基于哈佛分析框架的H 醫(yī)藥財(cái)務(wù)研究

H醫(yī)藥是一家專注于研發(fā)、生產(chǎn)高品質(zhì)藥物的創(chuàng)新型國(guó)際化制藥企業(yè)，聚焦抗腫瘤、手術(shù)用藥等領(lǐng)域，是國(guó)內(nèi)較具創(chuàng)新能力的制藥龍頭企業(yè)之一。然而，隨著醫(yī)藥行業(yè)的不斷發(fā)展，產(chǎn)品同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)激烈，面對(duì)日益嚴(yán)峻的競(jìng)爭(zhēng)形勢(shì)，H醫(yī)藥需要明確自身經(jīng)營(yíng)發(fā)展中存在的問題。哈佛分析框架是基于傳統(tǒng)財(cái)務(wù)分析發(fā)展起來(lái)的一個(gè)將財(cái)務(wù)信息與非財(cái)務(wù)信息相結(jié)合的全新財(cái)務(wù)分析框架，包括戰(zhàn)略分析、會(huì)計(jì)分析、財(cái)務(wù)分析、前景分析四個(gè)部分，為企業(yè)進(jìn)行戰(zhàn)略管理和財(cái)務(wù)管理提供了一種新方法。一、戰(zhàn)略分析（一）優(yōu)勢(shì)分析研發(fā)優(yōu)勢(shì)：H醫(yī)藥目前已組建起5000余人的研究隊(duì)伍，建立起全球創(chuàng)新體系，研發(fā)能力較強(qiáng)。品牌優(yōu)勢(shì)：H醫(yī)藥的手術(shù)麻醉藥物和抗腫瘤藥在行業(yè)內(nèi)擁有較高知名度，且生產(chǎn)銷售均處于行業(yè)前列。質(zhì)量?jī)?yōu)勢(shì)：H醫(yī)藥在產(chǎn)品質(zhì)量上除嚴(yán)格遵照國(guó)家有關(guān)法定標(biāo)準(zhǔn)外，還建立了高標(biāo)準(zhǔn)的公司內(nèi)部制度規(guī)范，對(duì)環(huán)境和品質(zhì)要素的管理有更為嚴(yán)苛的要求，以保證藥品的有效性與安全性。（二）劣勢(shì)分析H醫(yī)藥長(zhǎng)期專注的創(chuàng)新藥研發(fā)存在周期較長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)較大的特征，由長(zhǎng)期激烈的競(jìng)爭(zhēng)與部分產(chǎn)業(yè)政策變動(dòng)造成的營(yíng)業(yè)收入及凈利潤(rùn)下滑，極有可能無(wú)法持續(xù)保障其繼續(xù)增加研發(fā)投入。另外，H醫(yī)藥營(yíng)業(yè)收入基本源于國(guó)內(nèi)，在海外市場(chǎng)上的占有率極低，海外市場(chǎng)業(yè)務(wù)仍有較大發(fā)展空間。（三）機(jī)會(huì)分析近年來(lái)，國(guó)家大力支持醫(yī)藥企業(yè)的發(fā)展，《“十四五”醫(yī)藥工業(yè)發(fā)展規(guī)劃》為我國(guó)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)升級(jí)發(fā)展提供了路徑指引，即加強(qiáng)產(chǎn)品創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)化技術(shù)突破、重視產(chǎn)業(yè)鏈的穩(wěn)定性和競(jìng)爭(zhēng)力、推進(jìn)制造能力系統(tǒng)升級(jí)以及創(chuàng)造國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。我國(guó)陸續(xù)頒布的醫(yī)藥領(lǐng)域改革的有關(guān)規(guī)定，提高了醫(yī)療服務(wù)質(zhì)量，同時(shí)也凈化了醫(yī)藥產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境[1]。（四）威脅分析隨著國(guó)家政策的實(shí)施和相關(guān)法規(guī)的持續(xù)完善，審評(píng)創(chuàng)新藥將更加嚴(yán)格。與此同時(shí)，同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)、模仿式創(chuàng)新等問題仍長(zhǎng)期存在，國(guó)內(nèi)其他醫(yī)藥企業(yè)也在大力研發(fā)抗腫瘤藥物及創(chuàng)新藥，使得市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)不斷加劇。二、會(huì)計(jì)分析（一）存貨分析根據(jù)H醫(yī)藥2018—2022年的財(cái)務(wù)報(bào)表，其存貨規(guī)模在5年內(nèi)持續(xù)增長(zhǎng)，其中2019、2021年的存貨規(guī)模明顯上升，分別同比增長(zhǎng)55.58%、35.15%。受醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展影響，2019年冬儲(chǔ)和2021年備貨增加，這是H醫(yī)藥存貨規(guī)模增長(zhǎng)的主要原因[2]。此外，其存貨占總資產(chǎn)的比重呈小幅度波動(dòng)態(tài)勢(shì)，維持在4.61%～6.12%。2022年，其存貨占總資產(chǎn)的比重為5.79%，總體占比仍然較低，風(fēng)險(xiǎn)較小。然而，其存貨周轉(zhuǎn)率在2018—2022年呈下降趨勢(shì)，2022年存貨周轉(zhuǎn)率為1.44次，較2018年下降43.97%，主要是由于國(guó)家醫(yī)保局組織的藥品集采帶來(lái)的銷量大增預(yù)期并未出現(xiàn)。因此，H醫(yī)藥在存貨周轉(zhuǎn)率方面仍有較大提升空間，需要予以高度重視。（二）研發(fā)投入分析由H醫(yī)藥2018—2022年披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可知，其研發(fā)投入逐年增長(zhǎng)，年均增長(zhǎng)率為25.15%。截至2022年年底，其研發(fā)投入已經(jīng)增至63.46億元，較2018年增加137.68%，創(chuàng)公司歷史新高。此外，在過去5年中，H醫(yī)藥研發(fā)投入與營(yíng)業(yè)收入的占比逐年增長(zhǎng)，雖然其2022年的營(yíng)業(yè)收入較2021年下降17.87%，但其并沒有削減研發(fā)投入，反而繼續(xù)加大投入，研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入的比例在2022年達(dá)到29.83%，較2018年增長(zhǎng)94.59%，在整個(gè)行業(yè)都處于高水平。在高強(qiáng)度研發(fā)投入的加持下，H醫(yī)藥正持續(xù)豐富創(chuàng)新產(chǎn)品管線，提升新藥研究與開發(fā)能力，加快創(chuàng)新技術(shù)和產(chǎn)品的轉(zhuǎn)化。三、財(cái)務(wù)分析為了更直觀地反映H醫(yī)藥在行業(yè)中的表現(xiàn)，本文選取了同樣致力于創(chuàng)新研發(fā)且在行業(yè)內(nèi)有代表性、經(jīng)營(yíng)范圍與H醫(yī)藥有極大重合的F醫(yī)藥、Y醫(yī)藥兩家企業(yè)2018—2022年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行橫縱比較，數(shù)據(jù)均來(lái)源于各公司年報(bào)[3]。（一）償債能力分析由表1可知，H醫(yī)藥的短期償債能力指標(biāo)流動(dòng)比率在近5年內(nèi)呈上下波動(dòng)趨勢(shì)，但總體上變動(dòng)不大；通過與行業(yè)內(nèi)企業(yè)進(jìn)行橫向?qū)Ρ龋梢园l(fā)現(xiàn)其流動(dòng)比率遠(yuǎn)高于另外兩家企業(yè)。由此可見，H醫(yī)藥可快速使用短期內(nèi)就能夠變現(xiàn)的資產(chǎn)來(lái)清償欠款，債務(wù)的償還也能在短期內(nèi)獲得保障，短期償債能力較強(qiáng)，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健。表12018—2022年償債能力對(duì)比分析H醫(yī)藥的長(zhǎng)期償債能力指標(biāo)資產(chǎn)負(fù)債率基本變動(dòng)不大，總體水平較低，且遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于其他兩家企業(yè)，說(shuō)明H醫(yī)藥的長(zhǎng)期償債能力較強(qiáng)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)極低。但由于H公司的財(cái)務(wù)策略較為保守，其并沒有很好地利用財(cái)務(wù)杠桿擴(kuò)大產(chǎn)能。（二）盈利能力分析由表2可知，H醫(yī)藥2021—2022年銷售毛利率、銷售凈利率、凈資產(chǎn)收益率較前幾年呈下降趨勢(shì)，說(shuō)明企業(yè)盈利能力有所下降，主要原因是自2020年以來(lái)，H醫(yī)藥進(jìn)入國(guó)家集采，其創(chuàng)新藥進(jìn)入社保，藥品售價(jià)大幅下降但未能及時(shí)銷售放量，收入銳減。此外，H醫(yī)藥的凈利率與較高的毛利率不符，一方面是由于其銷售費(fèi)用較高，另一方面是由于其高額的產(chǎn)品研發(fā)費(fèi)用，所以企業(yè)應(yīng)注意控制期間費(fèi)用。表22018—2022年盈利能力對(duì)比分析與選取的同行業(yè)企業(yè)相比，H公司銷售毛利率在80%以上，處于頭部位置，說(shuō)明H醫(yī)藥的主營(yíng)產(chǎn)品仍具有強(qiáng)勁的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力；其銷售凈利率及凈資收益率在5年內(nèi)均高于F醫(yī)藥，但在2018年、2021—2022年被Y醫(yī)藥反超，主要原因是Y醫(yī)藥的業(yè)務(wù)76%來(lái)自境外，并且其醫(yī)療服務(wù)并未受到國(guó)家集采的影響。（三）營(yíng)運(yùn)能力分析由前文分析可知，H醫(yī)藥的存貨周轉(zhuǎn)率近年來(lái)逐漸下降，主要是參與仿制藥集采后并未及時(shí)放量所致，需要注意存貨積壓的問題；受到集采以及醫(yī)藥制造業(yè)對(duì)創(chuàng)新藥研發(fā)投入周期長(zhǎng)的影響，H醫(yī)藥應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率近年來(lái)皆呈下降的趨勢(shì)（見表3），表明企業(yè)發(fā)生壞賬損失的風(fēng)險(xiǎn)增加，營(yíng)運(yùn)能力有所下降，其資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)的質(zhì)量有待改善。表32018—2022年?duì)I運(yùn)能力對(duì)比分析同時(shí)，近年來(lái)H醫(yī)藥的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率低于F醫(yī)藥和Y醫(yī)藥，說(shuō)明H醫(yī)藥在應(yīng)收賬款管理方面仍有欠缺；H醫(yī)藥的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率從總體上看略高于另外兩家企業(yè)，說(shuō)明H醫(yī)藥對(duì)整體資產(chǎn)的配置效率和管理水平較高。（四）成長(zhǎng)能力分析從表4可以看出，H醫(yī)藥的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率從2020年開始呈下降趨勢(shì)。凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率在2021年出現(xiàn)負(fù)值，達(dá)到-28.41%，在2022年有所回升，但仍處于負(fù)增長(zhǎng)狀態(tài)，遠(yuǎn)低于Y醫(yī)藥；營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率在2022年觸底，降至-17.87%，遠(yuǎn)低于另外兩家企業(yè)，說(shuō)明H醫(yī)藥收入和利潤(rùn)嚴(yán)重下滑。根據(jù)H醫(yī)藥2021—2022年的年報(bào)可知，集采中選藥物價(jià)格平均降幅為74.5%，同時(shí)，其另一個(gè)盈利點(diǎn)——?jiǎng)?chuàng)新藥執(zhí)行的最新醫(yī)保價(jià)格平均下降33%，導(dǎo)致營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率不斷下降。此外，H醫(yī)藥在收入和利潤(rùn)嚴(yán)重承壓的情況下仍不斷增加公司的研發(fā)投入，公司研發(fā)費(fèi)用連年新高，導(dǎo)致凈利潤(rùn)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。隨著H醫(yī)藥戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的持續(xù)推進(jìn)，未來(lái)創(chuàng)新藥的收入占比有望進(jìn)一步提高，其仍有一定的成長(zhǎng)空間。表42018—2022年成長(zhǎng)能力對(duì)比分析四、前景分析（一）行業(yè)前景2022年是“十四五”規(guī)劃實(shí)施的關(guān)鍵一年，是從以“治病”為中心向以“人民健康”為中心轉(zhuǎn)變的重要節(jié)點(diǎn)。目前，我國(guó)的醫(yī)藥行業(yè)正迎來(lái)一次高速成長(zhǎng)期，現(xiàn)代醫(yī)療體系正逐步完善，人民藥品消費(fèi)也將進(jìn)一步增加。醫(yī)藥市場(chǎng)不斷擴(kuò)大，消費(fèi)升級(jí)，政策鼓勵(lì)創(chuàng)新，對(duì)我國(guó)醫(yī)藥企業(yè)來(lái)說(shuō)越來(lái)越有利。（二）企業(yè)前景目前，國(guó)家和地方集中帶量采購(gòu)分層推進(jìn)，加快仿制藥降價(jià)速度，倒逼我國(guó)醫(yī)藥企業(yè)尋求創(chuàng)新和高質(zhì)量發(fā)展，但也造成各類熱門藥物的賽道擁擠、同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)激烈的局面[4]。從H醫(yī)藥近5年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，其各項(xiàng)財(cái)務(wù)能力指標(biāo)均存在不同程度的下滑現(xiàn)象，但如今其已經(jīng)逐步向全源頭技術(shù)創(chuàng)新發(fā)展，從小分子藥物逐漸向中大分子藥物過渡，其建立的抗體毒素融合物技術(shù)具有了自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)。根據(jù)H醫(yī)藥2023年最新季度報(bào)告給出的數(shù)據(jù)，其已經(jīng)通過轉(zhuǎn)型拐點(diǎn)，隨著承壓因素消除，創(chuàng)新成果陸續(xù)落地，再加上國(guó)際化戰(zhàn)略的持續(xù)推進(jìn)，海外收入貢獻(xiàn)也將大幅提高，未來(lái)將獲得更多發(fā)展機(jī)遇。五、結(jié)論與建議（一）結(jié)論H醫(yī)藥在我國(guó)醫(yī)藥市場(chǎng)上的地位較為穩(wěn)固，其競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在技術(shù)研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化能力等方面，但其關(guān)鍵會(huì)計(jì)指標(biāo)——存貨周轉(zhuǎn)率逐漸降低，存貨銷售速度減慢。在財(cái)務(wù)指標(biāo)方面，與行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)相比，其償債能力較強(qiáng)。另外，其銷售毛利率較高，但銷售凈利率和凈資產(chǎn)收益率處于行業(yè)中間水平且呈下降趨勢(shì)，說(shuō)明其盈利能力正在減弱，市場(chǎng)占有率受到擠壓。雖然H醫(yī)藥的盈利能力和運(yùn)營(yíng)效率在近5年內(nèi)有一定程度的降低，但我國(guó)醫(yī)藥創(chuàng)新鼓勵(lì)政策層出不窮，H醫(yī)藥以研發(fā)為主的差異性戰(zhàn)略符合行業(yè)未來(lái)趨勢(shì)，隨著集采因素的影響漸過，H醫(yī)藥或?qū)⒂瓉?lái)全面反轉(zhuǎn)。（二）建議一是以創(chuàng)新研發(fā)為主，不斷擴(kuò)大企業(yè)研發(fā)優(yōu)勢(shì)，增加研發(fā)品種。H醫(yī)藥不應(yīng)僅依賴抗腫瘤藥物來(lái)增加銷售收入，還應(yīng)形成具有差異化的研發(fā)管線及新的收益增長(zhǎng)點(diǎn)，提高企業(yè)其他產(chǎn)品的市場(chǎng)占有率，以此提高企業(yè)盈利能力和核心競(jìng)爭(zhēng)力。二是提高營(yíng)運(yùn)能力，加強(qiáng)對(duì)存貨和應(yīng)收賬款的管理。H醫(yī)藥