輕工制造行業(yè)跨境電商物流跨境倉(cāng)儲(chǔ)大件品出海的“賣(mài)水人”

目錄寫(xiě)在前面的話 3我國(guó)跨境電商蓬勃發(fā)展，交運(yùn)物流起關(guān)鍵作用 5我國(guó)跨境電商物流已進(jìn)入全球供應(yīng)鏈協(xié)同時(shí)代 6直郵是現(xiàn)在，海外倉(cāng)是未來(lái) 8降本需求催生海外倉(cāng)發(fā)展，適用于尺寸大、周轉(zhuǎn)高的產(chǎn)品 15賣(mài)家降本需求催生海外倉(cāng)行業(yè)發(fā)展 15海外倉(cāng)適用于尺寸大、周轉(zhuǎn)率高的商品 17平臺(tái)倉(cāng)VS三方倉(cāng)VS自建倉(cāng) 18小件倉(cāng)VS大件倉(cāng)：產(chǎn)品特性決定不同倉(cāng)儲(chǔ)條件 24小倉(cāng)VS大倉(cāng)：更大倉(cāng)庫(kù)面積可攤薄固定投入，提升單位面積產(chǎn)出 27海外倉(cāng)規(guī)模效應(yīng)顯著，增值服務(wù)增加客戶(hù)黏性 29海外倉(cāng)主要成本為租金，24年美國(guó)租金增速有望放緩 29海外倉(cāng)在物流成本端具有飛輪效應(yīng)，資深“玩家”具有先發(fā)優(yōu)勢(shì) 32海外倉(cāng)發(fā)展趨勢(shì)：管理數(shù)智化&服務(wù)差異化 34跨境電商繁榮，催生物流在內(nèi)的配套服務(wù)產(chǎn)業(yè)升級(jí) 34海外倉(cāng)將朝著管理數(shù)智化&服務(wù)差異化趨勢(shì)發(fā)展 38密集融資致行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，或利好出海賣(mài)家 43重點(diǎn)公司 47大健云倉(cāng)：攜海外倉(cāng)助力大件非標(biāo)品出海無(wú)憂 47樂(lè)歌股份：公司早期布局海外倉(cāng)，實(shí)現(xiàn)全球倉(cāng)儲(chǔ)網(wǎng)絡(luò) 49縱騰集團(tuán)：跨境物流行業(yè)龍頭 52投資建議 54風(fēng)險(xiǎn)提示 57插圖目錄 58表格目錄 59寫(xiě)在前面的話C端消費(fèi)者。&備貨少&風(fēng)險(xiǎn)小實(shí)現(xiàn)/重量輕/（如批量化/大重量/高時(shí)效產(chǎn)品海外倉(cāng)適用于尺寸較大30%以上的尾程運(yùn)費(fèi)。供應(yīng)服務(wù)方面：2022FBA用較2020年增長(zhǎng)30%；2024年2月美國(guó)尺寸分段和費(fèi)用變更后，中大件產(chǎn)品202330%-40%（202425/53.6%/35.1%的物流配送成本。海外倉(cāng)數(shù)量方面：2022235630.17%20221.76/1.41/0.852023/遞四方/大健云倉(cāng)/140/100/74/2920202022IPO52021-202320207C23年6月公告擬募資5（租金行是倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)漲價(jià)核心原因：倉(cāng)庫(kù)租賃協(xié)約期多在5（3%/年（10%/年60%（費(fèi)用α+規(guī)模效應(yīng)+一體化&數(shù)智化服務(wù)若租金10/100/5005.5/3.5/3.0（參考值結(jié)構(gòu)，抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)。一體化&數(shù)智化服務(wù)：以縱騰谷倉(cāng)海外倉(cāng)為例15%?？v騰為客戶(hù)提供“攬干關(guān)倉(cāng)配參考大健云倉(cāng)3P亞馬遜推出包括頭程/尾程服務(wù)在內(nèi)的供應(yīng)鏈（SupplyChainby我們判斷其旨在進(jìn)一步綁定賣(mài)家以抗衡新興平臺(tái)沖擊。與此同時(shí)亞馬遜FBA轉(zhuǎn)向區(qū)域配送，時(shí)效再次升級(jí)，與第對(duì)于下游賣(mài)家來(lái)說(shuō)進(jìn)一步降低。對(duì)于物流服務(wù)商來(lái)說(shuō)，行業(yè)或在5而多元化的客戶(hù)、打造核心競(jìng)爭(zhēng)力，方能在接下來(lái)5年維度確立行業(yè)地位。我國(guó)跨境電商蓬勃發(fā)展，交運(yùn)物流起關(guān)鍵作用跨境電商已成為拉動(dòng)我國(guó)外貿(mào)增長(zhǎng)的重要組成部分。近年來(lái)我國(guó)外貿(mào)持續(xù)增23.770.620232.3815.531.8319.6%。及增速 圖1：2019-2023年我國(guó)出口總額（萬(wàn)億元）及增速 圖2：2019-2023及增速 額） 軸） 資料來(lái)源：海關(guān)總署， 資料來(lái)源：海關(guān)總署，圖3：2019-2023年我國(guó)跨境電商進(jìn)出口總額（萬(wàn)億元）及增速我國(guó)跨境電商進(jìn)出口總額（萬(wàn)億元） （右軸）資料來(lái)源：海關(guān)總署，國(guó)家郵政局披露，2023/30.72023SHEIN兩大跨境電商平40%比之下，2022年這一比例還不到20%圖4：2018-2023年國(guó)際/港澳臺(tái)快遞業(yè)務(wù)量（億件）及增速?lài)?guó)際/港澳臺(tái)快遞業(yè)務(wù)量（億件） yoy(右軸）35 60%30 50%25 40%20 30%15 20%10 10%5 0%2018201920202021202220230 -10%201820192020202120222023資料來(lái)源：國(guó)家郵政局，按主流物流模式劃分，我國(guó)跨境電商物流經(jīng)歷了4個(gè)發(fā)展階段：2003-2008運(yùn)輸?shù)哪骋粋€(gè)環(huán)節(jié)或與此有關(guān)的環(huán)節(jié)，貨代公司承擔(dān)了中小賣(mài)家與航運(yùn)提供方之2008-2016跨境電商企業(yè)大量涌出，2008年Eay年AliExpress迅猛發(fā)展，中國(guó)郵政小包與中國(guó)香港郵政小包成為運(yùn)輸主力E2016-2020&國(guó)內(nèi)外跨境電商平臺(tái)加強(qiáng)合作Shope包和海外倉(cāng)成為該時(shí)期的物流主力軍。2020&全球化跨境物流履約服務(wù)網(wǎng)絡(luò)體系至關(guān)重要，擁有全鏈路物流服務(wù)成為龍頭企業(yè)圖5：我國(guó)跨境電商物流發(fā)展階段 資料來(lái)源：艾瑞咨詢(xún)，曉生研究院，條長(zhǎng)，流程復(fù)雜度高：跨境電商物流可按流程分為7他企業(yè)已經(jīng)形成的市場(chǎng)格局與重要地位，國(guó)內(nèi)大部分跨境物流企業(yè)無(wú)法完全從事（尤其是海運(yùn)C際運(yùn)輸干線上的資源整合優(yōu)勢(shì)，是行業(yè)中企業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵因素。圖6：外銷(xiāo)家居企業(yè)致歐科技存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)高于內(nèi)銷(xiāo)企業(yè)趣睡科技（2018-2023年前三季度存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)：天） 趣睡科技 致歐科技100.0080.0060.0040.0020.000.002018 2019 2020 2021 2022 2023Q1-Q3資料來(lái)源：ifind，（實(shí)質(zhì)（出口的先后順序，圖7：跨境電商物流可按照貨權(quán)轉(zhuǎn)移節(jié)點(diǎn)分為直郵與海外倉(cāng)兩大類(lèi) 資料來(lái)源：運(yùn)聯(lián)智庫(kù)，繪制據(jù)運(yùn)聯(lián)研究院測(cè)算，2022年我國(guó)跨境電商出口物流市場(chǎng)規(guī)模為6831億元。其中，B2C物流市場(chǎng)規(guī)模為3592億元，占比52.6%。從跨境電商B2C物流市場(chǎng)規(guī)模來(lái)看，直郵模式占比44.0%，市場(chǎng)規(guī)模達(dá)1581億；海外倉(cāng)（倉(cāng)發(fā)）模式占比56.0%，擁有2012億元的巨大市場(chǎng)?？谥蠛Ｍ鈧}(cāng)指在消費(fèi)者本土設(shè)立倉(cāng)儲(chǔ)設(shè)施，該模式下貨權(quán)轉(zhuǎn)移發(fā)生在貨物出口之指跨境電商出口賣(mài)家為提升交付能力而在消費(fèi)者本土設(shè)立倉(cāng)儲(chǔ)物流節(jié)點(diǎn)的物流模式。該模式下貨物需要先FBA貨需求的第三方海外倉(cāng)、以服務(wù)于自家出貨需求的賣(mài)家海外倉(cāng)三大類(lèi)。高，管理難度復(fù)雜，因此對(duì)賣(mài)家銷(xiāo)售能力、計(jì)劃準(zhǔn)確性以及流程管理要求較高。圖8：海外倉(cāng)運(yùn)營(yíng)模式資料來(lái)源：樂(lè)歌股份公司公告，從海外倉(cāng)數(shù)量來(lái)看，2022年主要國(guó)家和地區(qū)海外倉(cāng)數(shù)量同比增加30.17%。2022日本、澳洲（含新西蘭）2356較上年末增長(zhǎng)30.17%，面積合計(jì)約2600萬(wàn)平方米，較上年末增長(zhǎng)約58%。其2022/德國(guó)/英國(guó)/加拿大/日本分別新增253/90/47/4/18個(gè)海外倉(cāng)，27.35%/44.33%/20.98%/73.56%/17.31%。圖9：2020-2022年主要國(guó)家和地區(qū)海外倉(cāng)數(shù)量(個(gè))及增速(%)資料來(lái)源：跨境眼，2022/美國(guó)/英國(guó)/德國(guó)/1.76/1.41/0.85/0.79/0.69圖10：2020-2022年主要國(guó)家和地區(qū)海外倉(cāng)平均面積（平方米）資料來(lái)源：跨境眼，23Q4受紅海危機(jī)影響，海運(yùn)費(fèi)用全線大幅上漲，歐洲影響較大。春節(jié)前，受2023年11月3日的1249.4/1608.8/2357.0上升至2024年1月16日的階段性高點(diǎn)5455.6/4099.0/6152.0，漲幅分別達(dá)到336.7%/154.8%/161.0%。24H2。春節(jié)/中國(guó)-北美西/中24225097.2/4367.20/6372.60384312.8/4419.2/6107.01（海運(yùn)及海運(yùn)附加費(fèi)（2299.2%至2277美元/TEU。地中海航線即期訂艙價(jià)格也延續(xù)下行走勢(shì)，市場(chǎng)運(yùn)價(jià)較上期5%3292/TEU4262/FEU5747/FEU，分別較上期下跌9.1%6.2%2024圖11：2023Q3-2024Q1波羅的海集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)（FBX）資料來(lái)源：同花順iFinD，直郵模式：免除轉(zhuǎn)運(yùn)環(huán)節(jié)，貨權(quán)轉(zhuǎn)移發(fā)生在貨物出口之前直郵是指貨權(quán)轉(zhuǎn)移發(fā)生在貨物出口之前的物流形式，即海外買(mǎi)家下單并完成家通常使用國(guó)際郵政服務(wù)或?qū)ｉT(mén)的跨境郵遞服務(wù)，將商品以小包裹的形式郵寄給表1：三種直郵模式特點(diǎn)資料來(lái)源：灼識(shí)咨詢(xún)《2023跨境出口電商行業(yè)藍(lán)皮書(shū)》，230年月，美國(guó)啟動(dòng)程序退出萬(wàn)國(guó)郵政聯(lián)盟，郵政小包的價(jià)格優(yōu)勢(shì)大幅下降。國(guó)際商業(yè)快遞：主要依賴(lài)商業(yè)快遞公司自身建設(shè)的全球網(wǎng)絡(luò)以及大的IT信息系統(tǒng)進(jìn)行出口、運(yùn)輸、清關(guān)與配送等，頭部企業(yè)有DHL、FedEx3-7（0.5KG計(jì)）100-250國(guó)際專(zhuān)線：將航空干線與商業(yè)或郵政清關(guān)、目的國(guó)尾程派送進(jìn)行（10包和商業(yè)快遞之間，適配中國(guó)海關(guān)專(zhuān)門(mén)推出的“9610”為明顯的劣勢(shì)為其服務(wù)范圍有限，當(dāng)來(lái)往某地區(qū)或某國(guó)的貨量足夠多時(shí)才經(jīng)濟(jì)可行。2016-20192020回落至44%20166%2020201640%202024%。圖12：2016年及以前至2020年直郵各模式市占率 資料來(lái)源：艾瑞咨詢(xún)，跨境電商出口高景氣帶動(dòng)國(guó)際航空貨運(yùn)需求高漲，已基本恢復(fù)疫情前同期水平2023735.420192023年國(guó)際航線貨郵運(yùn)輸量達(dá)279.0萬(wàn)噸，比上年增長(zhǎng)5.8%。據(jù)民航局一月新聞發(fā)布會(huì)透露，2024年民航全行業(yè)運(yùn)輸總周受農(nóng)歷新年影響，2024年初航空貨運(yùn)需求強(qiáng)勁。據(jù)Flexport的最新報(bào)告顯示，在農(nóng)歷新年前一周，從中國(guó)到北美和歐洲的航空貨運(yùn)價(jià)格分別飆升了148%以上，但仍低于12月初的峰值。盡管目前受紅海集裝箱運(yùn)輸?shù)闹袛嗪娃r(nóng)歷新圖13：波羅的海交易所航空貨運(yùn)指數(shù)(BAI)自23年下半年以來(lái)波動(dòng)較大 資料來(lái)源：TACIndex，從“多快好省”視角看，海外倉(cāng)潛力更大海外倉(cāng)滿(mǎn)足商家和消費(fèi)者對(duì)于”多快好省“的需求：但針對(duì)小單快反、SKU相對(duì)更占優(yōu)。10-15（包括清關(guān)、空運(yùn)及配送），F(xiàn)BA好：海外倉(cāng)使得退貨處理及本地售后成為可能，退回的產(chǎn)品經(jīng)過(guò)海外倉(cāng)檢讓海外客戶(hù)體驗(yàn)極速收貨以及高效的退換貨服務(wù)，不僅極大地提升了客戶(hù)滿(mǎn)意度，也降低了運(yùn)輸?shù)馁M(fèi)用。50%。對(duì)于迭代較快的產(chǎn)品如時(shí)&備貨少/重量輕/（如批量化/大重量/高時(shí)效產(chǎn)品的產(chǎn)品2.0時(shí)代，服務(wù)商需面對(duì)賣(mài)家個(gè)性化需求2005（縱騰SKU較少、重量輕（普遍集中在以?xún)?nèi)2014SKU2007自身倉(cāng)儲(chǔ)及配送設(shè)施開(kāi)放給第三方賣(mài)家，F(xiàn)BA的發(fā)布在賦能商家的同時(shí)為亞馬遜平臺(tái)吸引了大量賣(mài)家入駐，使其平臺(tái)市占率進(jìn)一步提升。2014年至今：數(shù)字化賦能，增值服務(wù)打出差異化。隨著SKU愈發(fā)豐富，賣(mài)2.0ERPWMS圖14：傳統(tǒng)私人倉(cāng)庫(kù)VS現(xiàn)代化海外倉(cāng) 資料來(lái)源：StorageWars，易達(dá)倉(cāng)儲(chǔ)，樂(lè)歌股份旗下海外倉(cāng)在多倉(cāng)自營(yíng)基礎(chǔ)上，為中大件產(chǎn)品跨境賣(mài)家提供一系列公共海外倉(cāng)綜合服務(wù)；包括海外倉(cāng)儲(chǔ)、頭程海運(yùn)、一件代發(fā)、FBA轉(zhuǎn)運(yùn)、售后托管、出口代理、供應(yīng)鏈服務(wù)等一站式跨境物流服務(wù)。圖15：樂(lè)歌海外倉(cāng)提供一系列公共海外倉(cāng)綜合服務(wù) 資料來(lái)源：樂(lè)歌海外倉(cāng)官網(wǎng)，海外倉(cāng)競(jìng)爭(zhēng)格局較為分散，亞馬遜FBA倉(cāng)中縱騰谷倉(cāng)獨(dú)占鰲頭庫(kù)數(shù)據(jù)顯示，20222009年起開(kāi)始布局海外倉(cāng)，截至2024年，谷倉(cāng)海外倉(cāng)全球倉(cāng)儲(chǔ)總面積已突破140萬(wàn)㎡，在運(yùn)營(yíng)海外倉(cāng)面積160萬(wàn)㎡。海外倉(cāng)企業(yè)大多成立于2010品類(lèi)3C 鞋服 快消 家具家（大品類(lèi)3C 鞋服 快消 家具家（大布局海外倉(cāng)布局起始時(shí)間面積（萬(wàn)平米）所屬企業(yè)谷倉(cāng) 縱騰集團(tuán) 140（截至谷倉(cāng) 縱騰集團(tuán) 140（截至2024萬(wàn)邑通 萬(wàn)邑通 3020092012歐美日等所貿(mào)易達(dá)國(guó)家 北美英國(guó)亞洲 √√√√樂(lè)倉(cāng) 樂(lè)歌股

28.82（截至23年9月）

2013 美英德日 √文鼎文鼎402013北美、歐洲、澳洲和東南亞無(wú)憂達(dá) 無(wú)憂達(dá) 37.16 2016 北美英文鼎文鼎402013北美、歐洲、澳洲和東南亞艾姆勒 艾姆勒 9.2 2021 俄羅斯烏克大健云倉(cāng) 大健云倉(cāng) 74（截至23年底） 2019 歐美日300（運(yùn)營(yíng)面積，菜鳥(niǎo) 阿里極兔 極兔速

）450（

2015 全球 √ √ √ √2017 東南亞歐美中東 √ √ √資料來(lái)源：谷倉(cāng)、萬(wàn)邑通、樂(lè)倉(cāng)、無(wú)憂達(dá)、遞四方、文鼎、艾姆勒、大健云倉(cāng)、菜鳥(niǎo)、極兔公司官網(wǎng)，（注：截至2023年）海外倉(cāng)適用于特定的產(chǎn)品類(lèi)型性產(chǎn)品以及大宗商品。大件品：無(wú)法通過(guò)空運(yùn)渠道，使用海外倉(cāng)能突破產(chǎn)品的規(guī)格限制并降低物流費(fèi)用。高單價(jià)/高毛利的商品：高周轉(zhuǎn)率商品：速響應(yīng)訂單并回籠資金。強(qiáng)季節(jié)性商品：品，配送時(shí)效要求較高。單次出貨量較大的產(chǎn)品：的銷(xiāo)售規(guī)模的產(chǎn)品。直郵不支持的特殊商品：品等。家居園藝、3C、汽配成為海外倉(cāng)發(fā)貨量最大品類(lèi)。據(jù)跨境眼數(shù)據(jù)，從發(fā)貨數(shù)配件、玩具和愛(ài)好、寵物用品。圖16：2021-2022年海外倉(cāng)發(fā)貨品類(lèi)訂單占比TOP1030.9%41.8%30.9%41.8%9.3%12.3%16.2%11.5%4.4%6.7%6.0%6.0%9.1%5.4%3.8%5.0%5.6%3.7%2.2%2.4%2.5%1.5%汽車(chē)&摩托車(chē)及配件商業(yè)與工業(yè)戶(hù)外&體育用品服裝及鞋類(lèi)健康與美容手機(jī)及配件玩具和愛(ài)好寵物用品0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%50.0%資料來(lái)源：跨境眼，VSVS自建倉(cāng)電商平臺(tái)官方倉(cāng)FBA其他平臺(tái)如Lazada，Shopee等也擁有自營(yíng)海外倉(cāng)。FBA的全稱(chēng)是FullfillmentByAmazon，即亞馬遜履約；亞馬遜負(fù)責(zé)儲(chǔ)存并管理商品，對(duì)商品進(jìn)行撿貨包裝FBAlistingFBA且不支持其他電商平臺(tái)。圖17：亞馬遜FBA示意圖 資料來(lái)源：亞馬遜官網(wǎng)，第三方海外倉(cāng)通海外倉(cāng)、賣(mài)家自建海外倉(cāng)（或購(gòu)買(mǎi)和第三方海外倉(cāng)。海外倉(cāng)別 模式 代表企業(yè) 運(yùn)營(yíng)主體 優(yōu)勢(shì) 劣勢(shì) 適用商家表海外倉(cāng)別 模式 代表企業(yè) 運(yùn)營(yíng)主體 優(yōu)勢(shì) 劣勢(shì) 適用商家平臺(tái)倉(cāng)

由跨境電商平臺(tái)提供海外倉(cāng)服務(wù)

亞馬遜FBA 電商平

成本較低、運(yùn)營(yíng)成

超標(biāo)件配送費(fèi)、倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)較高；不支持其他平臺(tái)

商品總量較小、入駐平臺(tái)單一、沒(méi)有能力運(yùn)營(yíng)海外倉(cāng)的小規(guī)模賣(mài)家；所售商品多為亞馬遜標(biāo)準(zhǔn)件的賣(mài)家第三方倉(cāng)

第三方服務(wù)商搭建，賣(mài)家租借賣(mài)家自費(fèi)在目標(biāo)國(guó)

4PX

第三方服務(wù)商

熟、部分提供定制化服務(wù)滿(mǎn)足個(gè)性化需求、

可控程較低 入駐海多平的中規(guī)模家建設(shè)成本高、運(yùn)自建倉(cāng)

樂(lè)歌股份 賣(mài)建倉(cāng)

物流環(huán)節(jié)完全可控

營(yíng)管理困難、覆蓋率低

發(fā)貨量大、資金鏈雄厚的賣(mài)家資料來(lái)源：跨境眼，F(xiàn)BA費(fèi)用上調(diào)催生三方倉(cāng)需求FBA20202024配置費(fèi)與低量庫(kù)存費(fèi)；自3月11FBA2020202425寸分段和費(fèi)用變更，中大件產(chǎn)品較2023年配送費(fèi)用上漲30%-40%。表4：近年來(lái)FBA上調(diào)費(fèi)用部分案例 日期項(xiàng)目漲價(jià)幅度2022年6月1日物流配送費(fèi)2%-3%/件2023117202431

物流配費(fèi) $0.22/件非旺季度倉(cāng)費(fèi) $0.03-0.04/立方英旺季月倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi) $0.2/立方英尺入庫(kù)配置服務(wù)費(fèi)（新$0.27/件(大件$1.58/件)增）2024年4月1日 低量庫(kù)費(fèi)（增） 依據(jù)商歷史應(yīng)天而定資料來(lái)源：亞馬遜全球開(kāi)店官網(wǎng),亞馬遜賣(mài)家運(yùn)營(yíng)成本整體呈上升趨勢(shì)。據(jù)艾瑞咨詢(xún)，2021年僅有10%的受訪賣(mài)家表示整體成本下降或持平；分別有16%/53%/14%的賣(mài)家表示年度運(yùn)營(yíng)成本上漲了10%以?xún)?nèi)/10%-50%/50%-100%；更有7%的受訪商家運(yùn)營(yíng)成本同比增長(zhǎng)100%以上；我們判斷運(yùn)營(yíng)成本上升主要由于倉(cāng)儲(chǔ)物流費(fèi)用以及流量費(fèi)用上漲。亞馬遜倉(cāng)儲(chǔ)物流服務(wù)漲價(jià)主要是為了抵消不斷上漲的運(yùn)營(yíng)成本，提高庫(kù)存周轉(zhuǎn)率，增加利潤(rùn)；如公司在2022年初漲價(jià)前的一次公告中披露：因疫情、全球供應(yīng)鏈危機(jī)、勞動(dòng)力緊缺以及線上購(gòu)物需求激增等一系列問(wèn)題，造成了各項(xiàng)成本上漲，為了抵消今后將面臨的高昂的持久性運(yùn)營(yíng)成本而漲價(jià)。圖18：2021年Amazon賣(mài)家運(yùn)營(yíng)成本變化情況整體成本下降資料來(lái)源：Statista，雨果跨境，艾瑞咨詢(xún)，3-10300FBA5000/5000-1/1-3/3-10營(yíng)收規(guī)模的賣(mài)家，使用第三方海外倉(cāng)的比例分別達(dá)到51.61%/63.64%/78.57%/100%/42.86%；自建海外倉(cāng)的比例分別達(dá)到3.23%/27.27%/35.71%/42.86%/28.57%。圖19：2022年亞馬遜不同規(guī)模賣(mài)家（元）對(duì)海外倉(cāng)的選擇占比資料來(lái)源：跨境眼，F(xiàn)BA在客戶(hù)黏性方面，F(xiàn)BA頭程交付更加標(biāo)準(zhǔn)化，第三方海外倉(cāng)需要針對(duì)客戶(hù)商（的上架速度和準(zhǔn)確在交付資源方面在履約方面圖20：第三方海外倉(cāng)服務(wù)流程資料來(lái)源：谷倉(cāng)海外倉(cāng)，自建倉(cāng)：大賣(mài)的必選項(xiàng)B2C貨至客戶(hù)的過(guò)程中，F(xiàn)BA平臺(tái)收取17%交易費(fèi)、3%倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)及24%運(yùn)輸費(fèi)，合計(jì)44%17%平17%34%10%相關(guān)費(fèi)用。靈活性方面，相對(duì)穩(wěn)定，庫(kù)存管理相對(duì)簡(jiǎn)單。表5：線上B2C不同發(fā)貨形式預(yù)估費(fèi)率（2022年數(shù)據(jù)）平臺(tái)交易費(fèi)率倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)率運(yùn)輸費(fèi)合計(jì)FBA平臺(tái)倉(cāng)發(fā)貨17%3%24%44%自營(yíng)倉(cāng)或第三方合作倉(cāng)發(fā)貨17%-17%34%資料來(lái)源：致歐科技公司公告，致歐科技自營(yíng)倉(cāng)收入占比提升助力費(fèi)率降低。公司率先在歐洲建設(shè)自營(yíng)倉(cāng)，2018-2021H1，公司在歐洲的收入中自營(yíng)倉(cāng)占比從29%提升至68%，自營(yíng)倉(cāng)成圖21：歐洲不同倉(cāng)儲(chǔ)模式收入占比 圖22：北美不同倉(cāng)儲(chǔ)模式收入占比 0%0%71%61%29%80%60%

自營(yíng) 平臺(tái) 第三方

80%60%

自營(yíng) 平臺(tái) 第三方40%20%

40%5%5%13%21%58%97%89%59%30%20%1%6%2018201920202021H12018201920202021H1資料來(lái)源：致歐科技公司公告， 資料來(lái)源：致歐科技公司公告，自建倉(cāng)與三方倉(cāng)/FBA服務(wù)范圍方面2022年12月31日，公司境內(nèi)外自營(yíng)倉(cāng)面積合計(jì)超過(guò)28萬(wàn)平方米，并在尾程派送環(huán)DPDUPS2-3圖23：致歐科技采用多種倉(cāng)儲(chǔ)模式結(jié)合資料來(lái)源：致歐科技招股說(shuō)明書(shū)，VS積小件商品與大件商品對(duì)于倉(cāng)庫(kù)存儲(chǔ)條件需求不同。大件商品要求一定的儲(chǔ)存統(tǒng)籌能力。根據(jù)具體的產(chǎn)品特征，海外倉(cāng)所需要提供的服務(wù)各有側(cè)重：SKU絡(luò)一體化、全渠道庫(kù)存打通統(tǒng)倉(cāng)共配，降低庫(kù)存管理難度。圖24：大件商品入駐海外倉(cāng)案例資料來(lái)源：谷倉(cāng)海外倉(cāng)公司官網(wǎng)，快消品：快消品的“快”屬性天然契合海外倉(cāng)，快消品大部分是必需品，庫(kù)2B+2C，比較考驗(yàn)備貨和統(tǒng)籌能力；部分個(gè)護(hù)/清潔類(lèi)、食品類(lèi)需要倉(cāng)庫(kù)具備有效期管理?xiàng)l件。3C:消費(fèi)電子為跨境電商出口大類(lèi)，包含一部分智能家居，大多產(chǎn)品帶電，）。產(chǎn)品貨值體積倉(cāng)儲(chǔ)條件產(chǎn)品貨值體積倉(cāng)儲(chǔ)條件家具家電高大需要針對(duì)大貨的貨架及配套服務(wù)、設(shè)備快消品 低 小

要求高周轉(zhuǎn)、穩(wěn)定的庫(kù)存；食品類(lèi)要求有效期管理?xiàng)l件3C 較高 小 需要防濕、磕碰儲(chǔ)存境求高資料來(lái)源：谷倉(cāng)海外倉(cāng)，/小件倉(cāng)兼容難度大。小件倉(cāng)卡車(chē)和尾程配送資源。品類(lèi)屬性差異決定大/小件兼容難度大；大件與小件貨架在（靠近港口vs城市布局大件需要重新租新倉(cāng)庫(kù)&購(gòu)置倉(cāng)庫(kù)，亞馬遜大小件分倉(cāng)運(yùn)營(yíng)模式印證這一點(diǎn)。&尺寸較（的商品線上滲透率相對(duì)小件較低2022年美國(guó)家具與家居/33.8%/4.5%。同一口徑下，美國(guó)在生命周期較短、尺寸較小的品類(lèi)例如電子產(chǎn)品/服飾的線上滲透53.6%/39.4圖25：2022年美國(guó)各品類(lèi)線上滲透率（%）78.258.754.353.643.739.433.823.178.258.754.353.643.739.433.823.110.45.54.52.50 10 20 30 40 50 60 70 80 90資料來(lái)源：OBERLO，+海外倉(cāng)+司披露，2022/物流海運(yùn)及關(guān)稅成本/運(yùn)輸費(fèi)分別占主營(yíng)業(yè)務(wù)成本54.25%/21.39%/24.36202231.651006817揀+運(yùn)輸”尾程費(fèi)用更為高昂。而從電商平臺(tái)海外倉(cāng)角度來(lái)說(shuō)，以亞馬遜FBA發(fā)FBA&時(shí)效都位：美元） 圖26：2020-2022年致歐科技主營(yíng)業(yè)務(wù)成本拆分 圖27：2018-2023FBA位：美元） 資料來(lái)源：wind， 資料來(lái)源：亞馬遜公司官網(wǎng)，/自建海外倉(cāng)可有效節(jié)降尾程物流成本并提高凈利率。FBA年2月5日后價(jià)格），使用樂(lè)倉(cāng)海外倉(cāng)運(yùn)送椅子/健身器材產(chǎn)品分別可以節(jié)省53.6%/35.1%的物流配送成本。參考JungleScout數(shù)據(jù)測(cè)FBAFBA商家自發(fā)貨71.9%。產(chǎn)品尺寸類(lèi)別2023產(chǎn)品尺寸類(lèi)別2023年亞馬遜配送物流價(jià)格24年亞馬遜物24年樂(lè)倉(cāng)配流配送格（2 節(jié)省費(fèi)送物流格月5日后）23年規(guī)則24年規(guī)則非旺季旺季椅子35*23*10inch小號(hào)大件50-70（不含50磅）$33.67$34.67$45.37$21.0453.6%健身器材50*24*12inch中號(hào)大件70-150（不含70磅）$62.31$64.81$79.56$51.6735.1%資料來(lái)源：樂(lè)歌股份官網(wǎng)，VS海外倉(cāng)屬于重資產(chǎn)投入，倉(cāng)庫(kù)購(gòu)買(mǎi)/租賃，叉車(chē)、貨架、上貨系統(tǒng)等設(shè)施投入均對(duì)資金提出較高要固定投入損耗，進(jìn)而降低海外倉(cāng)的運(yùn)營(yíng)成本，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，提高管理效率。以樂(lè)歌股份為例據(jù)公司官網(wǎng)披露，1千平方米/10萬(wàn)平方米的倉(cāng)庫(kù)總成本分別為300萬(wàn)美元/1.43000/14001600美元/平方米的單位成本。倉(cāng)庫(kù)規(guī)模（m2）倉(cāng)庫(kù)規(guī)模（m2）總成本（萬(wàn)美元）單方成本（$/m2）差異1000300300010000200020001600$/m2100000140001400資料來(lái)源：樂(lè)歌股份官網(wǎng)，海外倉(cāng)規(guī)模效應(yīng)顯著，增值服務(wù)增加客戶(hù)黏性等，以上優(yōu)勢(shì)構(gòu)成了海外倉(cāng)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。24自營(yíng)海外倉(cāng)最大成本為租金，房租/人力成本或分別占到運(yùn)營(yíng)58%/25%（以自營(yíng)海外倉(cāng)為例，其成本可以劃分為如下四個(gè)部分：1.倉(cāng)庫(kù)租金和基礎(chǔ)運(yùn)營(yíng)費(fèi)用：包括房租、水電管道費(fèi)、裝修費(fèi)等。2.人員工資：主管、倉(cāng)管員、打包員、揀貨3.PDA/4.1（10.7612/平方英尺/年的價(jià)格計(jì)算，即年租金就高達(dá)129萬(wàn)美元。據(jù)我們測(cè)算，按照當(dāng)下市場(chǎng)價(jià)格，租金或占到海外倉(cāng)營(yíng)業(yè)成本的57.8%（不考慮倉(cāng)外運(yùn)輸成本）。成本項(xiàng)目面積平方英尺成本項(xiàng)目面積平方英尺單價(jià)（美元）總計(jì)（美元）占比房租100001076001.0/平方英尺/月129120057.8%水電費(fèi)等0.8/平方英尺/年860803.9%保險(xiǎn)1億美元貨值824/百萬(wàn)美元貨值824003.7%人數(shù)單人時(shí)薪每日工作人員工資1019.15美元8小時(shí)55918025.0%稅費(fèi)/雜費(fèi)1.65/平方英尺/年1775408.0%個(gè)數(shù)單價(jià)（美元）攤銷(xiāo)叉車(chē)820005年32000.1%貨架1002755年55000.2%ERP系統(tǒng)127800278001.2%總計(jì)2232900100.0%資料來(lái)源：亞馬遜、阿里巴巴、iotaCommunications、TheHartford、Indeed、CRANSTON、預(yù)付租金&商業(yè)地稅占用大量資金，抬高海外倉(cāng)運(yùn)營(yíng)門(mén)檻。海外倉(cāng)租金交付方（Property（各州要求不同2021工業(yè)倉(cāng)庫(kù)租金持續(xù)上漲，加速行業(yè)運(yùn)營(yíng)成本分化2023年增速有望放緩21H215%，為海外倉(cāng)運(yùn)營(yíng)方帶來(lái)10/Collies（2024-2026）520元/年。圖28：2019-2026年美國(guó)工業(yè)用途不動(dòng)產(chǎn)平均凈租金（美元/平方英尺/年）及增速 資料來(lái)源：Colliers，（注：凈租金不含稅費(fèi)）倉(cāng)庫(kù)租賃協(xié)議通常為5年，布局較早參與方成本顯著優(yōu)于市場(chǎng)。在倉(cāng)租持續(xù)54.51/平方英尺，2023年1-913.73/5-202444.129.58/202120263%/10%的年增速，成本優(yōu)勢(shì)顯著。圖29：致歐科技美國(guó)海外自營(yíng)倉(cāng)庫(kù)租金水平（美元/月）資料來(lái)源：致歐科技招股書(shū)，18年-2024從海外倉(cāng)上市公司樂(lè)歌股份及大健云倉(cāng)的資本開(kāi)支情況來(lái)看，2018-20192018-20195/圖30：2014-2022年代表海外倉(cāng)企業(yè)資本支出（億元）資料來(lái)源：ifind，20231.94%23Q2起新建倉(cāng)庫(kù)供應(yīng)量降2023動(dòng)產(chǎn)空置率上升1.94%，至5.55%，為2016年第二季度以來(lái)的最高水平，但仍遠(yuǎn)低于15年維度的平均水平6.4%，CBRE預(yù)計(jì)2024年下半年空置率將穩(wěn)定在6.6%Colliers77712023312%供應(yīng)減少，空置率有望下降，與此同時(shí)租金增速回歸較平穩(wěn)水平。（萬(wàn)平方英尺） 圖31：2008-2025年美國(guó)工業(yè)不動(dòng)產(chǎn)空置率 圖32：2021-2024（萬(wàn)平方英尺） 資料來(lái)源：Colliers， 資料來(lái)源：CBREResearch，先發(fā)優(yōu)勢(shì)（25元（1533050034%1337。UPSFEDEX10/100/5005.5/3.5/3.0折賬號(hào)優(yōu)惠（具體折扣與實(shí)際發(fā)貨量及談判結(jié)果相關(guān)，此處數(shù)據(jù)僅供參考包裹量折扣示例原價(jià)（元） 折扣價(jià)（元）包裹量折扣示例原價(jià)（元） 折扣價(jià)（元）1萬(wàn)個(gè)包裹城市經(jīng)理折扣8折10080需要3-10年10萬(wàn)個(gè)包裹省級(jí)（州級(jí)）經(jīng)理折扣5.5折55100萬(wàn)個(gè)包裹大區(qū)經(jīng)理折扣3.5折35500萬(wàn)個(gè)包裹超級(jí)VIP折扣3折30資料來(lái)源：樂(lè)歌股份官網(wǎng),海外倉(cāng)發(fā)展趨勢(shì)：管理數(shù)智化&服務(wù)差異化供應(yīng)鏈模式通脹環(huán)境下歐美呈現(xiàn)消費(fèi)降級(jí)趨勢(shì)。自2021年4月起，美國(guó)CPI月度增幅2023年52022年初至202370對(duì)于產(chǎn)品“性?xún)r(jià)比“的重視程度提升，呈現(xiàn)一定消費(fèi)降級(jí)趨勢(shì)。圖33：美國(guó)CPI以及非農(nóng)時(shí)薪月度同比增速（%）美國(guó)密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)（右軸）美國(guó)CPI-當(dāng)月同比（%） 美國(guó)非農(nóng)就業(yè)員工平均時(shí)-私營(yíng)企業(yè)-當(dāng)月同比美國(guó)密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)（右軸）1098765432122019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-01

1101009080706050資料來(lái)源：ifind，15.6%。自2020Q1新冠疫情大規(guī)模傳2020Q2美國(guó)零售線上滲透率達(dá)到16.5%，環(huán)比陡增4.6pct，此后線上滲透率一直維持在14%以上的水平；我們判斷疫情加速了線上滲透率的提升，并對(duì)消費(fèi)者購(gòu)物習(xí)慣造成較為長(zhǎng)期的影響。圖34：2021Q1-2023Q4美國(guó)零售電商滲透率（%）20191817161514131211109876543212010Q12010Q32010Q12010Q32011Q12011Q32012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q3美國(guó)零售電商滲透率（%）資料來(lái)源：CBREResearch，的興起，中國(guó)制造企業(yè)得以繞過(guò)代理商和線下零售巨頭直達(dá)C圖35：傳統(tǒng)貿(mào)易與跨境電商消費(fèi)鏈條對(duì)比 資料來(lái)源：觀研報(bào)告，中國(guó)賣(mài)家占亞馬遜50%，2023年Meta10%的流量投放來(lái)自中國(guó)。海外電50%，MarketplacePulse2023GMVMarketplacePulse2016Amazon20從流量端來(lái)看FacebookInstagram136.920226.5%，或因平臺(tái)尚未推出于2022年9月推出）。圖36：2017-2024年亞馬遜頭部賣(mài)家中中國(guó)賣(mài)家占比 資料來(lái)源：MarketplacePulse，5.1.2跨境電商繁榮，供應(yīng)鏈本地化需求刺激跨境物流行業(yè)蓬勃發(fā)展圖37：各細(xì)分跨境服務(wù)商在不同環(huán)節(jié)上為跨境電商企業(yè)賦能 資料來(lái)源：艾瑞咨詢(xún)，推出半托管，首選合作具有本土履約能力的賣(mài)家，進(jìn)一步擁抱大件品類(lèi)。2024年3月15在美國(guó)站點(diǎn)上線全新”半托管模式”。在（單件/多件合并發(fā)貨相比之下，全托管模式只需要商家將貨品配發(fā)至位于在廣東的國(guó)內(nèi)倉(cāng)，頭進(jìn)一步向成為真正的“全品類(lèi)平臺(tái)”邁出堅(jiān)實(shí)步伐。模式 類(lèi)型 備貨 運(yùn)營(yíng) 物流表11：Temu全托管模式與半托管模式對(duì)比模式 類(lèi)型 備貨 運(yùn)營(yíng) 物流Temu

商家負(fù)責(zé)：選品、備貨、寄樣以及提供圖片和基本信息 平臺(tái)負(fù)責(zé)：

商家負(fù)責(zé)：全托管 平臺(tái)核

平臺(tái)負(fù)責(zé)：選品審核、審版、圖審、核價(jià)以及上架到各國(guó)站點(diǎn)

投放、營(yíng)銷(xiāo)以及售后客服

平臺(tái)負(fù)責(zé)：逆向物流平臺(tái)負(fù)責(zé)：平臺(tái)負(fù)責(zé)：靈活的發(fā)貨選項(xiàng)商家負(fù)責(zé)：倉(cāng)庫(kù)管理、發(fā)貨履約、維護(hù)庫(kù)存以及逆向物流平臺(tái)負(fù)責(zé)：投放、營(yíng)銷(xiāo)以及售后客服信息平臺(tái)負(fù)責(zé)：上架到所在國(guó)站點(diǎn)Temu 平臺(tái)核價(jià)半托管商家負(fù)責(zé)：資料來(lái)源：億邦動(dòng)力，&&勢(shì)顯著年跨境電商物流行業(yè)龍頭梯隊(duì)（年?duì)I業(yè)收入在100億元以上）有三家，分別為縱騰、中國(guó)外運(yùn)、遞四方。運(yùn)聯(lián)研究院于2023年2月發(fā)布的《2022年度跨境電商物TOP50TOP3400289CR34.23%；CR56.07%，CR108.12%；TOP5013.8%。圖38：我國(guó)跨境電商物流行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局較為分散資料來(lái)源：運(yùn)聯(lián)智庫(kù)，的海外倉(cāng)租金成本遠(yuǎn)低于市場(chǎng)價(jià)格，先發(fā)優(yōu)勢(shì)顯著。訂單準(zhǔn)確率傳統(tǒng)海外倉(cāng)的倉(cāng)配履約中心在入/出庫(kù)以人工作業(yè)為主，存在揀選效率低、倉(cāng)儲(chǔ)密度低等痛點(diǎn)；此外，疫情影響（尤其是歐美國(guó)家ERP/AMR以縱騰谷倉(cāng)海外倉(cāng)AMR99.5%，盤(pán)點(diǎn)正確率為99.7%，數(shù)15%。圖39：谷倉(cāng)海外倉(cāng)數(shù)字化系統(tǒng)建設(shè)資料來(lái)源：易倉(cāng)官網(wǎng)，樂(lè)歌股份積極探索大件物流倉(cāng)儲(chǔ)自動(dòng)化方案，公司自有100IT團(tuán)隊(duì)，在原有OMS和WMS的基礎(chǔ)上，根據(jù)業(yè)務(wù)需求持續(xù)深化物流信息化的TMS大健云倉(cāng)20231000司W(wǎng)ondersign；這一戰(zhàn)略性收購(gòu)不僅增強(qiáng)了大健云倉(cāng)的技術(shù)實(shí)力，還為其帶來(lái)了推出創(chuàng)新行業(yè)解決方案——GIGAIQ。該方案的特在于可以實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品目錄離線GIGAIQ圖40：大建云倉(cāng)開(kāi)發(fā)GIGAIQ系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品目錄離線訪問(wèn)資料來(lái)源：大健云倉(cāng)官網(wǎng)，萬(wàn)邑通在德國(guó)的倉(cāng)庫(kù)需要處理來(lái)自世界各地大量跨境商品，對(duì)倉(cāng)儲(chǔ)效率有極SKUCEQuickBin儲(chǔ)自動(dòng)化的飛躍。該方案不僅覆蓋了8000平方米的自動(dòng)化區(qū)域，還部署了超過(guò)180QuickBin1500大地助力了萬(wàn)邑通“料箱到人”倉(cāng)庫(kù)的建設(shè)，實(shí)現(xiàn)了80000個(gè)料箱的高效管理，顯著提高了整體的倉(cāng)儲(chǔ)自動(dòng)化水平。圖41：萬(wàn)邑通QuickBin解決方案成果資料來(lái)源：快倉(cāng)官網(wǎng)，服務(wù)差異化：完善增值服務(wù)以增加客戶(hù)黏性跨境電商物流服務(wù)鏈條長(zhǎng)，F(xiàn)BA商品管理方面，3C出庫(kù)流程方面，圖42：部分海外倉(cāng)增值服務(wù) 資料來(lái)源：谷倉(cāng)海外倉(cāng)官網(wǎng)，常規(guī)倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)僅（如匯率、關(guān)稅政策等圖43：本土物流流程分解資料來(lái)源：觀研報(bào)告，繪制圖44：跨境電商物流流程分解資料來(lái)源：艾瑞咨詢(xún)，繪制B2B鏈前置模式為家居企業(yè)提供了一站式跨境B2B交易解決方案；在公司3P模式業(yè)B2B平臺(tái)交易雙方有兩個(gè)角色：平臺(tái)“賣(mài)家”（Seller）和平臺(tái)“買(mǎi)家”(Buyer)。Seller：B2B分賣(mài)家是家居工廠制造商。Buyer:B2B售渠道。目前平臺(tái)上的買(mǎi)家大部分是在Amazon,Rakuten,Walmart等等多國(guó)零售端渠道的賣(mài)家。應(yīng)鏈上的約束，進(jìn)行輕資產(chǎn)模式運(yùn)營(yíng)。圖45：大健云倉(cāng)B2B平臺(tái) 資料來(lái)源：大健云倉(cāng)官網(wǎng)，2020商物流行業(yè)吸引了大量的資本進(jìn)場(chǎng)，頭部企業(yè)幾乎均在2020年前后獲得外部融2022IPO52021-202320207C202120229生投融資事件376起。同時(shí)，我們觀察到越來(lái)越多的跨境物流供應(yīng)鏈企業(yè)順勢(shì)擇IPO2023H2跨境物流企業(yè)時(shí)間事件行云全球匯2021年9月完成由云鋒基金，凱越資本，嘉實(shí)投資領(lǐng)投的6億元規(guī)模C2輪融資跨境物流企業(yè)時(shí)間事件行云全球匯2021年9月完成由云鋒基金，凱越資本，嘉實(shí)投資領(lǐng)投的6億元規(guī)模C2輪融資萬(wàn)邑通2021年5月創(chuàng)新工場(chǎng)領(lǐng)投C輪融資縱騰集團(tuán)2021年8月字節(jié)跳動(dòng)關(guān)聯(lián)公司北京量子躍動(dòng)科技有限公司成為縱騰股東無(wú)憂達(dá)2022年3月完成數(shù)億元A輪融資，投資方為eWTP科創(chuàng)基金大健云倉(cāng)2020年11月完成新一輪融資，京東領(lǐng)投、元禾控股等跟投，總額達(dá)2.6億元人民幣樂(lè)歌股份2023年6月擬向35位特定對(duì)象增發(fā)，募資5億加建美國(guó)海外倉(cāng)資料來(lái)源：億歐全球，雨果跨境，界面新聞，&立作戰(zhàn)的中小參與方利潤(rùn)或被壓榨。亞馬遜推出供應(yīng)鏈整體解決方案（SupplyChainbyAmazon），或?qū)缇橙雮}(cāng)；圖46：亞馬遜供應(yīng)鏈整體解決方案資料來(lái)源：亞馬遜官網(wǎng)，近期亞馬遜推出頭程/尾程運(yùn)輸服務(wù)，旨在進(jìn)一步綁定賣(mài)家以抗衡新興平臺(tái)沖擊。AmazonSEND是包含海運(yùn)環(huán)節(jié)的頭程入倉(cāng)服務(wù)，是由亞馬遜篩選的物流合作承運(yùn)人將賣(mài)家入倉(cāng)貨件從中國(guó)發(fā)往目的國(guó)的亞馬遜庫(kù)房,給賣(mài)家提供了一站式FBAAmazonShipping是亞馬遜針對(duì)受邀賣(mài)家在美國(guó)本土推出的尾程派送服務(wù)，將與FedEx及UPS直接展開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)。該項(xiàng)目區(qū)別于亞馬遜FBATEMUTiktokShop圖47：AmazonSEND方案 資料來(lái)源：亞馬遜官網(wǎng)，遜開(kāi)始收取分倉(cāng)費(fèi)用，縱騰集團(tuán)副總裁李聰認(rèn)為亞馬遜履約網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)完成了新一FC（FulfillmentCenter）履行的客戶(hù)訂單百分比由62%上升至762023年在A面積幾乎沒(méi)有變化的情況下銷(xiāo)售額卻實(shí)現(xiàn)2FBA圖48：亞馬遜FBA八大區(qū)域履約網(wǎng)絡(luò)分布 資料來(lái)源：縱騰觀察，短期利好賣(mài)家，中長(zhǎng)期看行業(yè)或面臨洗牌。隨著跨境電商物流服務(wù)商數(shù)量的增加，為搶占客戶(hù)資源服務(wù)商或進(jìn)入“卷性?xún)r(jià)比”的循環(huán)，提供更低/（務(wù)商來(lái)說(shuō)，維護(hù)客戶(hù)多元化并提升核心競(jìng)爭(zhēng)力，方能確定行業(yè)地位。重點(diǎn)公司B2B交易平臺(tái)B2B2023FurnitureToday》圖49：大健云倉(cāng)提供海外倉(cāng)、B2B交易撮合、尾程配送等服務(wù)資料來(lái)源：大健云倉(cāng)公司官網(wǎng)，2023292%。2006CEO，2014B2B2021，20228/凈利潤(rùn)/調(diào)整后稅息折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)（AdjustedEBITDA）7.04/0.94/1.18圖50：2019-2023年大健云倉(cāng)營(yíng)業(yè)收入及同比 圖51：2019-2023年大健云倉(cāng)凈利潤(rùn)及同比 資料來(lái)源：wind， 資料來(lái)源：wind，742023國(guó)等地?fù)碛?0多個(gè)自營(yíng)的海外倉(cāng)，總面積超過(guò)800萬(wàn)平方英尺（約74萬(wàn)平方米），較2023年初面積新增超過(guò)一倍。其中，2023年10月公司簽訂的三個(gè)自78面積增長(zhǎng)20.7%；德國(guó)地區(qū)新倉(cāng)面積超11萬(wàn)平方英尺，德國(guó)倉(cāng)群總面積增長(zhǎng)47.8%。圖52：公司分別位于美國(guó)亞特蘭大/洛杉磯/德國(guó)不萊梅地區(qū)的海外倉(cāng)，面積約54/24/11萬(wàn)平方英尺 資料來(lái)源：大健云倉(cāng)官網(wǎng)，1P（自營(yíng)收入）3P（第三方業(yè)務(wù)收入（向終端23/5010分別同比增長(zhǎng)45.5%/20.5%；2023年第四季度平臺(tái)GMV達(dá)到2.55億美元，2023GMV/3PSellerGMV53.3%/65.4%。圖53：大健云倉(cāng)零售商客戶(hù)數(shù)量（右軸，個(gè)）及其所創(chuàng)造GMV（左軸，百萬(wàn)美元）資料來(lái)源：大健云倉(cāng)公司官網(wǎng)，2013-2023樂(lè)歌海外倉(cāng)以美國(guó)沿海樞紐港口區(qū)202217359口和路基港口樞紐城市覆蓋美西、美中、美南、美東，擁有超300個(gè)卸貨月臺(tái)、500個(gè)集裝箱泊位。樂(lè)歌跨境電商公共海外倉(cāng)創(chuàng)新服務(wù)綜合體項(xiàng)目賦能跨境增速 圖54：樂(lè)歌海外倉(cāng)全球布局 圖55：2020-2022增速 資料來(lái)源：公司公告， 資料來(lái)源：公司公告，公司官網(wǎng)，樂(lè)歌的海外倉(cāng)運(yùn)營(yíng)模式已經(jīng)成功轉(zhuǎn)變?yōu)槎嗑S度物流供應(yīng)鏈管理解決方案，特海外倉(cāng)業(yè)務(wù)提高盈利潛力，為未來(lái)增長(zhǎng)創(chuàng)造堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)20231196075Lance,Riverside,CA925073.62圖56：加利福利亞州6075LanceDr,Riverside,CA92507海外倉(cāng)資料來(lái)源：LoopNet，樂(lè)歌的公共海外倉(cāng)創(chuàng)新服務(wù)綜合體項(xiàng)目給中小企業(yè)提供了全面的一站式跨境電商物流服務(wù)，進(jìn)一步提升公司盈利能力。截至24年1月，公司累計(jì)服務(wù)超過(guò)60020224.90億元，實(shí)現(xiàn)186.35%的大幅增長(zhǎng)，占主營(yíng)業(yè)務(wù)15.28%/9.32pct20234.60元，同比增長(zhǎng)3.66圖57：2022年倉(cāng)儲(chǔ)物流服務(wù)占營(yíng)業(yè)收入比重（%）上升9.32% 資料來(lái)源：公司公告，公共海外倉(cāng)業(yè)務(wù)與頭程海運(yùn)一體化運(yùn)營(yíng)機(jī)制提高效率4.20/yoy+26.02107.13/yoy-17.09%，反映了公司的盈利能力和運(yùn)營(yíng)效率的提高。圖58：可比公司存貨周轉(zhuǎn)率（天） 圖59：存貨周轉(zhuǎn)率穩(wěn)步提升（天） 樂(lè)歌股份 凱迪股份 泓杰股份 捷昌驅(qū)動(dòng)141210864202018 2019 2020 2021 2022 23Q1-3

存貨周轉(zhuǎn)率5432102018 2019 2020 2021 202223Q1-3資料來(lái)源：iFind， 資料來(lái)源：樂(lè)歌股份公司公告，圖60：經(jīng)營(yíng)周期呈減少趨勢(shì)（天） 經(jīng)營(yíng)周期160140100806040200資料來(lái)源：樂(lè)歌股份公司公告，公司倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)用率&倉(cāng)投入與建設(shè)，公司倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)用率自2018年0.96%逐年減少至2022年0.17%，同為跨境電商的華凱易佰公司2022年倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)用率為1.28%。同時(shí)，樂(lè)歌海外倉(cāng)-賓西法尼亞州/新澤西州和美西-洛杉磯/20185.56%22圖61：樂(lè)歌股份與可比公司倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)用率 圖62：樂(lè)歌股份與可比公司運(yùn)輸費(fèi)用率

2018 2019 2020 2021 2022樂(lè)歌股份 華凱易佰 安克創(chuàng)新

30%20%10%0%

2018 2019 2020 2021 2022樂(lè)歌股份 華凱易佰 安克創(chuàng)新資料來(lái)源：iFind， 資料來(lái)源：iFind，注：缺失數(shù)據(jù)為未披露2009WORLDTECH2022年公司營(yíng)收規(guī)模達(dá)到175.3億元，雖同比下滑5.75CAGR達(dá)到15.2%，持續(xù)成為行業(yè)龍頭第一，業(yè)務(wù)發(fā)展迅猛且良好。圖63：縱騰集團(tuán)全球物流網(wǎng)絡(luò)概覽 資料來(lái)源：公司官網(wǎng)，20142024122010030100超過(guò)140萬(wàn)平方米，成為中國(guó)首家突破百萬(wàn)級(jí)別的海外倉(cāng)企業(yè)，年處理訂單量超過(guò)3億單，全球跨境電商客戶(hù)超過(guò)2萬(wàn)家。圖64：縱騰集團(tuán)提供端到端一體化服務(wù) 資料來(lái)源：縱騰集團(tuán)旗下谷倉(cāng)海外倉(cāng)官網(wǎng)，在融資方面，20207C15億元融資。36能力建設(shè)”為基礎(chǔ)，持續(xù)推進(jìn)國(guó)內(nèi)網(wǎng)點(diǎn)建設(shè)，提高包裹分揀能6.4投資建議致歐科技推薦拓品邏輯順暢的致歐科技202360.2-61.010.4%-11.84.0-4.259.9%-67.92023年12月，公司于歐洲地區(qū)（包含英國(guó)）共計(jì)8個(gè)自營(yíng)倉(cāng)庫(kù)，面積合計(jì)22.85萬(wàn)平方米。在37.43式可以通過(guò)自營(yíng)或與第三方合作方等方式實(shí)施，可降低公司尾程派送成本和提高訂單自配送的時(shí)效。23/24/25年歸母凈利潤(rùn)分別為4.2/5.0/6.0PE24X/21X/17X，維持“推薦”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)。項(xiàng)目/年度2022A項(xiàng)目/年度2022A2023E2024E2025E營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）5,4556,1297,4058,951增長(zhǎng)率（%）-8.612.320.820.9歸屬母公司股東凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）250421498596增長(zhǎng)率（%）4.368.418.319.7每股收益（元）0.621.051.241.49PE41242117PB5.73.22.82.4資料來(lái)源：,預(yù)測(cè)（注：股價(jià)為2024年4月2日收盤(pán)價(jià)）樂(lè)歌股份推薦深度布局海外倉(cāng)業(yè)務(wù)的樂(lè)歌股份。公司是自研、自銷(xiāo)的線性驅(qū)動(dòng)智能家居2020公司23/24/256.2/4.8/5.1PE10X/13X/12X，維持“推薦”評(píng)級(jí)。樂(lè)歌股份個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)提示：終端消費(fèi)需求不及預(yù)期，海外倉(cāng)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)。表14：樂(lè)歌股份盈利預(yù)測(cè)項(xiàng)目/年度2022A2023E2024E2025E營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）3,2084,0145,2367,009增長(zhǎng)率（%）11.725.130.433.9歸屬母公司股東凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）219616478511增長(zhǎng)率（%）18.4181.6-22.57.1每股收益（元）0.921.971.531.64PE22101312PB2.32.11.91.7資料來(lái)源：,預(yù)測(cè)（注：股價(jià)為2024年4月2日收盤(pán)價(jià)）恒林股份推薦具有本地化履約能力完善的恒林股份202394個(gè)海外倉(cāng)。預(yù)計(jì)公司23/24/25年歸母凈利潤(rùn)分4.5/5.4/6.5PE14X/12X/10X風(fēng)險(xiǎn)。項(xiàng)目/年度2022A項(xiàng)目/年度2022A2023E2024E2025E營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）6,5158,0269,64611,496增長(zhǎng)率（%）12.823.220.219.2歸屬母公司股東凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）353450543654增長(zhǎng)率（%）4.527.420.820.4每股收益（元）2.543.233.914.70PE18141210PB2.01.81.61.5資料來(lái)源：,預(yù)測(cè)（注：股價(jià)為2024年4月2日收盤(pán)價(jià)）大健云倉(cāng)建議關(guān)注提供大件跨境出海全鏈路服務(wù)的大健云倉(cāng)，2023年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/凈利潤(rùn)/調(diào)整后稅息折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)（AdjustedEBITDA）7.04/0.94/1.18億美元，分別同比增長(zhǎng)43.6%/292.6%/182.8%；業(yè)績(jī)持續(xù)高增。大健云倉(cāng)個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)提示：下游消費(fèi)需求不及預(yù)期，海外倉(cāng)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)。夢(mèng)百合建議關(guān)注在美國(guó)布局海外倉(cāng)庫(kù)的夢(mèng)百合，公司美國(guó)工廠產(chǎn)能充沛，擁有本土供應(yīng)鏈能力，看好床墊反傾銷(xiāo)裁定落地后制造訂單加速回流。推進(jìn)節(jié)奏不及預(yù)期。7風(fēng)險(xiǎn)提示的運(yùn)輸成本，影響企業(yè)利潤(rùn)空間。則難以保持行業(yè)地位。插圖目錄圖1：2019-2023年我國(guó)出口總額（萬(wàn)億元）及增速 5圖2：2019-2023年我國(guó)跨境電商出口總額（萬(wàn)億元）及增速 5圖3：2019-2023年我國(guó)跨境電商進(jìn)出口總額（萬(wàn)億元）及增速 5圖4：2018-2023年國(guó)際/港澳臺(tái)快遞業(yè)務(wù)量（億件）及增速 6圖5：我國(guó)跨境電商物流發(fā)展階段 7圖6：外銷(xiāo)家居企業(yè)致歐科技存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)