5.分配管理電子課件

第五章股利分配管理

大連理工大學(xué)李延喜教授目錄ONTENTSC1公司利潤(rùn)及其分配管理2股利分配政策3股利分配流程4股利政策理論課堂案例沃頓是一家具有10年歷史的股份企業(yè)，現(xiàn)任財(cái)務(wù)主管計(jì)劃在兩年內(nèi)將企業(yè)解散。在今后兩年，企業(yè)每年將會(huì)獲取的總現(xiàn)金流量（包括清算收益）是10000美元。當(dāng)前政策：讓股利等于現(xiàn)金流量。當(dāng)前，每年的股利設(shè)定為現(xiàn)金流10000美元。現(xiàn)在流通在外的股票共有100股，所以每股的股利為100美元。我們知道明白股票的價(jià)值等于未來股利的現(xiàn)值。課堂案例因此企業(yè)的總價(jià)值是100*$173.55=$17355。沃頓企業(yè)董事會(huì)的幾名成員對(duì)當(dāng)前的股利政策表示不滿，并要求對(duì)一個(gè)備選的股利政策進(jìn)行分析。假定要求回報(bào)率是10%，今天的每股價(jià)值P0為：課堂案例初始股利大于現(xiàn)金流量。企業(yè)的另一個(gè)方案是在第一次支付每股110美元的股利，而總的股利是11000美元。由于現(xiàn)金流量只有10000美元，另外的1000美元必須設(shè)法籌措。通過在第一次發(fā)行股利時(shí)發(fā)行價(jià)值為1000美元的債券或股票。假定發(fā)行的是股票，新股東期望在第二次支付股利那天獲得足夠的現(xiàn)金股利，以便獲得10%的投資收益。備選方案課堂案例根據(jù)新的股利政策，企業(yè)的價(jià)值是多少？新股東投資了1000美元，要求10%的收益，所以他們將要求$1000*1.10=$1100的現(xiàn)金，留給原股東的只剩下8900美元。原有股東的股利將是：因此每股股利的現(xiàn)值為：

第一次付息第二次付息原有股東累計(jì)股利$11000$8900每股股利11089課堂案例無論企業(yè)選擇哪種股利支付模式，股票的價(jià)值在本例中都是相同的。股利政策不會(huì)帶來差異。原因很簡(jiǎn)單：某一時(shí)點(diǎn)股利的提高正好被其他時(shí)點(diǎn)股利的下降所抵消，所以在考慮時(shí)間價(jià)值的情況下，凈影響都是0。公司利潤(rùn)及其分配管理第1節(jié)1.1公司利潤(rùn)及其分配管理概述利潤(rùn)是企業(yè)在一定期間內(nèi)全部收入抵減全部支出后的余額,是企業(yè)在一定期間從事生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的最終財(cái)務(wù)成果。它是企業(yè)營(yíng)業(yè)收入抵補(bǔ)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過程中為取得收入而耗費(fèi)的資金及交納有關(guān)稅費(fèi)后的金額。利潤(rùn)指標(biāo)是全面評(píng)價(jià)和考核企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的重要財(cái)務(wù)指標(biāo)。利潤(rùn)是企業(yè)生存與發(fā)展的基礎(chǔ)，利潤(rùn)增長(zhǎng)是企業(yè)興旺發(fā)達(dá)的內(nèi)在原因，追逐利潤(rùn)是企業(yè)經(jīng)營(yíng)的長(zhǎng)期根本動(dòng)因。1.1公司利潤(rùn)及其分配管理概述兼顧國(guó)家、企業(yè)和投資者及員工四者利益關(guān)系原則。利潤(rùn)分配與企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益相結(jié)合原則。正確處理積累和消費(fèi)的關(guān)系原則。（1）利潤(rùn)及其分配管理的原則1.1公司利潤(rùn)及其分配管理概述嚴(yán)格執(zhí)行國(guó)家財(cái)務(wù)制度及有關(guān)規(guī)定，依法正確分配利潤(rùn)。堅(jiān)持以豐補(bǔ)歉，以盈補(bǔ)虧，保持穩(wěn)定的分紅比例。（2）利潤(rùn)及其分配管理的要求1.2股利分配順序（1）計(jì)算可供分配的利潤(rùn)（2）計(jì)提法定公積金(最高可以累計(jì)到注冊(cè)資本50%)（3）計(jì)提任意公積金（4）向股東（投資者）支付股利（分配利潤(rùn)）公司股東會(huì)或董事會(huì)違反上述利潤(rùn)分配順序，在抵補(bǔ)虧損和提取法定公積金之前向股東分配利潤(rùn)的，必須將違反規(guī)定發(fā)放的利潤(rùn)退還公司。股利分配政策第2節(jié)2.1股利分配理論股利分配是關(guān)于股利公司是否分配股利，如何分配股利，以及分配股利對(duì)公司價(jià)值產(chǎn)生什么影響的理論股利分配作為財(cái)務(wù)管理的一部分，要考慮其對(duì)公司價(jià)值的影響。在股利分配對(duì)公司價(jià)值的影響這一問題上，存在不同的觀點(diǎn)。2.1股利分配理論（1）股利無關(guān)論基本假定：A、不存在個(gè)人或公司所得稅；B、不存在股票的發(fā)行和交易費(fèi)用（即不存在股票籌資費(fèi)用）；C、公司的投資決策與股利決策彼此獨(dú)立（即投資決策不受股利分配的影響）；D、公司的投資者和管理當(dāng)局可相同地獲得關(guān)于公司未來投資機(jī)會(huì)的信息。2.1股利分配理論（1）股利無關(guān)論股利無關(guān)論的基本觀點(diǎn)（1）投資者并不關(guān)心公司股利的分配投資者對(duì)股利和資本利得并無偏好，即對(duì)于當(dāng)期利益和長(zhǎng)遠(yuǎn)利益并無偏好，送股和送紅利沒有區(qū)別。2.1股利分配理論（1）股利無關(guān)論股利無關(guān)論的基本觀點(diǎn)（2）股利的支付比率不影響公司的價(jià)值既然投資者不關(guān)心股利的分配，公司的價(jià)值就完全由其投資的獲利能力所決定，公司的盈余分配比率并不影響公司的價(jià)值。2.1股利分配理論（2）股利相關(guān)論股利相關(guān)論認(rèn)為公司的股利分配對(duì)公司的市場(chǎng)價(jià)值是有影響的。影響股利分配的因素有：ACBD

法律因素股東因素公司的因素其他因素2.1股利分配理論（2）股利相關(guān)論A、法律因素1324

資本保全企業(yè)積累凈利潤(rùn)必須為正數(shù)超額累積利潤(rùn)例如我國(guó)個(gè)人股票紅利所得稅為10%，每收到10元現(xiàn)金，繳納1元所得稅。2.1股利分配理論（2）股利相關(guān)論B、股東因素股東因素穩(wěn)定的收入和避稅控制權(quán)的稀釋2.1股利分配理論（2）股利相關(guān)論C、公司的因素1324

盈余的穩(wěn)定性資產(chǎn)的流動(dòng)性舉債能力投資機(jī)會(huì)2.2股利分配政策與內(nèi)部籌資支付給股東的盈余與留在企業(yè)的保留盈余，存在此消彼漲的關(guān)系。減少股利分配，會(huì)增加保留盈余，減少外部融資需求，因此股利決策也是內(nèi)部融資決策。2.2股利分配政策與內(nèi)部籌資股利分配政策的種類（1）剩余股利政策（2）固定股利額政策（3）固定股利支付率政策（4）低正常股利加額外股利政策（5）股利再投資計(jì)劃（6）股票回購(gòu)計(jì)劃2.2股利分配政策與內(nèi)部籌資（1）剩余股利政策優(yōu)點(diǎn)保持理想的資本結(jié)構(gòu)，并使得資金供求相等，使加權(quán)平均資本成本最低，提高企業(yè)價(jià)值。缺點(diǎn)股利政策不穩(wěn)定，不利于股價(jià)穩(wěn)定—如企業(yè)每年的盈利變化、投資機(jī)會(huì)變化。2.2股利分配政策與內(nèi)部籌資（1）剩余股利政策采用剩余股利政策支付股利的程序A．確定公司最佳資本結(jié)構(gòu).B．確定在最佳資金結(jié)構(gòu)下所需權(quán)益資本數(shù)額。C．最大限度地使用公司留存收益來滿足投資方案對(duì)權(quán)益資本的需要數(shù)額。D．投資方案所需要的權(quán)益性資本得到滿足后，如果公司的未分配利潤(rùn)還有剩余，就將其作為股利發(fā)放給股東。例1:課堂例題某公司某年提取了公積金、公益金后的稅后凈利為600萬元，第二年的投資計(jì)劃所需資金800萬元。公司的最佳資本結(jié)構(gòu)為權(quán)益資本占60%、債務(wù)資本占40%，那么，按照最佳資本結(jié)構(gòu)的要求，公司投資方案所需的權(quán)益資本數(shù)額為：

800×60%＝480（萬元）例1:課堂例題公司當(dāng)年全部可用于分配股利的盈余為600萬元，可以滿足上述投資方案所需的權(quán)益資本數(shù)額并有剩余，剩余部分再作為股利發(fā)放。當(dāng)年發(fā)放的股利額即為：

600－480=120（萬元）例1:課堂例題采用剩余股利政策的理論基礎(chǔ)是建立在股利與公司的價(jià)值無關(guān)的基礎(chǔ)上，保持公司最佳的資金結(jié)構(gòu)，使公司資金成本達(dá)到最低，從而使公司的價(jià)值達(dá)到最大。2.2股利分配政策與內(nèi)部籌資（2）固定股利額政策優(yōu)點(diǎn)1.可使公司樹立良好的市場(chǎng)形象。2.有利于投資者安排支出。缺點(diǎn)1.固定股利對(duì)企業(yè)來說是一種必需開支的“固定費(fèi)用”，增加企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。2.股利的支付與公司盈余相脫節(jié)。2.2股利分配政策與內(nèi)部籌資（3）固定股利支付率政策優(yōu)點(diǎn)股東所獲股利與企業(yè)經(jīng)營(yíng)效益緊密結(jié)合，體現(xiàn)多盈多分、少盈少分、不盈不分的原則，股東與企業(yè)共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、共享收益。缺點(diǎn)1.股利不穩(wěn)定，隨盈利變動(dòng)而波動(dòng)，導(dǎo)致股價(jià)不穩(wěn)定，造成公司經(jīng)營(yíng)不穩(wěn)定的印象。2.不能像剩余股利政策那樣能夠保持相對(duì)較低的資金成本。2.2股利分配政策與內(nèi)部籌資（4）低正常股利加額外股利政策低正常股利加額外股利政策是公司一般情況下每年支付固定的、數(shù)額較低的股利，在盈利多的年份，再根據(jù)實(shí)際情況向股東支付額外股利。額外股利并不固定。優(yōu)點(diǎn)是公司業(yè)績(jī)與公司股利支付相符，股東享受公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的收益。例2:課堂例題北京用友軟件股份有限公司于2001年1月18日上市，上市當(dāng)日開盤價(jià)就為每股76元，已經(jīng)比發(fā)行價(jià)每股36.68元高出2倍有余，當(dāng)日最高更是創(chuàng)下了每股100元的輝煌價(jià)格。2002年4月28日，用友軟件股東大會(huì)審議通過2001年度分配方案為10股派6元(含稅)。

課堂例題剛剛上市一年即大比例分紅，一時(shí)之間市場(chǎng)上眾說紛紜，董事長(zhǎng)王文京更是由于其大股東的地位成為漩渦中心，因?yàn)榘凑胀跷木?duì)用友軟件的持股比例推算，他可以從這次股利派現(xiàn)中分得3312萬元！究竟這樣高額的現(xiàn)金股利發(fā)放是在一個(gè)什么樣的情況下醞釀出爐的，出于什么樣的目的，是否符合用友軟件的企業(yè)發(fā)展思路，是否具有大股東套現(xiàn)的嫌疑呢?課堂例題2001年，公司實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入32707萬元，主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)30444萬元，與去年同期相比，分別增長(zhǎng)了56．2％和55．9％。公司于2001年4月23日首次發(fā)行人民幣普通股2500萬股，募集資金總額達(dá)91700萬元。由于按照公司募集資金投資使用計(jì)劃，這些資金將在3年內(nèi)陸續(xù)投資使用，故在2001和2002年度將會(huì)有部分資金處于階段性閑置狀態(tài)。(一)主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)課堂例題公司采取的措施包括：按照募集資金投資使用計(jì)劃，進(jìn)行項(xiàng)目投資；安排銀行定期和活期存款；安排1億元人民幣購(gòu)買國(guó)債，另外委托興業(yè)證券股份有限公司管理2億元人民幣資金進(jìn)行委托理財(cái)。(一)主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)課堂例題2002年公司繼續(xù)將軟件作為公司主營(yíng)業(yè)務(wù)，以募集資金使用項(xiàng)目為基礎(chǔ)，結(jié)合公司的資本優(yōu)勢(shì)，均衡當(dāng)期業(yè)績(jī)和核心能力建設(shè)，堅(jiān)持基于業(yè)績(jī)的管理，以高于行業(yè)平均增長(zhǎng)速度，促進(jìn)公司持續(xù)、快速、健康的發(fā)展。(二)2002年度計(jì)劃課堂例題公司預(yù)計(jì)在2002年度結(jié)束后進(jìn)行一次利潤(rùn)分配，2002年度其他時(shí)間不進(jìn)行分配。根據(jù)公司的經(jīng)營(yíng)情況及發(fā)展汁劃，公司2002年度擬采用現(xiàn)金分紅方式進(jìn)行利潤(rùn)分配，分配比例不低于公司2002年度所實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)的75％。(二)2002年度計(jì)劃課堂例題股東會(huì)僅有7名中小股東出席，由于股權(quán)較集中，分紅方案沒有任何懸念地順利通過。財(cái)務(wù)總監(jiān)吳政平補(bǔ)充說明了高派現(xiàn)問題。吳政平解釋說，首先此方案不是“超分配”，用友每股0.6元的分紅是贏利來的，也是在保證今年有充足現(xiàn)金流的前提下制定的，這有利于投資者長(zhǎng)期投資，而不是短期的炒作；其次，選擇派現(xiàn)而沒有選擇送股，用友是響應(yīng)管理層有關(guān)“現(xiàn)金分紅的倡導(dǎo)”。（三）小股東的聲音課堂例題但小股東的不滿情緒還是讓股東會(huì)一度陷入尷尬。一位高先生坦言：“我不同意這個(gè)方案，明顯是對(duì)大股東有利，對(duì)小股東不利，為什么不考慮流通股的成本，大股東要錢，小股東要股，相對(duì)平衡一下”。在投票表決時(shí)，高先生投了反對(duì)票”。（三）小股東的聲音問題1

如何看待用友公司的這次現(xiàn)金分紅，分紅方案是否符合全體股東利益？課堂問題問題2

如果你是決策者，應(yīng)該制定什么樣的股利政策？2.3影響股利分配政策的主要因素1324

（1）股利支付的限制（2）投資機(jī)會(huì)（3）不同資金來源的可用性（4）普通股必要收益率股利分配實(shí)務(wù)第3節(jié)3股利分配實(shí)務(wù)股利分配流程是指股份制企業(yè)向股東分派股利的過程，是企業(yè)利潤(rùn)分配的一部分。具體內(nèi)容包括：日期的確定、股利支付比率的確定、股利支付形式的確定、支付現(xiàn)金股利所需資金的籌集方式的確定等。其中最主要的是確定股利的支付比率。3股利分配實(shí)務(wù)股份有限公司向股東支付股利，主要包括以下過程：1324

股利宣告日股權(quán)登記日除息日股利支付日3股利分配實(shí)務(wù)1243股權(quán)登記日即有權(quán)領(lǐng)取股利的股東的資格登記截止日期，也稱為除權(quán)日。股利支付日即向股東發(fā)放股利的日期。除息日即指領(lǐng)取股利的權(quán)利與股票相互分離的日期。股利宣告日即公司董事會(huì)將股利支付情況予以公告的日期。課堂案例貴州茅臺(tái)酒股份有限公司2011年度利潤(rùn)分配方案已經(jīng)2012年5月29日召開的股東大會(huì)審議通過。股東大會(huì)決議公告刊登于2012年5月30日的《上海證券報(bào)》、《中國(guó)證券報(bào)》和上海證券交易所網(wǎng)站（網(wǎng)址：）。課堂案例一、分配方案（一）發(fā)放年度：2011年度

（二）發(fā)放范圍：

截止2012年7月4日（股權(quán)登記日）下午上海證券交易所收市后，在中國(guó)證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司上海分公司（以下簡(jiǎn)稱“登記公司”）登記在冊(cè)的本公司全體股東。課堂案例一、分配方案（三）本次分配以2011年年末總股本103,818萬股為基數(shù)，向本公司全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利39.97元（含稅），扣稅后每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利35.973元，共計(jì)派發(fā)股利4,149,605,460.00元（含稅）。

課堂案例二、實(shí)施日期（一）股權(quán)登記日：股權(quán)登記日2012年7月4日。

（二）除息日：2012年7月5日。

（三）現(xiàn)金紅利發(fā)放日：2012年7月13日。課堂案例三、分派對(duì)象截止2012年7月4日下午上海證券交易所收市后，在登記公司登記在冊(cè)的本公司全體股東。課堂案例四、分紅實(shí)施辦法（一）對(duì)于個(gè)人股東（包括證券投資基金），按10%的稅率代扣個(gè)人所得稅，實(shí)際派發(fā)現(xiàn)金紅利為每股3.5973元。（二）對(duì)于在中國(guó)注冊(cè)的居民企業(yè)的法人股東（含機(jī)構(gòu)投資者），實(shí)際派發(fā)現(xiàn)金紅利為每股3.997元。（三）對(duì)于合格境外機(jī)構(gòu)投資者（QFII），公司將根據(jù)國(guó)家稅務(wù)總局（國(guó)稅函[2009]47號(hào)）等規(guī)定，由公司按照10%的稅率代扣代繳企業(yè)所得稅。問題1

請(qǐng)分析貴州茅臺(tái)股利分配流程中的各個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)？案例問題問題2

如果作為普通股股東，你是否同意貴州茅臺(tái)的股利分配方案？3.2股利支付的方式1324

（1）現(xiàn)金股利（2）財(cái)產(chǎn)股利（3）負(fù)債股利（4）股票股利主要的支付方式避免現(xiàn)金流出，避免繳納所得稅財(cái)產(chǎn)股利和負(fù)債股利在我國(guó)公司實(shí)務(wù)中很少使用，但并非法律所禁止。例如10股送2股等。3.3股票分割實(shí)行股票分割的主要目的在于通過增加股票股數(shù)降低每股市價(jià)，從而吸引更多的投資者。股票分割往往是成長(zhǎng)中公司的行為，股票分割后易給人一種公司正處于發(fā)展壯大的印象。股票分割對(duì)于公司的意義：3.3股票分割股票分割后各股東持有的股數(shù)增加，但持股比例不變，持有股票的總價(jià)值不變。例如：某公司股票分割前每股現(xiàn)金股利2元，某股東持有100股可分得現(xiàn)金股利200元，公司按1換2的比例進(jìn)行股票分割后，該股東股數(shù)增為200股，若現(xiàn)金股利降為每股1.1元，該股東可得現(xiàn)金股利220元，大于其股票分割前所得的現(xiàn)金股利。股票分割對(duì)于股東的意義3.3股票分割反分割是股票分割的相反行為，即將數(shù)股面額較低的股票合并為一股面額較高的股票。例如，若上例中原面額2元、發(fā)行200000股、市價(jià)20元的股票，按2股換成1股的比例進(jìn)行反分割，該公司的股票面額將成為4元，股數(shù)將成為100000股，市價(jià)也將上升。反分割（也稱股票合并）股利政策理論第4節(jié)4股利政策理論根據(jù)固定增長(zhǎng)定價(jià)模型

D1P0=—————Rs-g 現(xiàn)金股利（D）與股票價(jià)格（P）成正比；如果存在效益高的投資項(xiàng)目，D越高，留存收益（E-D）越少，結(jié)果需要再籌資，肥水流入他人田，企業(yè)發(fā)展后勁或增長(zhǎng)能力不足。（1）股利政策具有雙面對(duì)立效應(yīng)4股利政策理論股利政策的變動(dòng)與企業(yè)價(jià)值（股票真實(shí)價(jià)格）和資本費(fèi)用之間的關(guān)系：是否有關(guān)？

(a)無關(guān)論-M&M股利政策無關(guān)論（DividendIrrelevancy）

(b)有關(guān)論-高登手中鳥理論（Bird-in-HandTheory）

(c)有關(guān)論-稅差論（TaxDifferential）（2）股利政策是個(gè)有爭(zhēng)議的理論問題4股利政策理論支付理由：—有利于表明企業(yè)業(yè)績(jī)良好；—有利于支持和穩(wěn)定股票價(jià)格；—有利于吸引偏好現(xiàn)金股利的機(jī)構(gòu)投資者；—有利于提升股票價(jià)格，因?yàn)槠髽I(yè)股票價(jià)格常常伴隨著宣布增加或提高股利而上升，伴隨著其宣布降低或減少股利而下跌；—有利于吸收消化剩余現(xiàn)金，減少引發(fā)經(jīng)營(yíng)管理者與股東之間沖突的代理成本。(3)股利政策時(shí)個(gè)有爭(zhēng)議的實(shí)踐問題4股利政策理論不支付理由：—現(xiàn)金股利的納稅率比較高，與常規(guī)收入所得稅率相同；—支付現(xiàn)金股利減少企業(yè)內(nèi)部籌資的能力，迫使企業(yè)放棄效益高的投資項(xiàng)目或支付更高的外部籌資費(fèi)用；—股利支付具有依賴性，一旦發(fā)放，就難于變更。那么，股利支付是否有理可依、有據(jù)可循呢？(3)股利政策時(shí)個(gè)有爭(zhēng)議的實(shí)踐問題（1）高登“手中鳥”理論BIH——股利政策有關(guān)論投資者偏好現(xiàn)金股利，由于未來的資本利得比現(xiàn)在的現(xiàn)金股利具有更高的風(fēng)險(xiǎn)，因此權(quán)益資本成本（Rs）與現(xiàn)金股利成反比。手中鳥理論是根據(jù)：

RS=股利收益率+股票價(jià)值增長(zhǎng)率(或資本利得收益率)=(D1/P0)+gA、手中鳥理論的基本觀點(diǎn)注意：手中鳥理論認(rèn)為股利收益率與股利增長(zhǎng)率帶來的效應(yīng)相同，但二者的風(fēng)險(xiǎn)不同，即(D1/P0)的風(fēng)險(xiǎn)<g的風(fēng)險(xiǎn)，所以投資者偏好現(xiàn)金股利。（1）高登“手中鳥”理論BIH——股利政策有關(guān)論B、手中鳥理論的結(jié)論和政策含義（a）權(quán)益資本成本與股利支付比例成反比；（b）股票價(jià)格與股利支付比例成正比。（c）BIH理論的財(cái)務(wù)政策政策含義：企業(yè)必需制定高支付比例的股利政策，才能使企業(yè)價(jià)值最大化。（2）稅差理論TD——股利政策有關(guān)論A、稅差理論的基本觀點(diǎn)資本利得所得稅一般低于股利所得稅；投資者可以通過延遲實(shí)現(xiàn)資本利得而延遲交稅，因此資本利得稅低于股利所得稅，所以股東偏好資本利得而不是現(xiàn)金股利。（2）稅差理論TD——股利政策有關(guān)論A、稅差理論的基本觀點(diǎn)美國(guó)60年代-90年代股利和資本利得所得稅比較-----------------------------------------------------------------------------------------------------

年份60-646566-70717273-7879-8182-878889-9091-9394-95------------------------------------------------------------------------------------------------------

現(xiàn)金股利90%80%70%70%70%70%70%50%40%33%33%39.6%資本利得25%25%25%29.5%32.5%35%28%20%28%33%28%28%------------------------------------------------------------------------------------------------------（2）稅差理論TD——股利政策有關(guān)論B、稅差理論的結(jié)論和政策含義權(quán)益資本費(fèi)用與股利支付比例成正比；股票價(jià)格與股利支付比例成反比。財(cái)務(wù)政策的含義：企業(yè)必需制定低支付比例的股利政策，才能使企業(yè)價(jià)值最大化。課堂案例討論據(jù)報(bào)道，中石油在美國(guó)上市融資僅29億美元，但給境外投資者的分紅累計(jì)卻高達(dá)119億美元，約800億元人民幣，分紅超過融資額度的4倍。僅2005年，中石油就向美國(guó)投資者分紅600多億元人民幣。相比美國(guó)投資者，國(guó)內(nèi)A股投資者心中不平，同樣都是買中國(guó)石油股票，差距怎么就那么大呢？中國(guó)石油在A股市場(chǎng)也實(shí)行與境外市場(chǎng)相同的利潤(rùn)分配政策，但在A股市場(chǎng)它不是現(xiàn)金分紅太少，而是融資額過多。課堂案例討論中國(guó)石油H股發(fā)行價(jià)為1.61港元，A股發(fā)行價(jià)卻高達(dá)16.7元人民幣，兩者差距超過10倍。造成了投資者的先天不公平。有人認(rèn)為，對(duì)于高價(jià)認(rèn)購(gòu)中國(guó)石油的投資者來說，如果上市公司采用股票分紅的方式而非現(xiàn)金分紅，那么還能減少一定的損失。他假設(shè)，中國(guó)石油采用現(xiàn)金股利的形式進(jìn)行利潤(rùn)分配，每股分紅1元人民幣，H股投資者的持股成本將降至0.6港元以下，A股投資者的持股成本只降為15.7元人民幣。課堂案例討論假設(shè)采用股票分紅，中國(guó)石油對(duì)全體股東進(jìn)行10股送10股的分紅，H股投資者的持股成本變?yōu)?.8港元，A股投資者的持股成本變?yōu)?.35元人民幣。是現(xiàn)金分紅讓低成本持股獲得了更大的收益，而高價(jià)買入股票的投資者卻明顯吃虧。上市公司對(duì)投資者進(jìn)行現(xiàn)金分紅本是一件好事，如果多個(gè)市場(chǎng)之間投資者持股成本相差太大，那么就會(huì)出現(xiàn)明顯的不公，中國(guó)石油是一個(gè)實(shí)例。課堂案例討論由于信用不彰，中國(guó)大公司在境外上市時(shí)必須提供額外信用，中石油提供的是低價(jià)，以及分紅。巴菲特看中的是中石油每年占當(dāng)年凈利潤(rùn)45%的現(xiàn)金分紅能力。有兩類投資者獲得了實(shí)在的紅利：一是境外長(zhǎng)期持有中石油的投資者，通過現(xiàn)金分紅回收成本獲得凈利。中石油、中石化、中移動(dòng)、中聯(lián)通，連續(xù)4年海外分紅高達(dá)7000億元。從上市開始，中石油等公司是境外投資者的“大笨象”，既有業(yè)績(jī)也有信用。課堂案例討論二是大股東，中國(guó)石油集團(tuán)占比86.35%，絕大部分的現(xiàn)金分紅流入了中國(guó)石油集團(tuán)。以高價(jià)購(gòu)入股票的境內(nèi)投資者，受到股價(jià)與收益率下行的雙層損失。即便市值損失60%，大股東仍然穩(wěn)賺不賠。中石油在A股天價(jià)發(fā)行，攤薄每股紅利，以巴菲特為首的境外投資者陸續(xù)退出中石油，鎖定收益。所以，中國(guó)的優(yōu)秀企業(yè)在境外上市需要慎重?。“咐懻搯栴}問題8

你是否同意本案例的觀點(diǎn)？問題9

上市公司發(fā)行股票融資時(shí)，對(duì)于境內(nèi)外的投資者是否應(yīng)該一視同仁？問題10

我們應(yīng)該最優(yōu)秀的公司拿到國(guó)際上融資，而且融資價(jià)格又低，是否值得？我們到國(guó)際上發(fā)行股票的目標(biāo)應(yīng)該是什么？案例討論問題中石油案例很容易得出錯(cuò)誤的結(jié)論，其中之一就是，既然境外機(jī)構(gòu)如此狡猾，境內(nèi)公司不應(yīng)該到境外上市，中國(guó)也不應(yīng)該開辟國(guó)際板，讓國(guó)外公司來圈錢。慣性思維，將讓中國(guó)市場(chǎng)走向閉關(guān)的老路。A股投資者之所以在中石油股票上大上其當(dāng)，是因?yàn)槎▋r(jià)機(jī)制扭曲與大小股東利益南轅北轍造成的。從日后的走勢(shì)看，境外機(jī)構(gòu)的定價(jià)顯然更加準(zhǔn)確，我們要做的是校準(zhǔn)A股市場(chǎng)的定價(jià)系統(tǒng)，讓定價(jià)體系更加準(zhǔn)確。案例討論問題我國(guó)A股市場(chǎng)扭曲的定價(jià)體系無法獲得國(guó)際上的話語權(quán)，話語權(quán)缺失進(jìn)一步弱化了國(guó)際定價(jià)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力。股票市場(chǎng)是為了資源的優(yōu)化配置，而不是讓大股東獲得免費(fèi)的午餐，一家公司沒有經(jīng)歷市場(chǎng)的考驗(yàn)，在最短的時(shí)間達(dá)到萬億元的市值，一度全球排名第一，絕不是什么好事。比這更糟糕的是，為了圈錢，不惜在境外低價(jià)發(fā)行。案例討論問題國(guó)際能源巨頭們也實(shí)行分紅，歐洲投資者偏好現(xiàn)金分紅。殼牌公司的股息率是4.2%，道達(dá)爾為5%。雪佛龍公司過去12個(gè)月兩次提高股息，現(xiàn)在它的股價(jià)為109美元，而股息率是3.3%。一向小氣的?？松梨谝蔡岣吡斯上?，股息率為2.7%。中石油目前3%不到的股息率，實(shí)在不值得大驚小怪，分紅不是問題。提高產(chǎn)品國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力和減少環(huán)境污染才是大問題。案例討論問題一、上市公司應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步強(qiáng)化回報(bào)股東的意識(shí)，嚴(yán)格依照《公司法》和公司章程的規(guī)定，自主決策公司利潤(rùn)分配事項(xiàng)，制定明確的回報(bào)規(guī)劃，充分維護(hù)公司股東依法享有的資產(chǎn)收益等權(quán)利，不斷完善董事會(huì)、股東大會(huì)對(duì)公司利潤(rùn)分配事項(xiàng)的決策程序和機(jī)制。中國(guó)證監(jiān)會(huì)各進(jìn)一步落實(shí)上市公司現(xiàn)金分紅有關(guān)事項(xiàng)通知案例討論問題二、上市公司制定利潤(rùn)分配政策尤其是現(xiàn)金分紅政策時(shí)，應(yīng)當(dāng)履行必要的決策程序。董事會(huì)應(yīng)當(dāng)就股東回報(bào)事宜進(jìn)行專項(xiàng)研究論證，詳細(xì)說明規(guī)劃安排的理由等情況。上市公司應(yīng)當(dāng)通過多種渠道充分聽取獨(dú)立董事以及中小股東的意見，做好現(xiàn)金分紅事項(xiàng)的信息披露，并在公司章程中載明以下內(nèi)容：中國(guó)證監(jiān)會(huì)各進(jìn)一步落實(shí)上市公司現(xiàn)金分紅有關(guān)事項(xiàng)通知案例討論問題（一）公司董事會(huì)、股東大會(huì)對(duì)利潤(rùn)分配尤其是現(xiàn)金分紅事項(xiàng)的決策程序和機(jī)制，對(duì)既定利潤(rùn)分配政策尤其是現(xiàn)金分紅政策作出調(diào)整的具體條件、決策程序和機(jī)制，以及為充分聽取獨(dú)立董事和中小股東意見所采取的措施。中國(guó)證監(jiān)會(huì)各進(jìn)一步落實(shí)上市公司現(xiàn)金分紅有關(guān)事項(xiàng)通知案例討論問題（二）公司的利潤(rùn)分配政策尤其是現(xiàn)金分紅政策的具體內(nèi)容，利潤(rùn)分配的形式，利潤(rùn)分配尤其是現(xiàn)金分紅的期間間隔，現(xiàn)金分紅的具體條件，發(fā)放股票股利的條件，各期現(xiàn)金分紅最低金額或比例（如有）等。首次公開發(fā)行股票公司應(yīng)當(dāng)合理制定和完善利潤(rùn)分配政策，并按照本通知的要求在公司章程（草案）中載明相關(guān)內(nèi)容。保薦機(jī)構(gòu)在從事首次公開發(fā)行股票保薦業(yè)務(wù)中，應(yīng)當(dāng)督促首次公開發(fā)行股票公司落實(shí)本通知的要求。中國(guó)證監(jiān)會(huì)各進(jìn)一步落實(shí)上市公司現(xiàn)金分紅有關(guān)事項(xiàng)通知案例討論問題三、上市公司在制定現(xiàn)金分紅具體方案時(shí)，董事會(huì)應(yīng)當(dāng)認(rèn)真研究和論證公司現(xiàn)金分紅的時(shí)機(jī)、條件和最低比例、調(diào)整的條件及其決策程序要求等事宜，獨(dú)立董事應(yīng)當(dāng)發(fā)表明確意見。股東大會(huì)對(duì)現(xiàn)金分紅具體方案進(jìn)行審議時(shí)，應(yīng)當(dāng)通過多種渠道主動(dòng)與股東特別是中小股東進(jìn)行溝通和交流，充分聽取中小股東的意見和訴求，并及時(shí)答復(fù)中小股東關(guān)心的問題。中國(guó)證監(jiān)會(huì)各進(jìn)一步落實(shí)上市公司現(xiàn)金分紅有關(guān)事項(xiàng)通知案例討論問題四、上市公司應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格執(zhí)行公司章程確定的現(xiàn)金分紅政策以及股東大會(huì)審議批準(zhǔn)的現(xiàn)金分紅具體方案。確有必要對(duì)公司章程確定的現(xiàn)金分紅政策進(jìn)行調(diào)整或者變更的，應(yīng)當(dāng)滿足公司章程規(guī)定的條件，經(jīng)過詳細(xì)論證后，履行相應(yīng)的決策程序，并經(jīng)