【差異化表決權(quán)制度設(shè)計(jì)（論文）19000字】

第第X頁差異化表決權(quán)制度設(shè)計(jì)摘要中國證監(jiān)會(huì)在2019年3月1日正式批準(zhǔn)了發(fā)布《上海證券交易所科創(chuàng)板股票上市規(guī)則》,對于科創(chuàng)板公司存在差異化股票的表決以及對上市有限責(zé)任公司股票定量定價(jià)的標(biāo)準(zhǔn)、需要嚴(yán)格遵守的基本管理原則及信息披露的內(nèi)容、對證券投資者的合法性權(quán)益保護(hù)等有關(guān)問題等都在文件中進(jìn)行了明確的規(guī)定。差異化表決權(quán)制度,是助力新型經(jīng)濟(jì)體制改革的一種政策制度性創(chuàng)新。在域外差異化表決權(quán)制度很是完善，與此同時(shí)，由于國內(nèi)企業(yè)的快速融資需求和同股同權(quán)模式下對控制權(quán)的稀釋對差異化表決機(jī)制存在著巨大的市場需求。該篇論文除了緒論和結(jié)語部分外,共四章。第一個(gè)部分是基于差異化表決權(quán)的理論和基礎(chǔ)。首先,明確了各種差異化表決權(quán)的概念和特征,并將類別股制度、董事會(huì)控制機(jī)制等眾多概念一一進(jìn)行了辨析和區(qū)別。其次對差異化表決權(quán)的質(zhì)疑和使用正當(dāng)性基礎(chǔ)進(jìn)行了論述，最后總結(jié)出對差異化股權(quán)的三類態(tài)度。第二個(gè)部分是我國差異化表決權(quán)制度的整體安排。介紹了我國立法的現(xiàn)狀和國內(nèi)在科創(chuàng)板的最新實(shí)踐以及評析科創(chuàng)板差異化表決權(quán)規(guī)則。第三部分是域外差異化股權(quán)配置規(guī)則與評析，選取了比較成熟的美國和大陸法系的日本作為域外規(guī)則的詳細(xì)對比。第四部分是國內(nèi)差異化表決權(quán)制度的夯實(shí)，主要從解決現(xiàn)階段立法不足以及規(guī)則的不完善入手。最后是結(jié)論，對上述部分進(jìn)行總結(jié)后并對國內(nèi)差異化表決權(quán)制度的大好前景進(jìn)行展望。關(guān)鍵詞差異化表決權(quán)；同股同權(quán)；科創(chuàng)板目錄TOC\o"1-4"\h\z\u第1章 緒論 11.1研究背景 11.2研究現(xiàn)狀 11.3研究目的和研究方法 21.4論文主要?jiǎng)?chuàng)新 3第2章差異化表決權(quán)的基本理論 42.1差異化表決權(quán)的概念 42.1.1差異化表決權(quán)的概念與特征 42.1.2差異化表決權(quán)的特征 42.2對差異化表決權(quán)制度的質(zhì)疑 52.2.1差異化表決權(quán)對資本民主的背離 52.2.2公司內(nèi)部監(jiān)督效率降低 52.3差異化表決權(quán)制度的正當(dāng)性回歸 62.3.1差異化股權(quán)能夠提高集團(tuán)決策效率 62.3.2差異化股權(quán)配置能夠拓展公司自治空間 62.3.3差異化表決結(jié)構(gòu)有利于上市公司長遠(yuǎn)發(fā)展 72.4差異化表決權(quán)制度監(jiān)管態(tài)度 82.4.1對差異化股權(quán)持全面否定態(tài)度 82.4.2對差異化股權(quán)持部分否定態(tài)度 82.4.3對差異化股權(quán)持附條件肯定態(tài)度 8第3章我國差異化表決權(quán)制度設(shè)計(jì) 93.1我國差異化表決權(quán)制度立法概況 93.1.1國內(nèi)差異化表決權(quán)制度立法現(xiàn)狀 93.1.2科創(chuàng)板差異化表決規(guī)則與評析 103.2我國差異化表決權(quán)在科創(chuàng)板的最新實(shí)踐 113.2.1科創(chuàng)板推出的政策背景 113.2.2科創(chuàng)板差異化表決首例實(shí)踐 123.3我國差異化表決權(quán)結(jié)構(gòu)規(guī)則的不足 133.3.1對差異化表決制度立法不完善 133.3.2“日落條款”類型單一 133.3.3信息披露不能切合投資者需求 143.3.4公司內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制困境 143.3.5缺乏證券集團(tuán)訴訟制度 15第4章域外差異化股權(quán)的規(guī)則與評析 164.1域外差異化股權(quán)具體規(guī)則 164.1.1美國差異化股權(quán)配置規(guī)則 164.1.2現(xiàn)行日本公司法類別股的規(guī)則 174.2域外差異化股權(quán)的評析與借鑒 184.2.1美國差異化股權(quán)制度的設(shè)計(jì)亮點(diǎn) 194.2.2日本種類股制度對我國的借鑒意義 20第5章我國差異化表決權(quán)制度的夯實(shí) 225.1差異化表決權(quán)制度多層次立法 225.2加入日落條款 225.3加強(qiáng)公司監(jiān)管機(jī)制 235.3.1強(qiáng)化獨(dú)立董事的監(jiān)督職能 235.3.2增強(qiáng)監(jiān)事會(huì)的獨(dú)立性 235.4強(qiáng)化強(qiáng)制信息披露 235.5完善公眾股東的訴訟途徑 24結(jié)論 25參考文獻(xiàn) 27

緒論研究背景我國證監(jiān)會(huì)在2019年3月1日正式審議通過了《科創(chuàng)版首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法（試行）》。上交所設(shè)立的科創(chuàng)板中“特別表決權(quán)股”是差異化表決的最新實(shí)踐，不過，它因處于規(guī)則制定的初始階段，相關(guān)考慮不夠周全，仍存在一些瑕疵需要去修補(bǔ)，如公司內(nèi)部監(jiān)督體系存在困境、“期限型”日落條款尚未引入、缺乏證券集團(tuán)訴訟制度、信息披露不能切合投資者需求等?，F(xiàn)階段科創(chuàng)板“特別表決權(quán)股”所遇到的問題及其解決思路也能夠?yàn)椴町惢頉Q制度的設(shè)計(jì)提供經(jīng)驗(yàn)和完善路徑。差異化表決制度存在的正當(dāng)性不言自明，如在獲得巨額融資的同時(shí)保障控制權(quán)不被稀釋、防范敵意收購、為國企混合所有制改革提供思路等。但它在現(xiàn)行的法律框架下是否有發(fā)展空間，是一個(gè)需要去分析的問題。在滿足上述合法性的基礎(chǔ)上，對于它所帶來的風(fēng)險(xiǎn)是什么，有哪些質(zhì)疑的聲音，我們應(yīng)該有清晰的意識(shí)和概念，明確控制權(quán)可能會(huì)被濫用。這些都是理論和制度設(shè)計(jì)中需要去重點(diǎn)審視的方面。因此，本文試圖從差異化表決權(quán)基本理論概念出發(fā)，分析差異化表決權(quán)制度在國內(nèi)實(shí)踐中出現(xiàn)的不足之處，再對比研究此項(xiàng)制度成熟的美國和大陸法系的日本差異化股權(quán)配置規(guī)則，進(jìn)行對比研究后進(jìn)行借鑒，對此相應(yīng)提出完善國內(nèi)差異化表決權(quán)制度的途徑。希望本文能在符合我國國情的基礎(chǔ)上將差異化股權(quán)制度的規(guī)則細(xì)化、深化、具體化，把制度體系構(gòu)建做到更全面、完善，提高公司治理的治理水平，促進(jìn)國內(nèi)整體市場經(jīng)濟(jì)體系更健康的發(fā)展貢獻(xiàn)出自己的一份力量。研究現(xiàn)狀本文研究內(nèi)容為差異化表決權(quán)制度，對此制度運(yùn)用廣泛及理論研究較為深厚的為美國和大陸法系的日本。差異化股權(quán)實(shí)實(shí)在在地對現(xiàn)代傳統(tǒng)的公司股權(quán)資源配置管理方式中的同股同權(quán)發(fā)出了挑戰(zhàn)和沖擊，在其基本理論的具體闡述上，傳統(tǒng)的現(xiàn)代公司法學(xué)家和理論家們普遍認(rèn)為，同股同權(quán)本身便是現(xiàn)代公司人合性的具體本質(zhì)體現(xiàn)?；谶@一傳統(tǒng)理論，對于差異化表決權(quán)制度的討論莫衷一是，以下是國內(nèi)外學(xué)者的主要討論觀點(diǎn)總結(jié)歸納。近些年來有相當(dāng)多研究都看到了股東的異質(zhì)化現(xiàn)實(shí)需要，馮果教授在其論著《股東異質(zhì)化視角下的雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)》中提出股東在利益偏好、目的和能力等各方面都有所差異。汪青松教授和肖宇老師共著的文章《差異化股權(quán)制度東漸背景下的中小股東保護(hù)》，文中從理論實(shí)際和現(xiàn)實(shí)需求兩個(gè)角度對差異化表決權(quán)制度進(jìn)行有利地辯論和反駁，肯定了其存在的意義和價(jià)值。朱慈蘊(yùn)教授和日本學(xué)者神作裕之合著的《差異化表決制度的引入與控制權(quán)約束機(jī)制的創(chuàng)新——以中日差異化表決權(quán)實(shí)踐為視角》中，也意識(shí)到了將控制權(quán)與公司的經(jīng)濟(jì)收益及分紅相分離的做法。為了使本文研究工作更具現(xiàn)實(shí)意義，本文結(jié)合分析了差異化股權(quán)最新理論及實(shí)踐進(jìn)行探索，即在上交所設(shè)立的科創(chuàng)板中差異化表決權(quán)。劉勝軍老師的文章《新經(jīng)濟(jì)下的雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)：理論證成、實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)與中國有效治理路徑》，肯定了科創(chuàng)板中我國引入的差異化表決權(quán)制度對于新型經(jīng)濟(jì)公司的積極效用，并提出目前科創(chuàng)板應(yīng)強(qiáng)化完善事中的監(jiān)管、事后的救濟(jì)治理。國外與差異化股權(quán)相關(guān)的規(guī)則制度以及實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，對于我國具體規(guī)則的完善和差異化股權(quán)制度的設(shè)計(jì)能有所啟發(fā)、借鑒。王灝文在其文章《美國類別股法律制度探源：背景、進(jìn)程及內(nèi)在邏輯》中，對美國差異化股權(quán)制度的成因、背景與發(fā)展歷程做了非常詳細(xì)的論述，并輔以詳細(xì)的資料作為支撐。1.3研究目的和研究方法21世紀(jì)以來，互聯(lián)網(wǎng)等高新科技產(chǎn)業(yè)迅速崛起，成為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新引力，助力科創(chuàng)公司快速成長也是國家戰(zhàn)略部署的一個(gè)重要環(huán)節(jié)。為了有效地保障這些科創(chuàng)公司在獲得融資的同時(shí)其對創(chuàng)始人的控制權(quán)不受任何影響，避免股東一味追求短期效益和敵意收購的發(fā)生，差異化股權(quán)結(jié)構(gòu)應(yīng)運(yùn)而生。因此本文從差異化表決權(quán)基本理論概念出發(fā)，研究出差不足之處，例如市場或者中小股東、投資者可能還并沒有完全意識(shí)到差異化股權(quán)所帶來的風(fēng)險(xiǎn)與弊端等，再對比研究此項(xiàng)制度成熟的美國和大陸法系的日本差異化股權(quán)配置規(guī)則，進(jìn)行對比研究后進(jìn)行借鑒，對此相應(yīng)提出完善國內(nèi)差異化表決權(quán)制度的途徑。再者，隨著我國資本市場改革逐步有序推進(jìn)，我們也考慮是否能將科創(chuàng)板的“差異化表決權(quán)”架構(gòu)設(shè)計(jì)作為一個(gè)過渡，更好地去銜接到股份種類更為多元、層次更為豐富、體系更為完整的差異化股權(quán)制度上，為公司的自治創(chuàng)設(shè)出更多空間。因此，本文將采取以下研究方法：實(shí)證研究法實(shí)踐材料可以為理論做支撐，本文在理論論述的基礎(chǔ)上搜尋了國內(nèi)外的很多材料數(shù)據(jù)，對差異化股權(quán)的引入進(jìn)行價(jià)值衡量。還對我國第一家以“差異化表決權(quán)”為架構(gòu)的科創(chuàng)板上市公司進(jìn)行了分析。比較研究法本文主要采用了橫向比較分析，就差異化表決的立法模式及相關(guān)控制權(quán)約束機(jī)制，對差異化表決發(fā)展最為成熟、具有標(biāo)桿意義的美國和同為大陸法系、與我國文化經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較為相近的日本，進(jìn)行比較研究，借鑒其實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，設(shè)計(jì)出本土化的差異化股權(quán)制度。（三）文獻(xiàn)研究法在線上查找閱讀各類文論期刊，同時(shí)并細(xì)讀與差異化表決權(quán)制度相關(guān)的法律法規(guī)的基礎(chǔ)上，總結(jié)學(xué)者觀點(diǎn)與做法，對完善差異化表決權(quán)制度提出自己的見解與主張。1.4論文主要?jiǎng)?chuàng)新通過對國內(nèi)差異化表決權(quán)制度的理論研究的歸納總結(jié)，以及科創(chuàng)版的最新實(shí)踐，找到存在的不足，再通過比較這項(xiàng)制度比較成熟的美國和大陸法系的日本具體監(jiān)管態(tài)度與規(guī)則，從而借鑒對我國差異化表決權(quán)制度的完善措施。通過制度的設(shè)計(jì)、完善，為控制權(quán)股東劃定權(quán)利邊界就顯得非常關(guān)鍵，對我國整體立法提出了多層次立法要求、公司內(nèi)部治理的完善、強(qiáng)化信息披露制度以及完善普通股東的訴訟途徑。

第2章差異化表決權(quán)的基本理論2.1差異化表決權(quán)的概念2.1.1差異化表決權(quán)的概念與特征差異化表決權(quán)于1898年在美國誕生Berle,A.,“Non-votingstockandbankerscontrol(1926-1926)”，HarvardLawReview,Vol6.，差異化表決權(quán)制度在歐洲也被廣泛地稱為雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)。本文的“差異化表決權(quán)”概念正是來源于上交所科創(chuàng)板的上市規(guī)則“表決權(quán)差異安排”一節(jié)中提到的。在我國現(xiàn)代公司股份股權(quán)融資管理實(shí)務(wù)中通?？梢圆捎眠@樣的方式操作:將上市公司的所有股份進(jìn)行劃分類別為兩類、三類或者更多種股份類別,例如分為A型、B型和以及C型公司股份。A型這類公司股份一般指的一種公司普通股；B型這類公司股份被人們稱為超級公司投票權(quán)股，一般由該類公司的創(chuàng)始人或者其高管或者全資個(gè)人擁有十倍或十倍以上的投票權(quán),通常并沒有資格進(jìn)行公開市場交易；C型分類公司股份一般就是一種完全沒有任何投票表決權(quán)的公司股份,它可以直接進(jìn)行Berle,A.,“Non-votingstockandbankerscontrol(1926-1926)”，HarvardLawReview,Vol差異化表決權(quán)的特征差異化表決權(quán)的一個(gè)基本核心法律特點(diǎn)，那就是同權(quán)異股不同表決權(quán),這和目前我國現(xiàn)代傳統(tǒng)的企業(yè)公司法中同權(quán)等同表決權(quán)的基本法律特點(diǎn)有著一種根源性的區(qū)別。在這樣的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)下,企業(yè)仍然可以同時(shí)再次發(fā)行各種公司具有不同資產(chǎn)規(guī)模和權(quán)重程度不同的表決權(quán)，滿足部分大型企業(yè)和大股東對于上市公司的控制權(quán)限，避免了部分大型企業(yè)在再次進(jìn)行公司股權(quán)并購融資的整個(gè)經(jīng)營過程中，會(huì)由于公司股權(quán)的過度充分稀釋而直接最終導(dǎo)致公司控制權(quán)的利益滑坡、公司被股東敵意壓迫地進(jìn)行并購。上市企業(yè)公司高管所謂能夠采取的這種差異化超級投票權(quán)就是為了隔離股東超級投票的出資權(quán)利與股東所有者投票出資時(shí)的義務(wù)之間1∶1的投票比例形成互換的關(guān)系,通過股票所有者投票持有的超級投票權(quán)，可以進(jìn)行出資股份,創(chuàng)始人和上市公司高管都認(rèn)為能夠以相對較低的出資成本便可以進(jìn)行超級投票,即因?yàn)槟軌蛲耆Ｓ姓瓶匚覈鲜衅髽I(yè)的超級投票權(quán),同時(shí)也因?yàn)榭梢猿浞掷霉_市場發(fā)行,獲得大量的具有社會(huì)性和公眾性質(zhì)的資本資金注入,滿足我國上市企業(yè)高速且不斷增長的基本資金需求和供給市場需求。在此后的公司股權(quán)分配架構(gòu)中各個(gè)不同股權(quán)的股份在經(jīng)濟(jì)效益分紅時(shí)一般都保持是平等的。2.2對差異化表決權(quán)制度的質(zhì)疑2.2.1差異化表決權(quán)對資本民主的背離差異化表決權(quán)的安排，對于公司的治理和收益是相分離的狀態(tài)，被認(rèn)為是有違同股份相等的基本原則。田堯.《股東平等原則：本體及其實(shí)現(xiàn)》.吉林大學(xué)博士學(xué)位論文.2013年.傳統(tǒng)公司治理中，各股東持有的每一份股權(quán)享有一個(gè)投票權(quán)，然而在這種差異化的表決權(quán)分配安排之下，表決權(quán)在上市公司的股東內(nèi)部已經(jīng)進(jìn)行了非平等性的分配。田堯.《股東平等原則：本體及其實(shí)現(xiàn)》.吉林大學(xué)博士學(xué)位論文.2013年.2.2.2公司內(nèi)部監(jiān)督效率降低公司的高層董事和內(nèi)部管理層之間的監(jiān)督界限模糊造成中小股東的表決權(quán)更為微小的董事，導(dǎo)致公司內(nèi)部管理層之間的監(jiān)督不復(fù)存在。傳統(tǒng)公司治理中，由股東按持股比例選任董事，董事會(huì)對公司股東會(huì)或股東大會(huì)負(fù)責(zé)并接受其監(jiān)督。在差異化表決權(quán)之下，管理人員可以通過開展經(jīng)營活動(dòng)達(dá)到個(gè)人利益，但這與公司利益是相沖突的。此外，持有特別表決權(quán)的控股股東或創(chuàng)始人形對于普通股東形成了絕對壓制，使得普通股東對控股股東的監(jiān)督略顯力不從心。差異化表決權(quán)制度要是缺乏外部、內(nèi)部的監(jiān)督和制衡，很可能用控制權(quán)迷惑大眾，濫用控制權(quán)謀取個(gè)人利益。2.3差異化表決權(quán)制度的正當(dāng)性回歸象征“資本民主”的一股一權(quán)表決機(jī)制的確立一直延續(xù)到如今，影響深遠(yuǎn)，因其能夠體現(xiàn)出資比例與決策以及風(fēng)險(xiǎn)成正比關(guān)系，能夠體現(xiàn)效率原則和股份平等原則，而在大多數(shù)國家公司法中均得以確立。但盡管有質(zhì)疑，其也具有合理和正當(dāng)?shù)睦碛?，依舊受到了市場的認(rèn)可和歡迎，說明其所激發(fā)出的正當(dāng)性也是不可忽視的。2.3.1差異化股權(quán)能夠提高集團(tuán)決策效率公司決議是經(jīng)過股東大會(huì)或股東會(huì)表決而形成的一種集體性意思的表示，是通過集體行動(dòng)所形成的社團(tuán)性的法律行為。在對股東進(jìn)行同質(zhì)化的假設(shè)下，由于其在對公司治理的參與上被普遍視為具有集體同質(zhì)性的能力，可以依照其所持有公司股份數(shù)量和市場價(jià)值來積極主動(dòng)去行使表決權(quán)、參與集體的決策，傳達(dá)自己的意愿偏好，建立高效的溝通渠道。但區(qū)別于理想狀態(tài)的現(xiàn)實(shí)是，處于弱勢地位的股東在信息獲取容量以及分析判斷能力方面相對較弱，實(shí)際上他們的表決權(quán)是被“虛化”的，他們會(huì)更樂意去參與公司的治理、表決。此時(shí)公司決議所應(yīng)具備的廣泛代表性己經(jīng)大打折扣，它更多的僅是代表了那部分擁有控制權(quán)的人的意愿，而弱勢股東的真實(shí)利益偏好直接被忽視了，這種長期的被忽視很有可能在某一時(shí)間點(diǎn)爆發(fā)、引發(fā)訴訟，從而導(dǎo)致公司決策、治理效率整體被拖累。許夢丹.我國差異化股權(quán)制度研究——以科創(chuàng)板特別表決權(quán)股為切入點(diǎn)[D],2020.許夢丹.我國差異化股權(quán)制度研究——以科創(chuàng)板特別表決權(quán)股為切入點(diǎn)[D],20差異化股權(quán)配置能夠拓展公司自治空間由于《公司法》的制度生成帶有強(qiáng)烈的私法屬性，公司的股權(quán)應(yīng)如何去配置，商人與投資者作為比較理性的人群，最清楚怎樣的交易結(jié)構(gòu)能達(dá)到于己的利益最大化，而“一股一權(quán)”的股權(quán)結(jié)構(gòu)如果被作為強(qiáng)制性規(guī)范，公司在股權(quán)配置方面的自治空間就會(huì)被壓縮殆盡，他們無法根據(jù)自身需要做出自主化的選擇。其實(shí)這種模式禁錮了投資者的思維，通過差異化表決可能帶給公司發(fā)展更多可能，也沒有讓投資者真實(shí)地參與其中，公司自治仍流于形式，周游.《從被動(dòng)填空到主動(dòng)選擇：公司法功能的嬗變》.載《法學(xué)》2018周游.《從被動(dòng)填空到主動(dòng)選擇：公司法功能的嬗變》.載《法學(xué)》2018年第2期.趙萬一、趙吟.《中國自治型公司法的理論證成及制度實(shí)現(xiàn)》.載《中國社會(huì)科學(xué)》2015年第12期.從一個(gè)層面來講，公司是投資者的集合，從另一個(gè)層面來講，它也是能提供多樣化融資來源、渠道、方式的財(cái)富創(chuàng)造工具。債和股是公司傳統(tǒng)的兩種基本融資渠道，而在其基礎(chǔ)上衍生出的特別股也同樣具有融資的功能，能夠助力公司在資本市場順利開展融資活動(dòng)。朱慈蘊(yùn)、沈朝暉.《類別股與中國公司法的演進(jìn)》.載《中國社會(huì)科學(xué)》2013年第9期:第148頁.在差異化股權(quán)配置下，公司管理團(tuán)隊(duì)進(jìn)入資本市場募集資金的同時(shí)能夠保障自己的股權(quán)比例不被稀釋，打破了“一股一權(quán)”模式下融資成本與控制權(quán)比例之間形成的困境。此外，伴隨著中國資本市場收購行為的日漸多發(fā)，加之監(jiān)管的反應(yīng)速度有其滯后性，使得公司對于運(yùn)用反收購措施的意識(shí)日漸得到提升，而差異化股權(quán)結(jié)構(gòu)能從制度層面幫助公司管理團(tuán)隊(duì)更集中地把握控制權(quán)，大幅度增加外部人收購成本，朱慈蘊(yùn)、［日］神作裕之.《差異化表決制度的引入與控制權(quán)約束機(jī)制的創(chuàng)新——以中日差異化表決權(quán)實(shí)踐為視角》.載《清華法學(xué)》2朱慈蘊(yùn)、［日］神作裕之.《差異化表決制度的引入與控制權(quán)約束機(jī)制的創(chuàng)新——以中日差異化表決權(quán)實(shí)踐為視角》.載《清華法學(xué)》2019年第2期.第10頁.2.3.3差異化表決結(jié)構(gòu)有利于上市公司長遠(yuǎn)發(fā)展在短期資本行業(yè)市場中，對我國公司短期的和非利益資本主義現(xiàn)象進(jìn)行了長期實(shí)證性的分析理論研究，其結(jié)果表明，在當(dāng)前我國短期資本行業(yè)市場中，公司的短期和非利益資本主義現(xiàn)象正處于不斷深化發(fā)展的歷史高度，其發(fā)展形成的主要原因很復(fù)雜，具體內(nèi)容主要包括積極向海外投資者開放提供的融資壓力、嚴(yán)峻的資本行業(yè)市場競爭、短期公司銷售額和營收增長預(yù)測以及報(bào)告的具體要求。SeeFCLTGlobal，Risingtothechallengencesofshorttermism，availableathttps://www．FCLTglobal．org/docs/defaultsource/defaultdocumentlibrary/FCLTglobalrisingtothechallenge.pdf．在傳統(tǒng)公司治理中，股東SeeFCLTGlobal，Risingtothechallengencesofshorttermism，availableathttps://www．FCLTglobal．org/docs/defaultsource/defaultdocumentlibrary/FCLTglobalrisingtothechallenge.pdf．差異化表決架構(gòu)使得創(chuàng)始股東或者高管在市場環(huán)境下不受任何短期業(yè)績地壓力，而讓公司得長遠(yuǎn)發(fā)展。新型經(jīng)濟(jì)時(shí)代下的公司要以管理人員為中心，構(gòu)建出能助力科技創(chuàng)新的公司治理新格局，能夠幫助管理人員致力于真正實(shí)現(xiàn)公司的長遠(yuǎn)目標(biāo)。偏向短期收益的想法，會(huì)直接使得公司在未來錯(cuò)失一個(gè)最佳的發(fā)展契機(jī)，最終科技型創(chuàng)新企業(yè)發(fā)展不起來。朱德芳.《雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)之分析——以上市柜公司為核心》.載《月旦法學(xué)雜志》2018年第3期.想要未來長期投資項(xiàng)目，只有自己掌握住企業(yè)的控制權(quán)保障資金的回轉(zhuǎn)，來保證公司的長久性朱德芳.《雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)之分析——以上市柜公司為核心》.載《月旦法學(xué)雜志》2018年第3期.王媛、傅康生.《中國公司海外上市雙層股權(quán)選擇的影響因素驗(yàn)證——基于美國NASDAQ市場分析》.載《財(cái)會(huì)月刊》2017年第21期.2.4差異化表決權(quán)制度監(jiān)管態(tài)度2.4.1對差異化股權(quán)持全面否定態(tài)度傳統(tǒng)上市公司法的內(nèi)部監(jiān)管治理邏輯就是要求上市公司采取股權(quán)平等治理原則和體系來進(jìn)行，得到市場廣泛認(rèn)可。差異化表決權(quán)結(jié)構(gòu)有違背同股同權(quán)的理論基礎(chǔ)不能廣泛得到認(rèn)可，主要有德國、我國臺(tái)灣地區(qū)。2.4.2對差異化股權(quán)持部分否定態(tài)度除全面否定差異化股權(quán)外，部分國家和地區(qū)對差異化股權(quán)架構(gòu)采取部分予以否定的觀點(diǎn)，即在公司法律層面下，允許該類公司自行設(shè)置差異化表決權(quán)管理體系，而在證券交易所中不允許該類公司掛牌上市，如英國、新加坡、澳大利亞。2.4.3對差異化股權(quán)持附條件肯定態(tài)度對差異化表決權(quán)結(jié)構(gòu)采取支持態(tài)度的國家，把公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)管理的安排放在市場上進(jìn)行自我管治。然而，對于證券交易所中直接針對公眾投資者的，持有積極支持的態(tài)度各個(gè)國家都會(huì)設(shè)立一定數(shù)量和相應(yīng)的限額來保護(hù)和維持上市公司的控制層與公眾股東之間的權(quán)益平衡。此類國家和地區(qū)主要有美國、加拿大和日本、我國香港地區(qū)以及上交所設(shè)立的科創(chuàng)板。

第3章我國差異化表決權(quán)制度設(shè)計(jì)目前國內(nèi)有關(guān)差異化表決權(quán)制度的理論研究的學(xué)者，對差異化表決權(quán)保持著較為樂觀的態(tài)度。2019年才正式開始在科創(chuàng)板推行，作為引入國內(nèi)的新生制度或多或少都伴隨著理論的爭議，當(dāng)然作為一種新興的公司治理模式是有眾多值得肯定之處，可以給國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)市場注入一股活力，也提升了國內(nèi)證券市場在全球的競爭力。以下將從國內(nèi)差異化表決權(quán)制度的理論研究、立法現(xiàn)狀、以及在科創(chuàng)板的最新實(shí)踐展開論述。3.1我國差異化表決權(quán)制度立法概況國內(nèi)有關(guān)差異化表決權(quán)的研究，不論是理論方面亦或是立法完善方面都有眾多學(xué)者發(fā)表自己的最新成果，大致分為對差異化表決權(quán)的正當(dāng)性研究、約束機(jī)制研究、投資者保護(hù)等幾方面，以及善于利用比較研究的方法對比中、日、美等國之間的監(jiān)管態(tài)度以及具體規(guī)則。對于國內(nèi)立法方面確實(shí)還存在著眾多空白，就差異化表決權(quán)制度規(guī)定最為全面的便在《上海證券交易所科創(chuàng)板股票上市規(guī)則》中才找到基礎(chǔ)，并且只是其中的一章中的一節(jié)，可見國內(nèi)對差異化表決權(quán)的立法首先是沒有很具體豐富，其次是立法的高度也不夠。3.1.1國內(nèi)差異化表決權(quán)制度立法現(xiàn)狀（一）《公司法》對差異化表決的態(tài)度公司法在表決安排上持有區(qū)分立法態(tài)度。根據(jù)有限公司的人合性特點(diǎn)，公司法在規(guī)定按照出資比例表決投票時(shí)，同時(shí)明確章程可突破出資比例投票，不按“出資比例”進(jìn)行表決，參見《公司法》第四十二條的規(guī)定，股東會(huì)會(huì)議由股東按照出資比例行使表決權(quán)；但是，公司章程另有規(guī)定的除外。在第34條規(guī)定，對于分取紅利或者在公司增資時(shí)可以不按出資比例或不按出資比例行使優(yōu)先認(rèn)購權(quán)。但對股份公司能否發(fā)行差異化表決股份的態(tài)度不明確，既未明確禁止，也未允許發(fā)行。《公司法》第126條強(qiáng)調(diào)，“同種類的每一股份應(yīng)當(dāng)具有同等權(quán)利”，“同次發(fā)行的同種類股票，每股的發(fā)行條件和價(jià)格應(yīng)當(dāng)相同”。這是否意味著公司可以發(fā)行只要具有相同的權(quán)利內(nèi)容、價(jià)格但種類可以不同，又根據(jù)第131條的規(guī)定，直接授權(quán)國務(wù)院可以規(guī)定其他種類的股份，所以結(jié)論便是我國公司法并未參見《公司法》第四十二條的規(guī)定，股東會(huì)會(huì)議由股東按照出資比例行使表決權(quán)；但是，公司章程另有規(guī)定的除外。（二）《上海證券交易所科創(chuàng)板股票上市規(guī)則》的具體規(guī)定證監(jiān)會(huì)《科創(chuàng)板上市公司持續(xù)監(jiān)管辦法(試行)》第7條對科創(chuàng)公司章程約定差異化表決權(quán)提出了要求，并授權(quán)交易所制定具體規(guī)則。上交所發(fā)布的《上海證券交易所科創(chuàng)板股票上市規(guī)則》的第四章，將表決權(quán)差異安排下的公司治理規(guī)則做了一節(jié)規(guī)定，雖然占的篇幅不多，但可以看出表決權(quán)差異架構(gòu)已經(jīng)得到重視，積極地應(yīng)對公司治理難題，具體條款的規(guī)定在下文詳細(xì)說明。3.1.2科創(chuàng)板差異化表決規(guī)則與評析1.公司上市前必須已設(shè)置表決權(quán)差異化安排《科創(chuàng)板股票上市規(guī)則》明確規(guī)定：對于采取差異化表決制度的公司只能在上市前設(shè)置，且必須嚴(yán)格規(guī)范運(yùn)行滿一年，且必須首先是由所有出席公司股東大會(huì)的股東三分之二以上表決之后才可設(shè)立。公司的營業(yè)市值或其他主要財(cái)務(wù)指標(biāo)必須完全符合以下會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)之一：（1）上市公司預(yù)期資產(chǎn)價(jià)值不得低于一百億元；（2）最近一個(gè)企業(yè)會(huì)計(jì)年度的預(yù)期營業(yè)市值收入總額不得低于五億元，且公司預(yù)期營業(yè)市值不得低于五十億元。2.限制擁有特別表決權(quán)的股東主體資格及后續(xù)調(diào)整明確規(guī)定了想要持有超級表決權(quán)，必須對公司有積極貢獻(xiàn)，同時(shí)要在公司上市前后連續(xù)擔(dān)任董事。想要持有超級表決表決權(quán)必須合計(jì)持股占比達(dá)到全部公司股東對上市公司持有的10%以上。并且公司章程中應(yīng)明確規(guī)定超級表決權(quán)股份的表決權(quán)數(shù)量，每份超級表決權(quán)所代表的數(shù)量應(yīng)相同，且超級表決權(quán)投資人持有股份權(quán)重一般數(shù)額不得超過普通股最大股數(shù)的十倍。公司依法注冊登記上市后，除同一定配股比例進(jìn)行發(fā)放、轉(zhuǎn)讓增加股本特殊情形外，不得在境內(nèi)外向特定投資者發(fā)行超級表決權(quán)股份，也不能提高超級表決權(quán)發(fā)放配股的比例。（三）充分保障普通投票權(quán)股東的合法權(quán)利普通股東的表決權(quán)比例應(yīng)當(dāng)保證不低于10%。上市企業(yè)股東對以下各個(gè)重大事項(xiàng)的股東行使表決權(quán)時(shí)實(shí)行一股一票：（1）公司章程做出的修改；（2）改變特別表決權(quán)利人享有的表決權(quán)數(shù)量；（3）招聘或者解雇企業(yè)獨(dú)立董事；（4）招聘或者解雇給上市公司服務(wù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所；（5）公司合、分、散或者變更公司形式?！犊苿?chuàng)板上市規(guī)則》第4.5.10《科創(chuàng)板上市規(guī)則》第4.5.10條規(guī)定.我國臺(tái)灣地區(qū)《公司法》第１５７條第２項(xiàng)有著明確的規(guī)定：復(fù)數(shù)表決權(quán)特別股股東，于監(jiān)察人選舉時(shí)回歸“一股一權(quán)”原則，與普通股股東擁有相同之表決權(quán)。（四）強(qiáng)化上市公司表決權(quán)差異制度信息披露及監(jiān)督機(jī)制上市公司采取差異化表決權(quán)結(jié)構(gòu)的，應(yīng)當(dāng)在每份年度報(bào)告中及時(shí)予以公開披露，且同時(shí)還應(yīng)向社會(huì)披露其在報(bào)告期內(nèi)的具體實(shí)施和調(diào)整情況，以及在上述規(guī)定下有關(guān)保護(hù)普通投資者合法權(quán)益的有效執(zhí)行和調(diào)整實(shí)施情況。公司股東具有超級表決權(quán)安排的，監(jiān)事會(huì)全體成員至少應(yīng)當(dāng)在每一個(gè)定期審議報(bào)告中，就下列各審議事項(xiàng)提交專項(xiàng)意見：（1）對于已經(jīng)持有超級表決權(quán)或者股份的公司控制權(quán)人,是否已經(jīng)能夠至少持續(xù)三年滿足《科創(chuàng)板上市規(guī)則》的其他相關(guān)條款中的規(guī)定要求；（2）超級決定表決權(quán)的公司股份比重是否已經(jīng)連續(xù)出現(xiàn)了《科創(chuàng)板上市規(guī)則》所規(guī)定的各種違規(guī)情形并及時(shí)轉(zhuǎn)換成一個(gè)普通股；（3）如何評估持有上市投資企業(yè)控股公司的超級表決權(quán)股份比例是否連續(xù)滿足本準(zhǔn)則要求；（4）擁有超級表決權(quán)或者公司股份的股東是否可能有任何可能濫用超級表決權(quán)或者其他任何可能嚴(yán)重?fù)p害其他普通投資者合法權(quán)益的違規(guī)行為；（5）持有控制公司和擁有超級表決權(quán)的大多數(shù)控制人必須能夠嚴(yán)格執(zhí)行本章節(jié)其他相關(guān)條款。3.2我國差異化表決權(quán)在科創(chuàng)板的最新實(shí)踐為了支持和鼓勵(lì)引導(dǎo)我國科技型和創(chuàng)新型企業(yè)健康發(fā)展，保護(hù)廣大普通投資者權(quán)益，上交所制定《科創(chuàng)板股票上市規(guī)則》，經(jīng)上報(bào)中國證監(jiān)會(huì)及相關(guān)主管部門批準(zhǔn)正式發(fā)布并依法予以嚴(yán)格執(zhí)行?！犊苿?chuàng)板上市規(guī)則》第四章內(nèi)部治理中的第五節(jié)，做了詳盡的內(nèi)部治理架構(gòu)。3.2.1科創(chuàng)板推出的政策背景“科創(chuàng)板”的推出具有戰(zhàn)略意義，中央對此十分重視。習(xí)總書記在進(jìn)博會(huì)講話指出，宣布將在上交所設(shè)立科創(chuàng)板。2019年1月23日，中央全面深化改革委員會(huì)第六次會(huì)議通過了《在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊制總體實(shí)施方案》、《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊制的實(shí)施意見》。2109年1月28日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊制的實(shí)施意見》。上交所于2109年3月1日正式頒布科創(chuàng)板的正式施行。3.2.2科創(chuàng)板差異化表決首例實(shí)踐（一）“優(yōu)刻得公司”的差異化表決安排證監(jiān)會(huì)、上交所、中證登在2019年3月1日發(fā)布的一系列有關(guān)科創(chuàng)板的制度正式頒布施行之后，市場反應(yīng)熱烈。2019年3月17日審議通過后提出《關(guān)于〈優(yōu)刻得科技股份有限公司關(guān)于設(shè)置特別表決權(quán)股份的方案〉的議案》，并修改公司章程。優(yōu)刻得于2020年1月20日在上交所科創(chuàng)板正式上市，成為第一家采用差異化表決權(quán)架構(gòu)的上市公司。根據(jù)優(yōu)刻得的特別表決權(quán)安排，其３個(gè)共同股東實(shí)際股權(quán)控制人持有的Ａ類股份表決權(quán)數(shù)量是普通股東的５倍，并且在發(fā)行完成后合計(jì)持有23.12%的股份以及60.06%的表決權(quán)，對公司的經(jīng)營管理以及對需要股東大會(huì)決議的事項(xiàng)均具有較大的控制權(quán)。為了更全面的披露，保障投資者的知情權(quán)，上交所對優(yōu)刻得就其特別表決權(quán)安排進(jìn)行了多輪問詢，其問題的核心主要圍繞設(shè)置特別表決權(quán)安排的合法性、必要性、合理性以及對公司控制權(quán)穩(wěn)定性、中小股東利益的影響展開。傅穹、衛(wèi)恒志.《表決權(quán)差異安排與科創(chuàng)板治理》.載《現(xiàn)代法學(xué)》2傅穹、衛(wèi)恒志.《表決權(quán)差異安排與科創(chuàng)板治理》.載《現(xiàn)代法學(xué)》2019年第41卷第6期：第92-94頁.（二）差異化表決權(quán)具體架構(gòu)1.設(shè)置差異化表決權(quán)安排的合法性根據(jù)《上市規(guī)則》第4.5.2條與第24條、《注冊制實(shí)施意見》第5條、《上市公司章程指引》第15條，“優(yōu)刻得公司”是一家符合要求的科技創(chuàng)新企業(yè)，并且也滿足“預(yù)計(jì)市值不低于人民幣50億元，且最近已營業(yè)收入不低于人民幣5億元”的要求。因此，優(yōu)刻得公司采用差異化表決權(quán)符合法律依據(jù)。2.差異化表決權(quán)對公司控制權(quán)穩(wěn)定性分析設(shè)置特別表決權(quán)是對創(chuàng)始人繼續(xù)穩(wěn)定有效的控制的鞏固。近2年內(nèi)，季昕華、莫顯峰及華琨三人對公司的運(yùn)營及發(fā)展發(fā)揮了極其重要的作用。其二，召開了臨時(shí)股東大會(huì)一致通過采取特別表決權(quán)安排，程序合法有效。3.差異化表決權(quán)安排對中小股東利益保護(hù)第一，《招股說明書》從重大事項(xiàng)提示、公司治理與獨(dú)立性與投資者保護(hù)這三方面規(guī)范了中小股東權(quán)益保障問題；其次，從具體實(shí)施上看，細(xì)化了科創(chuàng)板上市規(guī)則對投資者的保護(hù)，例差異化表決權(quán)構(gòu)架運(yùn)行時(shí)間相對短、超級表決權(quán)人與普通股東之間可能出現(xiàn)利益沖突等風(fēng)險(xiǎn)?！秲?yōu)刻得：首次公開發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市招股說書》./xp_k#page=1,2020年2月9日.3.3我國差異化表決權(quán)結(jié)構(gòu)規(guī)則的不足3.3.1對差異化表決制度立法不完善現(xiàn)階段對于國內(nèi)在立法方面確實(shí)還存在著很多空白，對差異化表決權(quán)制度進(jìn)行規(guī)定最為全面的便只在《上海證券交易所科創(chuàng)板股票上市規(guī)則》中才能找到基本依據(jù)，并且只是其中的一章中的一節(jié)，可見國內(nèi)對差異化表決權(quán)的立法首先是沒有很具體豐富，其次是立法的高度也不夠。3.3.2“日落條款”類型單一針對公司采取的差異化表決權(quán)如何終止問題，《科創(chuàng)板上市規(guī)則》第4.5.9條僅規(guī)定了“轉(zhuǎn)讓型”、“失格型”和“稀釋型”的事件型日落條款，但可惜的是該準(zhǔn)則中并未強(qiáng)制性引入“期限型”日落規(guī)則。衛(wèi)恒志.《雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)法律制度研究》.吉林大學(xué)博士學(xué)位論文.2019年12月:第57-59頁.比如當(dāng)出現(xiàn)擁有特別表決權(quán)股份的股東連續(xù)發(fā)生人事離任、去世等特定事件時(shí)，超級表決權(quán)票便要直接轉(zhuǎn)為普通股票，這便是事件型日落條款衛(wèi)恒志.《雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)法律制度研究》.吉林大學(xué)博士學(xué)位論文.2019年12月:第57-59頁.劉勝軍.《新經(jīng)濟(jì)下的雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)：理論證成、實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)與中國有效治理路徑》.載《法學(xué)雜志》2020年第1期:第96頁.朱慈蘊(yùn)、［日］神作裕之.《差異化表決制度的引入與控制權(quán)約束機(jī)制的創(chuàng)新——以中日差異化表決權(quán)實(shí)踐為視角》.載《清華法學(xué)》2019年第2期:第10頁.3.3.3信息披露不能切合投資者需求現(xiàn)就信息披露規(guī)則要求來說只聚焦于差異化表決權(quán)事宜安排的主要內(nèi)容、相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)、對公司治理的影響以及投資者合法權(quán)益的保護(hù)各項(xiàng)方面。廖原.《股票發(fā)行注冊制下的信息披露法律問題研究》.吉林大學(xué)博士學(xué)位論文.2015年.創(chuàng)業(yè)板增加了臨時(shí)性披露，但具體披露中仍出現(xiàn)不準(zhǔn)確充分的風(fēng)險(xiǎn)。另外，對比優(yōu)刻得招股說明書申報(bào)稿，申報(bào)稿并沒有很多披露差異化表決權(quán)相關(guān)的情況，而只是在交易所對其進(jìn)一步提出質(zhì)疑問題的基礎(chǔ)上才逐步被迫完善了披露內(nèi)容，但這意味著證監(jiān)會(huì)及交易所對公司的監(jiān)管成本廖原.《股票發(fā)行注冊制下的信息披露法律問題研究》.吉林大學(xué)博士學(xué)位論文.2015年.3.3.4公司內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制困境《科創(chuàng)板上市規(guī)則》在第4.5.12條規(guī)定了監(jiān)事會(huì)專項(xiàng)報(bào)告制度，要求監(jiān)事會(huì)定期報(bào)告是否存在濫用控制權(quán)等情。這一規(guī)定符合我國公司法下對于監(jiān)事會(huì)監(jiān)督管理層、保護(hù)投資者的角色定位，也是公司在表決權(quán)差異化安排下對其控制權(quán)人加強(qiáng)制約的手段。但就實(shí)際操作而言，此規(guī)定并無法達(dá)到規(guī)則制定者所設(shè)想的效果，從根源上講，這與我國現(xiàn)有監(jiān)事會(huì)制度的設(shè)計(jì)有關(guān)。其中最主要的問題是我國的監(jiān)事會(huì)缺乏獨(dú)立性，這種不獨(dú)立不僅體現(xiàn)在實(shí)體組織層面，包括人員選任、薪酬，還體現(xiàn)在意思形成、表達(dá)層面，并且實(shí)體組織層面的不獨(dú)立會(huì)進(jìn)一步導(dǎo)致其意思形成、表達(dá)受制于其他組織或個(gè)人?！犊苿?chuàng)板上市規(guī)則》在第4.5.10條并未將監(jiān)事的選舉、罷免列入特別表決權(quán)行使的排除范圍，這意味著特別表決權(quán)股東可以任意選擇自己心儀的、符合自身利益需求的成員安插在監(jiān)事會(huì)中，使其影響甚至決定監(jiān)事會(huì)的集體意思表達(dá)，監(jiān)事會(huì)無奈只能淪于形式。另一方面，獨(dú)立董事制度在建立的這近二十年間，能夠直接起到監(jiān)督與風(fēng)險(xiǎn)防范的作用卻并不大。目前中國大多數(shù)上市公司獨(dú)立董事成員本就在高校工作，其本職工作就比較忙，且一人還可以同時(shí)在五家上市公司擔(dān)任獨(dú)立董事，在工作中的投入有限，因此不能很好的監(jiān)督。其次，由于獨(dú)立董事受束于選聘和薪資并沒真正實(shí)現(xiàn)“獨(dú)立”。趙大偉.《中國上市公司監(jiān)事會(huì)制度改革論》.吉林大學(xué)博士學(xué)位論文.2107年6月:第61-68頁.薪酬仍然是大多數(shù)獨(dú)立董事考慮是否擔(dān)任獨(dú)立董事因素，公司大股東和高級管理層可以在薪酬上進(jìn)行限制。而在域外，特別是英美等西方發(fā)達(dá)國家，絕大多數(shù)上市公司的獨(dú)立董事是從知名公司退休的公司高管。他們可以“獨(dú)立”，原因有其本身是富豪階層，報(bào)酬收入不在其考慮之內(nèi)；其二是經(jīng)驗(yàn)豐富，能及時(shí)發(fā)現(xiàn)公司內(nèi)部問題，迅速進(jìn)行披露；其三已經(jīng)暫獲了豐富的專業(yè)人力資源、資金資源及信息資源，對公司內(nèi)部趙大偉.《中國上市公司監(jiān)事會(huì)制度改革論》.吉林大學(xué)博士學(xué)位論文.2107年6月:第61-68頁.3.3.5缺乏證券集團(tuán)訴訟制度在具有差異表決權(quán)的股權(quán)體系下，普通股股東投票的權(quán)重相較于創(chuàng)始人或超級投票權(quán)股東相對較低，起不到有效監(jiān)督，因而更迫切從公司制度和訴訟實(shí)踐上尋求一般股東的解決糾紛途徑。目前我國對于普通股投資者仍存在維權(quán)困難，司法訴訟中，證券法對投資者的訴訟存在著諸多局限，之前甚至出現(xiàn)只完成訴訟的第一步，第二步就停滯了，不如起訴不收案、收案不立案的情況。且目前證券糾紛是建立在《民事訴訟法》的代表人訴訟體系之上，有關(guān)舉證規(guī)則和支付訴訟費(fèi)用的規(guī)定讓一般股東處于不利地位。現(xiàn)我國并沒有對保護(hù)機(jī)構(gòu)起訴時(shí)的訴訟費(fèi)用做出規(guī)定。那么，訴訟費(fèi)用成本到底該怎樣進(jìn)行承擔(dān)？美國在集體訴訟中的訴訟費(fèi)用由律師風(fēng)險(xiǎn)代理，所以普通投資者的訴訟成本非常低，這種訴訟方式雖然能夠有效引導(dǎo)和鼓勵(lì)更多投資者積極去起訴，但在我國卻極有可能造成司法濫訴。

第4章域外差異化股權(quán)的規(guī)則與評析我國的實(shí)踐中雖早己有優(yōu)先股（目前的優(yōu)先股往往以優(yōu)先分紅、優(yōu)先清算、固定股息等疊加無表決權(quán)為基本特征）的運(yùn)用，且2019年在上交所設(shè)立的科創(chuàng)板中也己接受具有表決權(quán)差異安排的公司上市。但差異化股權(quán)的發(fā)展相對還處于起步階段，相關(guān)法律法規(guī)都尚顯粗疏并且較為分散不成體系化。與此同時(shí)，境外一些較為發(fā)達(dá)的資本市場對此己較早進(jìn)行探索實(shí)驗(yàn)，有相對豐富的經(jīng)驗(yàn)和較為完善的制度體系，我們選取普通法系較為典型的美國和大陸法系較有代表性的日本，從整個(gè)體系層面對其進(jìn)行研究學(xué)習(xí)，重點(diǎn)關(guān)注控制權(quán)約束機(jī)制構(gòu)建，以期對我國差異化股權(quán)今后發(fā)展起到興利除弊的效果。4.1域外差異化股權(quán)具體規(guī)則選取了差異化股權(quán)實(shí)踐發(fā)展最為成熟、具有標(biāo)桿意義的美國和同為大陸法系、與我國文化經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較為相近的日本，就其立法模式及相關(guān)控制權(quán)約束機(jī)制進(jìn)行橫向比較研究。4.1.1美國差異化股權(quán)配置規(guī)則美國對上市公司股權(quán)的具體安排一直屬于聯(lián)邦州法規(guī)制范圍，目前一些較為保守的聯(lián)邦州依舊堅(jiān)持同股同權(quán)原則。蔣小敏.《美國雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)：發(fā)展與爭論》.載《證券法律與監(jiān)管》2015年第9期:第71頁.從國家頂層設(shè)計(jì)層面比較傾向于允許公司對股權(quán)架構(gòu)進(jìn)行市場自由調(diào)控，如美國《示范公司法》第6.02條規(guī)定，公司章程可直接授權(quán)董事會(huì)向公眾直接發(fā)行各種類別的股份，不同種類的股票可以在各項(xiàng)權(quán)利上有所不同其中包括投票權(quán)在內(nèi)。就美國證券交易委員會(huì)于1988年7月頒布蔣小敏.《美國雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)：發(fā)展與爭論》.載《證券法律與監(jiān)管》2015年第9期:第71頁.1.保護(hù)普通股東的表決權(quán)美國證券交易委員會(huì)對紐交所在1988年7月頒布規(guī)則19c-4，完全禁止事后的差異化股權(quán)。這一規(guī)則被紐交所、美國證券交易所以及納斯達(dá)克交易所接受，有效的保護(hù)了普通投資者的權(quán)益。它們各自對于差異化結(jié)構(gòu)采納的要點(diǎn)包括：一是在上市后，不得重新發(fā)行超級表決權(quán)的股票。二是首次向公眾發(fā)行后，可以再發(fā)行較低表決權(quán)的股票，由于發(fā)行較低表決權(quán)的股票，既可以加大公司可用資金，還不會(huì)大幅稀釋現(xiàn)有股東的控制權(quán)，因此股東們通常都會(huì)支持，其中最具特點(diǎn)的為優(yōu)先股。依據(jù)《1934年證券交易法》第12條上市的公司，普通股東所持有的表決權(quán)不得被降低減少或者限制，方式主要包括但不僅僅局限于該類公司通常所采取的任何一種發(fā)行或者其他類型的公司活動(dòng)，例如采取基于持有期限的表決權(quán)發(fā)布方案。2.事先獲得交易所批準(zhǔn)如果違背了交易所對于其表決權(quán)的相關(guān)規(guī)定將會(huì)放緩該公司的上市，因此，交易所的上市準(zhǔn)則中明確要求，采取差異化表決權(quán)的公司應(yīng)當(dāng)在其上市前就自己的差異化股權(quán)的安排情況是否滿足交易所的監(jiān)管條件和要求進(jìn)行相應(yīng)的自查。目前美國境內(nèi)三大證券交易所較多同意采取差異化表決權(quán)架構(gòu)的公司上市，并都較多地采取了十分包容的態(tài)度，給予了相當(dāng)大程度的自由，對于采取差異化股權(quán)安排的公司想要上市的限制較少?，F(xiàn)在較多公司采取了差異化股權(quán)結(jié)構(gòu)。JasonW.Howell,TheDualClassStockStructureintheUnitedStates:ANewDatasetandAnExaminationofFirmswhoLeavetheStructure．4.1.2現(xiàn)行日本公司法類別股的規(guī)則日本雖隸屬于大陸法系國家，但由于歷史原因，其法律體系呈現(xiàn)一種相互融合的形式，兼具大陸法系和英美法系兩種獨(dú)立的特點(diǎn)。且日本在從國外法律中移植基礎(chǔ)上再次進(jìn)行本土化、現(xiàn)代化改革，使其表達(dá)出一種即嚴(yán)謹(jǐn)又開放的態(tài)度，這點(diǎn)在公司法上體現(xiàn)最為明顯。吳建斌、劉惠明、李濤譯.《日本公司法典》.中國法制出版社2吳建斌、劉惠明、李濤譯.《日本公司法典》.中國法制出版社2006年版:第1-28頁.平力群.《日本公司法修訂及其對公司治理制度演化的影響——以種類股制度和股份回購制度為例》.載《日本學(xué)刊》2010年第5期.2005年，日本將公司法部分從商法中獨(dú)立出來，此次修整在形式和內(nèi)容方面均做出了很大改變，其中也包括進(jìn)一步豐富拓展股份的種類，日本《公司法》將種類別的股份集中規(guī)定在第108條，具體分類有以下幾種：1.優(yōu)先股、劣后股、追蹤股2.限制表決權(quán)類3.限制轉(zhuǎn)讓類4.附取得請求權(quán)類5.附取得條款類6.附全部取得條款類7.附否定權(quán)類8.選任、解聘董事監(jiān)事類筆者將選取限制表決權(quán)這一類進(jìn)行具體陳述，日本公司法規(guī)定的限制表決權(quán)是指在股東大會(huì)上，對全部或部分事項(xiàng)的表決受到限制的股份類別具體體現(xiàn)為：（1）對某類表決事項(xiàng)，如選任董事不享有表決權(quán)；（2）僅對某類表決事項(xiàng)享有表決權(quán)；（3）對任何一個(gè)事項(xiàng)都不享有表決權(quán)，此類股份既能夠充分滿足管理層在分紅上期待獲得的有利條件又不能關(guān)心決策是否行使控制權(quán)的大股東需求，又能充分滿足管理層在發(fā)行新股時(shí)不想直接影響控制權(quán)的需要。其實(shí)不難發(fā)現(xiàn)，日本《公司法》并未規(guī)定一股享有多個(gè)表決權(quán)的超級投票權(quán)股份，而僅允許設(shè)置限制表決權(quán)類股份，這實(shí)際上是出于防止控制權(quán)濫用的考慮。但事實(shí)是，日本公司法上特有的單元股制度對于單元股制度的規(guī)定在日本公司法的第二編第二章第六節(jié)，公司可在其章程中規(guī)定，將一定數(shù)量的股份打包為一個(gè)單元，而每一個(gè)單元賦予一個(gè)表決權(quán)可在股東大會(huì)或種類股東大會(huì)上行使，單元未滿股份不得被賦予表決權(quán)。對于單元股制度的規(guī)定在日本公司法的第二編第二章第六節(jié)，公司可在其章程中規(guī)定，將一定數(shù)量的股份打包為一個(gè)單元，而每一個(gè)單元賦予一個(gè)表決權(quán)可在股東大會(huì)或種類股東大會(huì)上行使，單元未滿股份不得被賦予表決權(quán)。4.2域外差異化股權(quán)的評析與借鑒通過對差異化股權(quán)發(fā)展較為成熟的美國和日本的相關(guān)制度學(xué)習(xí)，可以客觀且理性地看待我國差異化表決權(quán)制度存在的不足和缺陷，對于進(jìn)一步完善國內(nèi)的公司治理體系現(xiàn)代化提供了借鑒和參考的依據(jù)，下文將結(jié)合國內(nèi)的實(shí)際情況闡述美國和日本的設(shè)計(jì)亮點(diǎn)。4.2.1美國差異化股權(quán)制度的設(shè)計(jì)亮點(diǎn)美國采取的“自由主義”立法模式為差異化股權(quán)發(fā)展創(chuàng)設(shè)了極大的空間，對于采取差異化股權(quán)安排的公司上市，美國各交易所都給予了較為寬松的外部環(huán)境，幾乎沒有設(shè)置強(qiáng)制性規(guī)定，但它配備有高違法成本的證券集團(tuán)訴訟、嚴(yán)格的信息披露等制度，可以為約束控制權(quán)濫用起到輔助作用，與其他規(guī)則形成有效的聯(lián)動(dòng)防控機(jī)制。1.證券集團(tuán)訴訟制度美國的對證券監(jiān)管嚴(yán)格程度是全世界所普遍認(rèn)可的，其對證券集團(tuán)的訴訟制度與之相輔相成，也為其起到了強(qiáng)大的威懾力，相當(dāng)于給一些上市公司和其他中介機(jī)構(gòu)戴上了“隱形的枷鎖”，促使它們自覺地遵守了法律、誠實(shí)守信。美國證券集團(tuán)訴訟的其中一大特點(diǎn)就是“訴訟退出制”，證券訴訟通常具有人數(shù)多、分布廣、單個(gè)受損金額低以及當(dāng)事人雙方所擁有資源不對等特點(diǎn)。章武生.《我國證券集團(tuán)訴訟的模式選擇與制度重構(gòu)》.載《中國法學(xué)》2017年第2期:第288頁.章武生.《我國證券集團(tuán)訴訟的模式選擇與制度重構(gòu)》.載《中國法學(xué)》2017年第2期:第288頁.郭靂.《美國證券集團(tuán)訴訟的制度反思》.載《北大法律評論》2009年第10卷第2輯:第429頁.曲一帆.《金融消費(fèi)者保護(hù)法律制度比較研究》.中國政法大學(xué)博士論文.2011年.另一大特點(diǎn)就是“律師勝訴酬金制”，美國律師在證券集團(tuán)訴訟中普遍會(huì)采用風(fēng)險(xiǎn)代理模式進(jìn)行收費(fèi)，即當(dāng)事人事先不必支付律師費(fèi)，待勝訴后，律師可從賠償金中獲取約高達(dá)30%的費(fèi)用，而敗訴則一無所得。雖然美國的證券集團(tuán)訴訟也被指出存在擾訴、濫訴以及律師與投資者之間存在利益沖突等問題，李激漢.《我國證券民事賠償訴訟方式改革的路徑選擇》.載《證券法苑》2李激漢.《我國證券民事賠償訴訟方式改革的路徑選擇》.載《證券法苑》2017年第23卷:第470頁.2.完善的信息披露制度美國的信息披露制度可以說是最完善、最成熟的，它是美國證券市場成功不可或缺的因素，其對于提高市場透明度，防止證券欺詐和內(nèi)幕交易等行為都起到了非常重要的作用。美國的信息披露制度是建立在1933年制定的《證券法》及1934年制定的《證券交易法》基礎(chǔ)之上的。美國目前現(xiàn)行的信息披露制度的突出特點(diǎn)之一就是以地方政府監(jiān)督為基礎(chǔ)進(jìn)行主導(dǎo)，充分發(fā)揮了自律監(jiān)督的組織作用和市場中介機(jī)構(gòu)作用，通過建立和執(zhí)行相關(guān)證券的法律、規(guī)章來實(shí)現(xiàn)對于證券市場的集中、統(tǒng)一和管理。該監(jiān)督管理制度的體系大致可以總結(jié)出來為“兩個(gè)部分”、“四個(gè)層次”；“兩個(gè)部分”意指證券在一級市場、二級市場上的首次公開披露和持續(xù)性公開披露；“四個(gè)層次”則意指公開披露的信息有由證券交易所、自律機(jī)構(gòu)、美國證券交易委員會(huì)和美國司法四個(gè)層次進(jìn)行監(jiān)管，孫旭.美國證券市場信息披露制度研究.吉林大學(xué)孫旭.美國證券市場信息披露制度研究.吉林大學(xué)博士論文.2008年.4.2.2日本種類股制度對我國的借鑒意義1.謹(jǐn)慎適用特別表決權(quán)股日本《公司法》雖設(shè)置了9種種類股，但其立法仍對表決權(quán)類股份采取比較謹(jǐn)慎的態(tài)度，僅允許公司設(shè)置限制表決權(quán)股，即使它與單元股的結(jié)合能產(chǎn)生復(fù)數(shù)表決權(quán)的實(shí)質(zhì)性效果，也難以通過交易所的上市審查，可見復(fù)數(shù)表決權(quán)股的風(fēng)險(xiǎn)程度更高，立法部門的忌憚、顧慮更多。樊紀(jì)偉.《日本復(fù)數(shù)表決權(quán)股份制度及發(fā)行公司上市規(guī)制——兼談對我國種類股制度的啟示》.載《證券市場導(dǎo)樊紀(jì)偉.《日本復(fù)數(shù)表決權(quán)股份制度及發(fā)行公司上市規(guī)制——兼談對我國種類股制度的啟示》.載《證券市場導(dǎo)報(bào)》2017年４月.2.重視種類股股東大會(huì)在日本種類股制度中，種類股股東大會(huì)是其中重要的一個(gè)環(huán)節(jié)，也是其設(shè)計(jì)的一大亮點(diǎn)。種類股股東大會(huì)是在承認(rèn)種類股股東之間存在不同利益偏好的基礎(chǔ)上，通過提供意思表示機(jī)會(huì)的方式，對各合議體不同的利益予以調(diào)整。同一種類的股份有共同的利害關(guān)系，因此，其股東組成的合議體能高效地做出集團(tuán)性意思決定，這種決定具有代表意義，能夠用以針對性地實(shí)現(xiàn)種類股東的團(tuán)體性保護(hù)。并且，在采用差異化股權(quán)架構(gòu)的公司中，董事信義義務(wù)容易發(fā)生偏差，在事先未將其權(quán)利義務(wù)范圍進(jìn)行明確劃分的情況下，董事很可能在種類股東之間發(fā)生利益沖突時(shí)陷入左右為難的困境。如果種類股股東大會(huì)能夠發(fā)揮其功效，那就能大幅度減少事后談判或交易的成本。可見，種類股股東大會(huì)的設(shè)置具有重大意義。日本《公司法》第322條第4款規(guī)定，股份公司在某種類股發(fā)行后修改章程的，在章程中設(shè)定該種類股的事項(xiàng)無須經(jīng)種類股東大會(huì)的場合，必須經(jīng)全體種類股東的同意。通過本章程排除各類股東大會(huì)做出決議時(shí)的場合日本公司法第322日本公司法第322條第2款.崔文玉.《日本公司法精要》.法律出版社2014年版:第92頁.我國差異化表決權(quán)制度的夯實(shí)對國內(nèi)外有關(guān)差異化表決權(quán)制度的研究對比之后，可以看出我國的差異化表決權(quán)制度的完善還任重而道遠(yuǎn)，不過反觀我國的相關(guān)制度規(guī)定，可以不難發(fā)現(xiàn)我國對此制度的研究較晚，就現(xiàn)階段而言，差異化股權(quán)制度發(fā)展仍處于“萌芽狀態(tài)”，其體系尚未形成，相關(guān)規(guī)定都較為零散，且層級較低，沒有上升到法律層面，類別股東保護(hù)和風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制也不健全，公司治理亂象時(shí)有發(fā)生，所以還在不斷探索的過程，以科創(chuàng)板為首例實(shí)踐，再逐步完善差異化表決權(quán)制度可以推向更多企業(yè)。以下將從問題本源出發(fā)，提出我國差異化表決權(quán)制度的完善建議。5.1差異化表決權(quán)制度多層次立法《公司法》己具備引進(jìn)部分類別股的法律基礎(chǔ)，想要進(jìn)一步構(gòu)建差異化股權(quán)制度的話，今后可以在公司法中逐步按需增加類別股的種類?！蹲C券法》和《公司法》作為維護(hù)市場經(jīng)濟(jì)秩序的互補(bǔ)型法律規(guī)范，二者的調(diào)整范圍雖有側(cè)重，但《證券法》的制定或修改也必定遵循《公司法》中對股份有限公司規(guī)定的基本原則和基本精神。既然《公司法》己經(jīng)為股份有限公司設(shè)置差異化表決開辟了道路，那《證券法》也必然聯(lián)動(dòng)開拓其法律空間。《公司法》可以在第20條《公司法》第20條：公司股東應(yīng)當(dāng)遵守法律、行政法規(guī)和公司章程，依法行使股東權(quán)利，不得濫用股東權(quán)利損害公司或者其他股東的利益。后添加有關(guān)采取差異化表決權(quán)架構(gòu)公司的超級表決權(quán)股東應(yīng)當(dāng)對普通股股東負(fù)有信義義務(wù)，《公司法》第20條：公司股東應(yīng)當(dāng)遵守法律、行政法規(guī)和公司章程，依法行使股東權(quán)利，不得濫用股東權(quán)利損害公司或者其他股東的利益。況且實(shí)質(zhì)上，證監(jiān)會(huì)也早己對優(yōu)先股和差異化表決權(quán)出臺(tái)相關(guān)管理辦法，差異化表決權(quán)在《證券法》層面的雛形己存在，只缺其法條表述上的正面回應(yīng)。當(dāng)然，差異化表決權(quán)制度的構(gòu)建還需《證券法》將零散的發(fā)行條件、信息披露、特別監(jiān)管等要素進(jìn)行體系化提煉、升級，形成一個(gè)有邏輯性、條理性的系統(tǒng)。李海燕.《建立我國差異化股權(quán)制度的構(gòu)思》.吉林大學(xué)博士學(xué)位論文.2014年.5.2加入日落條款永久性的差別化表決權(quán)架構(gòu)會(huì)帶來公司治理的風(fēng)險(xiǎn)。一個(gè)企業(yè)采用雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，在公司發(fā)展的進(jìn)程中，投資成本和收益將不斷地發(fā)生變動(dòng)，但隨著時(shí)間越久，公司創(chuàng)始人的專業(yè)知識(shí)與技術(shù)才華等優(yōu)勢將無法再繼續(xù)有明顯的助推作用，而潛在的公司管理效率會(huì)變得低下。LucianBebchuk&KobiKastiel,TheUntenableCaseforPerpetualDual-ClassStock[J].VirginiaLawReview,Vol.103,2017：585-631.關(guān)于期限型日落條款具體適用時(shí)間長短的問題，可對采取差異化表決架構(gòu)企業(yè)的發(fā)展?fàn)顟B(tài)進(jìn)行專業(yè)計(jì)算，得出一個(gè)平均數(shù)值作為固定期限。期限一到，就應(yīng)當(dāng)召開股東大會(huì)，出席會(huì)議的股東對本公司是否還采取差異化表決權(quán)制度進(jìn)行自由投票。在投票決定時(shí)刻，普通股東可以回看在差異化表決權(quán)制度安排下公司發(fā)展經(jīng)營狀況。這樣的設(shè)計(jì)既尊重股東獨(dú)立性和自身的發(fā)展情況，又避免了到期直接轉(zhuǎn)變?yōu)橥赏瑱?quán)的死板。但這一平均數(shù)不是完全固定的，后期可依據(jù)資本市場的變化做出適當(dāng)調(diào)整。5.3加強(qiáng)公司監(jiān)管機(jī)制5.3.1強(qiáng)化獨(dú)立董事的監(jiān)督職能第一，當(dāng)公司董事會(huì)上的部分重大關(guān)鍵事項(xiàng)都需要進(jìn)行表決時(shí)，必須要公司全體董事的半數(shù)選舉通過；第二，董事會(huì)席位中至少應(yīng)當(dāng)擁有1/2以上董事會(huì)成員的選舉及其任免是在公司股東代表大會(huì)上做出的決議時(shí)，特別表決權(quán)持股的選舉權(quán)和其他普通股持有的選舉權(quán)應(yīng)保持一致。5.3.2增強(qiáng)監(jiān)事會(huì)的獨(dú)立性在由股東大會(huì)進(jìn)行選舉科創(chuàng)板上市企業(yè)監(jiān)事會(huì)成員中的股東代表時(shí)，A類股份的投票表決權(quán)和B類股份應(yīng)當(dāng)保持一致。筆者提出設(shè)立提名委員會(huì)并賦予其獨(dú)立董事提名權(quán)的方式，要求每一個(gè)上市公司必須設(shè)置提名委員會(huì)以保證獨(dú)立董事的獨(dú)立性與中立性。并且在港交所已有企業(yè)管治委員會(huì)，其成員都必須是公司的獨(dú)立董事。5.4強(qiáng)化強(qiáng)制信息披露我國《科創(chuàng)板上市規(guī)則》等相關(guān)上市法律政策文件明確規(guī)定科創(chuàng)科技有限公司應(yīng)在定期報(bào)告中必須準(zhǔn)確持續(xù)地信息披露特別表決權(quán)相關(guān)安排的具體情況，一旦公司內(nèi)部政策安排出現(xiàn)了重大變革，應(yīng)及時(shí)對其予以披露；應(yīng)當(dāng)對特別表決權(quán)所指的需要政策安排的與金融風(fēng)險(xiǎn)、企業(yè)經(jīng)營治理等密切因素相關(guān)的具體情況應(yīng)當(dāng)做出充分、詳細(xì)的信息披露，并應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格執(zhí)行關(guān)于投資者及其受益人保護(hù)的各種相關(guān)法律法規(guī)政策；科創(chuàng)公司的定期公告內(nèi)容也當(dāng)應(yīng)該簡單易懂，不得使用包含或帶有任何商業(yè)廣告、宣傳、祝賀、恭維、誹謗等具體的廣告術(shù)語。程茂軍.《上市公司信息披露法律規(guī)制研究——以中小投資者信息需求為視角》.華東政法大學(xué)博士學(xué)位論文.2017年.這些政策性的規(guī)定非常值得我們的肯定，筆者認(rèn)為還可以進(jìn)一步明確信息披露的具體內(nèi)容規(guī)定做到盡量詳細(xì)，例如，披露的相關(guān)文件應(yīng)該包括公司章程、中期及各季度、年度報(bào)告以及公開招股說明書等，披露的具體內(nèi)容應(yīng)該包括特別表決權(quán)安排的各項(xiàng)內(nèi)容、原因、目的及對上市公司和其他股東權(quán)利的影響，股東會(huì)之間協(xié)議的形式改變、對持股股東份額分配比例的變化、及其對于上市公司和其他股東的權(quán)利影響等；在公司信息公開披露的主要文檔文件封面、各類公開媒體宣傳、公告和證券交易所的顯示屏幕上均要對其做出顯著的識(shí)別標(biāo)識(shí)以示差異化表決權(quán)；還有也應(yīng)該同時(shí)加大對于風(fēng)險(xiǎn)投資者的知識(shí)引導(dǎo)和心理教育，程茂軍.《上市公司信息披露法律規(guī)制研究——以中小