教育行業(yè)市場(chǎng)前景及投資研究報(bào)告：研究框架柳暗花明又一村

行業(yè)評(píng)級(jí)：看好（首次）證券研究報(bào)告|行業(yè)專題社會(huì)服務(wù)|教育2024年9月4日柳暗花明又一村-----教育行業(yè)研究框架及觀點(diǎn)更新報(bào)告要點(diǎn)?

核心亮點(diǎn)：?

在新的監(jiān)管背景下，系統(tǒng)梳理更新已有教育板塊研究框架——【短期看政策，中長看供需】，深入研究各細(xì)分板塊政策和供需變化，形成鮮明配置觀點(diǎn)。?

系統(tǒng)梳理“雙減”和各細(xì)分行業(yè)政策變化前后，核心公司經(jīng)營層面變化，建議關(guān)注教育板塊業(yè)績預(yù)計(jì)重回高成長的標(biāo)的

。?

有別于市場(chǎng)的觀點(diǎn)：?

經(jīng)營業(yè)績釋放分歧：教育板塊，特別是“素質(zhì)教育”板塊公司，從招生數(shù)據(jù)、收入、遞延收入等來看，都體現(xiàn)出來行業(yè)龍頭公司整體修復(fù)速度較快，但從利潤端數(shù)據(jù)來看，凈利潤率水平差距較大。由此，市場(chǎng)出現(xiàn)一定分歧。我們認(rèn)為，龍頭公司利潤端業(yè)績的釋放會(huì)隨著經(jīng)營和政策的穩(wěn)態(tài)發(fā)展，而有所體現(xiàn)。收入端的高增表現(xiàn)已經(jīng)體現(xiàn)了行業(yè)的景氣度。當(dāng)前，利潤端造成的估值壓制不可持續(xù)。后續(xù)業(yè)績的釋放有望帶來業(yè)績和估值的“戴維斯雙擊”。報(bào)告要點(diǎn)?

核心框架：短期看政策，中長看供需?

政策端：2024年8月國務(wù)院在《國務(wù)院關(guān)于促進(jìn)服務(wù)消費(fèi)高質(zhì)量發(fā)展的意見》中提及促進(jìn)教育和課外培訓(xùn)類消費(fèi)。具體到各子版塊，素質(zhì)教育培訓(xùn)政策利好不斷，非學(xué)科類培訓(xùn)成為學(xué)校教育的有益補(bǔ)充；民辦高中學(xué)科類培訓(xùn)政策溫和，鼓勵(lì)擴(kuò)大招生；職業(yè)教育監(jiān)管扶持，鼓勵(lì)企業(yè)進(jìn)入加大供給；高教行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)較小，當(dāng)前穩(wěn)就業(yè)趨勢(shì)下高教擴(kuò)招趨勢(shì)明確。?

需求端：今年上半年全國居民人均消費(fèi)支出達(dá)到13601元，同比增長6.8%。從消費(fèi)結(jié)構(gòu)看，教育文化娛樂消費(fèi)支出增速達(dá)到11.2%，反應(yīng)當(dāng)下教育需求旺盛。據(jù)我們測(cè)算，普通高中在校人數(shù)及高考報(bào)名人數(shù)分別預(yù)計(jì)將在2030/2035年達(dá)到高峰，中期來看教育高需求確定性較強(qiáng)。?

供給側(cè)：受政策影響，行業(yè)供給端大幅出清。?

板塊配置思路：素質(zhì)教育培訓(xùn)>高中>職業(yè)教育>高等教育?

素質(zhì)教育培訓(xùn)：素質(zhì)教育政策向好，疊加“雙減”后校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)的大量出清供給側(cè)大幅減少。我們測(cè)算素質(zhì)教育市場(chǎng)2027年規(guī)模將達(dá)6060億元，相比2022年將有翻倍空間，相比“雙減”前學(xué)科類教育，素質(zhì)教育市場(chǎng)更為龐大。當(dāng)前龍頭市占率尚低，看好存量機(jī)構(gòu)進(jìn)一步擴(kuò)張?？紤]到基本面收入業(yè)績的確定性較強(qiáng)。建議關(guān)注【新東方】、【好未來】、【思考樂教育】、【卓越教育集團(tuán)】。?

高中：政策變化導(dǎo)致行業(yè)進(jìn)入存在壁壘，供給不足。而需求上保持景氣，由于高考競爭愈加激烈，高考復(fù)讀比例增加，部分省份對(duì)于公辦高中不得招收復(fù)讀生的相關(guān)規(guī)定使得復(fù)讀需求流入民辦高中及相關(guān)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)。建議關(guān)注【學(xué)大教育】、【天立國際控股】。?

職業(yè)教育：就業(yè)剛需，催化需求。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，我國2016年-2021年非學(xué)歷職業(yè)教育培訓(xùn)/招錄類考試培訓(xùn)學(xué)員人數(shù)CAGR分別為7.7%/8.1%，2026年參培人數(shù)有望分別達(dá)到4670/900萬人次。職教行業(yè)空間廣闊，各龍頭賽道相異，良性發(fā)展。建議關(guān)注【中國東方教育】、【粉筆】、【傳智教育】。?

民辦高教：學(xué)額增長疊加生源優(yōu)化，內(nèi)生提量確定性較強(qiáng)，行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)較小，主要關(guān)注公司分紅及現(xiàn)金流。建議關(guān)注【中教控股】。?

風(fēng)險(xiǎn)提示：教育政策變化風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)招生不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營管理風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)規(guī)模測(cè)算的風(fēng)險(xiǎn)。主要內(nèi)容1.

核心研究框架：短期看政策，中長看供需2.

素質(zhì)教育培訓(xùn)：政策利好，翻倍空間3.

高中學(xué)科教育：供給不足，需求上行4.

職業(yè)教育：監(jiān)管扶持，就業(yè)剛需5.

民辦高等教育：風(fēng)險(xiǎn)較小，關(guān)注分紅6.

風(fēng)險(xiǎn)提示核心研究框架：短期看政策，中長看供需?

教育政策復(fù)盤：?

2021“雙減”落地，校外培訓(xùn)管控力度加大，校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)嚴(yán)格壓減?！半p減”工作目標(biāo)旨在學(xué)生過重作業(yè)負(fù)擔(dān)和校外培訓(xùn)負(fù)擔(dān)、家庭教育支出和家長相應(yīng)精力負(fù)擔(dān)1年內(nèi)有效減輕、3年內(nèi)成效顯著，人民群眾教育滿意度明顯提升。?

“雙減”至今已三周年，校外減負(fù)成效顯著，國家正視合理培訓(xùn)需求，注重非學(xué)科類培訓(xùn)作為教育有益補(bǔ)充。2024年教育部在《校外培訓(xùn)管理?xiàng)l例（征求意見稿）

》中再次提及應(yīng)促進(jìn)素質(zhì)教育的實(shí)施，成為學(xué)校教育的有益補(bǔ)充。?

《國務(wù)院關(guān)于促進(jìn)服務(wù)消費(fèi)高質(zhì)量發(fā)展的意見》中提出促進(jìn)教育和培訓(xùn)消費(fèi)，明確要推動(dòng)職業(yè)教育提質(zhì)增效，建設(shè)高水平職業(yè)學(xué)校和專業(yè)，以及指導(dǎo)學(xué)校按照有關(guān)規(guī)定通過購買服務(wù)等方式引進(jìn)具有相應(yīng)資質(zhì)的第三方機(jī)構(gòu)提供非學(xué)科類優(yōu)質(zhì)公益課后服務(wù)。表1：教育政策復(fù)盤政策文件名稱發(fā)布單位發(fā)布時(shí)間內(nèi)容要點(diǎn)強(qiáng)調(diào)要規(guī)范學(xué)校辦學(xué)行為及嚴(yán)格校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)管理，提出學(xué)校要嚴(yán)控書面作業(yè)總量、科學(xué)合理布置作業(yè)、堅(jiān)決控制考試次數(shù)、采取等級(jí)評(píng)價(jià)方式、限制競賽評(píng)優(yōu)活動(dòng)；校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)要依規(guī)登記誠信經(jīng)營、嚴(yán)禁超標(biāo)培訓(xùn)、嚴(yán)格教師聘用、嚴(yán)禁與升學(xué)掛鉤、控制培訓(xùn)時(shí)間。旨在進(jìn)一步優(yōu)化校外培訓(xùn)環(huán)境，減輕中小學(xué)生過重課外負(fù)擔(dān)。工作目標(biāo)：學(xué)校教育教學(xué)質(zhì)量和服務(wù)水平進(jìn)一步提升，作業(yè)布置更加科學(xué)合理，學(xué)校課后服務(wù)基本滿足學(xué)生需要，學(xué)生學(xué)習(xí)更好回歸校園，校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)培訓(xùn)行為全面規(guī)范。學(xué)生過重作業(yè)負(fù)擔(dān)和校外培訓(xùn)負(fù)擔(dān)、家庭教育支出和家長相應(yīng)精力負(fù)擔(dān)1年內(nèi)有效減輕、3年內(nèi)成效顯著，人民群眾教育滿意度明顯提升。《關(guān)于印發(fā)中小學(xué)生減負(fù)措施的通知》教育部等九部門2018.12《關(guān)于進(jìn)一步減輕義務(wù)教育階段學(xué)生作業(yè)負(fù)擔(dān)和校外培訓(xùn)負(fù)擔(dān)的意見》國務(wù)院2021.7工作目標(biāo)：到2023年6月底，各地非學(xué)科類培訓(xùn)政策制度體系基本建立，常態(tài)化監(jiān)管機(jī)制基本健全，人民群眾反映強(qiáng)烈的突出問題得到基本解決。到2024年，非學(xué)科類培訓(xùn)治理成效顯著，家庭支出負(fù)擔(dān)有效減輕，非學(xué)科類培訓(xùn)成為學(xué)校教育的有益補(bǔ)充，人民群眾對(duì)教育的滿意度明顯提升。第三條：校外培訓(xùn)貫徹國家的教育方針，落實(shí)立德樹人根本任務(wù)，遵循公益性原則，促進(jìn)素質(zhì)教育的實(shí)施，成為學(xué)校教育的有益補(bǔ)充。《關(guān)于規(guī)范面向中小學(xué)生的非學(xué)科類校外培訓(xùn)的意見》教育部教育部2022.122024.2《校外培訓(xùn)管理?xiàng)l例（征求意見稿）

》第七條：教育和培訓(xùn)消費(fèi)。推動(dòng)高等院校、科研機(jī)構(gòu)、社會(huì)組織開放優(yōu)質(zhì)教育資源，滿足社會(huì)大眾多元化、個(gè)性化學(xué)習(xí)需求。推動(dòng)職業(yè)教育提質(zhì)增效，建設(shè)高水平職業(yè)學(xué)校和專業(yè)。推動(dòng)社會(huì)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)面向公眾需求提高服務(wù)質(zhì)量。指導(dǎo)學(xué)校按照有關(guān)規(guī)定通過購買服務(wù)等方式引進(jìn)具有相應(yīng)資質(zhì)的第三方機(jī)構(gòu)提供非學(xué)科類優(yōu)質(zhì)公益課后服務(wù)。鼓勵(lì)與國際知名高等院校在華開展高水平合作辦學(xué)?！秶鴦?wù)院關(guān)于促進(jìn)服務(wù)消費(fèi)高質(zhì)量發(fā)展的意見》國務(wù)院2024.8資料：教育部，國務(wù)院，中國政府網(wǎng)，華源證券研究核心研究框架：短期看政策，中長看供需?

以受政策影響較大的義務(wù)教育階段線下培訓(xùn)為例：?

“雙減”前，行業(yè)高度分散，龍頭集中度低

：?

按營收口徑測(cè)算，“雙減”前(2019年)新東方、好未來K12線下業(yè)務(wù)收入分別約為180/160億元，根據(jù)我們測(cè)算K12學(xué)科類校外培訓(xùn)市場(chǎng)規(guī)模4257億元來看，CR2尚不到10%

。?

“雙減”政策出臺(tái)后，教培行業(yè)供給端大幅出清，增量有限：?

據(jù)中國人大網(wǎng)，2021年底前實(shí)現(xiàn)“營轉(zhuǎn)非”、“備改審”完成率

100%。截至2022年10月，義務(wù)教育階段線下學(xué)科類培訓(xùn)機(jī)構(gòu)數(shù)量已由原來的12.4萬個(gè)縮減至4932個(gè)，壓減率96%；線上學(xué)科類培訓(xùn)機(jī)構(gòu)已由原來的263個(gè)縮減至34個(gè)，壓減率87%

。由于校外機(jī)構(gòu)牌照審批制，行業(yè)大型新參與者較少，龍頭市場(chǎng)競爭結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。圖1：義務(wù)教育階段線下學(xué)科類校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)數(shù)量變化圖2：義務(wù)教育階段線上學(xué)科類校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)數(shù)量變化義務(wù)教育階段線下學(xué)科類校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)數(shù)量（單位：個(gè)）義務(wù)教育階段線上校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)數(shù)量（單位：個(gè)）140,00012400030025020015010050263120,000100,00080,00060,00040,00020,0000壓減率96%壓減率87%3449320雙減前截至2022年10月雙減前截至2022年10月資料：中國人大網(wǎng)，華源證券研究核心研究框架：短期看政策，中長看供需?

當(dāng)前教育消費(fèi)支出穩(wěn)步增長，中期需求無需憂慮，長期人口結(jié)構(gòu)存在隱患：?

2024年上半年，全國居民人均消費(fèi)支出達(dá)到13601元，同比增長6.8%。從消費(fèi)結(jié)構(gòu)看，教育文化娛樂消費(fèi)支出增速達(dá)到11.2%，僅次于交通通信，反應(yīng)當(dāng)下教育需求旺盛。?

據(jù)我們測(cè)算，普通高中在校人數(shù)及高考報(bào)名人數(shù)分別預(yù)計(jì)將在2030/2035年達(dá)到高峰，中期來看教育高需求確定性較強(qiáng)。?

從2016年開始，我國出生人口同比持續(xù)減少，2023年新生人口僅有902萬人。2016-2023年出生人口的持續(xù)降低將對(duì)2023-2030年小學(xué)適齡受教育人數(shù)造成沖擊。圖3：1949-2023年出生人數(shù)及人口出生率情況圖4：2015-2035E普通高中在校人數(shù)/高考報(bào)名人數(shù)普通高中在校人數(shù)（萬人）高考報(bào)名人數(shù)（萬人）35003000250020001500100050050%45%40%35%30%25%20%15%10%5%5,5005,0004,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,00050000%出生人口（萬人）人口出生率（%）資料：教育部，國家統(tǒng)計(jì)局，iFind，華源證券研究教育子版塊劃分與市場(chǎng)分布?

細(xì)分賽道劃分：教育板塊可劃分為課內(nèi)、課外兩大領(lǐng)域。?

細(xì)分賽道分布：校內(nèi)高教、高中主要在港股，校外線上/線下課外培訓(xùn)主要在美股，其他類別主要在A股。圖5：教育子版塊劃分及市場(chǎng)分布資料：華源證券研究主要內(nèi)容1.

核心研究框架：短期看政策，中長看供需2.

素質(zhì)教育培訓(xùn)：政策利好，翻倍空間3.

高中學(xué)科教育：供給不足，需求上行4.

職業(yè)教育：監(jiān)管扶持，就業(yè)剛需5.

民辦高等教育：風(fēng)險(xiǎn)較小，關(guān)注分紅6.

風(fēng)險(xiǎn)提示政策面：監(jiān)管紅線逐漸清晰，全面轉(zhuǎn)向素質(zhì)教育?

學(xué)科類培訓(xùn)監(jiān)管紅線逐漸清晰：?

2021.7-2022.6月“雙減”配套政策密集出臺(tái)，

校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)壓減處于監(jiān)管最嚴(yán)格階段。

期間一系列配套文件陸續(xù)出臺(tái)，在實(shí)行政府指導(dǎo)價(jià)、預(yù)收費(fèi)監(jiān)管、培訓(xùn)材料管理、從業(yè)人員管理、校外培訓(xùn)廣告管理、家庭教育等多個(gè)方面明確了具體規(guī)定，制度體系逐步完善

。表2：雙減期間，校外學(xué)科培訓(xùn)政策相應(yīng)出臺(tái)政策文件名稱發(fā)布單位發(fā)布時(shí)間政策文件名稱《義務(wù)教育階段校外培訓(xùn)項(xiàng)目分類鑒別指南》發(fā)布單位發(fā)布時(shí)間《中小學(xué)生校外培訓(xùn)材料管理辦法（試行）》教育部2021.9教育部2021.11《關(guān)于將面向義務(wù)教育階段學(xué)生的學(xué)科類校

教育部等三部2021.9《關(guān)于選薦校外培訓(xùn)社會(huì)監(jiān)督員的通知》教育部2022.1外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)統(tǒng)一登記為非營利性機(jī)構(gòu)的通知》門《關(guān)于堅(jiān)決查處變相違規(guī)開展學(xué)科類校外培訓(xùn)問題的通知》《關(guān)于加強(qiáng)教育行政執(zhí)法

深入推進(jìn)校外

教育部、中央編辦、教育部2021.92021.92022.12022.3培訓(xùn)綜合治理的意見》《面向中小學(xué)生的全國性競賽活動(dòng)管理辦法》司法部《關(guān)于加強(qiáng)義務(wù)教育階段學(xué)科類校外培訓(xùn)收費(fèi)監(jiān)管的通知》教育部教育部等四部門教育部、人力《關(guān)于開展義務(wù)教育階段學(xué)科類校外培訓(xùn)治理“回頭看”工作的通知》《校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)從業(yè)人員管理辦法（試行）》

資源社會(huì)保障2021.9教育部教育部2022.4部教育部、市場(chǎng)《義務(wù)教育六科超標(biāo)超前培訓(xùn)負(fù)面清單（試行）》《中小學(xué)生校外培訓(xùn)服務(wù)合同（示范文本）》2021.102021.102021.112022.52022.52022.6監(jiān)管總局《關(guān)于加強(qiáng)校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)預(yù)收費(fèi)監(jiān)管工作的

教育部等六部教育部、應(yīng)急管理部《校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)消防安全管理九項(xiàng)規(guī)定》通知》門《關(guān)于做好2022年暑期校外培訓(xùn)治理有《關(guān)于做好校外培訓(xùn)廣告管控的通知》教育部教育部關(guān)工作的通知》資料：教育部等，華源證券研究政策面：監(jiān)管紅線逐漸清晰，全面轉(zhuǎn)向素質(zhì)教育?

國家對(duì)非學(xué)科培訓(xùn)的定位清晰：?

2022年底教育部等十三部門出臺(tái)《關(guān)于規(guī)范面向中小學(xué)生的非學(xué)科類校外培訓(xùn)的意見》，明確工作目標(biāo)為“到

2024

年，非學(xué)科類培訓(xùn)治理成效顯著，家庭支出負(fù)擔(dān)有效減輕，非學(xué)科類培訓(xùn)成為學(xué)校教育的有益補(bǔ)充，

人民群眾對(duì)教育的滿意度明顯提升

”。國家對(duì)非學(xué)科培訓(xùn)的支持態(tài)度開始顯現(xiàn)。?

2024年8月《國務(wù)院關(guān)于促進(jìn)服務(wù)消費(fèi)高質(zhì)量發(fā)展的意見》中，明確提到“推動(dòng)社會(huì)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)面向社會(huì)公眾需求提高服務(wù)質(zhì)量”

，素質(zhì)教育培訓(xùn)政策端利好趨勢(shì)較明確。表3：近期國家對(duì)非學(xué)科培訓(xùn)的定位清晰政策文件名稱發(fā)布單位發(fā)布時(shí)間內(nèi)容要點(diǎn)工作目標(biāo)：到2023年6月底，各地非學(xué)科類培訓(xùn)政策制度體系基本建立，常態(tài)化監(jiān)管機(jī)制基本健全，人民群眾反映強(qiáng)烈的突出問題得到基本解決。到2024年，非學(xué)科類培訓(xùn)治理成效顯著，家庭支出負(fù)擔(dān)有效減輕，非學(xué)科類培訓(xùn)成為學(xué)校教育的有益補(bǔ)充，人民群眾對(duì)教育的滿意度明顯提升?！蛾P(guān)于規(guī)范面向中小學(xué)生的非學(xué)科類校外培訓(xùn)的意見》教育部2022.12《校外培訓(xùn)管理?xiàng)l例（征求意見稿）

》第三條：校外培訓(xùn)貫徹國家的教育方針，落實(shí)立德樹人根本任務(wù)，遵循公益性原則，促進(jìn)素質(zhì)教育的實(shí)施，成為學(xué)校教育的有益補(bǔ)充。教育和培訓(xùn)消費(fèi)：推動(dòng)高等院校、科研機(jī)構(gòu)、社會(huì)組織開放優(yōu)質(zhì)教育資源，滿足社會(huì)大眾多元化、個(gè)性化學(xué)習(xí)需求。推動(dòng)職業(yè)教育提質(zhì)增效，建設(shè)高水平職業(yè)學(xué)校和專業(yè)。推動(dòng)社會(huì)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)面向公眾需求提高服務(wù)質(zhì)量。指導(dǎo)學(xué)校按照有關(guān)規(guī)定通過購買服務(wù)等方式引進(jìn)具有相應(yīng)資質(zhì)的第三方機(jī)構(gòu)提供非學(xué)科類優(yōu)質(zhì)公益課后服務(wù)。鼓勵(lì)與國際知名高等院校在華開展高水平合作辦學(xué)。教育部國務(wù)院2024.22024.8《關(guān)于促進(jìn)服務(wù)消費(fèi)高質(zhì)量發(fā)展的意見》資料：教育部，國務(wù)院，華源證券研究市場(chǎng)規(guī)模：參培率提升，空間可期?

2027年K12素質(zhì)教育市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)將達(dá)6060億元，相比2022年預(yù)計(jì)將有翻倍空間：?

整體市場(chǎng)規(guī)模=參培人數(shù)*客單價(jià)，客單價(jià)=報(bào)名科目數(shù)*單課程客單價(jià)，我們預(yù)計(jì)

2025-2027

年素質(zhì)教育客單價(jià)分別為

11670/11904/12856元，人均報(bào)班數(shù)量增加使得人均客單價(jià)提升；參培人數(shù)提升主要為現(xiàn)素質(zhì)教育課程承接部分學(xué)科類教育的培訓(xùn)內(nèi)容，預(yù)計(jì)參培人數(shù)將持續(xù)提升，我們預(yù)計(jì)

2025-2027

年素質(zhì)教育參培人數(shù)分別為

4263/4502/4714

萬人，對(duì)應(yīng)市場(chǎng)空間分別為4976/5359/6060億元。圖6：K12素質(zhì)教育市場(chǎng)規(guī)模市場(chǎng)空間

(億元)素質(zhì)教育參培率80007000600050004000300020001000030%25%20%15%10%5%0%2015201620172018201920202021202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E資料：教育部，《中國教育財(cái)政家庭調(diào)查報(bào)告2021》魏易，價(jià)格監(jiān)測(cè)中心，華源證券研究行業(yè)趨勢(shì)：素質(zhì)教育市場(chǎng)快速趕超學(xué)科教育，龍頭集中度持續(xù)提升?

素質(zhì)教育市場(chǎng)相比學(xué)科類教育更為龐大：?

據(jù)我們測(cè)算，“雙減”前學(xué)科類教育市場(chǎng)空間約為5600億元，而素質(zhì)教育市場(chǎng)空間在2027年預(yù)計(jì)將趕上并超越至6000億元，相比學(xué)科類教育，素質(zhì)教育市場(chǎng)更為龐大，更具想象空間。?

當(dāng)前素質(zhì)教育市場(chǎng)集中度較低，看好龍頭加速擴(kuò)張：?

根據(jù)我們測(cè)算，2023年新東方/好未來在素質(zhì)教育行業(yè)的市占率分別約為1.0%/0.8%，相比其雙減前學(xué)科教育巔峰市占率4.8%/5.1%

還有較大差距。我們看好頭部企業(yè)充分發(fā)揮過去學(xué)科教育積累的網(wǎng)點(diǎn)及經(jīng)驗(yàn)，加速擴(kuò)張，龍頭市占率突破可期

。表4：學(xué)科教育及素質(zhì)教育空間測(cè)算資料：教育部，國家價(jià)格監(jiān)測(cè)中心，《中國教育財(cái)政家庭調(diào)查報(bào)告2021》魏易，iFind，華源證券研究新東方：業(yè)績修復(fù)確定性較強(qiáng)，素質(zhì)教育轉(zhuǎn)型勢(shì)頭強(qiáng)勁?

營收重回高增長，業(yè)績修復(fù)確定性較強(qiáng)：?

FY2024公司實(shí)現(xiàn)營收/

Non-GAAP歸母凈利潤分別為43.14/3.81億美元，業(yè)績自“雙減”轉(zhuǎn)型后持續(xù)修復(fù)。與輝同行剝離的負(fù)面影響基本在25Q1消化完畢，公司多業(yè)務(wù)并行后續(xù)發(fā)展保持樂觀預(yù)期，根據(jù)彭博一致預(yù)期新東方2025-2027財(cái)年?duì)I業(yè)收入分別為52.7/64.1/76.0億美元，Non-GAAP歸母凈利潤分別為5.71/7.26/9.37億美元。?

素質(zhì)教育業(yè)務(wù)需求旺盛，新開門店和強(qiáng)需求保證增長持續(xù)性

：?

FY2024公司成人及大學(xué)生國內(nèi)考試準(zhǔn)備業(yè)務(wù)營收同比增長16.4%，素質(zhì)教育業(yè)務(wù)營收同比增長50.3%。學(xué)校及學(xué)習(xí)中心的總數(shù)增加至1025間，較上一季度增加門店114間，同比增長27%；全年增加門店277間，同比增長37%。?受供需關(guān)系驅(qū)動(dòng)，考培及咨詢業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼

：?

出國考試準(zhǔn)備和出國咨詢業(yè)務(wù)在2024年Q4

繼續(xù)維持強(qiáng)勁的增長勢(shì)頭，分別同比增長17.7%和

17.3%。得益于留學(xué)業(yè)務(wù)在后疫情時(shí)代增長顯著，預(yù)計(jì)需求將有較大幅度反彈。我們預(yù)計(jì)出國備考2025財(cái)年同比增長20%-25%，留學(xué)咨詢業(yè)務(wù)同比增長15%。圖7：FY2019-2027營業(yè)收入及同比變化圖8：FY2019-2027Non-GAAP歸母凈利潤營業(yè)總收入（億美元）YoyNon-GAAP歸母凈利潤(億美元)74.2080.0060.0040.0020.000.0060%40%20%0%1057.3465.046.374.845.034.113.8153.432.5942.7743.140.0035.79030.9631.0529.98(5)(10)(15)-20%-40%-10.46FY2019

FY2020

FY2021

FY2022

FY2023

FY2024

FY2025E

FY2026E

FY2027E資料：iFind，Bloomberg，華源證券研究好未來：素質(zhì)教育+智能設(shè)備，在線教育龍頭再起?

布局素質(zhì)教育，引領(lǐng)K12教育全新征程

：?

作為K12在線教育龍頭，“雙減”后好未來積極轉(zhuǎn)型，全面布局素質(zhì)教育，升級(jí)人文、科學(xué)、編程等課程，推出設(shè)計(jì)創(chuàng)造、藝術(shù)表達(dá)等跨學(xué)科、重實(shí)踐的素養(yǎng)課

。?

深入研發(fā)教育大模型，賦能學(xué)習(xí)機(jī)快速放量

：?

自2023年5月起，公司致力于研發(fā)MathGPT數(shù)學(xué)大模型

，2023年底推出xPad2

Pro系列，獲得AI賦能后高端產(chǎn)品銷量快速攀升，同時(shí)登頂天貓學(xué)習(xí)機(jī)V榜及抖音智能學(xué)習(xí)機(jī)爆款榜。公司學(xué)習(xí)機(jī)第二曲線逐步穩(wěn)固，看好AI賦能下公司學(xué)習(xí)機(jī)產(chǎn)品放量加速

。?

雙曲線發(fā)展帶來業(yè)績“第二春”，雙減后首次轉(zhuǎn)盈

：?

2021年7月“雙減”政策出臺(tái)后，公司教培業(yè)務(wù)遭受沖擊，2024財(cái)年公司收入快速回暖，2025年一季度收入在前一年的基礎(chǔ)上繼續(xù)維持增長勢(shì)頭，營收達(dá)4.14億美元，同比增長50.4

%。得益于公司線下教育中心運(yùn)營效率、留存率和利用率的提升，F(xiàn)Y2024Non-GAAP歸母凈利潤為0.85億美元，實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。圖9：FY2019-2027營業(yè)收入及同比變化圖10：FY2019-2027Non-GAAP歸母凈利潤Non-GAAP歸母凈利潤(億美元)營業(yè)總收入（億美元）yoy10550.0040.0030.0020.0010.000.0044.9660%38.11

40%20%43.914.454.0132.732.391.2726.650%-20%-40%-60%-80%-100%0.8525.630.08-0.89-0.2720.89014.90FY2019

FY2020

FY2021

FY2022

FY2023

FY2024

FY2025E

FY2026E

FY2027E10.20(5)(10)(15)-9.61資料：iFind，Bloomberg，華源證券研究

備注：FY2025-2027營收及Non-GAAP歸母凈利潤數(shù)據(jù)為彭博一致預(yù)期思考樂教育：聚焦華南市場(chǎng)，轉(zhuǎn)型素質(zhì)教育?

聚焦華南市場(chǎng)，轉(zhuǎn)型素質(zhì)教育：?

思考樂教育集團(tuán)于2012年在深圳成立、2019年于香港交易所上市。雙減政策后，思考樂積極轉(zhuǎn)型，自2021年下半年開始推出多種非學(xué)科的素養(yǎng)課程。2023年全年，公司來自素養(yǎng)課程的收益由2021年的1.96億元增長至5.2億元，相比于雙減前以學(xué)業(yè)備考課程為主，2023年公司約91%的營收來自非學(xué)業(yè)素質(zhì)課程及其他，約9%來自學(xué)業(yè)教育課程，素質(zhì)教育板塊收入和收入占比顯著增長。?

尋求多元化發(fā)展機(jī)會(huì)，合約負(fù)債顯著高增：?

公司2023年加強(qiáng)公司旗下“樂學(xué)”品牌業(yè)務(wù)發(fā)展，再開拓包括美術(shù)、體育、繪畫、表演、書法、科學(xué)素養(yǎng)、國學(xué)、邏輯思維及國際素養(yǎng)等素質(zhì)教育課程的同時(shí)，也在積極尋找機(jī)會(huì)，并于2023年底推出教育旅游業(yè)務(wù)及國際課程業(yè)務(wù)。2023年實(shí)現(xiàn)收入5.7億元，同增41.9%；歸母凈利潤0.86億，同增58%；合約負(fù)債2.76億元，同增52%。業(yè)績表現(xiàn)亮眼，24年業(yè)績有望延續(xù)高增。圖11：2019-2026營業(yè)收入及同比變化圖12：2019-2026經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤及同比變化營業(yè)總收入（億元）Yoy經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤（億元）Yoy201510560%40%20%0%3.503.002.502.001.501.000.500.00-0.503.24400%300%200%100%0%15.382.3811.51.741.088.328.437.497.115.714.020.95-20%-40%-60%0.540.49-100%-200%0201920202021-0.2720222023

2024E

2025E

2026E201920202021202220232024E

2025E

2026E資料：iFind，華源證券研究卓越教育集團(tuán)：加速素質(zhì)教育轉(zhuǎn)型

，AI賦能組織效力提升?

素質(zhì)轉(zhuǎn)型成果顯著，合約負(fù)債同比高增

：?

公司積極應(yīng)對(duì)教育政策變化，持續(xù)優(yōu)化素質(zhì)產(chǎn)品服務(wù)，轉(zhuǎn)型后聚焦于文學(xué)、科學(xué)素質(zhì)等核心素養(yǎng)的多個(gè)素質(zhì)產(chǎn)品通過廣東省教育主管部門非學(xué)科鑒定；針對(duì)孩子生長的“六力模型“，結(jié)合互動(dòng)式和探究式等先進(jìn)教學(xué)方法推出的“鯤鵬少年生長營項(xiàng)目”，深受社會(huì)及學(xué)生高度認(rèn)可，助力打造公司素質(zhì)教育品牌形象。上半年公司合約負(fù)債4.58億元，同比高增116.5%，我們認(rèn)為全年來看合約負(fù)債有望延續(xù)高增速，上半年合約負(fù)債轉(zhuǎn)化為收入保障全年業(yè)績

。?

AI賦能組織效力提升，管理費(fèi)用持續(xù)優(yōu)化

：?

2024年上半年公司加大在AI領(lǐng)域的投入與探索，獲邀加入廣東省人工智能產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)，成為協(xié)會(huì)的理事單位，進(jìn)一步探索人工智能在提高教育質(zhì)量和提升組織效能領(lǐng)域的應(yīng)用。公司結(jié)合AI輔助的決策系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)更高效地進(jìn)行校園管理，提高集團(tuán)整體組織效率。24H1公司管理費(fèi)用率為12.9%，同比減少2.26個(gè)百分點(diǎn)

。?

業(yè)績?nèi)觐A(yù)期大幅增長：?

考慮到公司素質(zhì)教育轉(zhuǎn)型成效顯著，公司在加速非學(xué)科類營利性辦學(xué)許可牌照獲取的同時(shí)，多個(gè)素質(zhì)教育產(chǎn)品市場(chǎng)表現(xiàn)反饋良好，全年業(yè)績有望延續(xù)高增長。我們預(yù)計(jì)2024-2025年收入分別為10.1、18.0億元，歸母凈利潤分別為1.76、2.78億元。圖13：2019-2026營業(yè)收入及同比變化圖14：2019-2026歸母凈利潤及同比變化歸母凈利潤（億元）Yoy營業(yè)總收入（億元）Yoy6.004.00200%0%30.0020.0010.000.00150%100%50%24.793.742.7818.9918.3217.9516.881.761.36

1.302.000.910.5610.140%0.004.914.89-200%-400%-50%-100%2019

2020

2021

2022

2023

2024E

2025E

2026E-3.25-2.00-4.002019

2020

2021

2022

2023

2024E

2025E

2026E資料：iFind，華源證券研究主要內(nèi)容1.

核心研究框架：短期看政策，中長看供需2.

素質(zhì)教育培訓(xùn)：政策利好，翻倍空間3.

高中學(xué)科教育：供給不足，需求上行4.

職業(yè)教育：監(jiān)管扶持，就業(yè)剛需5.

民辦高等教育：風(fēng)險(xiǎn)較小，關(guān)注分紅6.

風(fēng)險(xiǎn)提示政策面：監(jiān)管相對(duì)溫和，鼓勵(lì)擴(kuò)大普高招生規(guī)模?

民辦高中政策相對(duì)溫和：?

保留了民辦高中可以注冊(cè)為營利性學(xué)校的權(quán)利，未禁止民辦高中兼并收購、協(xié)議控制、以公允價(jià)值進(jìn)行關(guān)聯(lián)交易，教學(xué)安排、招生工作也更具自由度，較為強(qiáng)硬的壓降民辦教育占比的政策也只針對(duì)義務(wù)教育實(shí)施

。?

鼓勵(lì)擴(kuò)大招生規(guī)模：?

2023年7月教育部等三部門發(fā)布《關(guān)于實(shí)施新時(shí)代基礎(chǔ)教育擴(kuò)優(yōu)提質(zhì)行動(dòng)計(jì)劃的意見》，明確提出擴(kuò)大優(yōu)質(zhì)高中教育資源、深入挖掘優(yōu)質(zhì)普通高中校舍資源潛力，增加學(xué)位供給，并結(jié)合實(shí)際優(yōu)化招生計(jì)劃安排，有序擴(kuò)大優(yōu)質(zhì)普通高中招生規(guī)模。表5：民辦教育法規(guī)政策梳理政策文件名稱《校外培訓(xùn)管理?xiàng)l例(征求意見稿）》發(fā)布單位發(fā)布時(shí)間內(nèi)容要點(diǎn)第六條

：開展校外培訓(xùn)活動(dòng)，應(yīng)當(dāng)依法取得相應(yīng)的校外培訓(xùn)辦學(xué)許可，具備法人條件。面向義務(wù)教育階段的學(xué)科類校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，應(yīng)當(dāng)?shù)怯洖榉菭I利性法人。明確提出要擴(kuò)大優(yōu)質(zhì)高中教育資源，即深入挖掘優(yōu)質(zhì)普高的校舍資源潛力，有序擴(kuò)大優(yōu)質(zhì)普高招生規(guī)模

。(1)在中國境內(nèi)設(shè)立的外商投資企業(yè)以及外方為實(shí)際控制人的社會(huì)組織不得舉辦、參與舉辦或者實(shí)際控制實(shí)施義務(wù)教育的民辦學(xué)校;任何社會(huì)組織和個(gè)人不得通過兼并收購、協(xié)議控制等方式控制實(shí)施義務(wù)教育的民辦學(xué)校、實(shí)施學(xué)前教育的非營利性民辦學(xué)校。(2)提供義務(wù)教育的學(xué)校不得與關(guān)聯(lián)方進(jìn)行交易

。教育部2024.2《關(guān)于實(shí)施新時(shí)代基礎(chǔ)教育擴(kuò)

教育部、國家2023.72021.4優(yōu)提質(zhì)行動(dòng)計(jì)劃的意見》、財(cái)政部《中華人民共和國民辦教育促進(jìn)法實(shí)施條例》教育部提出“總體規(guī)劃，分區(qū)推進(jìn)”，在國家教育現(xiàn)代化總體規(guī)劃框架下，推動(dòng)各地從實(shí)際出發(fā)，制定本地區(qū)教育現(xiàn)代化規(guī)劃，形成一地一案、分區(qū)推進(jìn)教育現(xiàn)代化的生動(dòng)局面?！吨袊逃F(xiàn)代化2035》國務(wù)院等司法部2019.22018.8《中華人民共和國民辦教育促進(jìn)法實(shí)施條例（修訂草案）（送審稿）》第十二條：實(shí)施集團(tuán)化辦學(xué)的，不得通過兼并收購、加盟連鎖、協(xié)議控制等方式控制非營利性民辦學(xué)校。《中華人民共和國民辦教育促進(jìn)法》第十九條：民辦學(xué)校的舉辦者可以自主選擇設(shè)立非營利性或者營利性民辦學(xué)校。但是，不得設(shè)立實(shí)施義務(wù)教育的營利性民辦學(xué)校。全國人大會(huì)

2016.11資料：教育部，國家，財(cái)政部，司法部等，華源證券研究需求端：短期人口無需擔(dān)憂，復(fù)讀需求值得關(guān)注?

短期內(nèi)人口問題無需擔(dān)憂，民辦普通高中需求持續(xù)提升：?

中國出生人數(shù)自2016年起持續(xù)走低，2023年出生人數(shù)僅為902萬人，長期看人口結(jié)構(gòu)問題或存隱患。但據(jù)我們測(cè)算，由于國內(nèi)對(duì)學(xué)歷和升學(xué)率追求只增不減，普通高中在校人數(shù)及高考報(bào)名人數(shù)分別預(yù)計(jì)將在2030/2035年達(dá)到高峰，同時(shí)由于高考競爭愈加激烈，高考復(fù)讀比例增加，部分省份對(duì)于公辦高中不得招收復(fù)讀生的相關(guān)規(guī)定使得復(fù)讀需求流入民辦高中及相關(guān)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)。圖15：2015-2029E小學(xué)/初中升學(xué)率/高考復(fù)讀率情況圖16：2015-2035E普通高中在校人數(shù)/高考報(bào)名人數(shù)小升初升學(xué)率普通高中升學(xué)率（剔除中職）高考復(fù)讀率普通高中在校人數(shù)（萬人）高考報(bào)名人數(shù)（萬人）100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%99%

99%

99%

99%

99%

99%

99%

99%

99%

99%

99%

99%97%

98%95%5,5005,0004,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,00050059%

60%

60%

60%

60%

60%

60%58%57%

57%

57%

57%56%55%54%30.0%30.0%

30.0%

30.0%

30.0%32.0%

32.6%29.7%25.7%

26.3%22.4%18.8%15.7%13.8%12.7%2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

2024E

2025E

2026E

2027E

2028E

2029E資料：教育部，華源證券研究供給端：格局分散，壁壘深厚?

民辦高中競爭格局分散：?

按在校人數(shù)看，2023年天立國際、成實(shí)外教育、科德教育、楓葉教育在校人數(shù)分別為3.7/0.8/0.8/0.4萬人，教育部口徑2023年民辦高中在校人數(shù)為547.8萬人，天立國際、成實(shí)外教育、科德教育、楓葉教育市占率分別為0.7%/0.2%/0.1%/0.1%，行業(yè)呈高度分散特點(diǎn)。?

行業(yè)準(zhǔn)入門檻高：?

由于家長及學(xué)生關(guān)注升學(xué)率及成績，而通過升學(xué)率來驗(yàn)證教學(xué)成果，至少也需要一屆學(xué)生

3

年的周期，口碑從零累積較為困難。疊加我國教育事業(yè)進(jìn)入了高質(zhì)量的新發(fā)展階段，未來粗放的學(xué)位供給擴(kuò)張模式將向優(yōu)質(zhì)學(xué)校學(xué)位擴(kuò)容模式轉(zhuǎn)型，新建民辦高中的審批難度或?qū)⑻岣?，隨著民辦教育滲透率的逐步提升，市場(chǎng)空間逐漸釋放，存量頭部品牌有望持續(xù)獲益。圖17：2023年天立國際、成實(shí)外教育、科德教育、楓葉教育在校人數(shù)圖18：2023-2032E民辦高中在校人數(shù)/民辦教育滲透率高中入讀人數(shù)（萬人）民辦高中在校生（萬人）民辦教育滲透率4433221103.71000.00800.00600.00400.00200.000.0030%25.9%

26.0%25.1%25%20%15%10%5%24.3%23.5%22.7%21.9%21.1%20.3%19.5%0.80.80.40%天立國際控股成實(shí)外教育科德教育楓葉教育20232024E

2025E

2026E

2027E

2028E

2029E

2030E

2031E

2032E資料：公司公告，教育部，華源證券研究高中學(xué)科教育市場(chǎng)：千億規(guī)模，快速擴(kuò)容?

“雙減”前高中學(xué)科教育市場(chǎng)近千億，隨參培率提升規(guī)模有望快速擴(kuò)容：?

根據(jù)《中國教育財(cái)政家庭調(diào)查報(bào)告2021》數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，高中學(xué)段參培率相對(duì)最低，人均支出顯著提升。2018年全國中小學(xué)生參培率為24.4%，細(xì)分到學(xué)段上，高中參培率最低僅為18.1%

；2018年全國參培的中小學(xué)生平均校外學(xué)科培訓(xùn)支出為

8438

元/年。人均支出隨學(xué)段顯著提升，高中階段人均支出達(dá)

10200

元/年。據(jù)我們測(cè)算，雙減前高中學(xué)科教育市場(chǎng)約為998億元。?

我們認(rèn)為，未來隨高考復(fù)讀需求的上升疊加高中階段參培滲透率提升，市場(chǎng)規(guī)模有望快速擴(kuò)容。圖19：雙減前高中學(xué)科教育市場(chǎng)空間近千億市場(chǎng)空間（億元）高中學(xué)科教育參培率1200.01000.0800.0600.0400.0200.00.020%20%19%19%18%18%17%17%16%16%998.0898.3824.4766.5742.8697.2630.62015201620172018201920202021資料：《中國教育財(cái)政家庭調(diào)查報(bào)告2021》魏易，華源證券研究學(xué)大教育：供給出清份額提升，全日制培訓(xùn)賦新動(dòng)能?

高中學(xué)科培訓(xùn)供給側(cè)出清，市場(chǎng)份額有望持續(xù)提升：?

“雙減”政策后學(xué)科類培訓(xùn)行業(yè)供給大幅出清，根據(jù)教育部2022年2月數(shù)據(jù)顯示，線下義務(wù)教育學(xué)科培訓(xùn)機(jī)構(gòu)出清92%。公司在剝離K9業(yè)務(wù)后，考慮到存量牌照經(jīng)營的監(jiān)管現(xiàn)狀，頭部企業(yè)市占率有望進(jìn)一步提升。?

全日制培訓(xùn)賦予新動(dòng)能，有助提升盈利中樞：?

學(xué)大教育提供的全日制培訓(xùn)（含復(fù)讀）業(yè)務(wù)，主要為中高考復(fù)讀生、藝考生、普通高三學(xué)生提供封閉式的高考文化課全日制寄宿培訓(xùn)服務(wù)，已布局30余個(gè)基地，覆蓋學(xué)生6000余人。全日制培訓(xùn)采用班課形式，每班20-25人同時(shí)上課，同一時(shí)間內(nèi)培訓(xùn)場(chǎng)地和教師所能服務(wù)的學(xué)生數(shù)量遠(yuǎn)高于個(gè)性化輔導(dǎo)模式，人效及客單價(jià)相比個(gè)性化輔導(dǎo)更高，盈利能力更強(qiáng)。?

下游需求旺盛，業(yè)績延續(xù)高增長：?

2024H1公司預(yù)告實(shí)現(xiàn)24H1歸母凈利潤預(yù)計(jì)1.3-1.9億，同增46%-108%；扣非歸母凈利潤1.2-1.7億，同增21%-77%。業(yè)務(wù)進(jìn)展順利，全年業(yè)績可期。圖20：2019-2026營業(yè)收入及同比變化圖21：2019-2026歸母凈利潤及同比變化營業(yè)總收入（億元）Yoy歸母凈利潤（億元）Yoy50.0040.0030.0020.0010.000.0040%30%20%10%0%6.004.001500%1000%500%41.504.353.4234.462.5129.921.5428.382.0025.2924.300.440.140.1122.1317.9820220.000%-10%-20%-30%-40%2019

2020

2021

2022

2023

2024E

2025E

2026E-2.00-4.00-6.00-500%-1000%-1500%-5.362019202020212023

2024E

2025E

2026E資料：iFind，華源證券研究

備注：2024-2026營收及歸母凈利潤數(shù)據(jù)為iFind一致預(yù)期天立國際控股：高中業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長，托管業(yè)務(wù)極具潛力?

高中業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長，校區(qū)網(wǎng)絡(luò)持續(xù)擴(kuò)張：?

FY2024H1天立國際實(shí)現(xiàn)營收16.45億元，同比+73.8%，其中綜合教育服務(wù)收入為8.51億元，同比+64.4%，主要受高中生人數(shù)增加與疫后學(xué)生游學(xué)需求旺盛的驅(qū)動(dòng)。2023-2024學(xué)年，公司自營校網(wǎng)內(nèi)已有3.6萬余高中生。公司主要于50所學(xué)校向?qū)W生提供綜合教育服務(wù)。區(qū)域上既覆蓋上海、深圳等一線城市，也有中西部低線城市，服務(wù)類型上提供傳統(tǒng)高中教育，兼顧國際高中教育、藝考、復(fù)讀等個(gè)性化的教育服務(wù)。?

托管業(yè)務(wù)具備增長潛力，公司業(yè)務(wù)持續(xù)拓寬：?

今年以來托管業(yè)務(wù)加速落地，截止到2024年6月公司新簽托管學(xué)校5所，包括山東德州東城中學(xué)、云南昭通威信縣第一中學(xué)、浙江衢州智造新城實(shí)驗(yàn)學(xué)校以及河北灤州海陽學(xué)校、奇石學(xué)校，共計(jì)簽約托管學(xué)校14所。長期來看，各地方政府公辦學(xué)校托管訴求旺盛，我們預(yù)計(jì)今年多還會(huì)有多個(gè)托管學(xué)校簽約落地，公司托管業(yè)務(wù)增長極具潛力，未來有望賦予集團(tuán)增長新動(dòng)能。圖22：2019-2026營業(yè)收入及同比變化圖23：2019-2026歸母凈利潤及同比變化歸母凈利潤（億元）Yoy營業(yè)總收入（億元）Yoy15.0010.005.00300%200%100%0%11.2770.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00200%150%100%50%60.888.175.6745.983.793.340.972.6531.530.00-100%-200%-300%-400%-500%23.032019

2020

2021

2022

2023

2024E

2025E

2026E0%-5.00-10.00-15.0012.989.178.84-50%-100%3.452019

2020

2021

2022

2023

2024E

2025E

2026E-13.32資料：iFind，華源證券研究

備注：2024-2026營收及歸母凈利潤數(shù)據(jù)為iFind一致預(yù)期主要內(nèi)容1.

核心研究框架：短期看政策，中長看供需2.

素質(zhì)教育培訓(xùn)：政策利好，翻倍空間3.

高中學(xué)科教育：供給不足，需求上行4.

職業(yè)教育：監(jiān)管扶持，就業(yè)剛需5.

民辦高等教育：風(fēng)險(xiǎn)較小，關(guān)注分紅6.

風(fēng)險(xiǎn)提示政策面：監(jiān)管扶持，擴(kuò)大供給?

鼓勵(lì)私人企業(yè)參與職業(yè)培訓(xùn)：?

《國家職業(yè)教育改革實(shí)施方案》提出要建設(shè)多元辦學(xué)格局。發(fā)揮企業(yè)重要辦學(xué)主體作用，鼓勵(lì)有條件的企業(yè)特別是大企業(yè)舉辦高質(zhì)量職業(yè)教育；與國際先進(jìn)標(biāo)準(zhǔn)接軌，做優(yōu)職業(yè)教育培訓(xùn)評(píng)價(jià)組織。?

職業(yè)教育與普通教育重要性并駕齊驅(qū)：?

2022年4月《中華人民共和國職業(yè)教育法（修訂法案）》通過，其中第三條明確提出“職業(yè)教育是與普通教育具有同等重要地位的教育類型，是國民教育體系和人力資源開發(fā)的重要組成部分，是培養(yǎng)多樣化人才、傳承技術(shù)技能、促進(jìn)就業(yè)創(chuàng)業(yè)的重要途徑。第九條“鼓勵(lì)發(fā)展多種層次和形式的職業(yè)教育，推進(jìn)多元辦學(xué)，支持社會(huì)力量廣泛、平等參與職業(yè)教育”，號(hào)召社會(huì)參與建立職業(yè)教育學(xué)校和培訓(xùn)機(jī)構(gòu)。?

強(qiáng)化政策扶持，深化職教改革：?

2022年底國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于深化現(xiàn)代職業(yè)教育體系建設(shè)改革的意見》中進(jìn)一步強(qiáng)化政策扶持，鼓勵(lì)構(gòu)建央地互動(dòng)、區(qū)域聯(lián)動(dòng)，政府、行業(yè)、企業(yè)、學(xué)校協(xié)同的發(fā)展機(jī)制。表6：職業(yè)培訓(xùn)法規(guī)政策梳理政策文件名稱發(fā)布單位發(fā)布時(shí)間內(nèi)容要點(diǎn)指導(dǎo)思想：堅(jiān)持和加強(qiáng)黨對(duì)職業(yè)教育工作的全面領(lǐng)導(dǎo)，把推動(dòng)現(xiàn)代職業(yè)教育高質(zhì)量發(fā)展擺在更加突出的位置，堅(jiān)持服務(wù)學(xué)生全面發(fā)展和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展。改革方向：深化職業(yè)教育供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，堅(jiān)持以人為本、能力為重、質(zhì)量為要、守正創(chuàng)新，建立健全多形式銜接、多通道成長、可持續(xù)發(fā)展的梯度職業(yè)教育和培訓(xùn)體系，推動(dòng)職普協(xié)調(diào)發(fā)展、相互融通，讓不同稟賦和需要的學(xué)生能夠多次選擇、多樣化成才?！蛾P(guān)于深化現(xiàn)代職業(yè)教育體系

國務(wù)院、中共中建設(shè)改革的意見》

央辦公廳2022.12職業(yè)教育是與普通教育具有同等重要地位的教育類型，是國民教育體系和人力資源開發(fā)的重要組成部分，是培養(yǎng)多樣化人才、傳承技術(shù)技能、促進(jìn)就業(yè)創(chuàng)業(yè)的重要途徑。國家鼓勵(lì)發(fā)展多種層次和形式的職業(yè)教育，推進(jìn)多元辦學(xué)，支持社會(huì)力量廣泛、平等參與職業(yè)教育。到2022年，職業(yè)院校教學(xué)條件基本達(dá)標(biāo)，一大批普通本科高等學(xué)校向應(yīng)用型轉(zhuǎn)變。經(jīng)過5－10年左右時(shí)間，職業(yè)教育基本完成由政府舉辦為主向政府統(tǒng)籌管理、社會(huì)多元辦學(xué)的格局轉(zhuǎn)變，由追求規(guī)模擴(kuò)張向提高質(zhì)量轉(zhuǎn)變，由參照普通教育辦學(xué)模式向企業(yè)社會(huì)參與、專業(yè)特色鮮明的類型教育轉(zhuǎn)變，大幅提升新時(shí)代職業(yè)教育現(xiàn)代化水平。《中華人民共和國職業(yè)教育法》全國人大會(huì)2022.42019.2《國家職業(yè)教育改革實(shí)施方案》國務(wù)院資料：國務(wù)院，中共中央辦公廳等，華源證券研究職教行業(yè)：就業(yè)剛需，市場(chǎng)廣闊?

職教行業(yè)劃分為學(xué)歷和非學(xué)歷培訓(xùn)：?

學(xué)歷職業(yè)教育培訓(xùn)畢業(yè)學(xué)生可以獲得文憑，而非學(xué)歷類以掌握就職所需的知識(shí)和技能為主，并沒有正式的學(xué)位或文憑。?

就業(yè)市場(chǎng)人才需求提升競爭激烈，催化職業(yè)教育培訓(xùn)需求：?

根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，我國2016年-2021年非學(xué)歷職業(yè)教育培訓(xùn)/招錄類考試培訓(xùn)學(xué)員人數(shù)CAGR分別為7.7%/8.1%，2026年參培人數(shù)有望分別達(dá)到4670/900萬人次，職教需求進(jìn)一步上升。?

職教培訓(xùn)市場(chǎng)空間超萬億：?

根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2023年職業(yè)教育培訓(xùn)市場(chǎng)空間約為9097億元，其中非學(xué)歷/學(xué)歷職業(yè)教育培訓(xùn)分別為2670/6427億元。到2026年，職教培訓(xùn)市場(chǎng)有望進(jìn)一步擴(kuò)容至10979億元，非學(xué)歷/學(xué)歷職業(yè)教育培訓(xùn)分別達(dá)到3317/7662億元。圖24：2016-2026E非學(xué)歷職業(yè)教育培訓(xùn)/招錄類考試培訓(xùn)學(xué)員人數(shù)情況圖25：2016-2026E職業(yè)教育培訓(xùn)市場(chǎng)空間（億元）非學(xué)歷職業(yè)教育培訓(xùn)學(xué)員人數(shù)（百萬人）招錄類考試培訓(xùn)學(xué)員人數(shù)（百萬人）非學(xué)歷職業(yè)教育培訓(xùn)學(xué)歷職業(yè)教育培訓(xùn)504030201046.744.943.212000100008000600040002000041.13936.834.832.429.427.725.4766233177256310468452893642759942445559622155216491745124240396298.18.57.46.85.86.255.44.84.22670179020192026202015242018120520161386201702021

2022E

2023E

2024E

2025E

2026E2016201720182019202020212022E

2023E

2024E

2025E

2026E資料：教育局，人力資源和社會(huì)保障部，國家公務(wù)員局，弗若斯特沙利文，華源證券研究中國東方教育：職業(yè)技能培訓(xùn)龍頭，招生形勢(shì)穩(wěn)步向好?

課程專業(yè)持續(xù)迭代，學(xué)生就業(yè)率充分保障：?

公司旗下設(shè)立集團(tuán)研究院，開展各專業(yè)模組研發(fā)、教材研發(fā)、認(rèn)證業(yè)務(wù)實(shí)施及拓展、學(xué)歷合作開發(fā)、以及對(duì)職業(yè)技能教育發(fā)展的調(diào)研與研究。近年來，公司加快專業(yè)的更新迭代，并開設(shè)綜合專業(yè)應(yīng)對(duì)公辦學(xué)校的競爭，如在新東方體系開展酒店管理、行政總廚、康養(yǎng)等課程；在新華電腦推出互聯(lián)網(wǎng)會(huì)計(jì)、電商直播、電競等專業(yè)。公司在北京、上海、廣州、深圳四地設(shè)有“創(chuàng)就業(yè)服務(wù)中心”，全國200余所院校設(shè)有“創(chuàng)就業(yè)辦”，構(gòu)建全國性的就業(yè)保障資源網(wǎng)絡(luò)，確保學(xué)生成功就業(yè)，2023年，新東方烹飪、新華電腦、萬通汽車、歐米奇及歐曼諦長期課程畢業(yè)生的平均引薦就業(yè)率達(dá)95%。?

疫情影響逐步消退，招生形勢(shì)穩(wěn)步向好：?

2023年，公司新培訓(xùn)人次及新客戶注冊(cè)人數(shù)約15.29萬人，同比增長13.8%。具體到各大品牌而言，招生均呈增長態(tài)勢(shì)

。新東方烹飪教育招生同比增長13.9%至5.84萬人，歐米奇同比增長23.2%至1.44萬人，美味學(xué)院同比增長9.8%至1萬人；新華電腦同比增長1.5%至2.70萬人；萬通汽車同比增長18.5%至3.68萬人；歐曼諦同比增長125.7%至3406人。圖26：2019-2026營業(yè)收入及同比變化圖27：2019-2026經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤及同比變化營業(yè)總收入（億元）Yoy經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤（億元）Yoy60.0050.0040.0030.0020.0010.000.0015%10%5%10.008.006.004.002.000.009.00100%50%0%50.5046.0641.4041.7439.0539.7938.196.2536.495.255.004.324.272.810%2.66-5%-10%-50%2019

2020

2021

2022

2023

2024E

2025E

2026E20192020202120222023

2024E

2025E

2026E資料：iFind，華源證券研究粉筆：線上公考培訓(xùn)龍頭，AI賦能提升經(jīng)營效率?

在線公考培訓(xùn)為核心，下游需求日漸高漲：?

粉筆的前身為猿輔導(dǎo)旗下公考項(xiàng)目部門，推出行業(yè)首款A(yù)PP、首創(chuàng)在線公考培訓(xùn)課程、首創(chuàng)在線?？己驮诰€題庫。公司產(chǎn)品及課程涉及公考、事業(yè)單位、教資考試。2024年國考報(bào)名人數(shù)突破300萬人再創(chuàng)新高，就業(yè)壓力大使得公務(wù)員和事業(yè)單位等工作受到更多應(yīng)屆生青睞，選拔類考試行業(yè)競爭加劇也使得參培意愿得以提升，公考培訓(xùn)行業(yè)需求旺盛。2024H1公司公告業(yè)績預(yù)增營收不少于16.1億元；凈利潤不少于2.55億元，經(jīng)調(diào)整凈利潤3.27億元，凈利潤及經(jīng)調(diào)凈利潤同比分別增長不少于212.9%/13.5%，公司業(yè)績穩(wěn)步向好。?

AI賦能助力高效學(xué)習(xí)，經(jīng)營效率不斷提升：?

基于在大語言模型（LLM）領(lǐng)域的深厚積累，粉筆自主研發(fā)了首個(gè)專注于公考行業(yè)的垂直大模型。在此基礎(chǔ)上，得益于在教研方面的長期積累，整合RAG（檢索增強(qiáng)生成）、意圖識(shí)別和向量數(shù)據(jù)庫技術(shù)，粉筆推出了“AI智能老師”，提供可靠、準(zhǔn)確且有針對(duì)性的輔導(dǎo)服務(wù)。在教師端：2021年2月份，一位粉筆精品班輔導(dǎo)老師同期可以服務(wù)40人左右，“AI智能老師”同期最高可服務(wù)150人，效率大幅提升。在學(xué)生端，在面試備考環(huán)節(jié)，AI面試點(diǎn)評(píng)將老師反饋工作時(shí)間從20分鐘縮短到5分鐘以內(nèi)，可用率在80%以上，同期使用量是人工點(diǎn)評(píng)的20多倍。AI賦能效果顯著。圖28：2019-2026營業(yè)收入及同比變化圖29：2019-2026歸母凈利潤及同比變化營業(yè)總收入（億元）Yoy歸母凈利潤（億元）Yoy60.0050.0040.0030.0020.0010.000.00100%80%60%40%20%0%8.4210.000.006.63200%0%5.0747.801.541.8941.1735.1334.2930.2120192020-4.842021202220232024E

2025E

2026E28.1021.322020-10.00-20.00-30.00-200%-400%-600%11.602019-20%-40%-20.46

-20.87202120222023

2024E

2025E

2026E資料：iFind，華源證券研究

備注：2024-2026營收及歸母凈利潤數(shù)據(jù)為iFind一致預(yù)期傳智教育：鴻蒙課程需求快速釋放，業(yè)績有望邊際改善?

主營IT線下培訓(xùn)，下游行業(yè)需求轉(zhuǎn)弱導(dǎo)致業(yè)績承壓：?

公司線下短訓(xùn)產(chǎn)品包括學(xué)科JAVAEE、HTML&JS+前端、Python+大數(shù)據(jù)開發(fā)、產(chǎn)品經(jīng)理、新媒體+短視頻運(yùn)營等多個(gè)以就業(yè)為目標(biāo)的IT課程

，業(yè)務(wù)占比超90%。

2023年公司實(shí)現(xiàn)營收5.34億元，同比減少33.5%，歸母凈利潤0.16億元，同比減少91.2%。上游培訓(xùn)需求受下游IT企業(yè)招聘需求牽引，由于近兩年IT行業(yè)調(diào)整人員有所收縮，導(dǎo)致公司主業(yè)承壓

。?

鴻蒙課程推出，關(guān)注增量需求，業(yè)績有望邊際改善

：?

2023年發(fā)布HarmonyOS

NEXT，與安卓系統(tǒng)完全脫鉤，各大廠快速適配過程中，鴻蒙程序員需求或?qū)⒖焖僭鲩L。2024年1月，公司成為簽署了HarmonyOS人才生態(tài)體系服務(wù)合作協(xié)議，并于3月成為

HarmonyOS認(rèn)證級(jí)授權(quán)阿里云授權(quán)培訓(xùn)認(rèn)證合作伙伴，同月，公司與培訓(xùn)伙伴，針對(duì)鴻蒙應(yīng)用開發(fā)公司單獨(dú)成立新課程體系。在安卓鴻蒙不兼容的情況下，下游互聯(lián)網(wǎng)公司對(duì)于掌握鴻蒙系統(tǒng)的IT人員需求正在增加，尤其是企業(yè)內(nèi)程序員也將釋放再培訓(xùn)需求

。?

與科大訊飛合作，挖掘大模型人才培訓(xùn)需求

：?

長期來看，伴隨ChatGPT的橫空出世，大模型技術(shù)將持續(xù)對(duì)各行各業(yè)帶來新的技術(shù)變革，AIGC相關(guān)的崗位需求持續(xù)火熱。政策端也在鼓勵(lì)“全力推進(jìn)數(shù)字人才的培養(yǎng)、引進(jìn)、留存”，未來大模型人才培訓(xùn)需求有望給公司帶來新增長

。圖30：2019-2026營業(yè)收入及同比變化圖31：2019-2026歸母凈利潤及同比變化營業(yè)總收入（億元）Yoy歸母凈利潤（億元）Yoy9.2410830%20%10%0%8.542.52800%600%400%200%0%8.036.647.541.971.81.816.46.341.65.3461.511.18-10%-20%-30%-40%40.770.6520.500.16-200%020192020202120222023

2024E

2025E

2026E20192020202120222023

2024E

2025E

2026E資料：iFind，華源證券研究

備注：2024-2026營收及歸母凈利潤數(shù)據(jù)為iFind一致預(yù)期主要內(nèi)容1.

核心研究框架：短期看政策，中長看供需2.

素質(zhì)教育培訓(xùn)：政策利好，翻倍空間3.

高中學(xué)科教育：供給不足，需求上行4.

職業(yè)教育：監(jiān)管扶持，就業(yè)剛需5.

民辦高等教育：風(fēng)險(xiǎn)較小，關(guān)注分紅6.

風(fēng)險(xiǎn)提示基本面：擴(kuò)學(xué)額強(qiáng)化內(nèi)生增長，F(xiàn)Y24有望進(jìn)入量價(jià)齊升新軌道?

學(xué)額增長疊加生源優(yōu)化，內(nèi)生提量確定性較強(qiáng)：?

從多家高教公司公布的23新學(xué)年招生情況來看，高等教育板塊整體學(xué)額實(shí)現(xiàn)了較大幅度增長，其中專升本學(xué)額增長最為顯著（中教控股同增70.1%；希教國際控股同增158%）。中國科培持續(xù)提升學(xué)費(fèi)較高的本科學(xué)生占比，F(xiàn)Y23本科層次新生招生人數(shù)提升22%，本科生占比提升6.2個(gè)百分點(diǎn)，高等教育生均學(xué)費(fèi)增長4.4%，生源結(jié)構(gòu)優(yōu)化推動(dòng)生均學(xué)費(fèi)進(jìn)一步上升。?

多數(shù)頭部高教公司營收重回雙位數(shù)增長，毛利率有望筑底回升：?

2024H1，中教控股/中國科培/希教國際控股/新高教集團(tuán)營業(yè)收入分別為32.8/8.7/20.4/13.1億元，分別實(shí)現(xiàn)同增18.3%/10.4%/5.6%/13.8%。?

政策明確各地全部達(dá)標(biāo)的學(xué)校比例到2025年底達(dá)到90%以上，我們預(yù)計(jì)24-25年底或?yàn)樾袠I(yè)集中高投入期，隨著各企業(yè)資本開支前奏放緩，毛利率下降趨勢(shì)有望筑底回升。2024H1中教控股/中國科培/希教國際控股/新高教集團(tuán)毛利率分別為：56.0%/60.8%/44.0%/39.8%?

多數(shù)頭部高教公司在校人數(shù)穩(wěn)健增長：?

2022/2023學(xué)年招生人數(shù)，中教控股/中國科培/希教國際控股/新高教集團(tuán)在校人數(shù)分別實(shí)現(xiàn)同增26.9%/0.7%/20.9%/-0.4%，多數(shù)高教公司在校人數(shù)保持增長，新高教集團(tuán)人數(shù)略有下滑主要系調(diào)整生源結(jié)構(gòu)，持續(xù)提升本科生占比。表7：各公司21-23學(xué)年在校人數(shù)情況21/22學(xué)年在校人數(shù)（人）同比增長22/23學(xué)年在校人數(shù)（人）同比增長中教控股中國科培240,00433.2%304,50026.9%119,94814.6%120,8000.7%希教國際控股新高教集團(tuán)232,059143,76419.3%14.4%280,453140,53520.9%-0.4%資料：各公司年報(bào)，華源證券研究政策面：穩(wěn)就業(yè)趨勢(shì)明朗，民辦高教前景廣闊?

2020年5月，教育部發(fā)布《關(guān)于加快推進(jìn)獨(dú)立學(xué)院轉(zhuǎn)設(shè)工作的實(shí)施方案》提出將獨(dú)立院校的轉(zhuǎn)設(shè)作為高校設(shè)置工作的重點(diǎn)。鼓勵(lì)各地積極創(chuàng)新，可探索統(tǒng)籌省內(nèi)高職高專教育資源合并轉(zhuǎn)設(shè)。?

同年教育部發(fā)布《關(guān)于在普通高校繼續(xù)開展第二學(xué)士學(xué)位教育的通知》提出“第二學(xué)士學(xué)位教育作為大學(xué)本科后教育，是培養(yǎng)復(fù)合型人才的重要渠道”。為增強(qiáng)學(xué)生就業(yè)創(chuàng)業(yè)能力，創(chuàng)造再學(xué)習(xí)的機(jī)會(huì)，已通過教育部普通高等學(xué)校本科教學(xué)評(píng)估五年及以上的高校有資格可開展第二學(xué)士學(xué)位教育，招收對(duì)象包括畢業(yè)三年以內(nèi)的高校畢業(yè)生及當(dāng)年畢業(yè)生，學(xué)制為2年。?

2021年9月民促法落地，其中提及“學(xué)歷教育的民辦學(xué)校享有與同級(jí)同類公辦學(xué)校同等的招生權(quán)，可以在審批機(jī)關(guān)核定的辦學(xué)規(guī)模內(nèi)，自主確定招生的標(biāo)準(zhǔn)和方式，與公辦學(xué)校同期招生”，并“鼓勵(lì)社會(huì)力量依法設(shè)立民辦教育發(fā)展方面的基金會(huì)或者專項(xiàng)基金，用于支持民辦教育發(fā)展”。在條例上并未對(duì)民辦高教公司外延并購做限制，并且對(duì)公開、公平、公允的關(guān)聯(lián)交易持開放態(tài)度，民辦高教公司此前面臨的政策不確定性已基本消除。?

我們認(rèn)為，政策面上高教行業(yè)沒有較大風(fēng)險(xiǎn)，疊加當(dāng)前穩(wěn)就業(yè)趨勢(shì)下高校擴(kuò)招趨勢(shì)明確，民辦高教有望進(jìn)入量價(jià)齊升新軌道。表8：高教政策梳理政策文件名稱發(fā)布單位發(fā)布時(shí)間內(nèi)容要點(diǎn)1）實(shí)施學(xué)前教育、學(xué)歷教育的民辦學(xué)校享有與同級(jí)同類公辦學(xué)校同等的招生權(quán)，可以在審批機(jī)關(guān)核定的辦學(xué)規(guī)模內(nèi)，自主確定招生的標(biāo)準(zhǔn)和方式，與公辦學(xué)校同期招生。2）實(shí)施高等學(xué)歷教育的民辦學(xué)校符合學(xué)位授予條件的，依照有關(guān)法律、行政法規(guī)的規(guī)定經(jīng)審批同意后，可以獲得相應(yīng)的學(xué)位授予資格。3）縣級(jí)以上地方人民政府可以根據(jù)本行政區(qū)域的具體情況，設(shè)立民辦教育發(fā)展專項(xiàng)資金，用于支持民辦學(xué)校提高教育質(zhì)量和辦學(xué)水平、獎(jiǎng)勵(lì)舉辦者等。國家鼓勵(lì)社會(huì)力量依法設(shè)立民辦教育發(fā)展方面的基金會(huì)或者專項(xiàng)基金，用于支持民辦教育發(fā)展。《中華人民共和國民辦教育促進(jìn)法實(shí)施條例》國務(wù)院2021.4《通知》指出“第二學(xué)士學(xué)位教育作為大學(xué)本科后教育，是培養(yǎng)復(fù)合型人才的重要渠道”。為增強(qiáng)學(xué)生就業(yè)創(chuàng)業(yè)能力，創(chuàng)造再學(xué)習(xí)的機(jī)會(huì)，已通過教育部普通高等學(xué)校本科教學(xué)評(píng)估五年及以上的高校有資格可開展第二學(xué)士學(xué)位教育，招收對(duì)象包括畢業(yè)三年以內(nèi)的高校畢業(yè)生及當(dāng)年畢業(yè)生，學(xué)制為2年。將獨(dú)立院校的轉(zhuǎn)設(shè)作為高校設(shè)置工作的重點(diǎn)。各獨(dú)立學(xué)院需在2020年底前制定轉(zhuǎn)設(shè)方案，并實(shí)現(xiàn)一批獨(dú)立學(xué)院的轉(zhuǎn)設(shè)?！蛾P(guān)于在普通高校繼續(xù)開展第二學(xué)士學(xué)位教育的通知》教育部教育部2020.52020.5《關(guān)于加快推進(jìn)獨(dú)立學(xué)院轉(zhuǎn)設(shè)工作的實(shí)施方案》資料：教育部，國務(wù)院，華源證券研究高教行業(yè)：并購趨勢(shì)減緩，主要關(guān)注分紅?

“雙減”后并購受阻：?

高教行業(yè)各公司在“雙減”后并購均處于停滯。?

中教控股：

2020年收購?？诮?jīng)濟(jì)學(xué)院及附屬藝術(shù)學(xué)校60%的股權(quán)；2021年收購四川錦城學(xué)校51%的股權(quán)。?

中國科培：

2019年12月31日，中國科培宣布以14.5億元人民幣收購哈爾濱石油學(xué)院100%權(quán)益；2021年7月16日，擬以最高5.5億元人民幣收購馬鞍山學(xué)院100%權(quán)益，當(dāng)前未并表。?

新高教集團(tuán)：

2020年上半年，收購河南學(xué)校剩余45%的股份；2021年4月，以6.74億收購鄭州城市職業(yè)學(xué)院。?

希教國際控股：

2016年9月，希望教育集團(tuán)收購捷星慧旅70%權(quán)益，2019年，以7800萬元進(jìn)一步收購捷星慧旅30%權(quán)益及對(duì)應(yīng)的貴州大學(xué)科技學(xué)院舉辦人權(quán)利；以1.