新能源行業(yè)市場前景及投資研究報告：電網(wǎng)儲能風(fēng)電光伏核電

證券研究報告|行業(yè)點評

2024/05/17新能源行業(yè)五大指標(biāo)洞察行業(yè)變化（23年&24Q1）——電網(wǎng)/儲能/電力投資評級看好Contents目錄01020323年&24Q1總結(jié)及投資展望五大指標(biāo)洞察行業(yè)變化重點企業(yè)業(yè)績?nèi)[電網(wǎng)/儲能/電力①景氣度——利潤及增速②

盈

利水平——ROE③

擴(kuò)

張趨勢——資本支出④

負(fù)

債情況——資產(chǎn)負(fù)債率⑤

現(xiàn)

金流情況——FCFF0123年&24Q1總結(jié)及投資展望電網(wǎng)/儲能/電力珍惜有限

創(chuàng)造無限電網(wǎng)投資有哪些新方向？關(guān)注特高壓、配網(wǎng)兩大環(huán)節(jié)電網(wǎng)行業(yè)財報重要變化

景氣度持續(xù)兌現(xiàn)。23年電網(wǎng)板塊整體利潤增速提升至23.4%（+7.9pct），ROE提升至10.4%（+1.1pct），資本開支穩(wěn)步增長。主線復(fù)盤

過去兩年電網(wǎng)板塊演繹了兩大主線：1）主網(wǎng)一次設(shè)備高景氣。22年以來電網(wǎng)加大了主網(wǎng)投資，主網(wǎng)變壓器、組合電器招標(biāo)增長明顯，目的一方面在于加強區(qū)域主干網(wǎng)架，通過省間余缺互濟(jì)實現(xiàn)電力保供，另一方面在于西北風(fēng)光大基地前期需要配套網(wǎng)架建設(shè)。一次設(shè)備相關(guān)企業(yè)，華明裝備、平高電氣23年利潤增速分別為51%/284%，思源電氣24Q1利潤增速為66%。2）電力設(shè)備出海。海外尤其是歐洲分布式能源占比較高，配網(wǎng)建設(shè)需求更大，帶動了電表等計量設(shè)備需求增長，在海外有成熟供應(yīng)鏈的企業(yè)具備先發(fā)優(yōu)勢。隨著能源轉(zhuǎn)型推進(jìn)，全球各國電網(wǎng)建設(shè)有望提速。海外業(yè)務(wù)占比較高的企業(yè)，海興電力、三星醫(yī)療、金盤科技23年利潤增速分別為48%/101%/78%。新方向

在上述主線已被市場充分認(rèn)知的情況下，建議關(guān)注直流特高壓、配網(wǎng)兩個新方向：1）直流特高壓即將進(jìn)入業(yè)績兌現(xiàn)期。直流特高壓核準(zhǔn)開工數(shù)量于23年開始大幅增長，25年將進(jìn)入業(yè)績兌現(xiàn)期。2）配網(wǎng)招標(biāo)顯著增長。經(jīng)歷了數(shù)年低迷后，24年以來各省配網(wǎng)招標(biāo)大幅增長，配網(wǎng)增長的原因一方面是為了促進(jìn)分布式能源消納，另一方面現(xiàn)貨市場加速推進(jìn)，加強配網(wǎng)智能化建設(shè)，實現(xiàn)“可觀、可測、可控”是分布式能源參與電力市場的前提。投資建議

當(dāng)前時點建議關(guān)注有顯著邊際變化且存在預(yù)期差的直流特高壓、配網(wǎng)兩大環(huán)節(jié)。此外，電力設(shè)備出海是長邏輯，值得持續(xù)關(guān)注，部分企業(yè)業(yè)績估值仍有提升空間，尤其是后發(fā)企業(yè)。4珍惜有限

創(chuàng)造無限儲能行業(yè)正在發(fā)生哪些變化？看好24年國內(nèi)大儲需求增長及格局優(yōu)化儲能行業(yè)財報重要變化

大儲戶儲業(yè)績分化明顯。逆變器&大儲板塊23年ROE水平提升至27.3%（+11.9pct），而戶儲板塊ROE自23Q3以來已跌至盈虧平衡線附近。23年全球儲能裝機(jī)情況

中國市場高增長，符合預(yù)期。隨著風(fēng)光裝機(jī)快速增長，23年中國儲能新增裝機(jī)22.0GW，同增290%，符合市場預(yù)期。美國市場不及預(yù)期。23年美國儲能新增裝機(jī)7.4GW，同增64%。自23年8月以來，美國月度裝機(jī)連續(xù)低于EIA預(yù)測值，主要原因在于并網(wǎng)流程復(fù)雜和電網(wǎng)老化問題嚴(yán)重。

歐洲需求放緩，庫存問題仍然嚴(yán)重。歐洲分布式光伏較多，需求以戶儲為主，隨著俄烏沖突對歐洲能源價格影響的減弱，歐洲戶儲需求放緩，積壓庫存消化較慢。24年有哪些變化

國內(nèi)大儲招標(biāo)高于預(yù)期，獨立儲能項目貢獻(xiàn)增量。24年1-4月國內(nèi)大儲完成招標(biāo)15.3GW，同增140%，招標(biāo)項目以大型獨立儲能為主。隨著各省容量租賃、容量補償、優(yōu)先調(diào)度等獨立儲能支持政策出臺，以及電力市場的完善，我們認(rèn)為24年國內(nèi)大儲裝機(jī)除了強配的量以外，獨立儲能有望貢獻(xiàn)高于預(yù)期的增量。

市場向“卷質(zhì)量”轉(zhuǎn)變，行業(yè)有望迎來洗牌年。24年碳酸鋰價格見底，儲能系統(tǒng)價格降幅逐步趨穩(wěn)。隨著棄風(fēng)棄光率上升，當(dāng)儲能需要真正用起來時，產(chǎn)品安全、壽命、電網(wǎng)支撐能力將成為比價格更重要的考量因素。24年行業(yè)有望從“卷價格”向“卷質(zhì)量”轉(zhuǎn)變，真正有技術(shù)、運維、售后優(yōu)勢的廠商才能留在“牌桌上”。投資建議

儲能行業(yè)長期有足夠高天花板，短期有招標(biāo)、電改等催化。在宏觀經(jīng)濟(jì)恢復(fù)預(yù)期升溫，市場風(fēng)險偏好回升背景下，當(dāng)前時點建議增加對處在估值底部的儲能板塊的關(guān)注。推薦順序為，國內(nèi)優(yōu)于海外，大儲優(yōu)于戶儲，頭部優(yōu)于二線。5珍惜有限

創(chuàng)造無限怎么看綠電投資價值以及催化因素？綠電已成價值洼地，成長性被忽視電力行業(yè)財報重要變化

火電業(yè)績修復(fù)顯著。23年火電板塊整體利潤由負(fù)轉(zhuǎn)正，23年火電ROE為5.1%，修復(fù)至21年煤價飆升之前的水平。水電核電盈利保持穩(wěn)健。23年水電ROE為10.8%（+1.8pct），23年核電ROE為6.5%（+0.3pct），水核盈利能力保持穩(wěn)定。綠電業(yè)績增長處在真空期。23年綠電板塊整體利潤同比增長8.1%，綠電ROE為7.6%（+0.2pct），受硅料/鋰價高企影響，22年綠電裝機(jī)有所放緩，對應(yīng)23年業(yè)績增長處在真空期，但23年綠電資本開支顯著，未來業(yè)績有望重回高增長。行情復(fù)盤

電力作為傳統(tǒng)防守板塊，在宏觀經(jīng)濟(jì)動能走弱、熊市避險情緒升溫等因素影響下，24Q1取得了較好的相對收益。1）火電核心邏輯在于困境反轉(zhuǎn)的確定性。經(jīng)歷21年以來的數(shù)次“用電荒”后，市場對火電調(diào)節(jié)保供的重要性形成了共識，隨著煤價降，電價維持高位，火電盈利逐季改善，估值有顯著修復(fù)。2）水電核電核心邏輯在于穩(wěn)定、低波動。水電核電具備盈利分紅穩(wěn)定、現(xiàn)金流充沛的特點，是典型的低波紅利資產(chǎn)。怎么看綠電投資價值？

綠電已成價值洼地。經(jīng)歷了2年調(diào)整，綠電板塊估值已明顯低于水火核。截至24年5月15日，各類電力運營代表性企業(yè)PB估值分別為，三峽能源（綠電）1.57PB、華電國際（火電）1.73PB、長江電力（水電）3.03PB、中國核電（核電）1.84PB。

綠電成長性被忽視。綠電過去的利空因素有三，一是22年裝機(jī)放緩對應(yīng)23年業(yè)績真空期，二是市場化電價下降明顯，三是棄風(fēng)棄光率上升。我們認(rèn)為上述負(fù)面預(yù)期已較充分消化，不必對綠電長期盈利能力過度擔(dān)心，考慮綠電運營商未來裝機(jī)量還有成倍增長空間，具備高成長特點，綠電板塊目前被顯著低估。

市場對綠電認(rèn)知反轉(zhuǎn)的催化可能有哪些？1）裝機(jī)高增帶來的業(yè)績增長兌現(xiàn)；2）消納責(zé)任權(quán)重、碳配額等綠電需求側(cè)政策收緊，環(huán)境溢價得到體現(xiàn)；3）系統(tǒng)調(diào)節(jié)資源發(fā)展帶動風(fēng)光利用率回升，供需平衡帶動綠電電價回升。投資建議

當(dāng)前時點建議優(yōu)先關(guān)注具備在全國范圍持續(xù)獲取風(fēng)光資源能力（具備長期成長性），且估值處在底部的頭部綠電企業(yè)。602五大指標(biāo)洞察行業(yè)變化①景氣度——利潤及增速②

盈

利水平——ROE③

擴(kuò)

張趨勢——資本支出④

負(fù)

債情況——資產(chǎn)負(fù)債率⑤

現(xiàn)

金流情況——FCFF珍惜有限

創(chuàng)造無限電網(wǎng)板塊：①

景氣度——利潤及增速②

盈利水平——ROE

網(wǎng)內(nèi)網(wǎng)外需求共振，電網(wǎng)進(jìn)入景氣周期，23年板塊整體利潤增速23%，提升7.9pct。

23年電網(wǎng)板塊整體ROE提升至10.4%，較22年同比增長1.1pct。圖表1：電網(wǎng)板塊整體利潤及增速圖表2：電網(wǎng)板塊整體ROE300.030%25%20%15%10%5%14%262.112%10%8%10.4%250.0200.0150.0100.050.0212.49.3%8.9%8.6%183.97.7%162.56.7%130.9107.620186%4%2%0.00%0%2019202020212022YoY2023201820192020202120222023電網(wǎng)整體電網(wǎng)整體電網(wǎng)板塊合計歸母凈利潤（億元）電網(wǎng)板塊ROE100.080.060.040.020.00.070%60%50%40%30%20%10%0%14%12%10%8%6%4%2%0%電網(wǎng)板塊合計歸母凈利潤（億元）YoY電網(wǎng)板塊ROE（年化）線性

(電網(wǎng)板塊ROE（年化）)資料：Wind，五礦證券研究所資料：Wind，五礦證券研究所8珍惜有限

創(chuàng)造無限電網(wǎng)板塊：③

擴(kuò)張趨勢——資本支出④

負(fù)債情況——資產(chǎn)負(fù)債率

近年來電網(wǎng)板塊整體資本開支持續(xù)穩(wěn)步增長。

電網(wǎng)板塊整體資產(chǎn)負(fù)債率維持50%水平。圖表3：電網(wǎng)板塊整體資本支出圖表4：電網(wǎng)板塊整體資產(chǎn)負(fù)債率140.025%20%15%10%5%70%65%60%55%116.8120.0100.080.060.040.020.00.0108.188.278.866.056.250.3%201849.8%201949.8%202049.5%202349.3%202149.0%202250%45%40%0%20182019202020212022YoY2023電網(wǎng)整體電網(wǎng)整體電網(wǎng)板塊合計資本支出（億元）電網(wǎng)板塊資產(chǎn)負(fù)債率50.040.030.020.010.00.0250%70%60%50%40%200%150%100%50%0%-50%-100%電網(wǎng)板塊合計資本支出（億元）YoY電網(wǎng)板塊資產(chǎn)負(fù)債率線性

(電網(wǎng)板塊資產(chǎn)負(fù)債率)資料：Wind，五礦證券研究所資料：Wind，五礦證券研究所9珍惜有限

創(chuàng)造無限電網(wǎng)板塊：⑤

現(xiàn)金流情況——FCFF

電網(wǎng)行業(yè)處在成熟階段，自由現(xiàn)金流較穩(wěn)定。圖表5：電網(wǎng)板塊整體FCFF250.0200.0150.0100.050.0400%300%200%100%0%0.0-50.0-100.0-100%20182019202020212022YoY2023電網(wǎng)整體電網(wǎng)板塊合計FCFF（億元）400.0300.0200.0100.00.0-100.0-200.0電網(wǎng)板塊合計FCFF（億元）資料：Wind，五礦證券研究所10珍惜有限

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能板塊：①景氣度——利潤及增速

儲能板塊景氣度分化嚴(yán)重，細(xì)分板塊中，逆變器&大儲顯著優(yōu)于戶儲。

逆變器&大儲板塊利潤實現(xiàn)高增，

23年同比增長150.8%（+64.6pct），雖有逐季放緩趨勢，但24Q1增速仍然高達(dá)30.8%。

戶儲板塊利潤降幅明顯，23年同比降低34.3%，歐洲市場的庫存、需求問題短期仍未見改善。圖表6：儲能板塊整體利潤及增速圖表7：儲能細(xì)分板塊利潤及增速140.0120.0100.080.0125.0200%150%100%50%120.0100.0200%150%100%50%35.030.025.020.015.010.05.0500%400%300%200%100%0%逆變器&大儲80.060.040.020.00.067.660.029.127.240.020.00.014.30%10.60%0.0-100%-50%-50%201820192020202120222023儲能整體201820192020202120222023儲能板塊合計歸母凈利潤（億元）YoY逆變器&大儲板塊合計歸母凈利潤（億

元）YoY逆變器&大儲板塊合計歸母凈利潤（億

元）YoY30.0600%500%400%300%200%100%0%14.012.010.08.02000%1500%1000%500%0%50.0600%500%400%300%200%100%0%25.020.015.010.05.040.030.020.010.00.06.0戶儲4.02.00.0-2.0-500%-100%0.0-100%201820192020202120222023戶儲板塊合計歸母凈利潤（億元）YoY戶儲板塊合計歸母凈利潤（億元）YoY儲能板塊合計歸母凈利潤（億元）YoY資料：Wind，五礦證券研究所資料：Wind，五礦證券研究所11珍惜有限

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能板塊：②盈利水平——ROE

逆變器&大儲板塊整體盈利水平大幅改善，23年ROE水平提升至27.3%（+11.9pct）。

戶儲板塊經(jīng)歷了22年供需錯配帶來的顯著超額收益后，23Q3以來ROE水平跌至盈虧平衡線附近。圖表8：儲能板塊整體ROE圖表9：儲能細(xì)分板塊ROE40%35%30%25%20%40%35%40%35%30%25%20%15%10%5%27.3%23.2%逆30%19.9%變器&大儲25%20%15%10%5%14.5%202015.1%15.4%202215%10%5%10.1%20199.8%8.4%9.4%9.5%8.2%0%0%0%2018202120222023儲能整體20182019202020212023儲能板塊ROE逆變器&大儲板塊ROE逆變器&大儲板塊ROE（年化）100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%40%35%30%25%20%15%10%5%43.0%32.5%2019戶儲17.1%201810.9%202012.2%202111.4%2023-10%0%-10%2022戶儲板塊ROE戶儲板塊ROE（年化）儲能板塊ROE（年化）線性

(儲能板塊ROE（年化）)資料：Wind，五礦證券研究所資料：Wind，五礦證券研究所12珍惜有限

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能板塊：③擴(kuò)張趨勢——資本支出

逆變器&大儲板塊資本開支顯著增長，

23年同比增長46.9%。

戶儲板塊資本開支雖然23年整體保持增長，但自23Q3以來逐季大幅下滑。圖表10：儲能板塊整體資本支出圖表11：儲能細(xì)分板塊資本支出60.050.040.030.060%50%40%30%20%10%0%14.012.010.08.0400%40.035.030.025.020.015.010.05.050%40%30%20%10%0%51.6300%200%100%0%逆變器&大儲34.830.86.020.415.916.04.020.010.00.02.00.0-100%0.0-10%201820192020202120222023201820192020202120222023儲能整體儲能板塊合計資本支出（億元）YoY逆變器&大儲板塊合計資本支出（億元

）YoY逆變器&大儲板塊合計資本支出（億元）YoY20.015.010.05.0200%150%100%50%6543210500%400%300%200%100%0%16.014.012.010.08.0400%300%200%100%0%戶儲6.04.02.0-100%0.0-100%0.00%201820192020202120222023YoY戶儲板塊合計資本支出（億元）戶儲板塊合計資本支出（億元）YoY儲能板塊合計資本支出（億元）YoY資料：Wind，五礦證券研究所資料：Wind，五礦證券研究所13珍惜有限

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能板塊：④負(fù)債情況——資產(chǎn)負(fù)債率

逆變器&大儲板塊伴隨著資本開支的增加，整體資產(chǎn)負(fù)債率水平呈上升趨勢。

戶儲板塊資產(chǎn)負(fù)債率受應(yīng)付賬款影響較大，行業(yè)去庫階段，資產(chǎn)負(fù)債率呈下降趨勢。圖表12：儲能板塊整體資產(chǎn)負(fù)債率圖表13：儲能細(xì)分板塊資產(chǎn)負(fù)債率70%65%70%65%70%65%60%55%50%45%40%65.5%63.7%63.5%59.8%逆變器&大儲59.5%57.3%57.6%58.6%58.9%60%55%50%45%40%56.3%55.7%60%55%50%45%40%56.4%201820192020202120222023儲能整體201820192020202120222023儲能板塊資產(chǎn)負(fù)債率逆變器&大儲板塊資產(chǎn)負(fù)債率逆變器&大儲板塊資產(chǎn)負(fù)債率67.4%70%60%50%40%30%20%10%0%70%60%50%40%30%20%10%0%70%65%60%55%50%45%40%49.7%50.6%39.2%戶儲22.2%202020.7%20232018201920212022戶儲板塊資產(chǎn)負(fù)債率戶儲板塊資產(chǎn)負(fù)債率儲能板塊資產(chǎn)負(fù)債率線性

(儲能板塊資產(chǎn)負(fù)債率)資料：Wind，五礦證券研究所資料：Wind，五礦證券研究所14珍惜有限

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能板塊：⑤現(xiàn)金流——FCFF

逆變器&大儲板塊經(jīng)歷了21年利潤波動導(dǎo)致的現(xiàn)金流問題后，22、23年FCFF回正且持續(xù)向好。

戶儲板塊23Q3以來雖然削減了資本開支，但由于盈利大幅下滑，現(xiàn)金流壓力增加。圖表14：儲能板塊整體FCFF圖表15：儲能細(xì)分板塊FCFF51.360.040.0600%400%200%0%80.060.0600%400%200%0%1501005036.828.26.2逆40.020.00.020.00.0變器&大儲-20.0-40.0-60.0-80.0-5.90-20.0-40.0-60.0-200%-400%-200%-400%-55.42021-502018201920202022YoY2023儲能整體201820192020202120222023儲能板塊合計FCFF（億元）YoY逆變器&大儲板塊合計FCFF（億元

）逆變器&大儲板塊合計FCFF（億元

）10.05.0600%400%200%0%2010150.0100.050.0120%100%80%60%40%20%0%0.00-5.0戶儲-10-20-300.0-10.0-15.0-20.0-200%-400%-600%-50.0-100.0201820192020202120222023YoY戶儲板塊合計FCFF（億元）戶儲板塊合計FCFF（億元）儲能板塊合計FCFF（億元）資料：Wind，五礦證券研究所資料：Wind，五礦證券研究所15珍惜有限

創(chuàng)造無限圖表17：電力細(xì)分板塊利潤及增速電

力板塊：①景氣度——利潤及增速400.0200.0800%600%400%200%0%200.00.01000%0%

火電板塊基本擺脫高煤價影響，23年利潤顯著修復(fù)?；痣?.0-200.0-400.0-200.0-400.0-1000%-2000%

綠電板塊近兩年受裝機(jī)成本陡增的影響，利潤增速較低-200%-400%201820192020202120222023YoY?；痣姲鍓K合計歸母凈利潤（億元）火電板塊合計歸母凈利潤（億元）YoY30%20%10%0%100%50%400.0300.0200.0100.00.0150.0100.050.00.0圖表16：電力板塊整體利潤及增速0%1200.01000.0800.0600.0400.0200.00.01093.7100%80%60%40%20%0%水電-50%-100%-10%-20%853.3694.8201820192020202120222023661.4608.3水電電板塊合計歸母凈利潤（億元）YoY水電電板塊合計歸母凈利潤（億元）YoY407.62021-20%-40%-60%80.060.040.020.00.0100%50%0%250.0200.0150.0100.050.015%10%5%2018201920202022YoY2023核電電力整體電力板塊合計歸母凈利潤（億元）-50%0.00%201820192020202120222023500.0400.0300.0200.0100.00.0300%200%100%0%核電板塊合計歸母凈利潤（億元）YoY核電板塊合計歸母凈利潤（億元）YoY200.0150.0100.050.040%30%20%10%0%60.040.020.00.0400%300%200%100%0%-100%-200%-300%-400%綠電-100.0-200.0-300.0-100%0.0201820192020202120222023YoY電力板塊合計歸母凈利潤（億元）YoY綠電板塊合計歸母凈利潤（億元）綠電板塊合計歸母凈利潤（億元）YoY資料：Wind，五礦證券研究所資料：Wind，五礦證券研究所16珍惜有限

創(chuàng)造無限圖表19：電力細(xì)分板塊ROE電

力板塊：

②盈利水平——ROE15%12%9%6%3%20%10%0%5.1%4.1%2.8%2.9%

火電板塊盈利水平已修復(fù)至煤價上漲前的水平，23年火電ROE為5.1%。-1.1%2022-10%-20%-30%火電0%-5.2%2021-3%-6%-9%2018201920202023

綠電受電價影響，ROE略有下滑?；痣姲鍓KROE火電板塊ROE（年化）15%12%9%12.7%25%20%15%10%5%11.3%11.3%10.8%圖表18：電力板塊整體ROE10.0%9.0%水電15%12%6%3%0%0%9%6%3%0%7.2%2018201920202021202220236.7%6.7%6.1%4.5%水電板塊ROE水電板塊ROE（年化）3.2%15%12%9%15%10%5%6.8%6.5%6.2%6.0%6.4%6.2%201820192020202120222023核電電力整體6%電力板塊ROE3%0%0%20182019202020212022202315%10%5%核電板塊ROE核電板塊ROE（年化）15%12%9%15%10%5%8.0%7.2%7.4%7.4%7.6%0%6.9%綠電6%-5%-10%3%0%0%201820192020202120222023綠電板塊ROE綠電板塊ROE（年化）電力板塊ROE（年化）線性

(電力板塊ROE（年化）)資料：Wind，五礦證券研究所資料：Wind，五礦證券研究所17珍惜有限

創(chuàng)造無限圖表21：電力細(xì)分板塊資本支出電

力板塊：

③擴(kuò)張趨勢——資

本支出2000150040%30%20%10%0%8006004002000100%50%0%

低碳轉(zhuǎn)型、發(fā)展風(fēng)光是行業(yè)共識，23年隨著硅料、碳火1000電酸鋰價格下降，各版塊均加大資本開支力度。5000-50%20182018201820192020202120222023YoY火電板塊合計資本支出（億元）YoYYoYYoYYoY火電板塊合計資本支出（億元）600100%50%0%20015010050150%100%50%圖表20：電力板塊整體資本支出4002000水電400035003000250020001500100050050%0%40%30%20%10%0%0-50%-50%20192020202120222023YoY水電板塊合計資本支出（億元）水電板塊合計資本支出（億元）核電板塊合計資本支出（億元）綠電板塊合計資本支出（億元）1000800600400200080%60%40%20%0%4003002001000150%100%50%020182019202020212022YoY2023核電電力整體0%電力板塊合計資本支出（億元）-50%-20%20192020202120222023YoY160014001200100080070%60%50%40%30%20%10%0%核電板塊合計資本支出（億元）10008006004002000100%80%60%40%20%0%5004003002001000600%400%200%0%600綠電400200-10%-20%-200%0-20%201820192020202120222023YoY電力板塊合計資本支出（億元）YoY綠電板塊合計資本支出（億元）資料：Wind，五礦證券研究所資料：Wind，五礦證券研究所18珍惜有限

創(chuàng)造無限圖表23：電力細(xì)分板塊資產(chǎn)負(fù)債率（包含永續(xù)債）電

力板塊：

④負(fù)債情況——資

產(chǎn)負(fù)債率75.8%77.7%75.8%80%70%60%50%40%80%70%60%50%40%70.7%70.2%69.9%

火電受高煤價影響，債務(wù)壓力較大，23年火電資產(chǎn)負(fù)債率（包含永續(xù)債）高達(dá)75.8%?；痣?01820192020202120222023火電板塊資產(chǎn)負(fù)債率火電板塊資產(chǎn)負(fù)債率80%70%60%50%40%80%70%60%50%40%圖表22：電力板塊整體資產(chǎn)負(fù)債率（包含永續(xù)債）64.9%62.8%60.9%57.8%55.4%202154.5%2022水電80%69.6%68.1%68.3%68.4%67.2%66.4%70%60%50%40%2018201920202023水電板塊資產(chǎn)負(fù)債率水電板塊資產(chǎn)負(fù)債率80%70%60%50%40%80%70%60%50%40%71.6%69.3%67.8%67.0%65.7%65.7%201820192020202120222023核電電力整體電力板塊資產(chǎn)負(fù)債率20182019202020212022202380%核電板塊資產(chǎn)負(fù)債率核電板塊資產(chǎn)負(fù)債率70%60%50%40%80%70%60%50%40%80%70%60%50%40%66.1%66.2%65.1%64.3%62.4%59.7%2018綠電20192020202120222023電力板塊資產(chǎn)負(fù)債率線性

(電力板塊資產(chǎn)負(fù)債率)綠電板塊資產(chǎn)負(fù)債率綠電板塊資產(chǎn)負(fù)債率資料：Wind，五礦證券研究所資料：Wind，五礦證券研究所19珍惜有限

創(chuàng)造無限圖表25：電力細(xì)分板塊FCFF電

力板塊：

⑤現(xiàn)金流——FCFF400200200%0%1000500

由于行業(yè)轉(zhuǎn)型期資本開支加大，以及綠電補貼發(fā)放不00火電-