以及公司采取的一系列降本優(yōu)化措施共同作用，公司毛利率略有回升，2023年上半年隨著成本回落的延續(xù)與公司業(yè)務(wù)的優(yōu)化，毛利率進(jìn)一步回升， 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明3降本增效成果顯著，研發(fā)投入持續(xù)擴(kuò)大。2018-2022年公司期間費(fèi)降至3.9%，降本增效成果顯著。而在其他費(fèi)用率維持下降的同時，公司研發(fā)費(fèi)用率由用及員工人員增加和薪酬增長等因素影響，公司期間40%35%30%25%20%15%10%銷售毛利率銷售凈利率銷售毛利率25%20%201820192020202120222023Q1-銷售費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率期間費(fèi)用率25%25%20%201820192020202120222023Q1-3銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率（剔除股權(quán)激勵費(fèi)用）財務(wù)費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明4圖8：公司現(xiàn)金流情況（百萬元）40001.4業(yè)務(wù)拆分：機(jī)房和機(jī)柜溫控設(shè)備為核心業(yè)務(wù)，儲能相關(guān)業(yè)務(wù)增長迅速機(jī)房和機(jī)柜溫控設(shè)備業(yè)務(wù)占據(jù)超過80%收入和毛利來源。公司的機(jī)房溫控節(jié)能產(chǎn)品主要針對數(shù)據(jù)中心、算力設(shè)備、通信機(jī)房、高精度實(shí)驗(yàn)室等領(lǐng)域的房間級專用溫控節(jié)能解決方案，用于對設(shè)備機(jī)房或?qū)嶒?yàn)室空間的設(shè)備散熱以及精密溫濕度和潔凈度的控制調(diào)節(jié)。公司的機(jī)柜溫控節(jié)能產(chǎn)品主要針對無線通信基站、儲能電站、智能電網(wǎng)各級輸配電設(shè)備柜、電動汽車充電樁、ETC門架系統(tǒng)等戶外機(jī)柜或集裝箱的應(yīng)用場合提供溫控節(jié)能解決方案，以及用于智能制造設(shè)備的機(jī)柜溫控產(chǎn)品。從收入來源來看，公柜溫控設(shè)備占比為40.8%。20182019202020212022其他新能軌道交通列車空調(diào)及服務(wù)機(jī)房溫控節(jié)能設(shè)備80%60%40%20%20182019202020212022軌道交通列車空調(diào)及服務(wù)機(jī)房溫控節(jié)能設(shè)備請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明5機(jī)房溫控設(shè)備毛利率有所下降，機(jī)柜溫控設(shè)備毛利率超過30%。從分業(yè)務(wù)毛利率情況來看，由于產(chǎn)品組合變化、成本上升、競爭加劇等因素影響，2019年后公司機(jī)房40%20%2018201920202021機(jī)房溫控節(jié)能設(shè)備戶外機(jī)柜溫控節(jié)能設(shè)備軌道交通列車2PUE要求與機(jī)柜功率密度提高，數(shù)據(jù)中心溫控方式面臨轉(zhuǎn)變2.1數(shù)據(jù)中心能耗高，產(chǎn)熱量大，溫控提升設(shè)備性能產(chǎn)業(yè)加速融合，數(shù)字經(jīng)濟(jì)蓬勃發(fā)展，數(shù)據(jù)中心作為各行業(yè)信息系統(tǒng)運(yùn)行的載體，已成數(shù)據(jù)中心能耗高，占全社會用電量比例不斷提升。旺盛的數(shù)據(jù)中心需求帶來龐大的電量消耗，數(shù)據(jù)中心占全社會用電量比例不斷提升。2018-2022年，我國數(shù)據(jù)中心用 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明‘45004000250020000201820192020202120222023E2024E20.0%高溫影響設(shè)備性能，需要溫控設(shè)備調(diào)控。數(shù)據(jù)中心消耗電能的同時，會產(chǎn)生大量的熱，產(chǎn)熱源以耗電量最大的服務(wù)器設(shè)備為主，其他ICT設(shè)備及電源設(shè)備也產(chǎn)生部分熱量。而研究表明，溫度是造成電子設(shè)備損壞的最主要因素，單個電子芯片的工作溫度升高10℃時，其可靠性會減少50%；同時器性能。因此，數(shù)據(jù)中心需要溫控設(shè)備調(diào)節(jié)環(huán)數(shù)據(jù)中心溫控方式可分為風(fēng)冷和液冷兩種主要類型。風(fēng)冷主要實(shí)現(xiàn)方式又可分為直膨風(fēng)冷型通過核心部件壓縮機(jī)、冷凝器、膨脹閥和蒸發(fā)器的協(xié)同作用使得整個數(shù)據(jù)中心規(guī)模較小時以該冷卻方式為主。冷凍水型主要采用集中式水冷冷水空調(diào)系統(tǒng)作為冷源，通過冷卻塔、板換進(jìn)行自間接蒸發(fā)冷卻型是指通過非直接接觸式換熱器，將直接蒸發(fā)冷卻得到的濕空氣的冷量傳遞給機(jī)房循環(huán)空氣，實(shí)現(xiàn)空氣等濕降溫的過程。相比于傳統(tǒng)風(fēng)冷，間接蒸發(fā)冷 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明7量。由于液體比空氣的比熱容高，散熱速度也遠(yuǎn)遠(yuǎn)快過空氣，因此液冷的制冷效率遠(yuǎn)的比重，但預(yù)期增長高于服務(wù)器平均增速。盡管液冷技術(shù)在真正規(guī)模化應(yīng)用道路上仍面臨諸多困難與調(diào)整，但是基于其優(yōu)勢，目前業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為液冷將在未來成為數(shù)據(jù)中在實(shí)踐中，常用電源使用效率（PUE）指標(biāo)來評價數(shù)據(jù)中心能源效率，其含義為圖16：2017-2022年全國在用及規(guī)劃在建大型以上數(shù)據(jù)中心10201820172021202220192018201720212022在用大型在用超大型在用大型規(guī)劃在建大型規(guī)劃在建超大型規(guī)劃在建大型 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明8雙碳背景下，國家和各地方政府對PUE要求提升明顯。在工信部《新型數(shù)據(jù)中政策文件名相關(guān)規(guī)定2020.06廣東省工業(yè)和信息化廳2021.072021.07《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)數(shù)據(jù)中心項(xiàng)目節(jié)能2021.09寧夏回族自治區(qū)人《寧夏回族自治區(qū)數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展“十四2021.11《“十四五”信息通信行業(yè)發(fā)展規(guī)劃》2022.01江蘇省工業(yè)和信息化廳2022.04《云南省“十四五”新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)規(guī)2022.07《上海市碳達(dá)峰實(shí)施方案》2022.082022.082022.10《上海市"十四五"節(jié)能減排綜合工作實(shí) 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明9IT設(shè)備（服務(wù)IT設(shè)備（服務(wù)49%多種方案可降低溫控系統(tǒng)能耗，間接蒸發(fā)冷卻、液冷等技術(shù)效果明顯。減碳降耗、1)對通風(fēng)、冷源、輸配、末端，特別是氣流組織等系統(tǒng)進(jìn)行綜合改造，提高風(fēng)冷2)選擇高效節(jié)能設(shè)備、加強(qiáng)節(jié)能管理、對溫度濕度的控制等，提高能源綜合利用選用高效率冷卻塔或加大冷卻塔換熱面積（如間接蒸發(fā)冷卻塔等選用變頻技術(shù)、磁懸浮技術(shù)、風(fēng)墻技術(shù)、背板技術(shù)等來進(jìn)一步提3)綜合考慮建設(shè)規(guī)模、功率密度等條件，優(yōu)先采用帶有充分利用自然冷源或帶有廢熱回收的系統(tǒng)方式。從單一技術(shù)方案角度來看，不同技術(shù)方案可實(shí)現(xiàn)的PUE水平差異較大，且存在 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明1050502.2.2單機(jī)功率增長趨勢明顯，傳統(tǒng)冷卻方式無法滿足需求圖21：GPU與CPU散熱設(shè)計功耗（TDP）增長趨勢圖22：全球數(shù)據(jù)中心單機(jī)柜功率變化情況及預(yù)測（KW）20.520.56200820162020E傳統(tǒng)風(fēng)冷已無法滿足單機(jī)柜高功率密度散熱需求，液冷滲透率將顯著提升。對數(shù)據(jù)處理能力快速提升的需求將帶來芯片功率密度的不斷增加，數(shù)據(jù)傳輸速度的提高及使用的便利性要求將促進(jìn)設(shè)備集成度的不斷提高，由此會帶來更高的散熱需求。為此風(fēng)冷形式的溫控方式需要配備更高轉(zhuǎn)速及更大直徑的風(fēng)扇、更大體積的散熱通道，對運(yùn)行環(huán)境的要求也將日漸提高。這將帶來巨大的風(fēng)噪聲、對環(huán)境的熱影響，以及建設(shè)當(dāng)前單機(jī)柜密度的迅速提升對機(jī)房制冷技術(shù)提出了更高的要求，傳統(tǒng)風(fēng)冷散熱能力越來越難以為繼。而液冷技術(shù)憑借其卓越的能效和出色的高熱密度處理能力，能成請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明114004000201720182019202020212022E2.3.1數(shù)據(jù)中心需求旺盛，未來將迎來快速增長我國數(shù)據(jù)中心機(jī)架數(shù)及數(shù)據(jù)中心市場規(guī)模持續(xù)穩(wěn)步增長。近年來，我國數(shù)據(jù)中心數(shù)字化轉(zhuǎn)型以及數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展不斷深化，算力應(yīng)用場景不斷涌現(xiàn)，數(shù)據(jù)中心需求穩(wěn)步提升，“東數(shù)西算”工程將進(jìn)一步深入，預(yù)計未來國內(nèi)數(shù)據(jù)中心建設(shè)將繼續(xù)加大。至400004000020212021首創(chuàng)證券請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明122.3.2短中期間接蒸發(fā)冷卻和冷板式液冷等高效冷卻技術(shù)將快速增長，技術(shù)集成化將成資源條件限制下，現(xiàn)有數(shù)據(jù)中心功率密度提升和上架率提升是最好方式。當(dāng)前我方約在30-40%，數(shù)據(jù)中心遠(yuǎn)未達(dá)到供不應(yīng)求的情況。因此，在考慮土地成本等資源條圖26：2021年國內(nèi)各密度數(shù)據(jù)中心占比4kW以下4kW以下4-6kW37.8%25.5%70%60%50%40%30%20%PUE要求提高，大量數(shù)據(jù)中心面臨冷卻方式改造。由于當(dāng)前國家和各地方政府對短期中小型數(shù)據(jù)中心新建及改造功率密度提升有限，間接蒸發(fā)冷卻和冷板式液冷等高效冷卻技術(shù)將快速增長。改造方面，由于將現(xiàn)有數(shù)據(jù)中心進(jìn)行功率密度升級面臨著托管空間、配電基礎(chǔ)設(shè)施等約束，且功率密度升級短期內(nèi)對擴(kuò)大計算能力提升并沒有太大實(shí)際潛力，因此現(xiàn)有數(shù)據(jù)中心升級，預(yù)計功率密度不會大幅提升。當(dāng)前，大多10kW。新建方面，預(yù)計機(jī)柜功率密度將快速提升，但中高功率密度仍將占主要比例。冷技術(shù)中如間接蒸發(fā)冷卻等高效冷卻技術(shù)和冷板式液冷等技術(shù)即可滿足需求，適用于高密度數(shù)據(jù)中心的浸沒式液冷暫無必要。 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明1350%40%30%20%除間接蒸發(fā)冷卻及冷板式液冷等高效冷卻技術(shù)滲透率快速增長外，技術(shù)集成化將西部地區(qū)各自的氣候條件和政策要求，采用集中式水冷、熱管多聯(lián)、間接蒸發(fā)冷、液下游產(chǎn)業(yè)鏈不夠成熟，因此未來相當(dāng)長的一段時間這些技術(shù)和方案將會長期共存，融2.3.3長期超算、智算數(shù)據(jù)中心高速增長下，浸沒式將快速發(fā)展現(xiàn)有數(shù)據(jù)中心浸沒式液冷改造必要性不高也不易實(shí)施，預(yù)計蒸發(fā)冷卻和冷板式將是短中期中高功率密度場景下溫控主流方式。從改造難度上來說，冷板式液冷技術(shù)對現(xiàn)有服務(wù)器芯片組件及附屬部件改動量較小，液冷化改造可操作性相對較強(qiáng)，對于當(dāng)前的數(shù)據(jù)中心整體架構(gòu)及后續(xù)維護(hù)及日常使用等影響不大，運(yùn)維模式、機(jī)房承重與傳統(tǒng)風(fēng)冷場景基本一致。而浸沒式液冷對于服務(wù)器有一定的要求，服務(wù)器箱體需要定制、冷卻液價格相對較高且有一定的揮發(fā)性，維護(hù)需要專用維護(hù)輔助設(shè)備，目前仍處于技 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明14術(shù)成熟和商業(yè)化完善期。因此短中期來看，冷板式液冷改造更具有實(shí)用性。而間接蒸發(fā)冷卻方案相對傳統(tǒng)冷凍水方案，占地較小，建筑空間利用率高，安裝調(diào)試費(fèi)用也低<1.05<1.09應(yīng)用案例多超算領(lǐng)域較多從傳統(tǒng)模式過渡較平滑未來智算、邊緣計算等超高功率密度數(shù)據(jù)中心將高速增長。長期以來，我國數(shù)據(jù)中心主要以通用算力為主，超算、智算及邊緣數(shù)據(jù)中心應(yīng)用和數(shù)量還待增長。隨著我應(yīng)用于國家重大科研領(lǐng)域，商業(yè)應(yīng)用場景較少，智算中心從早期實(shí)驗(yàn)探索逐步走向商業(yè)試點(diǎn)，盡管現(xiàn)有規(guī)模占比不高，但隨著我國各類人工智能應(yīng)用場景的豐富，智算需求將快速增長，預(yù)期規(guī)模增速將達(dá)到70%；邊緣數(shù)據(jù)中心能夠提供實(shí)時算力，隨著我國數(shù)字化轉(zhuǎn)型的加快包括工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展，邊緣計算需求將進(jìn)一步提升，邊緣數(shù)據(jù)中心的規(guī)模增速有望AIGC大算力及高功率密度趨勢下，新建超高功率智算數(shù)據(jù)中心浸沒式是最佳選目前冷板式液冷數(shù)據(jù)中心產(chǎn)品在市場上占比較高，但浸沒式液冷是直接接觸的制冷方式，相較于冷板式液冷，更大程度上利用液體的比熱容特點(diǎn)，制冷效率更高，可進(jìn)一步有效降低數(shù)據(jù)中心PUE，更適用于高密度數(shù)據(jù)中心的制冷。尤其是單機(jī)柜功率密度高功率密度數(shù)據(jù)中心需求增加，未來浸沒式液冷數(shù)據(jù)中心基礎(chǔ)設(shè)施將會占據(jù)更多市場。目前，華為、戴爾科技等國內(nèi)外知名企業(yè)均已推進(jìn)浸沒式液冷技術(shù)方案。根據(jù)賽迪顧41%，浸沒式液冷滲透率將不斷提高。 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明1541%冷板式液冷數(shù)據(jù)中心基礎(chǔ)設(shè)施施2.3.4預(yù)計2023-2025年數(shù)據(jù)根據(jù)《中國數(shù)據(jù)中心產(chǎn)業(yè)發(fā)展白皮書》，2023-2025年數(shù)據(jù)中心節(jié)能改造市場規(guī)模超過340億元，其中溫控占比在70%左右。我們假設(shè)2023/2023E2024E2025E47.6202120222023E2024E2025E數(shù)據(jù)中心機(jī)架數(shù)（萬架）29.7%25.0%26.0%29.0%25764124%20% 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明1620.0242.34292.4深耕數(shù)據(jù)中心溫控領(lǐng)域，有望充分受益行業(yè)發(fā)展機(jī)房節(jié)能空調(diào)、戶外柜專用空調(diào)、通訊基站專用空調(diào)等產(chǎn)品系列，深耕數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域已有十余年，產(chǎn)品序列豐富，涵蓋風(fēng)冷、液冷以及綜合解決方案。數(shù)據(jù)中心的風(fēng)冷解案、XFreeCooling氣動熱管等產(chǎn)品與解決方案，液冷方面，公司已推出針對算力設(shè)備和數(shù)據(jù)中心的Coolinside液冷機(jī)柜及全鏈條液 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明17機(jī)房溫控規(guī)模優(yōu)勢明顯，毛利率有望成為領(lǐng)導(dǎo)者。在數(shù)據(jù)中心機(jī)房溫控領(lǐng)域，公司的主要競爭對手包括佳力圖、依米康、申菱環(huán)境等。近五年公司機(jī)房溫控營收規(guī)模勢，公司在四家競爭對手中穩(wěn)定位列第二。同時2864202019佳力圖依米康佳力圖依米康45%40%35%30%25%20%15%10%合作客戶廣泛，為多客戶的大型數(shù)據(jù)中心提供產(chǎn)品及服務(wù)。公司的產(chǎn)品直接或通過系統(tǒng)集成商提供給數(shù)據(jù)中心業(yè)主、IDC運(yùn)營商、大型互聯(lián)網(wǎng)公司、通信運(yùn)營商，歷 年來公司已為騰訊、阿里巴巴、秦淮數(shù)據(jù)、萬國數(shù)據(jù)、數(shù)據(jù)港、中國移動、中國電信、中國聯(lián)通等用戶的大型數(shù)據(jù)中心提供了大量高效節(jié)能的制冷產(chǎn)品及系統(tǒng)。在一些數(shù)據(jù)中心建設(shè)項(xiàng)目中，公司在向客戶提供溫控節(jié)能系統(tǒng)的同時，還可能根據(jù)項(xiàng)目情況提供最早規(guī)?；瞥鲩g接蒸發(fā)冷卻產(chǎn)品，引領(lǐng)數(shù)據(jù)中心蒸發(fā)冷卻技術(shù)發(fā)展。公司成立十七年以來潛心研發(fā)，勇探技術(shù)高地，在制冷系統(tǒng)核心技術(shù)、控制技術(shù)、結(jié)構(gòu)設(shè)計技 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明18用。目前，公司間接蒸發(fā)冷卻方案已批量應(yīng)用于全國多地的數(shù)據(jù)中心項(xiàng)目建設(shè)，并持續(xù)中標(biāo)騰訊等企業(yè)的直采招標(biāo)。公司XFlex模塊化蒸發(fā)液冷解決方案，采用集成冷板式液冷技術(shù)、高效變頻水泵、溫水冷卻技術(shù)達(dá)到高效制冷效果，包括冷板方式和浸沒方式的液冷散熱技術(shù)在業(yè)內(nèi)已經(jīng)開始小規(guī)模商用。2021沒式液冷方案，能夠根據(jù)不同應(yīng)用場景靈活配置，對應(yīng)于大型、中型、小型等各類數(shù)需求的快速增長及公司在液冷的“全鏈條”平臺優(yōu)勢術(shù)經(jīng)驗(yàn)，推出XSpace微模塊液冷方案，把復(fù)雜的液冷工程變成簡潔的模塊化產(chǎn)品。在研發(fā)投入方面，即使收入增速快于主要競爭對手，公司研發(fā)費(fèi)用率卻始終處于高位，反映出公司對研發(fā)投入的重視與持續(xù)的創(chuàng)新能力。持續(xù)大量的研發(fā)投入與創(chuàng)新熱情成為公司領(lǐng)先于主要競爭對手的重要因素。 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明197%6%5%4%3%2%1%201820192020場呈現(xiàn)快速增長態(tài)勢，眾多廠商已經(jīng)圍繞液冷“新戰(zhàn)場”展開角逐，各大服務(wù)器廠商紛紛在液冷產(chǎn)品上紛紛推出新的解決方案。英維克技術(shù)先進(jìn)、經(jīng)驗(yàn)豐富，產(chǎn)品、方案配置齊全，制造、測試能力成熟，服務(wù)體系完備，堅持打造“深刻理解客戶需求，快速推出優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品”的核心能力。作為液冷溫控市場的領(lǐng)軍者之一，公司積極參與前沿作伙伴聯(lián)合發(fā)布了《綠色數(shù)據(jù)中心創(chuàng)新實(shí)踐：冷板液冷系統(tǒng)設(shè)計參考》白皮書，并于華為、寧暢等廠商的液冷解決方案提供相關(guān)產(chǎn)品，與超聚變聯(lián)合創(chuàng)新推動xLAB液冷集冷板》團(tuán)體標(biāo)準(zhǔn)，支持多個互聯(lián)網(wǎng)頭部企業(yè)建設(shè)綠色數(shù)據(jù)中心。3儲能溫控需求旺盛，平臺化研發(fā)增強(qiáng)競爭優(yōu)勢3.1.風(fēng)光新能源快速發(fā)展，儲能需求快速提升3.1.1風(fēng)光等新能源快速發(fā)展，電力系統(tǒng)不穩(wěn)定性增加風(fēng)光等新能源快速發(fā)展，裝機(jī)容量持續(xù)增長。隨著“雙碳“戰(zhàn)略的實(shí)施，新型電 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明20力系統(tǒng)的構(gòu)建確定了可再生能源主體地位。近年來，我國以風(fēng)力發(fā)電和光伏發(fā)電為代據(jù)CWEA、風(fēng)能委員會、中國光伏協(xié)會等機(jī)構(gòu)預(yù)測過220GW，預(yù)計“十四五”新能源新增裝機(jī)量將遠(yuǎn)超以上機(jī)構(gòu)預(yù)測值，圖38：2018-2025年中國風(fēng)電新增裝機(jī)量及預(yù)測圖39：2018-2025年中國光伏新增裝機(jī)00風(fēng)光等新能源發(fā)電帶來電力系統(tǒng)不穩(wěn)定問題。在風(fēng)力、光伏等新能源發(fā)電的裝機(jī)容量持續(xù)上漲的同時，棄風(fēng)棄光的問題日益突出，風(fēng)電、光伏等新能源的間歇、波動、隨機(jī)性等特性對電力系統(tǒng)的穩(wěn)定性及可靠性產(chǎn)生影響。傳統(tǒng)電力系統(tǒng)采取的生產(chǎn)組織特征，高比例接入新能源將深刻改變傳統(tǒng)電力系統(tǒng)的形態(tài)、特征和機(jī)理，從根本上改變了“源隨荷動”的運(yùn)行模式。首先，在發(fā)電側(cè)，新能源發(fā)電出力無法按需控制；其次，在電網(wǎng)側(cè)，大面積風(fēng)電場的接入對電網(wǎng)的調(diào)峰、電壓穩(wěn)定性等帶來很多不必要的3.1.2儲能需求提升，電化學(xué)儲能是新型儲能主流基于新能源發(fā)電帶來的問題，儲能的重要性日益提高，應(yīng)用場景多樣。儲能在電源側(cè)、電網(wǎng)側(cè)和用戶側(cè)均存在豐富的應(yīng)用場景。在電源側(cè)，應(yīng)用場景包括可再生能源并網(wǎng)、電力調(diào)峰、系統(tǒng)調(diào)頻等；在電網(wǎng)側(cè)，儲能可用于緩解電網(wǎng)阻塞、延緩輸配電擴(kuò)容升級等；在用戶側(cè)，儲能主要用于電力自發(fā)自用、峰谷價差套利、容量電費(fèi)管理和 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明21抽水儲能占據(jù)主導(dǎo)，電化學(xué)儲能快速增長。根據(jù)能量存儲方式的不同，儲能可分為機(jī)械儲能、電氣儲能、電化學(xué)儲能、熱儲能和化學(xué)儲能五大類。通常來說，新型儲能是指除抽水儲能以外的儲能技術(shù)。目前，盡管從靜態(tài)分析上看，我國儲能裝機(jī)中抽機(jī)比例為77.1%，但從動態(tài)分析上看，以電化學(xué)儲能為主的新型儲鋰離子電池94.0%鉛蓄電池3.1%壓縮空氣1.5%鋰離子電池94.0%鉛蓄電池3.1%壓縮空氣1.5%熔融鹽儲熱熔融鹽儲熱21.9%抽水蓄能77.1% 液流電池其他其他<0.1%飛輪儲能 超級電容0.1%飛輪儲能0.1% 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明2240%20%抽水儲能3.2溫控對于儲能至關(guān)重要，溫控需求快速提升3.2.1溫控調(diào)節(jié)電池溫度，提高電池性能過低的溫度都會影響鋰電池的容量，溫度過高時會使得鋰電池發(fā)生“熱失控”從而帶來一系列安全問題，溫度過低則會產(chǎn)生電解液黏度增大甚至凝固、負(fù)極鋰析出等問題，圖43：鋰電池最佳工作溫度區(qū)間約為15-3熱管理是儲能安全的重要保障。由于過高或過低的溫度都將導(dǎo)致電芯失控、BMS失效、PCS保護(hù)失效、火災(zāi)防護(hù)失效等后果，引發(fā)儲能安全隱患。因此熱管理是儲能3.2.2儲能裝機(jī)量增長迅速，溫控需求同步增長我國新型儲能裝機(jī)量增長迅速，未來成長空間廣闊，鋰電池占絕對主導(dǎo)。2018- 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明232.0%0.2%鋰離子電池儲能壓縮空氣儲能能94.5%2.0%0.2%鋰離子電池儲能壓縮空氣儲能能94.5%圖45：2018-2027年中國新型儲能累計裝機(jī)規(guī)模及預(yù)測圖46：中國已投運(yùn)新型儲能項(xiàng)目裝機(jī)占比80.060.040.0201820192020新型儲能累計裝機(jī)規(guī)模（GW）溫控占儲能系統(tǒng)比例較低但至關(guān)重要，儲能溫控市場空間廣闊。盡管溫控設(shè)備成持續(xù)安全運(yùn)行的關(guān)鍵。在“雙碳”戰(zhàn)略下，儲能產(chǎn)業(yè)熱度持續(xù)高漲，多項(xiàng)政策支持儲圖47：儲能系統(tǒng)成本拆分情況圖48：2021-2025年中國儲能溫控市場規(guī)模及預(yù)測20%PCSBMS+EMS其他020212022E2證券3.3綜合優(yōu)勢下，液冷滲透率不斷提升3.3.1當(dāng)前風(fēng)冷是主流溫控方式儲能溫控系統(tǒng)冷卻方式主要包括風(fēng)冷、液冷、熱管冷卻、相變冷卻四種。由于熱管冷卻和相變冷卻的設(shè)計更加復(fù)雜，成本更高，當(dāng)前實(shí)際應(yīng)用極少。因此，目前儲能 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明24風(fēng)冷及風(fēng)冷及池度，具備方案成熟、結(jié)構(gòu)簡單、易維護(hù)、成本低等優(yōu)點(diǎn)，是當(dāng)前儲能溫控主力方案，圖49：儲能系統(tǒng)風(fēng)冷結(jié)構(gòu)示意圖.87.90%證券3.3.2液冷綜合優(yōu)勢更強(qiáng)，滲透率不斷提升液冷綜合優(yōu)勢更強(qiáng)，適用于大規(guī)模和高密度儲能系統(tǒng)。液冷主要以水、乙二醇水溶液等液體為冷卻介質(zhì)，通過對流將電池產(chǎn)生的熱量帶走，結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜，安全等級要求高，所以液冷成本明顯高于風(fēng)冷，但其優(yōu)點(diǎn)明顯，散熱效率高且均勻、能耗較低、占地面積小、系統(tǒng)適應(yīng)性。隨著儲能系統(tǒng)規(guī)模和能量密度的逐漸提高，液冷能量密度高、占地面積小、能耗低的綜合優(yōu)勢會進(jìn)一步凸顯，且由于液冷運(yùn)行能耗較低，長期1 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明25風(fēng)冷冷卻介質(zhì)設(shè)計、安裝難度換熱系數(shù)（越高越好）散熱效率PUE值項(xiàng)目運(yùn)行周期IRR低中高高045%40%25%20%3.4先發(fā)優(yōu)勢明顯，平臺化研發(fā)增強(qiáng)競爭力最早涉及儲能溫控，業(yè)務(wù)成熟。公司是國內(nèi)最早涉足電化學(xué)儲能系統(tǒng)溫控的廠商，效率，進(jìn)一步豐富了產(chǎn)品環(huán)節(jié)，提升了競爭優(yōu)勢。公司長年在國內(nèi)儲能溫控行業(yè)處于領(lǐng)導(dǎo)地位，也是眾多國內(nèi)儲能系統(tǒng)提供商的主力溫控產(chǎn)品供應(yīng)商，主要客戶包括寧德時代、比亞迪、南都、科陸、平高集團(tuán)、陽光電源、海博思創(chuàng)以及國外相關(guān)主流系統(tǒng) 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明26要競爭對手包括同飛股份、高瀾股份、奧特佳、松芝股份、申菱環(huán)境等。相比而言，代表公司風(fēng)冷+液冷博思創(chuàng)以及國外相關(guān)主流系統(tǒng)松芝股份風(fēng)冷+液冷平臺化研發(fā)與發(fā)展模式，業(yè)務(wù)協(xié)同驅(qū)動。公司采取平臺化研發(fā)模式，建立智能控制系統(tǒng)設(shè)計、散熱及環(huán)境控制系統(tǒng)設(shè)計、機(jī)電一體化架構(gòu)系統(tǒng)設(shè)計等三大研發(fā)共用基礎(chǔ)技術(shù)模塊（CBB）平臺，依靠不同技術(shù)平臺演各核心技術(shù)的有機(jī)搭配、組合，形成戶外機(jī)柜溫控節(jié)能設(shè)備、機(jī)房溫控節(jié)能設(shè)備、新市場及行業(yè)大客戶快速提供個性化需求的產(chǎn)品和方案的能力。公司產(chǎn)品系列全、型號 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明27眾多，能適應(yīng)各種行業(yè)客戶的需求。公司已初步形成了基于統(tǒng)一技術(shù)和業(yè)務(wù)平臺基礎(chǔ)上的匯集多個專業(yè)細(xì)分領(lǐng)域的業(yè)務(wù)布局，這種布局同時兼有差異化門檻與規(guī)模效應(yīng)的雙重優(yōu)勢，并將在未來繼續(xù)強(qiáng)化與完善。平臺化的發(fā)展模式，有助于公司加快新業(yè)務(wù)的導(dǎo)入，降低相關(guān)的經(jīng)營風(fēng)險，也能夠從整體上降低公司對單一產(chǎn)業(yè)的依賴，增強(qiáng)公 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明284盈利預(yù)測隨著數(shù)字化的不斷推進(jìn)以及5G、大數(shù)據(jù)、云式增長，數(shù)據(jù)中心作為數(shù)據(jù)存儲以及計算的載體，需求量大幅提高，數(shù)據(jù)中心的溫控需求同步增長。未來數(shù)據(jù)中心需求高增下，預(yù)計公司數(shù)據(jù)中心溫控業(yè)務(wù)維持快速發(fā)展。假設(shè)2023-2025年公司機(jī)房溫控節(jié)能設(shè)備收入增速分別為“雙碳”目標(biāo)下，風(fēng)光新能源裝機(jī)增長迅速。為解決風(fēng)光大規(guī)模接入后帶來的電網(wǎng)不穩(wěn)定問題，電化學(xué)儲能裝機(jī)迅速增長，帶動儲能溫控同步增長。在電力系統(tǒng)轉(zhuǎn)型背景下，預(yù)計未來儲能及儲能溫控需求旺盛。假設(shè)20設(shè)備收入增速分別為60%/58%/55%，隨著競爭對手增加毛利率下降，分別為202120222023E2024E2025E4,027.647%48%29%29%28% 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明29機(jī)房溫控節(jié)能設(shè)備收入20%25%40%43%23%25%27%26%26%收入4,317.528%軌道交通列車空調(diào)及服務(wù)收入收入其他業(yè)務(wù)收入239.226%40%42%41%41%41%我們預(yù)測，2023-2025年公司營業(yè)收入分別為40.3/59.0/87.1億元，分別同比增長40.2%/36.2%/32.3%；以可比公司選擇方面，我們選擇同樣具有數(shù)據(jù)中心溫控及儲能溫控業(yè)務(wù)的高瀾股份、申菱環(huán)境，儲能溫控業(yè)務(wù)快速發(fā)展并拓展數(shù)據(jù)中心溫控業(yè)務(wù)的同飛股份，以及在數(shù)據(jù)認(rèn)為，公司在數(shù)據(jù)中心溫控領(lǐng)域深耕多年，引領(lǐng)間接蒸發(fā)冷卻等技術(shù)大規(guī)模應(yīng)用，在液冷領(lǐng)域研發(fā)及應(yīng)用亦處于行業(yè)領(lǐng)先水平，在行業(yè)需求旺盛及液冷滲透率不斷提高背景下，公司數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)有望持續(xù)快速增長；同時公司在儲能溫控領(lǐng)域形成業(yè)務(wù)協(xié)同，有望充分受益行業(yè)需求增長。與可比公司相比，除在液冷領(lǐng)域快速發(fā)展外，公司在風(fēng) 請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明30冷領(lǐng)域高效冷卻技術(shù)優(yōu)勢明顯，在風(fēng)冷高效冷卻需求同樣旺盛背景下，我們判斷公司股票代碼股價EPSPE20222023E2024E2025E20222023E2024E2025E300990.SZ2.6625.88300499.SZ301018.SZ23.0049.4426.98872808.BJ43.2046.9325.85002837.SZ28.6541.3522.945風(fēng)險提示動的行業(yè)關(guān)注度不斷提高，數(shù)據(jù)中心溫控參與者不斷增多。各家多關(guān)注于未來液冷領(lǐng)域產(chǎn)品的研發(fā)與競爭。如果冷板式液冷滲透率加速提升，企業(yè)間競爭加劇，公司數(shù)據(jù)（2）儲能溫控競爭加劇。儲能裝機(jī)的快速增長以及溫控需求的增加導(dǎo)致行業(yè)競爭對手不斷增加，同時儲能領(lǐng)域溫控競爭壁壘，尤其是液冷溫控競爭壁壘較數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域相對較低。當(dāng)前公司儲能溫控業(yè)務(wù)毛利率較高，隨著競爭加劇有可能面臨毛利率下品、新技術(shù)更新迭代較快，如果公司技術(shù)研發(fā)落后于市場，可能會由于產(chǎn)品落后導(dǎo)致請務(wù)必仔細(xì)閱讀本報告最后部分的重要法律聲明31資產(chǎn)負(fù)債表（百萬元）20222023E2024E2025E現(xiàn)金流量表（百萬元）20222023E2024E2025E流動資產(chǎn)3286448557948033經(jīng)營活動現(xiàn)金流192-342-440現(xiàn)金6661054741700凈利潤280393536709應(yīng)收賬款1468186128494181折舊攤銷32424243其它應(yīng)收款95131193284財務(wù)費(fèi)用926預(yù)付賬款253756投資損失-32-38-39存貨4395928781315營運(yùn)資金變動-412-913其他418524767其它927非流動資產(chǎn)756854854856投資活動現(xiàn)金流23長期投資0000資本支出-63-43-45固定資產(chǎn)268278290302長期投資4000無形資產(chǎn)315304294284其他81323838其他97979797籌資活動現(xiàn)金流48434406資產(chǎn)總計4042533966488889短期借款-7530194流動負(fù)債1792220829664272長期借款593530短期借款505520550744其他37466208應(yīng)付賬款64488413121963現(xiàn)金凈增加額87388-313-41其他6284125188非流動負(fù)債142153199222長期借款4974109134其他64496058負(fù)債合計19342