推動中國商業(yè)票據(jù)市場發(fā)展的思考

推動中國商業(yè)票據(jù)市場發(fā)展的思考2003-04-03商業(yè)票據(jù)市場作為銜接中央銀行和企業(yè)的短期資金融通場所，在一國貨幣市場中占有重要的地位。然而當前中國商業(yè)票據(jù)市場基礎(chǔ)薄弱、發(fā)展緩慢。只有找出限制票據(jù)市場發(fā)展的原因所在，并借鑒國外成熟的運作經(jīng)驗，才能實現(xiàn)中國票據(jù)市場的持續(xù)、健康發(fā)展。一、推動中國商業(yè)票據(jù)市場發(fā)展的現(xiàn)實意義（一）有助于推動中國金融市場化改革進程目前中國的資金流市場化程度還相當?shù)停畜w現(xiàn)在兩個方面：其一，企業(yè)不能根據(jù)自身的需要選擇適合企業(yè)需要的融資方式、融資時機以及融資規(guī)模。其二，中國的資金價格——利率一直受到管理層的嚴格管制。企業(yè)不論好壞只能依據(jù)銀行基本統(tǒng)一的價格獲取資金，這樣就很難利用利率杠桿來合理、高效地配置資金資源。因此，推動商業(yè)票據(jù)市場發(fā)展可視為深化中國金融市場化改革的突破口。首先，作為直接融資工具，商業(yè)票據(jù)市場的發(fā)展為籌資者提供了一種新的融資方式，票據(jù)因期限短、面額大而有利于管理及風險控制。其次，有利于促進利率的市場化。近年來，中國利率市場化取得了一定的成效，但主要是在銀行間市場上，而企業(yè)、居民等實體經(jīng)濟部門存貸款利率的市場化，才是利率市場化的核心和關(guān)鍵。（二）有助于防化銀行信貸風險發(fā)行商業(yè)票據(jù)融資，可以減少對商業(yè)銀行的資金需求，避免金融風險在銀行業(yè)的過度集中。商業(yè)票據(jù)融資對企業(yè)的約束力較銀行貸款強，因而有利于提高企業(yè)的信用意識。銀行通過市場購買商業(yè)票據(jù)，既可提高資產(chǎn)的流動性，也可改變資產(chǎn)過于單一的弊端，促進資產(chǎn)組合的優(yōu)化。（三）有助于擴大國內(nèi)需求中央銀行出臺了相應的政策來增加住房消費貸款和汽車消費貸款，但效果不甚理想。銀行的消費信貸業(yè)務面對千萬個人消費者勢必力不從心。如果嘗試讓大型房地產(chǎn)公司和汽車銷售商發(fā)行商業(yè)票據(jù)，發(fā)行者以現(xiàn)有房產(chǎn)和汽車為抵押籌集資金，向消費者開展分期付款業(yè)務，這樣可以直接刺激消費需求的增長，并可大大簡化中央銀行貨幣信貸政策的中間傳導環(huán)節(jié)。二、中國商業(yè)票據(jù)市場發(fā)展緩慢的表現(xiàn)及原因分析傳統(tǒng)的商業(yè)票據(jù)是商業(yè)上由于信用關(guān)系形成的短期無擔保債務憑證，具有抽象性和無因性。典型的商業(yè)票據(jù)有本票和匯票兩種。它不僅是一種信用結(jié)算工具，也是一種融資工具。目前中國商業(yè)票據(jù)市場發(fā)展緩慢的表現(xiàn)及原因主要是：發(fā)行對象是機構(gòu)投資者，票據(jù)面值大；三是票據(jù)多用于經(jīng)常性交易融資，包括籌集運營費用、為流動資產(chǎn)諸如應收帳款及存貨融資等。借鑒美國發(fā)展商業(yè)票據(jù)市場運行特點，結(jié)合中國實際，推進發(fā)展商業(yè)票據(jù)市場的對策有：（一）科學定位商業(yè)票據(jù)市場發(fā)展方向，完善現(xiàn)有票據(jù)市場基礎(chǔ)條件提高對發(fā)展商業(yè)票據(jù)市場的前瞻性認識。商業(yè)本票作為商業(yè)票據(jù)市場主要品種，是一種獨立的企業(yè)信用形式。建議在恰當時機，修訂《票據(jù)法》有關(guān)條款，對商業(yè)本票作出必要的科學界定。同時在現(xiàn)有條件下完善票據(jù)基礎(chǔ)條件：一是要廣泛普及和宣傳票據(jù)知識，使企業(yè)和銀行認識到票據(jù)不僅是結(jié)算工具，更是現(xiàn)代經(jīng)濟活動中不可缺少的支付工具、信用工具和匯兌工具；二是增加票據(jù)品種，擴大優(yōu)質(zhì)票據(jù)總量。要研究開發(fā)新型的適應市場經(jīng)濟要求的商品交易票據(jù)品種，并研究和鼓勵優(yōu)質(zhì)票據(jù)簽發(fā)、流通，改變銀行承兌匯票多、貼現(xiàn)多，商業(yè)承兌匯票少、貼現(xiàn)少的狀況；三是要造就一支票據(jù)專業(yè)隊伍，注重在簽發(fā)、承兌、貼現(xiàn)和轉(zhuǎn)貼現(xiàn)的不同環(huán)節(jié)，培養(yǎng)不同的票據(jù)專業(yè)人才，從而形成一支高素質(zhì)的票據(jù)經(jīng)紀人隊伍。（二）改善票據(jù)運作環(huán)境，充分發(fā)揮利率的杠桿作用票據(jù)運作環(huán)境包括法律環(huán)境、仲裁環(huán)境、監(jiān)管環(huán)境和競爭適應環(huán)境。改善票據(jù)運作環(huán)境，一是要致力于法律建設(shè)，使票據(jù)行為從始至終受到法律的有效保護，增強社會對票據(jù)的信賴度。二是要建立權(quán)威性的資信評估機構(gòu)，嚴格信用評級制度。同時，加強對票據(jù)業(yè)務活動中交易風險的防范和交易糾紛的高效處理，維護正常穩(wěn)定的交易運作程序。三是要加大對票據(jù)行為的監(jiān)管力度，要注重發(fā)行者資格的認定，實行發(fā)行登記制。同時，要特別注重交易性票據(jù)行為真實性，對融資性票據(jù)行為在發(fā)展初期加以必要限制。四是要營造票據(jù)業(yè)務優(yōu)勝劣汰的競爭環(huán)境，促進票據(jù)市場規(guī)范有序運作。此外，充分發(fā)揮利率調(diào)節(jié)市場的杠桿作用。中央銀行要賦予再貼現(xiàn)率更完整和更有效的內(nèi)容，可以考慮放寬再貼現(xiàn)率的浮動范圍，確定合理的再貼現(xiàn)率下浮空間。推行差別利率，對不同行業(yè)的票據(jù)和不同信用度的企業(yè)執(zhí)行不同檔次利率等等。（三）擴大票據(jù)市場參與主體，建立專業(yè)性的票據(jù)交易機構(gòu)可考慮允許非銀行金融機構(gòu)辦理票據(jù)承兌、貼現(xiàn)業(yè)務。在西方發(fā)達國家和許多發(fā)展中國家，商業(yè)票據(jù)的主要買方包括大商業(yè)銀行、非銀行金融公司、保險公司、地方政府投資公司等。近年來，貨幣市場互助基金作為商業(yè)票據(jù)的投資者，在票據(jù)市場上的地位已舉足輕重。同時，商業(yè)銀行可以設(shè)立專業(yè)性的票據(jù)交易機構(gòu)，其組織形式可以是有限責任公司，開展業(yè)務范圍為：（１）辦理商業(yè)匯票的承兌和貼現(xiàn)業(yè)務；（２）辦理商業(yè)票據(jù)的擔保、買賣、轉(zhuǎn)貼現(xiàn)、抵押和票據(jù)咨詢服務業(yè)務；（３）創(chuàng)造條件開辦企業(yè)融資債券、金融債券等買賣業(yè)務。在監(jiān)管上，準許票據(jù)經(jīng)營機構(gòu)將所持有的已承兌、未到期貼現(xiàn)（含轉(zhuǎn)貼現(xiàn)）票據(jù)，有限度地向中央銀行辦理再貼現(xiàn)；在交易品種上，先辦理銀行承兌匯票貼現(xiàn)再過渡到辦理經(jīng)濟效益好信譽優(yōu)良企業(yè)的商業(yè)承兌匯票的貼現(xiàn)；在市場價格上，允許票據(jù)專業(yè)機構(gòu)在經(jīng)營票據(jù)買賣時，給予利率一定的浮動空間，下限至央行再貼現(xiàn)率，上限可到略低于市場平均利率，使票據(jù)價格與市場上資金、票據(jù)兩者的供求關(guān)系基本吻合。安然重創(chuàng)美商業(yè)票據(jù)市場2002-04-04多年來，商業(yè)票據(jù)一直充當著美國企業(yè)界自動柜員機的角色。然而，在由安然公司崩潰引發(fā)的財務恐慌中，這一機器啪啪作響。有些公司為了能售出其商業(yè)票據(jù)而不惜支付高額利息，另一些公司在遭到商業(yè)票據(jù)投資者的冷遇后，開始轉(zhuǎn)向借助其他手段舉債籌措資金。

目前，美國經(jīng)濟形勢仍處在好轉(zhuǎn)的試探性階段，而商業(yè)票據(jù)市場上的問題凸現(xiàn)出安然的崩潰對美國基本金融活動所造成的深遠影響。由于對公司會計結(jié)算的做法日感緊張，控制商業(yè)票據(jù)市場的過分保守的投資者已經(jīng)減少對該市場的投資。經(jīng)濟學家擔心，隨著企業(yè)忙于儲存現(xiàn)金，必將限制企業(yè)的資本開支，從而拖延經(jīng)濟復蘇，甚至導致經(jīng)濟倒退。

在過去的４０年間，規(guī)模龐大的商業(yè)票據(jù)市場已經(jīng)成為美國經(jīng)濟關(guān)鍵的、同時也是很難覺察到的潤滑劑。公司通過商業(yè)票據(jù)市場出售債券，以獲得至關(guān)重要的短期融資，融資期長的可以是２７０天，短的僅僅１天?；I集來的錢款通常被用于滿足公司最直接、最基本的需求。

商業(yè)票據(jù)一般不需要任何擔保，可以說，這是通過舉債進行融資的成本最廉價途徑，由于短期借貸的風險較小，其利率常比長期債券和銀行貸款低幾個百分點。而商業(yè)票據(jù)的靈活性一直是一大有利因素。年景好時，一家公司財務主管可以一早打電話給華爾街的投資銀行，通過它們將商業(yè)票據(jù)賣給投資人，從而籌得公司所需的確切資金；等債務周轉(zhuǎn)過來后，他們又可以再次重復上述過程。一些大公司甚至直接將商業(yè)票據(jù)出售給投資者，后者包括貨幣市場上的共同基金、保險公司以及那些有閑置資金的公司。

大約一年前，隨著美國經(jīng)濟放緩，商業(yè)票據(jù)市場也開始進入窘境，安然的崩潰則激起人們對該市場更多的憂慮。因為在安然申請破產(chǎn)的前５天還將其債券評為投資級別的穆迪和標準普爾都遭到非難，使信用評級機構(gòu)變得更為強硬?，F(xiàn)在，評級機構(gòu)開始深入研究企業(yè)的資產(chǎn)負債表，找出那些看起來過度依賴商業(yè)票據(jù)的公司。去年第四季度，穆迪下調(diào)了１７家公司的評級，這些公司都曾獲得過頂級商業(yè)票據(jù)評級，相比之下，去年第三季度僅有５家公司評級被下調(diào)。

自從貨幣市場基金和其他商業(yè)票據(jù)投資者被禁止將其資產(chǎn)的５％投資于低等級資產(chǎn)以來，評級的下調(diào)馬上給公司帶來了壓力。３月下旬，穆迪針對３００家過分依賴短期債務的公司發(fā)布了一份全面分析報告，被很多人理解為旨在提醒上述公司減少對短期債務的依賴。商業(yè)票據(jù)投資者新的態(tài)度導致了商業(yè)票據(jù)發(fā)行量的銳減。自２０００年１２月以來，美國商業(yè)票據(jù)總發(fā)行額已經(jīng)萎縮了１２％至１．４萬億美元，與上一年度大約１９％的增長率相比堪稱是一大倒退。

此外，成本也在上升。今年企業(yè)發(fā)行的沒有金融機構(gòu)擔保的二類商業(yè)票據(jù)總額約為１５９０億美元，這類公司目前為一月期債務支付的利息相當于年率２．２４％，而去年１月還不到２％，而那些有金融機構(gòu)擔保的一類商業(yè)票據(jù)的利率為１．７９％，兩者息差相當懸殊。

由于投資者紛紛拋售所持的商業(yè)票據(jù)，２月份，Ｑｗｅｓｔ電信公司一周債務的利率已經(jīng)高得異乎尋常。像其他公司一樣，Ｑｗｅｓｔ此后決意動用其銀行后備額度，盡管銀行會收取更高的利息，而且限制條件比商業(yè)票據(jù)融資更為苛刻。同時，Ｑｗｅｓｔ還以接近９％的高額利息出售長期債券，并重申了出售資產(chǎn)、減少資本開支的諾言。直到幾周前，大部分發(fā)行一類商業(yè)票據(jù)的美國公司還沒有受到商業(yè)票據(jù)發(fā)行的困擾。這類公司仍能夠以低到２％的利息籌措到資金。一些遇到麻煩的公