【奇虎360中概股回歸的案例探析7900字（論文）】

奇虎360中概股回歸的案例分析目錄TOC\o"1-2"\h\u315791.1事件簡介 1219221.2公司簡介 1278751.2.1組織架構(gòu) 119381.2.2商業(yè)模式及公司業(yè)務(wù) 2240961.2.3核心競爭力分析 3201781.2.4行業(yè)分析 3100111.3奇虎360的上市-退市-回歸 5186431.3.1奇虎360赴美上市 599511.3.2奇虎360私有化退市 5149291.3.3奇虎360借殼江南嘉捷 6209111.4市場時機下的上市-退市-回歸 6182161.1.1市場時機與跨境上市 6250771.1.2市場時機與私有化退市 8220381.1.3市場時機與借殼上市 9188231.5回歸后市場效應(yīng) 101.1事件簡介奇虎360（是北京奇虎科技有限公司的簡稱）成立于2005年，實際上是由周鴻偉控制的。經(jīng)過多年發(fā)展，現(xiàn)已發(fā)展成為集互聯(lián)網(wǎng)安全技術(shù)研發(fā)、網(wǎng)絡(luò)安全產(chǎn)品研發(fā)、設(shè)計、服務(wù)為一體的高科技公司，該公司在美國市場上市時間僅為四年。奇虎360（股票代碼：QIHU）于2011年3月30日登錄紐約證券交易所，集團于2015年6月向360董事會啟動了初步私有化合同。2015年12月，公司正式對外宣布了其私有化計劃。半年后，奇虎360通過回購股票從美國市場退出，交易額達到了93億美元，成為中概股公司私有化最大的交易規(guī)模。開始擇機尋找回歸國內(nèi)市場的機會。2017年11月3日，江南嘉捷的一份報告透露，奇虎360選擇了借殼上市的方式回歸國內(nèi)A股市場。公司的股票在復(fù)盤的第一天股票就漲停，2018年2月28日，奇虎360在上海證券交易所上市，正式掛牌名為三六零（股票代碼：601360），回歸當(dāng)天的股票市值高達近四千億。1.2公司簡介1.2.1組織架構(gòu)在奇虎360私有化前，其所有制結(jié)構(gòu)復(fù)雜。眾所周知，大陸公司要實現(xiàn)海外上市，需要構(gòu)建VIE結(jié)構(gòu)，可以改成利益實體，也就是協(xié)議控制。在這一點上，360也不例外。因此周鴻偉及其團隊首先出資在開曼群島成立了一家以公司為主體的上市公司，而開曼群島公司出于控制考慮等因素，出資在香港成立了四家子公司，然后這四家子公司又出資在中國成立了外商獨資企業(yè)(WOFE)。最后，他們通過這些外商獨資企業(yè)協(xié)議控制了國內(nèi)實體，最終完成了整個VIE結(jié)構(gòu)的構(gòu)建。從美國退市后，為了拆除VIE結(jié)構(gòu)，準(zhǔn)備在中國上市，調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)。借殼交易完成后，其股權(quán)結(jié)構(gòu)較之前大大簡化天津奇信志成科技有限公司之成為最大股東，持股比例高達48.74%；而周鴻偉則是公司的實際控制人，直接持股比例為12.14%，間接持股合計為51.56%，合計持股比例為63.70%。具體持股情況見表4-1。表4-1奇虎360主要股東持股情況序號股東名稱持股數(shù)量持股比例1天津奇信志成科技有限公司3，296，744，16348.74%2周鴻祎821，281，58312.14%3天津欣新盛股權(quán)資合伙企業(yè)277，307，4381.10%4天津眾信股權(quán)投資合伙企業(yè)190，878，1272.82%5北京紅杉懿遠股權(quán)投資中心185，795，9972.75%6天津信心奇緣股權(quán)投資合伙企業(yè)144，646，1702.14%7齊向東121，207，1201.79%8浙江海寧國安睿威投資合伙企業(yè)110，922，9531.64%9天津聚信股權(quán)投資合伙企業(yè)105，908，0281.57%10深圳市平安置業(yè)投資有限公司88，738，4281.31%資料來源：2017年奇虎360財務(wù)報表1.2.2商業(yè)模式及公司業(yè)務(wù)360的商業(yè)模式是建立在網(wǎng)絡(luò)商業(yè)模式“免費增值”(Freemium)的基礎(chǔ)上的，這種模式最初是由雅虎創(chuàng)建的，后來被各種互聯(lián)網(wǎng)公司廣泛使用，成為一種主流的模式。如新浪、抖音、快手等公司都是使用這種模式。這種模式利用各種免費的服務(wù)來滿足客戶的社交、娛樂等需求，從而達到引流的目的。有了一定的客戶積累之后，通過廣告、推廣或者付費項目獲取收益。360是作為我國互聯(lián)網(wǎng)頭部企業(yè)，主要從事互聯(lián)網(wǎng)安全、互聯(lián)網(wǎng)廣告增值服務(wù)等。主要通過提供免費的安全服務(wù)，吸引了大量的用戶群基礎(chǔ)，然后將用戶群引流到瀏覽器和應(yīng)用平臺，實現(xiàn)流量轉(zhuǎn)移。在此基礎(chǔ)上，主要的業(yè)務(wù)產(chǎn)品可分為三個層次。第一層是免費的安全軟件產(chǎn)品，如360安全衛(wèi)士和360手機衛(wèi)士，這是360吸引客戶基礎(chǔ)的主要來源，也是流量轉(zhuǎn)移的中轉(zhuǎn)站，是企業(yè)的核心產(chǎn)品；第二層是瀏覽器和應(yīng)用平臺，如360瀏覽器，是360轉(zhuǎn)移流量的關(guān)鍵，將第一層的引流客戶轉(zhuǎn)移到第三層，起到承接的關(guān)鍵作用；第三層是導(dǎo)航和應(yīng)用商店，是360流量變現(xiàn)的平臺，主要通過廣告與互聯(lián)網(wǎng)增值服務(wù)盈利。在國家提出全面推進數(shù)字化的背景下，360響應(yīng)國家號召，完善自身的數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施，推進數(shù)據(jù)資源整合和開放共享。1.2.3核心競爭力分析（1）全面智能的知識庫360安全軟件在檢測到不明源頭的攻擊時，能迅速上傳到智能知識庫，這個知識庫收集了大量最新最全的數(shù)據(jù)目錄，可以迅速匹配攻擊源頭，協(xié)助安全專家找出攻擊線索。（2）全網(wǎng)安全大數(shù)據(jù)優(yōu)勢安全大數(shù)據(jù)是發(fā)現(xiàn)網(wǎng)絡(luò)攻擊的基礎(chǔ)，奇虎360通過多年的數(shù)據(jù)積累，不斷回收用戶上報的錯誤日志以及安全日志，由于用戶基數(shù)大，再加上360在國內(nèi)起步較早，相較于同行企業(yè)，擁有著絕對優(yōu)勢的安全數(shù)據(jù)庫，在如今大數(shù)據(jù)時代，這些數(shù)據(jù)這為公司進行情報分析奠定了數(shù)據(jù)基礎(chǔ)。（3）品牌影響力優(yōu)勢在接下來的行業(yè)分析我們會知道，360旗下各種軟件，如安全衛(wèi)士、清理助手、瀏覽器等等，在PC端占據(jù)著市場很高的份額，幾乎是滲透到了每一個電腦上。360憑借著多年的經(jīng)營管理，以及用心設(shè)計每一款更迎合國人的安全軟件，得到了大多數(shù)用戶的認(rèn)可。用戶對于360安全品牌的信任和認(rèn)可，有利于公司建立良性的商業(yè)關(guān)系，同時也對吸引人才有著很大的幫助。（4）用戶規(guī)模優(yōu)勢360剛進入市場時，電腦的安全軟件基本都是收費的，360憑借著免費提供服務(wù)的優(yōu)勢，迅速吸引了大量的用戶，經(jīng)過多年經(jīng)營，360的活躍用戶規(guī)模達到了近五億。如此龐大的用戶不僅可以為360提供了數(shù)據(jù)支持，從而建立自己的數(shù)據(jù)庫優(yōu)勢；還可以憑借這些流量推廣自己的業(yè)務(wù)，從而實現(xiàn)變現(xiàn)收入。1.2.4行業(yè)分析中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)經(jīng)過幾年的快速擴張，國內(nèi)的互聯(lián)網(wǎng)用戶市場已經(jīng)快趨于飽和。此時正處在人口紅利的高峰期，引流成為各互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的業(yè)務(wù)重心，互聯(lián)網(wǎng)公司對流量的爭奪更加激烈，行業(yè)內(nèi)的競爭加劇?；ヂ?lián)網(wǎng)公司為了維持自身的生存和發(fā)展，開始利用自己的平臺生態(tài)系統(tǒng)，通過投資和并購進行市場細分或跨境發(fā)展。根據(jù)2014-2017年奇虎360的年度財務(wù)報表和審計報告數(shù)據(jù)，360的主要收入情況如表4-2所示，廣告費用仍是公司收入的主要來源。以下將重點分析產(chǎn)生主要收入的相關(guān)產(chǎn)品和服務(wù)的市場情況。表4-2奇虎360營業(yè)收入組成情況（單位：千元）項目2014年度2015年度2016年度2017年度互聯(lián)網(wǎng)廣告及服務(wù)4，128，6815，893，4915，922，8449，114，701互聯(lián)網(wǎng)增值業(yè)務(wù)3，533，5332，745，6992，624，0861，698，220游戲2，945，6212，657，9712，613，0771，692，078其他587，91287，72811，0096，142智能硬件276，920804，4541，098，810其他157，333440，985552，957778資料來源：2014-2017年奇虎360財務(wù)報表（1）安全軟件360在PC端安全軟件市場占據(jù)絕對主導(dǎo)地位。用戶覆蓋率在行業(yè)里出于領(lǐng)先水平。根據(jù)其2020年的數(shù)據(jù)報告，360在PC端的安全產(chǎn)品滲透率高達97.79%，平均日活躍用戶為1.9億，安全市場持續(xù)排名第一。在移動安全軟件市場，基于獨立設(shè)備的月覆蓋率，360移動衛(wèi)士的市場份額略領(lǐng)先于騰訊移動經(jīng)理，相差不到300萬臺。（2）瀏覽器360在2008年發(fā)布了它的PC瀏覽器。市場份額常年穩(wěn)居第一，國內(nèi)市場滲透率高達87.15%，平均月活躍數(shù)據(jù)用戶數(shù)達1.4億。其次是谷歌瀏覽器和IE瀏覽器。360的移動瀏覽器的市場份額則落后于PC瀏覽器。（3）導(dǎo)航目前市場上主要的導(dǎo)航產(chǎn)品有360網(wǎng)站導(dǎo)航和視頻導(dǎo)航、搜狗網(wǎng)站導(dǎo)航、hao123網(wǎng)站導(dǎo)航、騰訊網(wǎng)站導(dǎo)航等。根據(jù)歷年數(shù)據(jù)統(tǒng)計，360導(dǎo)航的市場份額常年穩(wěn)居第一，其次是搜狗導(dǎo)航。（4）搜索百度仍然是中國互聯(lián)網(wǎng)用戶在PC端搜索的首選，360搜索在國內(nèi)排第二。而360移動端的搜索表現(xiàn)不僅人意，處于第二梯隊。（5）移動端應(yīng)用商店在移動應(yīng)用商店領(lǐng)域，根據(jù)獨立設(shè)備的月覆蓋率，360移動助理的市場份額僅次于騰訊旗下的應(yīng)用分銷平App。根據(jù)艾瑞網(wǎng)站的統(tǒng)計，360的市場份額在短期內(nèi)不會有明顯的增長。360憑借著自身的品牌形象以及積攢的大量用戶群體，建立了上述一套優(yōu)質(zhì)化的商業(yè)模式。自360赴美上市以來，每年的營業(yè)收入都逐年增加，增長率也高于同行業(yè)其他公司，體現(xiàn)出了互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的顯著特征。在理念的互聯(lián)網(wǎng)公司規(guī)模排名中，360穩(wěn)定在前十名。雖然其營業(yè)收入和凈利潤相比同業(yè)較低，但是利潤增長率卻高于同行。綜上所述，360的安全軟件、瀏覽器、導(dǎo)航、搜索等產(chǎn)品在PC市場占有很高的市場份額，與排名第二的競爭對手差距很大。而360在移動端的發(fā)展明顯弱于競爭對手，大部分產(chǎn)品在移動端的市場份額都很低，尤其是移動搜索的市場份額，與頂尖公司有很大的不同。雖然其傳統(tǒng)安全軟件產(chǎn)品仍占據(jù)移動市場的半壁江山。從各種產(chǎn)品和服務(wù)的發(fā)展趨勢來看，其市場份額年均波動不超過3%，表明市場份額趨于穩(wěn)定，短期內(nèi)不會發(fā)生劇烈變化。1.3奇虎360的上市-退市-回歸1.3.1奇虎360赴美上市奇虎360成立于2005年9月，以免費的網(wǎng)絡(luò)安全服務(wù)迅速搶占國內(nèi)市場。經(jīng)過六年的發(fā)展，截至2011年，已經(jīng)積累了近4億活躍用戶。為了實現(xiàn)海外上市，周鴻偉及其團隊對360完成了VIE結(jié)構(gòu)的構(gòu)建.公司實際控制人周鴻偉借助多級離岸公司間接控制北京奇虎科技有限公司及其他關(guān)聯(lián)企業(yè)，并通過VIE框架協(xié)議控制其在的業(yè)務(wù)運營。隨后，奇虎360于2011年以其海外母公司(奇虎360科技有限公司)為主體在紐約證券交易所上市，成功募集到1.75億美元，并在首次公開募股中獲得40倍超額認(rèn)購。奇虎360上市首日的收盤價高達34美元，估值達到了39億美元，在當(dāng)時中概股公司市值排名中排第六，股價當(dāng)天上漲了一倍多。1.3.2奇虎360私有化退市2015年奇虎360的市值始終處于七十億美元左右徘徊，為了擺脫困境，奇虎360于2015年6月正式對外發(fā)布私有化要約，由周鴻偉、中信國安、華興資本等組成的買方集團將會以51.33美元的價格進行回購股票，完成360私有化。同年12月18日，360對外公布了總價值為99.66億美元的私有化方案。次年1月，公司從銀行借得34億美元得債務(wù)用于私有化。同年三月底，之前提出的私有化方案得到了股東大會的通過。4月26日通過了審核進入公示階段。2016年7月16日，奇虎360正是從美國市場退出，同時公司內(nèi)部進行了股權(quán)交割拆除了VIE架構(gòu)，股權(quán)結(jié)構(gòu)得到簡化。1.3.3奇虎360借殼江南嘉捷國內(nèi)A股上市公司江南嘉捷電梯有限公司(簡稱江南嘉捷，股票代碼：601313)于2017年11月2日發(fā)布了資產(chǎn)重組公告，正式披露奇虎360的重組上市方案，也預(yù)示著360選擇了借殼上市這方式回歸國內(nèi)市場。次年2月，奇虎360發(fā)布公告稱，已完成相關(guān)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓手續(xù)，360科技股份有限公司以百分百得股權(quán)控股360，并且聘請周鴻偉為總經(jīng)理。360安全科技股份有限公司（簡稱360，股票代碼：301360）在上海證券交易所正式掛牌上市，標(biāo)志著奇虎360回歸國內(nèi)A股市場。在反向收購中，江南嘉捷將資產(chǎn)通過不同方式全部轉(zhuǎn)讓給子公司江南嘉捷機電，總價值18.72億元。在此基礎(chǔ)上，江南嘉捷原股東通過現(xiàn)金支付的方式獲得江南嘉捷機電90.29%的股份。江南嘉捷機電剩余的少份額股份以股價1.8億元與奇虎360全部股東持有的股份進行等價置換，余額部分由江南嘉捷通過發(fā)行股份抵消。經(jīng)過上述交易之后，周鴻偉成為了江南嘉捷得實質(zhì)控制人，掌握了其六成的股份份額。從前期可獲得的消息來看，奇虎360原本打算IPO上市，但繁瑣的手續(xù)和漫長的等待期讓急需抓住上市機會的360不得不另辟蹊徑，最終選擇了成本更高但速度更快、審核更簡單的借殼上市。1.4市場時機下的上市-退市-回歸1.1.1市場時機與跨境上市估值水平是影響企業(yè)上市地點選擇的重要因素。以下文章將從中美證券市場的估值情況來探討市場時機如何影響360上市地點的選擇。(1)國內(nèi)股票市場表現(xiàn)不好，在2010年左右股價連續(xù)下跌，股票綜合指數(shù)持續(xù)走弱，因此公司的估值也會偏低。根據(jù)wind數(shù)據(jù)庫統(tǒng)計，上證綜合指數(shù)在2010-2011年一年的時間里從最初的3243.76點下跌了近一千點，下跌了32.20%;而深圳成指從13533.54點下跌了近四千五百點，下跌31.10%數(shù)據(jù)來源wind數(shù)據(jù)庫。在這一年的時間里國內(nèi)股票市場急劇下滑，僅A股市場就蒸發(fā)了近萬億市值，大部分的上市公司的股價來到了歷史最低位，每天都在刷新最低紀(jì)錄，也因此導(dǎo)致了投資的投資情緒極度低迷。根據(jù)wind數(shù)據(jù)庫可知，在2010年，中國的股票市場的市盈率均值為48倍數(shù)據(jù)來源wind數(shù)據(jù)庫，是平均國內(nèi)主要股市板塊所得；對比美國的股票市場，在美上市的中概股的市盈率則高達近百倍，是國內(nèi)市場的兩倍，因此選擇在美上市的話，會有很高的估值溢價。根據(jù)中國監(jiān)管部門的相關(guān)規(guī)定，想要在創(chuàng)業(yè)板上市，公司需要滿足：在連續(xù)的兩個會計期間內(nèi)，公司的累計利潤要不少于一千萬元人民幣；同時如果滿足另一個條件，也被是為滿足，即最近一個會計期間內(nèi)的營業(yè)收入高于五千萬，并且連續(xù)兩個會計區(qū)間內(nèi)收入的增長率大于30%。通過翻閱奇虎360的2008—2010年間的會計報表，并根據(jù)當(dāng)時的美元匯率，可以得出3數(shù)據(jù)來源wind數(shù)據(jù)庫數(shù)據(jù)來源wind數(shù)據(jù)庫表4-32008-2010年奇虎360營業(yè)收入情況（單位；元）會計區(qū)間營業(yè)收入凈利潤2008年1.1億-1863萬2009年2.2億2898萬2010年3.9億5780萬資料來源：2008—2010年奇虎360財務(wù)報表根據(jù)上表可知，360顯然是滿足在國內(nèi)市場上市條件，且營業(yè)收入和利潤保持高速增長，企業(yè)處于高速發(fā)展階段。并且在360準(zhǔn)備上市階段，國內(nèi)的上市審查較為嚴(yán)格。監(jiān)管部門出于維護市場穩(wěn)定的目的，嚴(yán)格把控上市門檻。根據(jù)證監(jiān)會公開的IPO審核資料，2011年證監(jiān)會在審企業(yè)共計509家，因此想要在國內(nèi)上市，需要漫長的排隊期，使得企業(yè)承擔(dān)很多上市風(fēng)險。此外國內(nèi)市場還規(guī)定股票發(fā)行的詢價制度，規(guī)定詢價上限不得高于下限的20%。對于處于高增長期的360來說，其內(nèi)在價值很難通過初始定價體現(xiàn)出來?？紤]到當(dāng)時A股的制度背景和市場整體估值偏低，360去創(chuàng)業(yè)板上市并不是最好的選擇。(2)美國紐約證券交易所市場震蕩向上，360準(zhǔn)確鎖定上市時機。受金融危機影響，美國股指在2007-2008年下跌，但2009年后，紐交所市場逐漸復(fù)蘇。2010-2011年，紐約證券交易所股市波動，兩年內(nèi)上漲2.05%，同期上證綜指下跌近32.20%。兩大板塊以綠色收盤，形成鮮明對比。當(dāng)360計劃在紐約證交所上市時，優(yōu)酷和當(dāng)當(dāng)網(wǎng)同期已經(jīng)在紐約證交所上市。其中，當(dāng)當(dāng)獲得103倍的IPO市盈率，優(yōu)酷則在美國市場成功融資2.33億美元。在2010年左右，美國的投資相較于國內(nèi)更愿意對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)有著更高信心，因此互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在美的估值也會偏高。這同樣也表現(xiàn)在了市場的市盈率上：美國的證券市場對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)有著高于國內(nèi)兩倍的市盈率及溢價。通過上述分析此時360如果選擇在美國上市，就可以抓住很好的市場時機，既可以在美國有較高的市場估值，避免了在國內(nèi)上市被市場低估的情況；同時也能避免國內(nèi)的排隊審查上市，節(jié)省了大量的時間成本以及規(guī)避風(fēng)險。而從360在美上市以后股價所表現(xiàn)的情況來看，也驗證了上述分析。360在沒上市的三年時間里股價上漲了近9倍，市盈率最高時有上百倍，遠高于行業(yè)市盈率。1.1.2市場時機與私有化退市根據(jù)前文的分析可知，無論是出于何種原因造成的公司市值被市場低估，都會損害到公司股東的權(quán)益，并且容易使公司的發(fā)展陷入困境，因此大部分中概股公司選擇私有化退市來保護自身的權(quán)益。就360而，在美上市三年后，企業(yè)業(yè)績持續(xù)保持增長，但股市表現(xiàn)不盡人意，并且受美國市場外部環(huán)境影響，企業(yè)的市盈率不斷下跌，具體原因分析如下：（1）中概股企業(yè)受環(huán)境影響，整體表現(xiàn)較差。中概股企業(yè)在美國發(fā)展多年，在2010年以前，始終有著非常優(yōu)秀的成績。由前文分析我們可知，自賣空機構(gòu)開始關(guān)注中概股公司以后，經(jīng)常會爆出中概股企業(yè)的負(fù)面新聞，導(dǎo)致美國投資者對中概股企業(yè)的投資信心下降，從而影響股價，360也未能幸免遇難。再加上美國市場陷入疲軟，在2015年美國的股票指數(shù)停滯不前，在一年的時間里，紐交所綜合指數(shù)漲幅不到0.1%。而在同期的國內(nèi)市場，上證指數(shù)則增長一倍多，國內(nèi)市場處于牛市。同時在市盈率方面，與2010年的情況剛好相反：國內(nèi)市場的平均市盈率為40倍，而表現(xiàn)良好的中概股企業(yè)為21倍，國內(nèi)的市盈率變成了中概股的兩倍。在美上市期間，360的經(jīng)營狀況良好，每年營業(yè)收入、凈利潤都持續(xù)增加，每年創(chuàng)新公司歷史新高，然而360的市盈率則受市場影響，不斷下跌至30倍，超出在美中概股平均水平。360在2015年底的市值僅為其高峰期的一半，但是并不是因為公司經(jīng)營狀況不加所造成，而是嚴(yán)重受到市場環(huán)境的影響所致。（2）國內(nèi)是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的興起，國內(nèi)關(guān)注度高，有較高市盈率?！笆濉逼陂g，我國大力發(fā)展信息技術(shù)，推進數(shù)字化，確保國家網(wǎng)絡(luò)安全和信息化法制化水平的提高。以互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)為代表的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)得到了快速發(fā)展，對網(wǎng)絡(luò)信息安全技術(shù)的相關(guān)需求自然也持續(xù)增長，這將為互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)產(chǎn)業(yè)帶來巨大的發(fā)展機遇。在國家十二五規(guī)劃期間，越來越多的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)登陸國內(nèi)市場，且備受關(guān)注，行業(yè)市盈率最高時可達百倍，在國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)科技行業(yè)悄然興起。更重要的是，與2015年末A股市場同行業(yè)上市公司的平均市盈率相比，360作為國內(nèi)行業(yè)的龍頭企業(yè)，市盈率在2015年末僅為31.98倍。如此大的估值差異推動了360的私有化退市，360年回歸估值更高的國內(nèi)證券市場，符合股東利益價值最大化的需求。1.1.3市場時機與借殼上市公司在進行并購時，會優(yōu)先考慮估值因素，估值過高的企業(yè)傾向于以股票支付作為對價來收購目標(biāo)公司。在借殼上市中，估值過高的所有者和收購方更有動機發(fā)起反向收購。鄧璐、周寧通過對山煤國際反向收購中石油的案例研究，認(rèn)為市場擇時理論同樣適用于A股市場借殼上市。對于360來說，是通過IPO進入A股市場，還是私有化退市后借殼上市，是360管理層迫切需要做出決策的重要提案。與美國資本市場明顯不同，中國資本市場對首次公開發(fā)行(IPO)采取嚴(yán)格的審計制度。在審計制度下，A股市場IPO渠道極其擁擠，很多企業(yè)都期望進入滬深兩市公開上市。供需失衡使得打算IPO的企業(yè)需要經(jīng)歷漫長的排隊期。雖然自2016年底以來，證監(jiān)會IPO發(fā)行審核的頻率有所增加，2017年前三季度經(jīng)發(fā)行審核委員會批準(zhǔn)的405家上市公司的平均排隊時間仍高達566天。相反，借殼上市的審核周期相對較短，投入的資產(chǎn)只要符合證監(jiān)會上市公司委員會的監(jiān)管要求，就可以快速獲得批準(zhǔn)文件。從前面的案例闡述可知，360通過向銀行借款才能完成私有化退市，因此承擔(dān)著巨額的債務(wù)，如果不能及時上市籌得資金償還債務(wù)，則承擔(dān)相應(yīng)的財務(wù)風(fēng)險會越來越大。根據(jù)前面闡述的回歸方式中，適用于360的方式只有借殼上市。如果采用直接IPO，漫長的審批排隊時間會增加360的財務(wù)風(fēng)險。因此只能選取借殼上市這種時效性相對較快的方式。同樣不能忽視的是，360回歸的時間正是國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)發(fā)展正盛的時候，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的市盈率都保持在百倍以上，如果因為上市時間過長而錯這次機會，對企業(yè)來說是一種極大的損失。然后就是如何尋找到合適的“殼”來完成上市。360看重江南嘉捷這一上市公司，此時江南嘉捷的盈利能力逐漸惡化，截止到2016年，根據(jù)江南嘉捷的財報可知，其各項主要盈利指標(biāo)每年在不斷持續(xù)下降，江南嘉捷的股價也持續(xù)下跌，并于2017年6月進入低谷期。綜上分析選擇江南嘉捷作為“殼”，可以節(jié)省成本。而與360相對比，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)是國家十三五規(guī)劃重點規(guī)劃目標(biāo)，有著十分光明的前景。并且360擁有的安全核心技術(shù)是國內(nèi)大部分公司所沒有的，投資者對360信心十足，因此360相較于江南嘉捷有著較高的溢價。根據(jù)前文的闡述我們可知，360是以股票等價對換的方式取得了江南嘉捷的控制權(quán)，這也是基于市場時機理論的行為，因為此時360的股票擁有者高于江南嘉捷的溢價。1.5回歸后市場效應(yīng)奇虎360在回歸國內(nèi)市場之后，其股價多次漲停，本節(jié)將采用事件研究法，以奇虎360借殼回歸后的復(fù)牌日（2017年11月7日）作為基準(zhǔn)日，然后以其前后的15天作為窗口期，通過計算超額收益率（AR）和累計超額收益率（CAR）來反映窗口期股價變動，分析奇虎360回歸后的短期市場效應(yīng)。江南嘉捷于2017年6月9日停牌，以停牌前200個交易日為估計期間，回歸分析出預(yù)期收益率的計算公式：Ri=α+βRm（Ri為公司股票的收益率，Rm為A股市場的日回報率），計算得出α=-0.00219，β=1.54174。通過計算A表4-4窗口期AR與CAR統(tǒng)計表序號日期實際收益率預(yù)計收益率ARCAR-1520170518-1.29%-0.93%-0.36%-0.36%-1420170519-0.98%-0.19%-0.79%-1.15%-1320170522-3.75%-0.96%-2.79%-3.94%-1220170523-1.2