農(nóng)林牧漁行業(yè)：關(guān)注農(nóng)業(yè)政策主題和業(yè)績確定增長

l2012年度主要投資看法隨著農(nóng)產(chǎn)品價格整體回落，預計2012年通脹水平將呈逐季下降態(tài)勢的可能性較大。在通脹預期階段，農(nóng)業(yè)板塊將出現(xiàn)上市公司業(yè)績及估值水平雙升的行業(yè)趨勢性投資機會。但在通脹回落階段，行業(yè)趨勢性投資機會難現(xiàn)。我們認為，2012年度在農(nóng)產(chǎn)品整體回落的前提下，政策主題投資及業(yè)績確定增長、尋找業(yè)績拐點將是農(nóng)業(yè)板塊的主要選股邏輯。割率需提升。相關(guān)投資標的：新研股份、吉峰農(nóng)機。l業(yè)績確定性增長、尋找業(yè)績拐點：飼料行業(yè)明年上半年銷量正旺，業(yè)績增長確定，如業(yè)內(nèi)龍頭新希望、海大集團、大北農(nóng)；養(yǎng)殖行業(yè)雖肉價回落不利，但養(yǎng)殖量的大幅增長（以量補價）及產(chǎn)業(yè)鏈完善平抑價格波動番茄醬行業(yè)連續(xù)兩年去庫存化處于尾聲，期待雙寡頭新中基、中糧屯河風險提示：業(yè)績增長不及預期、極端天氣出現(xiàn)、農(nóng)產(chǎn)投資評級輝隆股份金宇集團推薦維持評級分析師：董俊峰：dongjunfeng@.(wuli@.c對本報告的編制提供信息資料來源：中國銀河證券研究部相關(guān)研究2011.9.30《飼料景氣度高漲關(guān)注農(nóng)業(yè)政放量》中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè) 11、2011年農(nóng)業(yè)板塊表現(xiàn)差強人意 12、農(nóng)業(yè)板塊估值水平從高位回落 43、2012年主要投資觀點 5 61、總體走勢 62、主要農(nóng)產(chǎn)品品種 8 181、飼料行業(yè)－四季度、明年一季度銷量正旺 2、養(yǎng)殖行業(yè)－關(guān)健是以量補價 213、種子行業(yè)－關(guān)健是育種研發(fā) 234、農(nóng)資流通行業(yè)－并購空間無限 25 261、重點公司推薦 262、關(guān)注農(nóng)業(yè)政策投向 293、投資節(jié)奏 30插圖目錄 32 3311中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)一、農(nóng)業(yè)板塊走勢微落后于大盤3.23%，同期上證指數(shù)下跌14.71％、深證成指、滬深300分別下跌20.08％、17.4％。板塊漲跌幅(%)有色金屬數(shù)據(jù)來源：WIND，中國銀河證券研究部板塊漲跌幅(%)有色金屬石油石化22中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)深證成份指數(shù)上證綜合指數(shù)數(shù)據(jù)來源：WIND，中國銀河證券研究部在農(nóng)林牧漁細子行業(yè)中，飼料行業(yè)下跌0.79％位列首位，其次是水產(chǎn)養(yǎng)殖下跌4.95%,動物疫苗下跌6.98％，海洋捕撈下跌9.32%，種子下跌14.57%，畜牧養(yǎng)殖下跌16.43%，表現(xiàn)好于大盤及行業(yè)指數(shù)；林木加工下跌24.42％、農(nóng)產(chǎn)品加工下跌24.97％，果蔬飲料下跌35.69表現(xiàn)差于行業(yè)指數(shù)。食品飲料 食品飲料傳媒銀行紡織服裝電力及公用事輕工制造基礎化工餐飲旅游房地產(chǎn)煤炭上證綜合指數(shù)傳媒銀行紡織服裝電力及公用事輕工制造基礎化工餐飲旅游房地產(chǎn)煤炭上證綜合指數(shù)綜合石油石化鋼鐵滬深300建材農(nóng)林牧漁通信醫(yī)藥家電建筑深證成份指數(shù)機械交通運輸商貿(mào)零售汽車國防軍工非銀行金融鋼鐵滬深300建材農(nóng)林牧漁通信醫(yī)藥家電建筑深證成份指數(shù)機械交通運輸商貿(mào)零售汽車國防軍工非銀行金融電子元器件計算機有色金屬電力設備業(yè)業(yè)數(shù)據(jù)來源：WIND，中國銀河證券研究部飼料水產(chǎn)養(yǎng)殖 飼料水產(chǎn)養(yǎng)殖動物疫苗動物疫苗海洋捕撈種子海洋捕撈種子畜牧養(yǎng)殖畜牧養(yǎng)殖滬深300農(nóng)林牧漁滬深300農(nóng)林牧漁林木及加工農(nóng)產(chǎn)品加工及流通林木及加工農(nóng)產(chǎn)品加工及流通果蔬飲料果蔬飲料數(shù)據(jù)來源：WIND，中國銀河證券研究部33中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)漲幅榜：2011年初以來，行業(yè)內(nèi)公司漲幅前10名的有：ST光明上漲193.74％、ST康達爾上漲76.87％、民和股份上漲28.88％、如意集團上漲28.22％、ST中農(nóng)上漲25.85％、海大集團上漲25.85％、大江股份上漲23.36％、山下湖上漲19.4％、*ST九發(fā)上漲17.52％、好想你上漲16.77％。250.00200.00150.00100.0050.00ST光明ST光明ST康達爾193.74ST康達爾76.87如意集團ST中農(nóng)28.8828.22如意集團ST中農(nóng)海大集團25.85海大集團大江股份25.85大江股份23.36*ST九發(fā)好想你19.4017.52*ST九發(fā)好想你19.4016.77數(shù)據(jù)來源：WIND，中國銀河證券研究部跌幅榜：2011年初以來，新中基跌53.97％排名第一，其次是*ST大地下跌48.17％，中糧屯河下跌45.87％，東凌糧油下跌41.22％，國聯(lián)水產(chǎn)39.59％，新農(nóng)開發(fā)下跌38.89％，羅牛山下跌37％，科冕木業(yè)下跌36.7％，敦煌種業(yè)下跌35.79％，南寧糖業(yè)下跌33.46％。南寧糖業(yè)南寧糖業(yè)敦煌種業(yè)敦煌種業(yè)科冕木業(yè)羅牛山新農(nóng)開發(fā)科冕木業(yè)羅牛山新農(nóng)開發(fā)國聯(lián)水產(chǎn)東凌糧油國聯(lián)水產(chǎn)東凌糧油中糧屯河中糧屯河*ST*ST大地新中基新中基數(shù)據(jù)來源：WIND，中國銀河證券研究部表3：農(nóng)業(yè)及子行業(yè)與大盤相對走勢情況(%)44中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)數(shù)據(jù)來源：WIND，中國銀河證券研究部2011年農(nóng)業(yè)板塊絕對估值水平與相對估值水平均出現(xiàn)大幅回落，向歷史均值回歸。一方面，公司業(yè)績增長不達市場預期，尤其是種業(yè)公司，其次是國家不斷出臺政策打壓物價，市場對農(nóng)業(yè)板塊投資熱情降低。數(shù)據(jù)來源：WIND，中國銀河證券研究部注：PE值取WIND(TTM,整體法)剔除負值。55中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)數(shù)據(jù)來源：WIND，中國銀河證券研究部，注：紅線為歷史均值1.8?？傮w觀點：隨著農(nóng)產(chǎn)品價格整體性回落，預計2012年通脹水平將呈逐季回落態(tài)勢的可能性較大。在通脹預期階段，農(nóng)業(yè)性上市公司業(yè)績將受益于通脹，從而出現(xiàn)業(yè)績及估值水平雙升的行業(yè)趨勢性投資機會。但在通脹回落階段，行業(yè)趨勢性投資機會難現(xiàn)。我們認為，2012年度在農(nóng)產(chǎn)品趨勢性回落的前提下，政策主題投資及業(yè)績高增長、業(yè)績反轉(zhuǎn)將是農(nóng)業(yè)板塊的主要選股邏輯。從季節(jié)性走勢來看2007－2009）近4年歷史走勢顯示，農(nóng)業(yè)板塊跑贏大盤主要在一、四季度。主要原因：四季度農(nóng)產(chǎn)品季節(jié)性需求、而一季度主要炒“中央一號文件”行情。2、二、三季度比較平穩(wěn)。從近5年的平均漲跌幅來看，一季度農(nóng)業(yè)板塊大幅跑贏大盤，平均漲幅在15而四季度農(nóng)業(yè)板塊也有8％左右的相對收益。2010年不同以往季節(jié)走勢：三季度跑贏大盤18％，四季度下跌1.3％.主要原因：2010年下半年至年底，農(nóng)產(chǎn)品價格集體爆漲（玉米漲13％、食用油漲27％、豬肉漲41％、粳稻漲29％、棉花漲85％、白糖漲35通脹預期嚴重。2010年11月份開始，國務院打壓物價政策不斷出臺＝>四季度、今年一季度表現(xiàn)較差。二、三年度在通脹高企，尤其是豬肉價格不斷創(chuàng)新高的情況下，畜禽養(yǎng)殖板塊帶動整個農(nóng)業(yè)板塊整體表現(xiàn)較好，跑贏大盤近8％。從歷史我們認為在2012年農(nóng)產(chǎn)品價格呈緩慢回落的態(tài)勢下，政策主題投資屬性更加明顯。在糧食安全越來越嚴峻的現(xiàn)實情況下，農(nóng)業(yè)政策支持力度將會加大。明年一季度農(nóng)業(yè)政策主題板塊估值水平上升的可能性較大。二、三季度我們認為業(yè)績高增長的子行業(yè)黑馬，如養(yǎng)殖行業(yè)黑馬－正邦科技、海珍品養(yǎng)殖業(yè)黑馬－壹橋苗業(yè)、農(nóng)資分銷業(yè)“類蘇寧”－輝隆股份、種業(yè)黑馬－荃銀高科等將會在公司業(yè)績高增長逐步兌現(xiàn)的情況下受到市場青睞。另外業(yè)績穩(wěn)定增長的行業(yè)白馬如新希望、海大集團、圣農(nóng)發(fā)展、登海種業(yè)、隆平高科將在大盤弱勢中彰顯估值優(yōu)勢。66中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)數(shù)據(jù)來源：WIND，中國銀河證券研究部40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00%-10.00%-20.00%-30.00%一季度二季度三季度四季度 20072008200920102011數(shù)據(jù)來源：WIND，中國銀河證券研究部二、主要農(nóng)產(chǎn)品價格走勢2011年農(nóng)產(chǎn)品總體走勢。農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)價格指數(shù)年初以來先揚后抑,今年10月份開始趨勢性回落，當前指數(shù)與年初基本持平。截止11月22日，玉米價格與年初基本持平，同比漲幅從25％下降至8.2豆油比年初下跌11.5同比去年下跌8小麥比年初上漲1.5%,同比去年上漲1.8％；粳稻比年初上漲2％，同比去年上漲7.6％；白糖比年初上漲1.1％，同比去年上漲1.9棉花比年初下跌30同比下跌38肉豬價格比年初上漲24同比去年上漲15％。同比漲幅年初以來漲跌幅今年最高點回0數(shù)據(jù)來源：WIND，中國銀河證券研究部77行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)19819218618017416816215619819218618017416816215619819218618017416816215619819218618017416816215610-01-3110-03-3110-05-3110-07-3110-09-3010-11-3011-01-3111-03-3111-05-3111-07-3111-09-30 農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)價格總指數(shù)數(shù)據(jù)來源:Wind資訊數(shù)據(jù)來源：WIND，中國銀河證券研究部2012年度走勢研判：農(nóng)產(chǎn)品價格整體振蕩緩慢回落，大幅上漲概率較小，但難深幅下跌。主要原因：1、估值中樞上移。近10年來，化肥價格已經(jīng)翻倍，但農(nóng)產(chǎn)品總體價格漲幅只有70%左右。另外由于農(nóng)民種植收益比較低和我國城鎮(zhèn)化進程的加快，大量青壯年勞動力流入城鎮(zhèn)就業(yè)，近年來，農(nóng)民進城務工收入大幅提高，拉動務農(nóng)用工成本迅速上升。種植成本上升抬高農(nóng)產(chǎn)品價格估值中樞。2、國家決心政策調(diào)控。自去年11月份以來，國家不斷出臺政策打壓農(nóng)產(chǎn)品價格。去年國務院正式發(fā)布關(guān)于穩(wěn)定消費價格總水平保障群通知中共有16條具體措施，市場稱之為“國16條”加工企業(yè)購進玉米增值稅抵扣政策的通知》人向農(nóng)業(yè)生產(chǎn)者購進玉米深加工生產(chǎn)除飼票并計提進項稅額數(shù)據(jù)來源：農(nóng)業(yè)部，中國銀河證券研究部3、農(nóng)產(chǎn)品供求基本面趨于改善。在去年農(nóng)產(chǎn)品價格大幅上漲的吸引下，2011年全球及中88中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)國大多品種的種植面積有了不同程度的增加，供給增加令供求偏緊的局面有所緩解，令農(nóng)產(chǎn)品供求基本面趨于改善。預計11/12年度中國玉米產(chǎn)量達1.75億噸，增產(chǎn)1000萬噸左右，增幅達6我國白糖產(chǎn)量1150萬噸，同比增加100萬噸，增幅達8我國棉花產(chǎn)量達750萬噸，同比增加20％以上。供求：供給方面，我們預計2011年度我國玉米產(chǎn)量在1.75億噸，同比去年增產(chǎn)800－1000萬噸。而需求方面，由于人民生活水平的提高，人們對肉、蛋、奶需求增長，我們的飼料需求呈穩(wěn)定增長態(tài)勢，目前我們國家飼料需求近1.1億噸，而近幾年國內(nèi)玉米深加工產(chǎn)能急劇擴張，08年度玉米深加工需求在3400萬噸左右，而2010年深加工產(chǎn)能已擴張至4500萬噸以上。近年來我國玉米的庫存消費比逐年下降，預計11/12年度庫存消費比下降至14.8％，再創(chuàng)歷史新低。我們預計11/12年度玉米供需基本平衡。但由于我們需求剛性穩(wěn)定增長，我國今后進口玉米可能將成常態(tài)。近10年來中國玉米庫存消費比逐年遞減2000018000單16000位14000：12000萬噸10000800060004000200001750020.79%00/0101/0202/0303/0404/0505/0606/0707/0808/0909/10E10/11E11/12E70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%產(chǎn)量期末庫存庫存消費比數(shù)據(jù)來源：中國銀河證券研究部國家政策打壓：由于玉米所涉及的產(chǎn)業(yè)鏈較長，玉米價格的上漲會通過飼料向下游產(chǎn)品-老百姓的餐桌必備食品（肉類、蛋、奶）傳導，會成為通脹的重要源泉。在當前通脹預期高企的情況下，國家從控制物價的角度，應限制玉米深加工需求用量。今年4月份，發(fā)布《關(guān)于暫停部分玉米深加工企業(yè)購進玉米增值稅抵扣政策的通知》，自2011年4月20日起至6月30日，納稅人向農(nóng)業(yè)生產(chǎn)者購進玉米深加工生產(chǎn)除飼料產(chǎn)品之外的貨物，不得開具農(nóng)產(chǎn)品收購發(fā)票并計提進項稅額。另外，國家還通過中儲糧進口國外大量玉米充實國家糧食儲備，必要時用于平抑糧價。9月份以來，黃淮海地區(qū)早熟玉米開始上市，國家為平抑玉米過快上漲，進行輪換出庫一批總量近350萬噸的儲備玉米，增加市場供給。預計隨著新玉米逐漸成熟并上市，2012年玉米價格將出現(xiàn)小幅回落的可能性較大，但由于種植成本上移、供求情況偏緊，預計11/12年度玉米價格仍將維持高位，但趨勢上呈緩慢回落態(tài)勢。價格判斷:預計四季度玉米價格將穩(wěn)中略跌，但跌幅不會過大，玉米中樞價格在210099行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)元/噸（大連港平倉價）。主要原因：一、新玉米集中上市，形成供給壓力；二、目前玉米價格比飼用小麥高80－100元/噸，飼用小麥替代玉米已出現(xiàn)，并不斷增加。三、我國玉米供求偏緊的局面仍未有效改變，這將對玉米價格提供強有力支撐。2600250024002300220021002000190026002500240023002200210020001900260025002400230022002100200019002600250024002300220021002000190010-01-3110-03-3110-05-3110-07-3110-09-3010-11-3011-01-3111-03-3111-05-3111-07-3111-09-30 現(xiàn)貨價:玉米:蛇口進廠價:小麥:廣州數(shù)據(jù)來源:Wind資訊數(shù)據(jù)來源：WIND,中國銀河證券研究部供求：國家糧油信息中心的最新預估在1.155億噸，相比上年度增幅在0.3%?？诩Z穩(wěn)定，飼用需求在增加。供求不會出現(xiàn)實質(zhì)性問題。我國在小麥上有充足的庫存，因此供求基本面難以支撐小麥價格大幅上漲。數(shù)據(jù)來源：國糧信息中心,中國銀河證券研究部國家政策：小麥是我國的重要口糧，因此國家有充足的儲備，初步預計國家儲備中約7000萬噸小麥，可滿足我國人口一年的口糧消費量，另國家還進行定向定期拍賣國家儲備糧，以平抑小麥價格。價格判斷:目前主產(chǎn)區(qū)收購價2060元/噸，高于2011年國家最低小麥收購價1900元/噸，中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)預計小麥價格仍將呈穩(wěn)中略漲走勢，全年價格同比增加5％的可能性較大。后期關(guān)注：1、國內(nèi)面粉廠需求情況。2、飼用小麥替代玉米的情況，業(yè)內(nèi)人士預計今年飼用小麥替代玉米需求量可能達1500－2000萬噸。數(shù)據(jù)來源：國糧信息中心,中國銀河證券研究部供求情況：食用油消費我國豆油消費占比41棕櫚油占比21%。對外依存度超60％。預計11/12年度食用油產(chǎn)量2060萬噸，其中豆油產(chǎn)量1120萬噸，菜籽油產(chǎn)量414萬噸，花生油產(chǎn)量220萬噸，棉籽油產(chǎn)量164萬噸，葵花籽油產(chǎn)量17萬噸，玉米油產(chǎn)量110萬噸。進口905萬噸，其中棕櫚油進口640萬噸，進口豆油175萬噸，進口菜籽油70萬噸，總供給近3000萬噸，預計總需求量2900萬噸，食用油供應相對充裕。數(shù)據(jù)來源：WIND，中國銀河證券研究部行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)國家政策：今年4月上旬，國家發(fā)改委約談大型油脂加工企業(yè)，要求其在未來兩個月內(nèi)不得漲價。隨后市場傳言，限價令將延長至中秋節(jié)附近。另國家通過中儲糧進口了大量大豆，我們預計國家儲備有近1000萬噸大豆庫存。若食用油出現(xiàn)大幅上漲，國家仍有能力進行調(diào)節(jié)。價格判斷:國內(nèi)豆油價格主要跟隨CBOT大豆期價走勢。9月份以來，國際大豆價格出現(xiàn)暴跌，國內(nèi)豆油價格已跟隨下挫。我們認為豆油的中樞價位在9000元/噸左右。未來主要關(guān)注：一、南美大豆種植面積的種植情況，二是太平洋地區(qū)的拉尼娜現(xiàn)象是否形成及對全球天氣的影響。三、東南亞棕櫚油產(chǎn)量情況。預計若天氣正常，豆油仍將區(qū)間振蕩，若天氣不利，價格將振蕩上揚的概率較大。14701470140013301260119011201050980910147014001330126011901120140013301260119011201050980910147014001330126011901120105098091010-01-3110-03-3110-05-3110-07-3110-09-3010-11-3011-01-3111-03-3111-05-3111-07-3111-09-30 期貨收盤價(連續(xù)):CBOT大豆數(shù)據(jù)來源:Wind資訊數(shù)據(jù)來源：WIND，中國銀河證券研究部國內(nèi)供求：我國是一個食糖產(chǎn)不足需的國家，近30年來，我國出現(xiàn)供求缺口的年份有25年，僅有5年是供大于求的。10/11年度我國食糖產(chǎn)量出現(xiàn)下降，產(chǎn)量預計1050萬噸，而需求量預計在1300萬噸，有250萬噸的缺口需通過進口來彌補。預計11/12年度我國食糖產(chǎn)量1150萬噸，消費量預計1350－1400萬噸，仍有200萬噸的供求缺口。我國白糖進口實行配額制，進口配額量190萬噸，其中國儲每年進口古巴糖40萬噸，商業(yè)進口50萬噸，國營進口100萬噸。進口國主要是巴西、泰國、古巴。預計11/12年度糖產(chǎn)量1150萬噸，國內(nèi)總需求1350－1400萬噸，供求缺口200－250萬噸，預計今年進口200萬噸。中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)16,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000030.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%01/0202/0305/0608/0901/0202/0305/0608/0903/0404/0506/0707/0809/10E10/11E國內(nèi)白糖需求期末庫存庫存消費比03/0404/0506/0707/0809/10E10/11E數(shù)據(jù)來源：WIND，中國銀河證券研究部國外供求：全球食糖供需經(jīng)歷三個榨季的緊張格局后，2011-12榨季迎來首次明顯的庫存補充，預估2011-12榨季全球食糖產(chǎn)量增加936萬噸，庫存增加624萬噸，庫存消費上升至36.87%，與2008-09榨季基本持倉，但未能達到僅15年40%的均值的水平，屬于歷史均值偏數(shù)據(jù)來源：WIND,中國銀河證券研究部11/12年度全球白糖增產(chǎn)。產(chǎn)量增加的主要來源于北半球，印度食糖產(chǎn)量由2430萬噸增加至2600萬噸，俄羅斯食糖產(chǎn)量預計由280萬噸增加至530萬噸，歐盟食糖產(chǎn)量預計由1500萬噸增加1700萬噸，泰國食糖產(chǎn)量增加50-100萬噸，中國同樣面臨增加100萬噸至1250萬噸的預估。全球供需將由北半球主導進口轉(zhuǎn)變?yōu)楸卑肭蜃晕移胶獾恼{(diào)整過程。行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)45,00040,000位噸20,00015,00010,0005,0000期末庫存庫存消費比00/0101/0202/0303/0404/0505/0606/0707/0808/09期末庫存庫存消費比35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%數(shù)據(jù)來源：WIND,中國銀河證券研究部價格判斷:我們認為白糖中樞價位：7000元/噸。預計后市將以平穩(wěn)運行。主要原因：一、國內(nèi)甘蔗收購價已升至500元以上（對應聯(lián)動糖價7000元），再加上人工成本上漲，白糖的種植成本上升令估值中樞上移，二、國外糖價進入調(diào)整期，外糖調(diào)整將對國內(nèi)糖價形成壓制。3636333027242118158000760072006800640060005600520048003330272421181580007600720068006400600056005200480010-01-3110-03-3110-05-3110-07-3110-09-3010-11-3011-01-3111-03-3111-05-3111-07-3111-09-30期貨收盤價(連續(xù)):白砂糖期貨收盤價(連續(xù)):NYBOT11號糖(右軸)數(shù)據(jù)來源:Wind資訊數(shù)據(jù)來源：WIND,中國銀河證券研究部供求：我們預計11/12年度棉花產(chǎn)量750萬噸，預計國內(nèi)總需求950萬噸，供求缺口250萬噸，預計今年進口300萬噸。。中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)數(shù)據(jù)來源：WIND,中國銀河證券研究部全球供求：預計11/12年度全球供給在2800萬噸左右。中國一年需求量在1000萬噸左右，全球棉花消費量預計在2600萬噸，中國占40%。中國作為第一大產(chǎn)棉國，但也是全球第一大棉花進口國,占世界棉花進口的31％。我國棉花的主要進口國為美國、印度、烏茲別克斯坦。其中美國占33％、印度占30％、烏茲別克斯坦占12％。每年仍需200-300萬噸進口，04年進口達到高峰400萬噸，06年回到300萬噸，然后陸續(xù)震蕩向下。10/11年度棉花中國進口量大概270萬噸左右，呈現(xiàn)減少趨勢，這與中國紡織行業(yè)產(chǎn)能轉(zhuǎn)移東南亞有關(guān)，也可能跟今年的消費形式有關(guān)，很多紡織廠在關(guān)停限產(chǎn)。非洲8%澳大利亞9%烏茲別克斯坦12%巴西7%美國49%印度15%數(shù)據(jù)來源：USDA,中國銀河證券研究部行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)數(shù)據(jù)來源：USDA,中國銀河證券研究部價格判斷:我們認為國內(nèi)棉花的中樞價位在20000元/噸左右。預計2012年區(qū)間振蕩的可能性較大，波動區(qū)間在19000元/噸－23000元/噸。盡管美棉主產(chǎn)區(qū)干旱導致減產(chǎn)幾成定局，但印度增產(chǎn)、巴基斯坦種植面積大增、進口國中國增產(chǎn)等利空因素令國外棉花價格從歷史高位回落的態(tài)勢難已改變，這將對國內(nèi)棉花價格形成較大壓力。未來主要關(guān)注：國內(nèi)紡織企業(yè)用棉進度、國家收儲情況。3300030000270002400021000180001500022020018016014033000300002700024000210001800015000220200180160140120100806010-01-3110-03-3110-05-3110-07-3110-09-3010-11-3011-01-3111-03-3111-05-3111-07-3111-09-30 期貨收盤價(連續(xù)):NYBOT2號棉花期貨收盤價(連續(xù)):棉花(右軸)數(shù)據(jù)來源:Wind資訊數(shù)據(jù)來源：WIND,中國銀河證券研究部9月份以來近期豬肉跌幅達15當前出欄肉豬價格為16.44元/公斤，已比9月初高點下跌15％。下跌的主要原因是（1）由于9月份之后生豬出欄量的增加，之前生豬數(shù)量較少的局勢有所緩解，同時受我國進口豬肉消息的沖擊，近一月以來豬肉價格出現(xiàn)持續(xù)下降的趨勢。（2）廣東出現(xiàn)新的養(yǎng)殖模式，即從北方收購150斤左右的生豬，育肥兩個月后出售，成活率高，造成東北等出欄豬源頭地區(qū)價格反而較高的現(xiàn)象。中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)全國出欄活豬均價走勢（元/kg）20.219.819.41918.618.217.817.41716.616.215.815.41514.614.213.813.41312.612.211.811.41110.698.616.7616.761-62-63-64-65-66-67-68-69-610-611-6數(shù)據(jù)來源：搜豬網(wǎng),中國銀河證券研究部補欄情況：當前仔豬價格為29.9元/公斤，2個月暴跌30%以上補欄遭受重創(chuàng)。當前仔豬價格仔豬價格的暴跌勢必會影響到母豬的補欄，這是唯一一個對遠期豬市利好的影響因素。今年5-9月份的暴漲和高位刺激了很多養(yǎng)豬人選擇了投機補欄仔豬，同時也有部分補欄謹慎的在觀望是否補欄。若豬價高位從5月份持續(xù)至12月份，勢必會讓更多的養(yǎng)豬人行動起來補欄，這將為明年的下跌增強動力。而兩個月以來的暴跌基本可以打消這部分人的念頭。即使春節(jié)前豬價反彈，補欄也很難再有起色。預計明年的生豬供應增幅有限，明年豬價下跌的幅度與速度將遠低于市場預期。soozhu-全國仔豬均價走勢（元/kg）4742403530252318344339464836412617192924312247424035302523183443394648364126171929243122454445383738333233282728212021161516142011-1-62011-2-62011-3-62011-4-62011-6-62011-2011-1-62011-2-62011-3-62011-4-62011-6-62011-5-62011-7-62011-8-62011-9-62011-10-611-6數(shù)據(jù)來源：搜豬網(wǎng),中國銀河證券研究部價格判斷:由于自9、10月份以來出欄量的持續(xù)增加，預計12月份的豬價會有一輪上揚，該趨勢預計會持續(xù)至春節(jié)之后。由于立冬的到來，后兩月的需求增長在即，有望帶動豬價回漲。我們認為，在豬肉供給上量及季節(jié)性需求增加的博弈下，豬肉雙邊振蕩的可能性較大。盈利周期研判：豬價周期拐點有可能出現(xiàn)在2012年春節(jié)左右，但回落的幅度與速度將大大低于前一周期的幅度與速度。有可能2012年全年將會是養(yǎng)殖行業(yè)的又一個盈利之年！原因：對于2012年豬價判斷的不確定性導致大多養(yǎng)殖戶內(nèi)心比較糾結(jié)，所以目前養(yǎng)殖戶在補欄母豬的速度較慢。中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)2019.218.417.616.81615.214.413.612.818.88出欄肉豬成本線11-111-411-7數(shù)據(jù)來源：搜豬網(wǎng),中國銀河證券研究部國際供求：WPTC預計2011年全球加工用番茄產(chǎn)量3723萬噸，環(huán)比4月份數(shù)據(jù)下調(diào)2.6%，同比10年減產(chǎn)0.4%。在2010年大幅減產(chǎn)12.0%后，2011年全球加工用番茄產(chǎn)量繼續(xù)下降。需求方面，我們預計2011年需求量約為4000萬噸，與WPTC預測數(shù)據(jù)相比，產(chǎn)需存在近300萬噸缺口。國內(nèi)供給：預計全國11年新醬80－90萬噸，舊醬庫存30多萬噸，總供給仍有110-120萬噸。中國90％出口，近兩年年度出口量在100萬噸左右。預計11/12年度番茄醬供求基本平衡，今年仍處于去庫存化過程中。目前番茄醬價格仍處低位，且價格低于成本價格。我們認為這樣的全行業(yè)虧損的狀況難以延續(xù)，預計番茄醬價格上漲只是時間問題。價格判斷：2月份對外報價730－750美元/噸，3月份對外報價740美元/噸左右，新中基、中糧屯河作為行業(yè)標桿曾對外報價在800美元之上，但無成交。4月份報價依舊在740美元/噸左右，目前對外報價仍在740美元/噸徘徊，我們預計番茄醬價格將在12月份后緩慢回升的概率較大。番茄醬行業(yè)已連續(xù)兩年虧損，目前仍處于行業(yè)低潮期，隨著番茄醬去庫存化的結(jié)束，我們認為番茄醬行業(yè)拐點于2012年二季度出現(xiàn)的可能性較大，界時番茄醬行業(yè)雙寡頭新中基、中糧屯河的投資機會將出現(xiàn)。中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)6005004003002001000-100-200-300-400-5004704056-143-170-257-300-36903/0404/0505/0606/0707/0808/0909/1010/11E數(shù)據(jù)來源：WPTC,中國銀河證券研究部1000900800700600500400300200100060%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%03/0404/0505/0606/0707/0808/0909/1010/11E11/12E中國番茄產(chǎn)量增長率數(shù)據(jù)來源：中國銀河證券研究部三、重要子行業(yè)看法（1）飼料需求：7月份以來，飼料行業(yè)景氣度逐漸好轉(zhuǎn)。從我們調(diào)研的飼料企業(yè)產(chǎn)銷量情況來看，商品飼料總產(chǎn)量環(huán)比6月份增長10%，配合料環(huán)比增長10%，濃縮料環(huán)比增長7%；預混料環(huán)比增長2.8%。分品種來看，今年7月份豬飼料環(huán)比增長9%，同比增長27%；蛋禽飼料環(huán)比增長7%，同比增長30%；肉禽飼料環(huán)比增長3%，同比增長13%；水產(chǎn)飼料環(huán)比增長40%，同比增長27%。豬飼料：7月份以來，生豬存欄量在緩慢回升。農(nóng)業(yè)部畜牧業(yè)司11月份發(fā)布2011年10月生豬及能繁母豬存欄數(shù)據(jù)，其中生豬存欄47516萬頭，較上月環(huán)比增加0.76%，能繁母豬存欄量4880萬頭，同比增速下滑至1.1％。盡管近期豬價有所下降，但自繁自養(yǎng)盈利仍在450元/中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)頭以上，母豬存欄量緩慢回升，豬飼料的需求將會逐漸旺盛，預計從第4季度開始至明年上半年飼料行業(yè)處于高景氣階段，飼料企業(yè)銷售逐漸“放量”，業(yè)績大幅提升。肉禽飼料：前兩季度肉禽飼料需求不旺，三季度逐漸恢復，四季度仍將延續(xù)三季度勢頭。一季度，由于淘汰雞的增加，雞只呼吸道疫病以及天氣轉(zhuǎn)熱，腹瀉疾病較多，有提前出欄現(xiàn)象，導致肉雞供應量有所增加,再加上原材料價格上漲，導致養(yǎng)殖利潤受壓縮，肉雞價格出現(xiàn)下滑。3月份以來，隨著天氣回暖，肉雞養(yǎng)殖難度減小，補欄積極性增加，各屠宰企業(yè)將逐步恢復生產(chǎn)，肉雞價格回升令養(yǎng)殖戶轉(zhuǎn)虧為贏。補欄需求升溫將帶動肉禽料消費增加。數(shù)據(jù)來源：WIND,中國銀河證券研究部3.0232.982.962.942.922.92.882.862.842.822.82.782.762.742.722.72.682.662.642.622.62.582.562.542.522.52.482.462.44soozhu-全國育肥豬配合料/自配料均價走勢（元/kg）1-62-63-64-65-66-67-68-69-610-611-6數(shù)據(jù)來源：WIND,中國銀河證券研究部（2）飼料成本：玉米緩慢回落＋豆粕下行趨勢明顯＋小麥麩現(xiàn)貨走勢平穩(wěn)我們認為，2012年玉米價格在增產(chǎn)預期影響下，呈緩慢回落的可能性較大。目前玉米價格比飼用小麥高80－100元/噸，飼用小麥替代玉米已大量出現(xiàn)，4月份以來飼用小麥比例進一步增加，預計飼用小麥替代玉米用量在1000萬噸－1500萬噸之間。9月份以來國際大豆價格暴跌，國內(nèi)豆粕亦跟隨大幅下滑，豆粕自9月份高點下跌超5％，預計后期豆粕價格仍將呈低位徘徊態(tài)勢。由于小麥的口糧特征及供求相對寬松，在政策扶持下，小麥及副產(chǎn)品價格走勢相對平穩(wěn)。行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)3700360035003400330032003100300029002800270026002500240023002200210020001900370036003500340033003200310030002900280027002600250024002300220021002000190010-01-3110-03-3110-05-3110-07-3110-09-3010-11-3011-01-3111-03-3111-05-3111-07-3111-09-30 現(xiàn)貨價:玉米:蛇口進廠價:小麥:廣州 現(xiàn)貨價:豆粕:湛江(右軸)數(shù)據(jù)來源:Wind資訊數(shù)據(jù)來源：WIND,中國銀河證券研究部（3）行業(yè)格局：大型飼料企業(yè)擴張（成本優(yōu)勢），中小型企業(yè)退出。2010年，年產(chǎn)百萬噸飼料企業(yè)共有近20家，產(chǎn)量共5970萬噸，占全國總產(chǎn)量37%。（%）1數(shù)據(jù)來源：WIND,中國銀河證券研究部（4）企業(yè)盈利情況：利潤比較透明，微利，關(guān)健是“銷量”。首推外延式擴張增長迅猛的正邦科技（002157其次是產(chǎn)業(yè)鏈一體化、業(yè)績增加穩(wěn)定的農(nóng)牧龍頭企業(yè)新希望（000876另外預混料細分領域冠軍大北農(nóng)（002385）、乳豬料龍頭金新農(nóng)（002548）值得關(guān)注。證券簡稱A股市值（億中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)金新農(nóng)數(shù)據(jù)來源：WIND,中國銀河證券研究部（1）養(yǎng)殖行業(yè)空間巨大。我國肉類消費量在“十五”期間年均增幅約5%。我國是全球最大的豬肉生產(chǎn)國和消費國，生豬市場容量巨大。生豬養(yǎng)殖行業(yè)是國家政策大力扶持的產(chǎn)業(yè)。2010年，我國肉類總產(chǎn)量7,925萬噸，同比增長3.6%，其中豬肉產(chǎn)量5070萬噸，同比增長3.7%，占肉類總產(chǎn)量的64.0%，全年生豬出欄量為6.67億頭，同比增長3.3%。豬肉產(chǎn)量增長率6000.05000.04000.03000.02000.01000.00.015.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%資料來源：國家統(tǒng)計局，中國銀河證券研究部資料來源：中國肉類協(xié)會，中國銀河證券研究部隨著人們收入水平不斷提高，對肉類、奶類、禽蛋的消費需求將呈穩(wěn)定增長態(tài)勢。但與其他發(fā)達國家相比，我國人均肉類消費仍較低。美國人均肉類消費130公斤，臺灣地區(qū)人均肉類消費已達70公斤，我國境內(nèi)城鎮(zhèn)居民人均肉類消費38公斤左右，而農(nóng)村人均肉類消費僅21公斤；按與大陸居民生活消費習慣類似臺灣消費量來計算，我國境內(nèi)肉類消費仍有一倍的增長空間。而我國豬肉是肉類消費的第一品種，預計占比仍將穩(wěn)定在60％以上。從需求增量貢獻度來看，隨著城鎮(zhèn)化的加快，農(nóng)民收入的增加，農(nóng)村地區(qū)將成為我國豬肉需求增長的主要動力。預計到2015年我國豬肉消費總量將接近5500萬噸。2011年-2015年復合增速預測為3%左右。中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)3530252015105199019952000200520072008城鎮(zhèn)居民肉類消費農(nóng)村居民肉類消費資料來源：國家統(tǒng)計局，中國銀河證券研究部14012010080604020美國臺灣地區(qū)城鎮(zhèn)農(nóng)村人均肉類消費量對比（公斤）資料來源：USDA，國家統(tǒng)計局，中國銀河證券研究部（2）生豬養(yǎng)殖業(yè)集中度厄待提升。目前我國畜牧業(yè)產(chǎn)值已經(jīng)超過了2萬億，畜牧業(yè)總產(chǎn)值占農(nóng)林牧漁業(yè)總產(chǎn)值的33%。而生豬養(yǎng)殖業(yè)的總產(chǎn)值有多少呢？以2010年為例，我國出欄商品肉豬6.67億頭，以平均每頭1500元計算，生豬養(yǎng)殖行業(yè)的年銷售收入達1萬億！占整個畜牧行業(yè)產(chǎn)值的50％。而飼料工業(yè)產(chǎn)值已經(jīng)超過了5000億元，該行業(yè)均高度依賴于生豬養(yǎng)殖業(yè)，因此綜合來看，養(yǎng)豬業(yè)至少創(chuàng)造了1.5萬億元的產(chǎn)值。25000.020000.015000.010000.05000.00.0資料來源：中國銀河證券研究部在這樣一個產(chǎn)值達萬億級別的行業(yè)，市場占有率最大的企業(yè)競?cè)徊贿^超過1％。目前公認，目前廣東溫氏在行業(yè)內(nèi)排名第一，預計2011年生豬出欄量約600萬頭，但市場占有率也僅占到整個養(yǎng)豬行業(yè)的1％。中國銀河證券研究CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)資料來源：公司公告，中國銀河證券研究部（3）散戶退出、規(guī)?；髽I(yè)擴張是行業(yè)發(fā)展趨勢。2010年我國豬肉產(chǎn)量為5070萬噸，同比增長3.7%。在上個世紀90年代，我國生豬養(yǎng)殖業(yè)主要以散養(yǎng)模式為主，年出欄生豬占比達到90%。在小農(nóng)經(jīng)濟環(huán)境下，養(yǎng)豬業(yè)一直作為農(nóng)戶的“副業(yè)”存在?！梆B(yǎng)豬不賺錢，回頭看看田”，“零錢攢整錢，養(yǎng)豬過大年”，“一季施肥三季壯，一年施肥三年長”等諺語反應了90年代的生豬散養(yǎng)狀態(tài)。隨著城鎮(zhèn)化的加快，及經(jīng)過幾輪生豬價格周期的淘洗后，生豬規(guī)?；B(yǎng)殖比例不斷上升，到2010年規(guī)?；B(yǎng)殖比例已經(jīng)達65%。我們認為，未來5年散養(yǎng)退出、規(guī)模化養(yǎng)殖企業(yè)快速擴張是行業(yè)發(fā)展的主要趨勢。70%60%50%40%30%20%10%0%我國生豬規(guī)?；B(yǎng)殖比例198519902004200520062007200820092010資料來源：中國畜牧業(yè)年鑒，中國銀河證券研究部注：規(guī)模化養(yǎng)殖指生豬存欄量在50頭以上。（4）明年主要關(guān)注養(yǎng)殖企業(yè)的養(yǎng)殖量高速增長。豬價周期拐點有可能出現(xiàn)在2012年春節(jié)左右，但回落的幅度與速度將大大低于前一周期的幅度與速度。有可能2012年全年將會是養(yǎng)殖行業(yè)的又一個盈利之年！原因：對于2012年豬價判斷的不確定性導致大多養(yǎng)殖戶內(nèi)心比較糾結(jié)，所以目前養(yǎng)殖戶在補欄母豬的速度較慢。基于明年豬價緩慢回落，但養(yǎng)殖企業(yè)仍盈利的前提下，我們將關(guān)注上市公司的出欄量的增長情況，以量補價帶動公司業(yè)績的增長。從目前來看，即使肉價回落，正邦科技、雛鷹農(nóng)牧的出欄量大幅增長，從而能實現(xiàn)業(yè)績的穩(wěn)定增長。（1）種業(yè)市場空間潛力巨大。我國種子市場規(guī)模目前在350億元左右，據(jù)國際種子聯(lián)盟的統(tǒng)計，我國是全球第二大種子市場，目前我國的種糧比僅為6.5，而美國的種糧比為40，國際平均水平為20，我國種糧比水平為美國的16％，為國際水平的32％，以未來幾年我國種糧比達到國際平均水平來計算，種業(yè)潛在市場規(guī)模將達到近1000億元，為目前的3倍。中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)資料來源：WIND，中國銀河證券研究部注：規(guī)模化養(yǎng)殖指生豬存欄量在50頭以上。目前種子費用在糧食種植中的平均占比不到10種子提價空間較大，且據(jù)根據(jù)河南強視調(diào)查公司對河南種植玉米農(nóng)民的調(diào)查表明：農(nóng)民在選購決策時，有68%的農(nóng)民把品種表現(xiàn)作為首選因素，在選擇玉米種子時對于價格考慮不多。這就說明只要種子品質(zhì)高，種子便“不愁嫁”。另我國種子商品率只有40%左右，而發(fā)達國家達到90%以上。隨著國家對良種補貼的不斷增加，我國種子的商品率亦將快速提升。（2）糧食安全越發(fā)嚴峻。糧食生產(chǎn)離不開土地與水資源。隨著城市化和工業(yè)化進程加快。全國耕地面積正呈加速度銳減之勢。據(jù)國土資源部最新的調(diào)查顯示，我國現(xiàn)有耕地已從1996年的19.51億畝減少到2009年的18.25億畝，這意味著13年間我國耕地平均每年減少約969萬畝!目前耕地面積僅占國土面積的12.7％左右；而人均占有量僅有世界平均數(shù)的1/4，居世界第121位,被列為世界上人均水資源最少的13個貧水國家之一。耕地與水資源短缺對我國的糧食生產(chǎn)構(gòu)成極大挑戰(zhàn)。盡管我國已連續(xù)6年增產(chǎn)，但由于我國人口眾多，且隨著我國消費者收入的不斷提高，人們對肉蛋奶的需求近幾年增速較快，我國糧食各主要品種供求形勢日益緊張。如若遇到極端天氣，供求形勢就顯得更加嚴峻。目前我國大豆消費的對外依存度近80我國食用油的對外依存度約702010年棉花進口占國內(nèi)總消費的50白糖進口量占國內(nèi)總消費的近20％。玉米產(chǎn)需缺口逐漸顯現(xiàn)。在農(nóng)產(chǎn)品的各個主要品種上均出現(xiàn)供求偏緊的情況。（3）關(guān)健在于育種研發(fā)。2010年中央“一號文件”明確提出了要加快推動國內(nèi)種業(yè)企業(yè)并購和產(chǎn)業(yè)整合，引導種子企業(yè)和科研單位聯(lián)合，抓緊培育有核心競爭力的大型種子企業(yè)。2011年又出臺了種業(yè)未來規(guī)劃，給予稅收優(yōu)惠、財政補貼、種子企業(yè)商業(yè)育種和研發(fā)基金、鼓勵收購整合、提高行業(yè)進入門檻等一系列扶持政策。我國玉米供不應求的趨勢已現(xiàn)，由曾經(jīng)的凈出口國已變成凈進口國，從保障國家糧食安全的角度，國家將對玉米育種研發(fā)，尤其是提高單產(chǎn)上更加重視。登海種業(yè)、隆平高科、大北農(nóng)、荃銀高科的研發(fā)實力較強，尤其是玉米種子研發(fā)走在前列的登海種業(yè)、大北農(nóng)。登海種業(yè)的超試系列、大北農(nóng)的農(nóng)華101的推廣值得關(guān)注。中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)（1）供銷系統(tǒng)深化改革。供銷體系仍是化肥經(jīng)銷的主渠道。長期以來，我國農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料一直由供銷合作社體系專營，2009年深化改革，取消化肥經(jīng)銷企業(yè)所有制限制。盡管國家一直進入改革，但供銷社體系仍是農(nóng)資，尤其是化肥經(jīng)銷的主渠道這是不爭的事實。2010年全年供銷系統(tǒng)累計銷售14002.35萬噸化肥，同比增長28.05%，占全國化肥銷售的80%以上。取消價格限制政策：國家發(fā)改委、財政2009年年初發(fā)文《國家發(fā)改委、財政部關(guān)于改革化肥價格形成機制的通知》稱，自2009年1月25日起，化肥批發(fā)、零售價格繼續(xù)實行市場調(diào)節(jié)價，取消對化肥流通環(huán)節(jié)價格實行差率控制等各項臨時價格干預措施。這為企業(yè)打消了利潤受到政策壓制的疑慮。國家政策鼓勵并購：目前，國內(nèi)農(nóng)資終端銷售渠道呈現(xiàn)“小、弱、散”局面，假冒偽劣農(nóng)資充斥其中，坑農(nóng)害農(nóng)現(xiàn)象時有發(fā)生。通過開展連鎖經(jīng)營，將眾多分散的終端銷售渠道連結(jié)成一個整體，實行集中采購、統(tǒng)一配送，可以從源頭上減少和杜絕假冒偽劣產(chǎn)品，凈化農(nóng)資市國家發(fā)改委、財政部關(guān)于改革化肥價格形成機制的關(guān)于進一步深化化肥流通體制改革的決定取消對化肥經(jīng)營企業(yè)所有制性質(zhì)的限制；國家鼓勵大型企業(yè)通過兼并重關(guān)于加快供銷合作社改革發(fā)展的若干意見加快發(fā)展農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料現(xiàn)代經(jīng)營服務網(wǎng)絡。依托供銷合作社建設一批統(tǒng)一采購、跨地區(qū)配送的大型農(nóng)資企業(yè)集團，在糧食主產(chǎn)區(qū)和交通樞紐，關(guān)于完善農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料流國家質(zhì)監(jiān)總局、全國供銷總社新農(nóng)村現(xiàn)代流通服務網(wǎng)絡在廣東農(nóng)村地區(qū)大力發(fā)展“四大網(wǎng)絡”建設：農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料現(xiàn)代經(jīng)營服務網(wǎng)絡、農(nóng)副產(chǎn)品市場購銷網(wǎng)絡、日用消費品現(xiàn)代經(jīng)營網(wǎng)絡和再生資源農(nóng)村物流服務體系發(fā)展專新農(nóng)村現(xiàn)代流通服務網(wǎng)絡專項資金重點用于支持供銷合作社農(nóng)資、農(nóng)副產(chǎn)品、日用消費品和再生關(guān)于共同推進農(nóng)村流通網(wǎng)絡建設進一步促進消費社各地商務主管部門要大力培育大型農(nóng)資流通企業(yè)；促進農(nóng)資連鎖經(jīng)營跨資料來源：公司招股說明書中國銀河證券研究部整理中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)（2）產(chǎn)業(yè)集中度提升是大趨勢。據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，當前我國化肥年需求量在1.54億噸左右。以2010年銷量來看，全國供銷總社下屬子公司中農(nóng)集團銷售2200萬噸，占中化化肥銷售1551萬噸，占比10.1%。；而我國30余家省級供銷社下屬農(nóng)資公司年銷售在4500萬噸左右，份額占比在30%左右；其中輝隆股份銷量262萬噸、浙農(nóng)集團銷量362萬噸、黑龍江倍豐集團銷量300萬噸居前，其余2萬余家分散農(nóng)資企業(yè)份額占比在50%左右。我們認為隨著我國農(nóng)資產(chǎn)業(yè)資源優(yōu)化配臵、兼并、重組、聯(lián)合進程加快，產(chǎn)業(yè)集中度將進一步提高。今后在全國范圍內(nèi)實現(xiàn)農(nóng)資產(chǎn)品的有效流通，將更加依賴于農(nóng)資流通市場中高效的網(wǎng)絡采購與供應環(huán)節(jié)。農(nóng)資流通行業(yè)是一個典型的資金密集型行業(yè)，資金需求量大。輝隆股份今年成功上市募集13億資金，資金實力更加雄厚，公司資產(chǎn)負債率由上市前的81％下降至59％。從調(diào)研情況來看，公司上市前去銀行貸款時處于較被動地位，上市成功后，各大銀行爭向主動向公司融資。公司在各大銀行的信貸額度大幅增加。這顯然在業(yè)內(nèi)已大大領先其他競爭對手。輝隆股份成功上市，恰如鯉魚跳龍門，拉開與競爭者的資本實力差距，掌握戰(zhàn)略制空權(quán)，在供銷體系深化改革的大好機會中，擔當起體系內(nèi)行業(yè)整合者的角色。四、2012年投資策略（1）輝隆股份－農(nóng)資綜合服務商＋類“蘇寧”化肥經(jīng)銷的關(guān)?。悍咒N網(wǎng)絡＋資金實力。公司的成功上市及公司打造全國輝隆連鎖網(wǎng)絡的戰(zhàn)略布局令公司成為農(nóng)資領域里“類蘇寧”的關(guān)健能力。供銷體系深化改革市場空間廣闊。供銷社體系仍是農(nóng)資尤其是化肥經(jīng)銷的主渠道。09年以來國家致力于深化供銷體系改革，鼓勵體系內(nèi)企業(yè)并購重組，建設一批統(tǒng)一采購、跨地區(qū)配送的大型農(nóng)資企業(yè)集團。公司戰(zhàn)略：農(nóng)資綜合服務商＋類“蘇寧”。省內(nèi)：精耕細作省內(nèi)市場，拓展農(nóng)藥、種子營銷渠道，深化農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化服務，實現(xiàn)“一網(wǎng)多用”。省外：穩(wěn)步拓展省外市場，擴張連鎖網(wǎng)絡。打造“測土配方肥站＋農(nóng)技推廣中心“－分享政策紅利。公司有意將遍布省內(nèi)的配送中心打造成“測土配方肥站＋農(nóng)技推廣中心”。公司自有品牌的糧食作物專用肥成長空間巨大；配送中心進行農(nóng)技推廣，為國分憂應該分享政策補貼、稅收優(yōu)惠等政策紅利。公司估值與投資建議：預計2011/12/13年EPS為0.7元、1.0元、1.38元，鑒于公司是供銷體系中的唯一上市公司及業(yè)績高增長，再加上類“蘇寧“屬性＋農(nóng)業(yè)政策主題投資概念，給予11年業(yè)績38－40倍PE，合理價位26－28元，給予“推薦”評級。主要風險：1、公司擴張速度低于市場預期；2、公司業(yè)績增速下滑。中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)銷售收入(百萬元)EBITDA(百萬元)ROIC資料來源：公司招股說明書中國銀河證券研究部整理（2）正邦科技（002157生豬養(yǎng)殖“黑馬”雛形已現(xiàn)養(yǎng)殖行業(yè)空間巨大。2010年我國出欄商品肉豬6.67億頭，以平均每頭1500元計算，生豬養(yǎng)殖行業(yè)的年銷售收入達1萬億！占整個畜牧行業(yè)產(chǎn)值的50％。目前廣東溫氏在行業(yè)內(nèi)排名第一，預計2011年生豬出欄量約600萬頭，在這樣一個產(chǎn)值達萬億級別的行業(yè)，市場占有率最大的企業(yè)競?cè)徊贿^超過1％。公司－生豬養(yǎng)殖“黑馬”輪廓已現(xiàn)。1）目前公司已形成“種豬育種→飼料→商品豬養(yǎng)殖→生豬屠宰及肉食品加工銷售”的一體化產(chǎn)業(yè)鏈。2）公司良種豬繁育體系基本形成。3）輕資產(chǎn)運作模式實現(xiàn)快速擴張。4）多種養(yǎng)殖模式共用。種豬、仔豬環(huán)節(jié)主要采取自繁自養(yǎng)方式，而在育肥豬環(huán)節(jié)，企業(yè)會根據(jù)不同區(qū)域的養(yǎng)殖文化、公司核心競爭力而采取不同的養(yǎng)殖模式。業(yè)績增長確定性。隨著公司養(yǎng)殖基地的逐步建成，預計公司11年/12年/13年公司生豬出欄量將達到70萬頭/130萬頭/200萬頭是大概率事件。而公司飼料業(yè)務隨著產(chǎn)能利用率的提高，預計11/12/13年飼料銷量分別為350萬噸、450萬噸、550萬噸。公司估值與投資建議：我們測算公司11年/12年/13年公司EPS分別為0.35元/0.56元/0.86元，增速分別為157％、67％、55％。鑒于公司未來3年業(yè)績保持年均60％以上的高增長特征，我們認為公司估值應獲得一定溢價。我們給予公司2012年業(yè)績25－30倍PE，對應公司合理估值在14－16.8元，給予“推薦”投資評級。。銷售收入(百萬元)EBITDA(百萬元)ROIC數(shù)據(jù)來源：WIND,中國銀河證券研究部（3）新希望（000876產(chǎn)業(yè)鏈完善中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈完善農(nóng)牧龍頭：新希望并購重組完成后將成為名副其實的龍頭農(nóng)牧企業(yè)，屆時公司將擁有飼料產(chǎn)能2700萬噸，禽類苗養(yǎng)殖量2億多只，生豬養(yǎng)殖量20萬頭，雞鴨屠宰能力7.5億只，生豬屠宰能力750萬頭、肉制品近150萬噸。公司形成了覆蓋禽類、生豬從“飼料->養(yǎng)殖－>屠宰加工－>熟食肉制品”的產(chǎn)業(yè)鏈模式。從凈利潤貢獻來看，山東六合凈利潤將占到新希望農(nóng)牧業(yè)務凈利潤的85％以上。因此主要重點關(guān)注山東六合集團的業(yè)績增長情況。六合分項業(yè)務來看，飼料業(yè)務：“大塊頭”仍保持高增長。六合飼料產(chǎn)能2000萬噸，預計2010年銷量達1100萬噸，兩項均行業(yè)內(nèi)全國第一，我們預計六合未來兩年飼料業(yè)務仍將保持20％左右增長。公司網(wǎng)站顯示，公司飼料業(yè)務將在五年內(nèi)翻一番，即產(chǎn)能達到4000萬噸，銷量達到2000萬噸。養(yǎng)殖業(yè)務：今年保持高景氣：六合集團養(yǎng)殖主要以商品代禽苗為主，其中40％為雞苗，60％為鴨苗。鑒于肉價全年高位，肉雞、肉鴨補欄高景氣，我們認為商品代禽苗價格仍將保持屠宰肉食：穩(wěn)定盈利，公司的主要大客戶有雙匯、麥當勞、肯德基、銘基等下游知名企業(yè)，我們預計大客戶占比20－30％；其余客戶主要是超市（沃爾馬、樂購、大潤發(fā)、歐尚、家樂福）、及熟食店（做鴨脖等）。終端零售：專門設立食品深加工與終端事業(yè)部，以經(jīng)營調(diào)理品、熟制產(chǎn)品為主。盈利預測：我們預計2011/12/13年新希望六和集團農(nóng)牧業(yè)務EPS分別為1.57元、1.75元、1.96元，其中農(nóng)牧業(yè)務貢獻EPS分別為1元、1.1元、1.3元，投資收益貢獻分別為0.57元、0.66元、0.68元，給予“推薦”評級。公司EPS公司農(nóng)牧業(yè)務EPS投資收益貢獻EPS數(shù)據(jù)來源：中國銀河證券研究部中國銀河證券研究部CHINAGALAXYSECURITIESRESEARCH行業(yè)研究報告/農(nóng)林牧漁行業(yè)資料來源：公司公告，中國銀河證券研究部（1）糧食安全－國家頭等大事我國是人口第一大國，占世界總?cè)丝诘慕宸种?。?jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2009年末我國總?cè)丝跒?3.3億人，世界總?cè)丝跒?7.7億人，我國人口占世界總?cè)丝诘?9.6％。解決我國人口的吃飯問題，維護國家糧食安全一直是農(nóng)業(yè)面臨的第一要務。糧食是關(guān)系國計民生的重要商品，是關(guān)系經(jīng)濟發(fā)展、社會穩(wěn)定和國家自立的基礎，保障國家糧食安全是治國安邦的頭等大事。近年來隨著我國經(jīng)濟的高速發(fā)展，糧食需求也出現(xiàn)大幅增加，不少國內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品供求基本面發(fā)生了重大變化，對外依存度大幅提高，如我國每年大豆壓榨需求7000萬噸，其中5500萬噸來自國外（主要來自美國、巴西），大豆消費對外依存度達80%,而玉米消費隨著飼料消費的剛性穩(wěn)定增加及前些年玉米深加工需求的大幅增加，已經(jīng)出現(xiàn)供不應求的局面，以后進口玉米將成為常態(tài)。我國今年白糖消費約1500萬噸，其中國內(nèi)產(chǎn)量1100萬噸，進口量達300萬噸，進口量占國內(nèi)消費量的達20我國棉花消費量近1000萬噸，但我國今年產(chǎn)量預計在600萬噸，進口量約300萬噸，進口量占國內(nèi)消費量的30％。我國糧棉油糖等重要物資出現(xiàn)了不同程度的供求缺口。預計對外依存度資料來源：公司公告，中國銀河證券研究部國家“十二五”規(guī)劃綱要為我們描繪了發(fā)展現(xiàn)代農(nóng)業(yè)的宏偉藍圖，并明確提出：“把保障國家糧食安全作為首要目標”。（2）預計國家未來農(nóng)業(yè)政策重點投向-育種繁育、測土配方、農(nóng)技推廣、農(nóng)機研發(fā)。保障糧食安全，提高糧食產(chǎn)量主要通過擴大種植面積以及提高單產(chǎn)來解決。近年來隨著我國工業(yè)化、城市化進程的加快,國家、集體和個人每年要占用900萬畝左右公頃的土地（主要是耕地）。另外,由于亂砍森林、草原過牧、盲目開墾等原因，我國水土流失問題十分嚴重，而由于投入不足,土壤肥力下降又影響了耕地質(zhì)量。我國耕地資源面臨問題非常嚴重。糧食種植面積難以提高。隨著近幾年城鎮(zhèn)化進程的加速，房地產(chǎn)用地和企業(yè)用地不斷擴張，耕地一再受到侵蝕，目前中國耕地面積僅約為18.26