地方債來襲流動性拐點“信號”？-2023-08-宏觀大勢

敬請參閱最后一頁特別聲明敬請參閱最后一頁特別聲明“宏觀基本面”系列“宏觀基本面”系列分析師：趙偉(執(zhí)業(yè)S1130521120002)分析師：馬潔瑩(執(zhí)業(yè)S1130522080007)加快專項債發(fā)行下，地方債供給壓力或階段性上升，會否成為流動性拐點的“信號”？本文公布的2023年地方債新增限額可以看出，浙江、天津、山西等省二問：地方債來襲，政策或如何配合？8月政府債券融資或達1.4萬億元、貨幣政策或加大支持2017年和2020年三季度有所不同，流動性相對緊張，與金融監(jiān)管收嚴、階段然較大。經驗顯示，在沒有完全確認經濟企穩(wěn)前，央行政策取向通常不會轉向融資壓力，不利于部分企業(yè)報表的進一步修風險提示 4 5 8 12 4 4 4 4 5 5 5 5 6 6 6 6 7 7 7 8 8 8 8 9 9 9 9 10 10 10 10 12 13 13敬請參閱最后一頁特別聲明敬請參閱最后一頁特別聲明 13 14 14西藏寧夏青海貴州內蒙古河安湖湖江山南徽北南西西廣山河福浙江北上海天東東北建江蘇京海南津四重新陜云廣甘川慶疆西南西肅遼黑吉寧龍林江浙江河北海南福建北京江西湖南內蒙古陜西青海重慶四川遼寧西部東北西藏寧夏青海貴州內蒙古河安湖湖江山南徽北南西西廣山河福浙江北上海天東東北建江蘇京海南津四重新陜云廣甘川慶疆西南西肅遼黑吉寧龍林江浙江河北海南福建北京江西湖南內蒙古陜西青海重慶四川遼寧西部東北62%左右，低于近4年同期進度均值的70%左右。結合部分省圖表1：前7月地方新券發(fā)行占新增額度比重6成左右圖表2：部分省市發(fā)行進度明顯偏慢地方債新券累計發(fā)行規(guī)模占新增額度比重100%80%60%40%20%0%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20192020202120222023090%以上，江西、湖南、四川等中西部省市發(fā)行進度也較快。相較之下，內蒙古、陜西等進度相對較慢、或與地方高質量項目短缺等有關，其中，浙江剩余專項債額度超2圖表3：內蒙古等省市剩余一般債額度相對較多圖表4：浙江等500400300200一般債限額及其剩余額度 (億元)8-12月剩余額度2023年一般債新增限額4,0003,2002,4001,6008000(億元)專項債限額及其剩余額度內蒙古內蒙古 重慶 重慶新疆新疆青北川西部西部剩余額度2023年新增專項債額度(億元)2022年地方債新券發(fā)行18,00016,00014,00012,0008,0006,0004,0002,00001月2月3月4月(億元)2022年地方債新券發(fā)行18,00016,00014,00012,0008,0006,0004,0002,00001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月增長超25%；到期拖累下，國債凈融資也明顯偏慢，前7月累積融資近7600億元左右、圖表6：前7月國債凈融資占全年新增額度比重近2成前7月國債凈融資5.5前7月國債凈融資5.5(萬億元)80%3.560%40%-0.520%-2.50%1月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月201920202021202220232019202220212019202220212023發(fā)行到期凈融資2023二問：地方債來襲，貨幣政策或如何配合？圖表7：近期，政策要求加快專項債發(fā)行節(jié)奏圖表8：2022年年中前專項債發(fā)行明顯加快專項債8-9月剩余一般債年內剩余20%30%40%悲觀專項債8-9月剩余一般債年內剩余20%30%40%悲觀80%60%40%20%0%前7月融資占全年新增額度比重20192020202120222023專項新券一般新券16,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000(億元(億元)度凈融資占全年新增額度的比重大約為3:3:4。今年上半年國債凈融資達9920億圖表11：國債季度融資節(jié)奏圖表12：中性情境下，8-9月國債凈融資達1.2萬億元國債凈融資季度節(jié)奏45%國債凈融資季度節(jié)奏35%25%5%-5%Q1Q2Q3Q4 2019202020212022202316,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,00008-9月國債凈融資(億元)敬請參閱最后一頁特別聲明敬請參閱最后一頁特別聲明2015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-0786圖表13：政府債券單月凈融資達1.4萬億元、處歷史高位21,00016,00011,0006,0001,000-4,000(億元)地方債新券+(億元)14000億元由于政府債券募資繳款到資金運用存在時滯，當供給放量時，資金面壓為主，2017年、2020年以逆回購為主，2018年和202022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-12圖表16：2023年三、四季度MLF到期規(guī)模相對較大圖表17：此前也有降準置換MLF到期的操作8000600040002000MLF到期(億元)圖表18：貨幣配合下，短端利率平穩(wěn)低位圖表19：2017、2020年存單利率階段性上漲1.61.41.21.00.80.60.40.20.0(萬億元)2016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-07地方債新券R001(右軸)3.53.02.52.00.510,0007,0004,0001,000-2,000-5,000-8,0002016-012016-062016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-062021-112022-042022-092023-022023-07(億元)5.5%5.0%4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%發(fā)行同比多增3個月存單發(fā)行利率(右軸)圖表20：2017年同業(yè)業(yè)務明顯收縮圖表21：2020年三季度結構性存款壓降推升利率20%15%10% -5%-10%2014-062014-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-0645%25%銀行對銀行債權銀行對非銀債權(右軸)2015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-0698765432當前經濟基本面仍處于修復初期，流動性環(huán)境尚不具備收緊的宏微觀基礎。2017、圖表22：當前基本面仍處于修復初期圖表23：就業(yè)仍有較大壓力9%8%7%6%5%4%2012-032012-122013-092014-062015-032015-122016-092017-062018-032018-122019-092020-062021-032021-122022-092023-06工業(yè)增加值當月同比(5MMA,剔除異常值)社融存量增速(右軸)23%20%2018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-06城鎮(zhèn)調查失業(yè)率25-59歲失業(yè)率9敬請參閱最后一頁特別聲明敬請參閱最后一頁特別聲明758642007200820092007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202384(%)(%)工業(yè)增加值(5MMA)SHIBOR3M(右軸)7654321圖表26：結構性政策向小微、民企傾斜結構性貨幣政策工具(億元結構性貨幣政策工具(億元)16,00012,0008,0004,0000支小再貸款再貼現(xiàn)普惠小微貸款民企債券融資支持工具支持工具支持工具額度余額敬請參閱最后一頁特別聲明敬請參閱最后一頁特別聲明圖表28：經驗顯示，融資修復需要流動性環(huán)境呵9,0006,0003,0000-3,000-6,000(億元)(%)(億元)(%)4.03.53.02.52.0金//2016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-06信用債凈融資定向降準時點R007(右軸)位。經驗顯示，政府債券集中發(fā)行階段，央行多加大貨幣支持、不同階段采取方式不同。3.貨幣政策呵護下，地方債供給壓力上升階段，流動性環(huán)境表現(xiàn)也相對平穩(wěn)低位、尤其是短端利率。當前經濟基本面仍處于修復初期，流動性環(huán)境尚不具備收緊的宏微觀基礎。敬請參閱最后一頁特別聲明敬請參閱最后一頁特別聲明-8.3流動性常規(guī)跟蹤圖表30：7.8-7.14，央行公開市場凈回籠資金350億元0公開市場投放公開市場回籠凈投放圖表31：貨幣市場利率整體上漲圖表32：SHIBOR利率多數(shù)上漲2021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082.22.0(BP)-2.0-2.0SHIBORO/NSHIBOR1WSHIBOR2WSHIBOR1MSHIBOR3M變化(右軸)2023-08-112023-08-04252050-10敬請參閱最后一頁特別聲明敬請參閱最后一頁特別聲明22-08-2822-09-1122-09-2522-10-0922-11-0622-11-2022-12-0422-08-2822-09-1122-09-2522-10-0922-11-0622-11-2022-12-0422-12-1823-01-0123-01-2923-02-1223-02-2623-03-1223-03-2623-04-2323-05-0723-05-2123-06-0423-06-1823-07-1623-07-3023-08-13圖表33：質押回購成交規(guī)模處于歷史同期高位2021圖表35：利率債發(fā)行規(guī)模有所回升14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000利率債發(fā)行情況國債政策性銀行債地方政府債利率債敬請參閱最后一頁特別聲明敬請參閱最后一頁特別聲明))圖表36：8月5日至8月11日，利率債發(fā)行與到期情況600圖表37：利率債收益率變動情況圖表38：國債與國開債期限利差情況86420較前周變動收益率水平(右軸)2018-042018-082018-122019-042019-082019-122020-042020-082020-122021-042021-082021-122022-042022-082022-122023-042023-08風險提示：2、統(tǒng)計過程中可能的偏誤和遺漏。分行業(yè)杠桿情況，本文選取了上市公司資產負債率數(shù)敬請參閱最后一頁特別聲明敬請參閱最后一頁特別聲明特別聲明：本報告版權歸“國金證券股份有限公司”（以下簡稱“國金證券”）所有，未經事先書面授權，任何機構和個人均不得以任何方何形式的復制、轉發(fā)、轉載、引用、修改、仿制、刊發(fā)，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。經過書面授權的引用