人形機(jī)器人行業(yè)市場(chǎng)前景及投資研究報(bào)告：國(guó)內(nèi)外人形機(jī)器人板塊投資機(jī)會(huì)

證券研究報(bào)告·行業(yè)研究·機(jī)器人人形機(jī)器人行業(yè)跟蹤報(bào)告：國(guó)內(nèi)外人形機(jī)器人催化不斷，如何把握2024年板塊投資機(jī)會(huì)？2024年

3月15日1國(guó)內(nèi)外人形機(jī)器人催化不斷，如何把握2024年板塊投資機(jī)會(huì)？?

推薦邏輯一、人形機(jī)器人板塊行情復(fù)盤(pán)：催化不斷，市場(chǎng)選股邏輯逐漸往高壁壘&預(yù)期差方向演化復(fù)盤(pán)2021年至今人形機(jī)器人板塊，大致經(jīng)歷了四次上漲行情，細(xì)分來(lái)看四次行情主題各有不同：在人形機(jī)器人板塊行情初始之時(shí)（22年7月），市場(chǎng)對(duì)各個(gè)細(xì)分賽道的壁壘認(rèn)知還不充分，從價(jià)值量占比&確定性兩個(gè)角度進(jìn)行選股，率先反映的是執(zhí)行器板塊，其次則是電機(jī)、減速器；其次行業(yè)逐漸開(kāi)始蔓延到靈巧手、傳感器這兩個(gè)壁壘較高的板塊；23年下半年行情逐漸蔓延至設(shè)備（絲杠），市場(chǎng)選股邏輯逐漸往高壁壘&預(yù)期差方向演化。二、AI賦能是人形機(jī)器人實(shí)現(xiàn)通用的關(guān)鍵，未來(lái)人形機(jī)器人的核心壁壘在于大模型人形機(jī)器人的運(yùn)行由感知、控制、執(zhí)行三大模塊構(gòu)成，控制模塊是人形機(jī)器人的“大腦”，是決定人形機(jī)器人是否可以商業(yè)化落地的關(guān)鍵，算法和AI大模型則是控制模塊的核心。不同于工業(yè)機(jī)器人在特定場(chǎng)景下的應(yīng)用，人形機(jī)器人商業(yè)化落地的關(guān)鍵在于其通用性，因此控制技術(shù)的復(fù)雜性就開(kāi)始指數(shù)級(jí)倍增，一方面需要強(qiáng)大的數(shù)據(jù)建模，另一方面需要對(duì)語(yǔ)言和指令有強(qiáng)大的理解力。AI大模型的突破解決了人形機(jī)器人的控制難題，幫助人形機(jī)器人實(shí)現(xiàn)真正的具身智能。三、汽車(chē)工廠為最先落地的應(yīng)用場(chǎng)景，大概率應(yīng)用于質(zhì)檢/汽車(chē)總裝環(huán)節(jié)一方面，汽車(chē)工廠同時(shí)具備規(guī)模大和標(biāo)準(zhǔn)化程度高的特點(diǎn)，賦予人形機(jī)器人實(shí)訓(xùn)的條件，另一方面汽車(chē)產(chǎn)業(yè)的自動(dòng)駕駛、傳感器等技術(shù)與人形機(jī)器人具有共通性，車(chē)廠和人形機(jī)器人廠商的深度合作可以發(fā)揮二者的協(xié)同效應(yīng)，因此汽車(chē)工廠為最先落地的應(yīng)用場(chǎng)景。具體到工序，人形機(jī)器人大概率應(yīng)用于質(zhì)檢/汽車(chē)總裝環(huán)節(jié)，在汽車(chē)生產(chǎn)的四大車(chē)間中，沖壓、焊接以及涂裝的自動(dòng)化率都已非常高，僅有質(zhì)檢返修等工作需要依賴人工，而總裝環(huán)節(jié)需要完成安裝非標(biāo)零部件、車(chē)輛點(diǎn)檢、路試等工作，自動(dòng)化率僅有10%左右，對(duì)人工的依賴程度較高。根據(jù)測(cè)算，到2030年，特斯拉汽車(chē)工廠/全球新能源汽車(chē)工廠對(duì)人形機(jī)器人的需求量將達(dá)到13/50萬(wàn)臺(tái)。四、24年投資主線：重點(diǎn)在于高壁壘&預(yù)期差，看好絲杠&傳感器板塊①絲杠：板塊價(jià)值量占比高，邏輯最有可能實(shí)現(xiàn)。絲杠環(huán)節(jié)推薦恒立液壓、貝斯特、秦川機(jī)床，建議關(guān)注北特科技；絲杠加工設(shè)備環(huán)節(jié)推薦華辰裝備，建議關(guān)注日發(fā)精機(jī)；絲杠加工刀具環(huán)節(jié)建議關(guān)注沃爾德。②傳感器：預(yù)期差比較大，23年市場(chǎng)對(duì)傳感器的研究較淺，認(rèn)知不夠充分，但特斯拉最新視頻都在強(qiáng)調(diào)傳感器的重要性。市場(chǎng)在力傳感器板塊的選擇邏輯為挑選研發(fā)底蘊(yùn)最為深厚的企業(yè)，比較各企業(yè)大規(guī)模量產(chǎn)的可能性。重點(diǎn)推薦東華測(cè)試，建議關(guān)注柯力傳感、漢威科技、昊志機(jī)電等；慣導(dǎo)和視覺(jué)傳感器環(huán)節(jié)建議關(guān)注奧比中光-UW、舜宇光學(xué)、華依科技、敏芯股份、芯動(dòng)聯(lián)科等。?

風(fēng)險(xiǎn)提示：人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)化不及預(yù)期；技術(shù)迭代導(dǎo)致現(xiàn)有零部件不再應(yīng)用；國(guó)際貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致盈利能力下滑。2目錄一、人形機(jī)器人行業(yè)復(fù)盤(pán)與投資機(jī)會(huì)總結(jié)二、絲杠及絲杠設(shè)備：高壁壘的成長(zhǎng)賽道，受益于自主可控&人形機(jī)器人未來(lái)發(fā)展三、傳感器：制造之基石，充分受益于機(jī)器人自動(dòng)化產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)四、風(fēng)險(xiǎn)提示31.1

人形機(jī)器人板塊行情復(fù)盤(pán)?

人形機(jī)器人行情復(fù)盤(pán)：復(fù)盤(pán)2021年以來(lái)的人形機(jī)器人指數(shù)走勢(shì)，可以看出人形機(jī)器人行業(yè)一共迎來(lái)四次大漲行情。第一次大漲發(fā)生于21年馬斯克在AI

Day上公布人形機(jī)器人設(shè)計(jì)方案，累計(jì)漲幅約30%（21年3月至8月）。第二次大漲發(fā)生于22年5月至8月，主要系為特斯拉AI

Day預(yù)熱，累計(jì)漲幅約70%。22年9月由于Optimus首次亮相此前已有預(yù)期，且首次亮相產(chǎn)品低于市場(chǎng)預(yù)期，市場(chǎng)迎來(lái)較大幅度回調(diào)。第三次人形機(jī)器人行情來(lái)自于AI催化，GPT、RT-1、PaLM-E等大模型發(fā)布打通人形機(jī)器人邁向智能的重要一步，23年初至4月累計(jì)漲幅20%。第四次人形機(jī)器人行情主要來(lái)自于Optimus升級(jí)迭代，在行動(dòng)能力和擬人化程度上的升級(jí)帶動(dòng)相應(yīng)板塊上漲。圖：人形機(jī)器人指數(shù)走勢(shì)（漲跌幅以2021/1/4日收盤(pán)價(jià)為基準(zhǔn)）人形機(jī)器人指數(shù)漲跌幅上證指數(shù)漲跌幅60%50%40%30%20%10%0%馬斯克在特斯拉發(fā)布最新擎天柱視頻特斯拉AI汽車(chē)裝配開(kāi)幕式表示23年將生產(chǎn)第一版Optimus，特斯拉AIDay預(yù)熱Day，馬斯克公布人形機(jī)器人初步設(shè)計(jì)方案-10%-20%-30%-40%GPT、RT-1、PaLM-E等大模型發(fā)布打通人形機(jī)器人邁向智能的重要一步特斯拉股東大會(huì)，新版擎天柱第一次升級(jí)迭代Optimus特斯拉業(yè)績(jī)會(huì)延后擎天柱量產(chǎn)時(shí)間首次亮相低于預(yù)期數(shù)據(jù)：Wind，東吳證券研究所41.1

人形機(jī)器人板塊行情復(fù)盤(pán)?

人形機(jī)器人賽道具有6個(gè)零部件板塊，分別為執(zhí)行器（三花智控、拓普集團(tuán)）、電機(jī)（鳴志電器、步科股份）、靈巧手（鳴志電器）、減速器（綠的諧波、雙環(huán)傳動(dòng)、中大力德）、傳感器（東華測(cè)試、柯力傳感、凌云股份、漢威科技）、絲杠（華辰裝備、秦川機(jī)床、日發(fā)精機(jī)、浙海德曼、沃爾德），我們分別將這6個(gè)細(xì)分賽道2021年1月至今的漲跌幅與人形機(jī)器人板塊漲跌幅對(duì)比分析。?

靈巧手板塊累計(jì)漲幅最高，鳴志電器為最受益公司。以鳴志電器為核心標(biāo)的的靈巧手板塊具備高壁壘+稀缺性特點(diǎn)，最高漲幅達(dá)到400%；其次為電機(jī)板塊，受鳴志電器拉動(dòng)，電機(jī)板塊平均最高漲幅達(dá)到200%，但電機(jī)的壁壘相對(duì)較低，且競(jìng)爭(zhēng)格局分散，若剔除鳴志電器，板塊表現(xiàn)一般；減速器、絲杠、傳感器及執(zhí)行器四個(gè)板塊表現(xiàn)類似，但板塊行情發(fā)生的時(shí)間有所差異。?

分階段來(lái)看，市場(chǎng)的選股邏輯逐漸往高壁壘&預(yù)期差方向演化。在人形機(jī)器人板塊行情初始之時(shí)（22年7月）市場(chǎng)對(duì)各個(gè)細(xì)分賽道的壁壘認(rèn)知還不充分，從價(jià)值量占比&確定性兩個(gè)角度進(jìn)行選股，率先反映的是執(zhí)行器板塊，其次則是電機(jī)、減速器；其次行業(yè)逐漸開(kāi)始蔓延到靈巧手、傳感器這兩個(gè)壁壘較高的板塊；23年下半年行情逐漸蔓延至設(shè)備（絲杠）。圖：人形機(jī)器人指數(shù)與執(zhí)行器漲跌幅走勢(shì)圖：人形機(jī)器人指數(shù)與電機(jī)漲跌幅走勢(shì)人形機(jī)器人指數(shù)漲跌幅執(zhí)行器漲跌幅人形機(jī)器人指數(shù)漲跌幅電機(jī)漲跌幅100%80%60%40%20%0%200%150%100%50%0%-50%-100%-20%-40%數(shù)據(jù)：Wind，東吳證券研究所51.1

人形機(jī)器人板塊行情復(fù)盤(pán)圖：人形機(jī)器人指數(shù)與靈巧手漲跌幅走勢(shì)圖：人形機(jī)器人指數(shù)與減速器漲跌幅走勢(shì)人形機(jī)器人指數(shù)漲跌幅靈巧手漲跌幅人形機(jī)器人指數(shù)漲跌幅減速器漲跌幅400%350%300%250%200%150%100%50%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%0%-50%-100%圖：人形機(jī)器人指數(shù)與傳感器漲跌幅走勢(shì)圖：人形機(jī)器人指數(shù)與絲杠漲跌幅走勢(shì)人形機(jī)器人指數(shù)漲跌幅傳感器漲跌幅人形機(jī)器人指數(shù)漲跌幅絲杠漲跌幅150%100%50%100%80%60%40%20%0%0%-50%-100%-150%-20%-40%數(shù)據(jù)：Wind，東吳證券研究所61.1

人形機(jī)器人板塊行情復(fù)盤(pán)?

24年節(jié)后催化：①特斯拉發(fā)布Optimus最新視頻；②Sora帶來(lái)的AI行情外溢；③優(yōu)必選發(fā)布Walker

S最新視頻；④英偉達(dá)等科技巨頭投資Figure；⑤HD對(duì)人形機(jī)器人口徑樂(lè)觀：23Q4

HD獲得1億日元訂單，在訂單總額中占比1%，預(yù)計(jì)24Q4-25Q1公司人形機(jī)器人減速器月產(chǎn)量將達(dá)到10000臺(tái)，產(chǎn)能占比達(dá)到7.6%，超市場(chǎng)預(yù)期。圖：人形機(jī)器人板塊核心標(biāo)的漲跌幅梳理（截至2024/3/1）最新市值降序2023年12月1日環(huán)節(jié)代碼公司相關(guān)產(chǎn)品PETTM2024年2月20日以來(lái)漲跌幅（億元）94267912813086以來(lái)漲跌幅-12.7%-20.7%-5.4%002050.SZ601689.SH688322.SH688582.SH603662.SH002079.SZ300354.SZ300007.SZ300503.SZ300445.SZ688071.SH601100.SH603667.SH300580.SZ000837.SZ300660.SZ300809.SZ002046.SZ603009.SH002520.SZ301550.SZ688028.SH688017.SH002472.SZ603915.SH301368.SZ300258.SZ002896.SZ301261.SZ001306.SZ603728.SH002851.SZ002139.SZ688279.SH688698.SH301525.SZ300969.SZ002892.SZ002979.SZ688320.SH688160.SH873593.BJ9880.HK三花智控拓普集團(tuán)奧比中光-uw芯動(dòng)聯(lián)科柯力傳感蘇州固锝東華測(cè)試漢威科技昊志機(jī)電康斯特旋轉(zhuǎn)/線性執(zhí)行器旋轉(zhuǎn)/線性執(zhí)行器視覺(jué)傳感器慣性導(dǎo)航3033-477931314233-1154930732483565295720134-1025272602723168196236401471922563526349853957114.2%19.9%25.3%20.5%20.9%12.3%18.1%12.2%21.0%7.6%執(zhí)行器-19.5%-11.9%-15.0%-0.9%-10.0%-13.4%16.3%-38.3%0.5%-23.7%-13.8%-13.9%-15.8%4.6%-16.1%11.5%-19.2%-35.9%-31.2%-18.7%-12.1%-22.0%-4.7%傳感器慣性導(dǎo)航80635448402875961100100866954504237282192089054505040傳感器相關(guān)傳感器傳感器傳感器、減速機(jī)傳感器傳感器華依科技恒立液壓五洲新春貝斯特31.4%1.7%絲杠絲杠24.8%38.5%31.1%15.2%23.3%12.3%45.3%27.9%14.7%15.7%15.1%9.8%11.4%51.1%13.0%23.1%21.6%23.4%53.1%4.6%11.6%14.2%12.6%14.1%1.9%25.1%16.6%20.9%44.1%7.6%絲杠絲杠秦川機(jī)床江蘇雷利華辰裝備國(guó)機(jī)精工北特科技日發(fā)精機(jī)斯菱股份沃爾德絲杠絲杠設(shè)備絲杠相關(guān)絲杠設(shè)備絲杠絲杠設(shè)備絲杠絲桿刀具減速機(jī)綠的諧波雙環(huán)傳動(dòng)國(guó)茂股份豐立智能精鍛科技中大力德恒工精密夏廈精密鳴志電器麥格米特拓邦股份峰岹科技偉創(chuàng)電氣儒競(jìng)科技恒帥股份科力爾減速機(jī)減速機(jī)減速機(jī)減速機(jī)減速機(jī)相關(guān)-28.5%-13.8%-9.8%-30.8%-20.1%-6.9%減速機(jī)減速機(jī)減速機(jī)空心杯電機(jī)球形電機(jī)392521211139767666361555143空心杯電機(jī)電機(jī)驅(qū)動(dòng)MCU無(wú)框電機(jī)、空心杯電機(jī)電機(jī)驅(qū)動(dòng)-9.8%-10.4%-18.7%-25.1%-20.9%-25.3%-13.8%-25.8%-20.9%-26.0%10.4%-4.5%電機(jī)相關(guān)空心杯電機(jī)無(wú)框電機(jī)雷賽智能禾川科技步科股份鼎智科技優(yōu)必選無(wú)框電機(jī)、空心杯電機(jī)空心杯電機(jī)、無(wú)框電機(jī)、絲杠無(wú)框電機(jī)絲杠、空心杯電機(jī)機(jī)器人本體機(jī)器人本體機(jī)器人本體機(jī)器人本體機(jī)器人本體機(jī)器人本體3543-398541915914754554913.4%25.9%11.4%13.3%39.9%14.5%002747.SZ002698.SZ603666.SH002009.SZ688165.SH埃斯頓博實(shí)股份億嘉和330.6%-18.8%-4.3%本體-27-16-108天奇股份埃夫特-u-16.3%7數(shù)據(jù)：Wind，東吳證券研究所（人民幣兌換港幣匯率為1:0.9,日期為2024年3月1日）1.1

人形機(jī)器人板塊行情復(fù)盤(pán)?

后續(xù)行業(yè)催化劑：?

①3月特斯拉來(lái)國(guó)內(nèi)走訪供應(yīng)商——基本符合此前市場(chǎng)預(yù)期；?

②3月英偉達(dá)全球機(jī)器人大會(huì)，并邀請(qǐng)Agility

Robotics和Boston

Dynamics展出人形機(jī)器人——2024年以來(lái)的機(jī)器人板塊行情更側(cè)重“AI+機(jī)器人”，市場(chǎng)對(duì)GTC大會(huì)期待值較高，有超預(yù)期可能；?

③4月特斯拉AI

Day——預(yù)計(jì)主要優(yōu)化方向在于減重、速度提升、控制、精細(xì)操作（觸覺(jué)傳感），由于傳感器的方案還未確定，可能在傳感器板塊出現(xiàn)超預(yù)期可能；?

④4月中國(guó)人形機(jī)器人生態(tài)大會(huì)在上海召開(kāi)——關(guān)注國(guó)內(nèi)人形機(jī)器人廠商的進(jìn)展；?

⑤優(yōu)必選Walker

S驗(yàn)證情況——目前優(yōu)必選Walker

S已經(jīng)進(jìn)入蔚來(lái)汽車(chē)工廠進(jìn)行實(shí)訓(xùn)和驗(yàn)證，預(yù)計(jì)上半年驗(yàn)證結(jié)束，需關(guān)注下半年小批量訂單的進(jìn)展情況。?

⑥特斯拉人形機(jī)器人定點(diǎn)及量產(chǎn)情況——目前Tier1廠商表示24Q2有望結(jié)束B(niǎo)樣開(kāi)啟C樣，年末小批量生產(chǎn)，需關(guān)注定點(diǎn)及量產(chǎn)節(jié)奏。8數(shù)據(jù)：Wind，東吳證券研究所1.2

國(guó)內(nèi)外人形機(jī)器人行業(yè)布局梳理——特斯拉?

特斯拉Optimus快速迭代，催化不斷。自2022年特斯拉AI

Day發(fā)布以來(lái)，特斯拉四次更新擎天柱升級(jí)迭代視頻，每次迭代都往更智能&更擬人的方向進(jìn)步。最新視頻發(fā)布于2月24日，相比于前一次視頻，此次擎天柱走路步伐更加穩(wěn)健&更加擬人化，機(jī)械感大幅降低。行走速度約為0.6米/秒，與12月份的視頻相比，速度提高了30%。最新版本擎天柱的前庭系統(tǒng)、腳部軌跡，以及地面接觸邏輯得到了改進(jìn)，行動(dòng)更加自然。從過(guò)往視頻的發(fā)布時(shí)間可以看出，Optimus的迭代間隔時(shí)間越來(lái)越短，擬人化程度越來(lái)越高，有望逐步進(jìn)入定點(diǎn)、量產(chǎn)階段。圖：特斯拉人形機(jī)器人進(jìn)化史數(shù)據(jù)：Tesla官網(wǎng)，東吳證券研究所91.2

國(guó)內(nèi)外人形機(jī)器人行業(yè)布局梳理——特斯拉?

特斯拉人形機(jī)器人Miss點(diǎn)：?

①2023年的AI

Day延期至2024年（此前已有預(yù)期）；?

②量產(chǎn)時(shí)點(diǎn)從2024年延后至2025年：只是Miss了此前拓普的口徑，和三花及鳴志量產(chǎn)口徑預(yù)期基本一致。2月Tier1廠商交流明確量產(chǎn)節(jié)奏，將于Q2末結(jié)束B(niǎo)樣開(kāi)啟C樣，年末有希望小批量生產(chǎn)。圖：最新量產(chǎn)節(jié)奏結(jié)束B(niǎo)樣開(kāi)啟C樣首次亮相

拿雞蛋

分色塊

做瑜伽疊衣服

絲滑走路小批量生產(chǎn)量產(chǎn)22年9月

23年5月

23年9月

23年12月

24年1月

24年2月24Q224Q425年數(shù)據(jù)：Tesla官網(wǎng)，東吳證券研究所101.2

國(guó)內(nèi)外人形機(jī)器人行業(yè)布局梳理——國(guó)內(nèi)企業(yè)?

國(guó)內(nèi)人形機(jī)器人進(jìn)展：人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)以美日企業(yè)牽頭，國(guó)內(nèi)企業(yè)順勢(shì)而上加速追趕，小米、小鵬、傅里葉等公司都在積極探索和布局人形機(jī)器人領(lǐng)域，產(chǎn)品方案各具特色。同時(shí)，隨著政策的不斷出臺(tái)和資本的持續(xù)涌入，人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈也將不斷完善和壯大，將加速人形機(jī)器人在商業(yè)、家庭、工業(yè)等不同場(chǎng)景下的應(yīng)用落地。圖：行業(yè)迎來(lái)黃金發(fā)展期，國(guó)內(nèi)主機(jī)廠紛紛布局人形機(jī)器人型號(hào)速度（km/h)公司概覽人形機(jī)器人簡(jiǎn)介發(fā)布年份自由度銷(xiāo)售少量2012年創(chuàng)立，國(guó)內(nèi)人形機(jī)器人第一第一款工業(yè)場(chǎng)景機(jī)器人，已經(jīng)進(jìn)入蔚來(lái)汽車(chē)工廠實(shí)訓(xùn)優(yōu)必選WalkerS2024--股為一款基于人工智能交互算法的雙足真人尺寸人2010年創(chuàng)立，專注于消費(fèi)電子及智小米CyberOne

形機(jī)器人，能感知人類情緒，視覺(jué)敏銳、可對(duì)真實(shí)世界三維虛擬重建，充分模擬人的各項(xiàng)動(dòng)作。采用了高度可擴(kuò)展的設(shè)計(jì)，可實(shí)現(xiàn)更多的AI模型202220233.62144無(wú)能家居生態(tài)鏈建設(shè)傅利葉智能

2015年創(chuàng)立，核心產(chǎn)品康復(fù)機(jī)器人

Fourier與算法驗(yàn)證，在工業(yè)、康復(fù)、居家、科研等多應(yīng)用場(chǎng)景潛能巨大。具備自主導(dǎo)航、語(yǔ)音交互、人臉識(shí)別等功能，可以廣泛應(yīng)用于家庭、商業(yè)、工業(yè)等領(lǐng)域。采用先進(jìn)的AI算法和傳感器技術(shù)，能夠?qū)崿F(xiàn)精準(zhǔn)定位、自主避障和智能交互。為一款云端智能迎賓服務(wù)機(jī)器人，結(jié)合了云端大腦的智能視覺(jué)、智能語(yǔ)音、智能語(yǔ)義、智能運(yùn)動(dòng)等綜合AI能力，可以完成精準(zhǔn)運(yùn)動(dòng)、高精度視覺(jué)引導(dǎo)、柔性抓取和操控等任務(wù)。57預(yù)售科技已進(jìn)入規(guī)?；瘧?yīng)用階段。GR-1天才少年稚暉君創(chuàng)立

遠(yuǎn)征A1Cloud智元機(jī)器人

2023年由202320194934無(wú)2015年創(chuàng)立，云端智能機(jī)器人運(yùn)營(yíng)達(dá)闥GingerXR1-少量商通用人形

攻克了SLAM、ToF激光、結(jié)構(gòu)光等核心技術(shù)，機(jī)器人

進(jìn)一步提升了機(jī)器人的場(chǎng)景識(shí)別和語(yǔ)義理解能力采用了創(chuàng)新的“直腿”行走方案，不僅平衡能力追覓2017年創(chuàng)立，起步于掃地機(jī)器人2016年創(chuàng)立，起步于四足機(jī)器人20232023--44-無(wú)無(wú)小鵬鵬行PX5H1出眾，更在行走方式上呈現(xiàn)出大跨步、自然且擬人的步態(tài)宇樹(shù)H1人形機(jī)器人是一款高度集成的智能機(jī)器人，具備高度的靈活性和自主性，能夠?qū)崿F(xiàn)智能控制，

2023可應(yīng)用于物流、倉(cāng)儲(chǔ)、醫(yī)療、救援等多個(gè)領(lǐng)域。2016年創(chuàng)立，專注于消費(fèi)級(jí)、行業(yè)級(jí)高性能通用足式/人形機(jī)器人及靈巧機(jī)械臂宇樹(shù)5.419無(wú)數(shù)據(jù)：各公司官網(wǎng)，東吳證券研究所111.2

國(guó)內(nèi)外人形機(jī)器人行業(yè)布局梳理——AI巨頭入局?

AI將賦予人形機(jī)器人通用屬性，AI科技巨頭入局加速商業(yè)化進(jìn)程落地。人形機(jī)器人的運(yùn)行由感知、控制、執(zhí)行三大模塊構(gòu)成，控制模塊是人形機(jī)器人的“大腦”，是決定人形機(jī)器人是否可以商業(yè)化落地的關(guān)鍵，算法和AI大模型則是控制模塊的核心。不同于工業(yè)機(jī)器人在特定場(chǎng)景下的應(yīng)用，人形機(jī)器人商業(yè)化落地的關(guān)鍵在于其通用性，因此控制技術(shù)的復(fù)雜性就開(kāi)始指數(shù)級(jí)倍增，一方面需要強(qiáng)大的數(shù)據(jù)建模，另一方面需要對(duì)語(yǔ)言和指令有強(qiáng)大的理解力。AI大模型的突破解決了人形機(jī)器人的控制難題，幫助人形機(jī)器人實(shí)現(xiàn)真正的具身智能。?

在具身智能浪潮下，AI科技巨頭紛紛入局人形機(jī)器人。如亞馬遜創(chuàng)始人貝索斯、英偉達(dá)和其他大型科技公司紛紛宣布投資人形機(jī)器人初創(chuàng)企業(yè)Figure，該公司正在進(jìn)行一輪約為

6.75

億美元的融資。貝索斯此次向Figure注入1億美元，英偉達(dá)和亞馬遜或?qū)⒏魍顿Y5000萬(wàn)美元，積極探索將“人形機(jī)器人”作為AI技術(shù)落地的新機(jī)遇。從官方公布的技術(shù)方案來(lái)看，F(xiàn)igure

01僅需通過(guò)人類示范的演示視頻，再加上10小時(shí)端到端的訓(xùn)練，就能學(xué)會(huì)視頻里的操作技巧，然后完全自主完成任務(wù)。在落地測(cè)試場(chǎng)景上，F(xiàn)igure

01已與寶馬斯巴坦堡的工廠合作，進(jìn)行首批人形機(jī)器人試點(diǎn)。圖：Figure

01已與寶馬斯巴坦堡工廠合作圖：Figure機(jī)器人數(shù)據(jù)：機(jī)器人大講堂公眾號(hào)，東吳證券研究所121.2

國(guó)內(nèi)外人形機(jī)器人行業(yè)布局梳理——AI巨頭入局?

總結(jié)先進(jìn)技術(shù)和未來(lái)方向：我們判斷未來(lái)通用型人形機(jī)器人的核心壁壘在于大模型的加持。通過(guò)目前已有的人形機(jī)器人訓(xùn)練視頻，我們推斷未來(lái)人形機(jī)器人具備通用屬性的唯一路徑是進(jìn)行端到端訓(xùn)練。?

何為端到端？ChatGPT的背后就是一個(gè)典型的端到端模型，輸入文字語(yǔ)句，直接就能得到想要的回答，底層上沒(méi)有采用機(jī)械式的邏輯判斷思維。端到端背后的邏輯是它能克服傳統(tǒng)方式依賴先驗(yàn)環(huán)境建模的問(wèn)題，可以直接實(shí)現(xiàn)通過(guò)從感知到控制功能的映射。以往的AI/機(jī)器人的決策邏輯是感知→判斷→決策，大模型的加入讓決策邏輯變成感知→決策。以避障為例，以往的機(jī)器人避障全流程如下：①通過(guò)傳感器感知障礙物存在，確定障礙物時(shí)空信息，例如與障礙物相距多遠(yuǎn)并預(yù)測(cè)其下一步軌跡；②根據(jù)內(nèi)置的程序算法，提取與判斷是否進(jìn)行避障的數(shù)據(jù)要素，例如能否直接跨過(guò)/需向左或向右繞行才可通過(guò)，判斷完畢得出答案，發(fā)送給執(zhí)行端；③執(zhí)行機(jī)構(gòu)收到控制機(jī)構(gòu)判斷結(jié)果，執(zhí)行避障行為。而搭載端到端后的機(jī)器人避障流程如下：①感知障礙物的時(shí)空信息；②根據(jù)視頻學(xué)習(xí)的信息總結(jié)出的規(guī)律直接做出避障決策。簡(jiǎn)單理解則是傳統(tǒng)機(jī)器人根據(jù)人類設(shè)定好的規(guī)則邏輯行動(dòng)，而端到端則是模擬人類本身思考過(guò)程。圖：人形機(jī)器人端到端的技術(shù)原理感知判斷決策基于程序設(shè)定的規(guī)則AI大模型賦能，根據(jù)輸入的數(shù)據(jù)，總結(jié)規(guī)律進(jìn)行決策，模仿人類思考過(guò)程數(shù)據(jù)：人工智能與知識(shí)產(chǎn)權(quán)公眾號(hào)，東吳證券研究所131.2

國(guó)內(nèi)外人形機(jī)器人行業(yè)布局梳理——AI巨頭入局?

端到端的實(shí)現(xiàn)需要大量的數(shù)據(jù)和強(qiáng)大的算力做支撐，AI大模型則是未來(lái)人形機(jī)器人的核心競(jìng)爭(zhēng)力所在。海量的數(shù)據(jù)（可以是圖形/文字/視頻/語(yǔ)音）需要涵蓋在應(yīng)用場(chǎng)景中可能會(huì)發(fā)生的所有情形（例如沖咖啡的時(shí)候咖啡膠囊放歪了），這樣才能讓機(jī)器人在遇到相似的情況下不需要依靠程序規(guī)則直接模仿已有的相似的視頻做出決策，強(qiáng)大的算力則是支撐運(yùn)行海量數(shù)據(jù)的核心。人形機(jī)器人商業(yè)化落地的關(guān)鍵就在于AI大模型，是因?yàn)槿诵螜C(jī)器人與其他特定情形機(jī)器人的最大區(qū)別就是在于面臨情形的復(fù)雜性，例如工業(yè)機(jī)器人面臨的場(chǎng)景基本只有搬運(yùn)、碼垛、上下料等特定的少數(shù)場(chǎng)景，人形機(jī)器人大規(guī)模落地就需要做到通用性，工作場(chǎng)景包括但不限于工業(yè)、家庭、商業(yè)等，涵蓋的工作場(chǎng)景成千上萬(wàn)，每一種應(yīng)用場(chǎng)景又有多重可能性，想要機(jī)器人實(shí)現(xiàn)通用化，就需要讓機(jī)器人學(xué)習(xí)以上所有場(chǎng)景，對(duì)于數(shù)據(jù)和算力的要求是指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)，因此人形機(jī)器人是AI的重要應(yīng)用場(chǎng)景之一。這也是英偉達(dá)等AI科技巨頭紛紛投資人形機(jī)器人公司的原因。圖：固定工位的汽車(chē)焊接機(jī)器人圖：非固定工位的人形機(jī)器人數(shù)據(jù)：機(jī)器人大講堂公眾號(hào)，東吳證券研究所141.3

市場(chǎng)空間：汽車(chē)工廠為最先落地的應(yīng)用場(chǎng)景?

人形機(jī)器人將率先落地于汽車(chē)工廠：國(guó)內(nèi)外主流人形機(jī)器人廠商的落地場(chǎng)景均為汽車(chē)工業(yè)，特斯拉的人形機(jī)器人將首先放在特斯拉汽車(chē)工廠應(yīng)用，優(yōu)必選Walker

S已經(jīng)進(jìn)入蔚來(lái)汽車(chē)工廠，英偉達(dá)投資的Figure

AI今年也會(huì)將產(chǎn)品放進(jìn)寶馬工廠進(jìn)行實(shí)訓(xùn)。我們認(rèn)為短期內(nèi)人形機(jī)器人將首先在汽車(chē)工廠實(shí)現(xiàn)商業(yè)化落地，一方面系汽車(chē)工廠同時(shí)具備規(guī)模大和標(biāo)準(zhǔn)化程度高的特點(diǎn)，賦予人形機(jī)器人實(shí)訓(xùn)的條件，另一方面汽車(chē)產(chǎn)業(yè)的自動(dòng)駕駛、傳感器、機(jī)器視覺(jué)等方面的技術(shù)與人形機(jī)器人具有共通性，車(chē)廠和人形機(jī)器人廠商的深度合作可以發(fā)揮二者的協(xié)同效應(yīng)。?

具體到汽車(chē)生產(chǎn)工序來(lái)看，人形機(jī)器人大概率應(yīng)用于質(zhì)檢/汽車(chē)總裝環(huán)節(jié)。在汽車(chē)生產(chǎn)的四大車(chē)間中，沖壓、焊接以及涂裝的自動(dòng)化率都已非常高，僅有質(zhì)檢返修等工作需要依賴人工，而總裝環(huán)節(jié)需要完成安裝非標(biāo)零部件、車(chē)輛點(diǎn)檢、路試等工作，自動(dòng)化率僅有10%左右，對(duì)人工的依賴程度較高。此外，總裝線布置密集度是所有車(chē)間中最高的，基本一條線隔著另一條線就兩三米，所以想要布置更大、自動(dòng)化率更高的機(jī)器非常難，因此未來(lái)總裝環(huán)節(jié)自動(dòng)化率的提升只有依靠人形機(jī)器人的導(dǎo)入。表：汽車(chē)產(chǎn)線上總裝環(huán)節(jié)對(duì)人形機(jī)器人需求最大工序沖壓焊接涂裝總裝將車(chē)身零件通過(guò)焊接、

對(duì)白車(chē)身附以各種防腐

將車(chē)身上各種零部件及鉚接、膠接等方式連接

工藝，并噴涂上漂亮的

系統(tǒng)安裝在車(chē)身上組裝將鋼板通過(guò)沖壓的方式變成汽車(chē)車(chē)身零件主要工作成為白車(chē)身色漆、清漆成一臺(tái)完整的汽車(chē)自動(dòng)化率人工需求很高90%以上機(jī)器人焊接很高10%夾具換裝、鈑金返修、

飛濺檢查、焊接質(zhì)量檢質(zhì)檢非標(biāo)零部件安裝、車(chē)輛點(diǎn)檢、路試等質(zhì)檢、返修查數(shù)據(jù)：新工業(yè)網(wǎng)公眾號(hào)，東吳證券研究所151.3

市場(chǎng)空間：汽車(chē)工廠為最先落地的應(yīng)用場(chǎng)景?

預(yù)計(jì)到2030年，特斯拉汽車(chē)工廠/全球新能源汽車(chē)工廠對(duì)人形機(jī)器人的需求量將達(dá)到13/50萬(wàn)臺(tái)。核心假設(shè)如下：①2030年特斯拉/全球汽車(chē)產(chǎn)能達(dá)到1000/6000萬(wàn)臺(tái)；②2030年特斯拉/全球汽車(chē)工廠人均產(chǎn)能分別20/18輛；③2030年1臺(tái)人形機(jī)器人可以替代2個(gè)人工；④2030年特斯拉/全球汽車(chē)工廠人形機(jī)器人的滲透率分別為50%/30%。表：特斯拉汽車(chē)工廠人形機(jī)器人需求量202213112.8102023180142024E22014.7152025E25015.416110%22030E10005020250%12.5特斯拉產(chǎn)能（萬(wàn)輛）員工人數(shù)（萬(wàn)人）人均產(chǎn)能（輛/人）1臺(tái)機(jī)器人替代人數(shù)（人）滲透率13機(jī)器人需求量(萬(wàn)臺(tái))表：全球新能源汽車(chē)工廠人形機(jī)器人需求量202210521020231360132024E1912152025E2542162030E600018全球新能源汽車(chē)銷(xiāo)量（萬(wàn)輛）人均產(chǎn)能（輛/人）新能源汽車(chē)行業(yè)員工（萬(wàn)人）1臺(tái)機(jī)器人替代人數(shù)（人）滲透率103106128157133321%230%50機(jī)器人需求量(萬(wàn)臺(tái))數(shù)據(jù)：IEA，Teala公告，東吳證券研究所161.4

2024年投資主線：行情收斂，主線在于高壁壘/預(yù)期差?

板塊行情逐步收斂，愈發(fā)看中高壁壘&預(yù)期差。人形機(jī)器人板塊行情大致經(jīng)歷三個(gè)階段的發(fā)展，22H2特斯拉發(fā)布第一個(gè)版本樣機(jī)，機(jī)械感強(qiáng)，市場(chǎng)首要關(guān)注的是價(jià)值量占比高的重要零部件；23H1在AI行情帶動(dòng)+市場(chǎng)無(wú)其他主線行情背景下開(kāi)始發(fā)散式炒作，只看相關(guān)性；23H2市場(chǎng)行情開(kāi)始收斂，看中確定性和壁壘，偏好絲杠和絲杠設(shè)備板塊。我們預(yù)計(jì)2024年板塊主線行情將圍繞高壁壘&預(yù)期差兩個(gè)角度進(jìn)行選股，預(yù)期差可能會(huì)來(lái)自于最終方案的不確定性帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)/AI相關(guān)標(biāo)的。圖：板塊行情逐步收斂2022H22023H12023H22024市場(chǎng)認(rèn)知偏好方向偏好板塊完全不充分較為充分基本充分完全充分發(fā)散式只看相關(guān)性開(kāi)始收斂看重確定性和壁壘完全收斂偏好高壁壘/預(yù)期差價(jià)值量占比高&確定性執(zhí)行器、電機(jī)、減速器無(wú)偏好絲杠/絲杠設(shè)備絲杠/絲杠設(shè)備/傳感器17數(shù)據(jù)：各公司官網(wǎng)，東吳證券研究所目錄一、人形機(jī)器人行業(yè)復(fù)盤(pán)與投資機(jī)會(huì)總結(jié)二、絲杠及絲杠設(shè)備：高壁壘的成長(zhǎng)賽道，受益于自主可控&人形機(jī)器人未來(lái)發(fā)展三、傳感器：制造之基石，充分受益于機(jī)器人自動(dòng)化產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)四、風(fēng)險(xiǎn)提示182.1絲杠核心觀點(diǎn)

絲杠導(dǎo)軌：精密機(jī)械中最常用傳動(dòng)部件：滾珠絲杠是將旋轉(zhuǎn)運(yùn)動(dòng)轉(zhuǎn)換成線性運(yùn)動(dòng)的理想傳動(dòng)裝置，主要由絲杠軸、螺母、滾珠以及循環(huán)部件組成；導(dǎo)軌副實(shí)現(xiàn)支撐和機(jī)械導(dǎo)向作用，主要由導(dǎo)軌和滑座組成。滾珠絲杠搭配導(dǎo)軌，是精密機(jī)械中最常用的傳動(dòng)部件。1）從市場(chǎng)空間來(lái)看，2022年國(guó)內(nèi)滾珠絲杠&導(dǎo)軌市場(chǎng)空間約145億元；

2）從下游來(lái)看，機(jī)床、機(jī)器人自動(dòng)化&汽車(chē)為絲杠導(dǎo)軌最主要應(yīng)用下游，其中機(jī)床為絲杠導(dǎo)軌最大應(yīng)用下游，且對(duì)精度要求最高。直線導(dǎo)軌憑借其較高的精度和穩(wěn)定性，在機(jī)器人&自動(dòng)化領(lǐng)域被廣泛應(yīng)用。新能源車(chē)也是絲杠導(dǎo)軌的重要下游，可用于新能源汽車(chē)的車(chē)輛轉(zhuǎn)向系統(tǒng)、加速踏板等領(lǐng)域。

競(jìng)爭(zhēng)格局：高端領(lǐng)域被外資壟斷，國(guó)產(chǎn)廠商逐步向上滲透：從主流廠商來(lái)看，絲桿導(dǎo)軌廠商分為兩大陣營(yíng)：1）非中國(guó)大陸廠商包括上銀、銀泰等：特點(diǎn)是成立早、經(jīng)驗(yàn)積累豐富，產(chǎn)品定位高端精密絲杠市場(chǎng)；2）中國(guó)大陸廠商包括南京工藝、漢江機(jī)床（秦川子公司）等：特點(diǎn)是起步時(shí)間晚，公司規(guī)模小，產(chǎn)品主要為精度較低的絲杠導(dǎo)軌。從競(jìng)爭(zhēng)格局來(lái)看，國(guó)內(nèi)絲杠導(dǎo)軌市場(chǎng)基本被以日資、臺(tái)資為代表的外企壟斷，兩者市占率合計(jì)達(dá)到65%，主要系國(guó)產(chǎn)和外資廠商的綜合競(jìng)爭(zhēng)力仍有差距，這種差距主要體現(xiàn)在產(chǎn)品初始性能、精度保持性和批量穩(wěn)定生產(chǎn)能力等方面。具體分析差距的成因，主要系國(guó)內(nèi)磨床水平較低和淬火等工藝經(jīng)驗(yàn)積累不足。但在國(guó)家專項(xiàng)政策的扶持下，國(guó)產(chǎn)頭部廠商正加速進(jìn)行產(chǎn)品迭代。

行星滾柱絲杠：人形機(jī)器人打開(kāi)長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間：行星滾柱絲杠結(jié)構(gòu)與滾珠絲杠類似，只是傳力元件由滾珠替換為螺旋滾柱，其在承載力、運(yùn)動(dòng)平穩(wěn)性、轉(zhuǎn)速及加速度等方面更具優(yōu)勢(shì)，被廣泛應(yīng)用于航空航天等高精密加工領(lǐng)域。國(guó)內(nèi)行星滾柱絲杠行業(yè)起步較晚，國(guó)產(chǎn)廠商尚不具備規(guī)模化量產(chǎn)能力，目前市場(chǎng)主要被斯凱孚、舍弗勒等外資企業(yè)所占據(jù)。特斯拉人形機(jī)器人的12個(gè)線性執(zhí)行器采用獨(dú)特的電機(jī)+反向式行星滾柱絲杠的方案，其優(yōu)勢(shì)在于能夠自鎖&提供更大的推力，但其難度在于體積小&螺母加工難度較高，目前國(guó)產(chǎn)廠商均在加緊研發(fā)過(guò)程中。根據(jù)我們測(cè)算，至2035年人形機(jī)器人用行星滾柱絲杠市場(chǎng)空間可達(dá)930億元，遠(yuǎn)期空間廣闊，將打開(kāi)滾珠絲杠長(zhǎng)期市場(chǎng)空間。

投資建議：絲杠導(dǎo)軌行業(yè)受益于機(jī)床自主可控&人形機(jī)器人歷史性發(fā)展機(jī)遇，未來(lái)市場(chǎng)空間廣闊。推薦【恒立液壓】國(guó)產(chǎn)液壓傳動(dòng)龍頭，布局絲杠導(dǎo)軌擴(kuò)大傳動(dòng)領(lǐng)域覆蓋面；【貝斯特】汽車(chē)渦輪增壓器龍頭，切入絲杠導(dǎo)軌領(lǐng)域打開(kāi)成長(zhǎng)空間；【秦川機(jī)床】老牌滾動(dòng)功能部件龍頭，已實(shí)現(xiàn)絲杠導(dǎo)軌規(guī)?；N(xiāo)售。建議關(guān)注【北特科技】。

風(fēng)險(xiǎn)提示：機(jī)床行業(yè)景氣度不及預(yù)期、人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)化不及預(yù)期、絲杠導(dǎo)軌行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。192.1

人形機(jī)器人打開(kāi)行星滾柱絲杠長(zhǎng)期市場(chǎng)空間

根據(jù)我們測(cè)算，至2035年人形機(jī)器人用行星滾柱絲杠市場(chǎng)空間可達(dá)930億元，遠(yuǎn)期空間廣闊，測(cè)算假設(shè)如下：（1）人形機(jī)器人銷(xiāo)量：我們假設(shè)遠(yuǎn)期至2035年，人形機(jī)器人銷(xiāo)量可達(dá)1000萬(wàn)臺(tái)；（2）單臺(tái)人形機(jī)器人線性執(zhí)行器用量：按照特斯拉Optimus設(shè)計(jì)，一臺(tái)人形機(jī)器人使用12個(gè)線性執(zhí)行器；（3）線性執(zhí)行器單價(jià)：假設(shè)單價(jià)每年下降10%，至2035年下降至1550元/套；（4）行星滾柱絲杠占線性執(zhí)行器成本比重：假設(shè)穩(wěn)定在50%。圖：根據(jù)我們測(cè)算，至2035年人形機(jī)器人用行星滾柱絲杠市場(chǎng)空間可達(dá)930億元20222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2035E人形機(jī)器人銷(xiāo)量（萬(wàn)臺(tái)）①0.5310162236611001000單個(gè)機(jī)器人線性執(zhí)行器用量（個(gè)）②單價(jià)（元）③123600-10%4.3123240-10%3.9122916-10%3.5121212121913-10%2.312121550-10%1.940002624-10%3.12362-10%2.82126-10%2.61722-10%2.1單價(jià)YOY

④單臺(tái)機(jī)器人價(jià)值量（萬(wàn)元）⑤=②*③線性執(zhí)行器市場(chǎng)空間（億元）⑥=①*⑤行星滾柱絲杠占線性執(zhí)行器成本比重（%）⑦行星滾柱絲杠市場(chǎng)空間（億元）⑧=⑥*⑦2.211.750%5.93550.450%25.263.550%31.891.450%45.7139.950%70206.650%103.31860.050%93050%1.150%17.5資料：Wind，東吳證券研究所202.1.1

【恒立液壓】國(guó)產(chǎn)液壓傳動(dòng)龍頭，布局絲杠導(dǎo)軌擴(kuò)大傳動(dòng)覆蓋面

恒立液壓是國(guó)產(chǎn)高端液壓件稀缺龍頭，堅(jiān)持液壓傳動(dòng)領(lǐng)域技術(shù)革新。恒立液壓是一家專業(yè)生產(chǎn)液壓元件及液壓系統(tǒng)的公司，主營(yíng)產(chǎn)品包括液壓油缸、液壓泵閥、油缸配件、液壓系統(tǒng)、挖掘機(jī)專用油缸等。在液壓件市場(chǎng)中應(yīng)用最廣、技術(shù)密度最高之一的挖機(jī)板塊，2020年公司已占據(jù)國(guó)內(nèi)挖機(jī)油缸

54%銷(xiāo)量份額，在非挖領(lǐng)域，恒立液壓主要有高機(jī)、海工海事、盾構(gòu)機(jī)、新能源四個(gè)業(yè)務(wù)板塊，是其重要的業(yè)績(jī)穩(wěn)定器。圖：挖機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈上下游圖解資料：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，公司公告，東吳證券研究所212.1.1

【恒立液壓】國(guó)產(chǎn)液壓傳動(dòng)龍頭，布局絲杠導(dǎo)軌擴(kuò)大傳動(dòng)覆蓋面

受益挖機(jī)核心零部件，公司業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)。恒立液壓與三一、徐工、柳工等國(guó)內(nèi)龍頭主機(jī)廠合作關(guān)系緊密，下游復(fù)蘇率先受益。2016下半年以來(lái)國(guó)內(nèi)挖掘機(jī)市場(chǎng)進(jìn)入上行周期，油缸等核心零部件供不應(yīng)求，加速，恒立液壓迎發(fā)展機(jī)遇，份額快速提升。2016-2022年，恒立液壓挖機(jī)油缸銷(xiāo)量從14萬(wàn)只增加到63萬(wàn)只，收入從5億元增長(zhǎng)至28億元。按行業(yè)銷(xiāo)量測(cè)算，2016-2022年恒立挖機(jī)油缸市占率從53%提升至66%。2022年以來(lái)，工程機(jī)械行業(yè)進(jìn)入下行周期，恒立液壓業(yè)績(jī)受到影響，但公司逐步拓展至挖機(jī)以外的新賽道，有望穿越周期實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)增長(zhǎng)。圖：2022年公司營(yíng)業(yè)總收入82.0億元，同比-12%圖：2022年公司歸母凈利潤(rùn)23.4億元，同比-13%營(yíng)業(yè)總收入（億元）yoy（%）yoy（%）歸母凈利潤(rùn)（億元）1009080706050403020100120%100%80%60%40%20%0%30252015105500%400%300%200%100%0%0-100%-20%資料：Wind，東吳證券研究所資料：Wind，東吳證券研究所222.1.1【恒立液壓】國(guó)產(chǎn)液壓傳動(dòng)龍頭，布局絲杠導(dǎo)軌擴(kuò)大傳動(dòng)覆蓋面

定增項(xiàng)目加碼滾珠絲杠產(chǎn)品線，公司未來(lái)發(fā)展戰(zhàn)略布局。2021年9月，恒立液壓發(fā)布定向增發(fā)項(xiàng)目，擬定增募集資金總額50億元，主要用于墨西哥項(xiàng)目、線性驅(qū)動(dòng)器項(xiàng)目、國(guó)際研發(fā)中心項(xiàng)目、通用液壓泵技改項(xiàng)目、超大重型油缸項(xiàng)目和補(bǔ)充流動(dòng)資金。其中，線性驅(qū)動(dòng)器項(xiàng)目主要聚焦于電動(dòng)缸和滾珠絲杠設(shè)備研發(fā)，電動(dòng)缸是液壓缸和氣動(dòng)缸的升級(jí)產(chǎn)品，具有性能可靠、動(dòng)作靈敏特點(diǎn)，而滾珠絲杠是電動(dòng)缸的關(guān)鍵零部件，也是公司未來(lái)重點(diǎn)開(kāi)拓市場(chǎng)之一。項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，預(yù)計(jì)產(chǎn)能標(biāo)準(zhǔn)滾珠絲杠電動(dòng)缸10.4萬(wàn)根。重載滾珠絲杠電動(dòng)缸4500根、行星滾柱絲杠電動(dòng)缸750根，并具備10萬(wàn)米標(biāo)準(zhǔn)滾珠絲杠和10萬(wàn)米重載滾珠絲杠的生產(chǎn)能力。圖：恒立液壓2021年定增項(xiàng)目情況介紹資料：公司公告，東吳證券研究所232.1.1【恒立液壓】國(guó)產(chǎn)液壓傳動(dòng)龍頭，布局絲杠導(dǎo)軌擴(kuò)大傳動(dòng)覆蓋面

恒立液壓在滾珠絲杠業(yè)務(wù)方面的優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)在：1）憑借在液壓領(lǐng)域的深厚積累，擁有精密加工制造能力：公司掌握了高精密液壓鑄造、摩擦焊接、熱處理、高壓密封、測(cè)試和機(jī)加工等核心技術(shù)，并具備較高的工藝集成能力和深厚的工藝基礎(chǔ)數(shù)據(jù)積累，通過(guò)優(yōu)化關(guān)鍵工藝，提高生產(chǎn)線的運(yùn)行效率和制造水平，能夠?qū)崿F(xiàn)滾珠絲桿產(chǎn)品的高質(zhì)量生產(chǎn)。2）實(shí)力雄厚，在制造設(shè)備設(shè)施方面擁有領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)：恒立液壓是全球范圍內(nèi)少數(shù)擁有自制鑄件廠的液壓企業(yè)之一，擁有開(kāi)展精密加工制造的基礎(chǔ)條件，目前擁有3個(gè)“江蘇省示范智能車(chē)間”并實(shí)施嚴(yán)格的5S管理，投資配備了全球領(lǐng)先的生產(chǎn)制造設(shè)備。?

風(fēng)險(xiǎn)提示：下游復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)242.1.2

【貝斯特】汽車(chē)渦輪增壓器龍頭，切入絲杠導(dǎo)軌領(lǐng)域打開(kāi)成長(zhǎng)空間

貝斯特成立于1997年，主營(yíng)業(yè)務(wù)為各類精密零部件及工裝夾具產(chǎn)品的生產(chǎn)、銷(xiāo)售及研發(fā)。公司發(fā)展歷程主要可以分為以下幾個(gè)階段：1）1997-2019年：公司以工裝夾具起家，后通過(guò)外企聯(lián)合開(kāi)發(fā)和自研技術(shù)創(chuàng)新，完成了渦輪增壓器零部件的技術(shù)領(lǐng)跑和葉輪、中間殼、軸承件等市場(chǎng)的開(kāi)拓。2）2019-2022年：2019年公司敏銳把握新能源汽車(chē)市場(chǎng)爆發(fā)機(jī)會(huì)，收購(gòu)蘇州赫貝斯51%股權(quán)，成功進(jìn)入特斯拉供應(yīng)鏈，主要供給鋁合金結(jié)構(gòu)件。3）2022年至今：2022年公司再次調(diào)整戰(zhàn)略方向，設(shè)立全資子公司宇華精機(jī)，開(kāi)啟直線滾動(dòng)功能部件產(chǎn)品研發(fā)，進(jìn)軍工業(yè)母機(jī)領(lǐng)域。目前已有滾珠絲杠副、直線導(dǎo)軌副等產(chǎn)品成功生產(chǎn)落地。圖：貝斯特發(fā)展歷程25資料：貝斯特官網(wǎng)，東吳證券研究所2.1.2

【貝斯特】汽車(chē)渦輪增壓器龍頭，切入絲杠導(dǎo)軌領(lǐng)域打開(kāi)成長(zhǎng)空間

產(chǎn)品線多維發(fā)展，絲杠導(dǎo)軌有望成為公司未來(lái)發(fā)展支柱。貝斯特主營(yíng)產(chǎn)品經(jīng)歷了智能裝備—渦輪增壓零部件—新能源汽車(chē)零部件—滾珠絲杠的變化歷程：1）智能裝備中，工裝夾具是公司創(chuàng)立之初首發(fā)產(chǎn)品，經(jīng)過(guò)20余年的發(fā)展，向著感知、智能、自適應(yīng)、數(shù)字化方向發(fā)展新一代智能夾具；2）渦輪增壓零部件：公司是國(guó)內(nèi)渦輪增壓器零部件龍頭，主要產(chǎn)品包括渦輪增壓器精密軸承件、葉輪、中間殼、壓氣機(jī)殼、發(fā)動(dòng)機(jī)缸體等。3）新能源汽車(chē)零部件：公司依托精密加工能力，積極布局新能源汽車(chē)領(lǐng)域，主要產(chǎn)品包括純電動(dòng)汽車(chē)載充電機(jī)模組、驅(qū)動(dòng)電機(jī)零部件、控制器零部件、底盤(pán)安全件等。圖：貝斯特產(chǎn)品矩陣圖資料：貝斯特官網(wǎng)，東吳證券研究所262.1.2

【貝斯特】汽車(chē)渦輪增壓器龍頭，切入絲杠導(dǎo)軌領(lǐng)域打開(kāi)成長(zhǎng)空間

切入機(jī)床絲杠導(dǎo)軌領(lǐng)域，有望打開(kāi)長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間，而貝斯特在絲杠導(dǎo)軌領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)包括：

1）擁有客戶基礎(chǔ)：貝斯特以機(jī)床工裝夾具業(yè)務(wù)起家，積累了大量的機(jī)床客戶，切入機(jī)床滾珠絲杠領(lǐng)域，有一定的客戶復(fù)用。

2）機(jī)加工能力強(qiáng)并能夠在內(nèi)部自行驗(yàn)證：貝斯特作為機(jī)加工出身企業(yè)，擁有數(shù)百臺(tái)機(jī)床，滾珠絲杠產(chǎn)品能夠自產(chǎn)自用，加速迭代研發(fā)；

3）送樣進(jìn)展較快：目前貝斯特首臺(tái)套滾珠絲杠&導(dǎo)軌產(chǎn)品已經(jīng)成功下線并送樣，有望于2024年迎來(lái)批量訂單。?

風(fēng)險(xiǎn)提示：下游復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)272.1.3【北特科技】底盤(pán)零部件細(xì)分市場(chǎng)隱形冠軍?

公司主要業(yè)務(wù)包括底盤(pán)零部件業(yè)務(wù)、鋁合金輕量化業(yè)務(wù)和空調(diào)壓縮機(jī)業(yè)務(wù)。公司深耕汽車(chē)底盤(pán)領(lǐng)域二十載，在國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)向器齒條以及減震器活塞桿細(xì)分行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先，連續(xù)多年保持細(xì)分市場(chǎng)主導(dǎo)地位，擁有較強(qiáng)的品牌影響力。2022

年度轉(zhuǎn)向器類零部件銷(xiāo)售2733萬(wàn)件，其中齒條產(chǎn)品銷(xiāo)量占齒條市場(chǎng)份額

50%以上；減震器類零部件銷(xiāo)售

4,215.13

萬(wàn)件，占減震器活塞桿市場(chǎng)份額

45%以上。公司空調(diào)壓縮機(jī)產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于重型卡車(chē)、輕微型卡車(chē)、工程車(chē)、客車(chē)等商用車(chē)以及新能源汽車(chē)等領(lǐng)域的主機(jī)廠配套，近年來(lái)一直在商用車(chē)領(lǐng)域保持領(lǐng)先地位。2022年公司空調(diào)壓縮機(jī)產(chǎn)品銷(xiāo)售105萬(wàn)臺(tái)，其中應(yīng)用于商用車(chē)85萬(wàn)臺(tái)，占商用車(chē)市場(chǎng)份額

25%以上。圖：公司產(chǎn)品包括底盤(pán)零部件、鋁合金輕量化零部件、空調(diào)壓縮機(jī)及熱管理系統(tǒng)第一章資料：Wind，東吳證券研究所282.1.3【北特科技】底盤(pán)零部件細(xì)分市場(chǎng)隱形冠軍?

地緣政治影響短期業(yè)績(jī)，切入絲杠導(dǎo)軌磨領(lǐng)域打開(kāi)成長(zhǎng)空間：2021年來(lái)盡管受到疫情的影響，但公司收入端基本保持穩(wěn)定，2023Q1-Q3受制造業(yè)景氣度下滑影響收入端同比-4.6%。利潤(rùn)端受地緣政治影響較大，Airwork公司飛機(jī)被扣留導(dǎo)致出現(xiàn)大額的資產(chǎn)減值損失。?

公司為轉(zhuǎn)向及減震齒條齒輪國(guó)內(nèi)龍頭，齒條齒輪與絲杠加工工藝同源，公司具備較好的技術(shù)儲(chǔ)備，順勢(shì)切入絲桿導(dǎo)軌磨領(lǐng)域，目前已處于客戶驗(yàn)證的關(guān)鍵時(shí)期，有望打開(kāi)公司長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間。圖：2023Q1-Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.28億元圖：2023Q1-Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收13.3億元，同比9.0%歸母凈利潤(rùn)（億元）yoy%營(yíng)業(yè)總收入（億元）yoy%第

章201816141210840%10.50150%100%50%35%30%25%20%15%10%5%0%-50%-100%-150%-200%-250%-300%-350%-0.5-16420%-5%0-1.5圖：2019年以來(lái)管理費(fèi)用有所下滑圖：2019年以來(lái)盈利能力保持穩(wěn)健凈利率(%)毛利率(%)30%25%20%15%10%5%銷(xiāo)售費(fèi)用率(%)研發(fā)費(fèi)用率(%)管理費(fèi)用率(%)財(cái)務(wù)費(fèi)用率(%)12%10%8%6%4%2%0%0%?

風(fēng)險(xiǎn)提示：下游復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)：Wind，東吳證券研究所29數(shù)據(jù)2.1.4

【秦川機(jī)床】老牌滾動(dòng)功能部件龍頭，已實(shí)現(xiàn)絲杠導(dǎo)軌規(guī)模化銷(xiāo)售

秦川機(jī)床下設(shè)子公司漢江機(jī)床負(fù)責(zé)絲杠導(dǎo)軌業(yè)務(wù)，其規(guī)模&競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力處于國(guó)內(nèi)第一梯隊(duì)。1）從規(guī)模來(lái)看，處于國(guó)產(chǎn)廠商前列：漢江機(jī)床2022年?duì)I收達(dá)4.0億元，同比+28.8%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2479萬(wàn)元，同比+162.2%，在行業(yè)景氣度較低的背景下逆勢(shì)增長(zhǎng)。2）從競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)來(lái)看：①絲杠導(dǎo)軌業(yè)務(wù)歷史悠久，技術(shù)沉淀深厚：漢江機(jī)床專業(yè)從事滾動(dòng)功能部件50余年，是中國(guó)機(jī)床工具工業(yè)協(xié)會(huì)滾動(dòng)功能部件分會(huì)的會(huì)長(zhǎng)單位；②擁有領(lǐng)先的螺紋磨削技術(shù)：漢江機(jī)床是國(guó)內(nèi)螺紋磨床龍頭，掌握了螺紋磨削核心技術(shù)，其中絲杠導(dǎo)軌產(chǎn)品精度等級(jí)可達(dá)P2-P3，引領(lǐng)核心滾動(dòng)功能件進(jìn)口替代；③磨床與絲杠導(dǎo)軌業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展：高精度磨床是絲杠導(dǎo)軌生產(chǎn)的必要設(shè)備，公司磨床和滾動(dòng)功能件業(yè)務(wù)的無(wú)縫對(duì)接有效促進(jìn)研發(fā)的良性循環(huán)。圖：2022年漢江機(jī)床營(yíng)收4.0億元，同比+28.8%圖：2022年漢江機(jī)床凈利潤(rùn)2479萬(wàn)元資料：Wind，東吳證券研究所資料：Wind，東吳證券研究所302.1.4

【秦川機(jī)床】老牌滾動(dòng)功能部件龍頭，已實(shí)現(xiàn)絲杠導(dǎo)軌規(guī)?；N(xiāo)售3）產(chǎn)能方面也已積極布局：2023年6月26日，公司發(fā)布公告，2022年定增共募集資金總額12.3億元，主要聚焦于高端產(chǎn)品研發(fā)擴(kuò)產(chǎn)。其中包括主要應(yīng)用在新能源汽車(chē)領(lǐng)域滾動(dòng)功能部件研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化建設(shè)項(xiàng)目，項(xiàng)目擬建設(shè)滾珠絲杠副、滾珠（柱）導(dǎo)軌副數(shù)字化車(chē)間。項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后預(yù)計(jì)增加滾珠絲杠/精密螺桿副產(chǎn)能28萬(wàn)件/年、滑動(dòng)直線導(dǎo)軌產(chǎn)能13萬(wàn)米/年、配套的螺母及滑塊產(chǎn)能30萬(wàn)件/年及26萬(wàn)件/年。?

風(fēng)險(xiǎn)提示：下游復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)圖：秦川機(jī)床2022年定增項(xiàng)目情況介紹募集資金投

項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后資總額（億

年收入（億投資總額（億元）投資回收期（年）序號(hào)投資項(xiàng)目項(xiàng)目用途元）元）秦創(chuàng)原·秦川集團(tuán)高檔工業(yè)母機(jī)創(chuàng)新基地項(xiàng)目（一期）12345用于大型設(shè)備及零部件的加工5.92.01.51.23.74.57.58.86.56.26.9—新能源汽車(chē)領(lǐng)域滾動(dòng)功能部件研發(fā)與產(chǎn)

新能源汽車(chē)用加工中心等工作母機(jī)、新業(yè)化建設(shè)項(xiàng)目

能源汽車(chē)轉(zhuǎn)向系統(tǒng)及剎車(chē)系統(tǒng)1.81.31.03.75.02.61.6—新能源乘用車(chē)零部件建設(shè)項(xiàng)目新能源汽車(chē)傳動(dòng)齒輪復(fù)雜刀具產(chǎn)業(yè)鏈強(qiáng)鏈補(bǔ)鏈賦能提升技術(shù)改造項(xiàng)目用于金屬切削機(jī)床補(bǔ)充流動(dòng)資金滿足快速擴(kuò)展業(yè)務(wù)的要求資料：公司公告，東吳證券研究所312.2絲杠設(shè)備核心觀點(diǎn)投資要點(diǎn)：?旋風(fēng)銑工藝兼顧效率&精度，為絲杠加工未來(lái)趨勢(shì)：絲杠導(dǎo)軌為自動(dòng)化核心傳動(dòng)部件，若按加工方式來(lái)分，可分為純磨制、軋制和旋風(fēng)銑三種工藝，從加工特點(diǎn)來(lái)看：①純磨制工藝：優(yōu)點(diǎn)在于純磨制絲杠可以加工異形絲杠；缺點(diǎn)在于工序長(zhǎng)效率低，且熱處理過(guò)程中容易產(chǎn)生形變。②軋制工藝：優(yōu)點(diǎn)在于加工效率最高，缺點(diǎn)在于加工精度低。③旋風(fēng)銑工藝：優(yōu)點(diǎn)在于兼顧加工精度和效率，但缺點(diǎn)在于無(wú)法加工部分異形絲杠。綜合而言，各種加工方案各有所長(zhǎng)，但旋風(fēng)銑兼顧效率&精度，預(yù)計(jì)未來(lái)滲透率會(huì)逐步提升。此外在行星滾柱絲杠的加工過(guò)程中，旋風(fēng)銑的加工效率也遠(yuǎn)高于磨制工藝，潛力較大。?加工設(shè)備：螺紋磨床&旋風(fēng)銑床為絲杠加工核心裝備螺紋磨床：盡管絲杠前道加工方案不盡相同，但若要保障絲杠的高精度，對(duì)螺紋滾道和軸頸的精細(xì)磨削是最關(guān)鍵的環(huán)節(jié)，此時(shí)便需要使用高精度螺紋磨床配合加工。根據(jù)我們測(cè)算，中性假設(shè)下，至2030年人形機(jī)器人產(chǎn)量若達(dá)到100萬(wàn)臺(tái)，則行星滾柱絲杠用磨床存量市場(chǎng)空間可達(dá)50億元，遠(yuǎn)期空間廣闊。旋風(fēng)銑床：旋風(fēng)銑床是旋風(fēng)銑工藝的核心加工設(shè)備，主要是用裝在高速旋轉(zhuǎn)刀盤(pán)上的硬質(zhì)合金成型刀，從工件上銑削出螺紋滾道。目前旋風(fēng)銑床外資領(lǐng)先程度較高，龍頭廠商包括德國(guó)Leistritz公司、GWT等，國(guó)內(nèi)尚無(wú)非常優(yōu)秀的旋風(fēng)銑加工廠商。?加工刀具：PCBN銑刀為絲杠加工核心耗材PCBN刀具為旋風(fēng)銑加工合適刀具，主要系旋風(fēng)銑為硬加工工藝，對(duì)刀具的硬度和耐磨性有較高要求。國(guó)內(nèi)超硬刀具行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模約50億元，目前仍主要被外資龍頭例如山特維克等壟斷，國(guó)產(chǎn)龍頭廠商例如沃爾德、鄭州鉆石等正逐步向上突破。人形機(jī)器人催生大量絲杠需求，PCBN銑刀作為核心耗材同樣受益。投資建議：絲杠加工設(shè)備環(huán)節(jié)重點(diǎn)推薦【華辰裝備】；建議關(guān)注【日發(fā)精機(jī)】。絲杠加工刀具環(huán)節(jié)建議關(guān)注【沃爾德】。風(fēng)險(xiǎn)提示：人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)，核心零部件加工方案變更風(fēng)險(xiǎn)。322.2人形機(jī)器人催生大量絲杠需求，高精度磨床同樣受益?

遠(yuǎn)期來(lái)看，人形機(jī)器人若迅速放量有望催生大量絲杠需求，因此高精度磨床作為關(guān)鍵生產(chǎn)設(shè)備同樣受益。根據(jù)我們測(cè)算，中性假設(shè)下，至2030年人形機(jī)器人行星滾柱絲杠用磨床市場(chǎng)空間可達(dá)50億元，遠(yuǎn)期空間廣闊。關(guān)鍵假設(shè)如下：1）人形機(jī)器人產(chǎn)量：悲觀/中性/樂(lè)觀假設(shè)下2030年人形機(jī)器人產(chǎn)量分別為50/100/300萬(wàn)臺(tái)2）單臺(tái)磨床制作行星滾柱絲杠用時(shí)：悲觀/中性/樂(lè)觀假設(shè)下分別為1.2/1/0.8小時(shí)/根圖：根據(jù)我們測(cè)算中性假設(shè)下，至2030年人形機(jī)器人行星滾柱絲杠用磨床市場(chǎng)空間可達(dá)50億元悲觀50中性10012樂(lè)觀300122030年人形機(jī)器人產(chǎn)量（萬(wàn)臺(tái)）①單臺(tái)人形機(jī)器人行星滾柱絲杠用量（根/臺(tái)）②行星滾柱絲杠用量（萬(wàn)根）③=①*②磨床每天工作時(shí)間（小時(shí)）④1260081200836008單臺(tái)磨床制作單根行星滾柱絲杠用時(shí)（小時(shí)）⑤單臺(tái)磨床每天制作行星滾柱根數(shù)（根）⑥=④/⑤機(jī)器人用絲杠制作所需磨床工時(shí)（萬(wàn)天）⑦=③/⑥單臺(tái)磨床單價(jià)（萬(wàn)元/臺(tái)）⑧1.2710.8810901501003005036010030012010030030磨床每年實(shí)際工作天數(shù)⑨人形機(jī)器人用磨床市場(chǎng)空間（億元）⑩=⑦*⑧/⑨數(shù)據(jù)：日發(fā)精機(jī)官網(wǎng)，東吳證券研究所測(cè)算332.2.1【華辰裝備】軋輥磨床龍頭，切入絲杠磨削領(lǐng)域?

憑借在數(shù)控磨削領(lǐng)域積累的經(jīng)驗(yàn)，打造通用磨床新品：華辰裝備與德國(guó)Wieland通力合作，經(jīng)過(guò)三年的技術(shù)攻關(guān)，兩年工程磨削工藝測(cè)試，于2017年成功開(kāi)發(fā)出國(guó)內(nèi)亞微米級(jí)萬(wàn)能精密復(fù)合磨削中心（命名為亞μ磨削中心），可實(shí)現(xiàn)外圓、內(nèi)圓、端面、輪廓、非圓、螺紋等復(fù)雜特征零件的精密磨削加工。?

強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手貝斯特，切入絲杠導(dǎo)軌磨領(lǐng)域：2023年10月8日華辰裝備發(fā)布公告，與貝斯特簽訂協(xié)議，計(jì)劃于1年內(nèi)向貝斯特提供對(duì)標(biāo)國(guó)際行業(yè)龍頭企業(yè)領(lǐng)先水平的精密數(shù)控直線導(dǎo)軌磨床產(chǎn)第品以及相應(yīng)技術(shù)支持。?

風(fēng)險(xiǎn)提示：新品推廣不及預(yù)期，制造業(yè)景氣度不及預(yù)期34數(shù)據(jù)：華辰裝備官網(wǎng)，東吳證券研究所2.2.2【日發(fā)精機(jī)】國(guó)產(chǎn)高端軸承磨領(lǐng)域龍頭?

日發(fā)精機(jī)是國(guó)內(nèi)高端數(shù)控機(jī)床領(lǐng)先企業(yè)：日發(fā)精機(jī)成立于2000年，主營(yíng)業(yè)務(wù)包括高檔數(shù)控機(jī)床、航空裝備制造和航空運(yùn)營(yíng)服務(wù)。通過(guò)收購(gòu)意大利MCN公司和日發(fā)機(jī)床的多年積累，公司已成為國(guó)內(nèi)高端數(shù)控機(jī)床領(lǐng)先企業(yè)，尤其是在高端軸承磨超加工領(lǐng)域市占率國(guó)內(nèi)第一，國(guó)內(nèi)軸承行業(yè)規(guī)?？壳暗?0家企業(yè)中，有25家采用日發(fā)精機(jī)的高端軸承磨超加工及裝配生產(chǎn)線。圖：日發(fā)精機(jī)主營(yíng)業(yè)務(wù)及主要產(chǎn)品主營(yíng)業(yè)主要產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域負(fù)責(zé)子公司務(wù)立式及臥式加工中心數(shù)控機(jī)床汽車(chē)、船舶、交通、能源等行業(yè)高效零件汽車(chē)和軸承等行業(yè)零件通用工具機(jī)械龍門(mén)加工中心石化、制冷、冶金、船舶軍工和航空航天等石化、制冷、冶金、鍋爐、汽輪機(jī)、重型電機(jī)、船舶軍工和航空航天等MCM公司日發(fā)機(jī)床公司數(shù)控臥式機(jī)床軸承磨超及裝配生產(chǎn)線滾子磨超自動(dòng)線數(shù)控通用磨床數(shù)控磨床軸承軟件管控系統(tǒng)航空裝備及零部件制造MCM公司日發(fā)航空裝備智能加工系統(tǒng)航空航天民用航空航空航天結(jié)構(gòu)件加工固定翼飛機(jī)運(yùn)營(yíng)租賃航空運(yùn)營(yíng)及服務(wù)Airwork公司飛機(jī)和發(fā)動(dòng)機(jī)的

MRO35數(shù)據(jù)：日發(fā)精機(jī)官網(wǎng)，東吳證券研究所2.2.2【日發(fā)精機(jī)】國(guó)產(chǎn)高端軸承磨領(lǐng)域龍頭?

地緣政治影響短期業(yè)績(jī)，切入絲杠導(dǎo)軌磨領(lǐng)域打開(kāi)成長(zhǎng)空間：2021年來(lái)盡管受到疫情的影響，但公司收入端基本保持穩(wěn)定，2023Q1-Q3受制造業(yè)景氣度下滑影響收入端同比-4.6%。利潤(rùn)端受地緣政治影響較大，Airwork公司飛機(jī)被扣留導(dǎo)致出現(xiàn)大額的資產(chǎn)減值損失。憑借在軸承磨領(lǐng)域的經(jīng)驗(yàn)積累，公司切入絲桿導(dǎo)軌磨領(lǐng)域，目前已處于客戶驗(yàn)證的關(guān)鍵時(shí)期，有望打開(kāi)公司長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間。圖：2023Q1-Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收14.5億元，同比-4.6%圖：2023Q1-Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-0.55億元25120%100%51000%0%第一2015105080%60%40%20%0%-5-1000%-2000%-3000%-4000%-10-15-200-20%營(yíng)業(yè)總收入（億元）yoy%歸屬母公司股東凈利潤(rùn)（億元）yoy%圖：期間費(fèi)用端保持穩(wěn)健圖：2021年以來(lái)盈利能力有所下滑20%60%40%15%10%5%20%0%-20%-40%-60%-80%0%銷(xiāo)售費(fèi)用率(%)管理費(fèi)用率（含研發(fā)費(fèi)用）(%)財(cái)務(wù)費(fèi)用率(%)毛利率(%)凈利率(%)36數(shù)據(jù)：日發(fā)精機(jī)官網(wǎng)，東吳證券研究所2.2.3

【沃爾德】超硬刀具國(guó)內(nèi)龍頭，培育鉆石空間廣闊?

沃爾德是國(guó)內(nèi)超硬刀具領(lǐng)先企業(yè)：沃爾德成立于2006年，主營(yíng)業(yè)務(wù)分為超高精密刀具、高精密刀具及超硬材料制品三大板塊。①精微刀具：重點(diǎn)產(chǎn)品包括鉆石刀輪及磨輪、微型鉆銑刀具，在消費(fèi)電子

顯示及觸摸屏、半導(dǎo)體器件及精密模具加工等領(lǐng)域廣泛應(yīng)用；②精密切削刀具：產(chǎn)品以超硬切削刀具為主，并擴(kuò)展硬質(zhì)合金、金屬陶瓷等材料；③超硬材料制品：主要產(chǎn)品包含PCD復(fù)合片、PCBN復(fù)合片、CVD金剛石材料等。圖：沃爾德主營(yíng)業(yè)務(wù)及主要產(chǎn)品數(shù)據(jù)：沃爾德官網(wǎng)，東吳證券研究所372.2.3

【沃爾德】超硬刀具國(guó)內(nèi)龍頭，培育鉆石空間廣闊?

3C等下游溫和復(fù)蘇，公司業(yè)績(jī)回暖：2020-2022年受疫情&地緣政治等因素影響，公司業(yè)績(jī)端表現(xiàn)不佳。2023年以來(lái)，受子公司并表&三季度以來(lái)3C下游溫和復(fù)蘇影響，公司業(yè)績(jī)逐步回暖。2023Q1-Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.2億元，同比+56.1%，歸母凈利潤(rùn)0.75億元，同比+119.8%。?

超硬刀具下游空間廣闊，公司已構(gòu)筑核心競(jìng)爭(zhēng)力：超硬刀具加工效率高，壽命長(zhǎng)，加工質(zhì)量好，目前其下游應(yīng)用正逐步得到拓展。公司作為超硬刀具國(guó)產(chǎn)龍頭，與山特維克、日本住友等廠商直面競(jìng)爭(zhēng)。圖：2023Q1-Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.75億元，同比+120%圖：2023Q1-Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.2億元，同比+56%4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.060%50%40%30%20%10%0%0.8150%100%50%0.60.40.20.00%-50%-10%2017201820192020202120222023Q1-Q3歸屬母公司股東凈利潤(rùn)（億元）yoy%營(yíng)業(yè)總收入（億元）：Wind，東吳證券研究所yoy%數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)：Wind，東吳證券研究所?

風(fēng)險(xiǎn)提示：下游復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)，新產(chǎn)品研發(fā)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)38目錄一、人形機(jī)器人行業(yè)復(fù)盤(pán)與投資機(jī)會(huì)總結(jié)二、絲杠及絲杠設(shè)備：高壁壘的成長(zhǎng)賽道，受益于自主可控&人形機(jī)器人未來(lái)發(fā)展三、傳感器：制造之基石，充分受益于機(jī)器人自動(dòng)化產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)四、風(fēng)險(xiǎn)提示393.核心觀點(diǎn)：制造業(yè)基石，長(zhǎng)期受益于人形機(jī)器人大趨勢(shì)投資要點(diǎn)：1、傳感器：數(shù)據(jù)采集源頭，被廣泛應(yīng)用于工業(yè)領(lǐng)域：傳感器的工作原理是通過(guò)敏感元件及轉(zhuǎn)換元件把特定的被測(cè)信號(hào)，按一定規(guī)律轉(zhuǎn)換成某種“可用信號(hào)”并輸出，以滿足信息的傳輸、處理、記錄和控制等要求，并可被分為壓力、慣性、磁和光學(xué)等各種類。目前汽車(chē)電子、工業(yè)制造、網(wǎng)絡(luò)通訊等為傳感器主要應(yīng)用下游，我們判斷機(jī)器人有望成為傳感器未來(lái)重要應(yīng)用場(chǎng)景。2、力傳感器：機(jī)器人實(shí)現(xiàn)精密操作的關(guān)鍵部件，人形機(jī)器人有望帶來(lái)全新增量：力傳感器能夠幫助機(jī)器人實(shí)現(xiàn)打磨、焊接等精密操作，拓寬機(jī)器人應(yīng)用場(chǎng)景，優(yōu)化國(guó)產(chǎn)廠商于搬運(yùn)、碼垛等傳統(tǒng)環(huán)節(jié)的激烈競(jìng)爭(zhēng)格局。此外力傳感器在人形機(jī)器人中亦有廣泛應(yīng)用，為模仿人類，人形機(jī)器人需精準(zhǔn)測(cè)量關(guān)節(jié)受力情況，因此在手腕和腳踝處需搭載六維力傳感器。相較于一維和三維，六維力傳感器優(yōu)勢(shì)突出，主要體現(xiàn)在：1）精度顯著提升；2）結(jié)構(gòu)緊湊，適應(yīng)狹窄空間；3）協(xié)調(diào)同步性好。但在性能突出的同時(shí)，六維力傳感器制作難度也較高，其從結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、數(shù)據(jù)采集、解耦算法的復(fù)雜性等多方面難度均高于一維和三維傳感器。目前六維力傳感器處于起步階段，市場(chǎng)規(guī)模較小，但未來(lái)隨著六維力傳感器在機(jī)器人行業(yè)的逐步放量，市場(chǎng)規(guī)模有望迅速增長(zhǎng)。根據(jù)我們測(cè)算，中性假設(shè)下預(yù)計(jì)至2030年人形機(jī)器人用力傳感器市場(chǎng)有望達(dá)125億元，其中六維力傳感器市場(chǎng)空間有望達(dá)80億元，將為傳感器行業(yè)帶來(lái)全新增量市場(chǎng)。3、慣導(dǎo)+視覺(jué)傳感器：實(shí)現(xiàn)機(jī)器人高精度定位和導(dǎo)航：慣性傳感器是一種用于測(cè)量物體的加速度、角速度和傾斜角度等參數(shù)的電子傳感器，包括加速度計(jì)、陀螺儀和慣性測(cè)量單元（IMU）三種，其中IMU是市場(chǎng)份額最大的品類。根據(jù)芯謀研究，2022年國(guó)內(nèi)IMU市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到43.1億元，預(yù)計(jì)2027年達(dá)到75.5億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)11.9%。視覺(jué)傳感器是利用光學(xué)元件和成像裝置獲取外部環(huán)境圖像信息的一類傳感器。從輸出維度的角度來(lái)看，基于視覺(jué)傳感器的感知方法可以分為2D視覺(jué)和3D視覺(jué)兩種。在人形機(jī)器人、自動(dòng)駕駛等高精度要求領(lǐng)域，3D視覺(jué)是目前的主要方向。IMU和視覺(jué)傳感器具有互補(bǔ)性，能夠有效實(shí)現(xiàn)SLAM方案（同步定位與建圖）

，完成機(jī)器人定位和導(dǎo)航，未來(lái)均有望受益于人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)。投資建議：力傳感器環(huán)節(jié)重點(diǎn)推薦【東華測(cè)試】，建議關(guān)注【柯力傳感】【漢威科技】【昊志機(jī)電】等；慣導(dǎo)和視覺(jué)傳感器環(huán)節(jié)建議關(guān)注【奧比中光-UW】【舜宇光學(xué)】【華依科技】【敏芯股份】【芯動(dòng)聯(lián)科】等。風(fēng)險(xiǎn)提示：人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)化不及預(yù)期，傳感器于機(jī)器人應(yīng)用進(jìn)程不及預(yù)期，零部件降價(jià)導(dǎo)致盈利能力下滑。403.中性假設(shè)下，預(yù)計(jì)至2030年人形機(jī)器人用力傳感器市場(chǎng)有望達(dá)125億元?

悲觀/中性/樂(lè)觀假設(shè)下，我們預(yù)計(jì)至2030年人形機(jī)器人用力傳感器市場(chǎng)空間分別為70/125/219億元，其中中性假設(shè)下六維力傳感器空間可達(dá)80億元，測(cè)算假設(shè)如下：1）人形機(jī)器人產(chǎn)量：悲觀/中性/樂(lè)觀假設(shè)下2030年人形機(jī)器人產(chǎn)量分別為50/100/300萬(wàn)臺(tái)。2）人形機(jī)器人力傳感器用量：六維力傳感器主要用于手腕和腳腕關(guān)節(jié)處，因此我們假設(shè)三種情形下用量均為4個(gè)；三維力傳感器主要用于全身關(guān)節(jié)，用量視機(jī)器人靈活度需求，因此悲觀/中性/樂(lè)觀假設(shè)下我們預(yù)計(jì)用量分別為2/4/6個(gè)；一維力傳感器主要用于全身關(guān)節(jié)和手部電子皮膚，用量取決于機(jī)器人靈活度需求，因此悲觀/中性/樂(lè)觀假設(shè)下我們預(yù)計(jì)用量分別為8/10/15個(gè)。3）力傳感器價(jià)值量：悲觀假設(shè)下六維/三維/一維力傳感器的價(jià)值量分別為2500/800/300元/臺(tái)，中性假設(shè)下六維/三維/一維力傳感器的價(jià)值量分別為2000/500/250元/臺(tái)，樂(lè)觀假設(shè)下六維/三維/一維力傳感器的價(jià)值量分別為1000/300/100元/臺(tái)。圖：中性假設(shè)下，我們預(yù)計(jì)至2030年人形機(jī)器人用力傳感器市場(chǎng)空間有望達(dá)125億人民幣悲觀中性樂(lè)觀2030年人形機(jī)器人產(chǎn)量（萬(wàn)臺(tái)）①50410043004單臺(tái)人形機(jī)器人六維力傳感器用量（臺(tái)/套）②六維力傳感器價(jià)值量（元/臺(tái)）③25005020008010001206人形機(jī)器人用六維力傳感器市場(chǎng)空間（億元）④=①*②*③單臺(tái)人形機(jī)器人三維力傳感器用量（臺(tái)/套）⑤三維力傳感器價(jià)值量（元/臺(tái)）⑥2480085002030054人形機(jī)器人用三維力傳感器市場(chǎng)空間（億元）⑦=①*⑤*⑥單臺(tái)人形機(jī)器人一維力傳感器用量（臺(tái)/套）⑧一維力傳感器價(jià)值量（元/臺(tái)）⑨81015300122502510045人形機(jī)器人用一維力傳感器市場(chǎng)空間（億元）⑩=①*⑧*⑨單臺(tái)人形機(jī)器人用力傳感器價(jià)值量（元/臺(tái)）1400070125001257300219人形機(jī)器人用力傳感器市場(chǎng)空間（億元）A=④+⑦+⑩數(shù)據(jù)：東華測(cè)試官網(wǎng)，東吳證券研究所測(cè)算413.1【東華測(cè)試】專注結(jié)構(gòu)力學(xué)性能測(cè)試分析，力傳感器技術(shù)先進(jìn)?

國(guó)內(nèi)結(jié)構(gòu)力學(xué)測(cè)試行業(yè)龍頭企業(yè)。公司成立于1993年，專注結(jié)構(gòu)力學(xué)性能測(cè)試儀器及配套軟件的研發(fā)、生產(chǎn)、銷(xiāo)售，主要服務(wù)于軍工類客戶，在技術(shù)上達(dá)到國(guó)際先進(jìn)水平。?

業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)，盈利能力穩(wěn)步提升。2017-2022年公司收入及利潤(rùn)規(guī)模快速增長(zhǎng)，營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)年復(fù)合增速分別為23.46%/89.44%，凈利潤(rùn)增速快于收入主要系公司盈利能力提升。?

結(jié)構(gòu)力學(xué)測(cè)試分析是公司核心業(yè)務(wù)，并開(kāi)展多元化布局。公司進(jìn)一步拓展業(yè)務(wù)，形成結(jié)構(gòu)力學(xué)分析測(cè)試、PHM系統(tǒng)、智能維保管理平臺(tái)、電化學(xué)工作站四大類業(yè)務(wù)，面向下游提供一體化整包解決方案，整合傳感器、測(cè)試系統(tǒng)硬件和軟件平臺(tái)。圖：2017-2022年公司營(yíng)收CAGR為23.46%圖：2017-2022年公司歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR為89.44％營(yíng)業(yè)收入（億元）YOY(%)歸母凈利潤(rùn)（億元）YOY(%)1.2243.533.6750%40%30%20%10%0%1.41.21300%250%200%150%100%50%2.572.520.82.051.781.340.80.60.40.201.290.51.510.30.180.500.05-10%0%201720182019202020212022201720182019202020212022圖：分業(yè)務(wù)收入占比情況圖：2017-2022年公司盈利能力持續(xù)提升配件及其他100%80%60%40%20%銷(xiāo)售毛利率（%）銷(xiāo)售凈利率（%）靜態(tài)應(yīng)變測(cè)試分析系統(tǒng)動(dòng)態(tài)信號(hào)測(cè)試分析系統(tǒng)開(kāi)發(fā)服務(wù)75%60%45%30%15%0%基于PHM的設(shè)備智能維保管理平臺(tái)電化學(xué)工作站結(jié)構(gòu)安全在線監(jiān)測(cè)及防務(wù)裝備PHM系統(tǒng)結(jié)構(gòu)力學(xué)性能測(cè)試分析系統(tǒng)0%2017

2018

2019

2020

2021

2022201720182019202020212022資料：Wind，公司官網(wǎng)，東吳證券研究所423.1【東華測(cè)試】專注結(jié)構(gòu)力學(xué)性能測(cè)試分析，力傳感器技術(shù)先進(jìn)?

依托技術(shù)與場(chǎng)景積累，推動(dòng)先進(jìn)力傳感器研發(fā)公司在結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)領(lǐng)域有著深厚的技術(shù)積累，原有傳感器結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的團(tuán)隊(duì)可以參與到力傳感器的研發(fā)之中，人員投入