汽車行業(yè)電車時(shí)間機(jī)器論2：新能源汽車結(jié)構(gòu)性繁榮背后2025年如何演繹

電車時(shí)間機(jī)器論2：新能源汽車結(jié)構(gòu)性繁榮背后，2025年如何演繹？“以舊換新”有效促進(jìn)新能源汽車的消費(fèi)需求珍惜有限 創(chuàng)造無限

以舊換新補(bǔ)貼申請(qǐng)數(shù)量快速增長(zhǎng)。8月商務(wù)部等發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步做好汽車以舊換新有關(guān)工作的通知》，對(duì)報(bào)廢舊車購(gòu)買新能源汽車/燃油車的補(bǔ)貼由1萬元/7500元上調(diào)至2萬元/1.5萬元；同時(shí)補(bǔ)貼資金于8月初開始全部下達(dá)地方，以舊換新補(bǔ)貼申請(qǐng)數(shù)量得到快速增長(zhǎng)。9月起國(guó)內(nèi)乘用車零售銷量增速轉(zhuǎn)正。自2024年4月起，國(guó)內(nèi)乘用車零售銷量增速由正轉(zhuǎn)負(fù)，8月資金下達(dá)后，銷量同比下降收窄，9月銷量恢復(fù)正增長(zhǎng)并在10月進(jìn)一步大幅增長(zhǎng)。2024年1-10月國(guó)內(nèi)乘用車零售銷量累計(jì)1782.9萬輛，同比增長(zhǎng)3.2%。以舊換新政策取得成效，國(guó)內(nèi)乘用車零售恢復(fù)增長(zhǎng)3圖表1：汽車報(bào)廢更新補(bǔ)貼申請(qǐng)量（萬份）資料來源：中國(guó)政府網(wǎng)，央視網(wǎng)，人民網(wǎng)，財(cái)經(jīng)網(wǎng)，五礦證券研究所圖表2：乘用車零售銷量（萬輛）和增速資料來源：乘聯(lián)會(huì)，wind，五礦證券研究所203.9110.3169.0153.1171.1176.2171.6190.7210.9226.1-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0501001502002502022 2023 20241月

2月

3月

4月

5月

6月

7月

8月

9月

10月23同比（右）11月 12月24同比（右）011034681131571700204060801001201401601804.22

5.22

6.22

7.22

8.22

9.25

10.24

11.7珍惜有限 創(chuàng)造無限

以舊換新補(bǔ)貼申請(qǐng)中超過60%是新能源汽車，國(guó)內(nèi)新能源乘用車零售銷量增速反超2023年。從年度數(shù)據(jù)看，2024年1-10月國(guó)內(nèi)新能源乘用車零售銷量833.1萬輛，同比增速39.7%，超過2023年全年增速（37%）。從月度數(shù)據(jù)看，自6月以來國(guó)內(nèi)新能源乘用車零售銷量增速超過2023年同期，并且增速保持增長(zhǎng)勢(shì)頭。汽車增換購(gòu)帶來不同的消費(fèi)需求，新能源化、大型化、高端化趨勢(shì)明顯4圖表3：新能源乘用車零售銷量（萬輛）和增速資料來源：乘聯(lián)會(huì)，wind，五礦證券研究所圖表4：新能源乘用車零售滲透率66.838.871.467.780.585.787.8102.5112.3119.6-20%0%20%40%60%80%100%120%0204060801001201402022

2023 20241月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月23同比（右）10月 11月 12月24同比（右）35.2%32.7%42.3%47.0%44.2%51.2%48.6%53.7%53.2%

52.9%0%10%20%30%40%50%60%1月

2月

3月

4月

5月

6月

7月

8月

9月

10月

11月

12月2021

2022

2023資料來源：乘聯(lián)會(huì)，wind，五礦證券研究所2024珍惜有限 創(chuàng)造無限汽車增換購(gòu)帶來不同的消費(fèi)需求，新能源化、大型化、高端化趨勢(shì)明顯5資料來源：乘聯(lián)會(huì)，Wind，五礦證券研究所

汽車大型化、高端化趨勢(shì)明顯。受益于新能源汽車和自主品牌的發(fā)展，乘用車產(chǎn)品日益豐富，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力顯著增強(qiáng)，消費(fèi)者對(duì)乘用車的需求向大型化和高端化發(fā)展。近兩年，A級(jí)及以下的銷量占比逐漸降低，B級(jí)和C級(jí)車的銷量占比增加，2024年1-9月B級(jí)和C級(jí)銷量占比約42%。

市場(chǎng)成交均價(jià)不降反增。即使在大型化和高端化的背景下，由于車企價(jià)格戰(zhàn)激烈、并且自主品牌對(duì)合資品牌的份額蠶食較多，B級(jí)和C級(jí)車的市場(chǎng)成交均價(jià)呈現(xiàn)顯著下降的趨勢(shì)。圖表5：國(guó)內(nèi)乘用車分級(jí)別銷量占比 圖表6：乘用車市場(chǎng)成交均價(jià)（萬元）555045403530252015102019-06 2020-03 2020-12 2021-09 2022-06 2023-032023-12 2024-09C級(jí)轎車成交均價(jià)

乘用車成交均價(jià)

B級(jí)轎車成交均價(jià)B級(jí)SUV成交均價(jià)

C級(jí)SUV成交均價(jià)資料來源：乘聯(lián)會(huì)，wind，五礦證券研究所4%6%10%9%10%3%10%3%54%52%51%45%24%25%26%31%7%8%10%12%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2021A002022A0

A2023B2024.1-10C珍惜有限 創(chuàng)造無限

美系、韓系及其他歐系（除德系）面臨退出中國(guó)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。2024年1-9月自主品牌市場(chǎng)份額擴(kuò)大到59%，日系和德系由于基礎(chǔ)份額較大，目前仍有合計(jì)超過30%的份額，美系、韓系及其他歐系份額約不超過10%。

新能源乘用車的車企市場(chǎng)份額排名仍處于變化之中。吉利超越特斯拉市場(chǎng)份額排名第二，2024年1-9月賽力斯、吉利汽車、長(zhǎng)安汽車、零跑汽車份額同比增長(zhǎng)，廣汽埃安市場(chǎng)份額下滑嚴(yán)重。自主品牌份額擴(kuò)大，車企之間競(jìng)爭(zhēng)激烈6圖表8：新能源乘用車零售銷量市場(chǎng)份額資料來源：乘聯(lián)會(huì)，Wind，五礦證券研究所資料來源：乘聯(lián)會(huì)，Wind，五礦證券研究所90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%埃安 零跑 長(zhǎng)城 蔚來22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3比亞迪 吉利 特斯拉 五菱 理想 長(zhǎng)安 賽力斯 小鵬-1.7%-1.9%0.9%1.9%-3.3%-0.1%3.8%0.1%0.0%-0.1%0.9%-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%比亞迪

特斯拉

長(zhǎng)安 吉利 埃安 五菱 賽力斯

理想 蔚來 小鵬 零跑 哪吒 長(zhǎng)城-0.5%

-0.3%圖表7：整體乘用車分系別零售銷量占比資料來源：乘聯(lián)會(huì)，Wind，五礦證券研究所圖表9：新能源乘用車零售銷量市場(chǎng)份額同比增減情況38%35%41%47%52%59%22%24%23%20%17%14%25%26%22%21%20%18%8%9%10%9%8%6%5%4%3%2%1%1%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2019自主品牌2020日系2021 2022德系 美系 韓系2023 2024.1-10法系 其他歐系珍惜有限 創(chuàng)造無限2024年三季度車企單車價(jià)格環(huán)比基本穩(wěn)定，理想汽車受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整的影響，單車價(jià)格繼續(xù)下滑。2024年三季度車企之間單車盈利能力分化。2024三季度比亞迪、長(zhǎng)城

、理想、長(zhǎng)安的單車盈利水平較2023年同期下降18%~39%不等，比亞迪、賽力斯、理想汽車的單車盈利能力環(huán)比提升。價(jià)格戰(zhàn)趨于平緩，車企之間的激烈競(jìng)爭(zhēng)體現(xiàn)在增配上7圖表10：各車企單車價(jià)格（萬元）資料來源：公司公告，Wind，五礦證券研究所測(cè)算圖表11：各車企單車盈利（萬元）05101520253035江淮比亞迪

長(zhǎng)城23Q2賽力斯

理想23Q3 23Q4長(zhǎng)安24Q1廣汽24Q2上汽24Q3(4)(3)(2)(1)012345比亞迪長(zhǎng)城賽力斯理想長(zhǎng)安汽廣上汽江淮23Q2

23Q3

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24Q1

24Q2資料來源：公司公告，Wind，五礦證券研究所測(cè)算24Q32025年電動(dòng)化趨勢(shì)如何演繹？珍惜有限 創(chuàng)造無限2025年純電占比下降沒有緩和的趨勢(shì)。2024年1-10月純電占比下降至57.6%，2024Q3純電占比環(huán)比下降至56.4%；我們根據(jù)車企2025年產(chǎn)品策略、補(bǔ)能體系發(fā)展和車型低溫續(xù)航性能綜合判斷，2025年純電占比仍將持續(xù)下降。

受結(jié)構(gòu)調(diào)整的影響，平均單車帶電量略有下降。2024年1-9月新能源乘用車平均單車帶電量約46.2kWh，較2023年全年的47.2kWh下降約1kWh，據(jù)此測(cè)算，對(duì)2024年電池裝機(jī)量影響約11GWh。趨勢(shì)一：結(jié)構(gòu)上純電占比仍將持續(xù)下降9圖表12：純電和插混的銷量占比資料來源：乘聯(lián)會(huì)，Wind，五礦證券研究所圖表13：新能源乘用車平均單車帶電量（kWh）資料來源：中國(guó)汽車動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟，五礦證券研究所100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%22Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3BEVPHEV4042444648505220221月

2月

3月

4月

5月

6月

7月

8月

9月

10月

11月

12月2023 2024珍惜有限 創(chuàng)造無限關(guān)鍵指標(biāo)1：2025年將有更多的車企發(fā)布插混和增程車型102024年新增車型中增程車型占比增加。截至2024年9月新能源在售車型合計(jì)476款，其中純電、插混、增程車型占比分別為66%、27%、7%；2024年在售車型相較2023年新增車型65款，其中純電、插混、增程分別新增車型33、19、13款，分別占比51%、29%、24%。2025年將有更多純電品牌發(fā)布插混和增程車型，專注純電的品牌所剩無幾?，F(xiàn)有的純電品牌上汽智己、吉利極氪、廣汽埃安、小鵬將在2025年發(fā)布插混或增程車型；小米汽車將于2026年發(fā)布增程車型。圖表14：新增車型能源類型占比 圖表15：純電品牌未來的產(chǎn)品策略86%53%52%51%9%18%35%29%6%29%13%20%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2021202220232024.9BEV PHEV資料來源：Thinker

Car，五礦證券研究所EREV上汽智己將推出純電與增程并行的策略，2025年開始推出增程產(chǎn)品吉利極氪全新研發(fā)超級(jí)電混系統(tǒng)，新車將于2025年四季度上市長(zhǎng)安阿維塔2024年8月發(fā)布“昆侖增程”技術(shù)，阿維塔12增程版11月已上市廣汽埃安2025年將推出搭載增程技術(shù)的車型小鵬首款增程車型已完成核心零部件定點(diǎn)，將于2025年下半年量產(chǎn)小米 2026年將推出增程SUV資料來源：佐思汽研，五礦證券研究所傳統(tǒng)車企新勢(shì)力車企 產(chǎn)品策略珍惜有限 創(chuàng)造無限

充電基礎(chǔ)設(shè)施將提前完成2025年1200萬臺(tái)的目標(biāo)。截至2024年9月，充電基礎(chǔ)設(shè)施約1177.6萬臺(tái)，其中公共樁332.9萬臺(tái)，私樁844.7萬臺(tái)，雖然2024年充電樁增量放緩，但仍將提前完成2025年目標(biāo)。

充電樁分布不均勻。上海市充電樁密度約32.5個(gè)/平方公里，遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于其他省份及直轄市；大部分省或直轄市充電樁密度不足1個(gè)/平方公里。關(guān)鍵指標(biāo)2：充電基礎(chǔ)設(shè)施將提前完成2025年目標(biāo)11圖表16：私樁、公樁數(shù)量（萬臺(tái)）及車樁比（右）資料來源：中國(guó)電動(dòng)汽車充電基礎(chǔ)設(shè)施促進(jìn)聯(lián)盟，Wind，五礦證券研究所圖表17：各省份及直轄市公共充電樁密度（個(gè)/平方公里）資料來源：中國(guó)電動(dòng)汽車充電基礎(chǔ)設(shè)施促進(jìn)聯(lián)盟，Wind，五礦證券研究所圖表18：公共充電樁每季度增量（萬臺(tái)）010520153025352020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3交流樁增量（萬臺(tái)） 直流樁增量（萬臺(tái)）資料來源：中國(guó)電動(dòng)汽車充電基礎(chǔ)設(shè)施促進(jìn)聯(lián)盟，Wind，五礦證券研究所8.42.410987654321002004006008001,0001,2001,4002023 2024.9公共直流樁（萬臺(tái)）2018 2019私人充電樁（萬臺(tái)）公樁車樁比（右）2020

2021

2022公共交流樁（萬臺(tái)）公私樁車樁比（右）1177.632.5051015202530352468100

2018202220232024

2019天津2020

2021廣東北京海南 山東 安徽浙江福建江蘇上海（右）珍惜有限 創(chuàng)造無限根據(jù)挪威汽車工業(yè)協(xié)會(huì)2024年冬測(cè)數(shù)據(jù)，23款測(cè)試車型在冬季續(xù)航與標(biāo)準(zhǔn)續(xù)航的差距可分為3個(gè)梯隊(duì)：第一梯隊(duì)續(xù)航減少10%~15%；第二梯隊(duì)續(xù)航減少20%左右；第三梯隊(duì)續(xù)航減少30%左右。23款車型平均續(xù)航減少21.7%，續(xù)航減少中位數(shù)約23.8%，可見大部分車型在低溫下續(xù)航大約減少20%左右。關(guān)鍵指標(biāo)3：車輛低溫下續(xù)航?jīng)]有明顯改善12圖表19：挪威NAF

2024冬測(cè)車型續(xù)航減少比例資料來源：NAF，五礦證券研究所12.1%12.3%12.5%13.1%14.1%18.7%20.2%20.6%23.1%23.8%29.5%29.9%30.9%32.0%10%5%0%15%20%25%30%35%寶馬i5eDrive40路特斯Eletre起亞

EV9小鵬

G9蔚來

ET5奔馳

EQESUV奧迪

Q8e-

比亞迪

海豚 名爵

MG4 現(xiàn)代

IONIQtron 6大眾

ID.7特斯拉Model

3沃爾沃

C40豐田

bZ4X珍惜有限 創(chuàng)造無限趨勢(shì)二：電動(dòng)化轉(zhuǎn)型之下合資品牌困境難以反轉(zhuǎn)13資料來源：Thinker

Car，五礦證券研究所

一線合資品牌基礎(chǔ)夯實(shí)仍有下降空間，二線品牌份額已所剩不多。大眾和豐田憑借歷史積累在受到自主品牌電動(dòng)化的沖擊后仍保持了一定的市場(chǎng)份額，而二線品牌在下滑后市場(chǎng)份額普遍不足5%，本田、日產(chǎn)、通用的份額下滑較為嚴(yán)重，現(xiàn)代和福特份額已不足1%。

豪華品牌BBA市場(chǎng)份額下滑但受影響相對(duì)平價(jià)品牌較小。寶馬、奔馳、奧迪保持約3%左右的份額，份額下滑相較平價(jià)品牌較少，但是成交價(jià)格不斷下降，采用了以價(jià)格換市場(chǎng)的策略。中國(guó)自主品牌、新能源品牌不斷推出50萬級(jí)別、百萬級(jí)豪車，在向豪華高端市場(chǎng)發(fā)起沖擊。圖表20：合資品牌乘用車零售銷量市場(chǎng)份額 圖表21：合資品牌乘用車零售銷量同比增速資料來源：Thinker

Car，五礦證券研究所0%2%4%6%8%10%12%14%16%202220232024.1-92020大眾奧迪2021豐田日產(chǎn)本田通用奔馳現(xiàn)代寶馬福特-40%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%-35%現(xiàn)代

福特大眾 豐田 本田 奔馳 寶馬 奧迪 日產(chǎn) 通用2021 2022 2023 2024.1-9珍惜有限 創(chuàng)造無限合資品牌份額下滑已影響汽車集團(tuán)的盈利14資料來源：

公司公告，Wind，五礦證券研究所2024年起合資品牌銷量加速下滑。2023年銷量雖然已經(jīng)開始下滑，但是從單季度數(shù)據(jù)看，2024年銷量下滑加速，2024年前三季度廣汽本田、廣汽豐田、上汽通用的累計(jì)增速分別為-29%、-24%、-62%，相較2023年的-14%、-5%、-14%同比下降擴(kuò)大。

廣汽集團(tuán)、上汽集團(tuán)受合資品牌拖累盈利大降。汽車集團(tuán)很大一部分利潤(rùn)來源是合資品牌的盈利，隨著份額的下滑合資品牌盈利能力也大幅下滑。2024年前三個(gè)季度廣汽集團(tuán)、上汽集團(tuán)對(duì)聯(lián)營(yíng)和合營(yíng)企業(yè)的投資收益同比下降68%、56%，相較2023年的增速-41%、-1%同比下降幅度更大。圖表22：廣汽集團(tuán)、上汽集團(tuán)合資品牌銷量（萬輛） 圖表23：對(duì)聯(lián)營(yíng)和合營(yíng)企業(yè)的投資收益（億元）資料來源：

公司公告，Wind，五礦證券研究所0102030405022Q1

22Q2

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24Q1

24Q2

24Q3廣汽集團(tuán) 上汽集團(tuán)454035302520151050廣汽本田 廣汽豐田 上汽大眾22Q1

22Q2

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23Q1

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23Q424Q1上汽通用24Q224Q3珍惜有限 創(chuàng)造無限2024年三季度長(zhǎng)安汽車、上汽集團(tuán)、廣汽集團(tuán)的營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)均同比下降。營(yíng)業(yè)收入方面，長(zhǎng)安、上汽、廣汽分別同比下降19.8%、25.9%、21.5%，民營(yíng)車企基本保持增長(zhǎng)或同比變動(dòng)較?。粴w母凈利潤(rùn)方面，三家汽車集團(tuán)均出現(xiàn)大幅下降，其中廣汽集團(tuán)出現(xiàn)虧損，并且導(dǎo)致2024年前三個(gè)季度累計(jì)歸母凈利潤(rùn)虧損。受益于享界S9的上市，2024年三季度北汽藍(lán)谷營(yíng)業(yè)收入達(dá)到60.8億元，同比增長(zhǎng)71.8%。合資品牌份額下滑已影響汽車集團(tuán)的盈利15圖表24：乘用車上市公司單季度營(yíng)業(yè)收入（億元）資料來源：公司公告，Wind，五礦證券研究所圖表25：乘用車上市公司單季度歸母凈利潤(rùn)（億元）資料來源：公司公告，Wind，五礦證券研究所2,0115081,4583422854161096142905001,0001,5002,0002,500比亞迪 長(zhǎng)城汽車

上汽集團(tuán)

長(zhǎng)安汽車

廣汽集團(tuán)23Q3 23Q4 24Q1賽力斯 江淮汽車

北汽藍(lán)谷

理想汽車24Q2 24Q31163337(14)243(19)28(40)(20)020406080100120140比亞迪 長(zhǎng)城汽車

上汽集團(tuán)

長(zhǎng)安汽車

廣汽集團(tuán) 賽力斯 江淮汽車

北汽藍(lán)谷

理想汽車23Q323Q424Q124Q224Q3珍惜有限 創(chuàng)造無限經(jīng)銷商數(shù)量下滑，合資品牌正在被迫撤退16資料來源：各品牌官網(wǎng)，五礦證券研究所經(jīng)銷商是合資品牌銷售的重要環(huán)節(jié)，經(jīng)銷商數(shù)量可以看作銷量的先行指標(biāo)。豪華品牌和一線合資品牌經(jīng)銷商數(shù)量下滑幅度較小，以本田、日產(chǎn)為代表的二線合資品牌經(jīng)銷商數(shù)量下滑速度較快。合資品牌叱咤中國(guó)汽車市場(chǎng)四十年，近些年長(zhǎng)安鈴木、東風(fēng)雷諾、廣汽謳歌、廣汽三菱紛紛退出中國(guó)市場(chǎng)，合資品牌從三線到龍頭，正在經(jīng)歷逐步被迫從中國(guó)撤退。圖表26：合資品牌經(jīng)銷商數(shù)量（個(gè)）180016001400120010008006004002000202320242022202420222024202420222024奔馳2023奧迪2023豐田2023日產(chǎn)Tier

1Tier

2Tier

32022 2023本田Tier4and

below珍惜有限 創(chuàng)造無限風(fēng)險(xiǎn)提示1、政策變動(dòng)對(duì)需求帶來波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；2、上游原材料價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；3、宏觀經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。17Thank

you深圳深圳市南山區(qū)濱海大道3165號(hào)五礦金融大廈23層郵編：518035北京北京市東城區(qū)朝陽門北大街3號(hào)五礦廣場(chǎng)C座3F郵編：100010五礦證券研究所上海上海市浦東新區(qū)富城路99號(hào)震旦國(guó)際大廈30樓郵編：200120珍惜有限 創(chuàng)造無限免責(zé)聲明分析師聲明作者具有中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格，以勤勉的職業(yè)態(tài)度，獨(dú)立、客觀地出具本報(bào)告。作者保證：（i）本報(bào)告所采用的數(shù)據(jù)均來自合規(guī)渠道；（ii）本報(bào)告分析邏輯基于作者的職業(yè)理解，并清晰準(zhǔn)確地反映了作者的研究觀點(diǎn)；（iii）本報(bào)告結(jié)論不受任何第三方的授意或影響；（iv）不存在任何利益沖突；（v）英文版翻譯若與中文版有所歧義，以中文版報(bào)告為準(zhǔn)；特此聲明。投資建議的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)評(píng)級(jí)說明報(bào)告中投資建議所涉及的評(píng)級(jí)分為股票評(píng)級(jí)和行業(yè)評(píng)級(jí)（另有說明的除外）。評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)為報(bào)告發(fā)布日后6到12個(gè)月內(nèi)的相對(duì)市場(chǎng)表現(xiàn)也即：以報(bào)告發(fā)布日后的6到12個(gè)月內(nèi)的公司股價(jià)（或行業(yè)指數(shù)）相對(duì)同期相關(guān)證券市場(chǎng)代表性指數(shù)的漲跌幅作為基準(zhǔn)。其中：A股市場(chǎng)以滬深300指數(shù)為基準(zhǔn)；香港市場(chǎng)以恒生指數(shù)為基準(zhǔn)；美國(guó)市場(chǎng)以納斯達(dá)克綜合指數(shù)或標(biāo)普500指數(shù)為基準(zhǔn)。股票評(píng)級(jí)買入預(yù)期個(gè)股相對(duì)同期相關(guān)證券市場(chǎng)代表性指數(shù)的回報(bào)在20%及以上；增持預(yù)期個(gè)股相對(duì)同期相關(guān)證券市場(chǎng)代表性指數(shù)的回報(bào)介于5%～20%之間；持有預(yù)期個(gè)股相對(duì)同期相關(guān)證券市場(chǎng)代表性指數(shù)的回報(bào)介于-10%～5%之間；賣出預(yù)期個(gè)股相對(duì)同期相關(guān)證券市場(chǎng)代表性指數(shù)的回報(bào)在