20150225-海通證券-新能源汽車產業(yè)鏈研究(二)：比亞迪續(xù)篇

行業(yè)研究行業(yè)研究發(fā)，維持增持，20140717）：l去年我們在2014年7月份推出《新能源汽車產業(yè)鏈研究：比亞迪篇》，思路清晰，l中國新能源汽車產業(yè)前景可期。中國新能源汽車在政策扶持和互聯(lián)技術推動下，2020年有望挑戰(zhàn)保有500萬輛目標。預計2013-2016年中國新能源汽車銷量為1.8萬、7.5萬、20萬、40萬，產業(yè)規(guī)模迅速進入千億，并且，2020年有望跳升至20015億元跳升至近100億元，2015年將挑戰(zhàn)250億元）。誰將受益新能源汽車銷量爆發(fā)？誰又將受益比亞迪的產業(yè)鏈機遇？《續(xù)篇》強調，比亞迪過去受制產業(yè)規(guī)模小和舊思維，核心零部件和原材料自供，伸至新能源乘用車配套。公交和乘用車產值比為1:1，但新能源汽車進入家庭，未來為1:5，切入新能源乘用車市場最核心，空間和估值大幅提升。松芝股份2015年動態(tài)PE為22倍（2014年運股票代碼股票名稱EPS（元）投資評級20132014E2015E002594比亞迪0買入002454松芝股份0.590.680.92買入002108滄州明珠0.410.460.65買入 4 4 5 7 8 8 4 5 6 6 6 8 9 9 13 13 14 15 16 16 16 17 17 18 18 6 7 10 10 12 13 14 20展市場，2020年銷量目標200萬輛；隨著電池技術比亞迪等，同時還有蘋果、谷歌、小米、樂視等互聯(lián)網企業(yè)加快產業(yè)“觸網”融合。對市場成熟度仍有擔憂，二是自身技術和產品水平仍缺乏信心，擔心營資本積極布局，借道車企生產資質，推動微型電動車野蠻生長，嘗試推動銷量、獨立品牌運營，并獲得綠色排放指標，比如康迪（吉利）、新大洋和時空（眾互聯(lián)網汽車等未來汽車的“基石技術”，一方面為互聯(lián)網企業(yè)滲入汽車產業(yè)提供機遇，另一方面也加快了汽車技術更新?lián)Q代速度。我們認為新能源汽車在“互聯(lián)時代”的發(fā)展私人領域公共領域公交車乘用車2015年國內新能源汽車銷量有望同比增長100%-150%。根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)顯示，2014年國內累計銷售新能源汽車7.5萬輛，其中純電2.7萬輛。我們預計2015年國內新能源汽車銷量有望達到15-20萬輛，同比增長政府政務用車采購已陸續(xù)出臺，私人購買在補貼落地后形成真0新能源公交(EV+PHEV)新能源乘用車(EV+PHEV)4000003500003000002500002000001500001000005000002009201020112012201320142015E2016E能源汽車示范項目，從數(shù)量和質量都低于市場預期，據(jù)我們測算，預計2億元，而宇通客車則在插電式新增產值中獲得5018億元左右。乘用車電動空調將從2億元擴張至6億元，未來空間21227036011123發(fā)展方向，加上充電配套完善，新能源汽車將加速進入家庭消費階段。新能源乘用車新能源商用車120001000080006000400020000車銷量分別為3129輛、20972輛。隨著比亞迪型進行預測，2015年、2016年新能源汽車銷量有望達到70000輛、140000輛。隨著400000201320142015E2016E新能源汽車產值(億元，左軸)同比增速(%，右軸)5004504003503002502005002013E2014E2015E2016E600%500%400%300%200%100%0%部件型號供應商備注發(fā)動機BYD476ZQA(1.5TI)渦輪增壓變速器6速濕式雙離合（DCT)雙離合動力電池FADM07318磷酸鐵鋰；單體：3.3V/20.5Ah-26Ah；BYD-TYC110A永磁同步，40kW-110kWKTZ48X60S空調電動空調雙壓縮機（電動、機械）部件型號供應商備注發(fā)動機無無變速器無無動力電池磷酸鐵鋰，單體：200Ah；總容量324kwh永磁同步電機，輪邊電機，90kw*2空調電動空調外供城市招標，松芝空調為大部分城市指定空調部件型號供應商備注發(fā)動機無無變速器CVT動力電池磷酸鐵鋰，單體：200Ah；總容量57kwh75-160kw空調電動空調部件型號供應商備注發(fā)動機BYD487ZQA(2.0TI)渦輪增壓變速器6速濕式雙離合（DCT)雙離合動力電池磷酸鐵鋰；單體：3.3V/20.5Ah-26Ah；永磁同步，前橋110kW，后橋150KW；空調電動空調雙壓縮機（電動、機械）比亞迪動力電池隔膜外購量(萬平米)800060004000200002012201320142015E2016E珠將充分受益于比亞迪隔膜外購擴張，業(yè)績彈性巨大，成長空間廣闊。--電動空調孕育投資機遇。據(jù)測算，2015年比亞迪K9銷量有望達到6000輛模未來將迅速超越新能源公交。最為受益的當屬在新能源電動空調地位領先的松芝股新能源公交采購最為受益和確定，由于新能源客車采用的電空調單價和利潤都先優(yōu)勢。此外，通過參股、收購等方式，強化下游資料來源：松芝股份IPO招股書、海通證券研究所提升明顯，且利潤水平也將上升。我們預估假設公司2014-2016年電動空調銷量約為收入占比凈利占比60%50%40%30%20%0%201320142015E2016E建廠，進入乘用車空調OEM市場，隨著規(guī)模、技術公司配套客戶市場份額資料來源：汽車工業(yè)信息網、海通證券研究所空調產業(yè)地位將彰顯。同時，公司冷鏈物流領域具有技術和市場優(yōu)勢，2015年將面臨風險提示：新能源汽車銷量低于預期；電動空調行業(yè)競松芝股份：股價(元)10×PE15×PE--20×PE25×PE30×PE252050薄膜以及鋰電池隔膜三大類產品，是國內目前最大的塑料管道及BOPA基地之一。滄州明珠的控股股東為河北滄州東塑電池隔膜項目"有望分別在2015年、隔膜收入(百萬元，左軸)收入占比(%，右軸)25020004%20132014E2015E2016E400隔膜毛利(百萬元，左軸)毛利占比(%，右軸)20132014E2015E2016E25%20%風險提示：新能源汽車銷量低于預期；隔膜252050滄州明珠：股價(元)15×PE20×PE--25×PE30×PE35×PE40×PE45×PE次工業(yè)革命的產業(yè)鏈。公司未來潛力新業(yè)務集中在“太陽能（光伏）發(fā)電、儲亞迪的布局仍是在中國有限的市場化背景下積極布局符合第三次工業(yè)革命的產業(yè)鏈條100%股權，完成后公司不再生產柔性線路板、液晶顯示模組、攝像頭模組。本次剝離公司內部架構，優(yōu)化資源配置，戰(zhàn)略聚焦新能源汽車產業(yè)發(fā)展，鞏固公司的競爭優(yōu)勢。和S1也有望同步上市。受益于四款新車加入，公司新能源汽車拆分為新能源汽車、傳統(tǒng)汽車、手機部件和光伏太陽能等四大板塊，2015年新能源汽車收入為260億元，對應市銷率為4.5倍，市值達到1170億元；（2）傳統(tǒng)汽車板塊：公司與吉利汽車（0175.HK）同屬自主品牌，傳統(tǒng)汽車的競投資建議?？紤]到公司剝離電子部品件將一次性增厚2015年業(yè)績，預測公司PE分別為257倍、46倍、42倍。2015年是第二輪新能源汽比亞迪，作為新能源巨頭，三大業(yè)務“光伏發(fā)電鏈布局映射特斯拉，在中國新能源汽車市場將獨占鰲頭。比亞迪推動的中國公交電動化入空間潛力更大的新能源乘用車市場，直接受益業(yè)績估值雙升機遇，推薦比亞迪、松芝股票代碼股票名稱EPS（元）投資評級20132014E2015E2016E002594比亞迪01.20買入002454松芝股份0.590.680.921.07買入002108滄州明珠0.410.460.650.80買入國邁向汽車強國的必由之路”。二是汽車排氣污染治理的挑戰(zhàn)。大氣污染控制的國家行動計劃倒逼零排放新能源汽車的發(fā)展。三是汽車保有量快速上升帶來的能源安全和低碳發(fā)展的挑戰(zhàn)。面對我國2020年以后乘用車百公里平均油從全球范圍看，以動力電氣化、結構輕量化、車輛智能化三大科技為核心的新能源重要戰(zhàn)略機遇期。與此同時，這一重大技術變革還將促進可再生能源、智能電網、新材料工業(yè)、高端制造、移動互聯(lián)、智能機器人、各類交通運載工具與交通系統(tǒng)、城市建設織實施“十城千輛”節(jié)能與新能源汽車示范工程，我國新能源汽車發(fā)展由科技研發(fā)多項加快新能源汽車發(fā)展的政策措施，新能源汽車市場發(fā)展出現(xiàn)快速增長的良好勢總體看，我國新能源汽車整車和部分核心零部件關鍵技術尚未和技術性能還不能完全滿足市場需求，社會配套體系不夠完善，產業(yè)化和市場化發(fā)展依然受到諸多制約。加快新能源汽車持續(xù)創(chuàng)新，推進我國汽車產業(yè)技術轉型升級，是我國從國際上新能源汽車技術和產業(yè)化水平的比較來看，我國新能源客車技術產業(yè)化規(guī)電池更換、在線充電、雙源快充等多種能源補給方式。北美國家推廣的新型能源動力汽式混合動力系統(tǒng)，開始應用在線快充系統(tǒng)（鈦酸鋰負極電池與超級電容），推廣數(shù)量約我國新能源轎車技術產業(yè)化水平居世界第二位，并且進入快速發(fā)展階段，有望在的比亞迪插電式混合動力轎車“秦”成為世界第四暢銷的插電式車型，在動力電池產能左右水平。歐洲插電式混合動力轎車熱潮迅速興起，大眾、寶馬、奔馳、沃爾沃紛紛推從國際新能源汽車發(fā)展趨勢來看，新型鋰離子電池和新體系電池技術發(fā)展迅猛，以汽車技術下一個十年將有可能大大改變整個汽車工業(yè)格局，燃料電池與國際領先水平相比仍有較大差距。我國作為一個完全開放的汽車市場，技術競爭壓力我國政府十分重視汽車工業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，長期以來對電動汽車技術研發(fā)給予了高度重視和大力支持，從“十五”開始對電動汽車技術進行大規(guī)模有組織的研究開發(fā)。純電動汽車、燃料電池汽車為“三縱”，以多能源動力總成控制系統(tǒng)、驅動電機和動力電池為“三橫”的電動汽車“三縱三橫”研發(fā)布局，全面組織啟動大規(guī)模電動汽車技術“十一五”期間，組織實施了“節(jié)能與新能源汽車橫”的總體布局，圍繞“建立技術平臺，突破關鍵技術，實現(xiàn)技術跨越”、“建立研發(fā)平臺，形成標準規(guī)范，營造創(chuàng)新環(huán)境”和“建立產品平臺，培育產業(yè)生態(tài)，促進產業(yè)發(fā)展”三大核心目標，全面展開電動汽車關鍵技術研究和大規(guī)模產業(yè)化技術攻關，并成功“十二五”期間，組織實施了“電動汽車科技發(fā)展科技創(chuàng)新與產業(yè)發(fā)展的三大需求，繼續(xù)堅持“三縱三橫”研發(fā)布局，更加突出“三橫”經過近十五年的努力，我國電動汽車技術研發(fā)能力從無到有、從弱到取得重要進展，基本建立了適合中國國情、能有效聯(lián)合產學研力量與汽車產業(yè)發(fā)達國家競爭的國家創(chuàng)新體系，搭建了自主知識產權的電動汽車動力系統(tǒng)技術研發(fā)平臺，初步構成了關鍵零部件的配套研發(fā)體系。符合中國特色的各種動力系統(tǒng)技術不斷創(chuàng)新和應用，形成了具有中國特色的技術特征與市場構成。以中美清潔汽車合作、中德電動汽車合作（一）總體目標電驅動”技術轉型戰(zhàn)略；完善電動汽車“三縱三橫”技術體系和新能源汽車研發(fā)體系，升級新能源汽車動力系統(tǒng)技術平臺；抓住新能源、新材料、信息化科技帶來的新能源汽三大科學基礎問題（面向電動化的能源科學、面向輕量化的）；三大支撐平臺（基礎設施平臺、集成示范平臺（3）三條主線：將十二個模塊通過串并聯(lián)組合形成從基礎研究、重大共性關鍵技全面提升純電動汽車電氣化、輕量化、智能化、網聯(lián)化水平，小型電動轎車技術水形成中國特色插電式電動汽車主流技術路線、處于世界領先地位的著名品牌和燃料電池汽車技術取得突破，達到產業(yè)化要求，實（三）實施年限根據(jù)有關管理規(guī)定、科技計劃改革的相關精神以及電動汽車科技發(fā)展的基礎與現(xiàn)實情況，擬建立統(tǒng)一領導、規(guī)劃合理、協(xié)調高效、優(yōu)化配置、目標集成的電動汽車科技發(fā)在現(xiàn)有管理機構基礎上優(yōu)化組織管理。建立有領導層、管理層、技術層構成的專項管理機構。其中，領導層由部際聯(lián)席會和專家咨詢委員會構成，管理層由專項辦公室、知識產權、財務、監(jiān)理組構成，技術層由重點專項首席專家、重大項目總體組、項目總科技部高技術研究發(fā)展中心（以下簡稱“高技術中心”）長期從事國家科技計劃項形成了規(guī)范化的管理模式。在國家科技計劃項目的申報受理、評審、過程管理、驗收、知識產權分析和檔案管理等方面構建了科學有序的管理流程，形成了評審、實施方案論在“新能源汽車”方面，參與了規(guī)劃綱要的制定工作，組織實施了“十二五”國家863計劃電動汽車項目課題的管理，并協(xié)助財政部、科技部、工業(yè)和信息貼車輛的數(shù)據(jù)信息，掌握了電動汽車主要整車、零部件企業(yè)和科研院所的科研骨干、研發(fā)基礎和配套實力等情況，熟悉電動汽車行業(yè)技術發(fā)展情況和專家的技術特長。為保證新能源汽車試點工作的有效推進，高技術中心將打破原有處中心、高技術中心和知產中心抽調相應的人員組建新能源汽車試點專項管理團隊。嘗試建立項目經理制，負責專項試點工作的實施。中心將加強對專項管理的監(jiān)督，建立廉政能力，保持我國汽車工業(yè)可持續(xù)發(fā)展，實現(xiàn)我國汽車產業(yè)從大國到強國轉型。純電動汽車和燃料電池電動汽車在本質上是一種零排放汽車，一般無直接排放污染物，間接污染物主要產生于非可再生能源的發(fā)電與氫氣制取過程。其污染物可以采取集中治理的方法加以控制；插電式（或增程式）混合動力電動汽車在純電動行駛模式下同樣具有零排放時，利用電網對電動汽車進行充電，增加了電力在交通能源領域中的應用，減少了對石分析師聲明本人具有中國證券業(yè)協(xié)會授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格，以勤勉的職業(yè)態(tài)度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數(shù)據(jù)和信息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業(yè)理解，清晰準確地反映了作者的研究觀點，分析師負責的股票研究范圍濰柴動力(000338)、江鈴汽車(000550)、一汽轎車投資評級分為股票評級和行業(yè)評級行業(yè)指數(shù)）的漲跌幅相對同期的海通綜指的個股相對大盤漲幅介于-5%與5%之間；法律聲明本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發(fā)布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。客戶應考慮本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，海通證券及其所屬本報告僅向特定客戶傳送，未經海通證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發(fā)給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯(lián)絡海通證券研究所并獲得許可，并需注明出處為海通證券研究所，且金融產品研究團隊羅震(021)23219326唐洋運金融產品研究團隊羅震(021)23219326唐洋運(021)23219004孫志遠(021)23219443陳瑤(021)23219645伍彥妮(021)23219774桑柳玉(021)23219686陳韻騁(021)23219444聯(lián)系人 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