基于庫(kù)存的套期保值方案

中大杭州研究院套期保值方案基于庫(kù)存變動(dòng)的套期保值方案中大期貨黃勝本方案是針對(duì)于一定時(shí)期內(nèi)橡膠有相應(yīng)穩(wěn)定庫(kù)存量進(jìn)行操作的套期保值方案，實(shí)施該方案的目的在于：1、保證公司備有一定的橡膠存貨，且橡膠各品種之間比例明確，便于公司客戶在任何時(shí)候都可以按當(dāng)時(shí)市場(chǎng)價(jià)格提貨。2、完全彌補(bǔ)或大部分降低公司在市場(chǎng)價(jià)格走高時(shí)賣給下游客戶的損失或者市場(chǎng)價(jià)格走低時(shí)從上游采購(gòu)的成本。3、經(jīng)過滾動(dòng)操作使得公司的庫(kù)存成本始終處于市場(chǎng)相對(duì)低位。一、采取期貨套期保值避險(xiǎn)可行性的數(shù)理分析我們統(tǒng)計(jì)了從2008年3月5日至2009年3月5日共225個(gè)交易日的天然橡膠價(jià)格變化情況，涉及品種包括：泰國(guó)RSS3、印尼SIR20、滬膠連續(xù)、日膠連續(xù)，前兩者是現(xiàn)貨價(jià)格，后兩者是期貨價(jià)格。橡膠期貨之所以能夠避險(xiǎn)的前提條件在于期貨和現(xiàn)貨價(jià)格變動(dòng)具有一致性，所以需要考察這幾類數(shù)據(jù)以便發(fā)現(xiàn)現(xiàn)貨和期貨之間的價(jià)格變動(dòng)的相關(guān)性（聯(lián)動(dòng)性），以及這種相關(guān)性是否足夠讓我們利用期貨進(jìn)行套期保值。泰國(guó)RSS3、印尼SIR20、滬膠連續(xù)、日膠連續(xù)的價(jià)格變化趨勢(shì)和價(jià)差變動(dòng)趨勢(shì)（RSS3、SIR20、日膠報(bào)價(jià)已按當(dāng)日匯率換算成人民幣）滬膠指數(shù)和RSS3現(xiàn)貨價(jià)格變化滬膠指數(shù)和SIR20現(xiàn)貨價(jià)格變化日膠指數(shù)和RSS3現(xiàn)貨價(jià)格變化日膠指數(shù)和SIR20現(xiàn)貨價(jià)格變化以上四張圖總體可以看出基差的變化情況，無論滬膠或日膠，與現(xiàn)貨價(jià)差變動(dòng)都相當(dāng)大，具體為：①滬膠和RSS3價(jià)差變動(dòng)范圍在（-244、5541）；②滬膠和SIR20價(jià)差變動(dòng)范圍在（182、6056）；③日膠和RSS3價(jià)差變動(dòng)范圍在（-3514、1159）；④日膠和SIR20價(jià)差變動(dòng)范圍在（-1598、1912）。測(cè)算四組數(shù)列的標(biāo)準(zhǔn)偏差以衡量?jī)r(jià)差離散程度，具體為：①滬膠和RSS3標(biāo)準(zhǔn)偏差1203；②滬膠和SIR20標(biāo)準(zhǔn)偏差1305；③日膠和RSS3標(biāo)準(zhǔn)偏差718；④日膠和SIR20標(biāo)準(zhǔn)偏差855。品種變動(dòng)的一致性——相關(guān)系數(shù)的測(cè)量事實(shí)上，作為對(duì)沖現(xiàn)貨價(jià)格變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的期貨套期保值其可行性大小主要基于期貨品種和現(xiàn)貨品種價(jià)差變動(dòng)的一致性，即兩者價(jià)差變化的“相關(guān)系數(shù)”。相關(guān)系數(shù)的高低用0-1之間的數(shù)值來衡量，高于0.85即顯著相關(guān)，高于0.9即高度相關(guān)。用一年的數(shù)據(jù)計(jì)算，可以得到相關(guān)系數(shù)分別如下：①滬膠和RSS3價(jià)差變動(dòng)相關(guān)系數(shù)0.9849；②滬膠和SIR20價(jià)差變動(dòng)相關(guān)系數(shù)0.9795；③日膠和RSS3價(jià)差變動(dòng)相關(guān)系數(shù)0.9910；④日膠和SIR20價(jià)差變動(dòng)相關(guān)系數(shù)0.9877。同時(shí)，我們特別注意，以上的相關(guān)系數(shù)測(cè)定其數(shù)據(jù)都是根據(jù)匯率換算成人民幣得到的，如果不換算匯率，僅僅就數(shù)值表現(xiàn)（日膠標(biāo)價(jià)為日元，RSS3和SIR20標(biāo)價(jià)為美元）可以得到滬膠和日膠價(jià)格變動(dòng)相關(guān)系數(shù)為0.9846，RSS3和SIR20現(xiàn)貨價(jià)格變化相關(guān)系數(shù)為0.9960。經(jīng)過以上相關(guān)系數(shù)的計(jì)算可以知道，這些相關(guān)品種當(dāng)中，兩兩之間的價(jià)格變動(dòng)相關(guān)系數(shù)都表現(xiàn)為極度相關(guān)，即任意兩者之間的價(jià)格變動(dòng)一致性都完全可以確立。二、基于庫(kù)存套保的構(gòu)思貿(mào)易企業(yè)無論進(jìn)貨還是銷售，兩邊都是敞口，價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)暴露很大，同時(shí)還存在一定的庫(kù)存，其價(jià)值也隨著市場(chǎng)價(jià)格而變動(dòng)，這對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)構(gòu)成了其盈利和損失的部分來源。當(dāng)前我國(guó)橡膠貿(mào)易企業(yè)的經(jīng)營(yíng)大體上分兩種思路：①行情主導(dǎo)型，即以判斷橡膠的行情為基礎(chǔ)，當(dāng)判斷橡膠價(jià)格走勢(shì)處于牛市中就加大企業(yè)庫(kù)存，囤積一定數(shù)量存貨以獲利；當(dāng)判斷橡膠價(jià)格走勢(shì)處于熊市時(shí)，就減少橡膠庫(kù)存或保持零庫(kù)存，以避免存貨價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)。②庫(kù)存滾動(dòng)型，即無論橡膠價(jià)格熊市或牛市，均保持一定數(shù)量庫(kù)存（視具體行情庫(kù)存的量有調(diào)整），以持續(xù)經(jīng)營(yíng)攤薄高位庫(kù)存成本。本質(zhì)上說，以上兩種經(jīng)營(yíng)方式各有優(yōu)缺點(diǎn)，缺點(diǎn)主要在于，第一種方式企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較大，第二種方式資金占用較多。但從行業(yè)地位來說，第二種方式經(jīng)營(yíng)的企業(yè)其行業(yè)地位更穩(wěn)固，只要經(jīng)營(yíng)得當(dāng)，其市場(chǎng)占有率會(huì)不斷擴(kuò)大。因?yàn)閷?duì)于其供應(yīng)方來說，熊市中能繼續(xù)接貨，對(duì)于其購(gòu)買方來說，牛市中有充足貨源，相對(duì)上下游來說，無論市場(chǎng)變化如何，都能起到“穩(wěn)定劑”的角色。對(duì)于資金實(shí)力雄厚的貿(mào)易企業(yè)，采用此種方式似乎優(yōu)點(diǎn)更多。但是，這種方式其最主要的缺點(diǎn)在于，當(dāng)市場(chǎng)情況不利的時(shí)候，其承擔(dān)損失的可能性也更大。具體表現(xiàn)在：①市場(chǎng)熊市氛圍中，執(zhí)行長(zhǎng)期采購(gòu)合同給供貨企業(yè)的價(jià)格高于市場(chǎng)價(jià)格；②市場(chǎng)牛市氛圍中，執(zhí)行長(zhǎng)期供貨合同給下游企業(yè)的價(jià)格低于市場(chǎng)價(jià)格；③庫(kù)存在熊市中價(jià)值不斷下跌。對(duì)于以上提及的三個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，合理的套期保值要力爭(zhēng)做到：熊市中按約定價(jià)執(zhí)行采購(gòu)合同但企業(yè)利用期貨盈利；牛市中按約定價(jià)執(zhí)行供貨合同企業(yè)也利用期貨盈利；通過期貨和現(xiàn)貨的滾動(dòng)操作使得存貨成本保持相對(duì)地位?？傮w來說，爭(zhēng)取每一筆涉及套期保值的交易都能使得現(xiàn)貨的虧損利用期貨盈利來彌補(bǔ)。三、套期保值操作方法1、按照企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況確定需要的存貨量存貨量=倉(cāng)庫(kù)現(xiàn)有庫(kù)存+已購(gòu)買的在途物資-已銷售的在途物資，這個(gè)“存貨量”是企業(yè)自身測(cè)算的一段時(shí)間內(nèi)大致量，是每日的庫(kù)存與在途余額，建議按月度進(jìn)行調(diào)整，調(diào)整的主要依據(jù)為季節(jié)因素和已知的基本面因素（如干旱等）。利多期間的存貨量大致高于利空期間存貨量的20%（具體可商榷）。按銷售品種歸類計(jì)算存貨量，如乳膠存貨、RSS3存貨、20號(hào)合成膠存貨、SCR5存貨等等，分品種進(jìn)行保值。以下假設(shè)庫(kù)存只有單一品種，如SCR5，多品種同樣操作。2、庫(kù)存一定情況下的滾動(dòng)操作假設(shè)SCR5常備庫(kù)存100噸，當(dāng)下游企業(yè)購(gòu)出20噸時(shí)，立即在期貨市場(chǎng)買入20噸期貨，同時(shí)尋找賣家補(bǔ)庫(kù)20噸，當(dāng)補(bǔ)庫(kù)的20噸采購(gòu)合同簽訂后，供貨方貨已發(fā)出，則期貨市場(chǎng)平倉(cāng)。這種操作可能產(chǎn)生兩個(gè)結(jié)果（假設(shè)期現(xiàn)價(jià)格變動(dòng)一致），如下：現(xiàn)貨期貨庫(kù)存成本價(jià)格上漲100元虧損2000盈利2000升高2000元價(jià)格下跌100元盈利2000虧損2000降低2000元如上表所示，所謂“庫(kù)存成本”此時(shí)反映的就是現(xiàn)貨的盈虧。當(dāng)橡膠價(jià)格處于持續(xù)上漲期時(shí)，此種以銷量和補(bǔ)庫(kù)模式的操作方式會(huì)造成期貨持續(xù)盈利而庫(kù)存成本不斷提升的結(jié)果。但市場(chǎng)的總體價(jià)格在上漲，庫(kù)存作為一個(gè)蓄水池其成本也必定要上升。當(dāng)橡膠價(jià)格處于持續(xù)下跌周期時(shí)，此種方式結(jié)果是期貨持續(xù)虧損而庫(kù)存成本不斷降低。如果市場(chǎng)價(jià)格處于震蕩時(shí)期，則庫(kù)存成本基本保持不變。3、基于庫(kù)存消化的套期保值優(yōu)缺點(diǎn)以上的操作方法是基于庫(kù)存消化的套期保值，它適用于具備一定市場(chǎng)議價(jià)能力的貿(mào)易企業(yè)，尤其是對(duì)上游賣方價(jià)格的發(fā)言權(quán)，如果企業(yè)能夠以相對(duì)較低的市價(jià)購(gòu)到橡膠，則具備相當(dāng)?shù)膬?yōu)勢(shì)。企業(yè)的盈利最簡(jiǎn)單計(jì)算來自于成本加成，即“我的銷售價(jià)高于我的批發(fā)價(jià)一定的空間”。只要這個(gè)利潤(rùn)率一定，那么銷售規(guī)模擴(kuò)大則企業(yè)利潤(rùn)按比例隨之增長(zhǎng)。而企業(yè)采用采購(gòu)導(dǎo)向補(bǔ)足庫(kù)存的方法來進(jìn)行橡膠貿(mào)易則容易控制盈利，計(jì)算出庫(kù)存量、銷售額，則利潤(rùn)即計(jì)算出。缺點(diǎn)在于，無法與上游簽訂長(zhǎng)期購(gòu)貨協(xié)議，因?yàn)樗械呢浳锪鬓D(zhuǎn)都是基于下游銷售情況而定。以下在基差處理部分也會(huì)提及一定的解決方法。4、庫(kù)存量的調(diào)整前已提及所謂“一定的庫(kù)存量”是相對(duì)一段時(shí)期的一定量。當(dāng)行情發(fā)生變化時(shí)，這個(gè)量應(yīng)該調(diào)整以避免庫(kù)存占用過多資金而產(chǎn)生的庫(kù)存價(jià)值降低損失。我們考慮的庫(kù)存量調(diào)整基本以月度為單位，如春節(jié)后（2月-3月）的工廠集中開工和主產(chǎn)區(qū)停割等常規(guī)銷售旺季應(yīng)保持較大庫(kù)存，但不應(yīng)超過全年庫(kù)存平均值的20%。如二季度后期和三季度前期等橡膠供應(yīng)旺季應(yīng)保持相對(duì)低庫(kù)存。然后結(jié)合我們的時(shí)間窗口測(cè)定按月來調(diào)整庫(kù)存量。5、套期保值的基差控制天膠期貨的投機(jī)性比較強(qiáng)，這也造成了基差變動(dòng)的頻繁。由于合約標(biāo)準(zhǔn)品的不同和投機(jī)氛圍不同，滬膠大部分時(shí)間處于相對(duì)于RSS3和20號(hào)標(biāo)膠處于高升水的狀態(tài)，而日膠則對(duì)RSS3處于基差相對(duì)較小的狀態(tài)，且基差的正負(fù)不定。大部分的套期保值方案最終就是把現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)變成基差變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，而相應(yīng)的基差變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)則無妥善方法解決。本方案力圖利用統(tǒng)計(jì)學(xué)規(guī)律，針對(duì)不同行情下的銷貨狀態(tài)進(jìn)行套保，避免僵硬化，做到有選擇性。以下以印尼20號(hào)標(biāo)膠為例說明套保中基差控制方法。下圖是250個(gè)交易日以來，SIR20相對(duì)滬膠基準(zhǔn)合約基差（SIR20價(jià)格-滬膠連續(xù)價(jià)格）變動(dòng)情況：我們觀察到該組數(shù)據(jù)變動(dòng)范圍在-6056到-182之間。-6056出現(xiàn)在08年6月底，-182出現(xiàn)在08年底?？傮w看來，基差和滬膠行情有非常典型的負(fù)相關(guān)性，即期貨行情大漲時(shí)，現(xiàn)貨滯漲；期貨大跌時(shí)候，現(xiàn)貨變現(xiàn)抗跌。如下圖：經(jīng)過測(cè)算，可以得到以85%的概率保證基差變動(dòng)落在-4800到-1049之間；以75%的概率保證基差變動(dòng)落在-4500到-1250之間。以上數(shù)據(jù)表明，-4500到-1250是SIR20和滬膠期貨之間價(jià)差的常見區(qū)間，超過這一區(qū)間即表明市場(chǎng)因?yàn)榕既灰蛩夭▌?dòng)較大，且價(jià)差會(huì)很快回歸這一區(qū)間。實(shí)際的套期保值操作按照以上數(shù)據(jù)為參考進(jìn)行，舉例說明：假設(shè)今日期貨市場(chǎng)價(jià)格報(bào)價(jià)為13000元/噸，SIR20實(shí)際銷售價(jià)格換算為人民幣是12000元/噸，此時(shí)價(jià)差已經(jīng)突破-4500到-1250區(qū)間，則在銷售之時(shí)應(yīng)該在期貨市場(chǎng)買入相應(yīng)頭寸以準(zhǔn)備補(bǔ)庫(kù)，因?yàn)樵诖朔N情況下SIR20現(xiàn)貨價(jià)格相對(duì)期貨價(jià)格難以繼續(xù)走強(qiáng)（即此時(shí)期貨價(jià)格更易于上漲）假設(shè)今日期貨市場(chǎng)報(bào)價(jià)為14000元/噸，而SIR20現(xiàn)貨價(jià)格則為9000元/噸，若此時(shí)決定先采購(gòu)現(xiàn)貨時(shí)，可在期貨市場(chǎng)賣出相應(yīng)頭寸，因?yàn)榇藭r(shí)SIR20相對(duì)期貨此時(shí)更容易走強(qiáng)（即期貨價(jià)格更易下跌）。四、總結(jié)和最終套期保值建議總體來說，套期保值是為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，但現(xiàn)實(shí)中套期保值的操作是將現(xiàn)貨價(jià)格變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榛钭儎?dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。由于橡膠期貨的投機(jī)性很強(qiáng)，價(jià)格幅度變化很大，基差變