【基于KMV模型的S市地方政府債務違約風險評估實證探究（論文）13000字】

[11]（Fiscalriskmatrix）。此方法將地方政府債務按照兩個維度來劃分，一個是從法律道義出發(fā)，分為直接債務和或有債務；另一個是從債務責任是否確定出發(fā)，分為顯性債務和隱性債務，總結共四類：直接顯性債務、直接隱性債務、或有顯性債務以及或有隱性債務。財政風險矩陣打破了以往對財政問題探討的思維模式（注重于現(xiàn)在與過去的比較，找出問題并解決），而是從風險管理的角度出發(fā)，將風險和不確定性作為主導因素。直接顯性債務：直接顯性債務是指不論什么時候政府都無條件負有償還責任的，由法律和特定合同所規(guī)定的債務。例如地方政府的直接借款、預算法明確規(guī)定的財政支出、國債本息以及公務員的薪酬等。直接隱性債務：直接隱性債務不會反映在財政預算當中，非法律合同的約束而是迫于社會道德準則所形成的后果可以預見的負債。通常有城市的基礎設施建設、擴大義務教育的支出、公眾社保計劃等?；蛴酗@性債務：或有顯性債務是指政府作為最后的擔保人應當承擔的來自被擔保人（政策性銀行、企業(yè)等）違約所產生的具有不確定性與不可預見性的負債。例如各種金融機構的不良資產、公共部門發(fā)行的債券等。政府為這些金融機構負有兜底的責任?；蛴须[性債務:或有隱性債務是指政府迫于公眾輿論的壓力而不得不承擔的債務，如若不執(zhí)行，政府可能會承擔更高的機會成本以及失去民眾的信任。例如金融機構的不良資產、國企的未彌補損失等。2.按照政府責任形式劃分2013年審計署組織的全國政府性債務審計工作方案提出了另外一種地方政府債務的分類方法，即依據(jù)地方政府的責任形式進行劃分，可以分為負有償還責任的地方政府債務、負有擔保責任的地方政府債務以及其他債務。負有償還責任的地方政府債務指的是地方政府、各事業(yè)單位、政府融資平臺公司等相關單位的債務需要由公共財政收入進行償還，主要包括各種財政轉貸、以拖欠回購等方式形成的債務、政府供銷企業(yè)政策性掛賬等。負有擔保責任的地方政府債務是指政府作為最后擔保人所形成的負有連帶賠償責任的債務。當原先的債務人違約時，為了保證債權人的合法權益，政府作為托底的最后防線應代替原債務人償還其債務。其他相關債務包括公益性舉借等政府不負有法律責任但負有道德義務的債務，此時政府作為一個救助者的角色對社會實行幫助，通過非財政資金進行償還。（三）地方政府債務風險由于地方債存在多種分類以及多種形式，各種債券之間若能形成一種良好的結構期限，那么則有利于經(jīng)濟的平穩(wěn)運行；反之，如若地方政府過度舉債或者對融資資金的濫用，則會形成財政收支的不平衡、政府社會公信力的下降、融資機構的信用缺失等不良后果，進而影響到宏觀經(jīng)濟的運行。1.道德風險中央政府為地方政府債務的違約負有最終擔保義務，這相當于為地方債買了一個保險，當?shù)胤秸`約時，中央政府為了償還其負債，則會用直接或間接的方式進行貨幣的發(fā)放，但這會引起物價水平的上升、貨幣購買力的下降，影響到宏觀經(jīng)濟的平穩(wěn)運行。因此，地方政府可能存在一定的道德風險，在有中央政府作為背后支持的情況下為了本地區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展進行過度舉債。2.償付風險地方政府真正進行“自發(fā)自用自管”的債務發(fā)行是在2015年。剛開始的時候，地方政府只會發(fā)行一些期限較短的債券，一般為3年期和5年期債券，近些年這些債券的陸續(xù)到期使得政府償債壓力增加，政府可以選擇償還或者選擇債券置換進行期限的延長，但這拆了東墻補西墻的做法并不是長久之計。相關數(shù)據(jù)統(tǒng)計，如今一般債券的平均發(fā)行年限長達14.7年，專項債券更是達到了15.3年之久，期限的錯配問題使得政府十年之后的償債壓力大幅增加。3.專項債券的資金管理風險政府專項債券是針對一些特殊投資項目所發(fā)行的并利用其投資收益進行償還的債券，此種債券為收益性債券，項目收益率的不固定性為此種債券帶來了不小的風險。2019-2020年間，此類債券的發(fā)行總量就已經(jīng)超過五萬億，然而關于專項債資金的管理只是存在一些綱領性的文件，并未出臺統(tǒng)一的法律監(jiān)管條例。2018年，深圳財政委員會出臺了首個專項債資金管理辦法，采取?？顚Ｓ?、集體決定的形式選擇開戶銀行。因此，抓緊落實對于專項債的監(jiān)管條例與信息披露制度在當前財稅體制改革的進程之下顯得尤為重要。4.結構性風險負債的結構性風險指的是由于融資渠道混雜、融資期限錯配、融資杠桿過高等風險因素引起的風險。地方政府的融資平臺多樣，不僅有銀行等金融機構的借款，還有中央轉貸、企業(yè)債券、民間借貸等多種形式的融資。融資渠道的多樣化有利于風險的分散，但這也促進了隱性債務和不合規(guī)擔保的發(fā)展。（四）信用風險主要測量模型信用風險存在于違約的不確定性當中，金融與非金融機構通常采用計提資本金這一方法來應對違約發(fā)生后的損失，銀行在得到有關監(jiān)管部門的批準之后會按照《巴塞爾協(xié)議Ⅱ》中所規(guī)定的模型來計算應計提資本金。信用風險模型主要有歷史違約率估計法、信用溢差估計法、VAR在險價值估計法、多因子模型估計法等。但由于上文所解釋，我國處在財稅體制改革的轉折發(fā)展時期，地方政府債務的發(fā)展并不成熟，歷史違約數(shù)據(jù)也較難獲得，管理平臺并不成熟，以下這些違約概率估計的方法并不適用于本文對于地方政府債券的違約估計。1.信用評級法信用評級法可以分為外部評級和內部評級兩項。金融機構在進行債券的發(fā)行時，穆迪、標普、惠譽等第三方評級機構會根據(jù)企業(yè)的資產信用狀況將其債券進行AAA級到C級共九個級別的評級，從而量化風險等級。其常用的模型主要為AltmanZ評分模型，需要對留存收益資產比、資產息稅前利潤率和總資產收入率等五個財務指標代入模型進行計算分析。然而由于外部評級往往只公布大型公司企業(yè)的結果，不能覆蓋到整個的資產市場，因此許多中小企業(yè)會根據(jù)自有模型來確定風險金的范圍，內部評級法來估計違約率PD通常需要負債比率、速動比率、權益負債率等財務指標。2.歷史違約率估計法歷史違約率估計法是根據(jù)一段時間區(qū)間內的平均累計違約率來作差形成無條件違約率，之后計算違約密度再對下一年進行違約條件概率的計算，結果發(fā)現(xiàn)隨債券期限的加長，其違約的概率也會加大，那些信用狀況良好的債券，其出現(xiàn)問題的可能性也會隨時間的推移而加大。3.信用溢差估計法信用溢差是指投資人因為承擔某種信用風險而每年索取的額外回報。信用溢差的估計更加適用于債券價格近似于面值的情況，利用信用溢差和平均損失率與回收率來計算平均違約密度（風險率）。當債券價格不接近于面值時，則需要用券息剝離的方法進行更為精確的計算。4.Vasicek模型違約概率PD、最壞違約率WCDR（T,X）（T為時長區(qū)間，X為置信區(qū)間）以及信用相關性的參數(shù)ρ這三個變量組成了Vasicek模型。其中，對于ρ值的估計，應該大致等于兩家公司ROA的相關性，因此，股票作為一種金融資產，可以通過計算股票回報率之間的相關性得到這組投資組合的相關性。但此模型也有缺點，原因在于他只是針對特定分位數(shù)內的數(shù)據(jù)顯示出很強的相關性而沒有考慮到模型的尾部特征。5.Creditriskplus模型此模型在1993年被瑞士信貸金融產品公司的一個產品開發(fā)小組所創(chuàng)立，用來計算信用在險價值VAR。該模型假設每筆貸款相互獨立，并假設貸款違約數(shù)的概率分布趨向于泊松分布，然后將債務人進行分類之后分別與整體違約率進行關聯(lián)，計算最后所造成的總損失，根據(jù)損失的分布來計算VAR。6.CreditMetrics模型該模型于1997年被摩根大通提出，克服了之前Vasicek和Creditriskplus模型只估算損失概率分布的缺點，而是重新將降級的影響考慮在內，將二者結合。該模型的原理是在用Creditrisk+模型進行蒙特卡洛模擬時，同時記錄下對方的信用等級以及計算其信用損失，若一年后交易對手被評級為違約，則要重新交易定價，若不違約，則再次計算信用損失。三、濟南市政府債務現(xiàn)狀分析（一）經(jīng)濟發(fā)展與財政收支現(xiàn)狀1.濟南市近十年經(jīng)濟發(fā)展簡述由圖3.1可以看出近十年濟南的GDP呈穩(wěn)步上升的趨勢，并在2019年實現(xiàn)了一個較大的跨越，達到9443億元的歷史最高點。2019年濟南對于全省GDP的貢獻率為13.39%，相比2018年的11.79%增長了1.6個百分點。此番大幅增長的原因在于國家“十四五規(guī)劃”的“強省會”戰(zhàn)略以及濟南市提出的建設“大強美富通”現(xiàn)代化國際大都市的宏大目標，一直以來濟南作為省會在山東省內的GDP總量只位居第三，在新戰(zhàn)略的引導下，山東省政府開始扶持濟南市的經(jīng)濟發(fā)展，資金、政策、科技等多種因素的支持使得濟南市的經(jīng)濟水平上升了一個新臺階。若能繼續(xù)保持發(fā)展的強勁勢頭，2020年有望超過一萬億大關，與青島市的差距繼續(xù)縮小。圖3.12009-2019年濟南市名義GDP數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局表3.12009-2019年山東省與濟南市名義GDP對比年份山東省GDP（億元）濟南市GDP（億元）濟南市GDP貢獻率（%）201970540.59443.0013.39201866648.97856.5611.79201763012.17201.9611.43201658762.56536.1211.12201555288.86100.2311.03201450774.85770.6011.37201347344.35230.1911.05201242957.34803.701194406.2911.28201033922.53910.5011.53200929540.83351.0011.34數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局再從三類產業(yè)結構分析，從圖中可得第一產業(yè)近十年發(fā)展緩慢且穩(wěn)定，帶動濟南市經(jīng)濟發(fā)展的主要是第三產業(yè)，反映出政府對于居民生活水平以及科學文化方面素質培養(yǎng)的重視；對于第二產業(yè)（工業(yè)和建筑業(yè)），雖然在2014-2016年間的增速放緩，但2017年之后其發(fā)展也穩(wěn)步提升。圖3.22009-2019年濟南市三類產業(yè)增加值數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局2.濟南市財政收支情況2019年，濟南市的一般性公共預算收入為874.19億元，其中稅收收入為699.57億元，占總收入的80.08%，同比增長16.12%；非稅收收入為174.04億元，占總收入的19.91%，同比增長17.59%。同年，濟南市的一般公共預算支出為1197.32億元，其中城鄉(xiāng)社區(qū)支出占比最大，達到了21.15%，比2018年增長2.76%，其次為教育支出，占一般公共預算支出的15.52%，排在第三位的為社保和就業(yè)支出，占比為13.69%。從數(shù)據(jù)報告分析可得濟南市2019年的一般財政支出主要用于社會文教類，注重于居民生活水平的提高。圖3.32009-2019年濟南市財政缺口數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局財政缺口指的是政府的收入與承擔的事項支出不對等的情況，它反映了一個政府的收入能力與建設支出方面的結構性關系，反映了其風險可能性的大小。其計算為：財政缺口=一般性公共預算收入－一般性公共預算支出，由圖可知，近十年濟南的財政性缺口出現(xiàn)較大的波動。（二）債務現(xiàn)狀1994年，國家為了促進宏觀調控、重整稅收結構、保護各級政府的既得收入，實行了分稅制改革。分稅制改革取消了一些不必要的稅種并將稅種進行合理的權責劃分，大稅種歸中央政府所管，小稅種則因地制宜，歸各級地方政府所征收，較好地解決了中央政府與地方政府的集權與分權問題。但分稅制改革也導致了一系列問題，例如政府支出的增加、縣鄉(xiāng)稅收因無獨立稅種收入并不穩(wěn)定、中央的轉移支付政策不夠完善等，分稅制改革并沒有清晰明確的規(guī)定出各級政府的稅收職權范圍，導致地方政府為了當?shù)亟?jīng)濟發(fā)展而被動放債，使得財政赤字不斷擴大。2015年，中央下發(fā)地方政府債務的限額管理辦法，要求各級政府的債務融資必須在指定的限額內。1.債務規(guī)模2019年財政部核定地方政府債務限額總計1539.38億元，其中一般債務為295.93億元，專項債務為1243.45億元。截至2019年末，濟南市政府債務余額為1288.86億元，達到限額的83.73%，其中一般債務為232.39億元，專項債務為1056.47億元。市本級合計放債所占比重最大，達到90.34%?？梢钥闯?，濟南市政府債務的總規(guī)模未超出國家標準，總體控制較為合理。圖3.42016-2019年山東省與濟南市政府性債務余額對比數(shù)據(jù)來源：wind數(shù)據(jù)庫2016-2019年山東省政府舉債規(guī)模逐年上升，增速也逐漸變大。2016-2018年，濟南政府性債務余額在全省所占比例基本維持在8.7%左右，2019年迅速增加0.9個百分點至9.8%，不難看出這與2019年濟南市經(jīng)濟的迅速發(fā)展有關，政府放債融資，促進了本地產業(yè)技術的迅猛發(fā)展。2.融資資金用途以及融資平臺現(xiàn)狀根據(jù)濟南市財政局公布的《2019年濟南市政府債務決算情況說明》顯示，新增融資資金嚴格按照市政府和省財政廳的要求，全部用于公益性項目支出，主要包括棚戶區(qū)改造、供暖供水設施建設、市政道路以及土地儲備等方面，注重于民生，改善人民的生活品質，切實保障人民的生活需求。在再融資資金的使用方面，全部用于償還以前年度的到期一般政府債券和專項債券共77.76億元，降低了違約風險，緩解了到期還本付息的財政壓力。目前，濟南市政府的投資融資平臺主要包括城市投資集團（負責水、電、暖等民生基礎設施建設）、城市建設集團（負責城市道路橋梁建設、城市開發(fā)等）、產業(yè)發(fā)展投資集團（負責濟南市的實體經(jīng)濟發(fā)展和產業(yè)發(fā)展基金的運營管理）、軌道交通集團（負責城市的軌道建設以及項目的后續(xù)融資）、金融控股集團（負責銀行、證券、保險的金融資源整合）、文旅發(fā)展集團（負責城市的文化旅游宣傳，旅游產品和后續(xù)項目的再融資）共六大類，并不再保留財金集團。濟南市政府對投融資平臺的整合提升了各平臺的專業(yè)化能力，促進了國有資本的統(tǒng)籌規(guī)劃，有助于提高議價能力，更好的響應十八大精神，建設區(qū)域性金融中心。四、KMV模型實證分析濟南市債務違約風險1997年，位于美國舊金山的KMV公司設計了一個信用風險管理模型用來估計借款企業(yè)的違約概率。該模型以Black-Scholes期權定價理論為依托，摒棄了傳統(tǒng)測量違約概率所用賬面歷史數(shù)據(jù)的缺點，而是將當前資本市場的信息納入到違約概率的計算當中。該模型的原理是將企業(yè)的負債看成以債務面值為執(zhí)行價格、資產的市場價值為標的的歐式看漲期權，買入此份看漲期權。當?shù)狡跁r企業(yè)資產的市場價值高于負債時，則償還債務，如果到期時企業(yè)的資產價值小于負債則會出現(xiàn)資不抵債的情況，從而出現(xiàn)違約的風險。本文將KMV模型應用到地方政府債券違約風險的計算當中去，首先選取1999-2019年的濟南市公共財政收入數(shù)據(jù)來預測2020-2021年的一般公共預算收入數(shù)據(jù)，對于可償債收入的界定，假設濟南市政府可償債財政收入為一般公共預算收入與剛性支出之差。接下來，進行參數(shù)的替換，將企業(yè)的資產市價V替換成財政收入Y，資產市價的波動率σV換成財政收入波動率θY，企業(yè)到期債務D定義為地方政府到期債務。然后計算政府財政收入波動率θ和增長率g，再利用KMV模型公式計算出違約距離DD（Distancetodefault）和期望違約距離EDF（Expecteddefaultfrequency）。（一）公式推導過程假定地方政府財政收入符合馬爾科夫隨機過程：Yt=f(Ht)其中Yt為t時刻地方政府的可償債財政收入，f（）為給定函數(shù)，Ht為服從N（0,1）的隨機變量。假設在T時刻地方政府債務到期，若在此時用于支付債務到期本息和DT的財政收入YT較小，則會出現(xiàn)償還不足的情況，從而出現(xiàn)違約的風險。因此，違約的條件可定義為YT＜DT，違約點即為YT=DT。因此，預期違約概率P可表示為：P=P(YT＜DT)=P[f(HT)＜DT]=P[HT＜f-1(DT)] (4.2)由于隨機變量HT服從標準正態(tài)分布，因此(4.2)可轉化為：P=N[f-1(DT)] (4.3)定義債務違約距離DD:DD=-f-1(DT) (4.4)期望違約頻率EDF:EDF=N(-DD) (4.5)因為我們假定Yt服從于幾何布朗運動，因此地方政府的財政收入可表示為：dYt=g其中，θ和g為財政收入波動率和增長率，dHt為維納過程增量。dHt=εdt，ε服從N(0,1)分布。因此，可到期償還債務的財政收入可表示為：Yt=Y由于可償債財政收入服從對數(shù)正態(tài)分布，其分布的方差和均值分別為：ElnYtVarlnYt根據(jù)（4.7）和（4.8）繼續(xù)推導可得：g=1n?1t=1θ=1n?2t=1所以違約距離DD和預期違約概率EDF為：DD=lnYtEDF=N(-DD) (4.13)（二）估計2021年濟南市財政收入1.樣本數(shù)據(jù)選取首先需要確定樣本的基礎數(shù)據(jù)，自1994年財稅體制改革，1994年之后年份與之前年份不可比，因此本文選取1999-2020共22年數(shù)據(jù)進行分析。登陸濟南市統(tǒng)計局選取1999-2020年的預算收入，為了便于計算，選擇對其取對數(shù)壓縮變量的尺度，將數(shù)據(jù)進行平穩(wěn)性調整。圖4.11999-2020年濟南市一般財政收入數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局表4.11999-2020年濟南市一般公共預算收入YearYt（億元）LnYtYearYt（億元）LnYt199946.073.8301622010266.135.583985200049.053.8928402011324.935.783610200159.614.0878232012380.825.942327200266.254.1934352013482.076.178089200376.114.3321802014543.136.297349200489.044.4890862015614.326.4205162005106.154.6648532016641.226.4633732006128.444.8554622017677.216.5179812007157.025.0563732018752.826.6238262008186.025.2258542019874.196.7732982009210.195.3480122020906.16.809150數(shù)據(jù)來源：整理計算2.利用Eviews8進行數(shù)據(jù)的穩(wěn)定性檢驗為了數(shù)據(jù)變化的準確性與平穩(wěn)性，接下來使用Eviews8對LnYt進行ADF檢驗，如果表中數(shù)據(jù)增速平穩(wěn)則不存在單位根，否則，就會存在單位根。圖4.2LnYt的ADF檢驗結果數(shù)據(jù)來源：Eviews8模擬從圖4.2的檢驗結果可知，t值大于1%level、5%level、10%level的臨界值，所以不通過檢驗，即存在單位根，證明數(shù)據(jù)非平穩(wěn)，于是我們進行一階差分dLnYt再來查看單位根是否平穩(wěn)。圖4.3dLnYt的ADF檢驗結果數(shù)據(jù)來源：Eviews8模擬由圖4.3可知，dLnYt的ADF檢驗結果顯示t-statistic全部小于三個水平下的臨界值，所以我們有充足的把握認為dLnYt不存在單位根，即序列dLnYt平穩(wěn)。3.用SAS進行三階自回歸模型的設計表4.2增廣Dickey-Fuller單位根檢驗數(shù)據(jù)來源：SAS模擬根據(jù)表4.2的結果顯示，Pr＜Tau的9項檢測中有8項結果小于5%，說明LnYt這組數(shù)據(jù)可以通過多階差分進行平穩(wěn)性處理得到有效信息。圖4.4“DDLnYt”的趨勢和相關分析數(shù)據(jù)來源：SAS模擬通過模擬發(fā)現(xiàn)，滯后一階檢驗效果并不理想，因此選擇對DDLnYt進行趨勢和相關性分析，由圖觀察可知DDLnYt在0附近波動，自相關系數(shù)（ACF）以及偏自相關系數(shù)（PACF）的滯后一項均落在兩倍標準范圍內，因此可供選擇的模型有AR1、MA1以及ARMA（1,1），本文選擇AR1模型。表4.3殘差項的自相關分析數(shù)據(jù)來源：SAS模擬繼續(xù)進行模型的適應性檢驗，由圖可知，Pr＞卡方的滯后6、12、18項全部不通過，即全部大于5%，因此我們沒有理由拒絕原假設，可證明εt白噪聲檢驗通過。假設我們的自回歸模型方程為：X表4.4最大似然估計結果數(shù)據(jù)來源：SAS模擬由圖表中數(shù)據(jù)我們可以化簡得到自回歸模型的方程為：Ln利用該模型進行2021年濟南市一般性財政預算收入的預測，代入2020年的數(shù)據(jù)得到2021年濟南市一般性財政收入預測數(shù)為1003.66億元。（三）估計2021年濟南市可用于償還債務的財政收入本文假設可償債財政收入的計算是一般性財政收入減去主要財政支出，當余額為正時，即可償債收入大于債務本息和時就不存在違約的風險；當余額為負時，我們有理由認為地方政府存在違約的可能。主要財政支出又稱剛性支出，是指在一定范圍內不隨政府收入的變化有太大波動的支出，是指政府在進行建設投資、滿足人們日益增長的物質文化需要、保障社會安全方面不可避免的支出。由于2020年濟南市統(tǒng)計年鑒報告于2021年8月份左右公布，因此我們選取2019年的一般性財政收入與支出數(shù)據(jù)作為可償債收入的計算樣本。剛性支出=一般公共服務支出+公共安全支出+教育經(jīng)費+社會保障與就業(yè)支出+醫(yī)療衛(wèi)生支出。代入數(shù)據(jù)計算可得2019年濟南市的剛性支出為625.51億元，占財政收入的71.55%左右，我們減去剛性支出得到可償債財政收入占比為28.45%，為了有效預警和化解風險，我們保守估計可用來償還債務的財政收入的比例為25%。表4.52019年濟南市部分財政支出項目 財政支出財政收入支出/收入一般公共服務支出127.6014.60%公共安全支出65.907.54%教育經(jīng)費撥付185.8221.26%社保和就業(yè)支出163.9118.75%醫(yī)療衛(wèi)生支出82.289.41%總計625.51874.1971.55%數(shù)據(jù)來源：計算整理（四）估計2021年濟南市應償還的債務Dt查詢數(shù)據(jù)可得2019年濟南市一般預算支出總額為1197.32億元，2019年地方政府債券平均發(fā)行利率3.71%，其中一般債券為3.41%,專項債券為3.74%。本文以平均利率3.71%作為計算濟南市2021年債務本息和的基礎利率，并設定不同的融資比例，由此得出2021年濟南市應付本息和如下表所示：表4.6不同融資比下的到期應還額融資比融資余額（億元）2021年債務本息和（億元）10%119.732124.174057220%239.464248.348114430%359.196372.522171640%478.928496.696228850%598.66620.87028660%718.392745.044343270%838.124869.218400480%957.856993.392457690%1077.5881117.566515100%1197.321241.740572數(shù)據(jù)來源：計算整理（五）估計2021年濟南市可償債收入的波動率θ與增長率g為了預測的準確性，本文估計一年以后的違約率，選取t=1，利用Excel統(tǒng)計軟件，再結合上文對2021年濟南市的預測數(shù)據(jù)以及2010-2020年的歷史數(shù)據(jù)代入公式（4.10）和（4.11）計算得到2021年濟南市財政收入波動率θ和增長率g分別為0.0663和0.1245。（六）估計違約距離DD以及違約概率EDF將前文的預測數(shù)據(jù)、不同融資比例下的到期債務Dt以及波動率θ和增長率g代入公式（4.12）和（4.13）可得結果如下表：表4.7不同融資比下的違約距離和違約概率融資比2021年債務本息和（億元）違約距離DD預期違約率EDF10%124.174057213.00392880.0000020%248.34811442.5492201950.00539830%372.5221716-3.5663922950.99981940%496.6962288-7.90548841150%620.870286-11.27115283160%745.0443432-14.0211009170%869.2184004-16.34614886180%993.3924576-18.36019702190%1117.566515-20.136713391100%1241.740572-21.725861441數(shù)據(jù)來源：計算整理（七）小結由上述計算結果可知，當融資比例在20%以下時，此時債務本息和小于372.522億元，預期違約概率較小，低于0.5%；但當融資比例升至30%，債務本息和大于372.522時，預期違約率迅速上升至99.9%，違約風險較高。結合濟南市的實際情況來看，如果市政府在2021年不能有效控制好舉債規(guī)模以及負債結構的管理，那么政府還是存在較大的違約風險。根據(jù)學者韓立巖（2003）的論文研究所述，地方政府債務的違約風險的概率底線應控制在0.4%左右，即對于濟南市來說，債務規(guī)模不應超過239.464億元。五、地方政府債務違約風險防控政策建議化解地方政府違約風險需要多方力量的參與，需要從事前預警、事中監(jiān)測、事后管理出發(fā)，多角度全方位制定一套合理有效的政府風險監(jiān)管體系和績效管理制度。事前的監(jiān)管包括風險的識別，識別風險源、風險敞口、風險因素等，盡量消除和減少潛在危害；事中的監(jiān)測主要指風險的度量，利用敏感性分析、壓力測試等方法對風險的大小進行計量；事后的管理包含限額的管理、績效的考核以及損失發(fā)生后的補救計劃等。（一）建立政府風險資本金的預留賬戶資本作為風險的承擔者，具有建立市場信心、吸收壞賬、增強穩(wěn)定性、預防意外情況發(fā)生的作用。因此建立合適的資本金底線有利于降低地方政府債務的違約風險，政府可以規(guī)定每年將一定比例的財政資金收入納入自留準備金賬戶以應對意外風險的發(fā)生，或者建立償債基金，將風險進行規(guī)避。（二）增強資金來源渠道地方政府為了促進本地區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展、加強基礎設施建設而不斷舉債融資，這在一定程度上有利于樹立公眾對政府的信心，但資金來源渠道少，僅依賴于中央和本地政府無異于將風險進行集中處置。因此可以擴大資金的來源，例如加強中央的一般性轉移支付占比、鼓勵民間資本進行城市基礎設施投資、吸取企業(yè)資金管理的經(jīng)驗、進行資產證券化等措施進行風險的分散和轉移。（三）加強監(jiān)管2014年，地方政府正式允許自行發(fā)債，并將發(fā)債資金進行單獨預算決算。雖然國務院對于發(fā)債的額度給出了明確的規(guī)定，但權利的下發(fā)并不能完全保證地方政府的自覺性，還需要定期的監(jiān)測與匯報，可派出專項調查組進行實地調研。對于債務信息的披露制度也應完善，做到信息共享，增強透明性。對于政府投融資平臺也要進行監(jiān)督管理，避免灰色收入的產生。對于違規(guī)違法的行為也要加強責任的追究，依法治稅，對地稅部門人員的行為管理提出具體而明確的要求，健全地稅部門的機構設置。（四）完善績效考核評估機制2014年新預算法的出臺完善了預算體系、規(guī)范了地方債的管理、講求績效和收支平衡，進一步深化了財稅改革的方向。但是從法律層面上說，還沒有一部完整的法律法規(guī)來規(guī)范和約束地方政府財政支出的績效考核工作，目前還只是依據(jù)中央財政部門的規(guī)章行事，各地在進行績效考核時對指標選取的自由度較高，各地也沒有很強的可比性，因此，設定統(tǒng)一的考核標準顯得尤為重要。各級政府在考核時，單一將地區(qū)生產總量作為經(jīng)濟發(fā)展水平的考核指標太過于片面，應把資金的利用效率納入到績效考核體系當中，例如債務規(guī)模、項目投資收益率、融資比例等指標。政府在進行項目投資時，不僅要關注投資的數(shù)量，更應注重投資的質量，對項目進行市場需求、定價策略、回報率以及風險的多方面分析，合理預估項目完成的所需時間以及現(xiàn)金流，防止負債的期限錯配，以實現(xiàn)投資收益最大化。結論近年來，濟南市的經(jīng)濟發(fā)展水平不斷上升，尤其在2019年形成了巨大的飛躍，GDP排行位居全省第二。然而，經(jīng)濟的飛速增長與濟南市政府的投融資行為密不可分，政府債務余額的攀升導致了財政缺口的逐漸擴大，隨之信用風險的敞口也不斷增大。本文通過對濟南市經(jīng)濟發(fā)展水平和債務現(xiàn)狀的分析，得出以下結論：（1）根據(jù)濟南市最新的財政數(shù)據(jù)和統(tǒng)計年鑒發(fā)現(xiàn)，目前濟南市的總體經(jīng)濟發(fā)展趨勢較好，較前幾年有較大的提升，分析是主要得益于“1+474”工作體系的貫徹落實。圍繞“一個宏偉目標”、“四個中心”、“七大攻堅戰(zhàn)”、“四條底線”的建設使得城鄉(xiāng)面貌煥然一新，民生建設方面也取得顯著成效。（2）地方政府舉債規(guī)模的合理性對于民生的建設、金融體系的穩(wěn)定、宏觀經(jīng)濟的發(fā)展等方面起著至關重要的作用，本文通過對相關概念及理論的闡述，發(fā)現(xiàn)債務規(guī)模的不合理將導致道德風險、償付風險、資金管理風險以及結構性風險等一系列不良后果。（3）利用KMV計量模型對濟南市的地方債水平進行測度后發(fā)現(xiàn)，濟南市政府舉債規(guī)模不斷攀升但在國家的限額范圍內，總體可控。當融資比例控制在20%-30%以內時，政府的違約風險較小，一旦超過30%，違約風險則會急劇攀升至99.9%，因此對于債務融資比例底線的把控顯得尤為重要。（4）針對濟南市政府目前的財政收入與支出現(xiàn)狀，本文提出幾點建議，包括加強融資資金的來源、加強監(jiān)管、健全對投融資平臺的管理、建立完善績效考核評估機制等措施，有利于健全現(xiàn)代化財政管理體系，促進依法治稅的發(fā)展。參考文獻RobertA.Jarrow,DavidLando,StuartM.Turnbull.AMarkovModelfortheTermStructureofCreditRiskSpreads[J].TheReviewofFinancialStudies,1997,10(2).AlfredGreiner.Endogenousgrowth,governmentdebtandbudgetaryregimes[J].JournalofMacroeconomics,2000,22(3).Jul