A股策略專題：我們?yōu)槭裁磁袛嗄陜?nèi)賽點(diǎn)2.0臨近

策略報(bào)告|投資策略專題證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告我們?yōu)槭裁磁袛嗄陜?nèi)賽點(diǎn)2.0臨近？達(dá)分析師SAC執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S1110524030001wukaida@股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)指標(biāo)可有效反應(yīng)投資者及市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好林晨分析師SAC執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S1110524040002當(dāng)前萬(wàn)得全A的ERP處于歷史較高位置。截至2024年8月30日，萬(wàn)得全Alinchen@的ERP在4.34%水平，與7月的ERP水平相比回升，高于一倍標(biāo)準(zhǔn)差3.38%。歷史分位數(shù)方面，自2002年以來(lái)，當(dāng)前的ERP分位數(shù)為97.20%，處于歷史相關(guān)報(bào)告較高位置。1《投資策略：ETF持續(xù)放量流入，A歷史上ERP曾多次達(dá)到較為極端的情況，與當(dāng)前狀況接近股資金供需整體改善-微觀流動(dòng)性跟蹤我們定義ERP值處于歷史較高水平為股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)超過(guò)其歷史平均值1倍標(biāo)(2024.08.19-2024.09.01)》2024-09-03準(zhǔn)差的水平，此時(shí)意味著市場(chǎng)對(duì)于股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期顯著上升，投資者需2《投資策略：政策與大類資產(chǎn)配置月2008-2009年、2011-2014年、2018-2019年這些時(shí)間段內(nèi)的ERP都曾到達(dá)4%以上的水平。ERP到達(dá)極端值后往往快速修復(fù)歷史上在2008年、2012年、2014年、2019年ERP在到達(dá)極值后又快速進(jìn)入到修復(fù)期，并最終回歸到歷史ERP的平均值附近。根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，歷史上主要有5次ERP值從極端值恢復(fù)至1倍標(biāo)準(zhǔn)差以下的情況，平均極端值為4.55%，而平均修復(fù)時(shí)間為64天。同時(shí)，在2012-2014年期間，ERP值也曾多次在超過(guò)1倍標(biāo)準(zhǔn)差之后快速修復(fù)。在此段震蕩走勢(shì)中，ERP值多次超過(guò)1倍標(biāo)準(zhǔn)，但是很快又修復(fù)至1倍標(biāo)準(zhǔn)差以下，其中最長(zhǎng)修復(fù)時(shí)間為76天，最短僅需10天，平均修復(fù)時(shí)間為36天。因此我們認(rèn)為，即使ERP值在階段內(nèi)多次到達(dá)極值附近，也可以在到達(dá)階段性最高點(diǎn)后快速進(jìn)行修復(fù)，并最終低于1倍標(biāo)準(zhǔn)差以下。歷次極端值之后，全A行情均有不俗表現(xiàn)通過(guò)觀察歷年來(lái)ERP極端值之后的全A指數(shù)的1個(gè)月、3個(gè)月、6個(gè)月、12個(gè)月的走勢(shì)，我們可以發(fā)現(xiàn)全A指數(shù)在此之后均有不俗的收益率表現(xiàn)。歷史上在極值出現(xiàn)之后權(quán)益表現(xiàn)最好的情況出現(xiàn)在2014年6月4日之后，萬(wàn)得全A的1個(gè)月、3個(gè)月、6個(gè)月、12個(gè)月累計(jì)漲跌幅分別為+5.7+51.73%、+204.18%；而最新一次（2024年2月5日）極值出現(xiàn)之后，萬(wàn)得全A的1個(gè)月、3個(gè)月、6個(gè)月、24年2月5日至今的累計(jì)漲跌幅分別為+17.04%、+20.89%、+7.91%、+6.04%。整體來(lái)看，在超過(guò)8月30日4.34極值的歷史7個(gè)時(shí)間段內(nèi)在基點(diǎn)T的一周、兩周、三周之后的平均收益率分別為+5.95%、+8.14%、+8.83%；一月、兩月、三月之后的平均收益率分別為+12.27%、+18.08%、+23.01%。其他靜態(tài)指標(biāo)也指明年內(nèi)賽點(diǎn)2.0臨近市場(chǎng)交易/情緒指標(biāo)方面，換手率與7月接近，處于2021年以來(lái)的低位，成交額占前高比例數(shù)值為35%。投資者行為指標(biāo)方面，回購(gòu)規(guī)模環(huán)比保持穩(wěn)定，產(chǎn)業(yè)資本小幅減持，但規(guī)模仍然不大。風(fēng)險(xiǎn)提示：海外局勢(shì)演化超預(yù)期，通脹持續(xù)性超預(yù)期，流動(dòng)性收緊超預(yù)期請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明策略報(bào)告|投資策略專題請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明內(nèi)容目錄1.風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)指標(biāo)走勢(shì) 42.ERP值的修復(fù)與回調(diào) 52.1.對(duì)ERP出現(xiàn)修復(fù)與回調(diào)情況的定義 52.2.達(dá)到極端情況后向下修復(fù)情況回顧 52.3.突破1倍標(biāo)準(zhǔn)差后回調(diào)至極端值情況回顧 73.歷次極端值之后，全A行情演繹 93.1.歷次到達(dá)極端值之后一年內(nèi)全A表現(xiàn) 93.2.歷次突破8月30日ERP極值后三個(gè)月內(nèi)全A表現(xiàn) 134.多個(gè)靜態(tài)指標(biāo)也指明市場(chǎng)配置價(jià)值凸顯 154.1.市場(chǎng)交易/情緒指標(biāo) 154.2.投資者行為指標(biāo) 155.風(fēng)險(xiǎn)提示 16圖表目錄圖1：當(dāng)前萬(wàn)得全A的ERP處于歷史較高位置 4圖2：2012-2014年之間ERP從極端值恢復(fù)至1倍標(biāo)準(zhǔn)差附近所需花費(fèi)的時(shí)間 6圖3：歷史上歷次ERP從極端值恢復(fù)至1倍標(biāo)準(zhǔn)差附近所需花費(fèi)的時(shí)間 7圖4：歷史上歷次ERP從1倍標(biāo)準(zhǔn)差附近回調(diào)至極端值所需花費(fèi)的時(shí)間 8圖5：第1次極端情況出現(xiàn)后萬(wàn)得全A累計(jì)收益情況（1個(gè)月） 9圖6：第1次極端情況出現(xiàn)后萬(wàn)得全A累計(jì)收益情況（3個(gè)月） 9圖7：第1次極端情況出現(xiàn)后萬(wàn)得全A累計(jì)收益情況（6個(gè)月） 9圖8：第1次極端情況出現(xiàn)后萬(wàn)得全A累計(jì)收益情況（12個(gè)月） 9圖9：第2次極端情況出現(xiàn)后萬(wàn)得全A累計(jì)收益情況（1個(gè)月） 10圖10：第2次極端情況出現(xiàn)后萬(wàn)得全A累計(jì)收益情況（3個(gè)月） 10圖11：第2次極端情況出現(xiàn)后萬(wàn)得全A累計(jì)收益情況（6個(gè)月） 10圖12：第2次極端情況出現(xiàn)后萬(wàn)得全A累計(jì)收益情況（12個(gè)月） 10圖13：第3次極端情況出現(xiàn)后萬(wàn)得全A累計(jì)收益情況（1個(gè)月） 11圖14：第3次極端情況出現(xiàn)后萬(wàn)得全A累計(jì)收益情況（3個(gè)月） 11圖15：第3次極端情況出現(xiàn)后萬(wàn)得全A累計(jì)收益情況（6個(gè)月） 11圖16：第3次極端情況出現(xiàn)后萬(wàn)得全A累計(jì)收益情況（12個(gè)月） 11圖17：第4次極端情況出現(xiàn)后萬(wàn)得全A累計(jì)收益情況（1個(gè)月） 12圖18：第4次極端情況出現(xiàn)后萬(wàn)得全A累計(jì)收益情況（3個(gè)月） 12圖19：第4次極端情況出現(xiàn)后萬(wàn)得全A累計(jì)收益情況（6個(gè)月） 12圖20：第4次極端情況出現(xiàn)后萬(wàn)得全A累計(jì)收益情況（12個(gè)月） 12圖21：第5次極端情況出現(xiàn)后萬(wàn)得全A累計(jì)收益情況（1個(gè)月） 13圖22：第5次極端情況出現(xiàn)后萬(wàn)得全A累計(jì)收益情況（3個(gè)月） 13圖23：第5次極端情況出現(xiàn)后萬(wàn)得全A累計(jì)收益情況（6個(gè)月） 13圖24：第5次極端情況出現(xiàn)后萬(wàn)得全A累計(jì)收益情況（24.2.5至今） 13請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明3圖25：歷史上共計(jì)有7個(gè)時(shí)間段內(nèi)的ERP值超過(guò)本輪8月30日的ERP值4.34，且每個(gè)時(shí)間段后續(xù)三個(gè)月內(nèi)的全A指數(shù)表現(xiàn)較好 14圖26：每個(gè)符合條件的時(shí)間段后續(xù)一周、兩周、三周，一月、兩月、三月的萬(wàn)得全A表現(xiàn)情況 14圖27：2000年至今的全A換手率情況 15圖28：2003年至今的成交額占前高比例情況 15圖29：2006年至今的全A回購(gòu)規(guī)模情況 15圖30：2003年至今的全A凈增持/減持情況 15策略報(bào)告|投資策略專題請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明41.風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)指標(biāo)走勢(shì)股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)ERP(equityriskpremium)是指市場(chǎng)投資組合或具有市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)的股票收益率與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的差額。我們采用萬(wàn)得全A指數(shù)的PE-TTM以及10年期國(guó)債到期收益率作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率代入計(jì)算得到ERP。水平，與7月的ERP水平相比回升，高于一倍標(biāo)準(zhǔn)差3.38%。歷史分位數(shù)方面，自2002年以來(lái)，當(dāng)前的ERP分位數(shù)為97.20%，處于歷史較高位置。資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所（注：數(shù)據(jù)截至2024年8月30日）策略報(bào)告|投資策略專題請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明2.ERP值的修復(fù)與回調(diào)2.1.對(duì)ERP出現(xiàn)修復(fù)與回調(diào)情況的定義我們定義ERP值處于歷史較高水平為股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)超過(guò)其歷史平均值1倍標(biāo)準(zhǔn)差的水平，此時(shí)意味著市場(chǎng)對(duì)于股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期顯著上升，投資者需要尋求更高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)作為股票投資補(bǔ)償。通過(guò)觀察上述圖表，歷史上2008-2009年、2011-2014年、2018-2019年這些時(shí)間段內(nèi)的ERP都曾到達(dá)4%以上的水平。而在ERP值達(dá)到一定極端情況之后，也會(huì)在一段時(shí)間后開(kāi)始修復(fù)并進(jìn)入到較為正常的水平，此時(shí)市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)的股票收益率與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率之間的差距開(kāi)始縮小。歷史上在2008年、2012年、2014年、2019年ERP在到達(dá)極值后又快速進(jìn)入到修復(fù)期，并最終回歸到歷史ERP的平均值附近。通過(guò)觀察歷次ERP從極端值情況逐漸修復(fù)至1倍標(biāo)準(zhǔn)差以下所需的調(diào)整時(shí)間，同時(shí)再觀察從1倍標(biāo)準(zhǔn)差以下達(dá)到極端值耗費(fèi)的時(shí)間，對(duì)預(yù)測(cè)本輪ERP的未來(lái)調(diào)整時(shí)間做出一個(gè)參考。2.2.達(dá)到極端情況后向下修復(fù)情況回顧2008年11月4日，ERP達(dá)到階段性高點(diǎn)4.45%水平，高于一倍標(biāo)準(zhǔn)差3.38%；歷史分位數(shù)達(dá)到98.60%，隨后從高位快速回落，并于2008年11月17日低于一倍標(biāo)準(zhǔn)差，整個(gè)修復(fù)過(guò)程持續(xù)13天。2012年12月3日，ERP達(dá)到階段性高點(diǎn)4.88%水平，高于一倍標(biāo)準(zhǔn)差3.38%；歷史分位數(shù)達(dá)到100.0%，ERP達(dá)到為2002年以來(lái)的最極端情況。隨后ERP從高位逐漸回落，并于2013年1月28日低于1倍標(biāo)準(zhǔn)差，本次調(diào)整時(shí)間共經(jīng)歷56天。2014年6月4日，ERP達(dá)到階段性高點(diǎn)4.54%水平，高于一倍標(biāo)準(zhǔn)差3.38%；歷史分位數(shù)達(dá)到99.20%，ERP達(dá)到為2002年以來(lái)的較為極端情況。隨后ERP從高位逐漸回落，并于2014年9月4日低于1倍標(biāo)準(zhǔn)差，本次調(diào)整時(shí)間共經(jīng)歷92天。除了上述的兩個(gè)ERP階段性極端值之外，在2012-2014年期間，ERP值也曾多次在超過(guò)1倍標(biāo)準(zhǔn)差之后快速修復(fù)。在此段震蕩走勢(shì)中，ERP值多次超過(guò)1倍標(biāo)準(zhǔn)，但是很快又修復(fù)至1倍標(biāo)準(zhǔn)差以下，其中最長(zhǎng)修復(fù)時(shí)間為76天，最短僅需10天，平均修復(fù)時(shí)間為36天。因此我們認(rèn)為，即使ERP值在階段內(nèi)多次到達(dá)極值附近，也可以在到達(dá)階段性最高點(diǎn)后快速進(jìn)行修復(fù)，并最終低于1倍標(biāo)準(zhǔn)差以下。2012年1月5日，全A指數(shù)ERP值為4.60%，隨后于2012年3月2日降低至1倍標(biāo)準(zhǔn)差以下，本次調(diào)整時(shí)間共經(jīng)歷57天；2012年3月29日，全A指數(shù)ERP值為3.96%，隨后于2012年5月2日降低至1倍標(biāo)準(zhǔn)差以下，本次調(diào)整時(shí)間共經(jīng)歷34天；2013年6月27日，全A指數(shù)ERP值為4.82%，隨后于2013年9月11日降低至1倍標(biāo)準(zhǔn)差以下，本次調(diào)整時(shí)間共經(jīng)歷76天；2013年11月8日，全A指數(shù)ERP值為3.94%，隨后于2013年11月18日降低至1倍標(biāo)準(zhǔn)差以下，本次調(diào)整時(shí)間共經(jīng)歷10天；2014年1月20日，全A指數(shù)ERP值為3.88%，隨后于2014年2月12日降低至1倍標(biāo)準(zhǔn)差以下，本次調(diào)整時(shí)間共經(jīng)歷23天；策略報(bào)告|投資策略專題請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明2014年11月11日，全A指數(shù)ERP值為3.70%，隨后于2014年11月26日降低至1倍標(biāo)準(zhǔn)差以下，本次調(diào)整時(shí)間共經(jīng)歷15天。圖2：2012-2014年之間ERP從極端值恢復(fù)至1倍標(biāo)準(zhǔn)差附近所需花費(fèi)的時(shí)間資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所（注：剔除2012年12月3日和2014年6月4日兩個(gè)階段性最高值）2019年1月3日，ERP達(dá)到階段性高點(diǎn)4.57%水平，高于一倍標(biāo)準(zhǔn)差3.38%；歷史分位數(shù)達(dá)到99.40%，ERP達(dá)到為2002年以來(lái)的較為極端情況。隨后ERP從高位快速回落，并于2019年2月25日低于1倍標(biāo)準(zhǔn)差，本次調(diào)整時(shí)間共經(jīng)歷52天。2024年2月5日，ERP達(dá)到階段性高點(diǎn)4.48%水平，高于一倍標(biāo)準(zhǔn)差3.38%；歷史分位數(shù)達(dá)到98.80%，ERP達(dá)到為2002年以來(lái)的極端情況。隨后ERP從高位快速回落，并于2024年5月20日恢復(fù)至1倍標(biāo)準(zhǔn)差附近，本次調(diào)整時(shí)間共經(jīng)歷105天。2024年8月29日，ERP再次達(dá)到階段性高點(diǎn)，為4.39%水平，高于一倍標(biāo)準(zhǔn)差3.38%；歷史分位數(shù)達(dá)到98.10%，ERP達(dá)到為2002年以來(lái)的極端情況，本次極端走勢(shì)還在延續(xù)。策略報(bào)告|投資策略專題請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明7圖3：歷史上歷次ERP從極端值恢復(fù)至1倍標(biāo)準(zhǔn)差附資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所2.3.突破1倍標(biāo)準(zhǔn)差后回調(diào)至極端值情況回顧2008年10月13日，ERP開(kāi)始回調(diào)，回調(diào)起始值為3.21%水平，處于1倍標(biāo)準(zhǔn)差下方，隨后于2008年11月4日達(dá)到階段性極端值，為4.45%水平，整個(gè)回調(diào)時(shí)間持續(xù)22天。2012年5月8日，ERP開(kāi)始回調(diào)，回調(diào)起始值為3.29%水平，處于1倍標(biāo)準(zhǔn)差下方，隨后于2012年12月3日達(dá)到階段性極端值，為4.88%水平，整個(gè)回調(diào)時(shí)間持續(xù)209天。2014年2月21日，ERP開(kāi)始回調(diào)，回調(diào)起始值為3.33%水平，處于1倍標(biāo)準(zhǔn)差下方，隨后于2014年6月4日達(dá)到階段性極端值，為4.54%水平，整個(gè)回調(diào)時(shí)間持續(xù)103天。2018年10月10日，ERP開(kāi)始回調(diào)，回調(diào)起始值為3.32%水平，處于1倍標(biāo)準(zhǔn)差下方，隨后于2019年1月3日達(dá)到階段性極端值，為4.57%水平，整個(gè)回調(diào)時(shí)間持續(xù)85天。2023年12月12日，ERP開(kāi)始回調(diào)，回調(diào)起始值為3.32%水平，處于1倍標(biāo)準(zhǔn)差下方，隨后于2024年2月5日達(dá)到階段性極端值，為4.48%水平，整個(gè)回調(diào)時(shí)間持續(xù)55天。2024年5月20日，ERP再次開(kāi)始回調(diào)，回調(diào)起始值為3.42%水平，處于1倍標(biāo)準(zhǔn)差附近，截至9月3日，ERP依然處于階段性極端值位置，為4.39%水平，目前回調(diào)時(shí)間已經(jīng)持續(xù)106天，后續(xù)走勢(shì)或?qū)⒗^續(xù)延續(xù)。策略報(bào)告|投資策略專題請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明8圖4：歷史上歷次ERP從1倍標(biāo)準(zhǔn)差附近回調(diào)至極端值所需資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明93.歷次極端值之后，全A行情演繹3.1.歷次到達(dá)極端值之后一年內(nèi)全A表現(xiàn)2008.11.4-2009.11.412個(gè)月累計(jì)漲跌幅分別為+25.28%、+41.33%、+79.43%、+125.59%。在ERP極端值來(lái)臨之前，全球金融危機(jī)正愈演愈烈，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)也受此影響使得悲觀情緒演繹到了極致，隨后國(guó)內(nèi)政策層面頻出利好，9-10月份分別進(jìn)行了3次降息調(diào)整，疊加證券交易印花稅調(diào)整、個(gè)人住房貸款利率和首付款比例下調(diào)，為之后A股的反彈奠定基礎(chǔ)。11月之后，財(cái)政部出臺(tái)“四萬(wàn)億”計(jì)劃，同時(shí)政府宣布實(shí)施寬松的貨幣政策和積極的財(cái)政政策，A股隨著出現(xiàn)反彈。隨后12月，央行進(jìn)行年內(nèi)第5次降息，同時(shí)國(guó)務(wù)院出臺(tái)“金融國(guó)九條”和“金融三十條”，市場(chǎng)終于結(jié)束持續(xù)下跌行情，開(kāi)始出現(xiàn)小幅上漲趨勢(shì)。到2009年，市場(chǎng)全面回暖，國(guó)際上美聯(lián)儲(chǔ)斥資1.2萬(wàn)億美元購(gòu)買政府擔(dān)保債券，美國(guó)正式貨幣政策也促使A股再次走出行情。2009年10月，創(chuàng)業(yè)板正式開(kāi)板，經(jīng)濟(jì)也進(jìn)入到快速?gòu)?fù)蘇期，市場(chǎng)上出現(xiàn)“煤飛色舞”行情，同時(shí)家電和汽車下鄉(xiāng)政策也成為產(chǎn)業(yè)規(guī)劃和市場(chǎng)投資的重點(diǎn)方向。資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所2012.12.3-2013.12.3在2012年12月3日ERP值第2次出現(xiàn)極端情況之后，萬(wàn)得全A的1個(gè)月、3個(gè)月、6個(gè)策略報(bào)告|投資策略專題請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明月、12個(gè)月累計(jì)漲跌幅分別為+16.78%、+19.63%、+25.92%、+25.92%。在2012年12月之前，國(guó)內(nèi)政策形勢(shì)較為不明朗，投資者情緒也處于糾結(jié)時(shí)期。隨后在年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議之后，市場(chǎng)對(duì)于后續(xù)的政策走向有了基本判斷，A股也在年末出現(xiàn)翹尾行情，大盤快速上揚(yáng)。來(lái)到2013年，A股整體呈現(xiàn)一個(gè)震蕩行情。美聯(lián)儲(chǔ)釋放退出QE信號(hào)，疊加年內(nèi)的兩次“錢荒”危機(jī)，A股走出下行趨勢(shì)。同時(shí)，年內(nèi)市場(chǎng)也遭遇烏龍指、債券風(fēng)暴等多起風(fēng)險(xiǎn)事件，也使得大盤的走勢(shì)跌宕起伏。與其相反的是，2013年創(chuàng)業(yè)板形成了鮮明的結(jié)構(gòu)性行情特征，指數(shù)年內(nèi)漲幅較大，市值增長(zhǎng)較快，與主板形成鮮明對(duì)比。資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所在2014年6月4日ERP值第3次出現(xiàn)極端情況之后，萬(wàn)得全A的1個(gè)月、3個(gè)月、6個(gè)月、12個(gè)月累計(jì)漲跌幅分別為+5.71%、+21.92%、+51.73%、+204.18%。2014年上半年，市場(chǎng)走勢(shì)較為平穩(wěn)，5月份“新國(guó)九條”正式發(fā)布，對(duì)資本市場(chǎng)的后續(xù)發(fā)展進(jìn)行了全面部署。隨后的7月份，A股市場(chǎng)迎來(lái)較大行情，正式開(kāi)啟上漲趨勢(shì)。11月份，央行宣布降息之后，市場(chǎng)的漲幅進(jìn)一步加大，A股也迎來(lái)了全面牛市階段。2015年上半年，市場(chǎng)延續(xù)2014年下半年的牛市行情，市場(chǎng)投資情緒較為火熱。在杠桿資金的推動(dòng)下，很快站上5000點(diǎn)高位，同時(shí)滬深兩市的成交額也突破兩萬(wàn)元大關(guān)，兩融余額也上升至歷史峰值，市場(chǎng)一片繁華跡象。策略報(bào)告|投資策略專題請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所在2019年1月4日ERP值第4次出現(xiàn)極端情況之后，萬(wàn)得全A的1個(gè)月、3個(gè)月、6個(gè)月、12個(gè)月累計(jì)漲跌幅分別為+3.61%、+36.20%、+25.02%、+33.74%。2018年底，市場(chǎng)表現(xiàn)較為疲軟，交易情緒低迷，但中美兩國(guó)貿(mào)易摩擦出現(xiàn)緩和跡象，也為新的一年市場(chǎng)表現(xiàn)埋下伏筆。到2019年，市場(chǎng)逐步從2018年底的悲觀情緒中走出，隨后便開(kāi)啟了新一輪的行情。“金融供給側(cè)改革”也在此年正式被提出，科創(chuàng)板也在上半年正式開(kāi)板，意味著我國(guó)資本市場(chǎng)的直接融資方式將在金融業(yè)中發(fā)揮越來(lái)越大的作用。到了2019年下半年，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始“預(yù)防式降息”，全球低利率環(huán)境也使得外資持續(xù)流入A股市場(chǎng)，消費(fèi)與科技板塊的雙輪驅(qū)動(dòng)也為全年行情做出較大貢獻(xiàn)，一方面消費(fèi)板塊的白馬龍頭股充分受益于外資流入，另一方面在科技國(guó)產(chǎn)替代的大背景下，中國(guó)的科技創(chuàng)新發(fā)展時(shí)代正在到來(lái)。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所2024.2.5至今在2024年2月5日ERP值第5次出現(xiàn)極端情況之后，萬(wàn)得全A的1個(gè)月、3個(gè)月、6個(gè)月、24年2月5日至今的累計(jì)漲跌幅分別為+17.04%、+20.89%、+7.91%、+6.04%。2024年初，市場(chǎng)表現(xiàn)較為低迷，但23全年GDP增長(zhǎng)達(dá)到預(yù)期目標(biāo)，央行降準(zhǔn)為市場(chǎng)提供長(zhǎng)期流動(dòng)性。2月7日，證監(jiān)會(huì)新任主席上任，A股隨即開(kāi)啟階段性行情。期間內(nèi)，國(guó)務(wù)院發(fā)布《推動(dòng)大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新行動(dòng)方案》，以及第三個(gè)“國(guó)九條”的發(fā)布并實(shí)施，都支撐著市場(chǎng)持續(xù)走高。到了2024年下半年，市場(chǎng)逐步呈現(xiàn)震蕩偏弱的趨勢(shì)，主因美聯(lián)儲(chǔ)降息決定懸而未決，疊加國(guó)內(nèi)刺激消費(fèi)等一系列政策不及預(yù)期所致。后續(xù)來(lái)看，9月份美聯(lián)儲(chǔ)有較大概率進(jìn)行年內(nèi)首次降息，同時(shí)9月3日上海市推出消費(fèi)品以舊換新方案也暗示著新一輪刺激市場(chǎng)政策將陸續(xù)來(lái)臨。當(dāng)前的ERP指標(biāo)已經(jīng)再度回調(diào)至極端值附近，根據(jù)過(guò)往的數(shù)據(jù)來(lái)看，ERP指標(biāo)在到達(dá)極端值后會(huì)快速進(jìn)入到修復(fù)期，同時(shí)A股市場(chǎng)或?qū)⒂瓉?lái)新一輪行情。策略報(bào)告|投資策略專題請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所3.2.歷次突破8月30日ERP極值后三個(gè)月內(nèi)全A表現(xiàn)進(jìn)一步統(tǒng)計(jì)超過(guò)本輪8月30日ERP值4.34的情況來(lái)看，歷史上共計(jì)有7個(gè)時(shí)間段的ERP值符合要求，我們將時(shí)間段劃分為2008年底、2012年初、2012年末、2013年中、2014年中、2019年初、2024年初，并取各期間內(nèi)ERP最高值的時(shí)間作為基點(diǎn)T。通過(guò)我們的統(tǒng)計(jì)，整體來(lái)看，7個(gè)時(shí)間段內(nèi)在基點(diǎn)T的一周、兩周、三周之后的平均收益率分別為+5.95%、+8.14%、+8.83%；一月、兩月、三月之后的平均收益率分別為+12.27%、+18.08%、+23.01%。策略報(bào)告|投資策略專題請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明圖25：歷史上共計(jì)有7個(gè)時(shí)間段內(nèi)的ERP值超過(guò)本輪8月30日的ER資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所圖26：每個(gè)符合條件的時(shí)間段后續(xù)一周、兩周、三周，一月、兩月、三月的萬(wàn)得全A表現(xiàn)情況資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明4.多個(gè)靜態(tài)指標(biāo)也指明市場(chǎng)配置價(jià)值凸顯4.1.市場(chǎng)交易/情緒指標(biāo)換手率代表了一定時(shí)間內(nèi)市場(chǎng)中股票轉(zhuǎn)手買賣的頻率，可以很好的衡量市場(chǎng)的交易活躍程度。2024年8月30日，萬(wàn)得全A的換手率MA20水平為0.93%，與上月底較為接近，2000年以來(lái)的歷史分位數(shù)為35.30%，處于相對(duì)較低位置，距離上一輪高點(diǎn)2021年9月27日的1.85%長(zhǎng)達(dá)3年之久。成交額占前高比例可以更好的對(duì)比當(dāng)前與歷史的市場(chǎng)活躍程度。2024年8月30日，萬(wàn)得全A月頻日均成交額占前高比例為35%，繼續(xù)回落，2003年以來(lái)的歷史分位數(shù)為44%，指標(biāo)上一輪高點(diǎn)為2021年9月的78%，歷史中位數(shù)為44%，處于相對(duì)較低位置，距離指標(biāo)上一輪高點(diǎn)2021年9月的78%長(zhǎng)達(dá)3年之久。圖27：2000年至今的全A換手率情況資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所（注：數(shù)據(jù)截至20240830）圖28：2003年至今的成交額占前資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所（注：數(shù)據(jù)截至20240830）4.2.投資者行為指標(biāo)當(dāng)全市場(chǎng)大幅回調(diào)，絕大部分公司股價(jià)位于低點(diǎn)，理論上會(huì)出現(xiàn)大規(guī)模的回購(gòu)潮。2024年8月，上市公司回購(gòu)規(guī)模為152.56億元，環(huán)比小幅回落，占成交額比例為0.12%。產(chǎn)業(yè)資本在股價(jià)高估時(shí)會(huì)有減持行為，反之則相應(yīng)增持。2024年8月，產(chǎn)業(yè)資本凈減持為3.77億元，環(huán)比未有較大變化，但相較2020-2023年的減持規(guī)模仍然處于低位。資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所（注：數(shù)據(jù)截至2024年8月30日）圖30：2003年至今的全A凈增持/減持情況資料來(lái)源：Wind，天風(fēng)證券研究所（注：數(shù)據(jù)截至2024年8月30日）策略報(bào)告|投資策略專題請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明5.風(fēng)險(xiǎn)提示1.海外局勢(shì)演化超預(yù)期：中東、俄烏等局部地緣問(wèn)題，以及中美關(guān)系走向出現(xiàn)超預(yù)期因素，都可能會(huì)造成市場(chǎng)的超預(yù)期波動(dòng)，進(jìn)而影響我們的判斷。2.通脹持續(xù)性超預(yù)期：海內(nèi)外通脹演繹超預(yù)