2024年鍵凱科技研究報(bào)告：拐點(diǎn)已至-期待未來(lái)

2024年鍵凱科技研究報(bào)告：拐點(diǎn)已至_期待未來(lái)1、深耕聚乙二醇領(lǐng)域，多項(xiàng)技術(shù)領(lǐng)跑國(guó)內(nèi)1.1公司專注于聚乙二醇及其衍生物領(lǐng)域，布局完整上下游產(chǎn)業(yè)鍵凱科技創(chuàng)立于2001年10月，是致力于醫(yī)用藥用聚乙二醇衍生物產(chǎn)業(yè)化的高新技術(shù)企業(yè)。經(jīng)過(guò)多年耕耘與發(fā)展，公司在聚乙二醇及其活性衍生物研發(fā)、生產(chǎn)、醫(yī)藥領(lǐng)域應(yīng)用等技術(shù)領(lǐng)域處于國(guó)內(nèi)領(lǐng)先地位。截至目前，公司已成為國(guó)內(nèi)為數(shù)不多的、能夠進(jìn)行高純度和低分散度的醫(yī)用藥用聚乙二醇及其活性衍生物工業(yè)化生產(chǎn)的企業(yè)之一，并成為全球市場(chǎng)的主要新興參與者。這打破了過(guò)去我國(guó)在高端醫(yī)用藥用聚乙二醇領(lǐng)域高度依賴進(jìn)口的不利局面，填補(bǔ)了國(guó)內(nèi)長(zhǎng)期缺乏規(guī)?；a(chǎn)高質(zhì)量醫(yī)用藥用聚乙二醇及其衍生物的空白。公司基于自身的相關(guān)技術(shù)，在聚乙二醇上游下游領(lǐng)域也廣泛布局，一方面，公司向下游客戶提供聚乙二醇原材料及相關(guān)應(yīng)用創(chuàng)新技術(shù)服務(wù)，另一方面，公司還自主開(kāi)發(fā)了創(chuàng)新的聚乙二醇化藥物乃至醫(yī)療器械，公司已具備聚乙二醇全產(chǎn)業(yè)鏈的業(yè)務(wù)能力。1.2股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃落地公司股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰穩(wěn)定。公司董事長(zhǎng)、總經(jīng)理為趙宣先生，也是公司的實(shí)際控制人，其持有公司24.55%的股份。其次為吳凱庭先生，持有公司15.09%的股份。同時(shí)，公司擁有三大子公司：遼寧鍵凱科技有限公司負(fù)責(zé)聚乙二醇原料的生產(chǎn)銷售；天津鍵凱科技有限公司負(fù)責(zé)聚乙二醇衍生物的生產(chǎn)銷售；美國(guó)鍵凱科技有限公司負(fù)責(zé)聚乙二醇衍生物的海外銷售業(yè)務(wù)。明確的分工有利于各子公司專注于自身領(lǐng)域的發(fā)展，提高生產(chǎn)效率和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。1.2.2董事高管專業(yè)背景扎實(shí)，管理經(jīng)驗(yàn)豐富公司實(shí)際控制人是全球最早一批研發(fā)高端聚乙二醇的頂尖人才。董事長(zhǎng)、總經(jīng)理趙宣博士自1991年留學(xué)開(kāi)始便從事聚乙二醇及其衍生物的合成及應(yīng)用研究，為材料學(xué)博士；其曾擔(dān)任聚乙二醇龍頭企業(yè)NektarTherapeutics藥物研發(fā)部主任，從事醫(yī)用藥用聚乙二醇材料的研究及產(chǎn)業(yè)化近30年。公司其他高管人員亦是如此，均在高端聚乙二醇方向擁有深厚的專業(yè)知識(shí)儲(chǔ)備和豐富的從業(yè)經(jīng)歷，這進(jìn)一步增強(qiáng)了公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力和可持續(xù)發(fā)展能力。1.2.3實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，提高公司高管、核心技術(shù)及業(yè)務(wù)人員積極性2021年1月，公司計(jì)劃以41.18元/股（后調(diào)整為38.942元/股）的授予價(jià)格向41名激勵(lì)對(duì)象授予96萬(wàn)股限制性股票。激勵(lì)對(duì)象為公司董事、高級(jí)管理人員、核心技術(shù)人員以及中層管理人員、技術(shù)骨干、業(yè)務(wù)骨干。同時(shí)公司也設(shè)置了業(yè)績(jī)考核標(biāo)準(zhǔn)，考核年度為2021-2023年三個(gè)會(huì)計(jì)年度，每個(gè)會(huì)計(jì)年度考核一次。具體的考核指標(biāo)分為兩個(gè)：觸發(fā)值是公司2021-2023年設(shè)定的最低經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，即年度營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率較2020年?duì)I業(yè)收入值分別不低于25%、56%和95%；目標(biāo)值是公司2021-2023年設(shè)定的較高經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，即年度營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率較2020年?duì)I業(yè)收入值分別不低于30%、69%和119%。另外截至2023年10月10日，公司已完成了2021年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃首次授予部分第二個(gè)歸屬期及預(yù)留授予部分第一個(gè)歸屬期的股份登記工作。1.3業(yè)績(jī)整體快速增長(zhǎng)，2023年-2024年Q1短期承壓近年來(lái)，公司業(yè)績(jī)總體保持快速增長(zhǎng)，營(yíng)業(yè)收入方面，2016年-2022年公司營(yíng)業(yè)收入從0.74億元增至4.07億元，2016年-2022年的年均復(fù)合增長(zhǎng)率為32.79%。2023年度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入2.92億元，同比下降28.26%，出現(xiàn)一定承壓，其中，產(chǎn)品銷售收入同比下降15.68%：技術(shù)服務(wù)收入同比下降78.47%。究其原因，產(chǎn)品端：國(guó)內(nèi)產(chǎn)品銷售收入同比下降2.79%；國(guó)外產(chǎn)品銷售同比下降25.29%。其中國(guó)外產(chǎn)品銷售收入下降幅度明顯，主要由于LNP收入減少以及海外主要藥品客戶要求的訂單交付時(shí)間未在2023年形成收入，藥品端銷售收入同比下降82.28%；而醫(yī)療器械端產(chǎn)品銷售收入仍保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，同比增長(zhǎng)21.48%。技術(shù)服務(wù)端：公司自2023年4月起不再向廈門特寶收取派格賓產(chǎn)品的銷售提成，且特寶新上市產(chǎn)品仍處在早期放量階段、提成收入較少，所以收入下降幅度接近80.00%。2024年Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入0.65億元，同比下降30.20%，主要是因?yàn)橐患径瓤傮w交付訂單的產(chǎn)品數(shù)量較上年同期下降以及技術(shù)服務(wù)收入大幅減少。歸母凈利潤(rùn)方面，2016年-2022年公司歸母凈利潤(rùn)從0.04億元增至1.87億元，2016年-2022年的年均復(fù)合增長(zhǎng)率為89.85%。2023年歸母凈利潤(rùn)達(dá)到1.16億元，同比下降38.05%。這一顯著下滑主要?dú)w因于2023年?duì)I業(yè)收入的同比減少、產(chǎn)品銷售毛利率和綜合毛利率的下降以及非經(jīng)常性損益的減少。2024年Q1公司歸母凈利潤(rùn)達(dá)到0.14億元，同比下降69.30%。這一顯著下滑主要?dú)w因于2024年Q1營(yíng)業(yè)收入的減少以及產(chǎn)品銷售成本和研發(fā)費(fèi)用的增加。我們認(rèn)為2023年-2024年Q1公司承壓的因素已經(jīng)在逐步發(fā)生轉(zhuǎn)變，未來(lái)有望重回穩(wěn)定快速的增長(zhǎng)趨勢(shì)中，具體將在下文闡述。公司費(fèi)用管控能力較強(qiáng)。銷售費(fèi)用率方面，公司銷售費(fèi)用率從2016年的4.11%降至2023年的2.18%，下降1.93個(gè)百分點(diǎn)；2024年Q1銷售費(fèi)用率為2.11%，同比下降1.16個(gè)百分點(diǎn)。管理費(fèi)用率方面，公司管理費(fèi)用率從2016年的47.85%降至2023年的13.60%，下降34.25個(gè)百分點(diǎn)；2024年Q1管理費(fèi)用率為19.30%，同比上升7.43個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)財(cái)務(wù)費(fèi)用率一直保持在較低水平。公司利潤(rùn)率整體逐漸上升，短期下降。公司毛利率從2016年的78.71%升至2023年的81.25%，上升2.54個(gè)百分點(diǎn)；2024年Q1毛利率為66.00%，下降19.49個(gè)百分點(diǎn)。公司凈利率從2016年的5.37%升至2023年的39.62%，上升34.25個(gè)百分點(diǎn)；2024年Q1凈利率為22.31%，下降28.41個(gè)百分點(diǎn)。公司ROE處于較高水平。2016年-2023年公司ROE由3.25%升至9.24%，增加5.99個(gè)百分點(diǎn)。2024年Q1公司ROE為1.13%，較同期下降2.63個(gè)百分點(diǎn)。1.4加大研發(fā)投入，積極進(jìn)行技術(shù)與產(chǎn)品儲(chǔ)備持續(xù)加大研發(fā)投入，推動(dòng)技術(shù)創(chuàng)新。2016年-2022年公司研發(fā)費(fèi)用從0.10億元增至0.77億元，2016年-2022年的年均復(fù)合增長(zhǎng)率為40.20%；2023年研發(fā)費(fèi)用為0.58億元，同比下降25.36%。2023年研發(fā)費(fèi)用減少主要是因?yàn)楣緵_回股份以前年度計(jì)提的股份支付金額，以及兩個(gè)主要研發(fā)項(xiàng)目分別處于臨床總結(jié)階段和數(shù)據(jù)整理階段。2024年Q1公司研發(fā)費(fèi)用為0.16億元，同比增長(zhǎng)20.68%。不斷深化團(tuán)隊(duì)建設(shè)，提升公司競(jìng)爭(zhēng)力。2019年-2023年公司研發(fā)人員由26人增至83人，2019年-2023年的年均復(fù)合增長(zhǎng)率為33.67%；2019年-2023年公司研發(fā)人員占比由18.71%增至27.85%，上升9.14個(gè)百分點(diǎn)。2、壁壘高、空間大，聚乙二醇行業(yè)是頗具發(fā)展?jié)摿Φ馁惖?.1聚乙二醇多應(yīng)用于藥物修飾，是全球領(lǐng)先的藥用分子修飾和給藥技術(shù)從聚乙二醇的特性上來(lái)看，一方面，聚乙二醇具有較好的生物相容性，是迄今為止在已知聚合物中被蛋白和細(xì)胞吸收水平最低的聚合物，且已經(jīng)充分證明其對(duì)人體無(wú)毒無(wú)害無(wú)刺激；另一方面，聚乙二醇還可以引入多種官能基團(tuán)，形成多種聚乙二醇衍生物，且可以根據(jù)條件對(duì)聚乙二醇衍生物的分子量、空間結(jié)構(gòu)乃至端基進(jìn)行控制，也正是這種特性，使聚乙二醇乃至聚乙二醇衍生物非常適合在藥物修飾乃至醫(yī)療器械領(lǐng)域進(jìn)行應(yīng)用。聚乙二醇修飾即PEG化(PEGylation)，就是將高分子量的聚乙二醇聚合物通過(guò)共價(jià)鍵接入到另一個(gè)分子上，從而制備出在體內(nèi)具備長(zhǎng)循環(huán)功能的活性物質(zhì)或遞藥系統(tǒng)。PEG修飾的這一概念最初是由Davis和Abuchowski在1970年提出的，當(dāng)時(shí)的PEG修飾主要集中在蛋白質(zhì)化學(xué)修飾方面。他們以三聚氰胺為偶聯(lián)劑使甲氧基聚乙二醇與牛血清白蛋白共價(jià)連接，并發(fā)現(xiàn)改性后的牛血清白蛋白水溶性增加，不會(huì)與天然牛血清白蛋白的抗體發(fā)生反應(yīng)被消除。與未改性的蛋白相比，改性后的牛血清白蛋白在溶解度、丙烯酰胺凝膠電泳遷移率、離子交換色譜和沉降等性能方面發(fā)生了顯著變化。經(jīng)過(guò)幾十年的發(fā)展后，PEG修飾技術(shù)逐漸成熟并應(yīng)用于醫(yī)藥領(lǐng)域?；钚晕镔|(zhì)或遞藥系統(tǒng)經(jīng)PEG修飾后，具有如下優(yōu)勢(shì)：(1)分子量會(huì)增加，降低藥物的腎臟清除率，有效延長(zhǎng)藥物半衰期，增強(qiáng)藥物穩(wěn)定性；(2)形成高分子隔斷層，阻斷血漿對(duì)納米制劑的吸附，可減少體內(nèi)代謝酶對(duì)藥物的發(fā)現(xiàn)與降解；(3)溶解性提高；(4)毒性降低；(5)作用部位的血藥濃度波動(dòng)減小，最大血藥濃度降低。2.2聚乙二醇行業(yè)壁壘高，高端技術(shù)全球僅有少數(shù)玩家可以掌握2.2.1研發(fā)理論難度和實(shí)際難度存在一定的差距，行業(yè)壁壘高從原理上來(lái)看，從聚乙二醇/聚乙二醇相關(guān)衍生物修飾藥物的原理并不復(fù)雜；但真正涉及到實(shí)際操作卻有很多難點(diǎn)，壁壘很高。我們總結(jié)來(lái)看，其難度主要體現(xiàn)在兩方面：高純度的聚乙二醇衍生物很難合成聚乙二醇衍生物和聚乙二醇原料相比，最大的變化就是將聚乙二醇高分子長(zhǎng)鏈兩端的羥基置換為羧基、氨基等基團(tuán)，而其主體長(zhǎng)鏈仍由多個(gè)乙二醇首尾相連構(gòu)成。在聚合聚乙二醇的過(guò)程中，微量水分、反應(yīng)不完全等因素都會(huì)產(chǎn)生雜質(zhì)。一方面，聚乙二醇本身就具有很強(qiáng)的溶解性，產(chǎn)生的雜質(zhì)很難分離，而其所產(chǎn)生的雜質(zhì)很可能直接導(dǎo)致在藥物修飾的過(guò)程中出現(xiàn)連接鍵不穩(wěn)定、副反應(yīng)多等問(wèn)題，直接影響了藥物的效果。另一方面，在一些特殊結(jié)構(gòu)的衍生物的制備上，也存在較大的難度，如異端基遙爪聚乙二醇的制備，其與同端基遙爪聚乙二醇末端的兩個(gè)功能基相同，且具有相等的活性，這又進(jìn)一步加大了高純度異端基遙爪聚乙二醇的制備難度。目前，國(guó)內(nèi)真正能夠掌握較為全面的高純度聚乙二醇衍生物合成技術(shù)的企業(yè)非常稀缺。亞型多樣，在實(shí)際藥物的應(yīng)用層面，又形成一道新的壁壘由于聚乙二醇衍生物相對(duì)較多，且有不同的結(jié)構(gòu)，如多個(gè)聚乙二醇衍生物可以通過(guò)其末端基團(tuán)的結(jié)合而形成新的聚乙二醇衍生物。這種聚乙二醇衍生物擁有兩條或兩條以上的聚乙二醇高分子長(zhǎng)鏈以及多個(gè)末端基團(tuán)，可以同時(shí)與多個(gè)目標(biāo)分子結(jié)合。同時(shí)，由于多條聚乙二醇高分子長(zhǎng)鏈的存在，聚乙二醇衍生物存在多種空間結(jié)構(gòu)，據(jù)此可將聚乙二醇衍生物分為直鏈聚乙二醇衍生物、Y型支鏈聚乙二醇衍生物、U型支鏈聚乙二醇衍生物、多臂聚乙二醇衍生物等類型。在與藥物修飾的過(guò)程中，選擇不同分子量、不同結(jié)構(gòu)、不同官能基團(tuán)的衍生物，都會(huì)對(duì)相關(guān)的修飾藥物的臨床效果產(chǎn)生不同的影響，這又進(jìn)一步加大了其實(shí)際成藥層面的難度?？偟膩?lái)說(shuō)，聚乙二醇修飾技術(shù)的壁壘很高。國(guó)內(nèi)乃至全球范圍內(nèi)，真正具備高端聚乙二醇合成及較強(qiáng)修飾技術(shù)的企業(yè)并不多。2.2.2國(guó)內(nèi)PEG行業(yè)相較國(guó)外發(fā)展較晚，仍在不斷探索國(guó)外PEG行業(yè)開(kāi)始較早。根據(jù)清華五道口國(guó)家金融研究院發(fā)布的《PEG化藥物行業(yè)圖譜》（朱雅姝和劉碧波，2022），全球PEG修飾藥物的探索始于90年代，第一個(gè)十年參與企業(yè)相對(duì)較少，其中由PEG技術(shù)創(chuàng)始人FrankF.Davis于1981年創(chuàng)立的ENZON提供了市場(chǎng)上所有的PEG修飾藥物技術(shù)。由于最初FrankF.Davis主要在蛋白酶上嘗試PEG修飾，故最初上市的PEG修飾藥物均為酶類（1990年獲批的腺苷脫氨酶Adagen、1994年獲批的天冬酰胺酶Oncaspar，均由ENZON開(kāi)發(fā)）。此后PEG技術(shù)迅速吸引制藥巨頭興趣，隨著Nektar（Shearwater）、Subio的PEG衍生物技術(shù)的發(fā)展，2000-2010年代獲批藥物進(jìn)一步增多，產(chǎn)業(yè)鏈格局初步成型（PEG衍生物合成企業(yè)提供技術(shù)并獲取銷售分成，大型藥企提供上市銷售）；這一時(shí)期羅氏、輝瑞、安進(jìn)和先靈葆雅均有相關(guān)藥物獲批。從藥物類型上來(lái)說(shuō)，此時(shí)期的藥物仍然主要在常規(guī)蛋白質(zhì)上嘗試，如干擾素、生長(zhǎng)激素、促紅細(xì)胞生成素和重組人粒細(xì)胞集落刺激因子等。其中安進(jìn)Neulasta羅氏Pegasys成為重磅炸彈，由于其修飾后延長(zhǎng)了藥物在體內(nèi)的代謝時(shí)間，帶動(dòng)醫(yī)生對(duì)PEG修飾藥物的認(rèn)知度和行業(yè)研發(fā)熱情進(jìn)一步提升。2010-2020的前五年為上個(gè)時(shí)期的延續(xù)，獲批藥物為干擾素和促紅細(xì)胞生成素，由于藥物質(zhì)量問(wèn)題和競(jìng)爭(zhēng)影響，并未形成重磅藥物；后五年則進(jìn)入PEG類因子藥物、前期成功藥物仿制藥上市的高峰期，期間共10款藥物獲批上市，銷售狀況良好。由于前期高純PEG原料和PEG衍生物核心技術(shù)由國(guó)外企業(yè)把控，國(guó)內(nèi)PEG修飾醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展相對(duì)較晚。自2010年后石藥、齊魯、金賽和恒瑞等企業(yè)研發(fā)項(xiàng)目相繼獲批上市，國(guó)內(nèi)對(duì)PEG修飾藥物的熱度開(kāi)始上升。從布局的產(chǎn)品上來(lái)看，目前大多是仍以全球已被證明的重磅藥物（First-in-class原創(chuàng)藥）的仿創(chuàng)為主，這符合當(dāng)前國(guó)內(nèi)PEG修飾的發(fā)展階段，但也不乏恒瑞等創(chuàng)新能力較強(qiáng)的企業(yè)對(duì)IL-2等熱門靶點(diǎn)PEG藥物的探索。鍵凱科技的國(guó)外競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手為美國(guó)Nektar、Enzon、日本石油株式會(huì)社（NOF）、印度Dr.Reddy和韓國(guó)SunBio等，其中Nektar和NOF是公司主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。鍵凱科技的國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手為廈門賽諾邦格生物、浙江嘉興博美生物、北京凱正聯(lián)合醫(yī)藥、成都福瑞康生物等。相對(duì)國(guó)內(nèi)可比公司，公司產(chǎn)品品種較多，能夠自主工業(yè)化生產(chǎn)高純度醫(yī)用藥用聚乙二醇原料，具有較大的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)。因此公司在國(guó)內(nèi)處于領(lǐng)先的水平。2.3全球規(guī)模破百億，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)持續(xù)壯大2.3.1全球聚乙二醇市場(chǎng)規(guī)模不斷增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)產(chǎn)能不斷擴(kuò)張根據(jù)新思界產(chǎn)業(yè)研究中心發(fā)布的《2023-2028年中國(guó)聚乙二醇（PEG）行業(yè)市場(chǎng)深度調(diào)研及發(fā)展前景預(yù)測(cè)報(bào)告》，2022年全球聚乙二醇市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到210.5億元，同比增長(zhǎng)3.2%。伴隨技術(shù)水平提高以及市場(chǎng)需求增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)到2028年全球聚乙二醇市場(chǎng)規(guī)模將突破280億元，2022年-2028年的年均復(fù)合增長(zhǎng)率為4.87%。另外根據(jù)新思界產(chǎn)業(yè)研究中心發(fā)布的《聚乙二醇（PEG）市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大醫(yī)藥領(lǐng)域?yàn)槠渥畲笮枨蠖恕?，近年?lái)我國(guó)聚乙二醇合成工藝不斷創(chuàng)新突破，帶動(dòng)其產(chǎn)能不斷擴(kuò)張，產(chǎn)量持續(xù)增長(zhǎng)。2022年上半年我國(guó)聚乙二醇產(chǎn)能達(dá)到23.6萬(wàn)噸，創(chuàng)造歷史新高。根據(jù)貝哲斯咨詢發(fā)布的《2023年中國(guó)聚乙二醇市場(chǎng)概況與行業(yè)潛能評(píng)估研報(bào)》，2022年中國(guó)聚乙二醇市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到7.71億元。2.3.2全球聚乙二醇修飾藥物市場(chǎng)已經(jīng)具備了一定的體量，國(guó)內(nèi)處于起步階段從全球范圍內(nèi)看，在聚乙二醇化領(lǐng)域，無(wú)論是相關(guān)技術(shù)，還是下游對(duì)應(yīng)的相關(guān)藥物規(guī)模均處于發(fā)展過(guò)程中。近年來(lái)，市場(chǎng)對(duì)聚乙二醇化（PEGylation）技術(shù)的研究熱度持續(xù)上升：全球關(guān)于聚乙二醇化的學(xué)術(shù)論文的年發(fā)表數(shù)量從1990年的2篇上升到2023年的927篇，1990年-2023年年均復(fù)合增長(zhǎng)率為20.45%；2024年1-4月為343篇。另外近年來(lái)聚乙二醇化在蛋白質(zhì)以外的應(yīng)用領(lǐng)域的研究熱度遠(yuǎn)高于蛋白質(zhì)藥物。在全球范圍內(nèi)，聚乙二醇化的前沿應(yīng)用領(lǐng)域已從聚乙二醇化蛋白擴(kuò)展至聚乙二醇修飾小分子藥物、藥物遞送平臺(tái)、聚乙二醇凝膠類醫(yī)療器械等。從下游藥物的市場(chǎng)規(guī)模上來(lái)看也是如此，根據(jù)藥渡數(shù)據(jù)，全球已批準(zhǔn)上市PEG修飾藥物超過(guò)40個(gè)。根據(jù)市場(chǎng)研究公司AlliedMarketResearch的報(bào)告，2017年全球聚乙二醇修飾藥物市場(chǎng)規(guī)模為103.88億美元，預(yù)計(jì)到2025年將達(dá)到178.13億美元。聚乙二醇作為生物相容性最好合成高分子材料，是世界上公認(rèn)的最先進(jìn)的藥用大分子修飾及給藥技術(shù)之一。國(guó)內(nèi)聚乙二醇修飾藥物起步較晚，但市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)十分迅速。根據(jù)DigitalPharma和藥渡數(shù)據(jù)，國(guó)內(nèi)已有9款國(guó)產(chǎn)聚乙二醇修飾藥物上市，未來(lái)國(guó)內(nèi)聚乙二醇化仿制藥市場(chǎng)還有較大空間。另外根據(jù)鍵凱科技官網(wǎng)和其發(fā)布的《首次公開(kāi)發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市招股說(shuō)明書》，上市的產(chǎn)品中有6款產(chǎn)品對(duì)應(yīng)的企業(yè)為鍵凱科技客戶，分別為恒瑞醫(yī)藥、豪森制藥、長(zhǎng)春金賽、特寶生物以及雙鷺?biāo)帢I(yè)。2.4聚乙二醇的研發(fā)熱潮正持續(xù)升溫，備受矚目國(guó)外在聚乙二醇研發(fā)領(lǐng)域展現(xiàn)出卓越的創(chuàng)新能力，并持續(xù)推動(dòng)相關(guān)研究的深入進(jìn)行。以Nektar的案例，研究聚乙二醇研發(fā)情況。截至2024年4月末，Nektar的管線中，包含了多個(gè)大分子和小分子的長(zhǎng)效藥物（NKTR-255、NKTR-0165、NKTR-358等）。國(guó)內(nèi)聚乙二醇研發(fā)步伐逐漸加快，在全球研發(fā)潮流中尋找突破。根據(jù)鍵凱科技發(fā)布的《2023年年度報(bào)告》，截至2023年12月31日，國(guó)內(nèi)已申報(bào)臨床試驗(yàn)聚乙二醇修飾藥物研發(fā)企業(yè)大約有45+家；而鍵凱科技共有30余家客戶的聚乙二醇修飾藥物或聚乙二醇醫(yī)療器械在國(guó)內(nèi)申報(bào)臨床試驗(yàn)，約占其三分之二。2.5集采背景下，PEG改良藥物前景廣闊2.5.1集采背景下，長(zhǎng)效藥物有望進(jìn)入快速發(fā)展階段未來(lái)國(guó)內(nèi)改良型藥物、長(zhǎng)效類藥物會(huì)迎來(lái)快速發(fā)展階段，這與當(dāng)下國(guó)內(nèi)的藥政環(huán)境密不可分。隨著國(guó)內(nèi)一致性評(píng)價(jià)、仿制藥帶量采購(gòu)政策的推進(jìn)，截至2023年末全國(guó)范圍內(nèi)已經(jīng)進(jìn)行了九次帶量采購(gòu)。從降價(jià)幅度上來(lái)看，其中第一次4+7集采，相關(guān)品種價(jià)格平均降幅52%，第二批全國(guó)集采品種價(jià)格平均降幅53%，第三批全國(guó)集采品種價(jià)格平均降幅53%，第四批全國(guó)集采品種價(jià)格平均降幅52%，第五批全國(guó)集采品種價(jià)格平均降幅56%，第六批全國(guó)集采品種（胰島素）價(jià)格平均降幅48%，第七批全國(guó)集采品種價(jià)格平均降幅48%，第八批全國(guó)集采品種價(jià)格平均降幅56%，第九批全國(guó)集采品種價(jià)格平均降幅58%。所以隨著國(guó)內(nèi)集采常態(tài)化，仿制藥過(guò)去高利潤(rùn)時(shí)代已經(jīng)過(guò)去，仿制藥企業(yè)的利潤(rùn)空間越來(lái)越小。毫無(wú)疑問(wèn)，幾乎所有的仿制藥企業(yè)都面臨轉(zhuǎn)型的問(wèn)題，明確的是，未來(lái)轉(zhuǎn)型的方向有兩個(gè)：1、向創(chuàng)新藥轉(zhuǎn)型；2、向創(chuàng)新劑型、改良型新藥轉(zhuǎn)型。但從實(shí)際來(lái)說(shuō)，目前我國(guó)真正意義的創(chuàng)新藥少，且集中在幾個(gè)品種中，如PD-1、生物類似物，并且創(chuàng)新藥風(fēng)險(xiǎn)高、周期長(zhǎng)、難度大，并不完全適合一些中小型藥企，而改良型的創(chuàng)新是這些仿制藥企業(yè)更好的選擇。長(zhǎng)效化技術(shù)延長(zhǎng)藥物半衰期。大多數(shù)藥物使用需要頻繁給藥的短效制劑，這會(huì)對(duì)患者的依從性產(chǎn)生負(fù)面影響，并增加與使用不一致相關(guān)的失敗風(fēng)險(xiǎn)。而通過(guò)一些長(zhǎng)效化的技術(shù)可以延長(zhǎng)藥物的半衰期，顯著提高患者的順應(yīng)性，同時(shí)還可以優(yōu)化藥物的理化性質(zhì)，提升藥物的安全性和有效性。目前常用的長(zhǎng)效化技術(shù)路徑包括融合蛋白技術(shù)、PEG修飾技術(shù)、構(gòu)建突變體和微球化，主要的技術(shù)原理包括：保護(hù)酶切位點(diǎn)，提高蛋白質(zhì)/多肽的穩(wěn)定性；增加分子量，減少腎臟的清除率；改變?nèi)芙庑?，可溶性蛋白溶解性下降，有利于緩慢釋放；通過(guò)改變藥物劑型，延長(zhǎng)藥物的釋放速率。其中，PEG修飾技術(shù)有利于長(zhǎng)效藥物發(fā)展。長(zhǎng)鏈狀的聚乙二醇衍生物將藥物包裹，避免藥物迅速被酶解或被免疫系統(tǒng)識(shí)別；進(jìn)而使藥物可緩慢在人體中釋放，穩(wěn)定了血藥濃度，并減少了藥物使用次數(shù)，從而達(dá)到長(zhǎng)效乃至高效的作用。聚乙二醇化技術(shù)應(yīng)用范圍廣，且安全性高、副作用相對(duì)較小，在國(guó)內(nèi)創(chuàng)新劑型的趨勢(shì)下，有望快速發(fā)展。長(zhǎng)效藥物具有降給藥頻率等優(yōu)勢(shì)。長(zhǎng)效類藥物使患者的給藥頻率由每天一次甚至多次降為每周一次，大大減少了頻繁注射帶來(lái)的身心痛苦，也在一定程度上提高了患者的依從性，同時(shí)還能避免由于頻繁給藥存在的二次污染等安全性問(wèn)題，而且從長(zhǎng)期角度看還能降低患者的治療負(fù)擔(dān)。2.5.2長(zhǎng)效藥物種類繁多，具有增長(zhǎng)前景長(zhǎng)效藥物種類豐富，展現(xiàn)出多樣化的治療選擇。進(jìn)行長(zhǎng)效化的藥物品種主要包括生長(zhǎng)激素、凝血因子、G-CSF、干擾素、GLP-1、胰島素、EPO、亮丙瑞林、曲普瑞林、奧曲肽、帕瑞肽、FSH等。其中，我們以生長(zhǎng)激素為例探究長(zhǎng)效藥物市場(chǎng)空間。國(guó)內(nèi)一家獨(dú)大，多家藥企布局長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素藥物。國(guó)內(nèi)生長(zhǎng)激素長(zhǎng)效劑型，已上市的只有長(zhǎng)春高新子公司金賽藥業(yè)的金賽增。長(zhǎng)春高新從2021年開(kāi)始就力推長(zhǎng)效劑型。根據(jù)長(zhǎng)春高新披露的《投資者關(guān)系活動(dòng)記錄表》，2021年長(zhǎng)效劑型占比從12%提升到18%以上，2022年提升到23%，而2023年長(zhǎng)效占比則進(jìn)一步提升到29%左右。同時(shí)，還有多家藥企正在推進(jìn)研發(fā)長(zhǎng)效劑型。截至2023年10月8日，安科生物已經(jīng)報(bào)產(chǎn)，天境生物、維昇藥業(yè)、諾和諾德和特寶生物均已進(jìn)入臨床III期。市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)呈現(xiàn)增長(zhǎng)趨勢(shì)。根據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)，我國(guó)長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素2021年市場(chǎng)規(guī)模僅為2億美元，占全部人生長(zhǎng)激素市場(chǎng)的13%。不過(guò)，由于長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素的潛在優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)其市場(chǎng)規(guī)模2030年達(dá)到30億美元，2021年-2030年的年均復(fù)合增長(zhǎng)率為35.11%。同時(shí)長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素有可能在未來(lái)超越短效生長(zhǎng)激素成為最常用的劑型。3、短期擾動(dòng)逐步出清，經(jīng)營(yíng)拐點(diǎn)臨近3.12023年業(yè)績(jī)短期承壓2023年，公司業(yè)績(jī)短期受到部分因素影響，使業(yè)績(jī)端出現(xiàn)了一定程度的擾動(dòng)，具體表現(xiàn)為：1、2022年由于因素，PEG作為mRNA新冠疫苗的重要組成成分，這給公司2022年業(yè)績(jī)帶來(lái)較大貢獻(xiàn)，但隨著新冠影響的逐步褪去，公司LNP訂單大幅減少，使2023年業(yè)績(jī)同比承壓。2、公司下游客戶特寶生物的聚乙二醇長(zhǎng)效干擾素（派格賓），其專利合約于2023年4月份到期，這使公司的權(quán)益分成直接受到影響，進(jìn)一步影響公司的利潤(rùn)水平。3、下游客戶聚乙二醇實(shí)現(xiàn)逐步自產(chǎn)。公司下游大客戶逐步開(kāi)始使用自產(chǎn)的聚乙二醇，雖然目前來(lái)看其自產(chǎn)的占比仍然不大，但仍然使公司業(yè)績(jī)乃至未來(lái)產(chǎn)生一定壓力。雖然2023年公司業(yè)績(jī)承壓，但公司積極布局，隨著下游新產(chǎn)品的逐步上市，公司業(yè)績(jī)壓力有望逐步緩解，經(jīng)營(yíng)拐點(diǎn)將至。3.2下游新產(chǎn)品逐步上市，有望為公司帶來(lái)新的業(yè)績(jī)?cè)隽抗境掷m(xù)深耕海外市場(chǎng)，與UCB等國(guó)際巨頭深化合作；同時(shí)攜手特寶等境內(nèi)優(yōu)質(zhì)客戶共同推出新產(chǎn)品，進(jìn)一步拓展市場(chǎng)份額。我們認(rèn)為，公司客戶的新上市產(chǎn)品以及未來(lái)潛在產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)顯著，隨著公司客戶新上市產(chǎn)品的逐步放量，將為公司帶來(lái)較大的市場(chǎng)放量潛力。3.2.1UCB：Zilucoplan獲上市批準(zhǔn)、未來(lái)市場(chǎng)空間大，Dapirolizumabpegol穩(wěn)步推進(jìn)UCB的Zilucoplan獲批，適用于重癥肌無(wú)力。2023年10月17日，UCB（優(yōu)時(shí)比）宣布，F(xiàn)DA已經(jīng)批準(zhǔn)zilucoplan（商品名：Zilbrysq）的新藥上市申請(qǐng)，用于治療乙酰膽堿受體(AChR)抗體陽(yáng)性的全身型重癥肌無(wú)力(gMG)成年患者。同時(shí)Zilucoplan預(yù)期銷售可觀。根據(jù)漫路藥研社預(yù)測(cè)，Zilbrysq最高銷售額約為7.3億美元。全身型重癥肌無(wú)力患病比率高。根據(jù)易賽咨詢發(fā)布的《mRNA展示技術(shù)大突破：優(yōu)時(shí)比Zilucoplan獲FDA批準(zhǔn)，成為首個(gè)自我給藥靶向療法！》，重癥肌無(wú)力（MG）影響著全球700多萬(wàn)人；我國(guó)MG發(fā)病率約為0.68/10萬(wàn)，各個(gè)年齡階段均可發(fā)病。其中全身型MG（generalizedMG，gMG）占MG患者的比例高達(dá)85%。gMG會(huì)破壞神經(jīng)刺激肌肉的能力，導(dǎo)致收縮力減弱。另外gMG是一種自身免疫性神經(jīng)肌肉接頭疾?。和ǔ１憩F(xiàn)為骨骼波動(dòng)性無(wú)力、不耐疲勞，活動(dòng)后加重，休息后減輕；其癥狀多分布于眼部、球部、四肢肌肉，甚至，嚴(yán)重者可累及呼吸肌造成呼吸衰竭。全球及中國(guó)重癥肌無(wú)力治療藥物市場(chǎng)預(yù)計(jì)持續(xù)快速增長(zhǎng)。根據(jù)Frost&Sullivan測(cè)算，全球MG治療藥物市場(chǎng)預(yù)計(jì)將從2020年的12.6億美元增至2025年的30.5億美元，2020年-2025年年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)19.3%，2030年將增長(zhǎng)至72.3億美元，2025年-2030年年均復(fù)合增長(zhǎng)率為18.9%。中國(guó)市場(chǎng)預(yù)計(jì)從2020年的0.5億美元增至2025年的2.5億美元，2020年-2025年年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)40.2%；2030年將增長(zhǎng)至10.7億美元，2025年-2030年年均復(fù)合增長(zhǎng)率為33.7%。在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，Zilucoplan有其獨(dú)特優(yōu)勢(shì)。近年來(lái)，分子療法的出現(xiàn)為MG的治療帶來(lái)了革命性的變化，主要包括針對(duì)B細(xì)胞的生物制劑（利妥昔單抗（Rituximab）等）、補(bǔ)體抑制劑（Zilucoplan、依庫(kù)珠單抗（Eculizumab）和Ravulizumab）、FcRn拮抗劑（Efgartigimod（艾加莫德）和Rozanolixizumab）和新型分子治療方法。通過(guò)對(duì)比發(fā)現(xiàn)，六種產(chǎn)品的相同點(diǎn)在于對(duì)重癥肌無(wú)力有顯著療效，但在靶點(diǎn)、作用機(jī)制等方面存在差異。而Zilucoplan與其他產(chǎn)品相比，最大的優(yōu)勢(shì)在于其是目前唯一一個(gè)每日一次抗AChR抗體陽(yáng)性gMG成年患者的自我給藥的靶向療法，減少了往返醫(yī)院的時(shí)間，提高了患者用藥的獨(dú)立性。另外Dapirolizumabpegol穩(wěn)步推進(jìn)，有望成為新增量。Dapirolizumabpegol是一款研究性抗CD40配體（CD40L）聚乙二醇化Fab片段，擬開(kāi)發(fā)用于治療系統(tǒng)性紅斑狼瘡（SLE）。CD40L通過(guò)與受體CD40的相互作用，在調(diào)控T細(xì)胞與其他免疫細(xì)胞（特別是B細(xì)胞和抗原呈遞細(xì)胞）間的交互中扮演著關(guān)鍵角色，進(jìn)而對(duì)與自身免疫疾病密切相關(guān)的多種重要功能產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。截至2024年4月末，該藥物整體進(jìn)展在臨床3期研究階段。3.2.2特寶生物：珮金獲批上市,怡培等在研PEG化產(chǎn)品具有市場(chǎng)空間3.2.2.1珮金：國(guó)內(nèi)長(zhǎng)效G-CSF擁有較大擴(kuò)容空間，有望實(shí)現(xiàn)快速放量特寶生物的長(zhǎng)效G-CSF“珮金”獲批上市，有望借助復(fù)星實(shí)現(xiàn)放量。2023年6月30日，國(guó)家藥品監(jiān)督管理局正式批準(zhǔn)特寶生物研發(fā)的Ⅰ類新藥、新一代長(zhǎng)效重組人粒細(xì)胞集落刺激因子“拓培非格司亭注射液”（商品名“珮金”）上市。拓培非格司亭注射液適用于非髓性惡性腫瘤患者在接受容易引起發(fā)熱性中性粒細(xì)胞減少癥的骨髓抑制性抗癌藥物治療時(shí)，降低以發(fā)熱性中性粒細(xì)胞減少癥為表現(xiàn)的感染發(fā)生率。另外銷售策略上，特寶生物將珮金在中國(guó)大陸地區(qū)的權(quán)益（不含港澳臺(tái)）授予復(fù)星醫(yī)藥全資子公司江蘇復(fù)星，將獲得不低于7300萬(wàn)元的首付款和里程碑款項(xiàng)。因此后續(xù)珮金有望借助復(fù)星強(qiáng)大的商業(yè)化能力，實(shí)現(xiàn)快速放量。中性粒細(xì)胞減少癥危害性較大。中性粒細(xì)胞減少癥是骨髓抑制性化療藥物引起的主要不良事件，可嚴(yán)重影響化療藥物相對(duì)劑量強(qiáng)度與既定周期，導(dǎo)致化療藥物劑量降低或治療延遲，最終難以達(dá)到預(yù)期療效。其嚴(yán)重程度、持續(xù)時(shí)間與感染，甚至死亡風(fēng)險(xiǎn)直接相關(guān)，可能導(dǎo)致嚴(yán)重感染等并發(fā)癥，甚至死亡的發(fā)生。升白藥市場(chǎng)需求較大，具有增長(zhǎng)前景。針對(duì)骨髓抑制，臨床上首推粒細(xì)胞集落刺激因子（G-CSF）治療，也就是俗稱的“升白藥”。根據(jù)頭豹研究院數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)整個(gè)升白藥物的市場(chǎng)規(guī)模從2016年的54.6億元快速上升至2020年的95.9億元。尤其是2019年和2020年增速超20%以上。其中，長(zhǎng)效產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)容，不斷蠶食短效制劑市場(chǎng)，占據(jù)70%份額。另外根據(jù)觀研天下發(fā)布的《中國(guó)G-CSF行業(yè)現(xiàn)狀深度分析與未來(lái)投資調(diào)研報(bào)告（2022-2029年）》顯示，長(zhǎng)效升白藥物預(yù)計(jì)在2025年達(dá)到102.70億元的銷售規(guī)模，在2030年將達(dá)到135.37億元，市場(chǎng)前景樂(lè)觀。目前，國(guó)內(nèi)獲批長(zhǎng)效G-CSF藥物產(chǎn)品數(shù)量仍然較少。根據(jù)藥春秋發(fā)布的《百億升白針市場(chǎng)，石藥、齊魯、恒瑞三足鼎立，今年兩家企業(yè)最新獲批》，截至2023年末，國(guó)內(nèi)獲批上市的長(zhǎng)效升白藥物僅有7款：津優(yōu)力隸屬于石藥百克，2011年獲批；新瑞白隸屬于齊魯制藥，2015年獲批上市；艾多隸屬于恒瑞醫(yī)藥，2018年獲批上市；申力達(dá)隸屬于山東新時(shí)代，2021年獲批上市；億立舒隸屬于億一生物，2023年獲批上市；珮金隸屬于特寶生物，2023年獲批上市；久立隸屬于雙鷺?biāo)帢I(yè)，2023年獲批上市。另外根據(jù)藥渡數(shù)據(jù)，2022年國(guó)內(nèi)長(zhǎng)效G-CSF藥物呈現(xiàn)三足鼎立局面。石藥百克銷售額25.99億元，市占率40.12%；齊魯制藥銷售額22.78億元，市占率35.16%；恒瑞醫(yī)藥銷售額15.53億元，市占率23.96%；而山東新時(shí)代銷售額0.49億元，市占率僅0.76%。3.2.2.2怡培：適應(yīng)于兒童生長(zhǎng)障礙，若獲上市批準(zhǔn)將影響國(guó)內(nèi)生長(zhǎng)激素格局怡培獲上市申請(qǐng)受理，適用于兒童生長(zhǎng)障礙。2024年1月11日，特寶生物發(fā)布公告稱，公司收到國(guó)家藥品監(jiān)督管理局下發(fā)的關(guān)于公司在研產(chǎn)品怡培生長(zhǎng)激素注射液境內(nèi)生產(chǎn)藥品注冊(cè)上市許可申請(qǐng)的《受理通知書》。怡培生長(zhǎng)激素注射液上市申請(qǐng)分類為治療用生物制品1類，是特寶生物自主研發(fā)的長(zhǎng)效人生長(zhǎng)激素，擬用于治療內(nèi)源性生長(zhǎng)激素分泌不足所致的兒童生長(zhǎng)障礙。生長(zhǎng)激素缺乏癥對(duì)兒童身高與內(nèi)分泌健康等有危害。生長(zhǎng)激素缺乏癥（GHD）是一種嚴(yán)重的罕見(jiàn)病，以身材矮小和代謝并發(fā)癥為特征。在GHD患者中，由于垂體不能產(chǎn)生足夠的生長(zhǎng)激素，不僅影響到兒童身高，而且對(duì)兒童的整體內(nèi)分泌健康和發(fā)育也至關(guān)重要。目前補(bǔ)充生長(zhǎng)激素是公認(rèn)的對(duì)兒童GHD最有效的治療方式之一。兒童生長(zhǎng)激素缺乏癥的治療市場(chǎng)規(guī)模逐漸增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)生長(zhǎng)激素市場(chǎng)存在較大的提高空間。根據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)顯示，全球兒童生長(zhǎng)激素缺乏癥的治療市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)2030年達(dá)到60億美元，2018年-2030年年均復(fù)合增長(zhǎng)率為6.4%；中國(guó)相關(guān)市場(chǎng)規(guī)模2030年將增長(zhǎng)至48億美元。另外根據(jù)中華醫(yī)學(xué)會(huì)的數(shù)據(jù)，國(guó)內(nèi)因生長(zhǎng)激素缺乏癥而真正接受治療的患兒不足3萬(wàn)名，藥物治療滲透率不到1%，低于歐美發(fā)達(dá)國(guó)家10%以上的滲透率。市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局良好：全球范圍內(nèi)長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素獲批較少，國(guó)內(nèi)一家獨(dú)大。在全球范圍，長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素市場(chǎng)已獲批上市藥物僅有4款：金賽增、Sogroya、Skytrofa和Ngenla。諾和諾德的Sogroya最初于2020年9月1日獲美國(guó)FDA批準(zhǔn)用于治療成人生長(zhǎng)激素缺乏癥。2023年4月，F(xiàn)DA擴(kuò)大其適應(yīng)癥，用于治療2.5歲及以上兒童的生長(zhǎng)激素缺乏癥。丹麥藥企Ascendis制藥的Skytrofa于2021年8月獲FDA批準(zhǔn)，用于治療1歲及以上兒童的生長(zhǎng)激素缺乏癥。輝瑞的Ngenla于2023年6月28日獲FDA批準(zhǔn)，用于治療3歲以上因?yàn)閮?nèi)源性生長(zhǎng)激素分泌不足導(dǎo)致生長(zhǎng)緩慢的兒童患者。另外金賽增是全球第一支PEG化長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素制劑，于2014年在國(guó)內(nèi)獲批上市。怡培若獲上市批準(zhǔn)，國(guó)內(nèi)生長(zhǎng)激素市場(chǎng)格局將有可能發(fā)生變化。根據(jù)藥渡數(shù)據(jù)發(fā)布的《長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素迎來(lái)新入局者，百億市場(chǎng)格局生變》，十年來(lái)，金賽藥業(yè)在國(guó)內(nèi)長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素領(lǐng)域一直一家獨(dú)大；2022年金賽增公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)銷售額約為4.89億元，同比增長(zhǎng)33.71%。若怡培生長(zhǎng)激素注射液成功獲批上市，將一舉打破金賽藥業(yè)在國(guó)內(nèi)長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素領(lǐng)域的壟斷地位，為市場(chǎng)注入新的活力。3.2.2.3其他產(chǎn)品：研究進(jìn)程穩(wěn)步推進(jìn)，具有應(yīng)用前景除珮金、怡培生長(zhǎng)激素注射液以外，鍵凱科技還可以對(duì)特寶生物在研的rhEPO及IFN-r1b等2款蛋白質(zhì)藥物收取銷售提成：Y型聚乙二醇重組人促紅素已完成Ⅱ期臨床研究；人干擾素α2b噴霧劑正開(kāi)展I期臨床研究。若這兩款藥物的研發(fā)取得突破性成果，并成功獲批上市，將會(huì)為公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展注入新的動(dòng)力。3.2.3雙鷺?biāo)帢I(yè)：久立獲批上市，已開(kāi)始正常銷售2023年9月23日，雙鷺?biāo)帢I(yè)發(fā)布公告稱，其聚乙二醇化人粒細(xì)胞刺激因子注射液（PEG-rhG-CSF，商品名：久立）已獲批《藥品注冊(cè)證書》。根據(jù)《雙鷺?biāo)帢I(yè)投資者關(guān)系管理信息》，雙鷺?biāo)帢I(yè)的長(zhǎng)效立生素獲批后已開(kāi)始了正常的銷售。另外長(zhǎng)效立生素本次獲批為小規(guī)格制劑，其它規(guī)格需要補(bǔ)充BE試驗(yàn)后再進(jìn)行申報(bào)，公司會(huì)抓緊研發(fā)進(jìn)度。久立由人粒細(xì)胞刺激因子（hG-CSF）與20KD聚乙二醇交聯(lián)并經(jīng)純化獲得，半衰期明顯延長(zhǎng)，生物穩(wěn)定性增強(qiáng)。同時(shí)該產(chǎn)品不易被酶解，免疫原性與抗原性降低，不易產(chǎn)生中和性抗體。此外久立一個(gè)化療周期僅需一次給藥，提高患者依從性，有效保障患者安全及化療方案足劑量足療程實(shí)施。3.2.4安科生物：PEG化重組人生長(zhǎng)激素注射液處于產(chǎn)前準(zhǔn)備階段，上市可期PEG化重組人生長(zhǎng)激素注射液是安科生物主導(dǎo)產(chǎn)品注射用重組人生長(zhǎng)激素的升級(jí)換代產(chǎn)品。該產(chǎn)品已于2019年完成臨床試驗(yàn)。另外根據(jù)安科生物報(bào)告信息，其聚乙二醇化重組人生長(zhǎng)激素注射液處于報(bào)產(chǎn)前準(zhǔn)備階段。這標(biāo)志著該產(chǎn)品距離正式上市已經(jīng)越來(lái)越近。3.3現(xiàn)有上市產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)明顯，仍然具有市場(chǎng)潛力公司下游客戶上市的產(chǎn)品如艾多、孚來(lái)美以及海外醫(yī)療器械產(chǎn)品等，業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼且持續(xù)展現(xiàn)出強(qiáng)勁的市場(chǎng)前景。隨著已有產(chǎn)品的不斷深耕和拓展，我們認(rèn)為公司業(yè)績(jī)有望穩(wěn)步增長(zhǎng)。3.3.1艾多：業(yè)績(jī)表現(xiàn)優(yōu)秀，市占率高艾多具有4大優(yōu)勢(shì)，引領(lǐng)升白藥市場(chǎng)。艾多是恒瑞自主研發(fā)的聚乙二醇重組人粒細(xì)胞刺激因子，于2018年5月獲批上市，2019年納入國(guó)家醫(yī)保目錄。艾多具有如下優(yōu)勢(shì)：藥物結(jié)構(gòu)升級(jí)，獲WHO認(rèn)可；定點(diǎn)修飾，結(jié)合更穩(wěn)定：半衰期長(zhǎng)，不影響下一周期化療。另外在臨床效果上，艾多是我國(guó)首個(gè)與進(jìn)口的同類產(chǎn)品相比，獲得優(yōu)效結(jié)果的長(zhǎng)效制劑。同類藥物說(shuō)明書顯示，艾多的抗藥抗體發(fā)生率僅為0.56%，遠(yuǎn)低于傳統(tǒng)PEG-rhG-CSF制劑。艾多在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局中有一席之地，放量迅速。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2018年-2021年艾多的樣本醫(yī)院銷售額從267.91萬(wàn)元增加至8.36億元，2018年-2021年年均復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)578%。另外根據(jù)藥渡數(shù)據(jù)，2022年恒瑞醫(yī)藥的艾多銷售額為15.53億元，市占率23.96%，排名第三。3.3.2孚來(lái)美：長(zhǎng)效GPL-1類藥物擁有較大擴(kuò)容空間，孚來(lái)美業(yè)績(jī)?cè)鏊倏戽趤?lái)美是暢銷的國(guó)產(chǎn)GLP-1受體激動(dòng)劑。孚來(lái)美是我國(guó)首個(gè)自主創(chuàng)新長(zhǎng)效GLP-1類降糖藥物，也是全球第一款PEG化的長(zhǎng)效降糖藥物。該產(chǎn)品配合飲食控制和運(yùn)動(dòng)，單藥或與二甲雙胍聯(lián)合，用于改善成人2型糖尿病患者的血糖控制。此外根據(jù)米內(nèi)網(wǎng)數(shù)據(jù)，孚來(lái)美在重點(diǎn)省市公立醫(yī)院終端的銷售額快速上漲。2020-2022年Q1-Q3孚來(lái)美銷售額的增速分別為1576.92%、688.07%和125.93%。我國(guó)是糖尿病大國(guó)，患病人數(shù)呈增長(zhǎng)趨勢(shì)。根據(jù)國(guó)際糖尿病聯(lián)盟（IDF）數(shù)據(jù)發(fā)布的《2021IDF全球糖尿病地圖（第10版）》，2021年中國(guó)糖尿病患者人數(shù)達(dá)1.41億人，占全球患者總數(shù)的26.25%。同時(shí)該報(bào)告預(yù)計(jì)中國(guó)患病人數(shù)2030年達(dá)1.64億元，2021年-2030年年均復(fù)合增長(zhǎng)率為1.71%；2045年達(dá)1.74億元，2021年-2045年年均復(fù)合增長(zhǎng)率為21.72%。GLP-1類藥物可以有效降糖，同時(shí)國(guó)內(nèi)GLP-1受體激動(dòng)劑市場(chǎng)已進(jìn)入急速擴(kuò)增期。根據(jù)中金企信國(guó)際咨詢發(fā)布的《全球及中國(guó)GLP-1受體激動(dòng)劑行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略研究及未來(lái)市場(chǎng)發(fā)展前景評(píng)估》，中國(guó)GLP-1受體激動(dòng)劑藥物市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)2025年達(dá)156億元，2020年-2025年年均復(fù)合增長(zhǎng)率為57.0%；2030年超過(guò)500億元，2025年-2030年年均復(fù)合增長(zhǎng)率為26.2%。其中，長(zhǎng)效GLP-1受體激動(dòng)劑藥物市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)2025年達(dá)107億元，2020年-2025年年均復(fù)合增長(zhǎng)率為100.6%。國(guó)內(nèi)獲批長(zhǎng)效GLP-1類藥物較少。在國(guó)內(nèi)已上市的8款GLP-1受體激動(dòng)劑中，分為短效注射劑和長(zhǎng)效注射劑兩類。其中長(zhǎng)效注射劑僅有4款：艾塞那肽微球隸屬于阿斯利康，于2017年上市；度拉糖肽隸屬于禮來(lái)，2019年上市；洛塞那肽隸屬于江蘇豪森，2019年上市；司美格魯肽隸屬于諾和諾德，2020年上市。3.3.3海外醫(yī)療器械產(chǎn)品：多款聚乙二醇凝膠類醫(yī)療器械產(chǎn)品上市，銷售情況良好公司支持多款聚乙二醇凝膠類醫(yī)療器械產(chǎn)品上市。在國(guó)際市場(chǎng)，鍵凱科技是全球醫(yī)用藥用聚乙二醇市場(chǎng)的主要新興參與者。公司支持Covidien（美敦力旗下企業(yè)）、Augmenix（波士頓科學(xué)旗下企業(yè)）、CardinalHealth等國(guó)際領(lǐng)先的醫(yī)療器械企業(yè)的多款聚乙二醇凝膠類醫(yī)療器械產(chǎn)品在歐美上市，這些產(chǎn)品被廣泛運(yùn)用于人體組織密封、臟器隔離等領(lǐng)域。截至2023年12月31日，公司已支持7款在境外市場(chǎng)已上市的醫(yī)療器械產(chǎn)品，2款境外的商業(yè)化藥物產(chǎn)品，并支持約30個(gè)境外創(chuàng)新藥公司與生物技術(shù)公司在臨床階段或接近臨床階段的新藥品種及10余個(gè)臨床階段的醫(yī)療器械類品種，涉及聚乙二醇化多肽、細(xì)胞因子、核酸藥物、小分子藥物等多個(gè)創(chuàng)新品種。海外器械產(chǎn)品銷售呈上升趨勢(shì)。2020年-2022年公司海外下游醫(yī)療器械端客戶訂單穩(wěn)健增長(zhǎng)；2023年公司國(guó)外醫(yī)療器械客戶產(chǎn)品銷售收入保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，同比增長(zhǎng)21.48%。3.4自研PEG化伊立替康、醫(yī)美產(chǎn)品等逐步進(jìn)入收獲期，共筑未來(lái)公司發(fā)展新引擎3.4.1自主研發(fā)產(chǎn)品伊立替康在臨床試驗(yàn)中表現(xiàn)優(yōu)異，進(jìn)展順利聚乙二醇伊立替康是修飾后的新型化學(xué)藥品，藥效優(yōu)，毒性低。聚乙二醇伊立替康（JK1201I）是鍵凱科技自主研發(fā)的小分子長(zhǎng)效抗癌1類創(chuàng)新藥物，該藥物是將伊立替康以聚乙二醇進(jìn)行修飾后得到的新型化學(xué)藥品。該產(chǎn)品的適應(yīng)癥用于治療腦膠質(zhì)瘤和小細(xì)胞肺癌。已開(kāi)展的非臨床研究的實(shí)驗(yàn)結(jié)果表明，伊立替康具有顯著、廣譜的抗腫瘤活性；藥效優(yōu)于同樣給藥方案的鹽酸伊立替康，毒性低于鹽酸伊立替康。JK1201I用于小細(xì)胞肺癌治療的II期臨床試驗(yàn)完成并取得積極結(jié)果，III期臨床方案已獲得CDE同意。公司于2016年1月獲得藥物臨床試驗(yàn)批件，并于2021年8月獲得臨床試驗(yàn)組長(zhǎng)單位倫理批件。該試驗(yàn)旨在評(píng)估聚乙二醇伊立替康單次聯(lián)合多次給藥用于小細(xì)胞肺癌治療的安全性、耐受性及初步有效性。研究對(duì)象主要是那些經(jīng)過(guò)組織學(xué)和/或細(xì)胞學(xué)確診為小細(xì)胞肺癌，并在一線治療結(jié)束后的6個(gè)月內(nèi)復(fù)發(fā)或病情惡化的患者，且需符合RECIST1.1標(biāo)準(zhǔn)中至少一個(gè)病灶可測(cè)量的條件。該II期臨床試驗(yàn)于2021年11月完成首例受試者入組，并于2022年10月完成末例受試者出組。該研究采用了多中心和開(kāi)放性的設(shè)計(jì)模式，涵蓋了劑量遞增和擴(kuò)展兩個(gè)重要環(huán)節(jié)。經(jīng)過(guò)嚴(yán)格篩選，最終有29名受試者成功入組并接受了試驗(yàn)藥物的治療。截至2023年9月27日，根據(jù)研究已完成的統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果，JK1201I二線治療廣泛期小細(xì)胞肺癌患者的安全性較好，患者可耐受。特別值得一提的是，在參與EAS（腫瘤總體最佳療效分析）的26位受試者中，其中24位接受180mg/m2劑量的聚乙二醇伊立替康治療。這一組的中位生存期達(dá)到12.1個(gè)月，顯示出延長(zhǎng)患者生命的潛力，有望為患者帶來(lái)更好的治療效益。截至2023年12月31日，JK1201I正在配合CDE進(jìn)行III期臨床試驗(yàn)制劑方案的升級(jí)。此外，JK1201I聯(lián)合替莫唑胺用于腦膠質(zhì)瘤治療的II期臨床試驗(yàn)研究穩(wěn)步推進(jìn)。公司2022年4月獲得II期臨床試驗(yàn)申請(qǐng)受理通知書，并于2022年7月獲得臨床試驗(yàn)組長(zhǎng)單位倫理批件。該II期臨床研究旨在評(píng)價(jià)JK-1201I與替莫唑胺聯(lián)合應(yīng)用于腦膠質(zhì)瘤患者中的初步療效及安全性。截至2022年11月12日，該研究已完成首例受試者入組。截至2023年12月31日，JK1201I聯(lián)合替莫唑胺用于腦膠質(zhì)瘤治療的II期臨床試驗(yàn)研究順利進(jìn)行中。3.4.2第二成長(zhǎng)曲線（醫(yī)美）逐步打開(kāi)，醫(yī)美新材料和醫(yī)美器械共同發(fā)力鍵凱科技有獨(dú)立的醫(yī)美器械部，以推進(jìn)公司擁有全球知識(shí)產(chǎn)權(quán)的自主研發(fā)項(xiàng)目PEG交聯(lián)透明質(zhì)酸鈉凝膠項(xiàng)目等醫(yī)療器械類項(xiàng)目的開(kāi)展。另外醫(yī)美器械部已建成C+A級(jí)潔凈車間，通過(guò)ISO13485質(zhì)量體系認(rèn)證，承接公司醫(yī)美系列產(chǎn)品的工藝放大與確認(rèn)、注冊(cè)產(chǎn)品生產(chǎn)及醫(yī)美用聚乙二醇醫(yī)療器械的產(chǎn)業(yè)化工作。3.4.2.1醫(yī)美新材料：利用分析開(kāi)發(fā)平臺(tái)做分析表征，提供從原料到產(chǎn)品的質(zhì)量控制鍵凱科技的分析方法開(kāi)發(fā)平臺(tái)助力了醫(yī)美新材料的研發(fā)和分析支持工作，從工藝篩選和優(yōu)化的初期，提供高效率的分析支持。單一分子量PEG交聯(lián)劑的質(zhì)量控制：?jiǎn)我环肿恿康木垡叶?，合成與質(zhì)控的難度都非常有挑戰(zhàn)，其純度影響著下游產(chǎn)品的質(zhì)量。分析技術(shù)的一個(gè)難點(diǎn)在于能夠?qū)⑻囟ǚ肿恿康木垡叶寂c其結(jié)構(gòu)相近的聚乙二醇同系物進(jìn)行分離。鍵凱科技分析方法開(kāi)發(fā)部團(tuán)隊(duì)開(kāi)發(fā)了基于HPLC-CAD快速分離并定量測(cè)定單一分子量聚乙二醇樣品與其同系物雜質(zhì)的方法；該方法準(zhǔn)確性高、特異性強(qiáng)、靈敏度高、重復(fù)性好。結(jié)合高分辨質(zhì)譜的解析，其能更好地解決單一分子量聚乙二醇的純度檢測(cè)問(wèn)題及雜質(zhì)控制問(wèn)題。分子量分布：醫(yī)美產(chǎn)品多屬高分子聚合物，其分子量及分布是產(chǎn)品質(zhì)量的重要屬性。鍵凱科技分析方法開(kāi)發(fā)團(tuán)隊(duì)開(kāi)發(fā)基于SEC-MALS的方